公司发展历程与战略定位 - 公司30年前由董事长兄弟4人在洛阳以制冷风机业务起家，秉持做实业的理念 [5] - 公司通过上市后一系列并购，从制冷风机生产商转型为拥有节能环保、电子新材料和高分子复合材料三大核心板块的科技产业集团 [1][6] - 公司未来五年的核心目标是“强基跃升”，致力于打造技术驱动型产业生态平台和人才发展高地，推动向集团化事业群转型 [11][12] 并购逻辑与成果 - 公司并购逻辑不贪大求快，而是求优、求强，聚焦于规模不大、利润尚薄但手握核心技术、站在产业风口的标的 [1][4][5] - 2015年至2022年间，公司完成了一系列“精准落子”的并购，包括四丰电子、晶联光电、兆恒科技、科博思、三诺新材等 [6] - 并购目标是为“补短板，强筋骨”，旨在发现并扶持技术领先但受限于资金、治理或市场的中小企业，通过注入资源实现双赢 [6] - 以晶联光电为例，收购时其业务体量小、盈利能力差，但掌握靶材高端常压烧结技术，收购后迅速成长为实现关键材料国产替代的领军企业 [7] - 并购布局已转化为业绩增长，公司预计2025年归母净利润为1.85亿元至2.35亿元，同比增长41.18%至79.33%；扣非净利润为1.6亿元至2.1亿元，同比增长38.32%至81.55%，两项指标均创近4年新高 [7] 核心业务板块分析 - 公司业务分为节能环保、电子新材料和高分子复合材料三大核心板块，其中电子新材料和高分子复合材料被视为增长的“双引擎” [8] - 在高分子复合材料领域，PMI泡沫是明星产品，具有轻量化、透波性、耐高温等优势，主要应用于航空航天、新能源车及商业航天领域 [9] - PMI泡沫市场需求旺盛，旗下兆恒科技现有产能已紧张，公司自2025年起已进行设备增补以缓解瓶颈，并计划在2026年适时启动二期扩产项目，主要面向吸波隐身材料及工程复合材料等领域 [9] - 在电子新材料领域，靶材业务是另一张“王牌”，主要应用于光伏和半导体显示领域，在光伏领域重点布局了钙钛矿、异质结等多条赛道，并实现了产品的梯次布局 [10] - 节能环保板块作为“基本盘”持续稳步增长，公司于2022年收购三诺化工切入动力电池材料循环利用方向，其拥有镍、钴、锰、铜、锂及稀土资源高效提取的核心技术 [10] - 三诺新材首个金属锂萃取EPC总包项目已落地，年产6万吨高性能萃取剂项目有望在2026年投产 [10] 未来发展规划与战略 - 公司坚守“不跨界、不偏离主业”的底线，规定各业务板块只能围绕上下游拓展 [11] - 未来将围绕三大核心板块重点推进三项工作：强基固本以提升节能环保产业竞争力；聚势突破以差异化拓展新材料产业并扩大细分优势；协同出海，针对重点市场形成“核心能力输出+本地配套协同”模式以拓展海外市场 [11][12]

文章核心观点 - 隆华科技通过聚焦“小而美”、具备核心技术的并购标的，成功从制冷风机生产商转型为拥有三大核心产业板块的科技集团，其并购逻辑强调“求优、求强”而非“贪大求快”，旨在打造国产替代的“隐形冠军” [2][3] - 公司未来战略清晰，在完成业务布局与整合后，将进入“强基跃升”阶段，聚焦主业、做强核心竞争力，致力于打造技术驱动型产业生态平台 [9][10] 公司发展历程与并购策略 - 公司30年前从制冷风机业务起家，秉持做实业的理念 [3] - 2015年至2022年间，公司完成了一系列精准并购，包括四丰电子、晶联光电、兆恒科技、科博思、三诺新材等，业务由此拓展为节能环保、电子新材料和高分子复合材料三大板块 [4] - 并购逻辑独特：不选择大企业，而是聚焦规模偏小、主业符合产业发展方向、具备核心技术潜力的标的，旨在“补短板，强筋骨”，通过上市公司平台注入资源助其突破瓶颈 [4] - 并购并非盲目跨界，而是基于公司已有的材料研发团队和产业链自然延伸，顺应电子信息、新能源等战略性新兴产业对高端材料的需求 [4] 财务表现与业绩展望 - 公司预计2025年实现归母净利润1.85亿元至2.35亿元，同比增长41.18%至79.33% [5] - 预计2025年扣非后净利润1.6亿元至2.1亿元，同比增长38.32%至81.55% [5] - 上述两项财务指标均预计创下近4年新高 [5] 核心业务板块分析 - **电子新材料与高分子复合材料**：被视为公司增长的“双引擎”，正处于行业爆发期 [6] - **高分子复合材料（PMI泡沫）**：是航空航天、新能源车及商业航天等领域的关键轻量化材料，公司产品已与多家主要商业航天企业建立合作，市场需求旺盛导致现有产能紧张 [7] - **电子新材料（靶材）**：是公司另一张“王牌”，应用于光伏和半导体显示领域，在光伏领域重点布局钙钛矿、异质结等多条赛道，实现产品梯次布局 [8] - **节能环保**：作为公司的“基本盘”持续稳步增长，公司于2022年收购三诺化工切入动力电池材料循环利用领域，其子公司三诺新材拥有金属高效提取核心技术，首个金属锂萃取EPC总包项目已落地，年产6万吨高性能萃取剂项目有望在2026年投产 [8] 产能扩张与技术进展 - 针对PMI泡沫产能紧张问题，公司自2025年起已对关键工序进行设备增补以缓解瓶颈 [7] - 兆恒科技二期扩产项目计划在2026年适时启动，主要面向吸波隐身材料及工程复合材料等未来市场需求 [7] - 三诺新材年产6万吨高性能萃取剂项目有望在2026年投产 [8] 未来战略规划 - 未来5年核心目标是“强基跃升”，在完成前期布局与整合后，将聚焦主业提升核心竞争力 [9] - 公司坚守“不跨界、不偏离主业”的底线，规定各业务板块只能围绕上下游拓展 [9] - 具体将围绕三大核心板块推进三项工作：1) 强基固本，提升节能环保产业竞争力；2) 聚势突破，差异化拓展整合新材料产业，推进技术迭代和产能扩张；3) 协同出海，形成“核心能力输出+本地配套协同”的国际化模式 [9] - 最终目标是打造技术驱动型产业生态平台和人才发展高地，推动向集团化事业群转型 [10]

行业技术发展趋势 - 薄膜太阳能技术持续演进 钙钛矿及异质结等技术路线快速发展 对相关配套材料提出了新的需求[1] - 行业密切关注新一代TCO材料的演进趋势 重点聚焦低铟化、低成本化的技术发展路径[1] 公司战略与市场布局 - 公司持续跟踪新一代光伏技术发展趋势 通过产学研合作与内部自主研发相结合的方式 重点布局异质结与钙钛矿等薄膜电池方向[1] - 2024年7月 晶联光电500吨新产能正式投产 公司面向光伏领域的ITO靶材量产能力得到进一步提升 标志着公司在光伏市场的产业布局已基本完成[1] - 公司在光伏材料领域的布局主要围绕两条主线展开 一是IZO靶材的研发与应用 二是AZO靶材的研发[1] - 公司也在同步推进氧化镍等其他TCO材料的开发工作 整体已形成较为系统的TCO材料产品规划[1] - 公司积极配合国家相关型号项目 为光伏等领域提供包括金靶在内的贵金属靶材产品[1] - 总体而言 公司在光伏材料领域已构建起从第一代到第三代产品的梯次布局体系 持续推进技术迭代与市场应用落地[1] 核心产品进展与性能 - 近年来 公司在光伏用ITO靶材领域实现稳步发展[1] - IZO靶材主要面向钙钛矿电池领域 目前下游尚未形成大规模产能 但已在多家实验室及测试线上实现应用 成为公司继ITO靶材之后下一代重点推进的TCO靶材产品[1] - 根据市场反馈 目前公司IZO靶材在迁移率、转化率等关键性能指标上均优于行业同行 在试验线上表现突出[1] - AZO靶材的研发重点推进新型掺杂体系的研发 着力提升产品的耐受性、抗辐射等核心性能 进一步完善公司在该材料领域的布局[1]

公司业务布局 - 公司主要围绕金属靶材和ITO靶材两大产品线展开布局，重点聚焦半导体显示与光伏两大应用赛道 [1] - 在集成电路领域，未来公司将重点布局存储相关靶材产品（如钼、铜等），目前正与相关合作方推进合作洽谈 [1] - 2025年，公司将通过子公司丰联科光电加大对半导体领域的投入力度，重点聚焦存储用靶材的研发与产业化 [1] - 公司后续将依托“经营+资本运作”双轮驱动模式，推动半导体领域业务发展 [1] 金属靶材业务现状 - 在金属靶材领域，公司针对半导体显示不同技术路线（如折叠屏、高端车载显示及OLED）的需求进行了精细化布局 [1] - 市场对反射层材料、大尺寸钼靶以及适配4K/8K超高清显示的钼合金靶材提出了更高、更具针对性的需求 [1] - 公司已在Micro LED、Mini LED等新兴显示技术领域完成了相应金属靶材的布局工作，以抢占市场先机 [1] - 靶材产品在半导体显示行业内已呈现高度细分的发展趋势 [1] 集成电路靶材业务进展 - 在集成电路领域，公司依托丰联科光电现有的生产设备与技术基础，已具备一定的技术储备 [1] - 公司在高纯铜靶等产品方面已具备相关技术积累，并形成了一定的产业链基础 [1] - 该业务板块（集成电路靶材）目前规模相较于显示靶材仍较小，未来具备较大的成长空间 [1] - 相关材料目前仍以研发储备为主，正稳步推进技术成熟与产业化落地 [1] 公司竞争态势 - 在集成电路靶材的专用装备配备与市场渠道建设方面，公司尚未形成显著竞争优势 [1]

（编辑 姚尧） 证券日报网2月1日讯 ，隆华科技在接受调研者提问时表示，随着薄膜太阳能技术的不断演进，尤其是 钙钛矿及异质结等技术路线的快速发展，市场对相关配套材料提出了新的需求。近年来，公司在光伏用 ITO靶材领域实现稳步发展，尽管过去两年光伏行业整体面临发展挑战，公司持续跟踪新一代光伏技术 发展趋势，通过产学研合作与内部自主研发相结合的方式，重点布局异质结与钙钛矿等薄膜电池方向。 在此过程中，公司密切关注新一代TCO（透明导电氧化物）材料的演进趋势，重点聚焦低铟化、低成本 化的技术发展路径。2024年7月，晶联光电500吨新产能正式投产，公司面向光伏领域的ITO靶材量产能 力得到进一步提升，标志着公司在光伏市场的产业布局已基本完成。基于上述行业现状与公司发展规 划，近年来公司在光伏材料领域的布局主要围绕两条主线展开：一是IZO（氧化铟锌）靶材的研发与应 用，该产品主要面向钙钛矿电池领域，尽管目前下游尚未形成大规模产能，但已在多家实验室及测试线 上实现应用，成为公司继ITO靶材之后，下一代重点推进的TCO靶材产品。根据市场反馈，目前公司 IZO靶材在迁移率、转化率等关键性能指标上均优于行业同行，在试验线上表 ...

业务布局与市场应用 - 在商业航天领域，公司核心产品为PMI泡沫基的轻量化减重材料，已与多家主要商业航天企业建立配套合作，并从材料供应商转型为综合解决方案提供商 [4] - 吸波隐身材料方面，主推EPMI产品，并与EPVC材料均主要聚焦于地面及航空航天装备领域，其中EPVC更侧重于多型号地面装备的关键部位应用 [4] - 靶材业务在光伏市场已构建梯次布局：ITO靶材新产能500吨于2024年7月投产，IZO靶材面向钙钛矿电池且在试验线关键性能指标优于同行，同时研发AZO及氧化镍等其他TCO材料 [5] - 在半导体显示领域，公司金属靶材针对折叠屏、高端车载、OLED、Micro LED及Mini LED等细分需求进行布局；在集成电路领域，重点布局存储用靶材（如钼、铜），目前以研发储备为主 [8] 财务表现与产能规划 - 2025年全年业绩预计同比增长40%-80%，第四季度经营显著改善，主要得益于8亿元可转债全部完成转股，优化了财务结构并降低了资产负债率 [6] - 公司现有PMI泡沫产能设计规模为2万至4万立方米，部分环节已出现产能紧张，2025年起已对关键工序进行设备增补 [7] - 兆恒科技二期扩产项目（碳基吸波隐身材料及功能结构复合材料部件产业化项目）规划已近收尾，预计2026年适时启动，旨在满足吸波隐身及工程复合材料未来需求 [7][8] 技术研发与战略方向 - 公司遵循“第一性原理”，在商业航天领域提供轻质高强的轻量化减重材料，PMI泡沫具备轻量化、透波、隔振、降噪和耐高温特性 [4] - 吸波隐身材料研发核心是自主开发的碳基复合体系吸收剂，该吸收剂适配性强，可与PMI、PVC等多种基材结合，未来将拓展形成系列化电磁波吸收与屏蔽材料矩阵 [4] - 公司采用“经营+资本运作”双轮驱动模式发展半导体业务，2025年将加大对半导体领域的投入，重点聚焦存储用靶材的研发与产业化 [8]

行业核心观点 - 中国工业用导电玻璃行业呈现出显著的国产替代和国际化趋势，进口持续收缩，出口竞争力增强 [1][7][8] - 行业技术持续突破，尤其在TCO导电玻璃、柔性显示用导电玻璃等高端产品领域，国内企业如金晶集团已实现部分高端产品进口替代，市场份额高达90% [7] - 下游应用市场如钙钛矿电池、新型显示等全球性扩张，为行业带来新的增长机遇 [8] 行业进出口态势 - 进口数量从2017年的6761.91吨大幅下降至2024年的717.3吨，进口金额从15.5亿元下降至4.31亿元，2025年前三季度进口数量为396.31吨，同比下降29.07%，进口金额为2.54亿元，同比下降23.38% [1][8] - 出口数量从2017年的1.69万吨增长至2023年的4.03万吨，年复合增长率为15.6%，2024年出口数量和金额分别为3.74万吨和2.06亿元，同比分别下降7.14%和2.02%，但2025年前三季度出口数量为3.71万吨，同比增长39.57%，出口金额为2亿元，同比增长42.67% [1][8] - 未来出口有望保持稳步增长，受益于绿色能源转型和全球产业链重构，中国制造的成本和性能优势将在“一带一路”及新兴市场获得更多机遇 [8] 产业链上游市场 - ITO靶材市场容量从2019年的639吨增长至2024年的1209.83吨，年复合增长率为13.62% [4] - 玻璃基板行业市场规模从2017年的139亿元增长至2024年的350亿元，年复合增长率为14.1%，预计2025年将增长至368亿元 [5] 行业竞争格局 - 行业呈现分层竞争格局，高端显示与特种应用领域由具备先进镀膜技术和规模化生产能力的企业主导，中低端市场同质化价格竞争激烈 [9] - 代表企业包括南玻A、凯盛科技、长信科技、沃格光电、莱宝高科、万顺新材、隆华科技、京东方A、彩虹股份、旗滨集团、金晶集团、苏州尚阳太阳能科技等 [2][3][9] - 2025年上半年，南玻A玻璃产品营业收入为58.66亿元，同比下降18.52%，而凯盛科技显示材料营业收入为21.96亿元，同比增长43.81% [9][10] 行业技术与发展趋势 - 技术演进聚焦材料性能突破，方阻值向个位数迈进，产品功能向多功能集成转变，柔性导电玻璃成为重要发展方向 [11] - 技术路线多元化，金属网格、银纳米线、石墨烯等替代材料加速产业化，新型成膜技术如喷墨打印、卷对卷生产提供低成本柔性化生产可能 [12] - 应用场景不断拓宽，从传统液晶显示向Micro LED、电子纸等前沿技术延伸，钙钛矿太阳能电池产业化创造新型电极玻璃市场，与传感技术结合发展智能表面 [13]

产业发展总体成就 - 柳州市汽车累计产量达3200万辆，新能源汽车累计产量突破300万辆 [1] - 战略性新兴产业占规模以上工业总产值比重从2020年10.8%上升至2024年29% [1] - 人工智能产业产值今年前三季度同比增长23.3% [1] - 柳州螺蛳粉全产业链销售收入达760亿元 [2] 传统产业转型升级 - 上汽通用五菱建成全球首个"岛式"精益智造智能工厂，并与华为深化"三智"合作开发新车型 [2] - 东风柳汽应用优必选机器人，实现工业版人形机器人下线并用于实训 [1][2] - 柳钢集团推进"四个百万吨"产品升级工程，开发高强度汽车及工程机械用钢 [2] - 柳工新能源工程机械销量全球领先，远销30多国，海外营收占比达46.9% [2] 新兴产业发展壮大 - 人工智能产业拥有核心规模以上企业21家，预计今年产值将突破百亿元 [3] - 新能源产业成功引进国轩高科、青山瑞浦、金风风电、阳光新能源、鹏辉能源等行业龙头企业 [3] - 新材料产业推动ITO靶材国产化替代，七色珠光（二期）建成投产 [3] 科技创新支撑体系 - 全市拥有各类创新平台900余家，其中国家级平台19家，自治区级平台227家 [3] - 拥有国家高新技术企业587家，国家级企业技术中心3家，国家级技术创新示范企业6家 [3] - 拥有国家级专精特新"小巨人"中小企业24家，国家级制造业单项冠军企业3家 [3]

产业规划核心目标 - 力争到2030年关键金属深加工材料及元器件产业产值达到800亿元以上全产业链产值达到1500亿元以上 [1] - 建成北部湾国家级关键金属产业集聚区创建国家级关键金属先进制造业集群 [1] - 坚持科技创新和产业创新融合发展走高端化智能化绿色化规模化园区化发展道路 [1] 重点产业链体系 - 重点打造九链三集群产业体系包括延伸拓展锡锑铟产业链培育发展镓锗产业链发展壮大稀土产业链做强做优镍钴锂产业链 [2] - 依托海外镍钴锂资源进口和深加工优势做强新能源材料产业集群建设全国最大镓先进材料制造基地做优新一代信息技术材料产业集群立足稀土资源做大机器人及重大装备材料产业集群 [2] - 加快布局下游元器件和零部件产业促进关键金属与钢铝铜等大宗金属耦合发展 [2] 产业升级具体路径 - 推动产业链从原材料向高纯材料高性能材料高附加值材料及终端应用延伸 [3] - 通过深加工提升附加值例如铝材加工成动力电池铝箔或添加稀土后应用于机器人手机零部件等铟加工成ITO靶材后附加值翻倍 [3] - 实施创新驱动高端化升级工程打造1+3+N创新平台体系包括组建广西关键金属研究院建设3家高能级平台引进N家研发机构 [4] 支持政策与具体措施 - 实施数字赋能智能化改造工程打造50个人工智能+关键金属应用场景构建覆盖全链条的产业互联网平台 [5] - 实施减污降碳绿色化转型工程推广清洁生产技术加强重金属污染防治推进绿色矿山绿色工厂建设布局再生金属回收利用产业 [6] - 实施主体引培规模化提升工程制定个性化招商政策引进精深加工龙头企业组建关键金属产业发展集团设立关键金属贷特色金融产品 [6] - 自治区发改委牵头制定支持关键金属产业高质量发展若干政策措施从科技创新主体培育等多方面提供一揽子支持 [6] 空间布局规划 - 构建一区两带多组团产业空间布局一区指南丹关键金属高质量发展综合试验区两带指平陆运河产业带和北部湾临港产业带多组团包括桂北桂东桂西三大组团 [7][8] - 依托平陆运河和北部湾港口优势深化与粤港澳大湾区及东盟的产业链协作实现海外资源广西加工全球市场的高效流转 [7][8] - 各组团因地制宜发展特色产业如桂北发展新能源材料和机器人材料桂东发展再生金属和稀土材料桂西发展锑基新材料和稀土材料等 [8]

文章核心观点 - 衢州市通过创新的“产业资本招商”模式，以约71.45亿元现金投入，实现了对总资产1140亿元产业平台的控制，资本杠杆达15.97倍，完成了从传统“土地财政”向“股权财政”的战略转型 [7][14][27][39][93] - 该模式的核心是地方政府从被动招商的“要素中介”转变为主动投资的“产业投资者”，通过控股上市公司平台进行战略性并购，深度整合产业链，实现可持续的财务回报和产业升级 [7][66][67][92] - 衢州的成功依赖于独特的五大要素：领导班子在发达地区的视野与经济学背景、66年积累的新材料产业基础、充足的国资资本、4年以上的战略定力以及专业的执行团队，其模式在全国地级市中可复制性较低 [40][41][43][44][45][48][52] 衢州资本招商战略演进 - **战略启动（2021年）**：新领导班子上任后立即提出“工业强市、产业兴市”战略，3个月后上市公司新湖中宝从嘉兴迁址衢州，标志着资本招商的开端 [6][7] - **控制权获取（2023-2024年）**：衢州国资分两次累计投入52.76亿元收购新湖中宝28.68%股权，首次入股成本2.64元/股（溢价3.13%），第二次增资成本1.92元/股（折价9.86%），最终实现控股并将公司更名为“衢州发展” [11][12][13][21] - **平台价值**：控股后获得总资产1009亿元、净资产440亿元、年净利润20亿元的上市公司平台，融资成本降低、信用背书增强、并购工具完善 [14] 并购交易与产业整合 - **试探性并购（2025年1月）**：衢州工业控股集团以18.69亿元收购东峰集团29.99%股权，标的为新能源新材料企业，与衢州964.3亿元产值的新材料产业协同，潜在协同价值估算达14.5亿元 [16][17][28] - **战略性并购（2025年8月）**：衢州发展以全股票支付方式零现金收购先导电科95.46%股权，对价不超过120亿元，标的为全球ITO靶材龙头，2024年营收34.31亿元、净利润4.44亿元（净利率12.94%），并购PE倍数27倍处于行业合理区间 [18][30][31] - **整合逻辑**：先导电科填补产业链“卡脖子”环节，与衢州现有新材料企业产生供应链协同（年化价值57.36亿元）和技术研发协同（5年现值47.8亿元），形成全链条解决方案能力 [36][37][83][84] 财务效益定量分析 - **资本杠杆**：71.45亿元现金投入控制1140亿元总资产，杠杆倍数15.97倍；仅衢州发展平台投入52.76亿元即控制970.3亿元资产，直接杠杆达18.4倍 [21][27][39] - **投资回报**：衢州发展持股部分市值增值62.35亿元（增值率121%），年化回报率21.95%；加上先导电科并购增值、产业协同等，整体投资创造价值389.79亿元，总投资回报率445%，年化回报率39.8% [22][23][39] - **现金流价值**：衢州发展每年分红约6亿元，10年累计分红现值68亿元，叠加市值增长后中等场景下10年综合年化回报率达15.8% [32][33][34] 成功要素与可复制性 - **产业基础**：衢州新材料产业起源于1958年巨化集团，2024年产值964.3亿元，具备完整产业链和技术积累，产业基础评分达82分（满分100） [41][49][50] - **决策团队**：主要领导拥有经济学硕士学历及13-15年发达地区工作经验，连续4年坚持统一战略，专业团队高效执行尽调、谈判、整合全流程 [40][45][51] - **可复制门槛**：需市级国资规模200亿元以上、产业基础评分80分以上、优秀领导班子、合适投资标的（全国仅约20家），同时满足所有条件的城市不超过2-3个，成功概率依赖30%必然性与70%运气 [48][52][56][65] 模式比较与长期意义 - **与传统招商对比**：传统模式依赖土地税收，10年累计收益177亿元且不可持续；衢州模式10年收益134亿元，但30年收益可达1200亿元，为传统模式的3倍，且具备持续增长性 [68][92] - **战略升级**：从“单个企业招商”升级为“产业生态构建”，通过并购关键节点企业掌控全产业链话语权，目标成为全球新材料产业中心，预计5年内产值突破2000亿元 [82][90][93] - **核心启示**：后发地区需从被动招商转向主动并购，从土地财政转向股权财政，注重长期产业生态而非短期GDP，衢州案例重新定义了区域发展的资本逻辑 [91][92][93]