指数表现 - 中证港股通自由现金流指数报1257.00点，较基日2018年12月28日1000.0基点上涨25.70% [1] - 近一个月下跌11.01%，近三个月上涨0.54% [1] 指数构成 - 选取港股通范围内50只自由现金流率较高上市公司证券作为样本 [1] - 十大权重股合计占比72.11%，前三大为阿里巴巴-W（12.62%）、中国石油股份（9.99%）、中国海洋石油（9.47%） [1] - 能源行业占比34.31%居首，可选消费（26.62%）和原材料（12.84%）分列二三位 [2] - 全部样本均在香港证券交易所上市 [1] 调整机制 - 样本每半年调整一次，实施时间为每年6月和12月第二个星期五的下一交易日 [2] - 权重因子同步调整，定期调整日前保持固定 [2] - 特殊情况下进行临时调整，退市样本将被剔除 [2]

金价上涨 - 周生生足金饰品标价达1034元/克 较4月7日低位912元/克上涨122元/克 [1] - 老庙足金饰品标价攀升至1038元/克 [1] - 周大福足金饰品标价达1039元/克 逼近1040元/克 [1] 时间跨度 - 金价上涨发生在14日内 [1]

分组1 - 恒指涨超1% [1] - 周大福(01929.HK)涨近5%领涨成分股 [1] - 恒生科技指数现涨1.4% [1]

报告公司投资评级 - 买入（上调）[5] 报告的核心观点 - 周大福是黄金珠宝行业龙头品牌，品牌、产品、渠道力领先，行业饰品化趋势下推进品牌转型策略提升店效、发力一口价产品改善利润率，有望驱动业绩超预期，预计26财年具备6%-7%的高股息率[1] 根据相关目录分别进行总结 超预期逻辑 - 周大福品牌影响力、产品设计迭代优势强，24年起推进品牌转型，同店收入有望超预期增长。虽市场担忧24年同店大幅下滑、金价新高和竞争加剧使终端动销承压，但公司基于自身实力推动品牌、产品结构升级和门店效益提升，已初显成效，26财年同店销售有望快速增长[2][3] - 高毛利定价黄金产品占比提升带动毛利率上行，盈利能力有望超预期改善。市场担忧金价上涨使消费者倾向克重黄金产品、一口价产品竞争大，但公司产品设计迭代能力强，一口价产品竞争力大，占比有望持续提升。如“传福”“故宫”系列及年轻化IP产品销售亮眼，内地黄金首饰零售值中定价黄金产品占比提升，25财年上半年公司毛利率提升6.5pp至31.4%[4][5][10] - 关店拖累的影响将逐渐减少。市场担忧快速渠道扩张和行业景气度下行造成关店压力拖累业绩，但公司25财年已释放较多关店压力，26财年进一步关店压力小，且关店主要是表现不达标的门店，对业绩拖累有限[11] 检验与催化 - 检验指标为同店增长表现、定价产品销售情况、渠道拓展情况；催化剂为同店增速超预期、高毛利产品销售超预期、开店数量超预期[12] 研究价值 - 市场认为黄金珠宝赛道是典型的渠道型生意，产品同质化严重、毛利率偏低，板块估值通常较低；报告认为行业当前工艺革新和审美觉醒共振，高溢价产品逆势增长，行业从渠道驱动转向产品和运营驱动，能抓住消费趋势进行自我革新的龙头品牌应给予估值溢价，周大福应给予适当估值溢价[13] 盈利预测与估值 - 预计FY25 - 27年营业收入901/907/955亿港元，同比增长 - 17.1%/0.6%/5.3%；归母净利润56.0/76.0/83.0亿港元，同比增长 - 13.8%/35.6%/9.3%，对应P/E分别为16.2/11.9/10.9X。预计26财年归母净利率将由6.2%提升至8.4%，假设26财年分红率为80%，股息率达6.7%，上调至“买入”评级[14] 目标价及空间 - 公司高毛利产品快速增长，26财年业绩有望稳健兑现，同时公司分红比例较高，给予26财年15x估值，目标市值为1,139亿港元[15] 财务摘要 - 营业收入方面，FY2024 - FY2027E分别为108,713、90,093、90,676、95,525百万港元，同比增长14.82%、 - 17.13%、0.65%、5.35%；归母净利润分别为6,499、5,600、7,595、8,299百万港元，同比增长20.71%、 - 13.83%、35.62%、9.26%[17] - 资产负债表、利润表、现金流量表等展示了各财年的资产、负债、收入、费用、现金流等情况，以及成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力、每股指标、估值比率等财务比率的变化[18]

文章核心观点 周大福珠宝集团公布品牌转型一周年成效，通过多方面举措重新定义顾客体验，为可持续增长奠定基础，致力于塑造现代珠宝指标 [1][2] 品牌转型亮点 - 2024年4月推出周大福传福系列，截至2025财年第三季度零售值突破24亿港元 [1] - 宣布推出全新周大福传喜系列，秉承传福系列故事性寓意 [1] 开创零售体验 - 香港、深圳、武汉、西安和上海的新形象时尚店陆续开幕，提供沉浸式且个人化体验 [1] 拓展客源 - 今年3月推出CTF PET宠物珠宝，成为首个推出此类产品的中国珠宝商 [1] 策略性品牌联乘合作 - 2024年8月推出的周大福故宫系列，截至2025财年第三季零售值达16亿港元 [2] - 与《黑神话：悟空》《鬼灭之刃》《吉伊卡哇Chiikawa》等IP联乘合作丰富产品组合 [2] - 《黑神话：悟空》系列吸引男性顾客，推动自用购买需求，打入未开发市场 [2]

文章核心观点 在宏观经济波动、市场风险偏好走低及关税战影响下，股票投资人采用“哑铃型”资产配置策略，周大福创建凭借成熟商业模式、稳定现金流和多元化业务布局，成为追求低风险回报和稳健收益投资者的理想之选，其投资价值或将持续凸显 [1][10] 多元化业务布局+财务韧性助力公司高质量续航 - 业绩稳健增长，业务现金流强劲，25财年中期股东应占溢利同比增长15%至11.58亿港元，25财年维持中期普通股息每股0.3港元并派发特别股息每股0.3港元，连续22年派发股息 [2] - 债务结构健康，流动性充裕，截至2024年12月31日，现金及银行结存约186亿港元，备用已承诺银行信贷额约113亿港元，可动用流动资金总额约299亿港元，未来一年内到期短期债务仅约23亿港元，人民币债务占债务总额比例提升至63%，人民币负债占人民币资产比例达78% [3] - 2025年1月获注册通知书，可两年内分批次发行不高于50亿元可续期熊猫公司债券，正安排第一期发行，预计贴“高成长产业债”标签 [4] - 境内外信用评级优异，获联合资信“AAA”主体长期信用评级，境外获株式会社日本格付研究所外币发行人“A+”评级及本地货币长期发行人“A+”评级，展望均稳定 [5] 重新定位，背靠周大福母企，释放战略协同效应 - 2023年底完成重组，由周大福企业控股，定位为现金流强劲、非周期性稳健业务的综合企业 [6] - 2024年11月更名，体现母公司支持，利于围绕集团战略，发掘交叉销售潜力，实现协同发展 [7] 业务布局多元，打造兼具“非周期属性”和“战略成长性”的发展模式 - 业务广泛分布于收费公路、保险、物流等多领域，能分散行业风险，使收入具抗周期特征 [8] - 25财年上半年保险业务应占经营溢利同比激增49%，2024年12月31日周大福人寿偿付能力充足率达266%，获惠誉国际“A-”和穆迪“A3”投资评级 [8] - 2025年3月拟收购uSMART 43.93%权益，未来将为客户提供一站式金融及财富管理服务，拓展业务地区，与周大福人寿形成“保险+资管”闭环模式 [9][10]

文章核心观点 金价攀升至历史新高，黄金饰品市场价格调整，周大福“一口价”金饰销售情况乐观且将涨价，公司希望借此提升业绩，但行业面临业绩下滑压力，需重构价值链 [1][2][3][4] 金价情况 - 3月28日伦敦黄金现货价格跃升至3070美元/盎司，COMEX黄金期货价格触及3109美元/盎司高点 [1] 周大福金饰价格与销售情况 - 3月28日周大福足金饰品价格达932元/克，投资黄金类产品价格为818元/克 [2] - “一口价”金饰近期销售情况比按克重计价金饰乐观，4月将涨价，涨幅几百元至几千元，整体上调幅度约10%-20% [2] - 2024年4 - 9月公司整体营业额394.08亿港元，同比下降20%，黄金首饰及产品销售额下滑22%，“一口价”金饰营业额同比增长近118% [2] - “一口价”金饰在周大福黄金首饰产品零售值中占比从上年同期5%增长至14%，后续季度扩大至19% [2] 周大福涨价原因与影响 - 业内人士认为消费者倾向不受短期金价波动影响的“一口价”金饰，公司希望通过涨价提升业绩 [3] - 此次“一口价”金饰产品涨价幅度10%-15%，按件数计算整体涨价幅度百元至千元，去年10月也曾调价，涨幅同样10%-15% [4] - 涨价或带来收益增长，但周大福需在金价波动与金饰需求疲软中寻求突破重构价值链 [4] 行业情况 - 周生生、老凤祥、六福集团等多家黄金零售企业面临业绩下滑压力，通过涨价带动业绩增长成行业共识 [5] - 黄金珠宝行业在金价攀升背景下面临挑战与机遇，正寻求重构价值链解决方案 [4][5]

文章核心观点 2025年以来国际金价创新高，黄金珠宝行业受关注，记者走访周大福了解其在变局下创新实现高质量发展的情况 [1] 科技应用提升行业质效 - 周大福顺德匠心智造中心落成于1988年，建筑面积14万平方米，员工约4000人，年生产500 - 600万件产品，涵盖多项职能，生产流程有不同程度自动化、数字化及智能化 [2] - 周大福自动物流配送中心1号仓2016年启用，人机结合，最高可配约3000家门店/天，效率大幅提升；2号仓2024年1月投入使用，无人作业，出错率降至0 [3] - 周大福拥有全球先进自动化钻石打磨设备，顺德工厂有4台水激光切割机和超1500台自动打磨机，特定钻石产品保留手工打磨 [3] - 黄金珠宝行业在数字化设计、智能生产、质量检测与监控、数字化管理等方面广泛运用科技及自动化 [4] 聚焦主业传承传统工艺 - 周大福顺德周大福大师工作室是传承中国黄金工艺、弘扬中国文化的重要基地，有400多名工艺师，约四成工龄超10年，汇集数十名工龄超30年的大师 [5] - 周大福顺德匠心智造中心的老师傅资历经验丰富，在传统珠宝工艺有独特造诣，还肩负培育新人的重任 [6] 董事总经理观点 - 品牌转型和产品优化是重要变革，周大福新形象店是转型重点，全国多家开业，人流和销售超预期，会针对不同市场和消费圈层打造不同产品线 [7] - 数字化很重要，周大福在工厂和前台环节收集数据，投入现代化工具提升执行能力 [8] - 周大福注重人才培养，采用校企合作方式，如与郑敬诒职业技术学校合作，课程由学校和师傅共同指导 [8]

周大福进军宠物经济的战略布局 - 公司正式推出宠物专属珠宝品类，涵盖二十余款以猫狗为核心元素的足金吊饰，主打"人宠共融"的情感联结 [1] - 产品设计兼顾宠物佩戴美观性与实用性，采用硬金工艺使足金饰品更坚硬耐磨，同时呈现立体萌宠造型 [1] - 推出宠物使用款及主人使用款配套产品，通过"双向佩戴"模式强化人宠情感纽带，提升场景渗透力 [1][2] 宠物珠宝的产品差异化策略 - 以足金材质切入市场，避开低附加值宠物饰品价格竞争，定位为"可传承的情感投资" [5] - 产品设计将宠物特征转化为高识别度时尚符号，满足宠物主炫耀心理并触发情感共鸣 [1] - 独创"DIY手链+配套吊坠"模式，将日常用品升华为情感仪式，增强用户参与感 [2] 行业转型与市场机遇 - 黄金珠宝行业面临同质化竞争加剧，传统婚庆节庆场景消费占比逐年下降 [4] - 宠物经济具备高情感附加值+低价格敏感度特性，与珠宝行业溢价能力高度契合 [5] - 当前宠物饰品赛道多集中在低端市场，高端宠物珠宝存在战略蓝海机会 [5] 跨界品牌的情感营销逻辑 - 参考太二酸菜鱼"何英俊猫粮"案例，公益项目在社交媒体获得超320w小红书曝光量+1019w抖音曝光量 [6] - 成功品牌需围绕"陪伴""身份认同""社交货币"三大维度构建跨品类情感联结 [6] - 珠宝行业从传统奢侈品向"情感经济"转型，情感价值成为稀缺消费驱动力 [1][7] 战略背后的深层动因 - 应对年轻消费者对个性化、情感化产品需求激增的市场趋势 [4] - 通过宠物经济实现品牌年轻化转型，拓宽非婚庆消费场景 [4][5] - 物质丰裕时代下，情感价值成为消费本质回归的核心要素 [7]

行业定价策略调整 - 周大福于3月份内调整部分一口价黄金饰品价格 部分款式涨价超千元[1] - 老铺黄金于2月25日进行产品调价 热门款式涨幅约5%-12%[1] - 一口价金饰采用直接定价模式 包含工艺费/品牌溢价/设计成本 其折算单价远高于市场金价[1] 消费趋势变化 - 消费者普遍选择小克数"小而美"黄金饰品[1] - 铂金/银饰等贵金属饰品关注度提升 门店同步开展销售[2] - 直播平台镀金产品及金包银饰品热销 价格仅为足金饰品十分之一[2] - 3D硬金与珐琅工艺产品受青睐 小重量大体积设计满足时尚需求[2] 黄金回收业务增长 - 黄金价格上涨推动回收业务量显著增加[2] - 回收公司咨询及交易客户数量明显增多 包括长期持有黄金资产的投资者[2] 企业业绩表现 - 老铺黄金预计2024年全年净利润14亿元至15亿元 同比增加236%至260%[3] - 湖南黄金预计2024年归母净利润7.83亿元至9.29亿元 同比增幅60%至90%[3] - 业绩增长主要受益于品牌影响力扩大/产品优化/新增门店及产品价格上涨等因素[3]