激光雷达技术特性 - 激光雷达通过发射纳秒级激光脉冲测量物体距离和形状，形成点云数据 [8] - 128/192线雷达指同时发射的光线数量，线数越高精度越高，扫描范围通常为水平120°垂直25°数百米区域 [10] - 当前主流车载激光雷达采用905nm和1550nm两种波长，1550nm方案探测距离可达300米以上，905nm通常不超过200米 [15][21] 设备损伤机制 - 激光穿过手机镜头会逐步烧毁CMOS微透镜、拜尔滤镜和布线层，损伤表现为点→线→面的渐进过程 [12] - 实测显示1550nm激光雷达（如蔚来ET7）对摄像头损伤更大，在10cm距离可造成坏点 [17][18] - 波长与损伤相关性：532nm激光在28.95 mJ/cm²能量密度时出现点损伤，1064nm需40.79 mJ/cm² [13] 安全标准与行业实践 - 行业普遍采用Class 1人眼安全认证，单脉冲能量小于8mJ/cm² [15] - 1550nm激光易被眼球水分吸收，人眼安全性更高，因此国标允许其使用更高发射功率 [19][21] - 禾赛905nm雷达在10cm距离功率密度仅0.0004 W/cm²（换算0.4 mJ/cm²），远低于损伤阈值 [15] 实际影响案例 - 沃尔沃Ex90、蔚来ET7、问界M7的激光雷达均出现烧坏手机镜头或监控设备案例 [1] - 不同品牌手机测试显示：3米距离基本安全，10cm近距离可能产生坏点，1550nm雷达风险更高 [18]

纪要涉及的行业和公司 - **行业**：激光雷达行业、汽车行业、机器人行业、无人物流车行业、割草机行业 - **公司**：禾赛科技、速腾科技、比亚迪、小米、华为、吉利、追觅科技、库玛科技 纪要提到的核心观点和论据 激光雷达市场现状与未来趋势 - **现状**：处于新兴阶段，2023 年禾赛上市后股价下跌，2024 年千元机发布后股价 4 - 9 月横盘，Q4 开始上涨，性价比提升推动渗透率上升速度超价格下降速度[7][8] - **未来趋势**：2025 年渗透率超 10%，2026 年行业增速或超 100%；L3 激光雷达推高行业预期，海外市场潜力大[1][3][8] 技术路线发展 - 逐渐收敛，趋同于一维转镜加 wexcel 路线，产品零部件标准化，各厂商元器件可互相替代[4] - 2025 年主要产品线数统一到 64 线至 200 线左右，布局下一代数字型接收芯片[4] 高阶智驾算法影响 - 车企布局自研高阶智驾算法，小米和鸿蒙智行已推向用户，比亚迪等有望推动城市领航落地，提升激光雷达在汽车上的渗透率[1][5] 高端车型需求 - 40 万以上高端车型配备多颗高清激光雷达，未来 20 万级别以上车辆可能升级至 300 线束以上，高清、多颗数是未来趋势[6] 机器人行业需求 - 过去半年需求强劲，割草机市场是重要支撑，激光雷达在避障和夜间工作方面优于视觉方案[2][9] - 禾赛和速腾推出低成本高性能产品，抢占市场份额[2][10] 无人物流车市场发展 - 技术提升带来成本下降，有望替代人工操作，2025 年出货量预计万台左右，未来可能替代部分场景人工车辆[12][13] 禾赛科技情况 - 2025 年一季度预计出货量约 20 万台，收入 5.2 - 5.4 亿元，同比增长约 50%，毛利率维持在 40%左右[2][18] - 拿到多家乘用车订单，2026 年自主品牌将推出搭载产品车型，二、三季度量产高性能产品[15] 速腾科技情况 - 2025 年汽车销量预期 70 - 75 万辆，推出新产品有利于获取订单和提高盈利能力[16] - 2025 年一季度出货量受影响，但机器人业务增长，预计收入同比增长约 10%[2][19] 其他重要但可能被忽略的内容 - 2025 年中美关税和中概股退市风险影响禾赛股价，后随着谈判和解和新车搭载，股价表现强劲[2] - 尽管比亚迪和吉利 618 降价引发价格战担忧，但激光雷达作为成长型行业不受较大价格压力影响[3] - 割草机市场 2024 年基数约 60 万台，2025 年预计显著增长，整体规模需一两年扩大[11] - 禾赛与库玛科技签订 3 年 120 万个订单，2025 年机器人相关收入预期上修，总收入可能达 3 - 4 亿元[14][17]

禾赛ATL激光雷达参数与特性 - 采用第四代芯片架构和双核MCU设计 [2] - 相比禾赛AT128体积和重量均减少60% [2] - 外露最小视窗高度为25毫米 [2] ATL与ATX的核心差异 - 最佳角分辨率提升至0.08°(H)×0.1°(V)，优于ATX的0.1°×0.1° [3] - 水平分辨率更高，点云密度更大 [3] - 支持30°收缩视野下的光学变焦，测距达200米且分辨率提升一倍 [4] 理想汽车定制化功能 - ATL为理想独家定制智能变焦功能，强化AD Pro和AD Max的主动安全能力 [4] - AEB能力支持雨夜120公里/小时刹停，AES能力实现黑夜130公里/小时连续躲避两台事故车 [4] - 全系车型（L6 Pro至MEGA Home）主动安全能力统一 [5] 行业技术应用 - 禾赛ATX最高支持7倍光学变焦，但ATL的智能变焦为理想专属配置 [4] - 激光雷达性能提升直接服务于高速场景下的识别需求 [4]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价21美元 [5][6][11] 报告的核心观点 - 小马智行自4月23日发布多重利好，股价在4月23 - 4月25日涨约70% [1] - 公司发布第七代Robotaxi系统，BOM成本降低70%，采用4颗禾赛AT128，聚集100%车规级硬件，还与腾讯达成合作，获得微信和腾讯地图超级流量入口，监管机构快速反应强化市场对其L4无人驾驶技术的认知 [1] - 公司股价自3月25日公布24全年及4Q业绩后短期波动，主因投资者对L2辅助驾驶与L4自动驾驶存在认知误区，低估其在L4领域的技术壁垒，且财报与未来主力业务关联有限，公司聚焦一线城市高价值市场，预计30年渗透率可达12%，或支撑34亿美元出行业务营收 [4] - 预测小马26/29年实现单车/公司盈利，下调25/26/27E营收至0.81/2.05/5.24亿美元，目标价21美元，对应3.7x EV/Sales [5][11] 根据相关目录分别进行总结 利好因素 - 发布第七代Robotaxi平台，硬件BOM成本下降约70%，计划25H2量产运营，实现多传感器冗余，搭载9颗激光雷达、14颗摄像头、4颗毫米波雷达，核心感知标配4颗禾赛AT128激光雷达，实现200米范围内360度感知 [2] - 与腾讯云合作，依托其高性能算力、仿真平台、AI工具链与地图服务，加速L4级自动驾驶模型训练与算法迭代 [2] - 打通微信“出行服务”入口及腾讯地图，有望触达超13亿用户，增强C端渗透力与运营转化效率 [2] - 监管机构快速反应，要求车企规范宣传，明确区分L2辅助驾驶与L4自动驾驶，强化市场对小马L4无人驾驶技术的认知，其专注L4无人驾驶定位凸显优势 [1][3] 股价波动原因 - 投资者对L2辅助驾驶与L4自动驾驶存在认知误区，低估小马在L4领域的技术壁垒 [4] - 3月25日财报更多反映正逐步淡化的传统业务表现，与未来主力发展的Robotaxi业务关联有限 [4] 盈利预测与估值 - 预测小马26/29年实现单车/公司盈利（较之前延后一年），长期看好其在自动驾驶商用车领域脱颖而出 [11] - 下调25/26/27营收预测18%/18%/11%，从0.99/2.50/5.88亿美元至0.81/2.05/5.24亿美元，下调25/26/27净亏损预测56%/53%/58%，从 -1.23/-1.18/-0.88亿美元至 -1.93/-1.80/-1.39亿美元 [11] - 基于25E可比公司EV/Sales均值3.1x，给予小马估值溢价约20%，对应DCF退出倍数3.7x EV/Sales，对应目标价下调至21美元（前值26美元） [11] 经营数据 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(美元百万)|71.90|75.03|80.92|205.41|524.33| |+/-%|5.14|4.35|7.86|153.83|155.26| |归属母公司净利润(美元百万)|(124.81)|(274.12)|(192.68)|(180.37)|(138.52)| |+/-%|(15.68)|119.63|(29.71)|(6.38)|(23.20)| |EPS(美元，最新摊薄)|(0.36)|(0.79)|(0.55)|(0.52)|(0.40)| |ROE(%)|(17.96)|(33.53)|(22.63)|(27.26)|(27.59)| |PE(倍)|(19.60)|(8.92)|(12.70)|(13.56)|(17.66)| |PB(倍)|3.58|2.57|3.25|4.28|5.65| |EV EBITDA(倍)|(15.96)|(6.91)|(11.57)|(13.76)|(20.34)| [5] 可比公司估值 |板块|2025E PIS均值|2026E PIS均值|2027E PIS均值|2025E EV/Sales均值|2026E EV/Sales均值|2027E EV/Sales均值| |----|----|----|----|----|----|----| |OEMs|2.96|2.38|1.98|2.72|2.20|1.83| |Tier - 1|3.27|2.51|2.09|3.42|2.57|2.05| |可比公司平均值|3.11|2.45|2.04|3.07|2.38|1.94| [14] DCF模型 |关键假设|数值| |----|----| |税率|8.0%| |债务比率|1.5%| |β|1.025| |无风险利率|1.6%| |风险溢价|10.6%| |股权成本|12.5%| |债务成本|2.8%| |债务成本（税后）|2.6%| |WACC|12.3%| |Exit EV/Sales|3.7| |计算结论|数值（百万美元）| |----|----| |自由现金流折现总和|154| |终值现值（PV of terminal value）|6,986| |企业价值（Enterprise Value）|7,139| |净现金/（债务），少数股东权益|356| |股权价值（Equity Value）|7,495| |目标价（美元）|21| [15][16]

要闻提示 NEWS REMIND 1. 小红书发布全员信宣布取消员工竞业、大小周，开放离职员工期权回购等多项举措 2.传百川智能重大组织结构变化，老班底所剩无几，多位核心高管变动 3. 阿里云新财年渠道政策：季度续费率被取消、新客激励返佣模式调整 8.传英特尔拆分DCAI事业部，CPU和AI加速器团队一分为二 今日头条 HEADLINE NEWS 小红书发布全员信宣布取消员工竞业、大小周，开放离职员工期权回购等多项举措 4月24日，据消息，小红书发布全员信，称公司基于信任设计机制，致力于建立与员工的长期关系。小红 书宣布将从5月1日起，不新增现金或期权竞业，原有的现金和期权竞业全部释放。小红书全员信称："我 们希望点亮一盏小灯，向环境发出不一样的信号——不再通过竞业限制个体流动，仅要求同学履行信息保 密和不招揽义务，与大家建立更长期的关系。" 全员信还发布另外两项变化：小红书员工在离职时期权可申请回购；取消隔周周六工作的安排。该两项变 化也均于5月1日起生效。小红书产品的特质是"人matters"，公司也相信一起前行的伙伴是自驱且优秀 的。面向未来的挑战，公司尊重员工"选择在哪里工作的自由"，"与广大的小红书 ...

文章核心观点 - 禾赛科技的AT128激光雷达被选定为小马智行第七代Robotaxi三款量产车型的主要激光雷达解决方案，双方合作加深巩固了禾赛在全球自动驾驶行业的领先地位 [1][5] 合作信息 - 禾赛科技宣布其长距车规级AT128激光雷达被小马智行选定为第七代Robotaxi三款量产车型的主要激光雷达解决方案，每辆车将配备四个该传感器 [1] - 该消息在上海车展发布，小马智行在车展上推出第七代车规级L4自动驾驶软硬件平台，三款新Robotaxi车型正在多地进行路测，标志着小马智行下一代自动驾驶车队规模化生产的开端 [2] 小马智行系统优势 - 小马智行最新系统采用100%车规级自动驾驶，相比上一代物料清单成本降低70%，模块化平台架构可适配多车型 [3] - 该系统是全球首个由车规级芯片和小马智行专有“PonyWorld”技术驱动的全场景、完全无人驾驶L4级自动驾驶系统，Robotaxi车队已实现超50万小时的真实世界完全自动驾驶运营，安全性比人类驾驶员提高十倍 [3] 禾赛科技产品优势 - 禾赛AT128激光雷达是一款具有120°超高分辨率视场、200米探测范围和行业领先的每秒153万个数据点的长距传感器，能实现360°障碍物检测和测距，专为无人驾驶车辆的规模化部署设计 [4] 合作意义 - 双方合作加深巩固了禾赛在全球自动驾驶行业的领先地位，反映了公司对下一代激光雷达技术研发的持续投入 [5]

报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“买入”评级 [3] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司是全球激光雷达龙头，24 年在全球 L4/ADAS 市占率分别为 61%/26%，24 年首次实现 Non - GAAP 盈利 [8] - 公司做出三次关键决策，切入智能驾驶实现收入扩容，自研芯片大幅降本，全球化布局获得高毛利 [8][14] - 智驾感知路线收敛，特斯拉“纯视觉”路线瑕疵释放激光雷达估值压制因素，公司盈利证明主机厂拥抱激光雷达感知路线 [68] - TAM 有三重扩容预期，低价、海外、油车带来增量空间，从 600 亿元 TAM 向上看 3 倍以上扩容 [68][99] 根据相关目录分别进行总结 禾赛做对了什么？——三次关键决策，成就智驾之眼巨头 - 三次关键决策包括切入智能驾驶、自研芯片、全球化布局，使公司成为全球激光雷达巨头 [14] - 激光分析仪 or 激光雷达：公司从激光气体分析仪业务转向智能驾驶赛道，2016 年 10 月国内首发 32 线激光雷达，2017 年 4 月发布“高线数”激光雷达，2018 年拿下加州超 1/3 L4 客户，2021 年至今稳居 L4 激光雷达龙头 [15][26][40] - EEL or VCSEL：2017 年底成立芯片部门自研芯片，2021 年发布 AT128 选择 VCSEL + SPAD 的 TX/RX 技术路线，降低成本、推动小型化，公司综合毛利率维持 35%以上 [16][19][56] - 立足本土 or 全球布局：公司坚持全球化业务布局，2018 年激光气体分析仪签约法国 Gazomat，AM 激光雷达签约全球首家 To C 送货无人车，2024 年 ADAS 激光雷达拿下欧洲顶级主机厂全球定点 [22][57][67] 市场近期为何高度关注？——智驾感知路线收敛+TAM 三重扩容预期 - 智驾感知路线收敛：特斯拉“纯视觉”路线受调查，公司单季度收入超预期且 24 年实现 Non - GAAP 盈利，证明主机厂拥抱激光雷达感知路线 [68] - 特斯拉不用激光雷达的价格、美观与技术分歧已解决：价格上，激光雷达降价至千元级，且作为安全件有“通胀逻辑”；美观上，国内消费者接受车顶激光雷达，海外小型化嵌入式需求得到满足；技术上，端到端算法与激光雷达不冲突，激光雷达是高阶智驾“安全冗余”必选项 [70][72][95] - 三重催化下增量 TAM 扩容：从 600 亿元 TAM 向上看 3 倍以上扩容，低价方面 2025 年价格段下沉节奏超预期；海外方面公司取得欧洲顶级主机厂定点；油车方面“油电同智”使燃油平台有激光雷达采购需求 [99][100][112] 盈利预测及估值 - 预计公司 2025 - 2027 年营业收入分别为 32.6/47.3/63.0 亿元，归母净利润分别为 2.7/6.5/10.8 亿元，EPS 分别为 2.06/4.94/8.24 元 [3] - 采用市销率法，给予公司 25 年 6 倍 PS 估值，目标 21.28 美元/股 [3]

撰文 / 钱亚光 设计 / 师 超 3月29日的夜晚，一辆小米SU7标准版在高速公路行驶过程中遭遇严重交通事故。车辆燃烧起火，三个年轻人葬身高速公路。 这一事故暴露出智能辅助驾驶技术的不成熟，例如摄像头视觉感知的灵敏度在夜间和恶劣天气时会显著下降，用户盲目信赖智驾功能而导致的车祸也时 有发生，这都为市场敲响了安全警钟。 根据小米官方披露，事故发生前车辆检测到障碍物后发出预警并减速，但未触发AEB紧急制动系统。辅助驾驶退出，驾驶员接手仅2秒，碰撞就发生 了。 小米SU7标准版没有配备激光雷达，纯视觉模式在夜间识别效果相对欠佳，可能存在障碍物识别不够及时到位问题。而激光雷达可通过主动发射激光束 获取高精度三维环境数据，对环境感知精度高、可直接获取目标的距离、角度、反射强度、速度等信息且抗干扰能力较强。 这起夺命事故引发了市场对纯视觉智驾方案可靠性的质疑。长远来看，小米SU7事故或将成为智能驾驶技术路线的分水岭，有望将激光雷达从"成本选 项"跃升为"安全刚需"。 4月2日，激光雷达两家龙头企业暴涨，港股速腾聚创高开，一度涨超7%，隔夜美股禾赛大涨逾17%。而A股市场激光雷达概念股也集体走强，其中，美 湖股份涨超7% ...