A股市场投资者情绪与仓位 - 超过六成私募机构选择重仓或满仓（仓位大于八成）过节，接受问卷调查的私募机构在春节假期的平均测算仓位达75.68%，显示出对A股后市的积极预期 [2] - 近期A股市场成交缩量，部分资金从前期火热的科技成长板块流向消费、蓝筹等防御性板块 [2] 消费板块投资动向 - 临近春节假期，消费板块迎来反弹，知名基金经理谢治宇和乔迁管理的多只基金集体买入A股宠物龙头公司中宠股份，合计持股市值超8亿元 [3] - 部分知名主动权益基金经理以及“固收+”基金经理自2025年四季度已开始埋伏消费板块，机构认为若物价水平明显改善，消费板块的弹性值得重视 [3] 债券市场动态 - 近期债券市场出现结构性修复，10年期国债收益率下破1.8%关键关口 [4] - 市场观点认为，在流动性边际改善、人民币汇率升值预期增强以及保险资金持续配置等多重因素支撑下，债市整体运行趋稳，避险属性正在逐步回归 [4] - 对于利率进一步下行空间，机构观点出现分化，部分认为1.8%以下已在一定程度上提前透支降息预期 [4] 私募基金行业规模 - 截至1月底，国内百亿级私募数量达122家，创历史新高，相较于2025年12月底的112家增加10家 [5] - 今年1月有8家私募首次进入百亿阵营，同时有5家管理人重回百亿梯队 [5] 保险资金投资动向 - 2026年以来，险资参与出资私募股权基金动作频频，中国人寿、新华保险等头部险企均有新项目面世 [1] - 险资正加速通过布局私募股权基金等方式，深度参与国家战略性新兴产业以及与保险主业相协同的产业 [1] - 在低利率环境下，私募股权投资可以帮助险企降低久期缺口，增加长期投资收益来源 [1] 货币政策与金融监管 - 中国人民银行发布报告明确，将继续实施好适度宽松的货币政策，灵活高效运用降准降息等多种政策工具，保持流动性充裕和社会融资条件相对宽松 [6] - 监管层通过“申报即担责”、现场检查、强化问询等机制提高对拟上市公司财务真实性和信披质量的要求，A股IPO市场已经完成从数量扩张到质量优先的结构性转型 [9] 资本市场制度改革 - 沪深北交易所同步推出优化再融资一揽子措施，加大对优质上市公司支持力度，提高对科技创新企业的包容性、适应性，提升再融资灵活性、便利度 [7] - 多家上市公司正积极研究再融资新规带来的政策机遇，谋划再融资路径以赋能主业发展、强化核心竞争力 [7] 地方政府债务化解 - 随着2028年存量隐性债务清零目标和2027年6月城投公司完成“退平台”任务的时限临近，地方化债工作已进入攻坚克难的关键阶段 [8] - 过去一年，多地宣布地方隐债清零，城投公司数量大幅压降，2025年各地债务置换后，债务平均利息成本降低超2.5个百分点 [8] - 2026年以来，全国至少有34个城市公布了隐性债务清零任务最新进展，其中吉林四平市、吉林松原市、黑龙江双鸭山市等地区宣布在去年实现隐性债务清零 [8] 人形机器人行业 - 北京人形机器人创新中心发布新一代通用机器人平台具身天工3.0，该款机器人是行业内首个实现触物交互式全身高动态运动控制的全尺寸人形机器人 [10] - 近期多家人形机器人企业推进上市流程，行业加速从技术研发向商业化落地冲刺，标志着行业从技术验证进入商业兑现阶段 [10] 房地产与低空经济政策 - 2026年以来，包括重庆在内的多个城市调整优化房地产政策，通过发放购房补贴、调整优化住房公积金政策等方式，支持居民刚性和改善性住房需求 [11] - 工业和信息化部等五部门联合印发《关于加强信息通信业能力建设支撑低空基础设施发展的实施意见》，提出到2027年，全国低空公共航路地面移动通信网络覆盖率不低于90% [12] - 头部通信行业上市公司如中国移动已有布局，构建“通、导、感、管”一体的低空智联网体系，加快网络基础设施向空天地一体化演进 [13]

地方政府债务化解与城投平台转型 - 2025年，中国地方政府债务风险进一步收敛，各地债务置换后，债务平均利息成本降低超过2.5个百分点 [1] - 2026年以来，全国至少有34个城市公布了隐性债务清零任务的最新进展，其中吉林四平市、吉林松原市、黑龙江双鸭山市等地区宣布在2025年实现隐性债务清零 [1] - 多地宣布地方隐性债务清零，城投公司数量大幅压降，部分地区超额完成化债任务 [1] 城投公司“退平台”趋势 - 随着国企改革深入推进和债务风险防控要求不断提高，多地对城投公司“退平台”提出了更为迫切的要求 [1] - 行业专家指出，越来越多地区的隐性债务将提前清零，隐性债务化解工作接近尾声 [1]

核心观点 - 随着2028年隐债清零和2027年城投“退平台”时限临近，地方化债进入攻坚阶段，多地已宣布隐债清零，城投公司数量大幅压降，部分省份超额完成年度任务 [1] - 化债工作重心正从化解隐性债务转向化解城投公司的经营性债务，推动城投完成市场化转型、实现企业债务与财政债务严格区分成为关键 [3][4] 化债整体进展与成效 - 2025年地方政府债务风险进一步收敛，各地债务置换后平均利息成本降低超2.5个百分点 [1] - 2026年以来全国至少有34个城市公布隐性债务清零进展，吉林四平市、松原市、黑龙江双鸭山市等地区宣布在2025年实现隐性债务清零 [1] - 2025年已有372家城投公司公开宣布“退平台”，部分省份如辽宁省融资平台累计压降85.2%，超额完成隐债化解年度任务 [3] - 自2024年起，除发行6万亿元置换债券外，财政部每年从新增地方政府专项债券中安排8000亿元专门用于化债 [2] 化债主要方式与资金安排 - “以债化债”是2025年地方化债主要方式，例如河南省全年发行置换债券1227亿元、补充财力专项债券444亿元、清欠债券315.6亿元，并使用结存限额发行再融资债券116亿元 [2] - 国务院常务会议要求加紧清理拖欠企业账款，并统筹安排、尽快下达用于支持清欠的专项债券额度 [2] - 今年以来全国至少有44个城市披露偿还地方政府拖欠企业账款进展，内蒙古包头市、甘肃酒泉市等地区宣布2025年超额完成清欠任务 [2] 未来工作重心与城投转型 - 2026年地方化债核心任务在于巩固前期成果，偿还拖欠企业账款、处置PPP存量项目关系到化债成效的稳定性与可持续性 [2] - 中央经济工作会议要求2026年多措并举化解地方政府融资平台经营性债务风险 [4] - 隐性债务风险收敛后，城投公司市场化经营中形成的经营性债务风险受到更多重视，今年以来至少有28个城市提及此风险 [3] - 处置经营性债务关键在于推动城投公司完成市场化转型，实现企业债务与地方财政债务严格区分，例如河南省和江西省均在2026年预算报告中明确推动融资平台退出和转型 [3] - 完成大规模“退平台”后，城投公司将进入“深度转型”阶段，需从政策支持、机制重塑、业务与资产优化三个维度协同发力，重塑其“造血”能力 [4]

行业投资评级 - 行业评级为“增持”，且予以维持 [7][9][36] 报告核心观点 - 央行信贷市场工作会议释放积极信号，消费等重点领域金融支持有望加强，为银行信贷投放提供结构性方向 [6][7][32][33] - 金融与财政政策协同发力，银行“开门红”阶段信贷投放有望保持相对平稳，息差降幅收窄有望提振核心营收 [7][9][34][35] - 银行股高股息配置价值显著，在市场风格均衡化背景下有望实现估值修复 [7][9][35][36] 市场回顾总结 - 报告期内（2026.02.02至2026.02.08），银行(申万)指数上涨1.70%，跑赢沪深300指数3.04个百分点 [11] - 子板块中，城商行市场表现领先，涨幅为3.27%，其次为股份行（+1.84%）、农商行（+0.93%）和大型银行（+0.35%） [11] - 个股方面，厦门银行（+11.29%）、南京银行（+5.89%）、青岛银行（+5.75%）、上海银行（+5.74%）、宁波银行（+4.26%）涨幅居前 [11] 资金市场总结 - 资金面相对宽松，报告期内央行公开市场净回笼6560亿元，R007、DR007、7天拆借利率日均数分别较前值下降7 BP、9 BP、9 BP [19] - 同业存单发行利率方面，国有大行与股份行1年期利率持平前值，城商行与农商行分别上行6 BP和2 BP，大行与区域行利差为14 BP [22] - 2月以来，同业存单净融资额为2361.90亿元，净融资额提高 [23] 行业与公司动态总结 - **央行信贷工作会议要点**：2025年金融支持实体经济质效提升，融资平台债务风险已大幅缓释 [7][32]；2026年工作要求加强对重大战略、重点领域和薄弱环节的金融服务 [7][32] - **结构性货币政策工具**：将落实好增量政策，前期工具包括增加支农支小再贷款与再贴现额度，单设民营企业再贷款额度，提高科技创新再贷款额度并扩大支持范围至研发投入较高的民营中小企业等 [7][33] - **消费金融支持**：会议要求强化消费领域金融支持，信贷资金有望通过贷款贴息与风险补偿等方式，加大向康养、文旅等消费重点项目和数字、绿色等新型消费领域投放 [7][33] - **地方债务化解**：会议提出继续做好金融支持融资平台债务风险化解工作，支持平台市场化转型，预计化债工作保持较快进度，有助于缓解城投高风险债务压力并促进对公资产风险收敛 [8][33] - **信贷投放展望**：在政策支持下，“开门红”阶段信贷投放有望保持相对平稳，但由于长假错位及结构性工具显效需要时间，预计1月与2月信贷投放规模同比小幅少增，信贷增速小幅回落 [8][34] - **上市公司动态**：中信银行拟使用自有资金向中信金租现金增资20亿元，增资后中信金租注册资本由100亿元增加至120亿元 [35]；平安银行拟赎回全部2亿股优先股，总规模200亿元 [35] 投资建议总结 - 建议关注资产投放稳健的国有大行，以及经营弹性较强的股份行和区域行 [9][35][36] - 具体推荐标的包括：工商银行、中国银行、中信银行、江苏银行、沪农商行、渝农商行、苏州银行、常熟银行 [9][36]

地方政府再融资专项债发行与置换计划 - 截至1月28日，年内各地已披露用于置换存量隐性债务的地方政府再融资专项债规模超过3000亿元 [1] - 从期限结构看，债券以10年期及以上品种为主 [1] - 根据公布的置换债发行方案，2024至2026年每年将安排约2万亿元置换债额度 [1] 2026年置换债发行进展与区域分布 - 截至发稿，全国已有多个省份披露2026年用于置换存量隐性债务的再融资专项债发行计划，合计披露的计划规模达3027.8991亿元，已完成发行规模约2592.5亿元 [1] - 江苏、山东、浙江等省份已率先启动发行，成为本轮化债政策“靠前发力”的重要抓手 [1] - 新疆于2024至2026年共获得648亿元用于置换存量隐性债务的地方政府专项债务额度，每年分配216亿元，相关债券已于1月28日全部完成发行，期限分别为20年和30年 [1] 政策影响与市场展望 - 2026年置换债的快速推进，有助于降低地方政府利息负担、优化债务结构，也为腾出财政空间支持重大项目建设和民生保障提供支撑 [2] - 一季度地方债发行规模预计超2万亿元，其中再融资专项债占比近半，凸显“稳增长”与“防风险”双目标协同推进 [2] - 随着置换债发行进入尾声，2026年地方化债将从“规模压降”转向“机制建设”，进一步推动城投平台转型和财政可持续发展 [2]

地方政府化债进展总体概览 - 截至2026年1月22日，全国共有96个地区披露了最新化债动态，其中15个地区明确提及隐性债务已实现清零 [1][6] - 从债券市场看，2026年地方债发行用于化债的资金总规模达2278.49亿元，其中用于置换隐性债务的特殊再融资债券发行规模为2159.61亿元 [1][7][12] 各地区化债具体举措与成效 - **债务清零与风险降级**：多个地区宣布隐性债务清零或退出风险预警，例如江苏省盐城市建湖县、内蒙古鄂尔多斯市康巴什区、吉林省松原市等 [2][8][11] - **融资平台压降与转型**：多地积极推进融资平台公司市场化转型与退出，例如甘肃省武威市14个融资平台有序退出，安徽省宿州市融资平台公司由42家压降至14家，湖北省宜昌市全市国企全部退出平台 [2][8][10] - **债务化解规模**：各地通过多种方式化解债务，具体案例如：重庆市某集团化解隐性债务12.29亿元，甘肃省兰州市榆中县化解法定及隐性债务9.51亿元，辽宁省朝阳市凌源市化解地方债务2.2亿元 [2][8][9] - **成本压降与利息节约**：通过债务置换等方式有效降低融资成本，例如山西省晋中市平遥县置换后债务平均利息成本降低2.5个百分点以上，江西省某市通过压降高息债务全年节约利息1300万元 [9][11] - **专项债券资金运用**：多地利用特殊再融资债券等资金化解债务，例如江苏省南通市启东市获得71.3亿元再融资债券额度用于置换隐性债务，辽宁省丹东市争取12.2亿元债券资金置换存量隐性债务 [2][8] 化债资金省级分布 - **浙江省**化债资金规模最大，达564.00亿元，全部为特殊再融资债券 [6][12] - **四川省**化债资金491.13亿元，其中特殊再融资428.55亿元，特殊新增专项债62.58亿元 [6][12] - **山东省、安徽省、新疆维吾尔自治区、辽宁省**化债资金规模分别为256.09亿元、240.00亿元、216.00亿元和170.00亿元 [6][12] - **湖北省、甘肃省、江苏省**化债资金规模分别为104.02亿元、30.00亿元和23.00亿元，其中江苏省的23.00亿元全部为特殊新增专项债 [6][12] - 计划单列市中，**宁波市**化债资金125.74亿元，**青岛市**化债资金58.51亿元 [6][12] 配套措施与综合成效 - **资产盘活与收入增长**：江西省吉安市存量国有资产盘活率达51%，国企营收增长39%；湖南省岳阳市村级化债4.23亿元，化债率达24.43% [2][10] - **拖欠企业账款清偿**：多地积极清偿拖欠企业账款，例如内蒙古通辽市清偿55.44亿元，吉林省通化市通化县清偿6.9亿元并惠及530家中小微企业 [2][9] - **债务结构优化与风险可控**：江苏省连云港市隐性债务五年累计压降81.2%，多地债务风险等级保持在绿色区间或实现“脱红” [2][8][11]

公司业绩预告 - 预计2025年全年归属于上市公司股东的净利润为-118,000万元左右 [1] - 预计2025年全年归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润为-123,000万元左右 [1] - 2025年亏损同比增加 [1] 业绩变动原因 - 报告期内新增订单量减少 [1] - 部分项目开工延缓、施工进度较原计划滞后 [1] - 公司营业收入同比下滑 [1] - 行业竞争持续加剧、工期延长带动人工及现场管理等成本费用上升 [1] - 毛利率因此下降 [1] - 受减值准备计提的影响，公司业绩进一步承压 [1] 行业与外部环境 - 行业调整影响公司经营 [1] - 地方化债等因素影响公司经营 [1]

公司业绩预告 - 公司预计2025年度归属于母公司所有者的净利润约为-11.8亿元，较上年同期的-4.36亿元亏损增加[1] - 公司预计2025年度扣除非经常性损益后的净利润约为-12.3亿元[1] 业绩变动原因 - 受行业调整及地方化债等因素影响，公司新增订单量减少，部分项目开工延缓、施工进度滞后，导致营业收入同比下滑[1] - 行业竞争加剧及工期延长导致成本费用上升，毛利率下降[1] - 资产减值准备的计提对业绩造成进一步压力[1]

河南省出台国有企业境外债券管理办法 - 河南省政府办公厅印发《河南省国有企业境外债券管理办法》 旨在严控外债短借长用、汇率与流动性等风险 防范新增隐性债务 [1] - 办法对境外债的发行管理、资金使用、激励约束等方面做出明确规范 [1] 境外债券募集资金使用规定 - 境外债券募集资金原则上应调回境内使用 [1] - 只有经发改委审核登记 国有企业按照批准的债券资金用途开展境外投资经营活动时 募集资金方可保留在境外 [1] - 发债企业必须在资金交割后10个工作日内向出资人机构详细报告发行情况 包括托管银行、外国投资者占比等信息 [1] - 若资金投向的固定资产项目严重偏离时序进度 出资人机构将启动专项核查 [1] 风险监控与报告责任 - 发债主体应定期研判债券风险 [1] - 如出现可能影响本息兑付、滚动接续困难等情况时 需在债券到期前30个工作日内或立即书面向出资人机构报告并启动应急预案 [1] - 应在启动偿债准备、明确本息兑付资金来源、锁定本息兑付资金来源等重要时间节点 向出资人机构报告真实进展情况 [1] - 对未按要求报送信息的国有企业及责任人 相关部门将进行约谈 [2] - 出资人机构会跟踪评估企业债券管理情况 协同有关部门及时研判处置风险隐患 [2] 中介机构职责与违规追责 - 担任境外债券受托管理人的商业银行需严格履行资金接收、划转、偿付等职责 [3] - 对2次及以上涉及触发风险应急预案的中介服务机构和违规商业银行 将列入全省统一名单 [3] - 对违规批准发债的出资人机构负责人和违规发债的国企负责人 按照“谁审批谁负责”原则终身追责 [3] 市场影响与“364境外债”关注 - 市场预计河南相关文件出台后 将有更多地方陆续推出类似规范 [3] - 正式文件未保留征求意见稿中“严禁各级政府融资平台公司和国有企业发行一年期及以下境外债券”的表述 引发市场关注 [3] - “364境外债”指境内企业在境外发行的一年期以内债券 期限多为364天 [3] - 一年期以下的境外债不属于国家发改委管理范畴 发行后仅需向外汇管理部门备案 手续相对简单 无需前置审批 [3] - 一年期以上外债发行需依照2023年2月实施的56号令履行审核登记程序 [3] - 一些发行主体为更快满足融资需求 倾向于通过发行该品种来“绕过”对一年期以上新发债券的事前审批 [3] 364天期境外债的发行背景与特点 - 在35号文出台后 境外债成为城投平台新增融资的一个渠道 [4] - 364天期短期境外债无需监管审批 在2024-2025年在部分地区密集发行 [4] - 该类债券票息成本较高 与当前地方化债的政策导向并不相符 [4] 离岸城投债市场近期表现 - 近三年城投主体发行的离岸城投债呈现“量冲高后回落、价维持相对高位”的走势 [6] - 与境内城投债利率普遍下行的趋势形成反差 [6] - 2023年初至2024年第三季度 离岸城投债发行数量总体呈波动上升态势 [6] - 在2024年8月至9月达到峰值 单月发行量在60只左右 此后发行规模明显回落 [6] - 平均票面利率始终保持在高位 发行票息长时间位于5%-6%以上的较高水平 其间未下破过4.5% [6] 政策影响展望 - 城投企业对此类融资方式偏好的再度兴起颇具争议 [7] - 河南省此次及时出台相关政策 即便未明文禁止发行364天境外债 但可以预见 未来该类高息债券的发行大概率将得到一定程度上的遏制 [7]

2025年地方债发行规模与结构 - 2025年地方债总发行规模首次突破10万亿元大关 [1] - 其中专项债发行占比超过七成 [1] - 新增专项债的超额发行体现了政策对有效投资需求的快速响应以及各地重大项目储备充足 [1] 主要省份发行情况 - 江苏省、广东省、山东省等经济大省2025年的发债规模均超过5000亿元 [1] - 江苏省单月计划发行1000亿元再融资专项债用于置换存量隐性债务 [1] - 江苏省的操作为地方化债与投资拉动树立了标杆 [1] 未来发行趋势与资金投向 - 市场预计2026年地方债将继续保持靠前发行的节奏 [1] - 资金投向将进一步向新基建、战略性新兴产业、民生保障等领域倾斜 [1] - 此举旨在为经济社会持续健康发展筑牢坚实保障 [1]