市场表现 - A股三大指数集体收跌 上证指数跌0.37% 创业板指跌0.24% 深成指跌0.17% [1] - 沪深京三市成交额16199亿元 较上日缩量3420亿元 [1] 行业板块 - AI硬件题材普遍回调 CPO GPU方向领跌 [1] - 稳定币 军工 半导体概念股跌幅靠前 [1] - AI应用 光伏 创新药 智能物流概念股活跃 [1] - 光伏板块全天强势 广发基金光伏ETF龙头涨2.53% 国泰基金光伏50ETF涨1.94% 华安基金光伏ETF指数基金涨1.94% [1] - 中药板块全天活跃 银华基金中药50ETF涨2.36% 汇添富基金中药ETF涨1.89% [1] - 军工股跌幅居前 航空航天ETF跌2.31% [1] ETF表现 - 广发基金恒生消费ETF上涨4.69% [1] - 油气资源ETF跌4.18% [1] - 中韩半导体ETF跌3.38% [1] - 法国CAC40ETF跌2.44% 德国ETF跌2.2% [1] - 美国50ETF跌2% 纳指ETF易方达跌2% [1] 个股表现 - 中国石化跌逾5% [1] 技术信号 - MACD金叉信号形成 部分个股涨势不错 [2]

报告核心观点 2025年7月25日A股主要指数多数收跌，行业和概念板块表现分化，沪深两市成交额较上一交易日缩量 [1] 市场回顾 指数涨跌情况 沪指跌0.33%收报3593.66点，深证成指跌0.22%收报11168.14点，科创50涨2.07%收报1054.20点，创业板指跌0.23%收报2340.06点；全市场2724只个股下跌，2532只个股上涨，158只个股收平；沪深两市成交额合计12189亿元，较上个交易日缩量6258.16亿元 [1] 行业涨跌情况 申万一级行业涨少跌多，电子、计算机等行业领涨，建筑装饰、建筑材料等行业领跌 [1] 板块涨跌情况 涨幅居前概念板块为GPU、Kimi、多模态模型等板块 [2]

联想创投2025 CVC创投周活动 - 以"硅基进化，万物共生"为主题的联想创投2025 CVC创投周于7月22日在联想总部开幕 [2] - 活动携手50余家被投企业打造6大沉浸式展区，展示10年AI投资成果及硅基智能时代的技术与商业落地进展 [4] 联想创投的CVC 2.0模式与投资成果 - 联想创投作为联想集团三级研发体系的关键一环，采用独特的CVC 2.0模式，依托联想全球品牌、渠道和供应链优势构建生态体系 [4] - 成立9年来累计投资超过280家科技企业，其中20家成功上市，培育50余家细分领域独角兽 [4] - 2016年以来A股上市的5家市值超3000亿科创企业中，联想创投捕获3家（寒武纪、宁德时代、海光信息） [4] - 2023年6月30日科创板IPO获受理的摩尔线程和沐曦均为联想创投独家同时布局项目 [4] 机器智能与具身智能领域布局 - 深耕机器智能领域超十年，投资50余家相关企业，覆盖从核心部件研发到具身智能系统突破的全产业链 [6] - 领投企业云迹科技冲刺"机器人服务智能体第一股"，服务终端消费者数量全球第一，同时在线机器人最高达3.6万台 [6] - 具身智能领域早期布局星动纪元、跨维智能、逐际动力等明星企业 [6] 投资策略与赛道选择逻辑 - GPU领域采取追赶策略，选择合适时机布局成建制团队，联想集团资源帮助建立业务认知 [8] - 大模型赛道选择智谱和阶跃星辰两家稳健企业，采取"看清后再精准布局"策略 [11] - 具身智能被视为"开天辟地的行业"，采用更激进的VC视角布局多元化场景 [11] - 投资组合考虑集团生态合作需求，如GPU企业需覆盖渲染类、显卡类等不同类型 [9] 对具身智能行业的观察 - 多行业入局具身智能反映各垂类领域对其价值的认可，包括互联网大厂、IT企业、能源企业等 [13] - 不同资源方进入行业有助于为具身智能企业提供场景和机会，比单纯资金支持更重要 [16] - 行业存在估值泡沫但属正常现象，最终取决于商业价值与社会价值的兑现速度 [17]

公司上市进程 - 上海GPU独角兽企业瀚博半导体在上海证监局办理辅导备案登记，正式启动A股上市进程，辅导机构为中信证券 [2] - 过去一年国内已有5家GPU公司启动A股IPO进程，包括壁仞科技、摩尔线程、沐曦股份、格兰菲 [2] 公司估值与股东结构 - 瀚博半导体估值105亿，是估值最高的GPU独角兽企业之一 [2] - 公司成立于2018年12月，注册资本5.43亿元，法定代表人为杨勤富 [2] - 公司处于"无控股股东"状态，钱军与张磊通过17家员工持股平台合计控制42.1465%表决权，为共同实际控制人 [2] - 阿里巴巴旗下浙江阿里云持股4.44%，其他股东包括快手战投、中国互联网投资基金、经纬创投等 [3] - 最近一次融资发生在2025年4月，投资方包括赛富投资基金、耀途资本、海通开元等 [3][4] 技术路线与产品布局 - 公司选择基于领域专用架构（DSA）研发云端AI推理芯片，而非直接沿用GPU架构 [5] - DSA架构性能潜力远超GPU，性能可达GPU的3-5倍 [5] - 已形成三大核心产品线：图形渲染GPU、数据中心AI GPU、边缘侧AI推理GPU [5] - 产品应用于通用计算、大模型推理、图形渲染和嵌入式视觉等算力场景 [5] - 已发布并量产两代GPU芯片：SV100和SG100，其中SG100于2023年完成回片 [5] 产品迭代与市场应用 - 2022年发布数据中心推理卡VA10和边缘计算推理加速卡VE1 [6] - 2023年发布南禺系列GPU加速卡及6款针对大模型和生成式AI的加速产品 [6] - 产品瞄准智算中心、工业仿真、自动驾驶、智慧城市等高算力密集型领域 [5][6] 行业前景 - GPU是高性能计算和人工智能领域的核心硬件，在云计算、大数据、AI训练与推理等领域发挥关键作用 [2] - 全球AI芯片市场规模预计2025年达940-950亿美元，较2024年增长约30% [6]

英伟达与中国市场 - 中国已成为人工智能两大风暴中心之一，是英伟达最需要且最依赖的市场 [1] - 中国市场销售额占比从两年前的21%降至13%，导致公司损失45亿美元 [30][32] - 英伟达在中国AI芯片市场份额从2022年95%下降至50% [32] 黄仁勋的商业策略 - 推出面向中国市场的专供芯片H20，并计划恢复供应及推出RTX Pro系列GPU [32] - 通过参加链博会等公开活动强化中国市场布局 [1][3] - 与小米等中国科技企业保持长期合作关系，从智能手机延伸到汽车领域 [6][10] 英伟达发展历程 - 1993年创立初期专注图形处理器，1999年上市并推出GeForce系列产品 [12][18] - 2012年GPU被用于训练神经网络模型，成为人工智能技术发展的关键推动力 [20] - 2024年发布Blackwell架构，AI计算性能较8年前提升1000倍 [20] 行业竞争格局 - 谷歌、微软等云巨头加速自研GPU，谷歌TPU已更新至第七代并应用于大模型训练 [26][28] - 博通崛起成为英伟达主要竞争对手，为云厂商提供定制芯片服务 [28] - OpenAI开始使用非英伟达GPU（谷歌TPU）以降低计算成本 [28] 技术创新方向 - 提出"物理AI"作为下一个万亿级市场发展方向 [33] - 早期并行计算架构突破为3D游戏渲染奠定基础 [15][18] - GPU从游戏领域成功转型为人工智能算力核心 [20][22] 合作伙伴关系 - 与小米合作历史可追溯至2013年智能手机处理器供应 [6][8] - 小米SU7汽车采用英伟达Orin芯片，重启双方合作关系 [10] - 2016年向OpenAI交付首台DGX-1超级计算机 [23][25]

美股GPU厂商动态 - AMD股价上涨6 41% 英伟达上涨4 04% 主要受英伟达恢复H20芯片在华销售及AMD MI308产品可能获出口许可的消息推动 [1] - 英伟达宣布将推出面向中国市场的新GPU 同时AMD MI308产品的出口许可申请正在接受美国商务部审核 [1] - 中国是重要市场 2024年中国销售额占AMD总营收24%以上 英伟达CEO强调中国市场重要性并表示将优化符合监管要求的产品体系 [2] 中国市场格局变化 - IDC数据显示2023年中国数据中心加速卡市场英伟达占比65 2% 国产算力占比34 6% 预计2024年上半年国产算力占比将超40% [2] - TrendForce预测外购芯片市场份额将从2023年的63%降至2025年的41 5% 本土供应商份额将持续提升 [3] - 国内云厂商AI训练算力仍以英伟达为主 但正在推进自研芯片测试 腾讯表示会同时关注进口和国产芯片 [3] 行业竞争态势 - GPU厂商面临ASIC阵营挑战 AI推理需求增长使算力要求较低的ASIC芯片开始挑战GPU地位 [3] - Marvell已获得18个AI定制芯片项目 反映出ASIC定制芯片市场正在快速发展 [3] - 英伟达通过建设"AI工厂"拓展工业领域 AMD则进入OpenAI Meta等AI厂商数据中心 并与政府机构合作建设计算基础设施 [4] 出口限制影响 - 4月出口限制导致AMD预计损失8亿美元收入 英伟达H20芯片也曾面临出口许可要求 [1][2] - 随着H20恢复销售和MI308可能获许可 两家公司有望重新进入中国市场 但将面临更激烈的竞争环境 [2]

市场表现 - A股市场延续修复态势 锂矿 央企银行 特高压等概念活跃 TMT板块蓄力回调 [1] - 光模块CPO PCB等AI算力板块表现韧性 中际旭创 天孚通信 新易盛等红盘上涨 [1] - 创业板人工智能ETF华夏（159381）横盘震荡 盘中持续溢价显示买盘活跃 获得资金申购 [1] 行业分析 - GPU等高性能芯片大量需求带动光模块 PCB 交换机等配套设备需求激增 [1] - 国内龙头厂商凭借客户份额领先优势 技术先发优势 专业领域积累优势形成护城河 [1] - 龙头厂商率先受益行业高景气度 进一步抢占市场份额 "龙头高估值 相信长期增长"将深入人心 [1] ETF产品特征 - 创业板人工智能ETF华夏（159381）跟踪创业板人工智能指数 选取创业板上市AI主业公司 [2] - 日内涨跌幅限制±20% 弹性高 光模块CPO概念股权重超33% [2] - 前3成分股为新易盛 中际旭创 天孚通信三大光模块龙头 [2] - 前十大成分股包括北京君正 全志科技两大芯片设计公司 以及软通动力 润泽科技 光环新网 网宿科技 深信服等IDC 云计算 数据中心行业龙头 [2] - 年管理费率0.15% 托管费率0.05% 场内综合费率在可比基金中最低 [2]

市场表现 - 上证指数7月9日早盘重返3500点创年内新高 尽管午后微跌0 13%至3493 05点 但年内累计涨幅达4 22% [1][3] - 2024年上证指数多次突破3500点 并于10月触及3674 40点高峰 [1][4] - 传媒板块领涨 锋尚文化 中文在线等个股涨停 大唐系指数涨超6% 中船系 GPU等概念跌幅靠前 [3] 机构观点 - 多家券商对下半年A股持乐观态度 认为市场风险偏好抬升 将维持震荡向上趋势 [3][4] - 鹏扬基金指出平准基金托底和低利率环境推动A股估值上移 北证50和中证2000接近前高 日成交量超万亿元 [3] - 中信证券类比2014年底市场环境 认为需等待中美政策或科技产业催化点火 [4] - 申万宏源预测2026-2027年为牛市核心区间 2025年Q4可能出现指数有效突破 [4] 驱动因素 - 重大科技军工突破 财政补贴拉动消费 企业抢出口推动短期经济增长 [5] - 央行降准降息降低股票机会成本 大基金三期成立强化科技自主可控 [5] - 南方基金指出财政货币双宽政策延续 下半年或转向实物再通胀阶段 [6] 配置主线 - 中信证券建议关注AI 创新药 通信电子算力链 有色游戏 军工新能源等轮动机会 [7] - 太平洋证券推荐三大方向：反内卷政策受益板块(光伏 生猪) 产业转折领域(固态电池) 高股息板块(煤炭 银行保险) [8] - 百嘉基金认为沪深300 中证A500股息率具备吸引力 外资基石投资者加大对中国配置 [7]

纪要涉及的行业或者公司 行业：光模块、PCB、铜连接、AI、云计算、CPU 公司：OpenAI、Anthropic、博通、英伟达、工业富联、亚马逊、微软 纪要提到的核心观点和论据 - **光模块及相关产业链需求增长**：TOKEN 用户数和 ARR 显著增长，海外 AI 商业变现加速，推理算力需求大幅增加，推动光模块、PCB 等网络侧产品需求 [1][2][5] - **短期催化因素多**：光模块暂不受美国对等关税影响，但需关注 232 行业税；中报增速可观；模型端 GPT - 5 和 GOC - 4 预计发布；海外算力链财报强劲 [1][4] - **2027 年光模块和 PCB 市场前景好**：2025 年后算力需求由推理驱动，ASIC 占比提升；AI 商业变现初具规模，年底 AI 相关收入可达数百亿至千亿美元；ASIC 对应光模块和 PCB 价值量是 GPU 的 3 - 5 倍 [6] - **AI 投资改善行业现金流**：2025 年全球 AI 投资预计 2000 亿 - 3000 亿美元，结合折旧一年现金流可达 600 亿 - 700 亿美元，行业接近不亏损状态 [7] - **ASIC 在产业结构中角色更重要**：ASIC 对应光模块和 PCB 价值量远超 GPU，博通等公司预测其算力规模将超 GPU，2026 年左右占比更大 [8] - **美金成本倍数浮动大**：ASIC 单位 Flops 美金成本比 GPU 低，性价比是 GPU 的 2 - 3 倍，计算美金成本时弹性大 [9] - **未来算力和行业增速预测方法**：采用场景假设法，假设 ASIC 占比，预计 2026 年 Flops 增速接近 60% - 70%，2026 - 2030 年光模块、PCB 等行业板块增速 20% - 30% [10] - **价格下降对行业增速有影响**：计算行业板块增速需考虑至少 10%的价格下降，ASIC 占比提升可带来行业整体增长 [11] - **市场估值偏低**：头部公司估值十几倍，部分 20 倍，未充分反映光模块、PCB 等板块未来 20% - 40%的年均复合增长潜力 [12] - **光模块市场发展趋势**：2026 年光模块市场以 800G 为主流，以太网 1.6T 预计 2027 年大规模放量，英伟达 IB 的 3.2T 2028 年有一定量级，以太网 3.2T 2029 或 2030 年优势显现 [14] 其他重要但是可能被忽略的内容 - 中国出口到美国的光模块已有 27.5%的其他关税，若增加 25%的 232 行业税，对客户影响有限 [4] - 2025 年 ASIC 占整个算力的比例约为 13%，2026 年将达到 20%左右 [6] - 2025 年 6 月初 OpenAI 实现 100 亿美元 ARR，Anthropic 同月末达到 40 亿美元 ARR，相比去年年底分别增长一倍多 [6] - 2025 下半年进行 1000 台机器的 CPU 测试，结果明年上半年揭晓，CPU 商业化大规模量产有不确定性 [13] - CPU IO 对测算增速可能产生 30% - 50%的削弱影响 [15]

公司IPO及募资计划 - 摩尔线程科创板IPO获受理，拟募集资金80亿元，保荐机构为中信证券 [1] - 募资用途包括：新一代AI训推一体芯片研发项目(25.1亿元)、新一代图形芯片研发项目(25.0亿元)、新一代AI SoC芯片研发项目(19.8亿元)、补充流动资金(10.1亿元) [4] - 公司2025年跻身《胡润全球独角兽榜》第212名，有望成为"国产GPU第一股" [1] 公司业务与技术 - 公司成立于2020年，采用Fabless模式，专注于全功能GPU产品的研发、设计及销售 [1] - 已推出四代GPU架构，产品矩阵覆盖AI智算、云计算和个人智算等领域 [1] - 自主研发MUSA架构，实现单芯片同时支持AI计算加速、图形渲染、物理仿真及超高清视频处理的突破 [2] - 截至2025年2月累计获得470项专利，数量居国产GPU企业之首 [3] 产品性能与竞争优势 - MTT S80显卡单精度浮点算力接近英伟达RTX 3060 [2] - 基于MTT S5000构建的千卡GPU智算集群效率超过同等规模国外同代系GPU集群 [2] - 相比GPGPU、ASIC等技术路线，MUSA架构具备更强计算通用性、更优技术演进能力和更佳生态兼容性 [2] - 产品适配AI、AI4S、大数据处理、数字孪生、图形渲染等多领域需求 [3] 财务表现 - 2022-2024年营业收入分别为4608.83万元、1.24亿元、4.38亿元 [5] - 同期研发费用分别为11.16亿元、13.34亿元、13.59亿元 [5] - 2024年研发投入占营业收入比例达309.88% [6] - 2022-2024年净利润分别为-18.40亿元、-16.73亿元、-14.92亿元，尚未实现盈利 [5] - 2024年末资产总额70.82亿元，负债25.92亿元，资产负债率62.15% [6]