报告公司投资评级 - 给予公司“买入”评级，预计2025~2027年EPS分别为0.83/0.90/0.98元人民币，当前股价对应PE分别为7/7/6倍，给予公司2025年8倍PE，对应目标价7.18港元 [4] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司是全球最大风电运营商，背靠国能集团，在装机增长、风电资产质量等方面具备优势，新能源全面入市新政下，虽面临一定挑战，但盈利前景可期，预计未来业绩增长，给予“买入”评级 [2][3][4] 各部分内容总结 风力发电行业龙头底蕴深厚，背靠国能集团稳健发展 - 公司是中国最早开发风电的专业化公司，历经多次重组，2017年隶属于国家能源集团，2022年实现“A+H”两地上市 [18] - 全球最大风电运营商，以新能源业务为主，截至24年底，控股总装机容量41.1GW，风电装机占比约73.9%，业务分布广泛 [18] - 2024年火电资产全部出表，绿电属性更强，2024、1Q25营收和归母净利润有不同表现，受多种因素影响 [19] 以大代小+自建+集团注入，多轮并进驱动装机增长 - 我国老旧风电场改造需求大，公司符合大型化技改的存量项目储备充足，过去3年为“以大代小”腾出168万千瓦空间，2025年计划开工和投产部分项目 [33] - 公司背靠国能集团，优质绿电项目资源获取能力强，2024年取得开发指标14.7GW，集团清洁化转型压力大，公司承担近4成新能源装机增量，2021~2024年累计新增约17GW，2025年力争投产5GW [39] - 集团重组整合推进，优质新能源资产有望注入，已公告相关资产注入计划 [39] 新能源全面入市新政出台，风电资产盈利性脱颖而出 - 2M25新政出台，新能源进入全面入市新阶段，对存量和增量新能源项目有不同影响，新老项目未来收益可预期性提升 [43] - 风电出力特性对电力系统友好，现货市场表现和利用率好于光伏，但行业面临弃电率提升和上网电价下滑挑战，不过投资成本有下降空间，公司有望以量补价 [3][54] - 公司风电资产质量优势明显，利用率和电价方面表现良好，具备市场化交易决策能力，有望在竞争中脱颖而出 [64] 盈利预测及估值 核心假设及盈利预测 - 装机容量方面，假设2025~2027年风电和光伏装机容量分别达约3261/3531/3831万千瓦和1570/1970/2370万千瓦 [68][69] - 利用小时方面，假设2025~2027年风电平均利用小时数达约2210/2240/2260小时，光伏维持1000小时不变 [68][69] - 上网电价方面，预计2025~2027年风电和光伏平均上网电价呈下行趋势 [68][69] - 营业成本方面，对风电和光伏业务成本做了相关假设，费用率方面，管理费用率和其他费用率有不同趋势 [69][70] 投资建议及估值 - 预计公司2025~2027年归母净利润分别为69.4/75.1/81.9亿元，对应EPS分别为0.83、0.90、0.98元，当前股价对应PE分别为7、7、6倍 [71] - 采用市盈率法估值，选取可比公司，参考历史估值水平，给予公司2025年8倍PE，对应目标价7.18港元，给予“买入”评级 [71]

证券代码：001289 证券简称：龙源电力 公告编号：2025-033 龙源电力集团股份有限公司 关于公司 2025 年度第一期绿色中期票据发行的公告 1 本 期 发 行 中 期 票 据 的 相 关 文 件 已 在 中 国 货 币 网 （ http://www.chinamoney.com.cn ） 和 上 海 清 算 所 网 站 （http://www.shclearing.com.cn）上刊登。 特此公告。 本公司及董事会全体成员保证信息披露内容真实、准确和完整，没有虚假记载、误导 性陈述或者重大遗漏。 龙源电力集团股份有限公司（以下简称"公司"）于 2024 年 6 月 6 日召开 的 2023 年度股东大会审议通过了《关于龙源电力集团股份有限公司在境内申请 注册及发行债务融资工具一般性授权的议案》，批准并同意授权董事会决定及处 理公司以统一注册或分品种注册的形式在中国银行间市场交易商协会注册、发行 不超过人民币 800 亿元（含 800 亿元）的债务融资工具的相关事宜，类型包括但 不限于超短期融资券、短期融资券、中期票据（含中长期含权票据）、永续票据、 定向债务融资工具、资产支持票据、项目收益票据、权 ...

险资加大权益投资力度 - 险资通过举牌、增持、推进长期股票投资试点等方式持续加大权益投资力度 [1] - 低利率市场环境和政策引导共同提高险资权益资产配置比例和意愿 [1] - 预计险企将继续加大权益投资以提升投资弹性 [1] - 险资有望逐步增加对中证A500指数成分股的配置 [1][3] 险资举牌和增持案例 - 平安人寿增持招商银行347.55万股H股，持股比例增至12% [2] - 瑞众人寿增持龙源电力160万股H股，最新持股比例达16.04% [2] - 险资举牌是指持有上市公司5%股权及之后每增持5%需披露的行为 [2] - 头部险企持续举牌上市银行H股，有望在低利率环境下受益于资本利得和高股息 [2] 政策推动险资入市 - 股票投资风险因子调降10%，释放更多资金用于股市投资 [3] - 保险资金权益投资比例上限提升，有望加大对高成长性板块配置 [3] - 六部门方案要求大型国有险企每年新增保费30%用于投资A股 [5] - 监管部门已批复1620亿元长期股票投资试点，拟再批复600亿元 [5] 长期股票投资试点进展 - 国寿资产和中邮保险正在申请长期股票投资试点资格 [4] - 试点允许险资通过私募证券基金投资股票，减少市值波动对利润表影响 [4][5] - 已完成首期500亿元投资，后续将有1720亿元长期资金流入市场 [5] - 试点政策有助于引导更多中长期资金流向资本市场 [5]

空仓比排名前列股票 - 药明康德未平仓空单比达16.40%位列第一 空仓数量6349.45万股 [1][2] - 万科企业空仓比14.71%排名第二 空仓数量增至3.25亿股 [1][2] - 赣锋锂业空仓比13.17%居第三 空仓数量降至5313.62万股 [1][2] 空仓比显著增加股票 - 万科企业空仓比增幅最大 增加1.37%至14.71% [1][2] - 中远海控空仓比增加0.87%至13.14% 空仓数量达3.91亿股 [1][2] - 耀才证券金融空仓比增长0.82%至2.09% [1][2] 空仓比显著下降股票 - 赣锋锂业空仓比减少0.88%至13.17% 空仓数量减少355.36万股 [1][3] - 地平线机器人空仓比下降0.85%至1.02% [1][3] - 海信家电空仓比降低0.81%至10.14% [1][3] 其他高空仓比个股 - 中远海控空仓比13.14%位列第四 空仓数量3.91亿股 [2] - 华晨中国空仓比11.94%排名第五 空仓数量6.02亿股 [2] - 中兴通讯空仓比11.83%位列第六 空仓数量8938.44万股 [2]

发电量数据 - 2025年4月合并报表口径发电量6,906,425兆瓦时，同比增4.85%，剔除火电增17.35%[2] - 2025年累计发电量27,192,529兆瓦时，同比降2.23%，剔除火电增10.86%[2] - 2025年4月风电发电量5,830,969兆瓦时，同比增10.52%，累计23,607,000兆瓦时，同比增5.83%[3] - 2025年4月光伏发电量1,074,965兆瓦时，同比增76.55%，累计3,583,543兆瓦时，同比增61.38%[4] 地区风电数据 - 内蒙古4月风电发电量748,701兆瓦时，同比增26.74%，累计2,801,051兆瓦时，同比增13.06%[3] - 江苏陆上4月风电发电量216,663兆瓦时，同比增29.07%，累计821,437兆瓦时，同比降8.69%[3] - 江苏海上4月风电发电量512,212兆瓦时，同比增24.82%，累计1,927,406兆瓦时，同比降14.12%[3] - 山西4月风电发电量336,232兆瓦时，同比增49.59%，累计1,293,063兆瓦时，同比增31.30%[4] - 广西4月风电发电量348,986兆瓦时，同比增49.18%，累计1,587,249兆瓦时，同比增51.32%[4] - 加拿大4月风电发电量9,790兆瓦时，同比降61.69%，累计88,148兆瓦时，同比降12.14%[4]

公司业绩表现 - 龙源电力2025年一季度净利润同比下滑21.9%，主要受火电资产剥离（利润缩水约1亿元）和经营成本失控影响 [1][2] - 经营开支增速远超营收增长，风电交易电价下行叠加运维成本上升进一步挤压利润空间 [2] - 一季度风电新增装机容量34.7兆瓦，光伏新增1.5兆瓦，合计36.25兆瓦，但增量规模未有效对冲成本压力 [2] 战略调整与政策影响 - 火电剥离符合公司聚焦清洁能源的战略方向，但短期内利润缺口难以填补 [2] - 交银国际预测公司将在6月1日政策节点前加速装机进程，计划2025年新增投产5吉瓦清洁能源项目（风电为主） [3] - 一季度新增装机量仅36.25兆瓦，机构预计后续季度建设节奏将显著加快 [3] 业务结构与市场风险 - 光伏装机占比不足5%，业务结构单一可能制约长期抗风险能力 [3] - 新能源项目集中上马可能导致设备采购成本上升，并网消纳能力不足或引发限电率反弹 [3] - 火电剥离后利润结构更依赖风电，但该板块面临电价市场化改革冲击 [4] 机构评级与估值 - 交银国际将2025-2026年盈利预测各下调2.4%，目标价从8港元降至7.81港元，但维持"买入"评级 [1][4] - 当前股价对应市盈率3.17倍，处于历史低位，部分投资者认为已过度反映利空 [4] - 估值修复需依赖装机目标兑现及成本控制能力验证，这两大变量将成为下半年股价核心催化剂 [4]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [9] 报告的核心观点 - 受偏弱来风影响，一季度公司风电平均利用小时同比降55小时，但新能源装机快速扩张，剔除火电剥离因素，一季度发电量同比增8.81% [2] - 公司一季度营收同比减19.00%，主因火电资产剥离；新能源成本增加幅度大于售电收入增加，新能源板块毛利率预计下滑；2025年一季度归母净利润19.02亿元，同比减22.07% [2] 根据相关目录分别进行总结 事件描述 - 公司2025年一季度报告显示，实现营业收入81.40亿元，同比减19.00%；归母净利润19.02亿元，同比减22.07% [6] 事件评论 - 火电剥离聚焦绿电主业，偏弱来风限制电量增速：2025年一季度新增投产控股装机容量3.63万千瓦，控股装机容量达4114.95万千瓦，同比增13.81%，其中风电控股装机容量3044.35万千瓦，同比增9.59%，光伏控股装机容量1069.98万千瓦，同比增65.53%；一季度风电平均利用小时同比降55小时，一季度完成发电量202.86亿千瓦时，同比降4.42%，剔除火电剥离影响，一季度发电量同比增8.81%，其中风电发电量177.76亿千瓦时，同比增4.37%，光伏发电量25.09亿千瓦时，同比增55.65%；江苏省风电机组占比最高，一季度江苏陆上风电和海上风电发电量分别同比减17.36%、22.83%，海上风电电量下降或结构性限制风电业务营业收入；受火电业务剥离影响，一季度营业收入81.40亿元，同比减19.00% [11] - 绿电毛利率下滑，一季度业绩承压：一季度毛利率同比增2.32个百分点，受益于火电资产剥离；绿电业务毛利率预计同比下滑，因新能源项目持续投产，折旧摊销等成本同比增加，且部分地区资源偏弱致新能源电量增速低于装机增速，新能源成本增加幅度大于售电收入增加；在火电业务剥离、新能源经营承压共同影响下，2025年一季度归母净利润19.02亿元，同比减22.07% [11] - 集团资产注入增厚盈利，内生外延保障稳健成长：2024年10月拟16.86亿元收购集团新能源资产，标的资产在运144.69万千瓦，在建58.60万千瓦，风电131.60万千瓦，光伏71.69万千瓦，收购PB仅1.07倍；2024年取得开发指标14.72GW，其中风电6.37GW，光伏8.35GW，规划2025年新开工新能源项目550万千瓦，投产500万千瓦 [11] - 投资建议与估值：调整公司盈利预测，预计2025 - 2027年EPS分别为0.82元、0.89元和0.99元，对应PE分别为21.05倍、19.54倍和17.60倍，维持“买入”评级 [11] 财务报表及预测指标 - 利润表：预计2025 - 2027年营业总收入分别为339.85亿元、381.88亿元、433.36亿元，净利润分别为76.57亿元、82.48亿元、93.66亿元 [15] - 资产负债表：预计2025 - 2027年资产总计分别为2753.34亿元、3082.15亿元、3374.15亿元，负债合计分别为1829.71亿元、2091.72亿元、2307.33亿元 [15] - 现金流量表：预计2025 - 2027年经营活动现金流净额分别为300.89亿元、253.92亿元、342.42亿元，投资活动现金流净额分别为 - 338.46亿元、 - 455.71亿元、 - 446.40亿元，筹资活动现金流净额分别为48.83亿元、198.08亿元、101.32亿元 [15] - 基本指标：预计2025 - 2027年每股收益分别为0.82元、0.89元、0.99元，市盈率分别为21.05倍、19.54倍、17.60倍，市净率分别为1.84倍、1.72倍、1.59倍 [15]

目标价调整 - 交银国际将龙源电力(00916 HK)目标价下调至7 81港元 [1] 评级维持 - 交银国际维持对龙源电力的买入评级 [1] 公司信息 - 涉及公司为龙源电力 股票代码00916 HK [1]

报告公司投资评级 - 维持“谨慎推荐”评级 [4] 报告的核心观点 - 来风偏弱影响业绩，2024年公司收入370.7亿元，同比降2.58%；归母净利63.45亿元，同比增0.66%；2025Q1收入81.4亿元，同比降19%；归母净利19.02亿元，同比降22.07% [1] - 2024年风电电价小幅提升、光伏平均电价下行，来风偏弱压制业绩；新能源发电板块营收313.70亿元，同比增6.89%；利润总额97.19亿元，同比增10.32% [2] - 自建+资产注入扩充公司装机规模，2025年计划新开工新能源项目550万千瓦、投产500万千瓦；截至2025Q1，控股装机容量41.15GW [3] - 预计25/26/27年归母净利润为64.31/73.16/76.09亿元，EPS分别为0.77/0.88/0.91元，对应4月29日收盘价PE分别为22/19/18倍 [4] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 2024年实现收入370.7亿元，同比降2.58%；归母净利63.45亿元，同比增0.66%；扣非归母净利57.11亿元，同比降8.51%；24Q4收入107.19亿元，同比增12.39%；归母净利8.7亿元，同比增515.95%；扣非归母净利6.01亿元，同比增251.35%；2025Q1收入81.4亿元，同比降19%；归母净利19.02亿元，同比降22.07%；扣非归母净利18.61亿元，同比降22.34% [1] - 2024年新能源发电板块营业收入313.70亿元，同比增6.89%；利润总额97.19亿元，同比增10.32%；完成新能源发电量683.83亿度，同比增3.76%；风电平均利用小时2190h，同比降156h，风电发电量605.50亿度，同比降1.31%；光伏发电量78.27亿度，同比增72.13%；风电平均上网电价466元/兆瓦时，同比增11元/兆瓦时，光伏平均上网电价296元/兆瓦时，同比小幅下降 [2] 装机规模 - 2025年计划新开工新能源项目550万千瓦，投产500万千瓦；截至2025Q1，控股装机容量41.15GW，其中风电控股装机容量30.44GW，同比增9.59%，光伏控股装机容量10.70GW，同比增65.53% [3] - 2024年自建投产项目5911.36MW，其中风电1535.88MW，光伏4375.48MW；已取得开发指标14.72GW，其中风电6.37GW，光伏8.35GW [3] - 2024年控股股东国家能源集团启动向公司注入部分新能源资产工作，带来约400万千瓦新能源装机规模；2024.10.23公告收购8家新能源公司股权，合计装机容量203.29万千瓦，其中在运144.69万千瓦，在建58.60万千瓦；风电131.60万千瓦，光伏71.69万千瓦 [3] 盈利预测 - 预计25/26/27年归母净利润为64.31/73.16/76.09亿元，EPS分别为0.77/0.88/0.91元，对应4月29日收盘价PE分别为22/19/18倍 [4] 财务指标预测 |项目/年度|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|37,070|36,689|39,582|41,354| |增长率（%）|-2.6|-1.0|7.9|4.5| |归属母公司股东净利润（百万元）|6,345|6,431|7,316|7,609| |增长率（%）|0.7|1.4|13.8|4.0| |每股收益（元）|0.76|0.77|0.88|0.91| |PE|22|22|19|18| |PB|1.9|1.8|1.6|1.6| [5]

报告公司投资评级 - 买入 [2] 报告的核心观点 - 收入增长慢于经营开支增长致1季度盈利同比下降，反映交易电价及开支变化，略微下调2025/26年盈利预测，维持买入评级 [6] 根据相关目录分别进行总结 公司概况 - 龙源电力收盘价为6.10港元，目标价为7.81港元，潜在涨幅为28.0% [1] - 52周高位为8.29港元，低位为5.31港元，市值为20,239.07百万港元，日均成交量为76.36百万，年初至今变化为-5.28%，200天平均价为6.32港元 [4] 财务数据 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |收入（百万人民币）|29,631|31,370|34,510|37,462|40,861| |同比增长（%）|-25.7|5.9|10.0|8.6|9.1| |净利润（百万人民币）|6,157|6,425|6,758|7,208|8,244| |每股盈利（人民币）|0.75|0.76|0.80|0.86|0.98| |同比增长（%）|27.6|2.2|5.2|6.7|14.5| |前EPS预测值（人民币）|/|/|0.82|0.88|1.00| |调整幅度（%）|/|/|-2.4|-2.4|-2.3| |市盈率（倍）|7.7|7.5|7.1|6.7|5.8| |每股账面净值（人民币）|8.34|8.72|9.30|9.91|10.63| |市账率（倍）|0.68|0.66|0.61|0.58|0.54| |股息率（%）|3.9|4.0|4.2|4.5|5.1| [5] 业绩分析 - 2025年1季度纯利同比下跌21.9%至19.8亿元，主因火电业务剥离减少利润约1亿元，经营开支同比增长高于收入增长 [6] - 期内风电发电同比增长4.4%，但电价下降，总收入同比增长仅0.9%，经营开支同比增长14%，经营利润同比下降11.9% [6] 营运数据 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |装机容量（兆瓦）|/|/|/|/|/| |风电|27,754|30,409|33,409|36,909|40,659| |火电|1,875|0|0|0|0| |光伏及其他可再生能源|5,964|10,734|13,734|16,734|19,984| |总计|35,594|41,143|47,143|53,643|60,643| |变动（兆瓦）|4,486|5,550|6,000|6,500|7,000| |风/光净增（兆瓦）|4,509|7,425|6,000|6,500|7,000| |电力销售（百万千瓦时）|/|/|/|/|/| |风电|61,353|60,550|65,553|72,086|79,600| |火电|10,320|7,163|0|0|0| |光伏及其他可再生能源|4,553|7,833|17,306|20,888|25,107| |总计|76,226|75,546|82,859|92,973|104,708| |增长（%）|/|/|/|/|/| |风电|5.2|-1.3|8.3|10.0|10.4| |火电|-2.4|-30.6|NA|NA|NA| |光伏及其他可再生能源|159.8|72.0|120.9|20.7|20.2| |总计|7.9|-0.9|9.7|12.2|12.6| [9] 行业覆盖公司 |股票代码|公司名称|评级|收盘价（交易货币）|目标价（交易货币）|潜在涨幅|发表日期|子行业| |----|----|----|----|----|----|----|----| |916 HK|龙源电力|买入|6.10|7.81|28.0%|2025年04月29日|运营商| |1798 HK|大唐新能源|买入|2.20|2.65|20.5%|2025年03月31日|运营商| |579 HK|京能清洁能源|买入|2.42|2.46|1.7%|2025年03月26日|运营商| |2380 HK|中国电力|买入|3.01|3.51|16.6%|2025年03月24日|运营商| |836 HK|华润电力|买入|18.94|23.06|21.8%|2025年03月21日|运营商| |300274 CH|阳光电源|买入|61.30|72.50|18.3%|2025年04月28日|光伏制造（逆变器）| |688390 CH|固德威|中性|40.81|43.30|6.1%|2025年04月29日|光伏制造（逆变器）| |1799 HK|新特能源|买入|4.50|6.28|39.6%|2025年04月02日|光伏制造（多晶硅）| |3800 HK|协鑫科技|买入|0.79|1.49|88.6%|2025年03月31日|光伏制造（多晶硅）| |6865 HK|福莱特玻璃|买入|8.48|11.30|33.3%|2025年04月29日|光伏制造（光伏玻璃）| |968 HK|信义光能|买入|2.64|4.28|62.1%|2025年03月03日|光伏制造（光伏玻璃）| |1108 HK|凯盛新能|中性|3.45|3.47|0.6%|2025年04月01日|光伏制造（光伏玻璃）| |002865 CH|钧达股份|买入|38.81|57.57|48.3%|2025年04月15日|光伏制造（电池片）| |600732 CH|爱旭股份|中性|9.90|11.04|11.5%|2025年01月07日|光伏制造（电池片）| |3868 HK|信义能源|买入|0.92|1.17|27.2%|2025年03月03日|新能源发电运营商| [16]