经济数据“开门红”情况 - 一季度GDP同比或达5.5%左右，1 - 2月规模以上工业增加值和服务业生产指数同比分别增长5.9%和5.6%，社会消费品零售总额和固定资产投资完成额同比分别增长4%和4.1%[1][7] - 1 - 2月经济受工作日减少和春节错位不利因素拖累，若未受影响，工业生产和商品出口同比增速应高于当前的5.9%和2.3%[8] 经济回升向好动力 - 消费品以旧换新政策加力扩围，安排3000亿超长期特别国债支持，1 - 2月限额以上多类商品零售额增长显著[8][9] - 大规模设备更新政策加力推进，安排2000亿超长期特别国债，1 - 2月制造业投资同比增长9%，设备工器具购置投资同比增长18%[10] - 中央政府持续加杠杆，地方化债增强能力，基建投资加快，1 - 2月广义基建投资同比增长10%，财政赤字率达4%左右[10][12] 当前经济面临风险 - 特朗普2.0冲击，美国2月4日起对中国加征10%关税，负面冲击或二季度显现[14] - 房地产价格止跌回稳任重道远，1 - 2月商品房销售面积和销售额同比分别为 - 5.1%和 - 2.6%，投资同比为 - 9.8%[15] - 服务消费春节后回落，1 - 2月服务零售额同比增长4.9%低于去年，商品消费政策透支效应待察[16] - 有效需求不足致物价低迷，1 - 2月CPI同比为 - 0.1%，2月PPI同比为 - 2.2%[16] 全年经济走势及政策建议 - 全年消费和基建投资是支撑，出口或拖累，经济运行或呈“二季度下行，三季度回升，四季度延续”节奏[17][19] - 财政、货币、房地产、提振消费等多方面需持续加码政策，如财政动态追加预算、货币降准降息等[20][21]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 今年以来中国经济延续恢复态势，1 - 2 月经济数据“开门红”，一季度 GDP 同比或达 5.5%左右，但经济持续回升向好基础不稳固，需持续加码宏观调控直至经济进入良性循环 [1][2][3][4] 根据相关目录分别进行总结 经济数据“开门红”的三大动能 - 生产供给稳定增长、消费投资稳中有升，1 - 2 月规模以上工业增加值和服务业生产指数同比分别增长 5.9%和 5.6%，社会消费品零售总额和固定资产投资完成额同比分别增长 4%和 4.1% [7] - 经济数据受工作日减少和春节错位不利因素拖累，当前成绩不易，回升向好动力源于宏观政策发力 [8] - 消费品以旧换新政策加力扩围等提振消费，1 - 2 月社会消费品零售总额等同比增长，相关商品零售额增长显著，春节假期服务消费火热 [8][9][10] - 大规模设备更新政策推进，安排超长期特别国债 2000 亿元，1 - 2 月制造业投资同比增长 9%，设备工器具购置和技改投资增速加快 [10] - 中央政府加杠杆、地方化债，基建投资加快，1 - 2 月新增政府债券同比多增近 1.5 万亿元，广义基建投资同比增长 10%，财政政策更积极，赤字率达 4%左右，中央和地方财政在基建投资上协同发力 [12] 当前经济面临的风险与挑战 - 特朗普 2.0 冲击全球秩序，贸易摩擦加剧，美国对华加征关税负面冲击或二季度显现，影响中国出口和经济 [14] - 全国房地产价格“止跌回稳”和投资稳定任重道远，信用风险未有效化解，新房和二手房房价情况不一，1 - 2 月房地产销售和投资同比仍为负 [15] - 服务消费春节后回落，消费品以旧换新政策短期提振商品消费，透支效应待察 [16] - 有效需求不足和竞争引发供需失衡，物价低迷，1 - 2 月 CPI 同比 - 0.1%，2 月 PPI 同比 - 2.2% [16] 全年经济走势展望及政策建议 - 全年消费和基建投资支撑经济，出口或成拖累，消费因财政和货币政策推动，基建投资中央地方协同发力，房地产投资降幅收窄 [17][18] - 经济运行或呈“二季度下行压力增大，三季度回升，四季度延续回升”节奏，因一季度政策靠前，后续总需求不足等问题仍存，贸易摩擦冲击或二季度显现 [19] - 财政政策要动态追加预算，转向支出政策为主，投资与消费并重，优化化债方案，上调债务风险分档指标，完善风险衡量指标 [20] - 货币政策用好工具，加大对设备更新和消费的金融支持，支持房地产止跌回稳 [21] - 房地产政策加快解除限制，探索成立稳定基金，引导高品质住宅开发 [21] - 提振消费政策要推动改革完善机制，增强居民消费能力和意愿，改善收入分配结构，加快户籍制度改革，优化供给结构，放宽服务消费准入 [22][23]

报告核心观点 - 2025年3月17日A股主要宽基指数涨跌各半，沪指涨0.19%，深证成指跌0.19%，创业板指跌0.52%，科创50跌0.45%；个股涨少跌多，沪深两市成交额合计15730亿元，较上个交易日缩量约2188亿元 [1] 市场回顾 指数涨跌情况 - 沪指涨0.19%，收报3426.13点；深证成指跌0.19%，收报10957.82点；创业板指跌0.52%，收报2215.13点；科创50跌0.45%，收报1083.21点 [1] 个股涨跌情况 - 全市场3143只个股上涨，2061只个股下跌，189只个股收平 [1] 成交额情况 - 沪深两市今日成交额合计15730亿元，较上个交易日缩量约2188亿元 [1] 行业涨跌情况 - 申万一级行业多数上涨，建筑材料、环保、综合、房地产和汽车等行业领涨，涨幅分别为2.05%、1.88%、1.60%、0.96%和0.93%；有色金属、美容护理、钢铁、非银金融和煤炭行业领跌，跌幅分别为0.79%、0.73%、0.60%、0.59%和0.35% [1] 板块涨跌情况 - 涨幅居前概念板块为连板、乳业、打板、西部大基建、近端次新股、汽车零部件、首板、海南自贸港、摄像头、环保、新型显示技术、Micro LED、操作系统、次新股和高送转预期 [2]

报告核心观点 - 2025年3月14日A股主要指数多数上涨，个股涨多跌少，沪深两市成交额放量，申万一级行业多数上涨，部分概念板块涨幅居前 [1] 市场回顾 指数涨跌情况 - 沪指涨1.81%，收报3419.56点；深证成指涨2.26%，收报10978.30点；科创50涨1.72%，收报1088.11点；创业板指涨2.80%，收报2226.72点 [1] - 全市场4494只个股上涨，786只个股下跌，112只个股收平 [1] - 沪深两市成交额合计17918亿元，较上个交易日放量1850.92亿元 [1] 行业涨跌情况 - 申万一级行业多数上涨，食品饮料、非银金融、商贸零售、汽车、社会服务等行业涨幅靠前，仅钢铁、煤炭行业下跌 [1] 板块涨跌情况 - 涨幅居前概念板块为乳业、三胎、保险精选、炒股软件、饮料制造精选、白酒、食品加工精选、品牌龙头、网络游戏、金融科技、基因检测、金特估、预制菜、券商等权、医美等 [1] - 概念板块中乳业、三胎、保险精选上涨，近端次新股、煤炭开采精选、央企煤炭回调 [8]

报告核心观点 - 2025年3月13日A股主要指数多数下跌，个股涨少跌多，沪深两市成交额缩量，申万一级行业涨少跌多 [1] 市场回顾 指数涨跌情况 - 沪指跌0.39%，收报3358.73点；深证成指跌0.99%，收报10736.19点；科创50跌2.11%，收报1069.70点；创业板指跌1.15%，收报2166.00点 [1] - 全市场1491只个股上涨，3775只个股下跌，126只个股收平 [1] - 沪深两市成交额合计16067亿元，较上个交易日缩量770.27亿元 [1] 行业涨跌情况 - 申万一级行业中，煤炭、美容护理、钢铁、公用事业、石油石化等行业涨幅靠前；机械设备、电子、计算机、汽车、传媒等行业跌幅靠前 [1] 板块涨跌情况 - 涨幅居前概念板块为央企煤炭、煤炭开采精选、中船系、黄金珠宝、鸡产业、镍矿、水电、火电、电力股精选、SPD、稀有金属精选、钒电池、新疆自贸区、新疆振兴、动物保健精选等 [2] - 概念板块中，央企煤炭、煤炭开采精选、中船系上涨；减速器、机器视觉、机器人回调 [9]

报告核心观点 - 2025年3月12日A股主要指数多数下跌，个股涨跌各半，沪深两市成交额放量，申万一级行业涨跌各半，部分概念板块涨幅居前 [1] 市场回顾 指数涨跌情况 - 沪指跌0.23%，收报3371.92点；深证成指跌0.17%，收报10843.23点；科创50跌0.73%，收报1092.71点；创业板指跌0.58%，收报2191.27点 [1] - 全天个股涨跌各半，全市场2625只个股上涨，2557只个股下跌，210只个股收平 [1] - 沪深两市成交额合计16838亿元，较上个交易日放量2018.17亿元 [1] 行业涨跌情况 - 申万一级行业涨跌各半，传媒、通信、计算机、建筑装饰、环保等行业涨幅靠前；美容护理、煤炭、食品饮料、建筑材料、农林牧渔等行业跌幅靠前 [1] 板块涨跌情况 - 涨幅居前概念板块为华鲲振宇、智能交通、网络游戏、IDC（算力租赁）、车路云、虚拟电厂、华为鲲鹏、黄金珠宝、特高压、高速铜连接、充电桩、无线充电、车联网、东数西算、文化传媒主题等 [2]

专项债发展历程 - 2015 - 2018年为诞生与探索阶段，初步建立债务管理框架，发行以置换专项债为主，2017年下半年试点中国版“市政项目收益债”[3][18][19][21] - 2019 - 2021年为创新与扩大阶段，新增额度快速攀升，成为稳投资稳经济的重要抓手，政策包括加快发行使用、扩大投资范围、允许用作项目资本金等[4][18][25] - 2022 - 2024年为转型与规范阶段，对专项债项目实行穿透式监管，提高资金使用效益[4][18][29] - 2024年底以来为优化与完善阶段，实行“负面清单”管理，提高用作项目资本金比例，开展“自审自发”试点[6][18][31] 发行使用特征 - 2024年专项债用于项目建设、偿还到期债务、化债置换的占比分别为40.5%、19.2%、40.4%，再融资债券占比48.1%创历史新高[7][39] - 2019 - 2024年新增专项债券前5大投向为市政和产业园区等，2025年将重启土地储备专项债[7][42] - 2020 - 2024年专项债用作项目资本金占比分别为7.3%、9.0%、6.9%、8.3%和9.8%，距30%上限有提升空间[45] - 截至2024年底，专项债务余额30.8万亿元，在地方政府债务中占比64.9%[48] - 2023年10个省份专项债务付息支出占比高于10%，付息压力大[8][49] 积极作用 - 2019 - 2024年新增专项债带动项目投资规模逐年攀升，累计投资项目12.9万个、总投资额158.2万亿元[54] - 专项债可投向多领域，促进经济结构优化升级，支持民生补短板，撬动社会资本投资，防范化解地方债务风险[58][59][60] 存在不足 - 专项债定位不清，项目收益递减，与初衷偏离，偿债依赖政府性基金收入[9][60][61] - 额度分配与隐性债务分布一致，未体现正向激励原则，不利于提高资金使用效率[9][65] - 投向范围和用作项目资本金需考虑资金偿还来源和合理性，避免挤压一般公共预算[9][67] - 发行定价市场化程度低，省级评级均为AAA，省以下存在债务主体责任不清等问题[11][68] - 项目申报重数量轻质量，存在前期准备不充分、虚增收入、虚构项目等问题[11][71] - 债券资金重发行轻管理，存在闲置挪用、与自有资金混用等问题[12][73] - 项目建设重投资轻运营，导致项目运营不佳、收益不及预期[12][74] 建议 - 明晰专项债定位，回归本源，提高一般债比重，压降专项债比重[13] - 额度分配向项目质量高的区域倾斜，中西部人口流出区域多用一般债[13] - 明确主体责任，强化信息披露，探索下放发行主体至市县[13] - 明确项目挖掘方向，投向民生补短板，基建领域实现四个挂钩[13] - 强化项目前期论证与储备，建立项目储备机制[13] - 完善监督管理机制，提高资金使用效率[15] - 建立债务预算与资本预算[15]

财政政策基调与力度 - 2025年财政政策基调更积极，赤字率首达4%左右，超2020年3.6%以上水平，为2008年以来最高[2] - 赤字规模5.66万亿，高于去年1.6万亿；专项债拟安排4.4万亿，高于去年5000亿；超长期特别国债提至1.3万亿，高于去年3000亿；发行特别国债5000亿补充商行资本金[2] 财政政策作用 - 扩大总需求、优化供给结构、稳定预期、防范化解经济社会风险[3] 财政理念变化 - 发展置于更重要位置，从平衡财政转向功能财政，打破赤字率3%约束[5] 政策必要性 - “持续加力”保稳定连续和稳预期，“更加给力”因有效需求不足、物价低迷[7] 赤字与债券调整 - 赤字率达4%，中央赤字4.86万亿，占比85.9%，中央加杠杆[9] - 专项债额度提高，发挥稳定经济、补短板等多重作用，8000亿可置换隐性债务[10] - 超长期特别国债规模提高，支持范围扩围，为地方财政腾出空间[10] 地方转移支付 - 中央对地方转移支付安排10.34万亿，剔除因素后同口径增长8.4%，连续三年超10万亿[12] 支出结构优化 - 从建设财政转向建设与民生并重，2024年民生支出占比39.7%，较2013年升4.4个百分点[14] - 加大科技创新支持，推动经济转向科技驱动[15] 财税改革与债务管理 - 开展零基预算改革试点，推进消费税征收环节后移并划转地方，规范税收优惠[16] - 研究建立债务预算和资本预算，与政府资产负债表和综合财务报告衔接[19]

财政政策基调与目标 - 2025年财政政策基调更积极，将发展置于更高位置，强调深化财税制度改革和稳妥化解地方债务风险[3] 财政政策力度增强体现 - 赤字率首次达4%，赤字规模5.66万亿高于去年1.6万亿；专项债拟安排4.4万亿高于去年5000亿；超长期特别国债规模提至1.3万亿高于去年3000亿；发行5000亿特别国债支持银行补充资本金[4] - 赤字、专项债、超长期特别国债、特别国债合计11.86万亿，超去年相关之和，若加总三者相当于增加赤字率，使2025年赤字率达8.4%高于去年6.6%[4] 财政政策作用 - 扩大总需求、优化供给结构、稳定预期、防范化解经济社会风险[5] 财政理念变化 - 发展优先，从平衡财政转向功能财政，打破赤字率3%约束，宏观调控更灵活[7] 政策必要性 - “持续加力”保证政策稳定连续和稳定市场预期，“更加给力”因有效需求不足和物价低迷[8] 赤字率与财政工具作用 - 赤字率达4%可扩大支出、传递政策意图、保障基层财力，中央赤字占比85.9%体现加杠杆[10] - 专项债额度提高，可稳定经济、补短板、促进房地产平稳、置换隐性债务、畅通经济循环[11] - 超长期特别国债规模提高，支持范围扩围，避免地方加杠杆风险[11] - 发行特别国债补偿商业银行资本金，降低风险并提高支持实体经济能力[12] 地方转移支付 - 中央对地方转移支付安排10.34万亿，剔除因素后同口径增长8.4%，连续三年超10万亿缓解地方压力[13] 财政支出结构优化 - 从建设财政转向建设与民生并重，2024年民生支出占比39.7%较2013年上升4.4个百分点[15] - 加大对科技创新支持，推动经济转向科技驱动[16] 财税体制改革 - 开展零基预算改革试点，推进部分品目消费税征收环节后移并下划地方，规范税收优惠[17] 债务管理与改革方向 - 构建债务管理长效机制，研究建立债务预算和资本预算；改革核心是上移事权和支出责任至中央[20]

中国叙事转变 - 926政治局会议后宏观政策加力提效，经济呈“U型”走势，去年四季度为增速高点[5] - 春节以来科技突破与文化突围提振预期，对冲美国加征关税负面冲击[5] - 外资机构对中国资产叙事从“Anything but China”变为“AI BABA China”[6] 乐观叙事考验 - 特朗普2.0上任后，2月4日起对中国加征10%关税，3月4日起对加拿大和墨西哥加征25%关税等，冲击全球政经秩序[12] - 2月制造业、服务业和建筑业PMI分别为50.2%、50.0%和52.7%，经济延续回升态势，但恢复基础需巩固[18] - 应加大财政货币逆周期调节力度，扩大内需对冲外需下滑[22] 资产重估趋势 - 春节后至2月底，恒生指数累计上涨13.4%，恒生科技指数涨17.9%，中国资产领跑全球[27] - 本轮行情为科技股重估带来的结构性牛市，成交额放量，板块分化显著[28] - 科技股行情扩散为普涨行情需科技股业绩兑现、传统行业出清、资本市场改革深化三个条件[41][42]