文章核心观点 - 以有色金属为代表的周期风格成为基金经理新宠 多位知名基金经理在2025年四季度不谋而合地重点加仓有色板块 认为在宏观经济温和复苏、全球商品周期持续及降息预期等多重因素共振下 有色板块仍具备显著吸引力 价格景气周期远未结束 [1] 基金经理加仓动向 - 多位全行业配置的知名基金经理在2025年四季度加仓有色资源股 例如高楠管理的永赢睿信混合新进重仓五矿资源、宏创控股 神爱前管理的平安兴奕成长新进重仓云铝股份 王崇管理的交银新兴产业和焦巍管理的银华富裕主题新进重仓紫金矿业 焦巍管理的银华富饶精选三年持有同时新进重仓紫金矿业、藏格矿业、洛阳钼业、云铝股份、西部矿业、紫金黄金国际、江西铜业等多只有色股 [2] - 深耕资源股的基金经理在2025年四季度继续用持仓表达看好 例如万家基金叶勇管理的万家双引擎灵活配置混合主要加仓了中金黄金、盛达资源2只金银股 并将中国神华、中国石油买入前十大重仓股 截至2025年末该基金前五大重仓股分别为洛阳钼业、紫金矿业、中金黄金、招商轮船、赤峰黄金 [2] - 叶勇在2025年四季报中表示 对基金配置结构进行了适当微调 维持了以工业金属、贵金属、油运、化工为主的配置 同时使用净申购所致的空余仓位逐步逢低加仓了部分煤炭、原油龙头股 [3] - 西部利得资源鑫选混合在2025年四季度主要买入紫金矿业、盛达资源、洛阳钼业、华新建材、紫金黄金、神火股份等个股 覆盖金、银、铜、铝、水泥等多个品类 基金经理管浩阳表示基金维持了贵金属、铜矿板块的较高仓位 在四季度减仓了估值较高的小金属、稀土磁材板块 增持了红利属性突出的电解铝板块 同时减仓煤炭板块和增持能源金属板块 [3] 看好有色的核心逻辑 - 尽管有色金属股票在2025年已实现较大涨幅 但2026年似乎依然是不错的选择 截至2025年底的有色金属龙头股估值与两年前相比并未显著拔升 过去一年的行情反映在核心股票上依然仅在赚过去两年业绩增长的钱 并未享受明显的估值拔升溢价 [5] - 宏观政策加力推动需求温和复苏 叠加“反内卷”政策 有望重塑周期制造板块供需格局 2026年PPI有望同比逐渐回升 库存周期有望步入主动补库阶段 进而对盈利修复带来更大弹性 并带动周期行业盈利实质性回升 重点看好供给约束良好、需求温和复苏的周期品种 如化工和电解铝等工业金属及其他品种 [5] - 目前处于过往60年以来第三轮全球商品大周期 价格景气远未结束 剔除掉通胀因素的主要资源价格仍未回到历史高点 大周期将伴随新旧动能转换（以能源革命和AI基建为主要驱动）直至需求全面复苏 这一轮周期的特点是持续时间更长 逆全球化背景下资本开支周期处于有利位置 以铜为首的主要商品价格尚未刺激新一轮资本开支周期重回峰值 [5][6] 2026年行业配置展望 - 未来一年看好两方面 一是降息带来的美元计价商品的价格抬升 以金铜铝尤为突出 二是外需暴露度高 新动能（储能和AI基建）暴露度高的品种景气佳 以铜铝碳酸锂较为突出 此外 小金属中钨、钴的供需缺口确定性较高 [7] - 2026年最为看好的五大品种有 铜、铝、碳酸锂、黄金、小金属（钨）等 同时关注反转品种的左侧布局机会（化工、焦煤、钢铁、建材等） 优选对全球增量贡献度高的高成长弹性标的 并争取兼顾业绩的确定性 [7] - 2026年非常有希望迎来物价走势的变局之年 PPI的回升是非常关键的观察变量 如发生如此重大的宏观变化 需要战略性配置顺周期风格 按重要性排列看好三个方阵 [7] - 第一方阵是工业有色和小金属 在全球定价体系下基本面稳健向好 投资逻辑顺畅 未来又叠加国内宏观回升预期 逻辑进一步强化 从而有望实现盈利提升与估值拔升共振 继续成为核心品种 [7] - 第二方阵是传统顺周期行业 化工、保险、钢铁、煤炭、建材、轻工等顺周期行业龙头过去几年大部分跌幅很大、估值极低 即便周期底部依然保持了可观的ROE水平 从PB-ROE角度看投资价值凸显 另外 出口导向的资本品 在全球制造业投资持续上行的大背景下有望持续受益 尤其是在全球占据领先优势并且不断扩大份额的机械设备行业 [8] - 第三方阵是顺周期行情扩散行业 比如通用机械、餐饮、酒店、食品饮料、纺织服装、地产等 在物价上行趋势确立 PPI和CPI同步共振后将迎来机遇期 部分龙头历史跌幅极大 具备较大的估值修复潜力 [8]

有色金属板块市场表现强劲 - 2025年申万一级有色金属板块大涨89.38%，位居A股榜首 [1] - 2026年以来，黄金、白银价格创下新高，铜、铝等金属同样表现强势 [1] - 截至1月19日，过去一年复权单位净值增长率超过100%的公募基金数量达到176只，其中主动权益基金达到124只 [3] - 在50只翻倍的被动指数基金中，有40多只为有色金属、黄金产业等相关品种 [3] 资源类基金业绩突出 - 受益于有色板块行情，部分重配资源类标的的周期风格基金近一年业绩翻倍 [1] - 商品基金国投瑞银白银期货过去一年累计单位净值涨幅超过173.13% [3] - 翻倍的主动权益基金中，出现了路博迈资源精选、前海开源金银珠宝、富国通胀通缩主题、嘉实资源精选、中欧资源精选、创金合信资源主题、宝盈资源优选等资源、周期主题品种 [3] - 部分偏周期风格的主动权益基金因重点配置资源、有色方向而业绩翻倍，例如长城价值甄选一年持有近一年单位净值增长率达105.16%，其去年三季度末前十大重仓股绝大部分为有色金属 [4] - 银河价值成长近一年涨幅翻倍，前十大重仓股中有7只为黄金有色方向 [4] - 万家趋势领先、华富永鑫等基金去年三季度末前十大重仓股也以黄金有色板块为主 [4] 基金经理调仓换股策略 - 四季度不少基金经理根据基本面变化和估值性价比，在有色内部调整了持仓结构 [1] - 中欧周期优选混合在四季度减持了黄金、锡、铜等贵金属和传统有色标的，转而集中布局钴、锂等新能源上游资源，以及铝、电解铝等受益于供给侧改革的品种 [8] - 长城周期优选基金在四季度增加了对铜、铝等的关注，截至去年年末前十大持仓占比合计达45.4% [8] - 中欧资源精选混合在四季度超配核心资源龙头，对紫金矿业、洛阳钼业、中国铝业等行业龙头进行较大幅度增持 [8] 后市展望与投资逻辑 - 基金经理普遍认为有色板块估值仍在合理范围 [1] - 对A股市场而言，贵金属、小金属等细分方向优质标的值得关注 [1] - 长城价值甄选基金经理认为，本轮资源品上涨原因包括全球宽货币宽信用带来基本面转暖预期、AI数据中心建设带来的增量需求，以及供需区域不均衡、供给端的不确定性 [9] - 该基金经理指出，在新增需求拉动下有色金属有成长属性，且国内有色金属估值远低于国外企业 [9] - 中欧周期优选基金经理认为，AI数据中心大规模建设及各国再工业化可能引发电力供应瓶颈和通胀风险，资源品行业是对冲再通胀风险的有利工具 [9] - 中欧资源精选基金经理表示，2026年最为看好的品种包括铜、铝、碳酸锂、黄金、小金属（钨）等，同时关注化工、焦煤、钢铁、建材等反转品种的左侧布局机会 [10]

公司业绩与运营 - 2025年初步业绩符合预期，主要受铜产量超越指引所带动[1] - 管理层指引2026年铜产量将进一步同比增长2.6%至10.7%[1] - 公司通过发行12亿美元零息可换股债券增强了资金灵活性，且摊薄风险有限[1] 行业与市场动态 - 刚果的钴出口配额反映全球钴供应结构性收紧，并已推动价格显著反应[1] - 钴供应收紧对洛阳钼业等大型生产商有利[1] 机构观点与评级 - 大华继显维持对洛阳钼业的“买入”评级[1] - 大华继显将目标价从20.3港元上调至24港元[1]

公司业绩与指引 - 洛阳钼业2025年初步业绩符合预期，主要受铜产量超越指引所带动 [1] - 管理层指引2026年铜产量将进一步同比增长2.6%至10.7% [1] 行业与市场动态 - 刚果的钴出口配额反映全球钴供应结构性收紧，并已推动价格显著反应 [1] - 钴供应收紧对洛阳钼业等大型生产商有利 [1] 公司财务与资本运作 - 公司透过发行12亿美元零息可换股债券增强了资金灵活性，且摊薄风险有限 [1] 机构观点与评级 - 大华继显维持对洛阳钼业的“买入”评级 [1] - 大华继显将目标价从20.3港元上调至24港元 [1]

公司业绩与财务表现 - 公司发布盈喜 预计2025年净利润为200亿至208亿元人民币 同比增长48%至54% [1] - 2025年第四季度净利润预计为57亿至65亿元人民币 按季度环比增长2%至16% [1] - 业绩增长主要受益于产量及价格同步上升 以及成本控制得宜 [1] - 公司通过发行12亿美元零息可换股债券增强了资金灵活性 且摊薄风险有限 [1] 产量与生产指引 - 公司计划2026年铜产量为76万至82万吨 按中位数计算同比增长7% [1] - 管理层指引2026年铜产量将进一步按年增长2.6%至10.7% [1] - 公司计划每年来自新收购巴西金矿的黄金产量为6吨至8吨 目标2026年第一季完成收购 [1] 市场观点与行业动态 - 大摩指出公司2025年净利润符合市场预期的202亿元人民币 [1] - 大华继显表示公司2025年初步业绩符合预期 主要受铜产量超越指引所带动 [1] - 刚果钴出口配额反映全球供应结构性收紧 并已推动价格显著反应 对洛阳钼业等大型生产商有利 [1]

公司业绩与财务表现 - 公司发布盈喜 预计2025年净利润为200亿至208亿元人民币 同比增长48%至54% [1] - 2025年净利润预期符合市场预期的202亿元 其中去年第四季度净利润介乎57至65亿元 按季增长2%至16% [1] - 业绩增长主要受惠于产量及价格同步上升 加上成本控制得宜 [1] 产量与生产指引 - 公司计划2026年铜产量为76万至82万吨 按中位数计算同比增长7% [1] - 管理层指引2026年铜产量将进一步按年增长2.6%至10.7% [1] - 公司计划每年来自新收购巴西金矿的黄金产量为6吨至8吨 目标今年第一季完成收购 [1] 行业与市场环境 - 刚果钴出口配额反映全球钴供应结构性收紧 并已推动价格显着反应 对大型生产商有利 [1] 公司资本运作 - 公司透过发行12亿美元零息可换股债券增强了资金灵活性 且摊薄风险有限 [1]

公司业绩与指引 - 洛阳钼业2025年初步业绩符合预期，主要受铜产量超越指引所带动 [1] - 管理层指引2026年铜产量将进一步按年增长2.6%至10.7% [1] 行业与市场动态 - 刚果的钴出口配额反映全球钴供应结构性收紧，并已推动价格显著反应 [1] - 钴供应收紧对洛阳钼业等大型生产商有利 [1] 公司财务与资本运作 - 公司透过发行12亿美元零息可换股债券增强了资金灵活性，且摊薄风险有限 [1] 机构观点与评级 - 大华继显维持对洛阳钼业的"买入"评级 [1] - 大华继显将公司目标价由20.3港元上调至24港元 [1]

宏观经济与政策展望 - 中国2025年GDP同比增长5%，符合目标，增长主要受惠于以旧换新政策带动的消费刺激 [1] - 以旧换新补贴政策预计将延续至2026年，激励措施将更具针对性及注重效率，但仍会为整体商品需求提供实质支持 [1] 商品市场趋势与行业偏好 - 2025年商品市场的主要趋势将延续至2026年，例如全球需求主导的金属（如黄金、铜、锂）表现将继续优于内需主导的行业（如煤炭、钢铁） [1] - 供应中断及行业整合步伐加快亦会于年内延续 [1] - 对2026年内地基础材料行业的偏好次序为黄金及铜，其次为铝、锂、煤炭和钢铁 [1] - 预期材料板块在2026年将继续跑赢MSCI中国指数 [1] 具体公司观点与建议 - 建议投资者买入紫金矿业(02899,601899.SH) [1] - 建议趁低吸纳中国铝业(02600,601600.SH)及中国宏桥(01378) [1] - 洛阳钼业(03993)则可能因发行可转换债券而暂作休整 [1]

宏观经济与政策展望 - 中国2025年GDP同比增长5%，符合目标，增长主要受惠于以旧换新政策带动的消费刺激 [1] - 以旧换新补贴政策预计将延续至2026年，激励措施将更具针对性及注重效率，但仍会为整体商品需求提供实质支持 [1] 商品市场趋势与行业偏好 - 2025年商品市场的主要趋势将延续至2026年，例如全球需求主导的金属（如黄金、铜、锂）表现将继续优于内需主导的行业（如煤炭、钢铁） [1] - 供应中断及行业整合步伐加快亦会于年内延续 [1] - 对2026年内地基础材料行业的偏好次序为黄金及铜，其次为铝、锂、煤炭和钢铁 [1] - 预期材料板块在2026年将继续跑赢MSCI中国指数 [1] 具体公司观点与建议 - 建议投资者买入紫金矿业(02899,601899.SH) [1] - 建议趁低吸纳中国铝业(02600,601600.SH)及中国宏桥(01378) [1] - 洛阳钼业(03993)则可能因发行可转换债券而暂作休整 [1]

核心观点 - 全球“去美元化”趋势深化与货币宽松预期共同推动贵金属金融属性重估，同时以AI、新能源为代表的新兴产业带来强劲工业需求，驱动贵金属及有色金属市场呈现“金融属性与工业属性共振”的普涨行情，金属需求逻辑正经历从“周期主导”到“成长溢价”的范式转变 [1][2] 宏观与市场趋势 - 全球“去美元化”趋势深化，各国央行持续增持黄金以分散储备风险，中国央行已连续14个月增持黄金 [1] - 全球货币宽松预期升温，美元走弱，提升了以美元计价的贵金属与有色金属的吸引力 [1] - 商品市场多空博弈激烈，看多理由包括全球货币宽松、财政扩张推动经济回暖，以及“去美元化”背景下商品金融属性重估提速 [2] - 对市场的担忧来源于AI需求当前体量尚难全面拉动需求，且商品价格上涨可能引发“通胀-加息”的紧缩回应 [2] - 大宗商品市场的分化与上涨兼具“滞胀型”资产重估与“转型型”产业需求双重特征 [2] 需求驱动因素 - 新兴产业刚性需求不断释放，光伏、新能源汽车、AI服务器等领域对白银、铜、铝等金属的需求持续增长 [1] - AI等新产业趋势带来强劲边际需求，金属的需求逻辑正经历从“周期主导”到“成长溢价”的范式转变 [2] - 有色金属在传统基建需求平稳增长基础上，叠加新能源汽车、储能等新兴产业的刚性需求，形成双重驱动力 [1] - 贵金属中，白银凭借新兴产业的工业刚需获得额外支撑 [1] 贵金属产业链相关公司 - **山东黄金**：国内黄金开采企业，核心业务为黄金地质勘探、开采、选冶，矿产金产量长期保持稳定规模 [3] - **紫金矿业**：布局全球黄金、铜等多金属矿产资源开发，2025年前三季度营业收入与归母净利润实现同比增长，完成多项海外矿山项目收购交割 [3] - **赤峰黄金**：聚焦黄金矿产资源开发与运营，通过低品位矿提效与海外矿山扩产提升产出规模，2025年前三季度净利润实现同比增长 [3] - **贵研铂业**：国内铂族金属领域企业，核心业务涵盖铂族金属冶炼、回收及深加工，产品覆盖汽车催化剂、氢能相关材料等领域，2025年铂族金属回收量保持较高行业占比 [3] 有色金属产业链相关公司 - **洛阳钼业**：全球多金属矿产资源开发企业，核心业务包括铜、钴、钼、钨等有色金属的采选、冶炼及贸易 [4] - **北方稀土**：从事稀土原料生产、功能材料加工及终端应用产品开发，覆盖稀土盐类、磁性材料等产业链环节，2025年获得多项专利授权并牵头省级重大项目 [4] - **华友钴业**：专注钴、锂等新能源金属资源开发与深加工，2025年印尼项目产能释放，提升新能源金属供应能力 [4] - **锡业股份**：国内锡矿开发与锡产品加工企业，2025年锡产品产量保持行业前列，供应电子、光伏等领域所需锡材产品 [4]