特斯拉1Q26交付表现 - 1Q26特斯拉全球交付量同比增加6.3%，但环比下降14.4%至35.8万辆，低于预期 [4] - 其中Model 3与Model Y合计交付34.2万辆，同比增加5.6%，环比下降15.9% [4] - 交付低于预期主要由于全球竞争加剧以及美国电动车补贴退坡 [4] 主要新能源车企3月销量 - 理想汽车3月交付41,053辆，同比增加11.9%，环比大幅增加55.4% [5] - 蔚来汽车3月交付35,486辆，同比大幅增加136.0%，环比增加70.6% [5] - 蔚来旗下NIO品牌交付22,490辆，同比增加120.1%，环比增加48.4% [5] - 蔚来旗下乐道品牌交付6,877辆，同比增加42.7%，环比大幅增加130.7% [5] - 蔚来旗下萤火虫品牌交付6,119辆，环比大幅增加130.3% [5] - 小鹏汽车3月交付27,415辆，同比下降17.4%，但环比大幅增加79.7% [5] - 小米汽车3月交付量超过2万辆 [6] 主要品牌新车交付与促销动态 - 特斯拉国产Model 3全系交付周期缩短至3-5周，Model Y交付周期延长至2-4周，Model YL维持1-3周 [6] - 特斯拉Model 3全系延续8,000元限时保险补贴及7年超低息金融政策，Model Y全系延续7年超低息金融政策，Model YL延续5年0息金融政策 [6] - 理想汽车L8交付周期缩短至1-3周，i6宁德时代电池版本交付周期大幅缩短至4-6周 [6] - 理想汽车MEGA优惠扩大至5年0息，i6优惠新增3年0息 [6] - 蔚来全新ES8交付周期缩短至3-4周，ET7交付周期缩短至3-5周 [6] - 蔚来萤火虫自在版/发光版交付周期延长至3-4周，其千禧漫波特别版交付周期为1-2周 [6] - 蔚来、乐道、萤火虫品牌延续7年低息金融方案 [6] - 小鹏汽车3月有X9 2026款纯电版、G6超级增程版、P7新车型正式上市 [6] - 小鹏X9交付周期延长至1-5周 [6] - 小米全新一代SU7交付周期为5-10周，SU7 Ultra交付周期缩短至9-12周 [6] - 小米YU7延续7年低息限时优惠 [7] - 华为于3月23日开启尚界Z7/Z7T和问界M6的预售 [7]

核心观点 - 特斯拉确认2026年不会在中国市场推出新款或更便宜的Model 3车型 这意味着公司在2026年将没有新车型投放市场 [1] - 特斯拉股价在消息公布后下跌 并可能连续第六周下跌 反映出市场对公司短期增长前景和竞争压力的担忧 [2][7][8] 中国市场动态与竞争格局 - 中国是特斯拉仅次于美国的第二大市场 也是全球最大的汽车市场 [2] - 中国电动汽车市场竞争激烈 本土竞争对手提供价格极具竞争力的车型 例如Bestune Pony和五菱宏光Mini EV价格低至约5000美元 比亚迪海鸥起售价约8000美元 小米新发布的SU7起售价约31870美元 低于最便宜的特斯拉Model 3（约32100美元）[4] - 特斯拉上海超级工厂未为生产更便宜的Model 3改造任何生产线 将继续生产当前的Model 3轿车和Model Y SUV [3] - 特斯拉在中国市场的月度零售销量在2月份出现复苏 同比增长42% [2] 公司战略与业务重点 - 特斯拉明确表示其业务意图从汽车销售转向自动驾驶技术、机器人出租车和人形机器人 [5] - 在短期内 公司仍需依赖汽车销售来实现营收增长和现金流 [5] - 特斯拉在美国市场提供更实惠的Model 3版本 起售价略低于37000美元 [3] 股票表现与市场反应 - 特斯拉股价在周五下跌约2% 回吐了本周早些时候的涨幅 并可能录得连续第六周下跌 [2][8] - 本周股价累计下跌约1% 交易价格处于去年9月以来的最低水平 今年以来股价已下跌约17% [7][8] - 本周初股价曾因首席执行官埃隆·马斯克宣布特斯拉将与SpaceX合作建造半导体工厂而上涨 随后又因有报道称SpaceX可能在本周提交IPO申请而再次上涨 [7] - 但在市场普遍下跌以及对第一季度汽车交付量下降的分析师预测影响下 股价回吐了这些涨幅 [8] 其他区域市场表现 - 在欧洲市场 根据欧洲汽车制造商协会的数据 特斯拉月度汽车注册量在上个月出现了一年多以来的首次增长 [5]

报告投资评级 - 对小米集团-W(1810.HK)的评级为“增持”，目标价调整为43.4港币 [7][11][13] 报告核心观点 - 报告认为，关于存储涨价的悲观预期在市场中已消化得较为充分，投资者应关注小米在AI研发方面的实质性进展，包括模型、具身智能、自研芯片、操作系统(OS)等 [3][11][13] - 公司正通过充足备货和持续推进高端化来积极对冲存储成本上涨的影响 [11] - 新一代SU7成功拓展用户圈层，验证了汽车需求的持续性 [11] - AI成果全面爆发，成为打通“人车家全生态”的关键一环，未来三年计划投入超600亿元人民币，深化全场景AI应用 [11] 财务与业绩总结 - **整体业绩**：2025年（FY2025）公司实现营业总收入4573亿人民币，同比增长25.0%；经调整净利润为392亿人民币，同比增长43.8% [5][11] - **盈利预测调整**：调整未来三年预测，FY2026E-FY2028E营业收入分别为5141亿、5845亿、6614亿人民币；经调整净利润分别为330亿、410亿、525亿人民币 [11][13] - **分业务表现**： - **智能手机**：2025年收入1864亿人民币，同比微降2.8%。受存储涨价影响，Q4手机毛利率环比下滑至8.3%。但通过高端化策略，2025年在中国大陆高端机市场份额提升3.8个百分点至27.1% [11][13][14] - **IoT与生活消费品**：2025年收入1232亿人民币，同比增长18.3% [14] - **互联网服务**：2025年收入374亿人民币，同比增长9.7%，毛利率维持在76.5%的高位 [14] - **汽车业务**：2025年收入1061亿人民币，同比增长223.8%。Q4交付14.5万台，全年汽车及创新业务分部实现年度经营收益转正至9亿元人民币 [11][14] - **新一代SU7表现**：发布后34分钟锁单1.5万台，开售三天锁单超3万台。锁单用户中女性用户和iPhone用户占比均高于上一代，成功拓展用户群体 [11] 业务进展与战略 - **AI战略进展**：自研基座模型Mimo-V2-Pro在Artificial Analysis榜单中排名全球第八。AI以Miclaw和Miloco的形式在“人车家全生态”落地。公司拥有7.5亿月活跃用户和10.8亿存量IoT设备，为AI提供了丰富的生态入口和应用场景 [11] - **汽车业务拓展**：新一代SU7验证了需求持续性，下半年的SUV新车有望接力拓展用户圈层 [11] - **成本管理**：面对存储涨幅高于预期的局面，公司通过前期充足备货和持续推进高端化进行积极对冲 [11] 估值分析 - **估值方法**：采用分类加总估值法(SOTP) [11][13][17] - **核心业务估值**：给予手机、IoT、互联网业务FY2026E 22倍PE估值，估值溢价源于全场景硬件协同效应及端侧AI卡位潜力 [13][17] - **汽车业务估值**：给予汽车业务FY2026E 2.4倍PS估值，估值溢价源于公司积累的供应链管理能力、品牌力和价格力 [13][17] - **目标价推导**：基于SOTP估值，得出总价值10548亿人民币，按汇率1港币=0.91元人民币换算，对应目标价43.4港币 [13][17]

投资评级与核心观点 - 报告维持对小米集团的“买入”评级 [1][8] - 基于SOTP估值，目标估值9,867亿元人民币，较当前市值（7,429亿元人民币）有33%的上升空间 [8][15] - 报告核心观点：等待基本面拐点，AI战略图景显化 [6] 财务业绩与预测 - **2025年业绩**：全年营收4,573亿元人民币，同比增长25%；经调整净利润392亿元人民币，同比增长44% [8] - **2025年第四季度业绩**：营收1,169亿元人民币，同比增长7%；经调整净利润63.5亿元人民币，同比下滑24% [8] - **盈利预测调整**：下调2026-2027年经调整归母净利润预测至334亿/414亿元人民币（此前为445亿/584亿元），新增2028年预测为514亿元人民币 [8] - **营收预测**：预计2026-2028年营业收入分别为5,048亿、5,930亿、6,980亿元人民币，同比增长率分别为10%、17%、18% [7] - **毛利率与费用**：预计2026年整体毛利率为22.2%，研发费用率为8.0% [11] 智能手机业务 - **2025年表现**：出货量1.65亿部，同比下滑2%；平均销售单价（ASP）为1,129元人民币，同比下滑1% [8] - **成本压力**：存储涨价幅度和持续性超此前预期，但公司凭借“人车家全生态”和供应链优势应对 [8] - **2026年预测**：下调出货量预测至1.5亿部（同比下滑9%），维持ASP同比提升5%至1,185元人民币的假设，预计收入同比下滑5%，毛利率下调至8.0% [8] IoT与生活消费产品业务 - **2025年表现**：收入1,232亿元人民币，同比增长18%；智能大家电收入同比增长23%，空调/冰箱/洗衣机出货量分别超850万台、280万台、230万台，均创历史新高 [8] - **增长引擎**：大家电出海成为新加速引擎，科技家电已进入西班牙、法国、德国和意大利等欧洲市场 [8] - **2026年预测**：因国家补贴退坡与竞争压力，下调IoT业务收入增速预测至10% [8] 互联网服务业务 - **2025年表现**：收入374亿元人民币，同比增长10%；毛利率为76.5% [8] - **季度表现**：2025年第四季度收入99亿元人民币，同比增长6%；毛利率76.5%，同比提升0.3个百分点 [8] 智能电动汽车等创新业务 - **2025年交付**：全年交付41.1万辆，毛利率为24.3% [8] - **2026年目标**：销量目标为55万辆 [8] - **车型矩阵**：除焕新SU7外，后续将有SU7 L、YU7 GT、“昆仑”YU9三款车型上市 [8] - **近期动态**：新一代SU7焕新上市，售价区间21.99-30.39万元人民币，名义涨价约4000元但配置显著升级，上市34分钟锁单1.5万台 [9] - **盈利压力**：首销权益最高达6.9万元人民币，预计第一季度单车毛利将面临压力 [10] - **财务预测**：预计2026年创新业务收入1,502亿元人民币，同比增长42% [11] AI战略与研发投入 - **AI投入规划**：管理层指引2026-2028年AI总投入600亿元人民币，其中2026年投入160亿元（70%为研发费用） [8] - **技术进展**：大模型MiMo-V2-Pro在全球排名第8（按品牌排名第5）；手机端Agent框架MiClaw已开启封测；开源机器人VLA大模型Xiaomi-Robotics-0取得多项SOTA成果并已在内部汽车工厂应用 [8] 估值与同业比较 - **分部估值**：采用SOTP估值法，手机x AIoT业务给予31倍2026年预测PE，智能电动汽车业务给予1.0倍2026年预测PS [15] - **同业比较**：智能手机与AIoT业务估值参考苹果（31倍PE）、影石创新（45倍PE）等；智能电动汽车业务估值参考理想汽车（1.0倍PS）、小鹏汽车（1.1倍PS）等 [14]

投资评级与核心观点 - 报告维持对小米集团的“买入”评级，目标价43港币 [1][5][19] - 核心观点：存储涨价周期的影响比预期更长、涨幅更大，可能贯穿至2027年，对智能手机等业务构成压力；同时，公司在AI大模型领域取得突破性进展，但商业化尚处早期；汽车业务首次实现年度经营盈利，新一代SU7开局良好 [1] FY2025业绩概览 - 公司FY2025全年收入为4，573亿元，同比增长25.0%；Non-GAAP归母净利润为392亿元，同比增长43.8% [1] - 4Q25单季度收入为1，169亿元，同比增长7.3%；Non-GAAP归母净利润为63亿元，同比下降23.7%，业绩基本符合市场预期 [1] 智能手机/IoT/互联网业务 - 4Q25手机×AIoT分部收入797亿元，同比下降13.7%，毛利率为20.0%，环比下降2.1个百分点 [2] - **智能手机**：4Q25收入443亿元，出货量3，770万台（同比-11.6%），毛利率从3Q25的11.1%降至8.3%，主要因核心零部件（存储）涨价及全球竞争加剧 [2] - **IoT与生活消费品**：4Q25收入246亿元（同比-20.3%），受国补退坡影响，但FY25全年收入1，232亿元创历史新高，毛利率达23.1%（同比+2.8个百分点） [2] - **互联网服务**：4Q25收入99亿元（同比+5.9%），毛利率高达76.8% [2] - 展望2026年，存储涨价压力将持续，但公司凭借规模优势、供应商关系及库存备货，有望部分吸收成本压力 [2] AI业务进展 - 公司于2026年3月集中发布MiMo-V2-Pro（1万亿参数）、MiMo-V2-Omni（全模态）及MiMo-V2-TTS（语音合成）模型，构建完整AI技术底座 [3] - MiMo-V2-Pro在OpenRouter平台调用量排名第一，Token定价仅为同级GPT-5.4的约1/5 [3] - 手机端AI Agent“小米MiKe”已开启封测，是全球首个在手机端部署Agent的终端厂商 [3] - 管理层表示未来三年AI总投入将超过600亿元（其中2026年计划投入160亿元，研发费用占比超70%），但AI商业化尚处早期，未设定相关KPI [3] 汽车业务 - FY25汽车业务首次实现年度经营收益转正，为9亿元；全年交付411，082辆，同比增长200.4%，远超30万台的年初目标 [4] - 4Q25交付145，115辆创单季新高，收入363亿元（环比+28%），分部毛利率为22.7%（同比+2.3个百分点） [4] - 新一代SU7于3月19日发布，全系配置升级但定价仅比前一代贵4，000元；开售34分钟锁单突破1.5万台，三天锁单超3万台，新用户及iPhone用户占比（近60%）均高于上一代 [4] - 公司2026年汽车交付目标为55万台 [4] 盈利预测与估值分析 - 报告维持2026-2027年Non-GAAP归母净利润预测分别为345亿元和454亿元，并引入2028年预测为571亿元 [5] - 基于SOTP估值法，目标价43港币对应32倍2026年预测市盈率（PE） [5][19] - 分部估值： - **非汽车业务（手机& IoT& 互联网）**：采用17.7倍2026年预测PE估值，对应每股25.8港币，较可比公司Wind一致预期均值（16.74倍）有所溢价，主要看好其完整生态在AI时代的价值 [20][21] - **汽车业务**：采用2.5倍2026年预测市销率（PS）估值，对应每股17.2港币，显著高于可比公司Wind一致预期均值（0.97倍），主要考虑后续产能释放、新车型发布及“人-车-家”战略的支撑 [20][21] - 根据预测，公司2026E/2027E/2028E营业收入预计分别为5，094.53亿元、6，206.21亿元和8，242.81亿元，同比增长11.4%、21.8%和32.8% [10][12]

投资评级与核心观点 - 报告维持对小米集团-W的“买入”评级，目标价为43港币 [1][5][19] - 核心观点：存储涨价周期的影响比此前预期更长、涨幅更大，可能贯穿至2027年，对手机等业务构成压力；同时，公司在AI大模型领域取得突破性进展，但商业化尚处早期；汽车业务首次实现年度经营盈利，新一代SU7开局超预期 [1] FY2025全年及4Q25业绩表现 - FY2025全年收入为4，573亿元人民币，同比增长25.0%；Non-GAAP归母净利润为392亿元人民币，同比增长43.8% [1] - 4Q25收入为1，169亿元人民币，同比增长7.3%；Non-GAAP归母净利润为63亿元人民币，同比下降23.7%，业绩基本符合彭博一致预期 [1] 智能手机、IoT及互联网业务 - 4Q25手机×AIoT分部收入为797亿元人民币，同比下降13.7%，毛利率为20.0%，环比下降2.1个百分点 [2] - 智能手机业务：4Q25收入为443亿元人民币，出货量为3，770万台，同比下降11.6%；毛利率从3Q25的11.1%降至8.3%，主要受核心零部件涨价及全球竞争加剧影响；管理层表示终端售价上涨“早晚不可避免” [2] - IoT与生活消费品业务：4Q25收入为246亿元人民币，同比下降20.3%，主要受国补退坡影响；但FY2025全年IoT收入达1，232亿元人民币创历史新高，毛利率为23.1%，同比提升2.8个百分点 [2] - 互联网服务业务：4Q25收入为99亿元人民币，同比增长5.9%，毛利率为76.8% [2] - 展望：存储涨价对手机、平板和笔记本的压力在2026年将延续，但公司凭借规模优势、供应商关系及库存备货有望部分吸收成本压力 [2] AI业务进展 - 公司于2026年3月发布MiMo-V2-Pro（1万亿参数旗舰基座模型）、MiMo-V2-Omni（全模态模型）及MiMo-V2-TTS（语音合成模型），构建完整AI技术底座 [3] - MiMo-V2-Pro在OpenRouter平台调用量排名第一，其Token定价仅为同级GPT-5.4的约1/5 [3] - 手机端AI Agent“小米MiKe”已开启封测，是全球首个在手机端部署Agent的终端厂商 [3] - 管理层表示未来三年AI投入将超过600亿元人民币（其中2026年计划投入160亿元，研发费用占比超70%），但AI商业化目前为时尚早，尚未设定相关KPI [3] 汽车业务 - FY2025汽车业务首次实现年度经营收益转正，经营收益为9亿元人民币；全年交付411，082辆，同比增长200.4%，远超30万台的年初目标 [4] - 4Q25交付145，115辆创单季新高，收入为363亿元人民币，环比增长28%，分部毛利率为22.7%，同比提升2.3个百分点 [4] - 新一代SU7于3月19日发布，全系配置大幅升级但定价仅比前一代贵4，000元；开售34分钟锁单突破1.5万台，三天锁单超3万台；新用户占比、iPhone用户占比（近60%）均高于上一代 [4] - 2026年公司目标交付55万台 [4] 盈利预测与估值 - 报告维持2026-2027年Non-GAAP归母净利润预测分别为345亿元和454亿元人民币，并引入2028年预测为571亿元人民币 [5] - 基于SOTP估值法，目标价43港币对应32倍2026年预测市盈率 [5][19] - 非汽车业务（手机&IoT&互联网）估值：采用17.7倍2026年预测市盈率，对应每股25.8港币，较Wind一致预期可比公司均值（16.74倍）有所溢价，主因看好其完整生态在AI时代的价值 [20][21] - 汽车业务估值：采用2.5倍2026年预测市销率，对应每股17.2港币，估值倍数显著高于Wind一致预期可比公司均值（0.97倍），主因考虑到产能释放、新车型发布及“人-车-家”战略的助力 [20][21] 财务预测数据摘要 - 营业收入预测：2026E为5，094.53亿元人民币（+11.4%），2027E为6，206.21亿元人民币（+21.8%），2028E为8，242.81亿元人民币（+32.8%） [10] - 归属母公司净利润（Non-GAAP）预测：2026E为345.22亿元人民币（-12.0%），2027E为453.74亿元人民币（+31.4%），2028E为571.04亿元人民币（+25.9%） [10] - 毛利率预测：2026E为21.7%，2027E为22.6%，2028E为22.7% [10] - 每股收益（EPS）预测：2026E为1.33元人民币，2027E为1.74元人民币，2028E为2.19元人民币 [10]

宏观经济与政策 - 美国宣布有条件放松对伊朗油品制裁，为期30天[1] - 俄罗斯连续第七次降息以提振经济[3] - 中国五部门联合公布《中华人民共和国金融法（草案）》，公开征求意见至4月19日[3] 金融市场表现 - 美国国债收益率全线大幅上涨，2年期涨11.83个基点至3.902%，5年期涨13.03个基点至4.006%，10年期涨13.23个基点至4.380%[3] - 全球主要股指普遍下跌，纳斯达克指数跌2.01%至21647.61点，道琼斯工业指数跌0.96%至45577.47点，日经225指数跌3.38%至53372.53点[4] - 香港股市走弱，恒生指数跌0.88%至25277.32点，恒生科技指数跌2.48%至4872.38点[4] - 内地A股主要指数多数下跌，上证指数跌1.24%至3957.05点，但创业板指逆市上涨1.30%至3352.10点[4] - 美元指数上涨0.33%至99.51，伦敦金现价格下跌3.42%至4491.67美元/盎司[4] 行业与企业动态 - 中国车企全球年度销量首次超越日本居首[3] - 据报道马斯克团队拟以200亿元人民币采购中国光伏设备[3] - 雷军宣布新一代SU7将于3月23日开启交付[3] - 宇树科技冲刺科创板具身智能第一股[3]

涉及的公司与行业 * **公司**：小米集团 (1810 HK) [1] * **行业**：新能源汽车 (NEV) / 电动汽车 (EV)、消费电子 (智能手机/AIoT)、人工智能 (AI) [5][26] 核心观点与论据 1. 新款SU7发布与市场表现 * **产品发布与定价**：小米于3月19日正式发布SU7改款车型，SU7、SU7 Pro和SU7 Max的定价分别为人民币21.99万元、24.99万元和30.39万元，尽管在动力、底盘、续航、智能座舱、辅助驾驶和静态安全等方面进行了全面升级，但价格仅比第一代车型高出人民币4000元 [1][11] * **初期订单强劲**：发布后34分钟内获得1.5万份确认订单，该速度被认为超过了第一代SU7在发布后24小时内获得8.9万份（7天内可退）预订单的节奏 [1][2] * **订单趋势预期**：预计此次订单势头将不会出现像YU7车型那样极端的初期爆发（即2分钟内12.2万份确认订单，18小时内24万份），原因是消费者交付预期更稳定，且小米产能扩张和交付政策升级 [3] 2. 产品升级与竞争力分析 * **全面配置升级**：新款SU7从“驾驶者之车”定位演变为“兼顾操控、豪华与舒适的全能型家庭性能车”，在动力性能、底盘控制、续航支持、智能座舱、内饰（如18向调节按摩座椅）和安全（包括由小米MiMo-Embodied模型驱动的XLA认知模型辅助驾驶）方面进行了全面升级 [11] * **性价比提升**：新款SU7标准版和Pro版相比前代提供了显著提升的性价比和配置，预计Pro版可能成为新款SU7系列在初期销售期后的最畅销版本 [11] * **成本与定价策略**：尽管改款升级导致原材料成本增加超过人民币2万元，但小米应能通过零部件成本优化、制造效率提升和规模经济部分抵消成本压力 [11] * **横向对比优势**：与特斯拉Model 3、小鹏P7+、极氪007、阿维塔06、智己L6等主要竞品相比，新款SU7在尺寸、驾驶动态和续航方面表现突出 [19] 3. 未来产品规划与销量预测 * **产品线规划**：预计YU7 GT车型将于2026年中左右正式发布，随后小米的第三款车型（一款全尺寸增程式电动SUV）可能在2026年第三季度末推出 [4] * **销量预测**：预计2026年小米电动汽车销量将达到61万辆，其中SU7车型19万辆，YU7车型38万辆，大型SUV车型4万辆 [21][22] * **交付量数据**：小米电动汽车在2026年2月实现了2万辆以上的月交付量，其中YU7车型占大部分 [12][13] 4. 财务表现与盈利预测 * **毛利率预期**：预计小米电动汽车毛利率将在2026年第一季度/第二季度下降至17.9%/20.7%（对比2025年第四季度的22.9%），原因是消费者权益增加和物料清单成本上升 [23][24] * **公司整体财务预测**：预计2025年/2026年/2027年收入分别为人民币4565.094亿元/4961.724亿元/5968.495亿元，每股收益分别为人民币1.47元/1.13元/1.52元 [28] 5. 人工智能战略与投资 * **巨额AI投资**：小米宣布未来3年将投入人民币600亿元用于人工智能（包括运营支出和资本支出），其中2026年计划投资人民币160亿元 [5] * **战略定位**：凭借领先的多模态AI能力和“人车家全生态”中丰富的智能体场景，小米有望抓住全球AI模型行业的巨大市场增长潜力，并创造高端、差异化的消费级AI终端，从而提升长期增长和盈利能见度 [5][9] * **市场认知转变**：持续交付成果应鼓励市场将小米视为拥有专有AI、操作系统和芯片能力的实体AI领导者，并超越近期的集团市盈率估值，关注其长期价值创造 [9] 6. 投资评级与风险 * **投资评级与目标价**：给予小米“买入”评级，12个月目标价为41港元（当前股价36.32港元，潜在上涨空间12.9%）[25][28] * **投资论点**：小米作为全球第三大智能手机品牌和领先的消费AIoT/NEV平台，正处于其“人车家全生态”战略背景下多年生态系统扩张的早期阶段，其稳健的资产负债表、强大的生态系统整合能力以及规模和深度参与电动汽车供应链带来的成本优势，将增强其在电动汽车领域的竞争力和吸引力 [26] * **主要下行风险**：全球智能手机行业竞争加剧和市场份额增长乏力；智能手机/电动汽车业务毛利率压力加大；小米品牌高端化和电动汽车业务执行不及预期；地缘政治风险和监管不确定性加剧；宏观经济环境疲软及智能手机/IoT需求减弱；汇率波动 [25] 其他重要但可能被忽略的内容 * **交付与订单策略细节**：小米升级了交付政策，例如“现车”可在1-5周内交付，并为订单锁定后等待90天以上的客户提供权益；此外，1月以来的预订单客户和升级并在3月22日前锁定订单的第一代SU7车主将获得优先生产排期 [3] * **消费者权益差异**：SU7 Max版本提供的阶梯式消费者权益总价值为人民币6.9万元，而SU7标准版/Pro版为人民币4.4万元，这可能有助于提升Max版在初期销售期的订单贡献 [11] * **历史股价与目标价**：报告附有小米自2023年3月以来的目标价与收盘价历史记录，显示目标价从13.50港元逐步上调至当前的41.00港元 [42] * **研究范围与关联披露**：报告包含关于高盛与小米之间投资银行、做市等业务关系的标准合规披露 [37]

投资评级与目标价 - 报告维持对小米集团的“优于大市”评级，目标价为48.80港元，相较于2026年3月19日收盘价36.32港元，有34.4%的潜在上行空间 [2] 核心观点与事件驱动 - 小米集团于3月19日发布了Xiaomi MiMo-V2系列大模型，该模型构建了融合文本、视觉、语音的全模态基座，并将“感知”与“行动”深度绑定，旨在成为小米“人车家”全生态物联网的核心AI中枢 [3][12] - 在智能汽车业务方面，公司发布了新一代SU7，全系标配自研的Xiaomi HAD辅助驾驶系统，感知硬件包括激光雷达、4D毫米波雷达及11颗高清摄像头，并搭载算力达700TOPS的英伟达Thor-U芯片，其智能座舱深度融合了澎湃OS与MiMo-V2大模型 [4][13] - 在IoT业务方面，公司发布了深度融合MiMo-V2-Pro大模型的Xiaomi Book Pro 14超轻薄本，以及Xiaomi Watch S5智能手表，持续推进以AI为核心的生态协同闭环 [4][14] - 公司官宣未来三年将在AI领域投入至少600亿元人民币，其中2026年当年的AI研发与资本开支已超过160亿元人民币 [4][14] 财务预测与业务展望 - 报告调整了公司2025至2027年的营业收入预测，分别为4579亿元、4941亿元和5718亿元人民币，同比增长率分别为25%、8%和16% [5][9][15] - 报告预测公司2025至2027年的经调整净利润分别为381.8亿元、398.4亿元和485.6亿元人民币，同比增长率分别为33%、4%和22% [5][16] - 汽车业务被寄予厚望，预计在2026年延续优异扩张态势，构筑有效成长曲线，以对冲消费电子行业面临的周期性压力 [5][16] - 从收入结构看，汽车业务占比预计将快速提升，从2024年的8.9%增长至2026年的30.0%和2027年的33.4%，而智能手机业务占比预计从2024年的52.4%下降至2026年的37.1% [9] - 公司整体毛利率预计将从2024年的20.9%提升至2025年的22.3% [2][9] 估值方法 - 报告采用分类加总估值法，对2026年各业务板块给予不同估值倍数：硬件业务21倍市盈率、互联网业务24倍市盈率、汽车业务73.5倍市盈率或2.4倍市销率，经汇率折算后得出目标价 [5][16]

投资评级与估值 - 报告维持小米集团“优于大市”评级，目标价为48.80港元，相较于当前股价36.32港元，有34%的潜在上行空间 [2] - 采用分类加总估值法，给予公司2026年各业务估值倍数分别为：硬件业务21倍市盈率、互联网业务24倍市盈率、汽车业务73.5倍市盈率或2.4倍市销率 [5][16] 核心观点与战略进展 - 小米发布MiMO-V2系列全模态大模型，作为“人车家”IoT生态的AI中枢，深度融合感知与行动能力，并计划未来三年在AI领域投入至少600亿元人民币，其中2026年研发与资本开支超160亿元 [3][4][14] - 智能汽车业务发布新一代SU7，全系标配自研Xiaomi HAD辅助驾驶系统，搭载激光雷达、4D毫米波雷达及11颗高清摄像头，并采用算力达700TOPS的英伟达Thor-U芯片 [4][13] - IoT业务发布深度融合MiMO-V2-Pro大模型的Xiaomi Book Pro 14超轻薄本及Xiaomi Watch S5智能手表，持续推进以AI为核心的生态协同闭环 [4][14] 财务预测与业绩展望 - 报告预测公司2025至2027年营业收入分别为4579亿元、4941亿元和5718亿元，同比增长25%、8%和16% [5][9][15] - 预计2025至2027年经调整净利润分别为381.8亿元、398.4亿元和485.6亿元，同比增长33%、4%和22% [5][16] - 预计2026年汽车业务收入将达1481.6亿元，同比增长39%，有望构筑有效成长曲线，对冲消费电子行业周期性压力 [5][9] - 预计2025至2027年毛利率分别为22.3%、21.5%和22.3%，净利润率分别为8.7%、8.1%和8.6% [2][9] 业务分部预测 - **智能手机业务**：预计2025年收入为1871.5亿元，同比下降2.4%，占总收入比例从2024年的52.4%降至2026年的37.1% [9] - **IoT与生活消费品业务**：预计2025年收入为1230.0亿元，同比增长18.1%，2026年收入预计为1175.1亿元 [9] - **互联网服务业务**：预计2025年收入为370.8亿元，同比增长8.7%，保持稳健增长 [9] - **汽车业务**：预计2025年收入为1066.1亿元，同比大幅增长228.6%，占总收入比例预计从2024年的8.9%提升至2026年的30.0% [9] 可比公司与市场表现 - 报告列出了消费电子、IoT、互联网及汽车业务的可比公司估值，为小米各业务板块的估值倍数提供参照 [8] - 小米当前市值为7857.7亿港元（约1002.7亿美元），过去12个月股价下跌37.0%，同期跑输MSCI中国指数38.1个百分点 [2]