财务数据关键指标变化 - 2024年总交易额为33494亿元，较2023年的31429亿元增加6.6%[8] - 2024年净收入为935亿元，较2023年的778亿元增加20.2%[8] - 2024年净利润为4078百万元，2023年为5890百万元[8] - 2024年经调整净利润为7211百万元，2023年为9798百万元[8] - 2024年末门店数量为51573家，较2023年末的43817家增加17.7%[8] - 2024年末经纪人数量为499937名，较2023年末的427656名增加16.9%[8] - 2024年净收入从2023年的778亿元增长20.2%至935亿元，总交易额从31429亿元增长6.6%至33494亿元[79] - 2024年营业成本总额从2023年的561亿元上升25.8%至705亿元[80] - 毛利从2023年的217亿元人民币增长5.6%至2024年的229亿元人民币，毛利率从27.9%降至24.6%[88] - 运营费用总额从2023年的169亿元人民币增长13.3%至2024年的192亿元人民币[89] - 2024年经营利润为37.65亿元人民币，2023年为47.97亿元人民币，经营利润率从6.2%降至4.0%[90] - 2024年所得税费用为27.92亿元人民币，2023年为19.94亿元人民币[92] - 2024年净利润为40.78亿元人民币，2023年为58.90亿元人民币[93] - 2024年经营利润为37.65亿元，2023年为47.97亿元；经调整经营利润2024年为68.90亿元，2023年为87.19亿元[96] - 2024年净利润为40.78亿元，2023年为58.90亿元；经调整净利润2024年为72.11亿元，2023年为97.98亿元[96] - 2024年经调整EBITDA为95.34亿元，2023年为113.45亿元[96] - 现金、现金等价物、受限资金及短期投资总额从2023年的601亿元增至2024年的616亿元[98] - 应收账款（已扣除信用损失准备）从2023年的32亿元增至2024年的55亿元；新房业务应收账款收款2023年为335亿元，2024年为334亿元；新房业务净收入2023年为306亿元，2024年为337亿元；新房业务应收账款周转天数从2023年的55天减至2024年的52天；存量房业务应收账款周转天数2023年为6天，2024年为7天[99] - 无形资产净额2023年为10.67亿元，2024年为8.58亿元[101] - 长期投资净额2023年为236亿元，2024年为238亿元[102] - 商誉2023年为48.57亿元，2024年为47.77亿元[103] - 应付账款从2023年的63.29亿元增至2024年的94.93亿元[107] - 短期借款2023年为2.90亿元，2024年为2.88亿元；2024年12月31日短期贷款总余额含两笔1月3.00%固定贷款利率和两笔5、6月2.83%固定贷款利率的银行贷款[108] - 截至2023年及2024年12月31日，公司现金、现金等价物、受限资金及短期投资分别为人民币601亿元及人民币616亿元[110] - 2024年经营活动所得现金净额为人民币94亿元，2023年为人民币114亿元[109][113][114] - 2024年投资活动所用现金净额为人民币94亿元，2023年为人民币40亿元[109][115] - 2024年融资活动所用现金净额为人民币57.95亿元，2023年为人民币72.18亿元[109][116] - 2024年现金、现金等价物及受限资金减少净额为人民币55.56亿元，2023年增加净额为人民币2.63亿元[109] - 2024年初现金、现金等价物及受限资金为人民币258.57亿元，年末为人民币203.01亿元；2023年初为人民币255.94亿元，年末为人民币258.57亿元[109] - 2024年经营活动所得现金净额与净利润40.78亿元的差额，因非现金项目调整增加36.81亿元等因素导致[113] - 2023年经营活动所得现金净额与净利润58.90亿元的差额，因非现金项目调整增加48.48亿元等因素导致[114] - 2023年及2024年，公司资本开支分别为人民币8.74亿元及人民币10.37亿元[117] - 截至2024年12月31日，经营租赁及其他承诺总计1220647千元，租赁负债义务总计22981967千元[120] - 截至2024年12月31日，公司资产负债率为46.3%，2023年12月31日为40.0%[129][185] - 截至2024年12月31日止年度内，人民币兑美元贬值约2.8%[130] - 截至2024年12月31日，公司面对的利率风险主要来自短期投资中33亿元的理财产品及长期投资中4亿元的理财产品[131] - 截至2024年12月31日止年度，前五大客户占净收入总额的7.7%[183] - 截至2024年12月31日止年度，前五大供应商占采购总额的10.1%[184] - 截至2024年12月31日，集团有人民币288百万元银行借款及其他借款（2023年12月31日：人民币290百万元）[196] - 截至2024年12月31日止年度，集团慈善捐款约人民币34百万元[198] 各条业务线数据关键指标变化 - 2024年存量房交易总交易额为22465亿元，较2023年的20280亿元增加10.8%[8] - 2024年新房交易总交易额为9700亿元，较2023年的10030亿元下降3.3%[8] - 2024年家装家居总交易额为169亿元，较2023年的133亿元增加27.3%[8] - 2024年新兴业务及其他总交易额为1160亿元，较2023年的986亿元增加17.6%[8] - 2024年存量房业务净收入282亿元与2023年基本持平，总交易额从2023年的20280亿元增加10.8%至22465亿元[79] - 2024年新房业务净收入从2023年的306亿元上升10.1%至337亿元，总交易额从10030亿元下降3.3%至9700亿元[79] - 2024年家装家居净收入从2023年的109亿元增长36.1%至148亿元[81] - 2024年房屋租赁服务净收入从2023年的61亿元增长135.0%至143亿元[81] - 2024年新兴业务及其他净收入从2023年的23亿元增长8.8%至25亿元[81] - 2024年存量房业务贡献利润12184924千元，利润率43.2%；2023年贡献利润13191225千元，利润率47.2%[83][84] - 2024年新房业务贡献利润8348922千元，利润率24.8%；2023年贡献利润8120525千元，利润率26.6%[83][84] - 2024年房屋租赁服务贡献利润714973千元，利润率5.0%；2023年亏损63297千元，利润率 - 1.0%[83][84] - 存量房业务贡献利润率从2023年的47.2%降至2024年的43.2%[85] - 新房业务贡献利润率从2023年的26.6%降至2024年的24.8%[85] - 家装家居贡献利润率从2023年的29.0%升至2024年的30.7%[85] - 房屋租赁服务贡献利润率从2023年的 - 1.0%升至2024年的5.0%[86] - 新兴业务及其他贡献利润率从2023年的90.5%降至2024年的86.0%[87] - 2024年，通过平台进行新房交易的合计总交易额为人民币9,700亿元[48] - 2024年新房应收账款周转天数为52天，短于2023年的55天；2024年第四季度，新房业务应收账款周转天数改善至34天，2023年同期为43天[49] - 2024年Home SaaS系统迭代升级至Home SaaS 2.5，聚焦提升家装家居服务品质与效率[55] - 截至2024年末，房屋租赁服务在管房源总规模超43万套，2023年末超21万套[57] - 截至2024年末，省心租在管房源总规模超42万套，2023年末超20万套[57] - 2024年公司为贝好家业务获取两宗住宅用地，成都地块花费10.76亿元，面积约15,777平方米；上海地块花费6.97亿元，面积约15,304平方米[62] 公司业务模式与平台介绍 - 公司拥有并经营链家，自2001年链家成立以来已积累超23年运营经验[12][161] - 公司于2018年推出贝壳平台，并将链家核心竞争力横向扩展至该平台[13] - 公司通过一系列努力建设更具扩展性的平台基础设施，应对行业挑战[13] - 贝壳平台对居住行业及生态系统参与者开放，ACN网络是平台基础[16] - 公司为生态系统参与者提供多种服务模块，连同ACN网络构成适用于且有利于整个行业的可扩展基础设施[16] - 公司向消费者、经纪品牌等提供房产交易及服务，包括经纪、签约、家装等服务[17] - 公司有五项主要收入来源，存量房业务收入来自自营品牌、平台服务费等[19] - ACN网络是公司基础设施核心，推动中国房产交易和服务行业转型[21] - 2024年通过贝壳平台完成的二手房交易中约75%涉及ACN网络下的跨门店合作[22] - 公司将完整存量房交易划分环节，允许跨品牌及跨门店经纪人合作并分享佣金[22] - 公司鼓励经纪人聚焦房源、深耕社区，门店有权管理附近存量房房源[23] - 公司实施平台治理机制，如贝壳分激励经纪人遵守规则[24] - 公司打造店东自治与平台监察结合的治理机制，识别并整治违规行为[24] - 公司加强运营区域共治理事会，促进新房业务与开发商合作[24] - 公司计划扩大服务品类，增强生态系统网络效应[20] - 截至2024年12月31日，公司约有600万套二手房交易的真房源[25] - 公司根据ACN网络构建多种模块，服务平台参与者，这些模块与ACN网络构成基础设施[26] - 公司为生態系统參與者提供SaaS系统，为关联经纪门店及经纪人实施A+ SaaS系统，为链家员工实施Link SaaS系统，还为家装服务者提供SaaS系统[27] - 贝壳客户端包括贝壳网站、应用程序、微信小程序，提供房产交易及居住服务资源，引导消费者决策[28] - 贝壳客户端可按多种属性筛选房源，为不同类型房源提供丰富信息及可视化演示[28] - 贝壳客户端载有社区信息，提供短视频、直播间，上线行情播报和贝壳找房榜，为业主提供多项服务[29] - 公司在房源下展示经纪人信息，建立个人简介，展示贝壳分及排名，利用经纪人基础服务消费者[31] - 贝壳客户端针对家装家居服务提供多种工具与服务，家装设计产品设牛支持一键生成多种风格效果图[31] - 公司深耕社区的网络专注社区推广及参与，为线下触点，积累房产信息，加强线上线下平台优势[32] - 公司通过线下培训及线上课程与平台经纪人和服务者分享行业专长，采用综合学习方法培训经纪人[34] - 截至2024年12月31日，平台上有超過445,000名活躍經紀人、超過49,000家活躍經紀門店，代表267個房產經紀品牌；約500,000名經紀人及超過51,000家經紀門店[41] - 截至2024年12月31日，链家拥有约114,000名活躍經紀人、约5,600家活躍線下經紀門店[44] - 截至2024年12月31日，链家在北京及上海分别有超過28,000名及31,000名活躍經紀人，以及约1,400家及1,200家活躍經紀門店[44] - 公司于2014年建立线上支付平台理房通，提供数字支付处理服务并创建电子钱包，还运营托管账户解决信任问题[39] - 公司于2001年开始经营链家品牌的房产经纪业务，链家被认定为“中国名牌”[43] - 楼盘字典于2008年在链家推出[43] - 链家于2010年推出链家网，领先建立Link SaaS系统[43] - 链家于2011年建立ACN雏形，后在贝壳上推出[43] - 公司通过硬件设备铺设和签约系统构建，上线“吉签”签约系统[36] - 公司建立了线下签约服务中心，还以其为阵地提供家装推荐服务[37][38] - 截至2024年12月31日，平台关联除链家外266个房产经纪品牌，经营约44,000家活跃经纪门店，拥有约331,000名活跃经纪人[47] - 截至2024年12月31日，平台约87%的二手房挂牌信息由贝联门店经纪人发布，2024年约66%的存量房及新房交易总交易额

报告公司投资评级 - 报告对贝壳-W维持“优于大市”评级 [4][22][23] 报告的核心观点 - 贝壳-W业务规模有序拓展，非房交易占比提升，存量房业务量拓展、平台模式效益凸显，新房业务佣金率提升且严守风控底线，分红回购维护股东价值，预计2025年经调整净利润为103.50亿元，给予2025年22 - 25倍PE估值，对应合理价值区间为62.87 - 71.44元，换算为每股68.33 - 77.65港元 [6][23] 根据相关目录分别进行总结 公司概况 - 贝壳-W 2025年3月19日收盘价60.0港元，52周股价波动31.95 - 73.50港元，总股本36.22亿股，总市值2173亿港元 [2] 市场表现 - 与恒生指数对比，1M、2M、3M绝对涨幅分别为24.7%、53.6%、37.0%，相对涨幅分别为8.3%、30.2%、27.5% [3] 主要财务数据及预测 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|77776.93|93457.50|109970.10|126608.56|148298.70| |（+/-）YoY（%）|28.2%|20.2%|17.7%|15.1%|17.1%| |净利润（百万元）|5883.22|4064.90|5685.94|6086.30|6855.15| |（+/-）YoY（%）|524.5%|-30.9%|39.9%|7.0%|12.6%| |全面摊薄EPS（元）|1.67|1.19|1.57|1.68|1.89| |毛利率（%）|27.9%|24.6%|23.5%|23.1%|23.0%| |净资产收益率（%）|8.2%|5.7%|7.7%|8.0%|8.8%|[5] 2024年业绩情况 - 总交易额33494亿元，同比增加6.6%；净收入935亿元，同比增加20.2%；净利润40.78亿元，同比下降30.8%，经调整净利润72.11亿元，同比下降26.4%。第四季度总交易额11438亿元，同比增加55.5%；净收入311亿元，同比增加54.1%；净利润5.77亿元，同比下降13.9%；经调整净利润13.44亿元，同比下降21.6% [6][7] - 非房产交易服务业务净收入占比达34%，同比提升9.1个百分点。存量房、新房、新兴及其他服务、家装家居、房屋租赁业务收入占总营收比重分别为30.2%、36.0%、2.7%、15.8%、15.3%，贡献利润率分别为43.2%、24.8%、86.0%、30.7%、5.0% [6][8] - 2024年斥资约7.16亿美元回购股份，占2023年末已发行股份约3.89%，自2022年9月累计回购约16.3亿美元，占启动前已发行股份约8.63%；宣派末期股息约4亿美元，每股普通股0.12美元或每股美国存托股份0.36美元 [6][8] 2024年经营情况 - 门店加速扩张，年末门店5.16万家，同比增17.7%，活跃门店4.97万家，同比增18.3%；经纪人49.99万名，同比增16.9%，活跃经纪人44.53万名，同比增12.1%；第四季度移动月活用户4320万名，与2023年同期持平 [13] - 存量房业务净收入282亿元与2023年基本持平，交易额22465亿元，同比增10.8%。3P模式重要性凸显，净收入占比从2019年6.5%升至2024年18.1%，交易额占比从34.1%升至59.1%。1P模式佣金率从2.69%降至2.51%，3P模式从0.36%升至0.38%。第四季度净收入89亿元，同比增47.5%，交易额7448亿元，同比增59.1% [14][15] - 新房业务净收入337亿元，同比升10.1%，交易额9700亿元，同比降3.3%。3P模式GTV占比从73.0%提至78.2%，佣金率从2.7%提至3.5%。第四季度净收入131亿元，同比升72.7%，交易额3553亿元，同比升49.3%。第四季度应收账款周转天数缩至34天，国央企开发商业务净收入占比从约53%提至约58% [17] - 家装家居净收入2024年148亿元，同比增36.1%，第四季度41亿元，同比增12.8%；房屋租赁服务净收入2024年143亿元，同比增135.0%，第四季度46亿元，同比增108.7%，年末在管房源超43万套；贝好家新兴业务在西安项目实现首单产品解决方案服务收费 [18] 季度数据 |项目|1Q2024|2Q2024|3Q2024|4Q2024| |----|----|----|----|----| |净收入（亿元）|164|234|226|311| |同比（%）|-19.20%|19.90%|26.80%|54.10%| |总交易额（亿元）|6299|8390|7368|11438| |同比（%）|-35.20%|7.50%|12.50%|55.50%| |……|……|……|……|……|[21] 可比公司估值 |代码|简称|总市值（亿元）|EPS（元）|PE（倍）|PEG（2025）| |----|----|----|----|----|----| | | | |2024E|2025E|2026E|2024E|2025E|2026E| | |000560.SZ|我爱我家|78.20|0.05|0.09|0.13|62.52|35.58|24.65|0.60| |9988.HK|阿里巴巴-W|24666.72|3.95|6.88|7.54|32.86|18.87|17.22|0.49| |3690.HK|美团-W|9887.09|6.10|7.63|9.50|26.51|21.21|17.03|0.86| | |均值| | | | |40.63|25.22|19.63|0.68| |2423.HK|贝壳-W|1999.21|1.19|1.57|1.68|46.39|35.16|32.85|1.87|[24] 财务报表分析和预测 - 预计2025 - 2027年营业收入分别为109970、126609、148299百万元，增长率分别为17.7%、15.1%、17.1%；净利润分别为5697、6098、6869百万元，增长率分别为39.9%、7.0%、12.6%等 [27]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1] 报告的核心观点 - 公司发布2024年业绩公告，全年营收934.6亿元，同比增长20.2%；经调整后净利润72.1亿元，同比下降26.4% [7] - 营收稳定增长，毛利率下滑拖累业绩，费用率进一步压降 [7] - 存量房总交易额提升，活跃门店及经纪人规模扩大，预计2025年二手房市场回暖，公司有望扩大存量房经纪业务规模 [7] - 新房业务佣金率提高，市占率提升1.7pct，对冲全国新房销售下滑影响 [7] - 家装家居及房屋租赁业务高速发展 [7] - 公司作为国内经纪行业产业互联网龙头，未来业绩具备提升空间，下调2025/2026年经调整后净利润，预测2027年经调整后利润，维持“买入”评级 [7] 根据相关目录分别进行总结 盈利预测与估值 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入（百万元）|77,777|93,457|109,626|127,495|147,384| |同比(%)|28.20|20.16|17.30|16.30|15.60| |归母净利润（百万元）|5,883|4,065|6,589|8,499|10,497| |同比(%)|524.45|(30.91)|62.10|28.99|23.50| |Non - GAAP净利润（百万元）|9,798.49|7,211.07|9,701.39|11,615.28|13,616.80| |同比(%)|244.70|(26.41)|34.53|19.73|17.23| |EPS - 最新摊薄（元/股）|1.62|1.12|1.82|2.35|2.90| |P/E（现价最新摊薄）|38.17|55.25|34.08|26.42|21.40| |PE（Non - GAAP）|13.09|20.63|23.15|19.34|16.49| [1] 市场数据 - 收盘价60.00港元，一年最低/最高价32.75/73.50港元，市净率3.05倍，港股流通市值208,662.65百万港元 [5] 基础数据 - 每股净资产19.68元，资产负债率46.34%，总股本3,621.75百万股，流通股本3,477.71百万股 [6] 财务预测表 资产负债表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |流动资产|76,603.35|76,652.94|91,075.23|109,323.46| |现金及现金等价物|11,442.97|10,151.27|22,238.40|38,346.91| |应收账款及票据|5,497.99|5,785.80|6,233.07|6,755.09| |存货|0.00|0.00|0.00|0.00| |其他流动资产|59,662.39|60,715.87|62,603.76|64,221.45| |非流动资产|56,545.94|60,459.36|64,239.32|67,890.47| |固定资产|2,400.21|2,316.20|2,235.14|2,156.91| |商誉及无形资产|29,001.93|32,899.37|36,660.39|40,289.77| |长期投资|0.00|0.00|0.00|0.00| |其他长期投资|23,790.11|23,890.11|23,990.11|24,090.11| |其他非流动资产|1,353.69|1,353.69|1,353.69|1,353.69| |资产总计|133,149.28|137,112.30|155,314.55|177,213.93| |流动负债|52,744.26|49,935.53|59,452.13|70,664.35| |短期借款|288.28|288.28|288.28|288.28| |应付账款及票据|9,492.63|9,962.77|10,460.90|11,127.79| |其他|42,963.35|39,684.48|48,702.95|59,248.28| |非流动负债|8,957.03|8,957.03|8,957.03|8,957.03| |长期借款|0.00|0.00|0.00|0.00| |其他|8,957.03|8,957.03|8,957.03|8,957.03| |负债合计|61,701.29|58,892.56|68,409.16|79,621.38| |股本|0.46|0.46|0.46|0.46| |少数股东权益|124.18|137.38|154.42|175.45| |归属母公司股东权益|71,323.82|78,082.36|86,750.97|97,417.10| |负债和股东权益|133,149.28|137,112.30|155,314.55|177,213.93| [8] 利润表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业总收入|93,457.50|109,625.65|127,494.63|147,383.79| |营业成本|70,513.44|81,513.54|94,148.14|108,270.36| |销售费用|7,783.34|8,912.56|10,288.82|11,879.13| |管理费用|0.00|9,975.93|11,347.02|12,925.56| |研发费用|2,283.42|2,631.02|2,677.39|3,095.06| |其他费用|0.00|0.00|0.00|0.00| |经营利润|3,764.97|6,592.59|9,033.26|11,213.68| |利息收入|1,260.16|286.07|253.78|555.96| |利息支出|0.00|10.09|10.09|10.09| |其他收益|1,844.94|3,288.77|3,824.84|4,421.51| |利润总额|6,870.07|10,157.34|13,101.79|16,181.06| |所得税|2,791.89|3,555.07|4,585.63|5,663.37| |净利润|4,078.18|6,602.27|8,516.16|10,517.69| |少数股东损益|13.28|13.20|17.03|21.04| |归属母公司净利润|4,064.90|6,589.07|8,499.13|10,496.65| |EBIT|5,609.91|9,881.36|12,858.10|15,635.19| |EBITDA|6,622.91|11,067.94|14,178.15|17,084.03| |Non - GAAP|7,211.07|9,701.39|11,615.28|13,616.80| [8] 现金流量表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |经营活动现金流|9,447.14|460.15|13,302.91|16,727.61| |投资活动现金流|(9,378.03)|(1,911.23)|(1,375.16)|(778.49)| |筹资活动现金流|(5,794.64)|(10.09)|(10.09)|(10.09)| |现金净增加额|(5,556.05)|(1,291.69)|12,087.13|16,108.51| |折旧和摊销|1,013.00|1,186.58|1,320.04|1,448.84| |资本开支|1,037.00|(5,000.00)|(5,000.00)|(5,000.00)| |营运资本变动|1,925.00|(4,050.02)|7,281.44|9,172.50| [8] 主要财务比率 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |每股收益(元)|1.12|1.82|2.35|2.90| |每股净资产(元)|19.68|21.56|23.95|26.90| |发行在外股份(百万股)|3,621.75|3,621.75|3,621.75|3,621.75| |ROIC(%)|4.62|8.55|10.09|10.98| |ROE(%)|5.70|8.44|9.80|10.77| |毛利率(%)|24.55|25.64|26.16|26.54| |销售净利率(%)|4.35|6.01|6.67|7.12| |资产负债率(%)|46.34|42.95|44.05|44.93| |收入增长率(%)|20.16|17.30|16.30|15.60| |净利润增长率(%)|(30.91)|62.10|28.99|23.50| |P/E|55.25|34.08|26.42|21.40| |P/B|3.15|2.88|2.59|2.31| |EV/EBITDA|22.26|19.40|14.29|10.92| [8]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1] 报告的核心观点 - 公司发布2024年业绩公告，全年营收934.6亿元，同比增长20.2%；经调整后净利润72.1亿元，同比下降26.4% [7] - 营收稳定增长，毛利率下滑拖累业绩，费用率进一步压降 [7] - 存量房总交易额提升，活跃门店及经纪人规模扩大，预计2025年二手房市场率先回暖，公司有望扩大存量房经纪业务规模 [7] - 新房业务佣金率提高，市占率提升1.7pct，对冲全国新房销售下滑影响 [7] - 家装家居及房屋租赁业务高速发展 [7] - 公司作为国内经纪行业产业互联网龙头，未来业绩具备提升空间，下调2025/2026年经调整后净利润，预测2027年经调整后利润，维持“买入”评级 [7] 根据相关目录分别进行总结 盈利预测与估值 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入（百万元）|77,777|93,457|109,626|127,495|147,384| |同比(%)|28.20|20.16|17.30|16.30|15.60| |归母净利润（百万元）|5,883|4,065|6,589|8,499|10,497| |同比(%)|524.45|(30.91)|62.10|28.99|23.50| |Non - GAAP净利润（百万元）|9,798.49|7,211.07|9,701.39|11,615.28|13,616.80| |同比(%)|244.70|(26.41)|34.53|19.73|17.23| |EPS - 最新摊薄（元/股）|1.62|1.12|1.82|2.35|2.90| |P/E（现价最新摊薄）|38.17|55.25|34.08|26.42|21.40| |PE（Non - GAAP）|13.09|20.63|23.15|19.34|16.49| [1] 市场数据 - 收盘价60.00港元，一年最低/最高价32.75/73.50港元，市净率3.05倍，港股流通市值208,662.65百万港元 [5] 基础数据 - 每股净资产19.68元，资产负债率46.34%，总股本3,621.75百万股，流通股本3,477.71百万股 [6] 业务情况 - 2024年公司GTV 3.35万亿元，同比正增6.6%，分业务看，存量房/新房/家装/房屋租赁/新兴业务分别实现营收282（同比+0.7%）/337（同比+10.1%）/148（同比+36.1%）/143（同比+135.0%）/25（同比+8.8%）亿元 [7] - 2024年存量房GTV 2.25万亿元，同比增长10.8%；活跃门店数4.97万家，同比增长18.3%；活跃经纪人数达44.5万名，同比增长12.1% [7] - 2024年新房市场GTV同比下滑3.3%，占全国新房成交额比例提升1.7pct至11.4%，新房市场佣金率提升0.4pct至3.47% [7] - 2024年家装家居业务GTV同比增长27.3%至169亿元，贡献利润率提升1.7pct至30.7%；房屋租赁业务在管房源数量由2023年底的21万套增长至2024年底的43万套 [7] 财务预测表 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |流动资产（百万元）|76,603.35|76,652.94|91,075.23|109,323.46| |现金及现金等价物（百万元）|11,442.97|10,151.27|22,238.40|38,346.91| |应收账款及票据（百万元）|5,497.99|5,785.80|6,233.07|6,755.09| |存货（百万元）|0.00|0.00|0.00|0.00| |其他流动资产（百万元）|59,662.39|60,715.87|62,603.76|64,221.45| |非流动资产（百万元）|56,545.94|60,459.36|64,239.32|67,890.47| |固定资产（百万元）|2,400.21|2,316.20|2,235.14|2,156.91| |商誉及无形资产（百万元）|29,001.93|32,899.37|36,660.39|40,289.77| |长期投资（百万元）|0.00|0.00|0.00|0.00| |其他长期投资（百万元）|23,790.11|23,890.11|23,990.11|24,090.11| |其他非流动资产（百万元）|1,353.69|1,353.69|1,353.69|1,353.69| |资产总计（百万元）|133,149.28|137,112.30|155,314.55|177,213.93| |流动负债（百万元）|52,744.26|49,935.53|59,452.13|70,664.35| |短期借款（百万元）|288.28|288.28|288.28|288.28| |应付账款及票据（百万元）|9,492.63|9,962.77|10,460.90|11,127.79| |其他（百万元）|42,963.35|39,684.48|48,702.95|59,248.28| |非流动负债（百万元）|8,957.03|8,957.03|8,957.03|8,957.03| |长期借款（百万元）|0.00|0.00|0.00|0.00| |其他（百万元）|8,957.03|8,957.03|8,957.03|8,957.03| |负债合计（百万元）|61,701.29|58,892.56|68,409.16|79,621.38| |股本（百万元）|0.46|0.46|0.46|0.46| |少数股东权益（百万元）|124.18|137.38|154.42|175.45| |归属母公司股东权益（百万元）|71,323.82|78,082.36|86,750.97|97,417.10| |负债和股东权益（百万元）|133,149.28|137,112.30|155,314.55|177,213.93| |营业总收入（百万元）|93,457.50|109,625.65|127,494.63|147,383.79| |营业成本（百万元）|70,513.44|81,513.54|94,148.14|108,270.36| |销售费用（百万元）|7,783.34|8,912.56|10,288.82|11,879.13| |管理费用（百万元）|0.00|9,975.93|11,347.02|12,925.56| |研发费用（百万元）|2,283.42|2,631.02|2,677.39|3,095.06| |其他费用（百万元）|0.00|0.00|0.00|0.00| |经营利润（百万元）|3,764.97|6,592.59|9,033.26|11,213.68| |利息收入（百万元）|1,260.16|286.07|253.78|555.96| |利息支出（百万元）|0.00|10.09|10.09|10.09| |其他收益（百万元）|1,844.94|3,288.77|3,824.84|4,421.51| |利润总额（百万元）|6,870.07|10,157.34|13,101.79|16,181.06| |所得税（百万元）|2,791.89|3,555.07|4,585.63|5,663.37| |净利润（百万元）|4,078.18|6,602.27|8,516.16|10,517.69| |少数股东损益（百万元）|13.28|13.20|17.03|21.04| |归属母公司净利润（百万元）|4,064.90|6,589.07|8,499.13|10,496.65| |EBIT（百万元）|5,609.91|9,881.36|12,858.10|15,635.19| |EBITDA（百万元）|6,622.91|11,067.94|14,178.15|17,084.03| |Non - GAAP（百万元）|7,211.07|9,701.39|11,615.28|13,616.80| |每股收益(元)|1.12|1.82|2.35|2.90| |每股净资产(元)|19.68|21.56|23.95|26.90| |发行在外股份(百万股)|3,621.75|3,621.75|3,621.75|3,621.75| |ROIC(%)|4.62|8.55|10.09|10.98| |ROE(%)|5.70|8.44|9.80|10.77| |毛利率(%)|24.55|25.64|26.16|26.54| |销售净利率(%)|4.35|6.01|6.67|7.12| |资产负债率(%)|46.34|42.95|44.05|44.93| |收入增长率(%)|20.16|17.30|16.30|15.60| |净利润增长率(%)|(30.91)|62.10|28.99|23.50| |P/E|55.25|34.08|26.42|21.40| |P/B|3.15|2.88|2.59|2.31| |EV/EBITDA|22.26|19.40|14.29|10.92| |经营活动现金流（百万元）|9,447.14|460.15|13,302.91|16,727.61| |投资活动现金流（百万元）|(9,378.03)|(1,911.23)|(1,375.16)|(778.49)| |筹资活动现金流（百万元）|(5,794.64)|(10.09)|(10.09)|(10.09)| |现金净增加额（百万元）|(5,556.05)|(1,291.69)|12,087.13|16,108.51| |折旧和摊销（百万元）|1,013.00|1,186.58|1,320.04|1,448.84| |资本开支（百万元）|1,037.00|(5,000.00)|(5,000.00)|(5,000.00)| |营运资本变动（百万元）|1,925.00|(4,050.02)|7,281.44|9,172.50| [8]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [1][6] 报告的核心观点 - 考虑房产交易市场不确定性、公司积极投入生态改善及家装业务战略调整，下调公司2025 - 2026年non - GAAP净利润预测至73.3/83.3亿元，新增2027年净利润预测91.4亿，对应同比增速为+1.5%/+13.6%/+9.7%，对应摊薄后EPS 2.1/2.4/2.6元 [6] - 尽管地产交易市场承压，但存量占比持续提升、前期积压需求以及房价预期企稳有望驱动存量房市场企稳，公司平台化优势及门店扩张驱动份额提升，家装家居及租赁业务驱动二次增长，当前股价60.0HKD对应2025 - 2027年26.7/23.5/21.5倍PE，维持“增持”评级 [6] 根据相关目录分别进行总结 公司基本信息 - 报告日期为2025年3月20日，当前股价60.000港元，一年最高最低为73.500/32.750港元，总市值2173.05亿港元，流通市值2094.72亿港元，总股本36.22亿股，流通港股34.91亿股，近3个月换手率10.4% [1] 财务情况 - 2024Q4贝壳收入311亿元，同比增长54.1%，小幅高于彭博一致预期（288亿），non - GAAP净利润13.4亿元，低于彭博一致预期（17.7亿） [7] - 2024Q4存量房GTV同比增长59.1%，收入同比增长47.5%，变现率同比下滑；新房交易GTV同比增长49.3%，收入同比增长72.7%；家装家居收入同比增长12.8%，房屋租赁业务收入同比增长109% [7] - 2023 - 2027E营业收入分别为777.77亿、934.57亿、1044.60亿、1166.95亿、1260.05亿元，YOY分别为28.2%、20.2%、11.8%、11.7%、8.0%；Non - GAAP净利润分别为46.19亿、72.23亿、73.31亿、83.27亿、91.35亿元，YOY分别为62.5%、56.4%、1.5%、13.6%、9.7% [10] - 2023 - 2027E毛利率分别为27.9%、24.6%、24.6%、24.5%、24.8%；净利率分别为5.9%、7.7%、7.0%、7.1%、7.2%；ROE分别为4.5%、6.6%、6.3%、6.7%、6.8%；EPS（摊薄/元）分别为1.3、2.1、2.1、2.4、2.6；P/E（倍）分别为43.4、27.1、26.7、23.5、21.5；P/B（倍）分别为1.9、1.7、1.6、1.5、1.4 [10][12] 业务发展 - 公司积极扩张门店网络及加盟品牌驱动份额提升，家装家居业务持续优化迭代优先提升产品及交付品质，租赁业务高速扩张 [8] - 房产交易短期市场仍存在波动，存量趋势下追份额增长及中长期生态系统发展；新业务家装家居业务随基础能力完善不断提升服务质量，持续迭代优化亏损率有望收窄；长租业务运营规模有望高速扩张 [8] 股东回报 - 2024年以来回购及分红约11.2亿美元（约为当前市值的4%） [8]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [1][6] 报告的核心观点 - 考虑房产交易市场不确定性、公司积极投入生态改善及家装业务战略调整，下调公司2025 - 2026年non - GAAP净利润预测至73.3/83.3亿元，新增2027年净利润预测91.4亿，对应同比增速为+1.5%/+13.6%/+9.7%，对应摊薄后EPS 2.1/2.4/2.6元 [6] - 尽管地产交易市场承压但存量占比持续提升、前期积压需求以及房价预期企稳有望驱动存量房市场企稳，公司平台化优势及门店扩张驱动份额提升，家装家居及租赁业务驱动二次增长，当前股价60.0HKD对应2025 - 2027年26.7/23.5/21.5倍PE，维持“增持”评级 [6] 根据相关目录分别进行总结 公司基本信息 - 2025年3月19日，当前股价60.000港元，一年最高最低73.500/32.750港元，总市值2173.05亿港元，流通市值2094.72亿港元，总股本36.22亿股，流通港股34.91亿股，近3个月换手率10.4% [1] 财务情况 - 2024Q4贝壳收入311亿元，同比增长54.1%，小幅高于彭博一致预期（288亿），non - GAAP净利润13.4亿元，低于彭博一致预期（17.7亿） [7] - 2024Q4存量房GTV同比增长59.1%，收入同比增长47.5%，变现率同比下滑；新房交易GTV同比增长49.3%，收入同比增长72.7%；家装家居收入同比增长12.8%，房屋租赁业务收入同比增长109% [7] - 2023 - 2027E营业收入分别为777.77亿、934.57亿、1044.60亿、1166.95亿、1260.05亿元，YOY分别为28.2%、20.2%、11.8%、11.7%、8.0%；Non - GAAP净利润分别为46.19亿、72.23亿、73.31亿、83.27亿、91.35亿元，YOY分别为62.5%、56.4%、1.5%、13.6%、9.7% [10] - 2023 - 2027E毛利率分别为27.9%、24.6%、24.6%、24.5%、24.8%；净利率分别为5.9%、7.7%、7.0%、7.1%、7.2%；ROE分别为4.5%、6.6%、6.3%、6.7%、6.8%；EPS（摊薄/元）分别为1.3、2.1、2.1、2.4、2.6；P/E分别为43.4、27.1、26.7、23.5、21.5倍；P/B分别为1.9、1.7、1.6、1.5、1.4倍 [10][12] 业务发展 - 公司积极扩张门店网络及加盟品牌驱动份额提升，家装家居业务持续优化迭代优先提升产品及交付品质，租赁业务高速扩张 [8] - 房产交易短期市场仍存在波动，存量趋势下追份额增长及中长期生态系统发展；新业务家装家居业务随基础能力完善不断提升服务质量，持续迭代优化亏损率有望收窄；长租业务运营规模有望高速扩张 [8] 股东回报 - 2024年以来回购及分红约11.2亿美元（约为当前市值的4%） [8]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [2][6] 报告的核心观点 - 贝壳2024年收入和经纪市占率均创新高，虽业绩有波动但长期向好趋势不变，平台壁垒深，家装、租赁、贝好家有望成第二增长曲线，未来凭借流量优势扩展业务版图，当前估值具备优势 [6] 根据相关目录分别进行总结 财务数据及盈利预测 - 2023 - 2027E年，营业收入分别为777.77亿、934.57亿、1107.40亿、1226.49亿、1357.86亿元，同比增长率分别为28%、20%、18%、11%、11%；归母净利润分别为58.83亿、40.65亿、62.01亿、75.44亿、91.21亿元，同比增长率分别为 - 524%、 - 31%、53%、22%、21% [6] - 下调25 - 26年归母净利润预测值分别为62、75亿元（原值70、87亿元），新增27年预测值91亿元，现价对应25/26年PE分别为32、27倍；下调25 - 26年Non - GAAP净利润预测值分别为90、103亿元（原值96、118亿元），新增27年预测值118亿元，对应25/26年PE（Non - GAAP业绩）分别为22、20倍 [6] 2024年年度业绩情况 - 总交易额GTV3.35万亿元，同比 + 6.6%；净收入935亿元，同比 + 20.2%，创历史新高；毛利润229亿元，同比 + 5.6%；归母净利润40.6亿元，同比 - 30.9%；经调整后的净利润（Non - GAAP）72.11亿元，同比 - 26.4% [6] - 注重股东中长期回报，斥资7.16亿美元回购股票，拟进行4亿美元现金分红，占比2024年末市值的5.0%；截至24年末，现金等合计616亿元，同比 + 2%；经营活动所得现金净额94亿元，是Non - GAAP利润的1.3倍 [6] 各业务情况 一二手房经纪业务 - 存量房交易额2.25万亿元，同比 + 10.8%，市占率31%创历史新高；二手房收入282亿元，同比 + 0.9%；贡献利润率43.2%，同比 - 4pct；链家、贝联货币化率分别为2.51%、0.38%，同比分别 - 0.19pct、 - 0.04pct；24Q4存量房业务GTV、净收入同比分别 + 59.1%、 + 47.5% [6] - 新房交易额9700亿元，同比 - 3.3%，市占率11.4%创历史新高；新房业务收入337亿元，同比 + 10.1%；贡献利润率24.8%，同比 - 1.8pct；货币化率达3.5%，同比 + 0.42pct；24Q4新房业务GTV、净收入同比分别 + 49.3%、 + 72.7% [6] - 2024年活跃门店数量49693家，同比 + 18.3%；活跃经纪人44.5万名，同比 + 12.1%，后续市占率有望持续提升 [6] 家装家居、房屋租赁业务 - 家装家居GTV169亿元，同比 + 27.3%；净收入148亿元，同比 + 36.1%；贡献利润率30.7%，同比 + 1.7pct [6] - 2024年末房屋租赁服务在管房源超43万套，去年同期超21万套；净收入143亿元，同比 + 135%；贡献利润率5%，同比 + 6pct [6] - 贝好家业务探索C2M模式提升新产品力，计划向平台化和轻资产模式靠拢 [6]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [4] 报告的核心观点 - 短期内公司增加对门店及经纪人的成本投入，谋求建立更好的生态，立足更长远更持续的发展；同时受益于行业β逐渐修复，公司α持续凸显，业绩有望逐步回升 [4] 业绩简评 - 2025年3月18日，公司发布2024全年业绩，实现营收934.6亿元，同比+20.2%；经调整净利润72.1亿元，同比-26.4% [1] - 公司发布24Q4业绩，实现营收311.3亿元，同比+54.1%；经调整净利润13.4亿元，同比-21.6% [1] 经营分析 营收上升而净利润下降原因 - 主因成本及税费上升，2024年公司营业成本同比+25.8%，增幅超过营收增幅，核心是公司加大了对平台、门店、经纪人的投入，其中外部分佣同比+11.5%，內部佣金及薪酬同比+11.1%，家装成本同比+32.8%，房屋租赁成本同比+121.0%，其他成本同比+13.6% [2] - 2024年公司毛利率24.6%，同比下降3.3pct；所得税费用27.9亿元，同比上升约8亿元，实际税率由25.3%升至40.6% [2] 一二手房收入情况 - 受益于政策利好，市场活跃度提升，2024年公司GTV同比：存量房+10.8%，新房-3.3%；收入同比：存量房+0.9%，新房+10.1% [2] - 货币化率：存量房1.26%，同比-0.12pct；新房3.47%，同比+0.42% [2] 非房产交易业务情况 - 2024年非房产交易收入占比已达到34%，同比提升9.1pct [3] - 家装家居GTV同比+27.3%，收入同比+36.1%；房屋租赁收入同比+135.0%，期末在管房源规模超43万套（23年期末超21万套） [3] 股东回报情况 - 2024年公司共斥资7.16亿美元回购，回购股数占期初已发行总股本的3.89%，同时派发末期股息约4亿美元 [3] - 公司通过回购+分红共创造11.16亿美元的股东回报，占同期经调整净利润的113% [3] 盈利预测、估值与评级 - 预计公司2025 - 2027年的Non - GAAP净利润分别为86.5/98.8/109.6亿元，同比增速分别为+20.0%/+14.2%/+10.9% [4] - 公司股票现价对应2025 - 27年PE估值（对应Non - GAAP净利润）分别为23.1x/20.2x/18.2x [4] 主要财务指标 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |营业收入(百万元)|77,777|93,457|113,937|128,938|139,455| |营业收入增长率|28.20%|20.16%|21.91%|13.17%|8.16%| |Non - GAAP净利润(百万元)|9,798|7,211|8,654|9,883|10,958| |Non - GAAP净利润增长率|244.68%|-26.41%|20.01%|14.20%|10.89%| |摊薄每股收益(元)|2.705|1.991|2.389|2.729|3.026| |每股经营性现金流净额|3.08|2.61|2.73|2.68|2.90| |ROE(归属母公司)(摊薄)|8.16%|5.70%|7.47%|8.37%|8.73%| |P/E|20.36|27.67|23.05|20.19|18.21| |P/B|2.77|2.80|2.55|2.33|2.11|[7] 三张报表预测摘要 损益表 |项目|2022A|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |主营业务收入|60,669|77,777|93,457|113,937|128,938|139,455| |增长率|-24.9%|28.2%|20.2%|21.9%|13.2%|8.2%| |主营业务成本|46,888|56,059|70,513|88,120|100,047|108,123| |%销售收入|77.3%|72.1%|75.4%|77.3%|77.6%|77.5%| |毛利|13,781|21,718|22,944|25,817|28,891|31,333| |%销售收入|22.7%|27.9%|24.6%|22.7%|22.4%|22.5%| |销售费用|4,573|6,654|7,783|8,545|9,026|9,483| |%销售收入|7.5%|8.6%|8.3%|7.5%|7.0%|6.8%| |管理费用|7,347|8,237|8,961|9,685|10,315|10,878| |%销售收入|12.1%|10.6%|9.6%|8.5%|8.0%|7.8%| |研发费用|2,546|1,937|2,283|2,393|2,579|2,650| |%销售收入|4.2%|2.5%|2.4%|2.1%|2.0%|1.9%| |息税前利润（EBIT）|-685|4,890|3,917|5,194|6,972|8,322| |%销售收入|n.a|6.3%|4.2%|4.6%|5.4%|6.0%| |财务费用|-755|-1,274|-1,260|-834|-934|-1,022| |%销售收入|-1.2%|-1.6%|-1.3%|-0.7%|-0.7%|-0.7%| |投资收益|-547|-30|1|0|0|0| |营业利润|-685|4,890|3,917|5,194|6,972|8,322| |营业利润率|n.a|6.3%|4.2%|4.6%|5.4%|6.0%| |营业外收支|769|1,749|1,693|1,800|1,700|1,700| |税前利润|292|7,884|6,870|7,829|9,606|11,044| |利润率|0.5%|10.1%|7.4%|6.9%|7.4%|7.9%| |所得税|1,690|1,994|2,792|1,957|2,401|2,761| |所得税率|578.0%|25.3%|40.6%|25.0%|25.0%|25.0%| |净利润|-1,397|5,890|4,078|5,871|7,204|8,283| |少数股东损益|-11|6|13|18|22|25| |归属于母公司的净利润|-1,386|5,883|4,065|5,854|7,183|8,258| |净利率|n.a|7.6%|4.3%|5.1%|5.6%|5.9%|[20] 资产负债表 |项目|2022A|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |货币资金|19,413|19,635|11,443|18,094|23,950|30,202| |应收款项|8,511|8,337|12,130|13,103|13,600|13,946| |存货|128|304|0|392|455|470| |其他流动资产|42,373|41,478|53,030|53,287|53,198|53,237| |流动资产|70,425|69,754|76,603|84,876|91,202|97,854| |%总资产|64.4%|58.0%|57.5%|59.1%|59.9%|60.8%| |固定资产|2,037|1,965|2,400|2,550|2,760|2,928| |%总资产|1.9%|1.6%|1.8%|1.8%|1.8%|1.8%| |无形资产|17,905|23,542|29,002|31,087|33,109|35,071| |非流动资产|38,923|50,578|56,546|58,781|61,013|63,143| |%总资产|35.6%|42.0%|42.5%|40.9%|40.1%|39.2%| |资产总计|109,347|120,332|133,149|143,657|152,216|160,997| |短期借款|619|290|288|188|188|188| |应付款项|5,843|6,329|9,493|9,276|9,528|9,829| |其他流动负债|26,879|32,905|42,963|46,714|47,578|47,206| |流动负债|33,341|39,524|52,744|56,178|57,295|57,223| |长期贷款|0|0|0|0|0|0| |其他长期负债|6,952|8,607|8,957|8,957|8,957|8,957| |负债|40,293|48,131|61,701|65,135|66,252|66,180| |普通股股东权益|68,920|72,100|71,324|78,379|85,801|94,629| |其中：股本|0|0|0|0|0|0| |未分配利润|69,558|72,721|71,664|78,719|86,140|94,969| |少数股东权益|134|101|124|142|163|188| |负债股东权益合计|109,347|120,332|133,149|143,657|152,216|160,997|[20] 现金流量表 |项目|2022A|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |净利润|-1,386|5,883|4,065|5,854|7,183|8,258| |少数股东损益|-11|6|13|18|22|25| |非现金支出|3,308|2,054|5,382|643|322|1,056| |营运资金变动|5,036|1,818|0|1,913|645|-471| |经营活动现金净流|8,461|11,158|9,447|9,875|9,717|10,513| |资本开支|-793|-874|0|-3,700|-3,800|-3,800| |投资|6,979|39,191|0|0|0|0| |其他|-14,658|-42,294|-9,378|1,800|1,700|1,700| |投资活动现金净流|-8,472|-3,977|-9,378|-1,900|-2,100|-2,100| |股权募资|-1,320|-5,151|0|0|0|0| |债权募资|165|-329|0|0|0|0| |其他|0|-1,482|-5,795|-1,323|-1,761|-2,161| |筹资活动现金净流|-1,155|-6,962|-5,795|-1,323|-1,761|-2,161| |现金净流量|-7,319|26,121|-5,556|6,651|5,856|6,252|[20] 比率分析 |项目|2022A|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |每股指标| | | | | | | |每股收益|-0.383|1.624|1.122|1.616|1.983|2.280| |每股净资产|19.030|19.907|19.693|21.641|23.690|26.128| |每股经营现金净流|2.336|

报告公司投资评级 - 买入（维持）[5] 报告的核心观点 - 公司存量房业务稳健增长，新房业务市占率逆势提升，三翼业务形成第二增长曲线，作为中介龙头在地产修复周期有率先修复弹性 [10] - “第二曲线”业务模式逐步成熟，业绩有持续增长潜力，有望叠加AI大模型降本增效 [10] 各部分总结 业务表现 - 2024年公司总交易额3.35万亿元，同比+6.6%，存量房总交易额2.25万亿元，同比+10.8%，占比67.1%；新房总交易额0.97万亿元，同比-3.3%，占比29%，市占率达11.4%，较2023年提升1.7pct [1] - 2024年公司净收入935亿元，同比+20.2%，经调整净利润72.1亿元，同比-26.4%；毛利润229亿元，同比+5.4%；毛利率24.6%，较2023年下降3.3pct [1] - 存量房业务及新房业务利润率分别为43.2%及24.8%，较2023年分别下降4.0pct及1.8pct [1] 市场环境 - 2024年新房及二手房市场销售分化，全国重点35城二手房成交面积同比增长6%，全国商品房成交面积同比下降12.9% [2] - 2025年1 - 2月，一线城市新建商品住宅网签面积同比增长13%，重点30城二手房成交面积增长25%，市场延续926新政以来止跌回稳态势 [2] 降本增效 - 2024年公司运营费用192亿元，费率20.5%，较2023年降低1.2pct [3] - 截至2024年底，公司门店数量51573家，活跃门店49693家，同比增长18.3%；经纪人数量50.0万名，活跃经纪人44.5万名，同比增长12.1% [3] - 2024Q4移动月活跃用户数量平均4320万名，同比持平 [3] 第二曲线业务 - 2024年家居家装业务净收入148亿元，同比增长36.1%，占比15.8%，同比提升1.8pct；贡献利润45.4亿元，利润率30.7%，同比+1.7pct [4] - 2024年房屋租赁业务净收入143亿元，同比增长135%，占比15.3%，同比+7.5pct；贡献利润7.1亿元，利润率5%，由负转正，同比提升6.0pct [4] - 截至2024年末，公司在管房源规模突破43万套，较2023年末的21万套提升显著 [4] - 2024年公司在西安实现贝好家首单产品解决方案服务收费落地 [4] 盈利预测与估值 - 预计公司2025年经调整净利润68亿元，经调整每股收益1.89元每股 [10] 财务摘要 |项目|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|93457|101366|111340|123741| |(+/-) (%)|20%|8%|10%|11%| |经调整净利润（百万元）|7211|6841|7732|8964| |(+/-) (%)|-26%|-5%|13%|16%| |经调整每股收益(元)|1.99|1.89|2.13|2.48| |P/E|30.74|32.40|28.67|24.73|[11] 三大报表预测值 |报表类型|项目|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |资产负债表|流动资产（百万元）|76603|85693|90729|101795| | |现金（百万元）|11443|20495|24022|34561| | |应收账款（百万元）|5498|5335|5061|4950| | |非流动资产（百万元）|56546|55751|54881|54037| | |固定资产（百万元）|2400|2475|2449|2424| | |无形资产（百万元）|29002|28132|27288|26469| | |资产总计（百万元）|133149|141444|145610|155832| | |流动负债（百万元）|52744|54706|51290|52268| | |短期借款（百万元）|288|4713|500|500| | |应付账款（百万元）|9493|7045|7742|8596| | |非流动负债（百万元）|8957|10748|12898|15478| | |负债合计（百万元）|61701|65455|64188|67746| | |少数股东权益（百万元）|124|139|157|178| | |归属母公司股东权益（百万元）|71324|75850|81265|87907| | |负债和股东权益（百万元）|133149|141444|145610|155832| |利润表|营业总收入（百万元）|93457|101366|111340|123741| | |营业成本（百万元）|70513|77498|85162|94558| | |销售费用（百万元）|7783|8616|9464|10518| | |管理费用（百万元）|8961|9123|9464|9899| | |财务费用（百万元）|(1260)|(554)|(820)|(1194)| | |营业利润（百万元）|3765|4001|4923|6191| | |利润总额（百万元）|6870|6055|7243|8885| | |所得税（百万元）|2792|1514|1811|2221| | |净利润（百万元）|4078|4541|5432|6664| | |少数股东损益（百万元）|13|15|18|22| | |归属母公司净利润（百万元）|4065|4526|5415|6642| | |EBITDA（百万元）|12726|4996|5894|7135| | |EPS（元）|1.12|1.25|1.50|1.83| | |经调整净利润（百万元）|7211|6841|7732|8964| | |EPS（元）|1.99|1.89|2.13|2.48| |现金流量表|经营活动现金流（百万元）|9447|3111|5768|8075| | |净利润（百万元）|4065|4526|5415|6642| | |折旧摊销（百万元）|0|995|970|944| | |少数股东权益（百万元）|13|15|18|22| | |营运资金变动及其他（百万元）|5369|(2425)|(634)|467| | |投资活动现金流（百万元）|(9378)|1591|2050|2480| | |资本支出（百万元）|0|(200)|(100)|(100)| | |其他投资（百万元）|(9378)|1791|2150|2580| | |筹资活动现金流（百万元）|(5795)|4349|(4291)|(15)| | |借款增加（百万元）|(2)|4424|(4213)|0| | |普通股增加（百万元）|-|-|-|-| | |已付股利（百万元）|0|(75)|(78)|(15)| | |其他（百万元）|(5792)|(0)|(0)|(0)| | |现金净增加额（百万元）|(5556)|9052|3527|10539| |主要财务比率|成长能力 - 营业收入(%)|20.16%|8.46%|9.84%|11.14%| | |成长能力 - 营业利润(%)|-21.52%|6.27%|23.05%|25.75%| | |成长能力 - 经调整净利润(%)|-26.40%|-5.13%|13.03%|15.93%| | |获利能力 - 毛利率(%)|24.55%|23.55%|23.51%|23.58%| | |获利能力 - 归母净利率(%)|4.35%|4.47%|4.86%|5.37%| | |获利能力 - ROE(%)|5.70%|5.97%|6.66%|7.56%| | |获利能力 - ROIC(%)|10.53%|3.72%|4.51%|5.24%| | |偿债能力 - 资产负债率(%)|46.34%|46.28%|44.08%|43.47%| | |偿债能力 - 净负债比率|-0.16|-0.21|-0.29|-0.39| | |偿债能力 - 流动比率|1.45|1.57|1.77|1.95| | |偿债能力 - 速动比率|1.28|1.43|1.62|1.81| | |营运能力 - 总资产周转率|0.70|0.72|0.76|0.79| | |营运能力 - 应收账款周转率|17.00|19.00|22.00|25.00| | |营运能力 - 应付账款周转率|7.43|11.00|11.00|11.00| | |每股指标 - 每股收益（元）|1.12|1.25|1.50|1.83| | |每股指标 - 每股经营现金（元）|2.61|0.86|1.59|2.23| | |每股指标 - 每股净资产（元）|1.99|1.89|2.13|2.48| | |估值比率 - P/E（经调整）|30.74|32.40|28.67|24.73| | |估值比率 - P/B|3.11|2.92|2.72|2.52| | |估值比率 - EV/EBITDA|16.56|41.21|37.30|29.34|[23]

公司整体财务数据关键指标变化 - 2024年总交易额为33494亿元，较2023年的31429亿元增加6.6%[4] - 2024年净收入为935亿元，较2023年的778亿元增加20.2%[4] - 2024年净利润为40.78亿元，2023年为58.9亿元；2024年经调整净利润为72.11亿元，2023年为97.98亿元[6] - 2024年净收入从2023年的778亿元增长20.2%至935亿元，总交易额从31429亿元增长6.6%至33494亿元[22] - 2024年营业成本总额从2023年的561亿元上升25.8%至705亿元[24] - 毛利从2023年的217亿元上升5.6%至2024年的229亿元，毛利率从27.9%降至24.6%[32] - 运营费用总额从2023年的169亿元增长13.3%至2024年的192亿元[33] - 经营利润从2023年的47.97亿元降至2024年的37.65亿元，经营利润率从6.2%降至4.0%[34] - 所得税费用从2023年的19.94亿元增至2024年的27.92亿元[35] - 净利润从2023年的58.9亿元降至2024年的40.78亿元[36] - 现金、现金等价物、受限资金及短期投资从2023年末的601亿元增至2024年末的616亿元[37] - 应收账款（已扣除信用损失准备）从2023年末的32亿元增至2024年末的55亿元[38] - 应付账款从2023年末的63.29亿元增至2024年末的94.93亿元[46] - 截至2023年及2024年12月31日，公司现金、现金等价物、受限资金及短期投资分别为601亿元及616亿元[51] - 2024年经营活动所得现金净额为94亿元，净利润为40.78亿元[54] - 2024年非现金项目调整增加36.81亿元，主要包括股份支付薪酬费用27.26亿元、折旧费用7.44亿元等[54][55] - 2024年营运资本变动释放19.25亿元，主要因应付账款增加24.57亿元、租赁负债增加46.74亿元等[54][55] - 2023年经营活动所得现金净额为114亿元，净利润为58.9亿元[55] - 2024年投资活动所用现金净额为94亿元，主要包括购买其他短期投资333亿元等[57] - 2023年投资活动所用现金净额为40亿元，主要包括购买其他短期投资389亿元等[57] - 2024年融资活动所用现金净额为57.95亿元，主要包括购回普通股51.01亿元等[58] - 2023年融资活动所用现金净额为72.18亿元，主要包括购回普通股51.51亿元等[58] - 2023年及2024年，公司资本开支分别为8.74亿元及10.37亿元[59] - 截至2024年12月31日，公司资产负债率为46.3%，2023年12月31日为40.0%[69] - 2024年净收入总额为93,457,498千人民币，2023年为77,776,932千人民币，同比增长约20.16%[96] - 2024年营业成本总额为70,513,443千人民币，2023年为56,058,918千人民币，同比增长约25.78%[96] - 2024年毛利为22,944,055千人民币，2023年为21,718,014千人民币，同比增长约5.64%[96] - 2024年净利润为4,078,180千人民币，2023年为5,889,604千人民币，同比下降约30.76%[97] - 2024年综合收益总额为4,442,990千人民币，2023年为6,546,627千人民币，同比下降约32.13%[99] - 2024年基本每股净收益为1.19人民币，2023年为1.67人民币，同比下降约28.74%[99] - 2024年稀释每股净收益为1.15人民币，2023年为1.63人民币，同比下降约29.45%[99] - 2024年资产总额为133,149,283千人民币，2023年为120,331,931千人民币，同比增长约10.65%[100] - 2024年流动资产总额为76,603,345千人民币，2023年为69,753,623千人民币，同比增长约9.82%[100] - 2024年非流动资产总额为56,545,938千人民币，2023年为50,578,308千人民币，同比增长约11.80%[100] - 2024年末流动负债总额为52,744,258千人民币，2023年末为39,523,983千人民币，同比增长约33.45%[101] - 2024年末非流动负债总额为8,957,030千人民币，2023年末为8,606,843千人民币，同比增长约4.07%[101] - 2024年末负债总额为61,701,288千人民币，2023年末为48,130,826千人民币，同比增长约28.20%[101] - 2024年净利润为4,078,180千人民币，2023年为5,889,604千人民币，同比下降约30.76%[105] - 2024年经营活动所得现金净额为9,447,137千人民币，2023年为11,414,244千人民币，同比下降约17.23%[105] - 2024年投资活动所用现金净额为9,378,025千人民币，2023年为3,977,440千人民币，同比增长约135.78%[106] - 2024年融资活动所用现金净额为5,794,635千人民币，2023年为7,218,210千人民币，同比下降约19.72%[106] - 2024年末现金及现金等价物以及受限资金总计为20,301,414千人民币，2023年末为25,857,461千人民币，同比下降约21.49%[107] - 2024年所得税支付现金为2,216,919千人民币，2023年为2,250,992千人民币，同比下降约1.51%[107] - 2024年利息支付现金为12,466千人民币，2023年为17,479千人民币，同比下降约28.67%[107] - 2024年净利润为4078180千元，2023年为5889604千元[118] - 2024年应收账款净额为5297317千元，2023年为3017506千元[119] - 2024年合同资产净值为200672千元，2023年为158663千元[121] - 2024年所得税费用为2791889千元，实际税率40.6%；2023年所得税费用为1994391千元，实际税率25.3%[122] - 2024年应付账款总计9492629千元，2023年为6328516千元[123] - 2024年每股基本净收益为1.19元，每股稀释净收益为1.15元；2023年每股基本净收益为1.67元，每股稀释净收益为1.63元[129] - 2024年已派付398.8百万美元股息，2023年已派付198.5百万美元股息[130] - 2024年中国业务利润为9143316千元，非中国业务亏损为2273247千元；2023年中国业务利润为10550583千元，非中国业务亏损为2666588千元[122] - 2024年应收账款信用损失准备年末结余为1517099千元，2023年为1566129千元[121] - 2024年应付账款中最多3个月账龄的为9116991千元，2023年为5980363千元[124] - 截至2024年12月31日止年度，公司按美国公认会计准则申报净利润为4078180千人民币，按国际财务报告准则申报为4784109千人民币[132] - 截至2023年12月31日止年度，公司按美国公认会计准则申报净利润为5889604千人民币，按国际财务报告准则申报为5611413千人民币[133] - 截至2024年12月31日，资产总额按美国公认会计准则申报为133149283千人民币，按国际财务报告准则申报为133408239千人民币[135] - 截至2024年12月31日，负债总额按美国公认会计准则申报为61701288千人民币，按国际财务报告准则申报为61540893千人民币[135] - 截至2024年12月31日，股东权益总额按美国公认会计准则申报为71447995千人民币，按国际财务报告准则申报为71867346千人民币[135] - 截至2023年12月31日，按美国公认会计准则申报的资产总额为120331931千人民币，按国际财务报告准则申报为120221596千人民币[137] - 截至2023年12月31日，按美国公认会计准则申报的负债总额为48130826千人民币，按国际财务报告准则申报为48023046千人民币[137] - 2024年经营利润为3,764,967千人民币，2023年为4,797,070千人民币[145] - 2024年股份支付薪酬费用为2,726,075千人民币，2023年为3,215,549千人民币[145] - 2024年收购及业务合作协议产生的无形资产摊销为247,862千人民币，2023年为613,307千人民币[145] - 2024年商誉、无形资产及其他长期资产减值为151,576千人民币，2023年为93,417千人民币[145] - 2024年经调整经营利润为6,890,480千人民币，2023年为8,719,343千人民币[145] - 2024年净利润为4,078,180千人民币，2023年为5,889,604千人民币[145] - 2024年经调整净利润为7,211,073千人民币，2023年为9,798,488千人民币[145] - 2024年所得税费用为2,791,889千人民币，2023年为1,994,391千人民币[145] - 2024年经调整EBITDA为9,533,748千人民币，2023年为11,344,671千人民币[145] - 2024年归属于贝壳控股有限公司普通股股东的净利润为4,064,900千人民币，2023年为5,883,224千人民币[147] 各业务线总交易额关键指标变化 - 2024年存量房交易总交易额为22465亿元，较2023年的20280亿元增加10.8%[4] - 2024年新房交易总交易额为9700亿元，较2023年的10030亿元下降3.3%[4] - 2024年家装家居总交易额为169亿元，较2023年的133亿元增加27.3%[4] - 2024年新兴业务及其他总交易额为1160亿元，较2023年的986亿元增加17.6%[4] - 2024年存量房业务总交易额从2023年的20280亿元增加10.8%至22465亿元[22] - 2024年新房业务总交易额从10030亿元下降3.3%至9700亿元[23] 各业务线净收入关键指标变化 - 2024年存量房业务净收入282亿元与2023年基本持平[22] - 2024年新房业务净收入从2023年的306亿元上升10.1%至337亿元[23] - 2024年家装家居净收入从2023年的109亿元增长36.1%至148亿元[23] - 2024年房屋租赁服务净收入从2023年的61亿元增长135.0%至143亿元[25] - 2024年新兴业务及其他净收入从2023年的23亿元增长8.8%至25亿元[25] - 2024年存量房业务净收入282.01003亿元，2023年为279.54135亿元[117] - 2024年新房业务净收入336.53403亿元，2023年为305.75778亿元[117] - 2024年家装家居净收入147.68947亿元，2023年为108.50497亿元[117] - 2024年房屋租赁服务净收入143.34479亿元，2023年为60.99747亿元[117] 各业务线贡献利润率关键指标变化 - 2024年存量房业务贡献利润率从2023年的47.2%下降至43.