报告公司投资评级 - 买入（维持） [1] 报告的核心观点 - 2024年美图公司总收入33.4亿元，同比增长23.9%，经调整归母净利润5.86亿元，同比增长59.2%，自2019年以来连续六年净利润正增长，毛利率68.7%，同比+7.3pct [4] - 全球化布局加速，海外用户增长明显，截至2024年全球月活用户达2.66亿，同比增长6.7%，海外用户9451万，同比增长21.7% [5] - AI带动付费渗透率提升，盈利能力提升，截至2024年付费订阅用户数约1261万创历史新高，同比增长约38.4%，订阅渗透率约为4.7% [6] - 预计公司2025 - 2027年营业收入分别为41.05/49.85/58.99亿元，同比增长22.9%、21.4%、18.3%，NON - IFRS归母净利润为9.04/11.95/14.74亿元，同比增长54.2%、32.2%、23.3%，维持“买入”评级 [7] 根据相关目录分别进行总结 公司概况 - 收盘价5.60港元，近12个月最高/最低6.50/2.07港元，总股本4558百万股，流通股本4558百万股，流通股比例100.00%，总市值255亿港元，流通市值255亿港元 [1] 业绩情况 - 整体业绩：2024年总收入33.4亿元，同比增长23.9%，经调整归母净利润5.86亿元，同比增长59.2%（不含出售加密货币一次性收益），毛利率68.7%，同比+7.3pct [4] - 分业务：影像与设计产品业务收入20.9亿元，同比增长57.1%；广告业务收入8.5亿元，同比增长12.5%；美业解决方案业务收入3.8亿元，同比下降32%；其他业务收入1710万元 [4] 全球化布局 - 截至2024年，美图全球月活跃用户达2.66亿，同比增长6.7%，海外用户9451万（占比35.6%），同比增长21.7% [5] - 美颜相机“AI换装”功能带动海外新增用户超2000万，全球月活突破7200万，登顶12个国家APP store总榜榜首；2024年4月“AI绘画”助力Wink登顶肯尼亚App Store总榜；2024年11月“AI发型”推动美图秀秀海外版登顶印尼App Store总榜 [5] - 公司在美国、悉尼等地组建本地化团队，针对海外市场推出生产力工具，计划加大国际市场投放 [5] AI带动付费情况 - 截至2024年，美图付费订阅用户数约1261万创历史新高，同比增长约38.4%，订阅渗透率约为4.7%，美图设计室单产品收入近2亿元 [6] - 开拍上线首年登顶口播赛道MAU榜首，订阅渗透率达12.8% [6] - 公司优化业务结构，聚焦影像设计产品，调整美业解决方案业务，提升整体利润率 [6] 投资建议 - 预计公司2025 - 2027年营业收入分别为41.05/49.85/58.99亿元（25 - 26年前值45.77/56.24亿元），同比增长22.9%、21.4%、18.3%，NON - IFRS归母净利润为9.04/11.95/14.74亿元（25 - 26年前值8.28/10.74亿元），同比增长54.2%、32.2%、23.3%，维持“买入”评级 [7] 财务指标 |主要财务指标|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（千元）|3340761|4105157|4984656|5899324| |收入同比（%）|23.9%|22.9%|21.4%|18.3%| |归母净利（NON - IFRS，千元）|586167|903996|1195433|1473790| |归母净利（NON - IFRS）同比|59.2%|54.2%|32.2%|23.3%| |毛利率（%）|69%|73%|74%|75%| |EPS（元）|0.18|0.18|0.24|0.31| |PE|39.86|25.85|19.54|15.85| [10] 财务报表与盈利预测 - 资产负债表、利润表、现金流量表展示了2024A - 2027E各项目数据及变化情况，如流动资产、非流动资产、营业收入、营业成本等 [11] - 财务比率方面，净资产收益率、总资产收益率、投入资本收益率等回报率指标及营业总收入增长率、EBIT增长率等增长率指标呈现不同变化趋势，资产管理能力和偿债能力指标也有相应表现 [11]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [4][6] 报告的核心观点 - 美图2024年业绩符合预期，形成图像+视频+设计工具组合能力，总营收33.4亿元，影像与设计产品收入占比提升至62.4%达20.9亿，同比增速57.1%，美业解决方案业务收入贡献降至11.5%，综合毛利率涨至68.7%，经调整归母净利润同比增59.2% [1] - 视频剪辑工具Wink推出两年MAU突破三千万，美图设计室单产品收入翻倍至2亿 [1] - 2024年美图MAU基本盘增长，国内生产力用户和海外用户均增加，综合订阅渗透率提至4.7%，ARPU提升，海外市场拓展处于用户基本盘建立阶段 [2] - 2024年美图研发费用同比增43.3%至9.1亿，用于生成式AI大模型训练和新增产品研发人员，海外市场营销发力生活场景推广，实施专家海外派驻增强本地化运营 [3] 根据相关目录分别进行总结 影像与设计核心力进一步增强，逐渐形成图像+视频+设计的组合能力 - 2024年影像与设计产品收入占比超六成，毛利率增至68.7%，总营收33.4亿，该产品收入20.9亿，同比增速57.1%，高毛利业务占比提升使综合毛利率上涨，经调整归母净利润同比增59.2% [13] - 程序化广告运营优化使广告业务收入增12.5%，占比25.5%，美业解决方案业务收入降32.4%，占比降至11.5% [13] - 美图基于美图秀秀挖掘新需求、开发新产品，形成图像+视频+设计工具组合能力，Wink MAU突破3000万，美图设计室2024年单产品收入翻倍至近2亿 [17] - 国内生产力用户增长，未来聚焦电商领域应用，自研奇想大模型结合通用大语言模型助力五大行业工作流提效，2024下半年生产力MAU环比增15.5%至2219万人，同比增25.6%，订阅用户渗透率增至4.7% [17] AI助力突破海外市场，全球影响力增强带动用户增长 - 2024年美图研发费用同比增43.3%至9.1亿，1.4亿用于生成式AI大模型训练，新增产品研发人员，相关费用持续支出 [19] - 开源大语言模型结合美图奇想视觉大模型优势互补，提升产品功能 [19] - 美图践行全球化战略，海外市场处于积累拓展C端用户阶段，2024年销售及营销费用增12.9%，海外用于生活场景推广，截至年底内地以外地区MAU达9451万，同比增21.7%，占比提至35.6%，海外订阅渗透率增长待快速阶段 [19] 盈利预测与投资建议 盈利预测与关键假设 - 核心业务影像与设计产品预计2025 - 2027年收入分别为27.24/34.43 /41.35亿元 [22] - 预计海外2025 - 2027年MAU同比+3.5%/3%/2.5% [22] - 预计2025 - 2027年订阅用户同比+20%/20%/15%，付费订阅渗透率为5.7%/6.6%/7.4% [22] - 预计2025 - 2027年ARPU分别为15/15.8/16.5元/月 [22] - 预计2025 - 2027年广告收入同比+13%/13%/13%，美业解决方案收入同比-10%/10%/10%，整体营业收入同比+21.1%/19.9%/16.5%，实现40.46/48.53/56.52亿元，毛利率为71%/73%/74%，研发、营销及管理支出维持一定占比 [23] 投资建议 - 选取奥多比、万兴科技、金山办公、金山软件作可比公司，美图把握核心需求，运用AI提升产品力，全球化用户积累初见成效，给予一定估值溢价 [26] - 预计2025 - 2027年公司毛利率持续增长，分别为71%/73%/74%，归母净利润分别为8.14/10.36/12.8亿元，2025年目标PE 37X，对应目标价7.04港元，维持“增持”评级 [26]

报告公司投资评级 - 维持买入评级，目标价为 7.49 港币 [1][5][7] 报告的核心观点 - 美图公司 2H24 收入 17.2 亿元，yoy+19.8%，低于预期 6%，主业影像业务超预期 7%；2H24 调整后归母净利润 3.1 亿元，超预期 11%；全年调整后归母净利润 5.9 亿，达业绩指引上限 [1] - 美图 AI 技术迭代下生产力场景与全球化双轮驱动，持续深化商业潜力，打开中长期增长广阔空间 [1] 各部分总结 MAU 及付费渗透率超预期，收入结构变化加速利润率上行 - 核心主业影像与设计产品业务 24 年实现收入 20.9 亿元，yoy+57.1%，用户规模扩张与付费渗透攀升推动收入增长 [2] - 截至 2024 年底，全球 MAU 达 2.66 亿，付费订阅用户数 1261 万，付费渗透率达 4.7%，同比+1pct [2] - 公司聚焦高毛利影像主业并调整美业业务，收入结构优化使 2H24 毛利率超预期 7.5pct，影像与设计业务将持续优化盈利结构 [2] AI 生产力垂直场景商业化加速兑现 - AI 驱动下生产力场景表现突出，美图旗下“美图设计室”单产品收入近 2 亿元，“开拍”上线首年登顶该赛道 MAU 榜首，订阅渗透率达 12.8% [3] - 美图挖掘电商行业高潜力垂直场景，布局“工作流全家桶”，为中长期增长蓄力 [3] 持续深化全球化布局能力 - 2024 年海外市场 MAU 同比+21.7%，旗下产品多次登顶应用总榜或分类榜，美颜相机凭 AI 换装海外 MAU 单月净增超 2000 万，登顶 12 国总榜 [4] - 2024 年美图海外市场收入同比+42%，占全年总收入 32%，管理层将深化本地化运营，释放全球化红利 [4] 盈利预测与估值 - 预测公司 25 - 27 年收入分别为 43/54/68 亿元（25 - 26 分别下调 9%/6%），因美业业务聚焦高毛利产品致收入降低 [5][12] - 预测调整后归母净利润分别 9.0/12.1/15.9 亿元（25 - 26 均上调 2%），因高毛利影像主业占比提升或带来盈利能力上行 [5][12] - 参考同业 2025 年平均 PE 为 29.7 倍，考虑公司情况给予 2025 年 35x PE 估值（前值 25 倍 PE），目标价为 7.49 港币（前值 4.95 港币） [5][14]

文章核心观点 - 美图公司股价涨超5% 2024年度业绩良好 影像与设计产品延续高速增长 东吴证券看好其生产力与全球化战略推进 [1] 公司股价表现 - 美图公司涨超5% 截至发稿涨5.1% 报6.59港元 成交额4.64亿港元 [1] 公司业绩情况 - 2024年度集团收入33.41亿元 同比增加23.9% [1] - 2024年度经调整归属母公司权益持有人净利润5.86亿元 同比增加59.2% [1] - 2024年度每股盈利0.18元 拟派发末期股息每股0.0552港元 [1] - 2024年净利润和调整后净利润分别同比增长112.8%和59.2% [1] - 整体毛利率持续改善 得益于高毛利的“影像与设计产品”业务对总收入贡献不断增加 [1] 公司用户数据 - 截至2024年末 公司MAU达2.66亿 同比增长6.69% [1] - 截至2024年末 付费用户达1261万 付费率达4.74% 同比提升1.09pct [1] 公司业务亮点 - 影像与设计产品延续高速增长 经营杠杆效应显著 [1] - AI提升产品力 付费渗透率稳步提升 [1] - 公司持续通过AI赋能产品 推出“粘土滤镜”“脑洞特效”“AI换装”等AI爆款功能 驱动用户付费转化 [1] 机构观点 - 东吴证券看好公司生产力与全球化战略推进 经营杠杆效应有望继续显现 [1]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][7] 报告的核心观点 - 2024年公司业绩落于预告区间上限，营收和经调整归母净利润均实现增长，且将派发末期股息 [7] - 影像与设计产品延续高速增长，经营杠杆效应显著，高毛利率业务收入占比提升和良好的费用管控驱动经调整归母净利润增速远高于营收 [7] - AI提升产品力，付费渗透率稳步提升，长期看好AI加持下产品力提升和生产力场景扩展驱动付费率向上 [7] - 生产力与全球化战略突破，增长潜力有望逐步释放，出海和生产力工具将成为驱动公司业绩增长的引擎 [7] - 看好公司生产力与全球化战略推进，上调2025 - 2026年并新增2027年业绩预期，维持“买入”评级 [7] 根据相关目录分别进行总结 市场数据 - 收盘价为6.27港元，一年最低/最高价为2.07/6.75港元，市净率为5.68倍，港股流通市值为28,582.10百万港元 [5] 基础数据 - 每股净资产为1.10元，资产负债率为28.58%，总股本和流通股本均为4,558.55百万股 [6] 事件 - 2024年公司实现营业收入33.41亿元，同比增长23.94%，经调整归母净利润5.86亿元，同比增长59.16%，业绩落于预告区间上限，将派发每股0.0552港元末期股息，总计2.52亿港元（约人民币2.32亿元），股息派付比率约为40% [7] 业务表现 - 2024年影像与设计产品业务营收20.86亿元，同比增长57.12%，营收占比达62.43%，同比提升13.19pct；广告业务营收8.53亿元，同比增长12.48%，营收占比达25.55%；美业解决方案营收3.85亿元，同比下降32.43%，系收缩非核心业务投入 [7] 财务指标 - 2024年毛利率同比提升7.25pct至68.67%，销售/管理/研发费用率分别为14.47%、11.97%、27.26%，同比变动 - 1.41pct、0.81pct、3.69pct，经调整归母净利率达17.55%，同比提升3.88pct [7] 用户数据 - 截至2024年末，MAU达2.66亿，同比增长6.69%，付费用户达1261万，付费率达4.74%，同比提升1.09pct [7] 战略进展 - 截至2024年末，中国内地以外市场MAU达9451万，同比增长21.66%，2025年2月美颜相机AI换装功能登顶新加坡等12国和地区AppStore总榜，产品MAU突破7200万 [7] - 截至2024年末，生产力工具MAU达2219万，同比增长25.63%，美图设计室付费订阅用户达113万，同比增长30%，产品收入同比翻倍增长，开拍MAU已破百万，将组建海外本地化团队推动生产力工具出海 [7] 盈利预测 - 预计2025 - 2027年经调整归母净利润分别为9.14/12.02/15.56亿元（25 - 26年前值为9.01/11.81亿元），对应当前股价PE分别为29/22/17倍 [7] 三大财务预测表 - 包含资产负债表、利润表、现金流量表及主要财务比率的预测数据，如2025 - 2027年营业总收入分别为40.74/48.33/56.54亿元，同比增长21.96%/18.62%/16.98%等 [8]

财务数据关键指标变化 - 2024年净利润和调整后净利润分别同比增长112.8%和59.2%[5] - 2024年收入33.41亿元，同比增长23.9%，影像与设计产品收入20.86亿元，同比增长57.1%[6] - 2024年毛利22.94亿元，同比增长38.5%，毛利率68.7%，较2023年提升7.2个百分点[6] - 2024年年内利润8.06亿元，同比增长120.0%[6] - 2024年经调整归属母公司权益持有人净利润5.86亿元，同比增长59.2%[6] - 2024年公司收入增至33.408亿元，较2023年的26.957亿元增加23.9%[18] - 2024年影像与设计产品收入20.856亿元，占总收入62.4%，同比增长57.1%；2023年收入13.274亿元，占比49.2%[19][21] - 2024年美业解决方案收入3.846亿元，占总收入11.5%；2023年收入5.692亿元，占比21.1%[19] - 2024年广告收入8.535亿元，占总收入25.5%；2023年收入7.588亿元，占比28.2%[19] - 截至2024年12月31日止年度，美业解决方案收入同比减少32.4%，至3.846亿元[29] - 截至2024年12月31日止年度，广告收入同比增长12.5%，至8.535亿元，程序化广告收入同比增长35%[30] - 截至2024年12月31日止年度，其他收入同比减少57.7%，至1710万元[32] - 截至2024年12月31日止年度，营业成本增至10.466亿元，较上一年增加0.6%，付费渠道分成同比增长46.4%，达4.3亿元，商品库存同比下降35.4%，达3.31亿元，算力及云相关成本同比增长25.3%，达2.0亿元[33] - 截至2024年12月31日止年度，毛利为22.942亿元，较上一年增加38.5%，毛利率由61.4%增至68.7%[34] - 截至2024年12月31日止年度，研发开支为9.107亿元，较去年增加43.3%，用于视觉大模型的训练费用约1.4亿元[36] - 2024年所得税开支为1669万元，2023年为7167万元，主要因投资公允价值变动转回递延所得税负债[45] - 2024年净利润增至8.062亿元，2023年为3.664亿元，得益于核心业务利润增量和加密货币出售收益[46] - 2024年经调整归属母公司权益持有人净利润为5.862亿元，2023年为3.683亿元，因AI赋能主营收入增长且营业开支增幅低于毛利增幅[49] - 2024年现金及其他流动财务资源为29.98851亿元，2023年为14.04438亿元，各项资金均有不同程度增长[51] - 2024年资本开支总计5297.3万元，2023年为5200.3万元，主要用于物业设备和无形资产购买[55] - 2024年长期投资总计2.66107亿元，2023年为3.44942亿元，投资于金融资产、联营公司等[57] - 2024年公司收入33.40761亿元人民币，2023年为26.95738亿元人民币[82] - 2024年公司年内利润8.0616亿元人民币，2023年为3.66418亿元人民币[82] - 2024年母公司权益拥有人应占利润8.05176亿元人民币，2023年为3.78293亿元人民币[82] - 2024年基本每股盈利0.18元人民币，2023年为0.09元人民币；2024年摊薄每股盈利0.18元人民币，2023年为0.08元人民币[82] - 2024年公司综合收益总额8.24045亿元人民币，2023年为3.89405亿元人民币[83] - 2024年母公司权益拥有人应占综合收益总额8.23061亿元人民币，2023年为4.00324亿元人民币[83] - 2024年末总资产为7046677千元人民币，较2023年末的5767186千元人民币增长22.19%[85] - 2024年末总负债为2014115千元人民币，较2023年末的1653486千元人民币增长21.81%[86] - 2024年末总权益为5032562千元人民币，较2023年末的4113700千元人民币增长22.34%[85] - 2024年经营活动产生现金净额为745807千元人民币，较2023年的413225千元人民币增长79.27%[89] - 2024年投资活动产生现金净额为7165千元人民币，2023年为使用现金644632千元人民币[89] - 2024年融资活动使用现金净额为104074千元人民币，较2023年的81161千元人民币增长28.23%[89] - 2024年末现金及现金等价物为1301412千元人民币，较2023年末的640629千元人民币增长103.14%[89] - 2024年末存货为73457千元人民币，较2023年末的53838千元人民币增长36.44%[85] - 2024年末贸易应收款项为407014千元人民币，较2023年末的387747千元人民币增长4.97%[85] - 2024年末合同负债为654867千元人民币，较2023年末的423585千元人民币增长54.59%[86] - 2024年总收入33.40761亿元，2023年为26.95738亿元，影像与设计产品2024年为20.85616亿元（2023年：13.27384亿元）等[105] - 2024年按时间确认收入，一段时间段为23.79352亿元，某一时间点为9.61409亿元；2023年分别为19.92316亿元和7.03422亿元[106] - 2024年及2023年无客户收入超集团收入10% [106] - 2024年雇员福利开支11.42912亿元（2023年：9.09516亿元）等，营业成本等开支总额28.40542亿元（2023年：24.04449亿元）[107] - 2024年短期投资收益为10,796千元人民币，2023年为7,155千元人民币[109] - 2024年一家被投资公司之股息收入为8,152千元人民币，2023年为0 [109] - 2023年出售一家子公司Dajie Net 20%股权，确认出售收益67,300千元人民币，出售后集团持股由58.98%减至38.98% [111] - 2024年所得税开支为16,693千元人民币，2023年为71,667千元人民币[112] - 2024年母公司权益拥有人应占盈利为805,176千元人民币，2023年为378,293千元人民币[117] - 2024年每股基本盈利为0.18元人民币，2023年为0.09元人民币[117] - 2024年每股摊薄盈利为0.18元人民币，2023年为0.08元人民币[120] - 2024年联营公司及合营企业投资减值费用为35,170千元人民币，2023年为0 [121] - 2024年联营公司及合营企业投资截至12月31日为96,541千元人民币，2023年为122,306千元人民币[121] - 睿晟天和余下19.81%股权应付非控股股东代价自2023年的63,392,000元调整至104,362,000元，重估亏损40,970,000元[110] - 截至2024年12月31日，以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产为12.85072亿元，2023年为14.04424亿元，2024年公允价值变动亏损3.16663亿元，2023年亏损0.73531亿元[122][123] - 截至2024年12月31日，以公允价值计量且其变动计入其他综合收益的金融资产为0.31903亿元，2023年为0.3673亿元，2024年公允价值变动亏损0.05825亿元，2023年无变动[125][126] - 截至2024年12月31日，贸易应收款项账面值为4.07014亿元，2023年为3.87747亿元，6个月以内账龄的贸易应收款项为4.04295亿元，2023年为3.82382亿元[127] - 截至2024年12月31日，现金及现金等价物为13.01412亿元，2023年为6.40629亿元，其中银行及手头现金为8.60818亿元，2023年为3.55638亿元[128] - 截至2024年12月31日，受限制存款为0.03亿元，与2023年持平，定期存款抵押为3.2837亿元[129] - 截至2024年12月31日，贸易及其他应付款项为7.86428亿元，2023年为7.35209亿元，其中应付工资及福利为3.35207亿元，2023年为2.65952亿元[130] - 公司于2024年度已派付末期股息1.47807亿元，2023年为0.81395亿元，2024年末仍有0.0102亿元未领取，董事会建议2024年度派付末期股息2.32336亿元[131][132] - 2024年可转换可赎回优先股公允价值变动为26,761千元，货币换算差额为2,295千元[140] 各条业务线数据关键指标变化 - 2024年以AI驱动的美图设计室收入约2亿元，按年同比翻倍[5] - 2024年12月MAU达约2.66亿，同比升6.7%，中国内地以外市场MAU同比增长21.7%，达9451万，占总MAU 35.6%[5] - 2024年月活跃用户总数2.66亿人，同比增长6.7%，生产力工具月活同比增长25.6%[8] - 截至2024年12月31日，产品矩阵拥有逾1261万付费订阅用户，订阅渗透率提升至4.7%[10] - AI视频编辑工具Wink借助内部流量协同，两年内MAU从0到约3000万[13] - 截至2024年12月，中国内地以外国家和地区MAU同比增长22%至9451万，占总MAU 36%[14] - 美颜相机2025年2月推出「AI换装」功能，全球MAU突破7200万，登顶12国和地区iOS App Store总榜[14] - 截至2024年12月31日，美图设计室付费订阅用户数达113万（2023年12月31日约87万），2024年产品收入同比翻倍增长[15] - 截至2024年12月，开拍MAU已突破百万[15] - 截至2024年12月底，Wink的MAU已突破三千万，成为公司第三大应用[24] - 截至2024年12月31日，中国内地以外市场MAU同比增长22%，达9451万[25] - 截至2024年12月31日，美图设计室单产品收入约2亿元，同比翻倍[27] 股息相关 - 董事会建议2024年度末期股息为每股0.0552港元（2023年为0.036港元），总额约2.517亿港元（约合人民币2.323亿元），股息派付比率约为40%[61] - 截至2024年12月31日，股份溢价账进账额约为人民币71.04亿元（约合76.95亿港元），派付末期股息后余额约为人民币64.13亿元（约合69.47亿港元）[62] - 特别股息每股0.109港元，合共约4.968亿港元（约合人民币4.586亿元），其中4.919亿港元（约合人民币4.541亿元）于2025年2月27日已派付及被领取[62] - 末期股息预计于2025年6月26日以现金方式派付予2025年6月13日营业结束时名列股东名册的股东[64] - 2025年1月16日董事会建议派特别股息，每股0.109港元，合共约4.968亿港元（相当于约4.586亿元人民币），2月11日获股东批准，2月27日支付4.919亿港元（相当于约4.541亿元人民币），490万港元（相当于约450万元人民币）未被领取[80] - 公司建议自股份溢价账中以现金派付每股0.109港元特别股息[143] 公司股权及收购事项 - 美图网拥有深圳市护家科技有限公司140万元注册资本，按悉数摊薄基准占23.81%股权（含优先权）[72] - 2024年2月2日公司全资子公司Meitu Investment订立站酷买卖协议，收购站酷网全部已发行股本，总代价不超3964.0495万美元（相当于3.09905426亿港元），其中1778.4171万美元（相当于1.3903487亿港元）以发行股份支付，余额不超2185.6324万美元（相当于1.70870555亿港元）以现金

文章核心观点 - 美图公司创始人吴欣鸿表示对公司未来业务前景充满信心，将于2025年3月18日后适当时候增持股份，行业认为公司发布自愿性公告或因股东蔡文胜近日减持 [1] 公司动态 - 2月25日美图公司发布自愿性公告 [1] - 创始人吴欣鸿从未出售过公司股份，自2018年5月10日起曾数次增持，最近一次为2024年6月18日 [1] - 吴欣鸿将于年度业绩公告发布和禁售期结束后（2025年3月18日后）适当时候进一步增持公司股份 [1] 股东情况 - 股东蔡文胜于2025年2月17日至2月21日期间出售1.28亿股股份，占已发行股份总数约2.81% [1]

报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予美图公司“增持”评级 [5][7][137] 报告的核心观点 - 美图公司战略聚焦影像与设计产品，运用AI技术提升产品力，推动会员订阅转化，提升用户体验与付费意愿 [1] - 从生活向生产力场景拓展，B端应用广阔，AI视觉内容商业化变现能力强，美图旗下B端应用在各领域具备优势 [2][74] - 全球化布局贡献用户增量，核心业务与广告业务双增，海外用户占比与订阅渗透率提升，广告业务收入增长 [3][109][114] - 预计2024 - 2026年公司营业收入和归母净利润持续增长，具备长期持续增长可能性，给予一定估值溢价 [7][130][137] 根据相关目录分别进行总结 战略聚焦影像与设计产品，AI赋能提升产品力 - 战略聚焦影像与设计产品，MAU基本盘+订阅渗透提升：美图从图片美化工具起家，回归影像与设计应用主线，业务结构优化，营收增长，利润指标改善，影像与设计产品收入核心占比提升，MAU基本盘稳固，订阅渗透率提升 [16][22][34][35] - AI技术强化传统“修图”功能，AI生成驱动创意：AI功能分为基础AI编辑功能和创造型AI功能，从智能识别、特征提取、智能分析与修复、图像超分辨率与清晰度提升四个方面辅助形成终端功能，美图应用端AI+编辑促进功能一体化与细节需求化，AI+生成驱动创意效果与素材生成，当前AI图像模型灵活性和控制能力高，但更具易操作性的应用具备市场潜能 [40][41][45][50][51] - AI图像编辑常青，美图旗舰产品领先：AI+图像编辑APP市场竞争持续增加，图像编辑类投放产品数增速超越平均，AI图像编辑占比增长，美图秀秀产品力强，用户普及度最高，DAU领先其他AI+图片APP [58] 从生活向生产力场景拓展，B端应用广阔 - 实用&可玩性吸引C端用户，美图生活场景MAU稳定：以美图秀秀为核心构建用户基本盘，生活类用户环比回升，生产力类用户环比增长，美图从实用性和可玩性吸引C端用户留存与付费，满足多种需求，C端应用场景包括线上AI修图取代线下证件照需求、自媒体创作运用AI效果吸引流量等 [61][62][66] - AI视觉内容实现商业化变现，应用场景看B端：AI图像设计访问量仅次于Chat助手，AI图像视频变现能力最强，全球AI应用下载量和收入增长，用户支付意愿度提升，当前资金优选高质量、B端应用，美图旗下B端应用在各领域具备优势，从C端用户实际使用习惯寻找构建B端生态的需求并引流，研发持续投入，MiracleVision视觉大模型不断拓展应用场景 [68][69][74][75][77] - Canva：AI图像+设计先普惠广告营销，后赋能工作流锚定B端：AIGC技术在企业端应用由点及面逐步深化，市场营销是主要运用场景之一，AI图像在营销工作中重要性强但使用度仍有提升空间，Canva先以低门槛设计工具普惠大众，后向B端拓展应用，官网公布估值近$400亿，2024年底MAU超2.2亿 [80][83][85] - AI图像+电商的价值实现，Photoroom下一步欲提升购买转化：电商运营是AI图像重要B端应用，AI图像编辑在电商垂类应用领域提供多种提效功能，白牌/小电商模特降本，跨境电商兴起下减少外籍模特获取时间和金钱成本，Photoroom专注于小B到大B电商场景应用，收入增长，当前AI电商图在实用性上仍有挑战，若能促进购买转化，对电商商家的赋能将显著提升 [89][90][92][97] - 中国AI设计/商拍市场空间广阔，美图设计室头部效应显著：中国AI图像+设计市场和AI商拍市场空间广阔，覆盖度有较大提升空间，美图以用户使用需求为核心，运用AI技术提升产品力，用户留存率与付费订阅渗透率持续上升，美图设计室已导流并聚集小B端用户，产品收入增长，看好其在小B端普惠进程中的变现能力及电商应用促进购买转化的机会 [98][101][105][106] 全球化贡献用户增量，核心与广告业务双增 - 美图全面布局海外产品，海外用户是MAU与影像与设计产品收入增长的另一动能，海外MAU占比与海外订阅占比均在30%以上，海内外订阅渗透率相当，但海外付费用户平均付费金额更高，带来超过一半以上的影像收入，海外广告业务收入随用户增长高增，全球化布局下核心业务与广告业务收入快速增长 [109][113][114] 公司其他业务与基本信息 - 第三大业务收入——美业解决方案：美图的美业解决方案主要包括美图宜肤和美得得，从技术和服务两个维度切入美妆和美容行业，当前为第三大业务收入，预计该部分业务收入将维持相对稳定 [117] - 公司股权结构与管理团队：美图公司股权结构稳定且集中，管理团队经验丰富，创始人吴泽源任执行董事、首席执行官并兼任董事长，重要个人股东中，原董事长蔡文胜为最大股东，吴泽源、陈家荣等也持有股份 [122] 盈利预测与投资建议 - 盈利预测：预计2024 - 2026年美图公司营业收入分别为34.91/41.87/48.62亿元，同比+29.5%/19.9%/16.1%，归母净利润分别为6/8.05/9.25亿元，同比+58.5%/34.1%/15%，分业务来看，影像与设计产品收入预计增长，广告收入随用户大盘增长稳定增加，美业解决方案收入预计相对稳定 [130][131][133] - 投资建议：选取奥多比、万兴科技、金山办公、金山软件作为可比公司进行对比，美图公司具备长期持续增长可能性，适宜给予一定估值溢价，预计2024 - 2026年EPS为0.13/0.18/0.2元，2025年目标PE 37X，对应目标价6.96港元，首次覆盖，给予“增持”评级 [7][137][138]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [3][5] 报告的核心观点 - 24年美图公司经调整归母净利润可能实现约52 - 60%的同比增长，对应约5.60 - 5.89亿元人民币，盈利能力提升得益于AI技术驱动核心业务影像与设计产品收入快速增长，且综合运营费用增幅低于毛利增幅 [1] - 美图是有切实AI收益的AI应用公司，DeepSeek验证AI产品使用效果不取决于算力投入多少，预计美图AI应用产品性能和使用效率有望提升 [2] - AI提升产品力并拉动付费，24 M7美图全系产品付费MAU中使用生成式AI生成影像的用户比例为41%，24年美图设计室MAU排名在线设计赛道第三（中国区），收入预计翻倍突破2亿元人民币并积极出海 [3] - 截至24年12月4日，公司出售全部已购买加密货币获利约7963万美元（约5.71亿元人民币），董事会决定将出售获利净额约80%用作支付特别股息 [3] - 考虑研发开支增长预计可控，上修24 - 26年经调整归母净利润预测至5.8/8.3/11.1亿元人民币（较上次预测+5%/+3%/+13%） [3] 根据相关目录分别进行总结 事件 - 2月7日，美图公司发布盈喜，24年经调整归母净利润可能大幅增长 [1] 大模型方面 - 美图奇想大模型于23年6月面世，24年1月备案并开放，24年功能持续更新迭代，9月升级视频生成能力，10月升级图像生成能力并上线一站式AI短片创作工具MOKI [2] - 24H1公司研发开支增幅较大，约5900万元用于算力购买，后续AI模型战略为自研+外采，倾向使用第三方大模型API，与可灵、DeepSeek有测试合作 [2] AI产品方面 - AI提升产品力并拉动付费，24 M7美图全系产品付费MAU中使用生成式AI生成影像的用户比例为41% [3] - 24年美图设计室MAU排名在线设计赛道第三（中国区），收入预计翻倍突破2亿元人民币，已采用DeepSeek技术用于AI生成PPT相关功能，并积极推动出海 [3] 股东回报 - 截至24年12月4日，公司出售全部已购买加密货币获利约7963万美元（约5.71亿元人民币），董事会决定将出售获利净额约80%用作支付特别股息 [3] 投资建议 - 国内AIGC原生应用仍在起步阶段，美图在生活场景和生产力场景产品有优势，考虑研发开支增长预计可控，上修24 - 26年经调整归母净利润预测至5.8/8.3/11.1亿元人民币（较上次预测+5%/+3%/+13%），维持“买入”评级 [3] 盈利预测与估值简表 |指标|2022|2023|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|2,085|2,696|3,614|4,588|5,572| |营业收入增长率|25.2%|29.3%|34.1%|27.0%|21.4%| |经调整归母净利润（百万元）|111|368|577|826|1,109| |经调整归母净利润增长率|39.7%|233.2%|56.6%|43.2%|34.3%| |经调整EPS（元）|0.02|0.08|0.13|0.18|0.24| |经调整PE|164|49|31|22|16|[4] 财务报表与盈利预测 利润表（百万元） |项目|2022|2023|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----|----| |主营收入|2,085|2,696|3,614|4,588|5,572| |营业成本|-898|-1,040|-1,222|-1,490|-1,731| |毛利|1,187|1,656|2,392|3,098|3,841| |其它收入|673|28|109|21|14| |营业开支|-1,687|-1,271|-1,779|-2,157|-2,564| |营业利润|173|413|721|963|1,291| |财务成本净额|15|44|6|11|18| |应占利润及亏损|-13|-19|-3|-12|-11| |税前利润|175|438|725|962|1,298| |所得税开支|-156|-72|-116|-154|-208| |税后经营利润|19|366|609|808|1,090| |少数股东权益|75|12|-1|-1|-1| |归母净利润|94|378|608|807|1,089| |经调整归母净利润|111|368|577|826|1,109|[9] 现金流量表（百万元） |项目|2022|2023|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----|----| |经营活动现金流|234|413|852|1,089|1,465| |投资活动现金流|-17|-645|-94|-302|-303| |融资活动现金流|-37|-81|-9|11|18| |净现金流|180|-313|749|798|1,179|[9] 资产负债表（百万元） |项目|2022|2023|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----|----| |总资产|5,004|5,767|6,646|7,803|9,270| |流动资产|2,456|2,769|3,446|4,346|5,557| |现金及短期投资|1,300|1,174|1,923|2,721|3,901| |应收账款|351|388|453|443|430| |存货|26|54|36|44|52| |其它流动资产|739|1,012|1,033|1,137|1,175| |非流动资产|2,549|2,998|3,200|3,458|3,712| |长期投资|124|122|121|115|110| |固定资产净额|441|464|536|603|665| |其他非流动资产|1,984|2,412|2,543|2,740|2,938| |总负债|1,295|1,653|1,924|2,273|2,649| |流动负债|1,069|1,264|1,444|1,693|1,969| |应付账款|734|735|672|671|692| |短期借贷|10|15|0|0|0| |其它流动负债|325|514|771|1,023|1,277| |长期负债|226|389|480|580|680| |长期债务|0|0|0|0|0| |其它|226|389|480|580|680| |股东权益合计|3,710|4,114|4,722|5,530|6,620| |股东权益|3,770|4,109|4,716|5,523|6,613| |少数股东权益|-60|5|6|7|8| |负债及股东权益总额|5,004|5,767|6,646|7,803|9,270|[10]

报告公司投资评级 - 目标价为 4.95 港币（前值 4.56 港币），评级为“买入” [1][5][6] 报告的核心观点 - DeepSeek 在算力成本节约和开源方面实现突破，对美图类 AI 垂类应用是重要利好，AI 应用竞争要素重要性向产品力转移，美图优势或受赋能，给予“买入”评级 [1] 根据相关目录分别进行总结 DeepSeek 突破推动 AI 技术平权 - DeepSeek 春节期间发布 R1 和 Janus - Pro，推理能力比肩主流模型，训练成本仅 560 万美元约为 OpenAI 的 10%，模型开源，API 调用输入费用 0.55 美元/百万 token 仅为 OpenAI 的 4%，降低资金门槛推动技术平权 [2] AI 基座能力与成本利好应用发展 - DeepSeek 低成本开源模型打破技术垄断，提升中小厂商 AI 底层能力，突破算力成本依赖，降低资本开支门槛，利好 AI 应用发展 [3] 美图把握行业机遇 - AI 应用公司竞争要素或向产品力转移，美图与多模型合作，优势或得赋能，AI 应用形成商业闭环，美图设计室付费率超 6%，积极推出生产力产品出海 [4] 盈利预测与估值 - 维持美图盈利预测不变，参考可比公司 25 年 PE 为 22.1 倍，调整估值至 25 年 25 倍 PE，目标市值 225 亿港币，目标价 4.95 港币 [5][11] 基本数据 - 目标价 4.95 港币，截至 1 月 28 日收盘价 4.20 港币，市值 191.33 亿港币，6 个月平均日成交额 1.7526 亿港币，52 周价格范围 2.07 - 4.21 港币，BVPS 0.98 人民币 [7] 盈利预测表 - 展示 2022 - 2026 年利润表、现金流量表、资产负债表等多方面财务数据及业绩、估值、每股等指标情况 [18]