业绩与财务预测 - 国泰海通上调美图公司2025-2027年每股收益预测至0.21元、0.30元和0.39元 [1] - 基于PE和PS估值法，得出目标价为11.59港元，并维持“增持”评级 [1] - 2025年上半年公司总营收同比增长12.3%至18亿元人民币，毛利率为73.6%，同比提升8.7个百分点 [2] - 2025年上半年归母净利润同比增长30.8%至3.97亿元人民币，经调整归母净利润同比增长71.3%至4.67亿元人民币 [2] 用户增长与运营数据 - 2025年6月公司整体月活跃用户达2.8亿，同比增长8.5% [2] - 中国内地以外市场月活跃用户达9800万，同比增长15.3% [2] - 生产力工具场景月活跃用户达2300万，同比增长21.1% [2] - 订阅用户数同比增长超过42%至约1540万，订阅渗透率达5.5% [2] 业务板块表现 - 影像与设计产品业务收入在2025年上半年同比增长45.2%至13.51亿元人民币，占总营收比重提升至74.2% [2] - 美图秀秀和美颜相机在2025年上半年持续位列中国手机图片美化和拍照摄影赛道月活跃用户榜首 [2] - 中国内地以外市场生产力工具月活跃用户在2025年上半年实现超过90%的同比增长 [3] 产品创新与市场拓展 - 美图秀秀凭借“AI闪光灯”功能在2025年6月于柬埔寨、老挝、文莱等国家应用商店总榜排名第一，并在意大利、土耳其等12个国家分类榜夺冠 [3] - 2025年10月初，美图秀秀凭借“AI合照”功能在欧洲14个国家应用商店总榜排名第一 [3] - 美颜相机凭借“AI换装”功能于2025年2月在泰国、越南、日本等12个国家应用商店总榜排名第一 [3] - 公司于2025年7月推出多模态AI智能助手RoboNeo，专注于电商设计AI工作流和视频制作AI工作流 [3]

AI行业发展趋势 - AI行业从大航海时代进入淘金时代 焦点从通用智能转向产业落地 [2] - 企业关注点决定性地从模型参数转向如何将AI在自身产业落地创造价值 [3] - 企业独有的高质量数据和数十年行业理解正从业务副产品变为核心生长力 [3] 节目《一问》第四季概览 - 节目主旨为AI时代的企业创新与转型 邀请行业标杆企业领军人分享破题思路 [4] - 节目于10月15日起在腾讯新闻 腾讯视频双周更新播出 [4] - 邀请7家处于AI创新与转型最前沿的企业 由杨国安教授与企业一号位深度对谈 [4][6] 受访企业AI实践案例 - Rokid专注AI+AR 尝试用智能眼镜重新定义人机交互方式 [6] - BrainCo立足脑机接口 将超级传感器从医疗康复延伸至大健康 教育 工业自动化 [6] - Manus作为智能体赛道先行者 标志AI产业从工具化到代理化的范式转移 [6] - 美图展示惊人应变能力 利用AIGC技术重塑产品再造流程 实现全球用户与利润双增长 [6] - 高途探索在AI能传授所有知识的时代 真正教育是否还需人来引领 [6] - 和睦家探讨AI进入高精准度医疗行业后 如何与人类共同守护生命健康 [6] - 理想汽车探索AI技术让智能汽车成为移动的家时 出行场景的新可能性 [6] 企业AI转型关键挑战 - 企业面临战略迷思 包括业务切入点的选择 AI投入边界的界定 [7] - 组织阵痛体现为既有组织架构 流程和人才如何适应全新生产力 [7] - 文化冲突在于如何在效率导向的老业务与鼓励探索的新业务间构建因地制宜文化 [7] - 人才焦虑涉及是否高价争抢AI顶尖人才以及AI时代公司究竟需要什么样的人才 [7]

公司对通用模型竞争的看法 - 公司管理层认为相较于通用模型公司，在挖掘垂直场景、满足用户体验和效率等方面具备足够优势，面对竞争保持积极态度 [1] - 公司创始人表示通用模型在电商设计等垂直场景中难以满足端到端的需求，而公司产品可以深耕全链路的整合 [1] - 公司首席财务官表示即便通用模型推出同类型功能，公司产品的月活跃用户和付费订阅用户仍能保持增长 [1] 公司的竞争优势 - 用户愿意订阅是因为公司提供了一整套从头到尾的解决方案，包含更多用户需要及潜在需要的功能，而非仅仅因为某些特定功能 [1] - 效率是关键原因，在某些场景中通用模型产品的完成效率低于垂类应用 [2] - 公司产品会随着大模型发展不断迭代，以维持其竞争力 [1] 行业背景与案例 - Nano Banana开放预览后迅速走红，仅在Gemini AI中就被用于创作超过50亿件作品 [1] - 设计领域在Photoshop非常全面且被广泛使用的前提下，依然诞生了Canva、Figma等优秀产品，表明垂类应用存在市场机会 [2]

行业竞争格局 - Nano Banana开放预览后迅速走红，在Gemini AI中被用于创作超过50亿件作品，引发关于通用模型"吞噬"垂类应用的讨论 [2] - 公司认为相较于通用模型公司，其在挖掘垂直场景、满足用户体验和效率等方面具备足够优势 [2] - 设计领域在Photoshop广泛使用的前提下，依然诞生了Canva、Figma等优秀产品，表明垂类应用存在市场机会 [3] 公司战略与产品定位 - 公司产品会随着大模型发展不断迭代，在电商设计等垂直场景中，通用模型难以满足端到端的需求 [2] - 公司产品如美图设计室致力于深耕全链路的整合，提供一整套从头到尾的解决方案 [2] - 用户订阅产品的原因在于其提供了更多用户需要及潜在需要的功能，而非仅仅因为某些特定功能 [2] 运营与财务表现 - 即便通用模型推出同类型功能，公司产品的月活跃用户和付费订阅用户仍能保持增长 [2] - 效率是用户选择的关键原因，在某些场景中，通用模型产品的完成效率低于垂类应用 [3]

公司对通用模型竞争的看法 - 公司管理层认为相较于通用模型公司，公司在挖掘垂直场景、满足用户体验和效率方面具备足够优势，并对竞争保持积极态度 [1] - 公司创始人表示通用模型在如电商设计等垂直场景中难以满足端到端需求，而公司产品可以深耕全链路的能力整合 [1] - 公司首席产品官补充效率是关键原因，某些场景中通用模型产品的完成效率低于垂类应用 [2] 公司产品表现与战略 - 公司产品美图秀秀凭借AI合照功能荣获欧洲14个国家AppStore总榜第一，证明公司能够使技术为应用服务并变现 [1] - 公司首席财务官表示即便通用模型推出同类型功能，公司产品的MAU和付费订阅用户仍能保持增长，因公司提供一整套从头到尾的解决方案 [1] - 公司将自身定位类比于设计领域的Canva和Figma，在全面工具如Photoshop存在的情况下，垂类应用依然有发展机会 [2] 行业事件与第三方观点 - NanoBanana开放预览后迅速走红，仅在Gemini AI中就被用于创作超过50亿个作品 [1] - 国际投行摩根士丹利、瑞银、杰富瑞最新报告表示对公司战略方向和增长潜力保持信心，并重申"买入"评级 [2]

公司对AI模型与应用竞争关系的观点 - 公司认为大模型与垂直应用是同步迭代的关系，而非简单竞争 [1] - 在垂直场景中，模型公司难以提供全链路服务，例如美图设计室在电商设计等领域需深度整合能力并建设开放生态 [1] - 未来5-10年模型能力成熟后将服务于使用深度较浅、探索欲较强的用户，而垂直应用通过效果优化或流程简化，在特定场景中的效率将优于通用模型 [1] - 公司以Photoshop的强大并未阻碍Canva、美图秀秀、Figma等垂直产品的发展作为例证 [1] 海外市场进展 - 生活场景方面，公司在8-9月重组海外团队后，凭借新推出的"AI合照"功能，使美图秀秀近期荣获欧洲14个国家App Store总榜第一，28个国家分类榜第一 [1] - 公司认为新功能成为爆款的核心驱动因素包括功能本身需具备传播性与可玩性，以及需与创作者联动开发玩法，通过社媒KOL带动用户参与 [1] - 生产力场景方面，美图设计室第一阶段聚焦线上电商平台的商品图设计，目前计划在深耕线上的同时探索线下门店的物料快速设计需求 [2] - Vmake产品增长态势良好，公司希望与竞品产生差异化 [2] C端主APP的Agent发展规划 - 第一阶段主要任务是接入基础Agent，提供功能入口，提升功能及素材检索效率，并支持基础功能跳转，预计25年年底完成 [2] - 第二阶段将于26年启动，核心目标为协同编辑与玩法共创 [2] - 协同编辑指用户可同时使用Agent编辑与传统功能，支持撤销重做，编辑过程实现图层化，生成的模板或修图效果可通过配方形式分享 [2] - 玩法共创通过开放Prompt机制，鼓励外部创作者生成AI玩法，用户可通过社媒分发自创玩法，未来主产品效果将由用户共创 [2] 商业模式展望 - 公司认为订阅制仍将作为商业化的主线，因其定位是为用户提供长期影像需求服务 [2] - 覆盖生活与生产力场景的产品均以长期价值为核心 [2] - 未来5年内订阅制仍将是绝对主力，单购功能占比将逐步提升 [2] 公司财务表现与投资观点 - 公司基本面表现稳健，AI赋能下产品力持续提升，带动订阅用户加速增长 [3] - 生产力与全球化进展加速 [3] - 机构维持公司25-27年经调整归母净利润预测9.6/12.4/15.2亿元人民币 [3]

行业与公司 * 纪要涉及的行业主要为游戏行业和中概互联板块（特别是AR应用和新兴消费领域）[1][7] * 具体提及的公司包括游戏公司（凯英、ST华通、吉比特、巨人网络、心动网络、腾讯、网易）、中概互联及AR应用公司（腾讯、阅文集团、美图、汇量、快手、第四范式）以及新兴消费公司（泡泡玛特、大麦娱乐、云音乐）[1][2][3][4][5][6][7][8] 核心观点与论据 游戏行业表现与前景 * 游戏板块整体表现强劲，经历调整后仍处于较高水平，龙头公司业绩持续超预期[2] * 多家公司上半年收入表现亮眼，例如凯英业绩增速快，ST华通同时推出四款游戏并在海外市场表现优异[1][2] * 具体游戏产品表现突出，如《王者荣耀》运营13年，上半年收入达到十七八十亿[2] * 行业预计将持续增长，ST华通预计2026年利润可能达到90亿以上[2] * 游戏行业具有稳定性和长期增长潜力，不受贸易战和经济波动影响[1][2] 中国游戏公司的全球优势 * 中国游戏公司在全球范围内具备显著优势，吉比特、巨人网络等公司的业绩增速远超国际同行如Take-Two和Roblox[1][5] * 2025年国际同行公司仍处于亏损状态，而中国公司持续盈利，因此中国游戏公司应获得更高溢价[5] * 随着AR技术的发展，这些公司的降本增效效果显著，将进一步提升竞争力[5] 中概互联与AR应用领域潜力 * 中概互联板块特别是AR应用领域前景广阔，AI应用成为新的增长点[1][3] * 腾讯通过游戏业务支撑新业务发展，其在AI应用方面的潜力巨大，包括Agent、腾讯会议的AR功能[1][6] * 阅文集团利用Sora two生成视频或动漫，将大幅提升其IP资产价值，可能带来IP资产重估收益[1][3][4][6] * 美图在欧洲市场AR技术应用广泛，包括文旅项目中的AR视频生成[1][4] * 一键消除和AR合成等技术推动相关公司（如腾讯、网易、快手、美图、阅文）估值增长，下跌空间有限[3][7] 新兴消费趋势 * 新兴消费叠加AR应用可能成为未来主流方向[7] * 新兴消费市场中的体验式消费正在崛起，包括游戏、潮玩以及与情绪价值相关的IP产品[8] * 具体案例包括体育赛事热情带动消费，即使无票也愿在场外支持，AC米兰球迷通过购买周边和付费观赛表达热爱[8][9] * 新消费包括泡泡玛特、游戏、大麦娱乐、云音乐等[7] 对特定公司的乐观展望 * 对未来四季度持乐观态度的公司包括汇量、美图、阅文等，这些公司在AR应用方面有显著进展[1][7] * 心动网络表现稳定，预计传媒板块数据良好，且不受贸易战影响[1][7] 其他重要内容 * 游戏行业相较其他科技股更早进行调整，目前估值相对安全[5] * Sora two的数据表现非常好，进一步验证了新兴消费市场的潜力[9] * 建议投资者关注游戏ETF和中概互联ETF，坚定看好这些领域[9] * 投资者应把握人工智能应用和新兴消费这一历史发展的主流趋势，通过深入研究公司增长轨迹来应对不确定性[10]

投资评级 - 维持对美图公司的“买入”评级 [4] 核心观点 - 美图公司基本面表现稳健，AI赋能下产品力持续提升，带动订阅用户加速增长，生产力与全球化进展加速 [4] - 公司认为大模型与垂直应用是同步迭代的关系，未来5-10年模型能力成熟后将服务于使用深度较浅的用户，而垂直应用在特定场景中的效率将优于通用模型 [2] - 订阅制仍将作为公司商业化的主线，未来5年内订阅制是绝对主力，单购功能占比将逐步提升 [4] 公司战略与产品规划 - 公司对模型与应用的关系持积极态度，认为在垂直场景中模型公司难以提供全链路服务，例如美图设计室在电商设计等领域需深度整合能力并建设开放生态 [2] - 生活场景方面，公司已展现出开发爆款功能的能力，重组海外团队后凭借“AI合照”功能使美图秀秀荣获欧洲14个国家App Store总榜第一，28个国家分类榜第一 [3] - 生产力场景方面，美图设计室第一阶段聚焦线上电商平台商品图设计，并计划探索线下门店物料需求；Vmake产品增长态势良好，公司希望与竞品产生差异化 [3] - 主APP的Agent规划分两阶段：第一阶段于25年年底完成，主要接入基础Agent提升功能检索效率；第二阶段于26年启动，核心目标为协同编辑与玩法共创 [4] 财务预测与业绩表现 - 维持公司25-27年经调整归母净利润预测为9.6亿元、12.4亿元、15.2亿元人民币 [4] - 预测营业收入25-27年分别为39.02亿元、49.66亿元、59.38亿元，增长率分别为16.8%、27.2%、19.6% [6] - 预测经调整归母净利润25-27年增长率分别为63.2%、29.7%、22.9%，经调整EPS分别为0.21元、0.27元、0.33元 [6] - 预测经调整PE分别为40倍、31倍、25倍 [6] - 公司总市值为415.52亿港元，总股本为45.66亿股 [7]

公司对通用模型竞争的看法 - 相较于通用模型公司，公司在挖掘垂直场景、满足用户体验和效率等方面具备足够优势，面对竞争保持积极态度 [1] - 在诸如电商设计等垂直场景中，通用模型难以满足端到端的需求，而公司的产品可以深耕全链路的能力整合 [1] - 即便通用模型推出同类型功能，公司产品的MAU和付费订阅用户仍能保持增长，用户订阅是因为提供了一整套从头到尾的解决方案 [1] 公司产品与技术应用 - 公司产品会随着大模型发展不断迭代，美图秀秀凭借AI合照功能荣获欧洲14个国家App Store总榜第一 [1] - 公司能够使技术为应用服务并变现 [1] - 在某些场景中，通用模型产品的完成效率低于垂类应用，这给了后者更多机会，正如设计领域在Photoshop之外诞生了Canva、Figma等产品 [2] 投资机构观点 - 国际投行摩根士丹利、瑞银、杰富瑞对公司的战略方向和增长潜力保持信心，并重申"买入"评级 [2]

公司战略与竞争优势 - 公司认为相较于通用模型公司，其在挖掘垂直场景、满足用户体验和效率等方面具备足够优势 [1] - 公司产品会随着大模型发展不断迭代，例如美图秀秀凭借AI合照功能荣获欧洲14个国家App Store总榜第一 [1] - 在电商设计等垂直场景中，通用模型难以满足端到端的需求，而公司产品可以深耕全链路的能力整合 [1] - 公司提供一整套从头到尾的解决方案，包含更多用户需要及潜在需要的功能，这是用户付费订阅的关键原因 [1] - 在某些场景中，通用模型产品的完成效率低于垂类应用，这为后者提供了市场机会 [1] 市场表现与行业观点 - 即便通用模型推出同类型功能，公司产品的MAU和付费订阅用户仍能保持增长 [1] - 国际投行摩根士丹利、瑞银、杰富瑞对公司的战略方向和增长潜力保持信心，并重申"买入"评级 [2] - 行业现象如Photoshop被广泛使用下依然诞生Canva、Figma等优秀产品，证明垂类应用存在市场空间 [1]