报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1] 报告的核心观点 - 阶段性因素致业绩短期下滑，加盟、联盟及分销业务表现好，新零售生态全域发力，火炬项目提升毛利率效果显现但折旧摊销增加影响净利率，公司把握下沉市场机遇且深耕优势省份，考虑多因素影响下调2025/2026年盈利预测、新增2027年盈利预测，预计2025 - 2027年归母净利润分别为6.92/7.99/9.09亿元，业绩有望逐渐企稳向好 [4] 根据相关目录分别进行总结 公司经营业绩 - 2024年实现营业收入223.58亿元（同比 - 0.36%），归母净利润5.19亿元（同比 - 44.13%），扣非归母净利润4.96亿元（同比 - 41.18%）；2025年Q1实现营业收入54.35亿元（同比 - 1.88%，环比 - 11.27%），归母净利润2.51亿元（同比 - 21.98%，环比 + 325.63%），扣非归母净利润2.43亿元（同比 - 21.59%，环比 + 319.76%） [4] 业务板块营收 - 2024年零售业务营收191.07亿元（同比 - 1.25%），加盟、联盟及分销营收31.05亿元（同比 + 5.92%）；中西成药营收176.85亿元（同比 + 1.72%），中药营收17.04亿元（同比 - 10.40%），非药品营收29.69亿元（同比 - 5.76%） [4] 新零售业务发展 - 2024年线上渠道销售总额（含加盟）约24.7亿元，同比增长约24%；2024年末O2O外卖服务门店达12,659家，24小时门店达694家，分别同比增长18.72%、10.86%；2024年末具有双通道资格的门店达329家（同比增加49家， + 17.50%），直营店中医保门店占比93.84% [4] 毛利率与净利率情况 - 2024年 - 2025Q1分别实现毛利率33.17%、34.22%（同比 + 0.62pct、 - 0.98pct），净利率3.06%、0.29%（同比 - 1.95pct、 - 1.32pct）；零售业务毛利率36.42%（同比 + 0.73pct），加盟、联盟及分销业务毛利率13.06%（同比 + 1.42pct）；中西成药毛利率31.57%（同比 + 0.83pct），中药毛利率43.20%（同比 + 0.04pct），非药品毛利率36.93%（同比 + 0.80pct） [4] 费用率情况 - 2024年销售/管理/财务费用率分别为22.13%、5.63%、0.77%，同比 + 1.78pct、 + 0.34pct、 - 0.02pct；销售费用率提升因新店数量增加致人工、房租、折旧摊销费用增加；管理费用率提升系管理人员增加致人工费增加和工程转固带来的折旧摊销增加 [4] 门店扩张情况 - 截至2024年末，门店数量达15,277家，2024年净增加门店1,703家，同比增长12.55%，增速放缓（2022 - 2023年门店净增长29.11%、25.88%）；2024年新增门店中优势省份及重点城市占比86%；2024年新增门店中地级市及以下门店占比为80%，截至2024年末地级市及以下门店占比为77% [4] 盈利预测调整 - 下调2025/2026年盈利预测，新增2027年盈利预测，预计公司2025 - 2027年归母净利润分别为6.92/7.99/9.09亿元（原预测：13.38/16.38亿元），EPS分别为0.91/1.05/1.20元 [4] 盈利预测与估值简表数据 | 指标 | 2024A | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业总收入（百万元） | 22,357.61 | 24,398.19 | 26,713.59 | 29,222.18 | | 增长率（%） | -0.36% | 9.13% | 9.49% | 9.39% | | 归母净利润（百万元） | 519.06 | 691.96 | 798.70 | 908.76 | | 增长率（%） | -44.13% | 33.31% | 15.43% | 13.78% | | EPS（元/股） | 0.68 | 0.91 | 1.05 | 1.20 | | 市盈率（P/E） | 28.48 | 21.37 | 18.51 | 16.27 | | 市净率（P/B） | 2.25 | 2.16 | 2.06 | 1.96 | [5] 三大报表预测值数据 - 利润表、资产负债表、现金流量表各项目在2024A、2025E、2026E、2027E的预测值及同比增速等情况见文档 [6]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1] 报告的核心观点 - 阶段性因素致业绩短期下滑，加盟、联盟及分销业务表现较好，新零售生态全域发力，火炬项目提升毛利率效果显现，折旧摊销增加影响净利率，公司把握下沉市场机遇，优势省份持续深耕，考虑多因素影响下调2025/2026年盈利预测、新增2027年盈利预测，预计2025 - 2027年归母净利润分别为6.92/7.99/9.09亿元，业绩有望逐渐企稳向好 [4] 根据相关目录分别进行总结 公司经营业绩 - 2024年实现营业收入223.58亿元（同比 - 0.36%），归母净利润5.19亿元（同比 - 44.13%），扣非归母净利润4.96亿元（同比 - 41.18%）；2025年Q1实现营业收入54.35亿元（同比 - 1.88%，环比 - 11.27%），归母净利润2.51亿元（同比 - 21.98%，环比 + 325.63%），扣非归母净利润2.43亿元（同比 - 21.59%，环比 + 319.76%） [4] 业务板块营收 - 2024年零售业务营收191.07亿元（同比 - 1.25%），加盟、联盟及分销营收31.05亿元（同比 + 5.92%）；中西成药营收176.85亿元（同比 + 1.72%），中药营收17.04亿元（同比 - 10.40%），非药品营收29.69亿元（同比 - 5.76%） [4] 新零售业务发展 - 2024年线上渠道销售总额（含加盟）约24.7亿元，同比增长约24%；2024年末O2O外卖服务门店达12,659家，24小时门店达694家，分别同比增长18.72%、10.86%；2024年末具有双通道资格的门店达329家（同比增加49家， + 17.50%），直营店中医保门店占比93.84% [4] 毛利率与净利率情况 - 2024年 - 2025Q1分别实现毛利率33.17%、34.22%（同比 + 0.62pct、 - 0.98pct），净利率3.06%、0.29%（同比 - 1.95pct、 - 1.32pct）；零售业务毛利率36.42%（同比 + 0.73pct），加盟、联盟及分销业务毛利率13.06%（同比 + 1.42pct）；中西成药毛利率31.57%（同比 + 0.83pct），中药毛利率43.20%（同比 + 0.04pct），非药品毛利率36.93%（同比 + 0.80pct） [4] 费用率情况 - 2024年销售/管理/财务费用率分别为22.13%、5.63%、0.77%，同比 + 1.78pct、 + 0.34pct、 - 0.02pct；销售费用率提升因新店数量增加致人工、房租、折旧摊销费用增加；管理费用率提升系管理人员增加致人工费增加和工程转固带来的折旧摊销增加 [4] 门店扩张情况 - 截至2024年末，门店数量达15,277家，2024年净增加门店1,703家，同比增长12.55%，增速放缓（2022 - 2023年门店净增长29.11%、25.88%）；2024年新增门店中优势省份及重点城市占比86%；2024年新增门店中地级市及以下门店占比为80%，截至2024年末地级市及以下门店占比为77% [4] 盈利预测调整 - 下调2025/2026年盈利预测，新增2027年盈利预测，预计公司2025 - 2027年归母净利润分别为6.92/7.99/9.09亿元（原预测：13.38/16.38亿元），EPS分别为0.91/1.05/1.20元 [4] 盈利预测与估值简表数据 | 指标 | 2024A | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业总收入（百万元） | 22,357.61 | 24,398.19 | 26,713.59 | 29,222.18 | | 增长率（%） | -0.36% | 9.13% | 9.49% | 9.39% | | 归母净利润（百万元） | 519.06 | 691.96 | 798.70 | 908.76 | | 增长率（%） | -44.13% | 33.31% | 15.43% | 13.78% | | EPS（元/股） | 0.68 | 0.91 | 1.05 | 1.20 | | 市盈率（P/E） | 28.48 | 21.37 | 18.51 | 16.27 | | 市净率（P/B） | 2.25 | 2.16 | 2.06 | 1.96 | [5] 三大报表预测值数据 - 利润表、资产负债表、现金流量表各项目在2024A、2025E、2026E、2027E的预测数据，如营业总收入、营业成本、毛利、货币资金、经营活动现金流净额等 [6]

核心观点 - 美国4月CPI未因关税落地迅速抬升，整体通胀温和回落，三点原因分别为关税传导需时间、关税冲击被部分吸收、萎缩的能源价格和经济活动对冲商品价格冲击，该数据对美联储政策态度影响不大，关税谈判进程和二季度就业工资数据是关注重点 [6] - 益丰药房精细化管理成效显著，业绩增长稳健，考虑行业政策等因素，适当下调2025/2026年盈利预测，新增2027年盈利预测，维持“买入”评级 [16][20] - 至纯科技国产供应链有序切换，高阶设备与电子材料业务增长可期，虽2024年归母净利润下滑，但减值准备基本计提完毕，有望打造新成长曲线，上调营收和归母净利润预测，维持“买入”评级 [21][25] 重点推荐 三点原因解析美国4月通胀为何低于预期 - 事件：5月13日美国劳工局公布4月CPI数据，4月CPI同比2.3%，预期2.4%，前值2.4%；环比0.2%，预期0.3%，前值 - 0.1%；核心CPI同比2.8%，预期2.8%，前值2.8%；环比0.2%，预期0.3%，前值0.1% [5] - 通胀情况：能源商品继续回落但能源服务强劲，核心商品价格温和抬升，核心服务价格同比温和回落、环比小幅抬升 [7][8][9] - 通胀低于预期原因：关税传导至消费品需时间，4月关税影响或三季度显现，叠加暂缓措施，短期内商品价格不会因关税大幅走高；关税冲击被外国出口商、美国进口商和上游制造商部分吸收；能源和服务分项价格回落对冲关税带来的商品价格上升 [10][12][13] - 资产波动：4月CPI不改变美联储政策态度，市场押注降息时间点延后至9月，概率50.9%，认为今年降息两次共50bps，CPI数据发布后，美股高开高走，黄金走低，美元指数回落，美债收益率攀升 [14] 益丰药房（603939） - 业绩情况：2024年营收240.62亿元（同比 + 6.53%），归母净利润15.29亿元（同比 + 8.26%），扣非归母净利润14.97亿元（同比 + 9.96%）；2025年Q1营收60.09亿元（同比 + 0.64%，环比 - 12.19%），归母净利润4.49亿元（同比 + 10.51%，环比 + 7.51%），扣非归母净利润4.38亿元（同比 + 9.65%，环比 + 8.08%） [16] - 业务板块：2024年零售业务营收211.88亿元（同比 + 4.97%），加盟及分销营收21.07亿元（同比 + 11.34%）；中西成药营收180.45亿元（同比 + 5.56%），中药营收23.13亿元（同比 + 6.09%），非药品营收29.37亿元（同比 + 4.80%）；线上业务营收21.27亿元，O2O贡献17.21亿元，同比增长23.02% [17] - 经营指标：2024 - 2025年Q1毛利率分别为40.12%、39.64%（同比 + 1.91pct、+ 0.39pct），净利率6.87%、8.21%（同比 - 0.13pct、+ 0.74ptc）；各品类毛利率均有提升，费用率基本稳定 [17][18] - 扩张与布局：持续贯彻“区域聚焦、稳健扩张”战略，2024年末门店总数14,684家（含加盟店3,812家），净增1,434家，增速放缓；加强处方外流纵深布局，实现多品类横向扩张经营 [19][20] 至纯科技（603690） - 业绩情况：2024年营收36.05亿元（yoy + 14.40%），归母净利润0.24亿元（yoy - 93.75%），扣非归母净利润 - 0.57亿元（yoy - 156.25%），综合毛利率31.40%（yoy - 2.41pcts）；2025Q1营收7.28亿元（yoy - 10.32%，qoq - 24.63%），归母净利润0.19亿元（yoy - 70.09%，qoq + 111.23%），扣非归母净利润0.10亿元（yoy - 83.64%，qoq + 104.32%），综合毛利率33.90%（yoy + 0.08pcts，qoq + 13.41pcts） [21] - 业务情况：2024年系统集成业务营收28.30亿元（yoy + 22.07%），设备业务营收6.06亿元（yoy - 20.81%），电子材料业务营收1.64亿元（yoy + 165.09%）；系统集成业务稳定增长，设备业务有望批量上量 [22][23] - 订单与业务规划：2024年签订55.77亿业务订单，集成电路领域占比84.55%，12英寸客户订单占比88.46%；后续重点发力设备和电子材料业务板块 [24] 财经新闻 - 央行发布2025年4月金融统计数据报告，4月末M2余额325.17万亿元，同比增长8%，M1余额109.14万亿元，同比增长1.5%，M0余额13.14万亿元，同比增长12%，前四个月净投放现金3193亿元，前四个月人民币贷款增加10.06万亿元 [27] - 5月13 - 14日，中欧金融工作组第二次会议在比利时布鲁塞尔举行，围绕多议题交流，就新兴领域合作讨论，双方将深化合作并报告成果 [27] - 七部门联合印发加快构建科技金融体制的十五条举措，从多方面为国家重大科技任务和科技型中小企业提供金融支持 [28] A股市场评述 - 上交易日上证指数拉升收红，收盘上涨29点，涨幅0.86%，收于3403点，深成指、创业板双双收涨，主要指数多呈收涨 [30] - 上证指数日线技术条件尚无明显走弱迹象，30分钟线指标修复向好，回落空间小，上涨空间大；周线指标渐次向好，若周MACD金叉成立或有进一步震荡盘升动能 [30][31] - 深成指、创业板依托5日均线支撑进攻60日均线，日线KDJ、MACD金叉共振未走弱，适当整理后上破60日均线或为大概率事件 [31] - 上交易日同花顺行业板块中，收红板块占比60%，收红个股占比41%，保险板块涨幅居首，港口航运板块涨幅第二，证券板块技术上取得进步，其他部分板块技术向好 [31][32][33] 市场数据 |分类|名称|单位|收盘价|变化| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |资金|融资余额|亿元|17984|13.26| |资金|逆回购到期量|亿元|1955|/| |资金|逆回购操作量|亿元|920|/| |国内利率|1年期MLF|%|2|/| |国内利率|1年期LPR|%|3.1|/| |国内利率|5年期以上LPR|%|3.6|/| |国内利率|DR001|%,BP|1.4096|0.49| |国内利率|DR007|%,BP|1.5171|0.15| |国内利率|10年期中债到期收益率|%,BP|1.6736|0.32| |国外利率|10年期美债到期收益率|%,BP|4.5300|4.00| |国外利率|2年期美债到期收益率|%,BP|4.0500|3.00| |股市|上证指数|点,%|3403.95|0.86| |股市|创业板指数|点,%|2083.14|1.01| |股市|恒生指数|点,%|23640.65|2.30| |股市|道琼斯工业指数|点,%|42051.06|-0.21| |股市|标普500指数|点,%|5892.58|0.10| |股市|纳斯达克指数|点,%|19146.81|0.72| |股市|法国CAC指数|点,%|7836.79|-0.47| |股市|德国DAX指数|点,%|23527.01|-0.47| |股市|英国富时100指数|点,%|8585.01|-0.21| |外汇|美元指数|/,%|101.0284|0.06| |外汇|美元/人民币(离岸)|/，BP|7.2111|146.00| |外汇|欧元/美元|/,%|1.1174|-0.10| |外汇|美元/日元|/,%|146.75|-0.49| |国内商品|螺纹钢|元/吨,%|3127.00|1.23| |国内商品|铁矿石|元/吨,%|737.00|2.43| |国际商品|COMEX黄金|美元/盎司,%|3180.70|-2.27| |国际商品|WTI原油|美元/桶,%|62.68|-1.55| |国际商品|LME铜|美元/吨,%|9592.00|-0.34| [37]

报告行业投资评级 - 标配 [1] 报告的核心观点 - 现阶段政策组合对银行资金端影响大于投资端，总体对息差友好，银行贷款定价更理性，预计2025年息差下行压力小于2024年 [8] - 在财政部注资国有银行、头部银行分红稳定、重点领域风险放缓等积极因素支撑下，银行估值修复逻辑有望持续，零售资产风险拐点待确认，但整体资产质量预计稳定 [8] - 建议继续关注国有大行及头部中小银行 [8] 根据相关目录分别进行总结 金融数据情况 - 4月末社会融资规模余额同比增长8.7%，金融机构人民币贷款余额同比增长7.2%，M2与M1分别同比增长8%与1.5%；4月企业新发放贷款加权平均利率约3.2%（较Q1下降0.1pct），个人住房新发放贷款加权平均利率约为3.1%（与Q1持平） [7] 信贷情况 - 受Q1投放节奏前置影响，4月信贷边际放缓，实体经济人民币贷款新增844亿元创近年同期新低，同比少增2505亿元，需求端受房地产与消费偏弱等不稳定因素约束；4月末金融机构人民币贷款与社融人民币贷款增速分别为7.2%与8.3%，高于7%的目标 [7] - 结构上企业短贷与中长贷、居民短贷弱于去年同期，居民中长贷略好于去年同期，票据贴现与去年同期持平，企业债券较3月明显改善 [7] 社融情况 - 政府融资继续靠前发力，4月政府债发行维持较大力度，新增政府债券9762亿元，较去年同期多增1.07万亿元，驱动社融增速提升0.3个百分点至8.7% [7] - 政府工作报告明确今年新增政府债务总额达11.86万亿元，较上年增加2.9万亿元，增速约32%，为信贷需求波动提供对冲空间，社融或呈“前高后低”走势 [7] 后续信贷趋势 - 后续信贷在总量充裕前提下会更聚焦优化结构，居民领域向消费、经营倾斜，对公领域向小微、科创、资本市场、绿色倾斜 [7] M2与M1情况 - M2增速受低基数影响明显回升，M1增速小幅回落，M2与M1分别同比增长8.0%与1.5%，分别较3月末+1pct、-0.1pct [7] - 非银存款明显高于去年同期，可能是存款向固定收益产品季节性回流，同期债市受关税影响走强强化了这一过程 [7] 息差情况 - 贷款定价趋于理性，货币政策节奏相对友好，现阶段政策组合对银行息差相对友好，预计2025年息差下行压力明显小于2024年 [7] - Q2关税影响显现，地产及消费复苏动能待观察，未来不排除货币政策进一步宽松，若息差压力加大，国有行新一轮存款降息窗口或逐步打开 [7]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[1] 报告的核心观点 - 公司业绩增长稳健，在行业经营普遍承压情况下彰显强大精细化管理能力，考虑行业政策等多因素影响，下调2025/2026年盈利预测，新增2027年盈利预测，维持“买入”评级 [2][5] 各部分总结 业绩情况 - 2024年实现营业收入240.62亿元（同比+6.53%），归母净利润15.29亿元（同比+8.26%），扣非归母净利润14.97亿元（同比+9.96%）；2025年Q1实现营业收入60.09亿元（同比+0.64%，环比-12.19%），归母净利润4.49亿元（同比+10.51%，环比+7.51%），扣非归母净利润4.38亿元（同比+9.65%，环比+8.08%） [2] 业务板块 - 2024年零售业务营收211.88亿元（同比+4.97%），加盟及分销营收21.07亿元（同比+11.34%）；中西成药营收180.45亿元（同比+5.56%），中药营收23.13亿元（同比+6.09%），非药品营收29.37亿元（同比+4.80%） [5] - 2024年线上业务营收21.27亿元，其中O2O贡献17.21亿元，同比增长23.02%，O2O直营门店超1万家，24小时配送营业门店超600家，新零售业务经营指标持续提升 [5] 毛利率与经营指标 - 2024 - 2025年Q1毛利率分别为40.12%、39.64%（同比+1.91pct、+0.39pct），净利率6.87%、8.21%（同比-0.13pct、+0.74ptc） [5] - 中西成药毛利率35.89%（同比+1.09pct），中药48.40%（同比+1.27pct），非药品45.68%（同比+3.14pct） [5] - 2024年销售/管理/财务费用率分别为25.68%、4.50%、0.72%，同比+1.39pct、+0.24pct、+0.34pct，各项经营指标基本稳定 [5] 门店扩张 - 截止2024年报告期末，门店总数14,684家（含加盟店3,812家），较上期末净增1,434家，同比增长10.82%，增速放缓（2022 - 2023年净增2,459家、2,982家，同比增长31.49%、29.04%） [5] - 2024年新增门店2,512家，其中自建1,305家、并购381家、新增加盟826家，关闭1,078家，后续将保持扩张节奏，推进跨省布局和区域重点渗透，提升同店收入和利润率 [5] 业务布局 - 积极承接外流处方，引进国家医保谈判品种，截至2024年报告期末有院边店688家，DTP专业药房318家，开通双通道医保门店259家，开通门诊统筹医保药房4,600多家，与近200家专业处方药供应商合作 [5] - 抓住《促进健康消费专项行动方案》机遇，扩充功能性和非功能性食品/日用品等，丰富门店产品结构 [5] 投资建议与盈利预测 - 预计2025 - 2027年归母净利润分别为17.55/19.92/22.45亿元（原预测：21.29/25.84亿元），EPS分别为1.45/1.64/1.85元，维持“买入”评级 [5] 盈利预测与估值简表 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入（百万元）|24,062.15|26,497.63|29,136.06|31,957.14| |增长率（%）|6.53%|10.12%|9.96%|9.68%| |归母净利润（百万元）|1,528.58|1,755.39|1,992.13|2,245.08| |增长率（%）|8.26%|14.84%|13.49%|12.70%| |EPS（元/股）|1.26|1.45|1.64|1.85| |市盈率（P/E）|22.03|19.18|16.90|15.00| |市净率（P/B）|3.14|2.91|2.68|2.47|[7] 三大报表预测值 - 包含利润表、资产负债表、现金流量表各项目2024A、2025E、2026E、2027E的预测数据 [8]

核心观点 - 2025年4 - 5月轮胎原料成本压力缓解，但出口有挑战，龙头胎企有望参与国际竞争；食品饮料行业中白酒压力释放、啤酒销量或改善、大众品各细分领域有亮点；工商银行息差和中间业务收入压力或趋于平缓；中美谈判落地，原油及聚酯产业链关注预期修复机会；氟化工行业制冷剂价格上行、需求提升；羚锐制药核心产品增长稳健、利润端表现优秀 [6][8][15][23][26][29] 各行业及公司报告总结 轮胎行业 - 2025年4 - 5月天然橡胶等原料价格下调，成本压力缓解利于胎企利润修复，但国际贸易摩擦使轮胎出口面临挑战，企业出货压力大 [6] - 长期看全球化布局且贴近欧美市场是规避贸易壁垒的有效方式，建议关注赛轮轮胎等龙头胎企 [6] 食品饮料行业 - 上周食品饮料板块上涨1.76%，跑输沪深300指数0.24个百分点，保健品和烘焙食品表现较好，加加食品等涨幅居前，妙可蓝多等跌幅居前 [8] - 白酒企业精耕产品与渠道，五粮液主品动销向好，今世缘淡雅系列增长快，高价位产品待成长，飞天茅台等批价有变动，建议关注高端酒和区域龙头 [9][11] - 啤酒随着气温升高及消费政策刺激，销量有望改善，且大麦成本下行盈利有确定性，建议关注青岛啤酒 [11][13] - 大众品中零食板块景气度高，盐津铺子等表现好；餐饮供应链受益于消费券政策，建议关注安井食品等；乳制品需求向好，奶价有望企稳，建议关注伊利股份等 [12][13] 工商银行 - 2025年Q1营业收入2127.74亿元（-3.22%，YoY），净利润841.56亿元（-3.99%，YoY），总资产51.55万亿元（+8.29%，YoY），不良贷款率1.33%（-1BP，QoQ），拨备覆盖率215.70%（+0.80pct，QoQ），净息差1.33%，同比降15BPs [15] - 政府融资驱动投资类资产增长提速，贷款增速边际放缓；存款增速小幅回升，关注宏观政策对存款结构的影响 [16][17] - 负债端缓冲作用下息差压力或趋于平缓，手续费及佣金收入降幅收窄有望转增，不良率整体稳定，预计个贷压力可控 [18][19] - 预计2025 - 2027年营业收入分别为8175、8330、8802亿元，归母净利润分别为3682、3724、3821亿元，维持“增持”评级 [20] 原油及聚酯产业链 - 特朗普关税政策使美债收益率下跌，利率债避险需求上升，人民币汇率阶段性承压但单边贬值风险可控，贸易战冲击下短期看空商品，但我国石化产业链有成本优势，看好国内消费复苏和自主可控产业链 [23][24] - 推荐关注具有上游资源的中国石油等；海洋油服行业的海油工程等；炼化一体化的恒力石化等；具备成本比较优势的卫星化学等 [25] 氟化工行业 - 2025年4月三代制冷剂价格上行，含氟聚合物价格回升，5 - 7月下游空调排产同比增长，对制冷剂需求有支撑 [26][27] - 二代制冷剂配额削减，供需关系趋紧，制冷剂行业有望维持高景气度，建议关注巨化股份等企业 [28] 羚锐制药 - 2024年营业收入35.01亿元（同比+5.72%），归母净利润7.23亿元（同比+27.19%），2025年Q1营收和利润同比环比均增长，利润端表现优秀 [29] - 贴剂增长稳健，片剂快速放量，处方药业务拓展，产品管线丰富，2025年有望保持增长 [30] - 2024 - 2025年Q1毛利率和净利率提升，各产品毛利率均上升，公司加大营销研发投入 [31] - 2024年12月拟收购银谷制药90%股权，2025年3月完成并表，收购有协同效应，上调2025 - 2027年盈利预测，维持“买入”评级 [32] A股市场评述 - 上交易日上证指数小幅收红，涨0.17%收于3374点，深成指、创业板调整，主要指数跌多涨少，指数趋近近期高点压力位，需关注量价指标变化 [40] - 上证指数周线呈阳K线，指标渐次向好，指数或有震荡可能，若周MACD金叉成立或有进一步盘升动能 [41] - 深成指、创业板高开后在60日均线遇阻回落，分钟线指标走弱，下方均线构成支撑，等待指标修复 [41] - 上交易日同花顺行业板块中收红板块和个股占比低，市场情绪低落，港口航运板块大涨居首，光伏设备等板块活跃，军工电子等板块回落 [41][42] 市场数据 |名称|单位|收盘价|变化| | ---- | ---- | ---- | ---- | |融资余额|亿元|17971|46.13| |逆回购到期量|亿元|1955|/| |逆回购操作量|亿元|920|/| |1年期MLF|%|2|/| |1年期LPR|%|3.1|/| |5年期以上LPR|%|3.6|/| |DR001|%,BP|1.4047|-0.89| |DR007|%,BP|1.5156|1.89| |10年期中债到期收益率|%,BP|1.6704|-1.76| |10年期美债到期收益率|%,BP|4.4900|4.00| |2年期美债到期收益率|%,BP|4.0200|4.00| |上证指数|点,%|3374.87|0.17| |创业板指数|点,%|2062.26|-0.12| |恒生指数|点,%|23108.27|-1.87| |道琼斯工业指数|点,%|42140.43|-0.64| |标普500指数|点,%|5886.55|0.72| |纳斯达克指数|点,%|19010.08|1.61| |法国CAC指数|点,%|7873.83|0.30| |德国DAX指数|点,%|23638.56|0.31| |英国富时100指数|点,%|8602.92|-0.02| |美元指数|/,%|100.9672|-0.82| |美元/人民币(离岸)|/，BP|7.1965|-30.00| |欧元/美元|/,%|1.1185|0.88| |美元/日元|/,%|147.48|-0.67| |螺纹钢|元/吨,%|3079.00|0.88| |铁矿石|元/吨,%|714.50|1.06| |COMEX黄金|美元/盎司,%|3254.50|0.39| |WTI原油|美元/桶,%|63.25|2.10| |LME铜|美元/吨,%|9624.50|1.29| [45]

报告行业投资评级 - 超配 [1] 报告的核心观点 - 生育等政策推动下乳制品需求向好，渗透率有提升空间，饲料成本上涨、原奶价格低位将加速上游牧场产能去化，奶价有望企稳，关注头部乳企伊利股份及低温业务快速增长的新乳业 [4] - 白酒板块关注高端酒和区域龙头，如贵州茅台、五粮液等；啤酒板块关注高端化核心标的青岛啤酒；零食板块关注盐津铺子、甘源食品等；餐饮供应链关注安井食品、千味央厨 [4] 根据相关目录分别进行总结 二级市场表现 板块及个股表现 - 上周食品饮料板块上涨1.76%，跑输沪深300指数0.24个百分点，在31个申万一级板块中排第20位 [5][10] - 子板块中保健品和烘焙食品上周表现较好，分别上涨5.09%和4.25% [5][10] - 个股上周涨幅前五为加加食品、青海春天等，跌幅前五为妙可蓝多、好想你等 [5][10] 估值情况 - 截至2025年5月10日，保健品、零食、乳品等子板块有不同的PEttm估值 [17][18] 主要消费品及原材料价格 白酒价格 - 截至5月10日，2024年茅台散飞批价2120元，周环比升30元，月环比降50元；原箱批价2190元，周环比降5元、月环比升10元 [5][20] - 五粮液普五批价950元，国窖1573批价860元，周、月环比持平 [5][20] 啤酒数据 - 2025年3月中国规模以上啤酒企业产量312.8万千升，同比升1.9%；1 - 3月累计产量854.1万千升，同比升2.2% [25] 上游原材料数据 - 截至2025年5月2日，牛奶零售价12.17元/升，酸奶零售价15.80元/公斤等，3月中国奶粉进口金额65798.1万美元 [27] - 截至5月9日，生猪14.82元/公斤，仔猪20.62元/公斤等畜禽价格数据 [27] - 截至5月9日，玉米2363.53元/吨，豆粕3312.29元/吨等农产品价格数据 [29] - 截至5月9日，PET瓶片6100元/吨，瓦楞纸3130元/吨等包材价格数据 [30] 行业动态 - 4月酒类价格同比下降2%，食品烟酒类价格同比涨0.3%，环比涨0.2% [55] 核心公司动态 - 5月8日青岛啤酒拟受让即墨黄酒100%股权，对价为6.65亿元和价格调整期损益金额之和 [56] - 5月8日巴比食品每股派发现金红利0.80元（含税），共计派发现金红利1.92亿元，股权登记日为5月13日，除权日为5月14日 [56]

报告行业投资评级 - 超配 [1] 报告的核心观点 - 白酒压力释放，关注高景气品类，建议关注高端酒和区域龙头，如贵州茅台、五粮液等；啤酒关注高端化核心标的青岛啤酒；零食关注盐津铺子、甘源食品等；餐饮供应链关注安井食品、千味央厨；乳制品关注伊利股份、新乳业 [3][4] 根据相关目录分别进行总结 二级市场表现 板块及个股表现 - 上周食品饮料板块上涨1.76%，跑输沪深300指数0.24个百分点，在31个申万一级板块中排第20位 [5][10] - 子板块中保健品和烘焙食品表现较好，分别上涨5.09%和4.25% [5][10] - 个股涨幅前五为加加食品、青海春天等，跌幅前五为妙可蓝多、好想你等 [5][10] 估值情况 - 截至2025年5月10日，保健品PEttm估值76.78，零食40.50，乳品33.81等 [18] 主要消费品及原材料价格 白酒价格 - 5月10日，2024年茅台散飞批价2120元，周环比升30元，月环比降50元；原箱批价2190元，周环比降5元、月环比升10元 [5][20] - 五粮液普五批价950元，国窖1573批价860元，周、月环比持平 [5][20] 啤酒数据 - 2025年3月中国规模以上啤酒企业产量312.8万千升，同比升1.9%；1 - 3月累计854.1万千升，同比 - 2.2% [25] 上游原材料数据 - 截至2025年5月2日，牛奶零售价12.17元/升，周环 - 0.08%，同比 - 0.90%；酸奶零售价15.80元/公斤，周环比 - 0.06%，同比 - 1.56%等 [27] - 截至5月9日，生猪14.82元/公斤，周环比 - 0.13%，同比 - 0.74%；仔猪20.62元/公斤，周环比 + 0.15%，同比 + 0.98%等 [27] - 截至5月9日，玉米2363.53元/吨，周环比 + 2.16%，同比 - 1.60%；豆粕3312.29元/吨，周环比 - 6.55%，同比 - 5.78% [29] - 截至5月9日，PET瓶片6100元/吨，周环比 + 1.67%，同比 - 14.69%；瓦楞纸3130元/吨，周环比 + 1.29%，同比 - 6.43% [30] 行业动态 - 4月，食品烟酒类价格同比涨0.3%，环比涨0.2%；酒类价格同比降2%，环比持平；1 - 4月，酒类价格同比降2% [54] 核心公司动态 - 5月8日，青岛啤酒拟受让即墨黄酒100%股权，对价为6.65亿元和价格调整期损益金额之和 [55] - 5月8日，巴比食品每股派发现金红利0.80元（含税），共计派1.92亿元，股权登记日5月13日，除权日5月14日 [55]

报告公司投资评级 - 增持（维持）[1] 报告的核心观点 - 2025年Q1公司营收和净利润同比下降，总资产增长，不良贷款率下降，拨备覆盖率上升，净息差同比下降；预计资产规模随行业增长，息差压力或趋缓，手续费及佣金收入有望转增，整体资产质量保持稳定；维持“增持”评级[2][6][7] 根据相关目录分别进行总结 公司经营情况 - 2025年Q1公司实现营业收入2127.74亿元（-3.22%，YoY），归母净利润841.56亿元（-3.99%，YoY）；Q1末总资产51.55万亿元（+8.29%，YoY），不良贷款率1.33%（-1BP，QoQ），拨备覆盖率215.70%（+0.80pct，QoQ），净息差1.33%，同比降15BPs [2] 资产端情况 - 政府融资驱动债券投资增速提升，对公信贷受需求和隐债置换影响增速放缓，票据贴现超季节性；个人信贷需求弱但有政策托底，行业信贷“开门红”夯实稳增长基础，预计资产规模随行业较快增长 [6] 负债端情况 - 存款增速继续小幅回升，受财政力度加大和存款脱媒放缓影响；2024下半年存款定期化上升，政策对存款结构影响正面，关注房地产与消费回暖影响持续性 [6] 息差情况 - 2025年Q1单季息差1.33%，环比降约6BPS，同比降15BPs；生息率2.87%，环比降19BPs，同比降约46BPs；付息率1.65%，环比降约13BPs，同比降约33BPs；负债端缓冲效果明显，息差压力或趋于平缓 [6] 手续费及佣金收入情况 - 2025年Q1手续费及佣金收入同比降幅继续收窄，或因理财等业务改善；受资管费率改革制约但影响淡化，市场活跃度提升或使财富管理业务收入复苏，Q2 - Q3基数低有望转增 [6] 资产质量情况 - 总体资产质量稳健，2024年末不良贷款率1.33%，环比降1BP；个贷风险与行业趋势相符，政策纾困预计风险可控但拐点需观察；对公预计部分行业资产质量稳中向好，整体资产质量有望保持稳定 [6][7] 盈利预测与投资建议 - 预计2025 - 2027年营业收入分别为8175、8330、8802亿元，归母净利润分别为3682、3724、3821亿元，对应同比+0.64%、+1.14%与+2.61%；预计2025 - 2027年末每股净资产为10.91、11.59、12.27元，对应PB为0.66、0.62、0.58倍；维持“增持”评级 [7] 三大报表预测值 - 包含每股指标与估值、盈利能力、资产负债表、利润表、业绩增长率、资本等多方面2024A - 2027E预测数据 [36][37]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2025年4月三代制冷剂价格上行，含氟聚合物价格回升，截至4月30日，三代制冷剂R32、R125、R134a产品价格分别为49000元/吨、45000元/吨和47500元/吨，较3月底分别上涨4.26%、0%、2.15%，R22价格为36000元/吨，较上月保持稳定，含氟聚合物价格有所回升 [6] - 5月空调排产维持同比增长态势，6月、7月排产量预计持续增长，2025年5 - 7月，我国家用空调排产总量分别为2330.00万台、2097.80万台、1842.06万台，同比增速分别为9.94%、14.10%和14.30%，家用空调和冰箱排产量处于近几年相对高位，对制冷剂需求起到支撑作用 [6] - 2025年二代制冷剂配额削减，三代制冷剂生产配额总量保持在基线值，二代、三代制冷剂供需关系仍然趋紧，5 - 7月下游空调行业排产维持同比增长态势，需求旺盛，为制冷剂价格提供支撑，制冷剂行业有望维持高景气度，相关制冷剂生产企业盈利能力有望大幅提升，建议关注制冷剂行业龙头和拥有较完善产业链的氟化工生产企业，如巨化股份、三美股份，以及氟化工原料相关的金石资源等企业 [6] 根据相关目录分别进行总结 制冷剂跟踪 - 价格方面，2025年4月三代制冷剂价格上行，截至4月30日，R32、R125、R134a产品价格分别为49000元/吨、45000元/吨和47500元/吨，较3月底分别上涨4.26%、0%、2.15%，三代制冷剂价差处于近5年来高位；二代制冷剂R22价格为36000元/吨，较上月保持稳定，较2024年4月30日上涨41.18%，价差为26293.5元/吨，较上月底上涨1.65% [6][14][22] - 产量方面，2025年4月，国内R32、R134a产量同比环比上升，R125月度产量同比环比下降，R32、R134a、R125产量分别为25759吨、15029吨、10316吨，同比分别变动23.72%、17.87%、 - 19.41%，环比分别变动7.67%、2.44%、 - 4.27%；4月R22产量为29181吨，同比下降14.55%，环比回升4.68% [15][25] - 库存方面，2024年以来，我国三代制冷剂工厂总库存保持下降趋势，2025年1月环比开始出现回升，截至4月25日，R32、R134a、R125工厂总库存分别为4033吨、3488吨、2643吨，较上月底分别变动 - 2.58%、0.72%、0.84%；截至2025年4月25日，我国R22工厂总库存为3663吨，较上月环比下降了0.14%，同比下降了1.80% [18][28] - 成本端方面，4月成本端萤石和无水氢氟酸市场价格小幅回落，截至2025年4月30日，萤石湿粉和萤石干粉价格分别保持3660元/吨和3860元/吨，月环比分别下降2.45%和2.33%，我国无水氢氟酸市场价格为11334元/吨，月环比下降4.62% [30][32] - 其他原料价格方面，4月甲烷氯化物及四氯乙烯价格环比下滑、三氯乙烯价格环比上涨，截至2025年4月30日，我国二氯甲烷、三氯甲烷价格分别为2303元/吨、2693元/吨，分别较上月底变动 - 9.69%和 - 3.61%；三氯乙烯和四氯乙烯价格分别为5000元/吨、5082元/吨，分别较上月底变动16.28%和 - 8.96% [33][35] - 下游需求方面，5月我国家用空调排产量同比提升9.94%，预计6月同比增长14.10%，2025年5 - 7月，我国家用空调排产总量分别为2330.00万台、2097.80万台、1842.06万台，同比增速分别为9.94%、14.10%和14.30%；2025年5月我国冰箱排产量为783.00万台，同比下降4.89%，预计6月、7月冰箱排产量分别为765.75万台和730.04万台，同比分别变动0.40%和 - 3.10% [36][41] 含氟聚合物 - 价格方面，受产能快速提升、需求增速下滑影响，2024年以来我国含氟聚合物价格均保持低位运行，2025年以来，含氟聚合物价格开始出现回升，截至2025年4月30日，我国PTFE悬浮中粒、分散乳液、分散树脂价格分别为42000元/吨、31000元/吨、43000元/吨；PVDF粒料、粉料、锂电级价格分别为62000元/吨、63000元/吨、55000元/吨；HFP价格为39700元/吨 [47] - 产量、库存及开工率方面，2025年4月，我国PTFE、PVDF、HFP产量分别为12746吨、10399吨和6080吨，同比分别上涨24.51%、26.12%和7.31%，月环比分别上升28.10%、8.26%、3.07%；4月25日，我国PTFE、PVDF、HFP工厂总库存分别为390吨、2230吨和200吨，月环比分别变动 - 25.00%、 - 6.30%和 - 9.09%；4月，我国PTFE、PVDF、HFP月度开工率分别为76.82%、71.72%和60.50% [54] 投资建议 - 2025年二代制冷剂配额削减，三代制冷剂生产配额总量保持在基线值，二代、三代制冷剂供需关系仍然趋紧，5 - 7月下游空调行业排产维持同比增长态势，需求旺盛，为制冷剂价格提供支撑，制冷剂行业有望维持高景气度，相关制冷剂生产企业盈利能力有望大幅提升 [59] - 建议关注制冷剂行业龙头和拥有较完善产业链的氟化工生产企业，如巨化股份、三美股份，以及氟化工原料相关的金石资源等企业 [59]