当央视《经济半小时-出海2.0》将镜头对准零跑汽车，用"行业黑马"定义这家成立十年的车企时，中国新能源汽车产业正迎来一场深刻的格局重塑。 连续9个月"霸榜"中国造车新势力销量榜首、第三季度销量同比翻倍、海外布局一年多门店超800家、11月出口订单突破1.5万辆——这一系列亮眼数据共 同构筑了被央视盖章认证的"零跑现象"。 而多款产品的热销，本质上是其技术实力的市场验证。C10的快速上量、T03的长周期畅销、B10斩获国际大奖并成为智能SUV标杆，三款产品覆盖不 同细分市场且均获认可，说明零跑的自研技术已转化为用户可感知的产品力。从技术赋能产品到产品打动市场的正向循环，让其提前完成全年50万辆目 标、剑指2026年百万辆销量，具备了可持续增长的底气。 800家门店背后的出海新模式 零跑在技术突围不仅限于国内，在海外市场的快速崛起更是堪称速度奇迹——创新合作模式、高质量渠道布局与纵深全球化战略共同构筑的竞争优 势，这种优势在当下中国车企出海浪潮中极具差异化价值。 在国内市场竞争白热化、海外市场壁垒重重的2025年，零跑汽车的崛起绝非偶然，而是其全域自研战略与创新出海模式深度融合的必然结果，更为中 国车企高质量出海 ...

投资评级 - 维持“买入”评级 [7] 核心观点 - 公司11月交付70,327辆，同比增长75.1%，环比增长0.1%，销量再创历史新高 [2][4] - 1-11月累计交付53.6万辆，同比增长113.4%，已提前完成今年50万辆交付目标 [7] - 国内新车周期推动销量持续增长，海外与Stellantis合作实现轻资产出海，打开全球销量空间 [2][6] - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为6.3、50.1、83.7亿元，对应PE分别为108.7X、13.8X、8.2X [6] 销量表现 - 11月销量70,327辆，连续超7万辆，同比增长75.1%，环比增长0.1% [2][4][7] - 终端需求持续火热，明年新车规划丰富 [7] 产品与新车周期 - 零跑Lafa5于11月27日正式上市，定价9.78-12.18万元，延续极致品价比路线，打造超长续航 [7] - 2025年已上市B10、B01和Lafa5，2026年仍有丰富新车规划 [7] - 公司覆盖5-20万价格带不同细分市场，并实现T03、C10和B10出海 [7] 渠道建设 - 国内坚持“1+N”渠道发展模式，截至2025年9月30日，共有866家销售门店，其中367家零跑中心，499家体验中心，493家服务门店，覆盖292个城市 [7] - 海外1-9月出口3.8万辆，10月海外终端客户签约数量较9月增幅超100% [7] - 在欧洲、中东、非洲和亚太等约30个国际市场建立超700家兼具销售与售后服务功能的网点，其中欧洲超650家，亚太市场超50家，南美市场超30家 [7] 智能化投入 - 公司加大对智驾领域投入，2025年上半年智驾团队规模和算力资源投入均提升近100% [7] 盈利展望 - 规模效应及产品结构优化推动盈利提升 [6] - 海外高单车盈利有望带来可观利润贡献 [6]

财务业绩 - 2025年第三季度公司收入为194.5亿元，同比增长97.3% [1] - 2025年第三季度公司实现净利润1.5亿元 [1] - 2025年第三季度公司毛利率为14.5%，同比提升6.4个百分点，环比提升0.9个百分点 [1] - 第三季度经营活动产生的现金净额为48.8亿元，自由现金流为38.4亿元，账面资金及等价物合计339.2亿元 [1] 运营交付 - 2025年第三季度整车交付量为173,852台，同比增长101.77%，环比增长29.63% [1] - 2025年10月销量达70,289台，同比增长84.11%，核心车型C10单月销量突破2万台，B01、B10、C11、C16等多车型月销破万 [1] - 2025年第三季度出口17,397台，1-9月累计出口37,772台 [2] - 2025年10月海外终端客户签约数量较9月增幅超过100% [2] 研发与技术 - 2025年第三季度研发费用为12.1亿元，同比增长55.4%，环比增加11.4% [1] - 2025年10月公司发布全新旗舰D平台六大技术，涵盖旗舰增程、旗舰千伏纯电、双8797智驾平台、旗舰驾控、旗舰安全和旗舰舒适等关键技术 [2] 全球化布局 - 截至2025年9月30日，公司在欧洲、中东、非洲、亚太等国际市场建立了超过700个海外销售与服务网点 [2] 未来展望 - 预计2025-2027年公司营收分别为640亿元、1024亿元、1311亿元，同比增长率分别为99%、60%、28% [2] - 当前股价对应2025-2027年市销率分别为1.02倍、0.64倍、0.50倍 [2]

投资评级 - 报告给予零跑汽车"买入"评级，评级由前次的"增持"调高[6] 核心观点 - 公司2025年第三季度业绩表现强劲，收入达194.5亿元，同比增长97.3%，净利润为1.5亿元，实现单季盈利[1] - 毛利率持续改善，Q3毛利率为14.5%，同比提升6.4个百分点，环比提升0.9个百分点，主要得益于规模效应、成本管控和产品组合优化[1] - 交付量创历史新高，Q3单季交付173,852台，同比增长101.77%，环比增长29.63%，10月销量首次突破7万台至70,289台[1] - 全球化布局加速，10月海外终端客户签约数量较9月增幅超100%，Q3出口17,397台，1-9月累计出口37,772台[2] - 研发投入加大，Q3研发费用12.1亿元，同比增长55.4%，环比增加11.4%，公司于10月发布全新旗舰D平台六大关键技术[2] - 财务状况稳健，Q3经营活动现金净额48.8亿元，自由现金流38.4亿元，账面资金及等价物合计339.2亿元[1] - 未来增长可期，预计2025-2027年营收分别为640亿元、1,024亿元、1,311亿元，同比增长99%、60%、28%[2] 财务表现 - **盈利能力**：2025年第三季度毛利率提升至14.5%，预计2025-2027年毛利率将稳定在14.7%-15.0%，净利率由2024年的-8.77%改善至2025E的1.46%、2026E的3.58%和2027E的4.80%[11] - **成长能力**：营收增长率预计从2024年的92.1%进一步提升至2025E的99.0%，随后逐步回落至2027E的28.0%，税后利润增长率在2026E达到峰值291.5%[11] - **估值指标**：当前股价对应2025-2027年市销率分别为1.02倍、0.64倍、0.50倍，市盈率从2025E的69.75倍下降至2027E的10.36倍[2][11] 运营与战略 - **产品交付**：核心车型C10单月销量突破2万台，B01、B10、C11、C16等多车型实现月销破万，推动10月整体销量创新高[1] - **技术研发**：全新旗舰D平台技术覆盖旗舰增程、千伏纯电、双智驾平台、底盘系统、安全与舒适等关键领域，强化产品竞争力[2] - **海外扩张**：截至2025年9月30日，公司在欧洲、中东、非洲、亚太等国际市场建立超700个海外销售与服务网点，全球化网络持续完善[2]

特斯拉在华销售表现 - 10月在华销量降至26,006辆 为三年新低 面临全年销量下滑风险 [1] - 10月中国电动汽车市场份额从9月的8.7%大幅萎缩至3.2% [1] - 第三季度在华销量为170,000辆 被小米同期109,000辆的销量快速追赶 [3] 中国市场竞争格局 - 面临蔚来、理想等本土对手的激烈竞争及整体经济下行引发的价格战 [1] - 小米作为新晋直接竞争对手 SU7轿车和YU7运动型多用途车在10月创下销售纪录 [2] - 传统车企如吉利通过低价车型（如售价低于1万美元的几何星愿）在电动汽车市场取得进展 [5] - 华为与传统车企（如赛力斯、奇瑞、北汽）合作 使Aito M8等车型成为特斯拉在高性能运动型多用途车领域的强劲对手 [6] 竞争对手动态 - 小米电动汽车部门在第三季度首次实现盈利 [3] - 晚发制人的零跑汽车通过内部生产控制成本 其中型运动型多用途车C10价格约为Model Y的一半 [4] - 零跑汽车与欧洲斯特兰蒂斯集团建立合资伙伴关系 [4] - 吉利几何星愿的成功表明中国消费者预算意识强但追求性价比 [5] 特斯拉应对策略与展望 - Model Y在整体市场中仍保持第六的排名 [7] - 公司首席执行官埃隆·马斯克预计中国将在2026年初批准其全自动驾驶软件 [7] - 分析师认为公司需要更新车型以跟上本土竞争对手步伐 并将2026年视为在华关键年份 [7] - 通过降价及非降价促销策略维持已有近四五年车龄车型的销售 [8] 公司整体财务表现 - 第三季度总收入同比增长12%至281亿美元 此前连续两个季度下滑 [8] - 在欧洲市场面临持续销售低迷 部分原因是受到大众和比亚迪等电动汽车制造商的竞争 [9]

股价表现与指数纳入 - 11月24日公司股价盘中一度大涨超7% 收盘报50.2港元/股 上涨6.27% [1] - 恒生指数有限公司于11月21日宣布将公司纳入恒生科技指数成份股 调整将于12月5日收市后实施并于12月8日正式生效 [1] - 恒生科技指数覆盖与科技主题高度相关的香港上市科技公司 成份股数量上限为30只 [1] - 此次纳入意味着公司在市值规模、流动性表现及业务科技属性等维度达到指数纳入标准 [1] - 被纳入恒生科技指数有助于提升公司在二级市场的关注度 并可能带来更为多元的投资者结构变化 [1] 近期财务业绩 - 2025年第三季度营收达194.5亿元 同比大幅增长97.3% [3] - 营收增长主要得益于整车及备件交付量的提升 带动整车相关服务收入同步增长 [3] - 2025年第三季度经营利润为0.5亿元 实现扭亏为盈 而2024年同期为-7.4亿元 [3] - 2025年第三季度净利润达1.5亿元 前三季度净利润累计1.8亿元 [3] - 整体毛利率提升至14.5% 较第二季度提升0.9个百分点 [4] 销量表现与未来目标 - 2025年第三季度公司销量为173,852台 同比增长101.77% 环比增长29.63% [3] - C10车型上市18个月累计销量突破20万台 [3] - B01车型实现上市即爆款 连续三个月交付破万 [3] - 公司提前45天完成2025年50万辆的销量目标 [4] - 2026年销量目标将冲击100万辆 [4]

公司战略与展望 - 公司对完成2026年100万年销量目标充满信心，但承认来自外部和内部的挑战很大 [1] - 公司海外市场销量目标为2025年5万台，2026年目标翻倍至10万台以上 [1] - 为实现销量目标，公司计划在2026年进一步扩大海外网点规模 [1] 产品发布与规划 - 公司在2025年广州车展发布全新A平台首款车型零跑A10，标志着其A、B、C、D四大系列产品矩阵完成 [1] - 零跑A10主要配置包括500km CLTC续航、高通8295P+8650双旗舰芯片、全场景智能辅助、油冷电驱及88.1%空间得房率 [1] - 零跑A10已开启盲订，计划于2026年上半年交付 [1] 海外市场拓展 - 公司当前在海外市场销售T03、C10、B10车型，Lafa5车型将于2026年在海外上市，并计划将C16引入部分局部市场 [1] - 产品线的丰富将支持公司海外市场的扩张 [1] 合作伙伴关系 - 公司与一汽的战略合作协议进展顺利，有产品在共同开发 [2] - 双方将探讨资本层面合作的可能性 [2]

投资评级与估值 - 报告对零跑汽车（9863 HK）给予“买入”评级，目标价为79港元，较当前股价52.25港元有51%的上涨空间 [2][5][8] - 目标价基于2026年20倍市盈率估值 [8] - 2025年每股收益预测从0.555港元上调52%至0.844港元，2026年每股收益预测为4.063港元 [2] 核心观点与业绩展望 - 公司2025年提前完成50万辆交付目标，2026年目标冲击百万销量、千亿营收及50亿元人民币净利润 [7] - 预测2025-2027年新能源车销量分别为61万辆、97万辆、126万辆，收入分别为686亿元、1167亿元、1578亿元人民币 [8] - 预测2025-2027年归母净利润分别为6.7亿元、48.5亿元、86.9亿元人民币，对应市盈率分别为105倍、14.4倍、8.0倍 [8][9] 近期运营与财务表现 - 第三季度实现营业收入194.5亿元人民币，同比增长97.3%，毛利率达到14.5% [10] - 第三季度净利润1.5亿元人民币，实现连续季度盈利，季度交付新车173,852台，同比增长101.8% [10] - 自2025年3月起连续8个月稳居中国新势力月销冠军，9月首次突破6万台，10月突破7万台，刷新月销纪录 [10] - 公司在手资金充裕，达339.2亿元人民币 [10] 产品线与渠道扩张 - 2026年将密集发布LAFA5、D19、MPV、A平台等多款新产品，巩固20万元以内市场基本盘并向上突破 [6] - 新产品延续以成本定价策略，在技术、配置、性能上达到领先水平 [6] - 销售渠道持续扩张，2025年底将突破1000家，2026年底计划突破1500家，渠道向四五线城市下沉 [7] 海外市场进展 - 海外销量增长迅速，2025年10月海外销量达1.2万台，预计11月订单将超过1.56万台 [11] - 欧洲及全球用户正向口碑推动销量快速释放，马来西亚C10本地化产能项目预计2026年上半年落地，欧洲B平台项目预计2026年下半年落地 [11] 行业地位与竞争优势 - 第三季度交付量居中国新势力品牌销量榜首，彰显行业领先地位 [10] - 通过极致效率和规模效应，公司经营情况持续向好 [7]

财务表现 - 2025年第三季度公司实现营收194.5亿元，同比增长97.3%，环比增长36.7% [1] - 2025年第三季度毛利率达14.5%，同比提升6.3个百分点，环比提升0.9个百分点 [1] - 2025年第三季度实现净利润1.5亿元，前三季度总计实现净利润1.8亿元 [1] - 毛利率改善得益于销量上行带来的规模效应、成本管理、产品结构优化及二氧化碳积分等其他业务收入占比提升，其中25Q3二氧化碳积分营收贡献约2.5亿元 [1] - 2025年第三季度公司期间费用率约为14.3%，同比及环比分别下降2.6个百分点和1.8个百分点，显示费用管控持续推进 [1] 销量与产品 - 2025年第三季度公司交付量达17.4万辆，10月交付量再次突破新高，达7.0万辆，已连续8个月位列新势力交付榜首 [1] - 产品结构优化，低价格带车型T03占比由2025年第二季度的18.0%下降至2025年第三季度的8.8% [1] - 新品B01于7月推出，推出次月起月销均突破万辆，根据10月数据，公司C10、C11、B01车型批发量均超万辆，C16、B10批发量均突破9000辆 [1] - 未来产品线将扩充，Lafa5将于11月27日国内上市，D19及A10将亮相广州车展，D系列向上突破，A系列向下延伸 [1] 渠道扩张 - 截至2025年第三季度末，公司销售服务网络覆盖292个城市，较去年同期增加88个城市，销售门店达866家 [1] - 更密集的销售网络有助于触达更多消费群体 [1] 海外业务 - 2025年第三季度出口1.74万辆，2025年前三季度合计出口3.78万辆，位列新势力出口第一 [2] - 10月海外终端客户签约数量环比增幅超过100% [2] - 在海外已建成超700家销售网点，其中欧洲超过650家 [2] - 公司将于11月21日携产品亮相圣保罗车展，正式进军南美市场 [2] - 马来西亚本地化项目预计于2026年上半年落地，欧洲本地化项目预计于2026年底前落地，以强化当地市场盈利能力和产品供应能力 [2] 盈利预测 - 预计2025年至2027年营收分别为639亿元、1132亿元、1740亿元 [2] - 预计2025年至2027年归母净利润分别为7.4亿元、62.7亿元、84.3亿元 [2]

财务业绩表现 - 2025年第三季度公司实现营收194.5亿元，同比增长97.3%，环比增长36.7% [1] - 2025年第三季度公司毛利率达14.5%，同比提升6.4个百分点，环比提升0.9个百分点 [1] - 2025年第三季度公司实现归母净利润1.5亿元，同比扭亏为盈，环比下降6.3%，对应利润率0.8% [1] 销量与市场表现 - 2025年第三季度公司销量达17.4万辆，同比增长107.3%，环比增长29.6% [1] - 2025年第三季度公司海外出口1.7万辆，海外上牌数环比增长50% [1] - 2025年1-9月公司累计出口3.8万辆，10月海外终端客户签约数量较9月增幅超100% [2] 运营效率与成本 - 2025年第三季度平均单车收入为11.2万元，同比下降0.6万元，环比上升0.6万元 [1] - 规模效应及降本增效下，2025年第三季度销售、行政及一般费用率为8.1%，同比下降0.9个百分点 [1] - 2025年第三季度研发费用为12.1亿元，研发费用率为6.2%，同比下降1.7个百分点 [1] 产品与渠道布局 - 公司产品覆盖5-20万元价格带，未来三年计划每年在全球推出2-3款新产品，2025年计划推出新车型Lafa5 [2] - 截至2025年9月30日，公司在国内拥有866家销售门店和493家服务门店，覆盖292个城市 [2] - 公司在欧洲、中东、非洲和亚太等约30个国际市场建立了超700家销售与售后服务网点 [2] 战略合作与技术投入 - 公司与Stellantis集团合作，利用其全球经销网络和工厂产能实现轻资产出海 [3] - 公司加大对智驾领域投入，2025年上半年智驾团队规模和算力资源投入均提升近100% [2] - 通过技术底蕴打造极致品价比，利用规模效应和产品结构优化推动盈利提升 [3]