港交所交易规则调整 - 港交所宣布下调股票最低上落价位的第一阶段将于2025年8月4日推出 市场数据平台OMD-C及OMD-CMMDH的价位表代码将同步更新 [1] 恒生指数编算方法更新 - 恒生港股通创新药精选指数将修改选股范畴 删除主题和基本因子要求 调整成份股挑选方法及比重上限 新方法于2025年6月30日生效 成份股变动9月8日实施 [2] 美股市场表现 - 纳指涨0.38%至20974.17点 标普500涨0.14%至6305.6点 均创新高 贵金属板块领涨 世纪铝业涨超9% 美洲白银和泛美白银涨近5% [3] - 纽约期金涨1.6%重上3400美元 费城金银指数收涨3.5% [3] - 纳斯达克中国金龙指数跌0.28% 虎牙大涨16% 蔚来涨近3% [3] 新能源汽车及动力电池 - 2025年上半年中国新能源汽车销量567.4万辆 同比增长33% 动力电池装机量288.1GWh 同比增44% [5] 医药行业动态 - 映恩生物靶向HER3的ADC药物DB-1310获FDA快速通道资格 用于治疗特定非小细胞肺癌 [20] - 美中嘉和拟折让16.94%配售4872万股 净筹2.59亿港元 [7] 企业并购与重组 - 环球新材国际6.65亿欧元收购默克表面解决方案业务获股东批准 预计7月底完成 [17] - 东阳光药与东阳光长江药业合并协议获通过 东阳光药预计8月7日上市 [13] 企业盈利预告 - 美图公司预计中期经调整净利润同比增65%-72% [10] - 中国龙工预计上半年纯利5.9亿-6.65亿元 同比增29%-45% [11] - 恒投证券预计上半年股东应占溢利2.39亿元 同比大幅提升 [14] - 惠理集团预期中期利润2.5亿港元 去年同期为3700万港元 [15] - 阜丰集团预计中期净溢利同比增加7亿元 [18] - 中泰期货预计中期净利润同比增长5415% [19] - 哈尔滨电气预期中期净利润10.2亿元 同比大幅提升 [21] 金融与资产管理 - 海南自贸港跨境资产管理试点细则发布 支持境外投资者投资理财产品及资管产品 [6] 企业资本运作 - 比亚迪拟每10股送红股8股并转增12股 派发现金红利每股39.74元 [16] - 中国水务及段传良持有康达环保超54%股权 触发全面现金要约 [12] 科技与创新 - 时富投资开发AI量化交易平台Quantphemes [9] 航空运输数据 - 国泰航空6月载客量290万人次 同比增23.3% 货运量13万公吨 同比增6.3% [8]

股权变动与可交换债券转换 - 可交换债券持有人段传良行使换股权，以每股0.25港元的价格转换5.47亿股康达环保股份，占公司已发行股本总额的25.55% [1] - 转换完成后，段传良及一致行动人Sharp Profit合计持股比例升至54.01%（11.56亿股），其中Sharp Profit作为中国水务全资附属公司原持股28.46% [1] - 因触发收购守则规则26.1(b)，段传良与Sharp Profit需联合发起强制性现金要约，双方按93%与7%的比例承购有效提呈股份 [1] 购股权安排与要约细节 - 公司存在2.14亿份已归属购股权，行使价为每股0.30港元，段传良需根据收购守则规则13.5对未行使购股权提出注销要约 [2] - 第一上海证券作为要约代理，提出的股份要约价为每股0.348港元，较可交换债券换股价溢价39.2%，与2025年7月1日加权平均成交价持平 [2]

股权变动 - 可交换债券持有人段传良以每股0 25港元的价格换取546,728,004股股份，占公司已发行股本总额25 55% [1] - 股份要约价为每股0 348港元，较最后交易日收市价0 340港元溢价2 4% [1] - EB交换完成后，段传良及Sharp Profit合计持有1,155,718,004股股份，占公司已发行股本54 01% [1] - Sharp Profit作为中国水务全资附属公司，持有公司已发行股本28 46% [1] 要约收购 - 段传良须根据收购守则提出强制性无条件现金要约，段传良与Sharp Profit作为联合要约人，按93 00%与7 00%比例承购要约股份 [2] - 中国水务通过Sharp Profit持有公司28 46%股份，公司在中国水务集团财务报表中以权益会计法列作联营公司 [2] 战略投资 - 中国水务集团通过股份要约可维持或增加其在公司的战略投资 [2] - 中国水务集团主营业务包括城市供水、管道直饮水供应、污水处理及渠务营运、固体废物及危险废物业务、环境卫生及水环境管理 [2]

股权交易 - 2025年7月11日段先生换股546,728,004股，占公司已发行股本总额约25.55%，换股价每股0.25港元[6][19][63] - 2025年7月21日EB交换完成，段先生及Sharp Profit合共于1,155,718,004股股份中拥有权益，占公司已发行股本总额约54.01%，Sharp Profit占28.46%[6][19] - 联合公告日期，联合要约人及一致行动人士于合共1,187,718,004股股份中拥有权益，占公司已发行股本总额约55.51%[20] 要约相关 - 股份要约价每股0.348港元，高于换股价0.25港元，等于7月11日股份加权平均成交价[8][22] - 购股期权要约价每份0.048港元，为股份要约价减每股行使价[10][24] - 段先生及Sharp Profit作为联合要约人按约93.00%及约7.00%比例承购要约股份[7][20] 财务数据 - 截至2024年12月31日，公司收益22.61282亿元，除税前溢利2.36243亿元，除税后溢利1.70881亿元，资产净值60.19845亿元[44] - 截至2023年12月31日，公司收益22.16381亿元，除税前溢利2.33954亿元，除税后溢利1.30228亿元，资产净值58.50032亿元[44] - 假设无购股期权行使且股份要约全接纳，要约最高现金代价约339.2百万港元，段先生应付约315.4百万港元，Sharp Profit应付约23.8百万港元[13][34] 公司基本信息 - 公司于开曼群岛注册，股份在联交所主板上市，主要在中国投资及运营污水处理设施[43] - 联合公告日期，公司已发行股份总数为21.39735亿股[47] - 公司有213,973,500份已归属购股权，行使价每股0.30港元[7][21] 其他 - 综合文件须在联合公告日期起21日内寄发，若未能按时寄发，联合要约人及公司将寻求同意延长寄发期限[16][57] - 中国水务集团涉及股份要约的交易适用百分比率均低于5%，须遵守申报及公告规定，获豁免通函及独立股东批准规定[17] - 2025年7月21日，李中先生等四人承诺不接纳非接纳股份及非接纳购股期权要约[12][30]

业绩表现 - FY2025公司实现收入116.56亿港元，同比下滑9.4%；归属净利润10.75亿港元，同比下滑29.9% [1] - 一次性计提其它应收账款导致预期信贷亏损4.98亿港元，是业绩同比显著下滑的主要原因 [1] 业务分析 - 供水业务：城市供水收入74.98亿港元，同比减少9.4%；分部溢利24.93亿港元，同比增加0.1%，主要受益于销售成本控制及建设工程减少 [2] - 运营收入同比增长6.5%至35.26亿港元 - 建设服务同比下滑27.9%至28.33亿港元 - 安装维护服务同比下滑19.7%至13.33亿港元 [2] - 直饮水业务：运营服务同比增长7.2%至3.15亿港元；建设服务同比下滑82.8%至2.20亿港元 [2] - 直饮水投产项目数超9800个，服务人数超1100万 [2] 财务预测与估值 - 下调FY2026-2027预测净利润至12.93亿港元（原值17.12亿）、13.17亿港元（原值18.04亿），新增FY2028年预测净利润13.35亿港元 [1] - 对应EPS分别为0.79、0.81、0.82港元，给予FY2026年9倍PE，目标价7.11港元 [1] 现金流与分红 - FY2025资本开支约34亿港元，较FY2024历史高点53亿港元明显回落，带动自由现金流首次转正 [3] - 计划FY2026严控资本开支至20亿港元，资本开支拐点明确，预计自由现金流将进一步改善 [3] - FY2025派息总额维持4.57亿港元（与FY2024一致），分红比例42.53%，伴随现金流改善分红有较大提升潜力 [3]

估值与评级 - 当前股价对应FY2026~2028PE分别为8/7/6倍，可比公司2025年PE均值为12倍，给予20%估值折价即2025年10倍目标PE，目标价7.80港元，维持"买入"评级 [1] - 全年派发股息0.28港元，派息率同比提升12pcts至42% [1] 盈利能力与费用 - FY2025综合毛利率同比提升0.7pct至37.8%，城市供水/管道直饮水/环保分部利润率分别提升3.2/2.7/3.4pcts至33.2%/37.0%/36.5%，整体分部利润率提升1.6pcts至33.4% [2] - 销售/管理/财务费用率同比变动0.2/-0.4/+1.7pcts，财务费用增长主因美元债比例高，预计通过债务置换及降息周期改善 [2] 业务增长驱动 - FY2025投产81.7万吨/日产能，售水量同比增7.0%至15亿吨，97.7万吨/日产能在建预计FY2026投产 [3] - FY2025落地2个供水项目调价，2025年4-6月新增4个调价项目涉及67万吨/日，另有2个项目处于听证阶段，预计全年调价规模超百万吨/日 [3] - 一线城市水价调价落地或推动行业价改提速，公司作为自来水收入占比第一的上市公司将显著受益 [3] 现金流与派息潜力 - FY2025资本开支同比下降19亿元至34亿港元，自由现金流达15.8亿港元，为2020年以来首次转正 [4] - 预测FY2026资本开支继续下行，假设FY2026/27/28派息率42%/45%/50%，对应派息金额5.42/6.58/8.20亿港元，股息率5.5%/6.7%/8.3% [4]

公司业绩概览 - 2025财年营业总收入122亿港元，同比-5.1%，归母净利润10.75亿港元，同比-29.9% [1] - 主营业务收入116.56亿港元，同比-9.4%，归母净利润下滑主因应收款信贷亏损4.98亿港元（上年同期0.1亿港元） [2] 分部业务表现 城市供水 - 营收74.98亿港元，同比-9.4%，分部溢利24.93亿港元，同比+0.1%，成本控制抵消工程减少影响 [2] - 供水运营营收35.26亿港元，同比+6.5%，售水量15亿吨，同比+7.4%，水价平均2.35港元/吨 [3] - 供水安装及维护营收13.33亿港元，同比-19.7%，供水建设营收28.33亿港元，同比-27.9% [3] 管道直饮水 - 营收6.57亿港元，同比-61.9%，分部溢利2.43亿港元，同比-58.9%，工程减少为主要拖累 [2] - 直饮水运营及设备收入同比+23.7%，项目数量达9800个（同比+42%），覆盖人口1100万人（同比+33%） [4] 环保业务 - 营收15.23亿港元，同比+42.2%，分部溢利5.56亿港元，同比+56.9%，惠州大亚湾项目贡献收入1.58亿港元 [2] 其他业务 - 总承包建设营收6.64亿港元，同比-19.7%，分部溢利5.54亿港元，同比-9.3% [2] - 物业营收3.61亿港元，分部溢利0.48亿港元，同比+16.5% [2] 运营与资本动态 - 自来水及原水项目投运规模919万吨/日（同比+9.8%），在建98万吨/日（同比-42.2%），拟建401万吨/日 [3] - 资本开支从FY2024的53.3亿港元降至FY2025的34亿港元，FY2026目标控制在20亿港元内 [4] - 每股派息28港仙（同比持平），派息率42.5%（同比+12.7pct），股息率4.65% [4] 未来展望 - FY2026-2027归母净利润预测下调至13.72/13.87亿港元，FY2028预测14.15亿港元，对应PE 7.2/7.1/6.9倍 [4]

险资举牌动态 - 2025年开年以来险资举牌次数达18次 远超2023年全年 接近2024年全年20次的总量 [1] - 7月利安人寿通过增持触发对江南水务举牌 持股比例从4 91%升至5 03% [3] - 长城人寿2024年已对江南水务举牌 显示多家险企对同一标的持续加仓 [3][4] 举牌标的特征 - 银行股成险资举牌核心对象 平安人寿年内举牌邮储银行H股和招商银行H股 [4] - H股银行受青睐主因：较A股显著折价 股息率普遍超5% 国有大行盈利稳健 市值大流动性好 [4] - 产业协同案例涌现 新华人寿举牌杭州银行促进银保协同 中国人寿举牌电投产融布局清洁能源 [5] 驱动因素分析 - 监管持续松绑 2025年一季度保险资金运用余额达34 9万亿元 同比增16 7% 较年初增5 0% [8] - 低利率环境下险资需增配权益资产提升收益 举牌标的普遍具备低估值 高股息特征 [8] - 政策推动中长期资金入市 六部门联合发文要求提升险资A股投资比例与稳定性 [7] 未来趋势展望 - 下半年举牌动力仍强 配置方向或向公用事业 环保 交运等弱周期高分红板块拓展 [9] - H股配置料持续加码 金融 科技龙头受关注 可能从大型银行向优质城商行扩散 [9] - 头部险企倾向战略持股优质标的 中小险企或通过二级市场分散投资 [9] - 新能源 消费等成长性行业可能进入配置视野 但占比预计较低 [9]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1] 报告的核心观点 - 核心运营利润稳健增长，资本开支向下，自由现金流拐点已现，支撑派息能力提升；FY25业绩下滑主要受一次性减值影响，考虑后续接驳下滑风险、建造收入随资本开支下降而向下，将FY2026 - 2027归母净利润预测从13.93/14.38亿港元调降至13.72/13.87亿港元，预计FY2028归母净利润为14.15亿港元，对应PE为7.2/7.1/6.9倍 [7] 各部分总结 业绩情况 - 2025财年营业总收入122.00亿港元，同比 - 5.1%；归母净利润10.75亿港元，同比 - 29.9%；主营业务收入116.56亿港元，同比 - 9.4% [7] - 各业务分部情况：城市供水营收74.98亿港元，同比 - 9.4%，分部溢利24.93亿港元，同比 + 0.1%；管道直饮水营收6.57亿港元，同比 - 61.9%，分部溢利2.43亿港元，同比 - 58.9%；环保营收15.23亿港元，同比 + 42.2%，分部溢利5.56亿港元，同比 + 56.9%；总承包建设营收6.64亿港元，同比 - 19.7%，分部溢利5.54亿港元，同比 - 9.3%；物业营收3.61亿港元，分部溢利0.48亿港元，同比 + 16.5% [7] 供水业务 - 供水运营营收35.26亿港元，同比 + 6.5%；售水量15.0亿吨，同比 + 7.4%；自来水和原水项目投运规模合计919万吨/日（同比 + 9.8%），在建98万吨/日（同比 - 42.2%），拟建401万吨/日；水价平均2.35港元/吨，2个供水项目实现调价，超20个项目已启动调价程序 [7] - 供水安装及维护营收13.33亿港元，同比 - 19.7% [7] - 供水建设营收28.33亿港元，同比 - 27.9% [7] 直饮水业务 - 直饮水运营营收3.15亿港元，同比 + 7.2%，FY22 - 25复合增速29.8% [7] - 直饮水安装及维护营收0.43亿港元，同比 - 67.4% [7] - 直饮水建设营收2.20亿港元，同比 - 82.8% [7] - 直饮水设备营收0.78亿港元，同比 + 226.3% [7] - 直饮水运营及设备收入同增23.7%，直饮水项目数量同增42%达9800个，直饮水人口覆盖同增33%达1100万人 [7] 资本开支与现金流 - FY2024资本开支达高峰53.3亿港元，FY2025降至34亿港元，FY2026目标为20亿港元内 [7] - FY2025每股派息28港仙，同比持平，派息率42.5%，同比 + 12.7pct，对应股息率4.65% [7] 盈利预测 |项目|FY2024A|FY2025A|FY2026E|FY2027E|FY2028E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入（百万港元）|12,859|12,200|10,764|10,592|10,592| |同比(%)|(9.44)|(5.12)|(11.77)|(1.60)|0.00| |归母净利润（百万港元）|1,534|1,075|1,372|1,387|1,415| |同比(%)|(17.41)|(29.92)|27.64|1.10|2.05| |EPS - 最新摊薄（港元/股）|0.94|0.66|0.84|0.85|0.87| |P/E（现价&最新摊薄）|6.41|9.14|7.16|7.09|6.94| [1] 财务预测表 - 资产负债表、利润表、现金流量表等展示了公司在FY2025A - FY2028E期间的各项财务指标变化，如流动资产、现金及现金等价物、营业总收入、营业成本等 [8] - 主要财务比率方面，ROIC、ROE、毛利率、销售净利率等指标在不同年份有相应变化 [8]

公司业绩 - 2025财年收入约116.57亿港元，同比下降9.4% [1] - 2025财年净利润约10.75亿港元，同比下降29.9% [1]