报告行业投资评级 - 行业评级：看好 [1] 报告的核心观点 - 北方煤炭主产地出现降雪，气温下降导致取暖需求增加，雨雪天气影响煤炭运输和新能源发电，整体导致煤炭供给短期下降，需求增加 [6][31] - 社会库存环比累库，但仍低于去年水平，在查超产背景下要求保供，在保证安全的前提下释放产量，但下游需求较弱导致煤矿累库 [6][31] - 降雪降温导致煤炭需求增加，煤炭价格仍有韧性，虽然保供增产，但仍受产能限制 [6][31] - 当前煤炭资产股息合理，维持行业“看好”评级，优先布局高股息动力煤公司 [6][31] 市场表现与板块估值 - 截至2025年12月12日，本周中信煤炭行业收跌3.8%，跑输沪深300指数3.72个百分点 [2] - 全板块整周4只股价上涨，33只下跌，新大洲A涨幅最高，整周涨幅为2.98% [2] - 板块估值方面，动力煤市盈率（PE）为13.5，煤炭行业整体为14.8，炼焦煤为31.0，无烟煤为23.7，其他煤化工为89.6 [8] 供给端数据 - 2025年12月5日至12月11日，重点监测企业煤炭日均销量为751万吨，周环比增加7.6%，年同比减少4% [2] - 同期，重点监测企业煤炭日均产量为759万吨，周环比增加8.9%，年同比减少1.4% [2] - 截至2025年12月11日，重点监测企业煤炭库存总量（含港存）为2520万吨，周环比增加2.1%，年同比减少16.9% [2] - 今年以来，重点监测企业煤炭累计销量241365.8万吨，同比减少2.6% [2] 需求端数据 - 需求端，电力行业累计耗煤同比减少2.8%，化工行业累计耗煤同比增加13.9% [2] - 铁水产量同比增加1.2% [2] - 截至2025年12月11日，25省电厂日耗累计185290.3万吨，年累计同比减少2.8% [29] - 化工行业耗煤年累计同比增加13.9%，其中甲醇、合成氨、PVC、纯碱、乙二醇耗煤分别同比增加16.3%、13.6%、5.2%、4.6%、18.6% [29] - 全国铁水产量年累计同比增加1.2%，高炉开工率为82.2% [29] 动力煤产业链 - 价格方面，环渤海动力煤（Q5500K）指数为703元/吨，周环比下跌0.42% [3] - 中国进口电煤采购价格指数为835元/吨，周环比下跌4.46% [3] - 主要产地大同、榆林、鄂尔多斯坑口价周环比分别下跌2.34%、0.79%、4.04% [3] - 澳洲纽卡斯尔煤价周环比下跌0.82% [3] - 库存方面，截至2025年12月11日，全社会库存为18254万吨，周环比增加29万吨，年同比减少201万吨 [3] - 秦皇岛煤炭库存为730万吨，周环比增加48万吨 [3] 炼焦煤产业链 - 价格方面，京唐港主焦煤价格为1650元/吨，周环比持平 [4] - 澳洲峰景煤价格周环比上涨1.35% [4] - 焦煤期货结算价格为1028.5元/吨，周环比下跌11.72% [4] - 主要港口一级冶金焦价格为1670元/吨，周环比下跌2.91%，二级冶金焦价格为1470元/吨，周环比下跌3.29% [4] - 螺纹价格为3270元/吨，周环比下跌0.61% [4] - 库存方面，截至2025年12月11日，焦煤库存为2763万吨，周环比增加22万吨，年同比增加309万吨 [4] - 京唐港炼焦煤库存为206.05万吨，周环比增加3.11万吨（1.53%） [4] - 独立焦化厂总库存为794.47万吨，周环比减少3.62万吨（-0.45%），可用天数为12.82天，周环比减少0.06天 [4] 煤化工产业链 - 阳泉无烟煤价格（小块）为930元/吨，周环比持平 [5] - 华东地区甲醇市场价为2133.41元/吨，周环比下跌5.91元/吨 [5] - 河南市场尿素出厂价（小颗粒）为1660元/吨，周环比持平 [5] - 纯碱（重质）均价为1253.44元/吨，周环比下跌4.69元/吨 [5] - 华东地区电石到货价为2626元/吨，周环比上涨4元/吨 [5] - 华东地区聚氯乙烯（PVC）市场价为4291.15元/吨，周环比下跌145元/吨 [5] - 华东地区乙二醇市场价（主流价）为3602元/吨，周环比下跌138元/吨 [5] - 上海石化聚乙烯（PE）出厂价为6683.33元/吨，周环比下跌161.67元/吨 [5] 投资建议与关注公司 - 维持行业“看好”评级，优先布局高股息动力煤公司 [6][31] - 优先关注动力煤公司：中国神华、陕西煤业、中煤能源、兖矿能源、广汇能源、吴华能源、晋控煤业、华阳股份 [6][31] - 焦煤公司关注：淮北矿业、山西焦煤、潞安环能、平煤股份 [6][31] - 同时关注利润同比改善的焦炭公司：金能科技、陕西黑猫、美锦能源、中国旭阳集团 [6][31]

项目进展 - 山东能源集团旗下兖矿能源的霍林河一号煤矿项目于近期获得内蒙古自治区通辽市自然资源局核发的采矿许可证 [1][3] - 该采矿许可证的获得标志着山东能源集团在蒙东地区布局的又一重大项目取得关键进展 [1][3] 项目详情 - 霍林河一号煤矿位于内蒙古自治区通辽市霍林郭勒市 [3][4] - 矿区面积为33.49平方公里 [3][4] - 煤矿规划年产能为700万吨 [3][4] - 煤矿资源储量达11.79亿吨，可采储量为6.29亿吨 [3][4] 项目历史 - 兖矿能源于2023年12月8日通过竞拍取得霍林河一号煤矿的探矿权 [3][4] - 探矿权的获得标志着兖矿能源正式获得该井田的合法开采资格，为后续手续办理与项目开工建设奠定基础 [3][4]

投资评级与核心观点 - 报告首次覆盖兖矿能源，给予“增持”评级 [2] - 核心观点认为，公司中长期煤炭产量有望内生增长，煤化工板块已逐步改善，多元化多产业布局有望抵御煤价下行风险 [5] - 考虑到并表西北矿业，预计公司2025-2027年归母净利润分别为95亿元、137亿元、173亿元，对应每股收益为0.95元、1.37元、1.72元，2025年预测市盈率为14.6倍 [5] 公司概况与战略定位 - 公司是华东地区动力煤龙头、中国最大的煤炭出口企业之一以及我国国际化程度最高的煤炭公司 [4] - 公司已形成矿业、高端化工新材料、新能源、高端装备制造、智慧物流在内的五大产业布局 [4] - 公司资产和业务分布在山东、陕蒙、新疆以及境外的澳大利亚、北美、欧洲等国家和地区 [4] - 公司是中国唯一一家拥有上海、香港、纽约、澳大利亚、法兰克福、慕尼黑等境内外六地上市平台的特大型能源企业 [4][13] - 公司实际控制人为山东省国资委，截至2025年中报，控股股东山东能源集团持股43.79% [16] - 公司战略目标是建设国际一流、可持续发展的清洁能源引领示范企业，规划发展五大主导产业 [18] - 煤炭产量远期规划目标达到3亿吨/年，并计划建成8座以上千万吨级绿色智能矿山 [18][21] 财务与经营业绩 - 2024年公司实现营业收入1391.24亿元，同比下降7.29%，实现归母净利润144.25亿元，同比下降28.39% [6][24] - 2025年上半年，公司实现营业收入593.5亿元，同比下降17.9%，归母净利润46.5亿元，同比下降38.5% [24] - 分业务看，2024年煤炭/煤化工/电力业务收入分别为916亿元、252亿元、25亿元，占总收入比例分别为65.9%、18.1%、1.8% [26] - 分业务毛利看，2024年煤炭/煤化工/电力业务毛利分别为418.4亿元、54.5亿元、3.3亿元，占总毛利比例分别为84.0%、10.9%、0.7% [28] - 公司承诺2023-2025年度分红比例不低于60%（A、H股孰低），2024年分红比例为53.6% [36] - 2024年公司资本开支为173.6亿元，其中基建项目投资51.5亿元，维持简单再生产110.3亿元，2025年计划资本开支195.5亿元 [34] 煤炭业务 - 公司煤炭资源量行业领先，截至2024年末拥有境内资源量383亿吨，境外资源量81亿吨，2025年上半年收购西北矿业新增资源量64亿吨 [4][38] - 公司矿井规模效益显著，截至2024年末总核定产能2.76亿吨/年，权益产能1.7亿吨/年，产能800万吨以上矿井产能合计1.81亿吨，占比达65.4% [39] - 公司通过内生与外延增长，远期煤炭产量目标达到3亿吨，目前规划在建产能达4800万吨 [4][40] - 2025年上半年，公司收购西北矿业51%股权，进一步巩固优质煤炭资源优势，并设置了业绩承诺，西北矿业2025-2027年累计扣非归母净利润承诺不低于71亿元 [4][61] - 分基地情况： - **山东基地**：2024年煤炭产量3696万吨，其中焦煤产量2081万吨，占比56.3%，焦煤平均售价1220元/吨 [44][46][48] - **晋陕蒙基地**：2024年产量4312万吨，煤炭平均售价510元/吨，平均销售成本207元/吨 [52][56][59] - **新疆基地**：2024年产量2012万吨，售价150元/吨，成本99元/吨，在建五彩湾四号露天矿产能2300万吨/年 [62][64] - **澳洲基地**：2024年产量4229万吨，销量4305万吨，兖煤澳洲煤炭平均售价814元/吨，成本510元/吨 [66][75] - 2019-2024年，煤炭板块收入复合增速达9.2%，2024年板块收入1077亿元，营业利润295亿元，自产煤毛利率长期维持在50%左右 [80][83] 煤化工业务 - 公司煤化工业务在做优做强鲁南化工、未来能源、荣信化工、榆林能化等4个化工园区的基础上，战略布局新疆区域 [4] - **鲁南化工**：主导产品为醋酸、醋酸乙酯等，醋酸产能120万吨，国内市占率约7%，公司规划将其建设成为千万吨级产能的大型企业 [4][88][90] - **未来能源**：拥有全国首套百万吨级煤间接液化示范装置，兖矿能源持股73.97%，2024年化工产品产量达870.2万吨 [94][96] - **荣信化工**：主导产品为甲醇和乙二醇，总产能220万吨/年，目前在建80万吨甲醇制烯烃项目，计划2026年投产 [4][100][101] - **新疆能化**：依托五彩湾四号矿在建80万吨煤制烯烃项目，总投资338亿元，预计建设周期两年半 [4][102] - 2024年煤化工及电热板块收入381亿元（合并抵消前），营业利润54.4亿元（合并抵消前），同比增长3倍 [104] 装备制造业务 - 公司装备制造经营主体主要为东华重工，主导产品包括支护、掘进等五大系列 [4] - 2024年收购德国沙尔夫公司，旨在建强做优欧洲装备制造研发平台，提升产业层次和国际竞争力 [4] 智慧物流业务 - 公司致力于发展铁运、汽运、航运、园区、平台“五位一体”的大物流格局 [4] - 2024年自营及参股铁路运营里程突破4000公里，年发运能力达到7亿吨 [4] - 2024年并购头部物流企业物泊科技，通过“实体物流+平台”深度融合，打造物流产业的“智慧内核” [4] 新能源业务 - 新能源产业推进自建和并购双轮驱动，拓展布局内蒙古、新疆等优势资源区域 [4] - 有序推进荣信化工70万千瓦绿电制氢、新疆能化25万千瓦绿电制氢、山东邹城18万千瓦风电等项目 [4]

核心观点 - 11月动力煤长协价上调10元/吨 12月进入用煤旺季需求有望改善 年末安监趋严及煤矿减产将限制供应 预计煤价将逐步企稳回升 2026年煤价中枢上行确定性强 [1] - 近期各煤种价格自高位回落 但相比第二、三季度价格中枢显著提升 [1] - 考虑到各环节库存仍低于去年同期 后续补库需求将对煤价形成支撑 [1] 煤炭市场回顾与现状 - **国内煤价**：11月以来动力煤市场价先涨后跌 长协价进一步上调 焦煤价格整体下降 [1] - **国际煤价**：11月以来澳洲动力煤和炼焦煤价延续上涨 [1] - **国内需求**：10月用电量同比增长10.4% 钢铁水泥需求偏弱 甲醇需求较好 [1] - **国内供给**：10月国内原煤产量同比下降2.3% 11月煤炭进口量同比下降12.0% [1] - **海外供需**：前10月全球海运煤装载量同比下降3.6% 新兴市场需求整体向好 [1] - **产业链库存**：旺季来临电厂持续垒库 煤价预期转弱带动中上游库存回升 [1] 近期市场动态与展望 - **动力煤**：11月下旬以来煤价高位回落 12月开始季节性需求或将进一步释放 年末产地安监维持较严 部分完成年度生产目标的煤矿将逐步减产 预计供应维持相对低位 煤价有望逐步企稳回升 [2] - **炼焦煤**：近期焦煤市场需求进入淡季 但下游开工率略有改善 库存总体处于中低位 后续冬储补库需求对煤价有支撑 预计焦煤价格或延续以稳为主 [2] 政策与公司动态 - **政策**：2026年长协政策落地 四季度以来安全监管整体趋严 产量持续受限 [1] - **重点公司**：研报列举三类重点公司 包括盈利分红稳健的中国神华、陕西煤业等 受益于需求预期向好及供应收缩的山西焦煤、潞安环能等 以及中长期成长性突出的宝丰能源、中国秦发等 [3]

债券发行概况 - 兖矿能源集团股份有限公司于2025年12月8日成功发行2025年度第四期科技创新债券 [1] - 本期债券募集资金总额为人民币30亿元 资金已于2025年12月9日到账 [1] 发行审批与注册 - 公司于2025年6月20日获准注册债务融资工具 注册文号为中市协注〔2025〕TDFI23号 [1] - 本次注册的债务融资工具有效期为2年 [1] 信息披露 - 本期债券发行的相关文件可在中国货币网（www.chinamoney.com.cn）和上海清算所网站（www.shclearing.com）查询 [1]

公司荣誉与奖项 - 兖矿能源总经理王九红荣获第十九届“中国上市公司价值论坛”评选的“中国上市公司年度卓越管理先锋人物” [1] - 该论坛由证券时报主办，是上市公司价值领域的“风向标”，评选旨在表彰展现卓越领导力、引领企业创造可持续价值的管理精英 [3] - 评选覆盖5400余家A股上市公司，经过多环节严格把关，最终仅有13位负责人获此奖项 [5] 公司经营业绩与生产情况 - 面对煤炭价格中枢下移的不利局面，公司保持战略定力，前三季度实现商品煤产量1.36亿吨 [8] - 预计全年商品煤产量将历史性突破1.8亿吨，同比增幅约30% [8] - 第三季度归母净利润为22.9亿元，环比涨幅达17.8%，实现逆势增长 [8] 公司战略与发展规划 - 公司通过攻坚项目建设积蓄发展势能，一系列重点建设及储备项目取得突破，为实现“原煤产量3亿吨”目标奠定坚实基础 [8] - 未来将进一步做大做强矿业、高端化工新材料、高端装备制造、智慧物流、新能源“五大主导产业” [8] - 公司将深入推进生产组织、精益管控、项目建设优化升级，以稳健的经营业绩持续提升企业内在价值 [8]

债券发行 - 2025年6月20日获准注册债务融资工具，有效期2年[1] - 2025年12月8日成功发行2025年度第四期科技创新债券[1] - 募集资金30亿元，2025年12月9日到账[1] - 债券期限270日，起息日2025年12月9日，兑付日2026年9月5日[1] - 计划和实际发行总额均为30亿元，发行利率1.65%，价格100元/佰元面值[1] 承销商 - 簿记管理人和主承销商为兴业银行股份有限公司[2] - 联席主承销商为招商银行股份有限公司[2]

公司债务融资工具注册与发行 - 公司于2025年6月20日获准注册债务融资工具，注册有效期为2年 [1] - 公司于2025年12月8日成功发行2025年度第四期科技创新债券，募集资金总额为30亿元人民币，资金已于12月9日到账 [1] 本期债券具体条款 - 本期债券简称为“25兖矿能源SCP004”，期限为270日 [1] - 债券起息日为2025年12月9日，兑付日为2026年9月5日 [1] - 本期债券发行利率为1.65%，发行价格为100元/佰元面值 [1] 债券发行相关机构 - 本期债券的簿记管理人和主承销商为兴业银行 [1] - 本期债券的联席主承销商为招商银行 [1]

债券发行情况 - 2025年12月8日成功发行2025年度第四期科技创新债券[2] - 本期债券募集资金30亿元，2025年12月9日到账[2] - 债券期限270日，起息日2025年12月9日，兑付日2026年9月5日[3] - 计划与实际发行总额均为30亿元，发行利率1.65%，发行价格100元/佰元面值[3][4] 前期准备 - 2025年6月20日公司获注册债务融资工具，有效期2年[2] 承销商信息 - 簿记管理人、主承销商为兴业银行股份有限公司，联席主承销商为招商银行股份有限公司[4]

文章核心观点 - 在A股市场，通过长期投资并复投高股息股票，理论上可实现持股成本降至负值，这并非天方夜谭[1] - 实现“负成本”持股的基础极为苛刻，要求公司上市后持续不间断分红，且近十年平均股息率超过6%，全市场仅15家公司符合条件[3] - 高股息策略是一种“精耕细作”的价值投资，需深入分析公司基本面和行业前景，而非简单追逐股息率数字[10][11] 高股息公司筛选标准与概况 - 筛选标准：公司自上市起从未间断分红，且最近十年平均股息率超过6%[3] - 符合标准的公司数量：在A股五千多家公司中，仅有15家[3] - 共同特征：多为上市超过20年的“老字号”；多处于煤炭、铁路、水泥、零售等传统行业；上市以来年度净利润从未出现亏损[7] 高股息公司案例详情 - **兖矿能源**：上市27年，近十年平均股息率8.85%[3] - **冀中能源**：上市26年从未亏损，近十年平均股息率7.19%，近期股价约5元多[3] - **大秦铁路**：上市19年，近十年平均股息率7.59%，近期股价约5.5元，创三年新低[5] - **华发股份**：上市21年净利润从未亏损，平均股息率8.29%，近期股价约4.5元，创十年新低[5] - **天健集团**：上市26年，有近20年未出现年度亏损，近十年平均股息率6.59%[6] - **万年青**：上市28年，近十年平均股息率7.42%，近期股价5.59元，为近七年低点[6] - **富森美**：上市9年从未亏损，近9年平均股息率6.95%[6] - **海澜之家**：上市25年，近十年平均股息率6.58%[6] - **雅戈尔**：上市27年，股息率维持在6.52%[6] - **其他公司**：国光股份（平均股息率6.59%）、浙江美大、民生银行、盘江股份、森马服饰、元祖股份[6] 高股息策略的潜在风险与市场表现 - **股价表现疲软**：许多高股息公司股价处于长期下降通道，例如华发股份（十年低点）、万年青（七年新低）、大秦铁路（三年新低），天健集团股价在二十多天内下跌超过40%[7] - **“红利悖论”**：公司持续盈利并慷慨分红，但股价却持续下跌[7] - **高股息率陷阱**：股息率被动升高可能源于股价下跌（例如从10元跌至5元可使股息率从5%升至10%），而非分红增加，投资者可能面临“赚了股息，亏了本金”的风险[8] - **基本面隐忧**：部分公司市盈率极高或暂时亏损，高股息率可能无法持续，若未来盈利下滑导致分红减少，投资逻辑将崩塌[10] 高股息投资策略的本质与要求 - **策略本质**：是一种淡化短期股价波动、专注于获取企业经营现金流成果的投资思路[10] - **策略表现**：在牛市可能表现平淡，但在震荡市或熊市中能提供稳定的现金流入和安心感[11] - **投资要求**：需要极度的耐心和深刻的洞察力，以辨别真正的“现金奶牛”与“数字游戏”，需审视行业前景、现金流质量及股利支付率是否健康[10][11] - **研究起点**：这15家公司名单是研究的好起点，但每家公司都有独特的行业背景和经营历史需要深入分析[11]