报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 未提及 分组1：期货合约价格及价差 - I05合约今日收盘价753.5元，较上日收盘价754.5元下降1.0元；I09合约今日收盘价733.0元，较上日收盘价733.5元下降0.5元；I01合约今日收盘价719.5元，较上日收盘价721.5元下降2.0元 [2] - I05 - I09合约今日价差20.5元，较上日价差21.0元下降0.5元；I09 - I01合约今日价差13.5元，较上日价差12.0元上升1.5元；I01 - I05合约今日价差 - 34.0元，较上日价差 - 33.0元下降1.0元 [2] 分组2：基差数据 - 卡粉今日价格885元，较上日价格886元下降1.0元，今日基差90元，与上日基差持平；BRBF今日价格777元，较上日价格778元下降1.0元，今日基差47元，与上日基差持平 [6] - 纽曼粉今日价格749元，较上日价格750元下降1.0元，今日基差30元，与上日基差持平；PB粉今日价格753元，较上日价格754元下降1.0元，今日基差45元，与上日基差持平 [6] - 麦克粉今日价格744元，较上日价格745元下降1.0元，今日基差49元，与上日基差持平；罗伊山粉今日价格740元，较上日价格741元下降1.0元，今日基差56元，与上日基差持平 [6] - 金布巴粉61%今日价格706元，较上日价格707元下降1.0元，今日基差29元，与上日基差持平；FMG混合粉今日价格688元，较上日价格693元下降5.0元，今日基差62元，较上日基差66元下降4元 [6] - 超特粉今日价格642元，较上日价格645元下降3.0元，今日基差104元，较上日基差106元下降2元；河钢精粉今日价格920元，与上日价格持平，今日基差129元，较上日基差128元上升1元 [6] - 鞍钢精粉今日价格811元，与上日价格持平，今日基差28元，较上日基差27元上升1元；卡拉拉精粉今日价格853元，较上日价格850元上升3.0元，今日基差119元，较上日基差114元上升4元 [6] - 本钢精粉今日价格875元，与上日价格持平，今日基差128元，较上日基差127元上升1元；IOC6今日价格713元，较上日价格714元下降1.0元，今日基差25元，与上日基差持平 [6] - KUMBA今日价格812元，较上日价格813元下降1.0元，今日基差64元，与上日基差持平；乌克兰精粉今日价格853元，较上日价格850元上升3.0元，今日基差74元，较上日基差69元上升4元 [6] - 太钢精粉今日价格890元，与上日价格持平，今日基差14元，较上日基差13元上升1元；马钢精粉今日价格910元，与上日价格持平，今日基差 - 18元，较上日基差 - 19元上升1元 [6] - 五矿标准粉今日价格766元，较上日价格767元下降1.0元，今日基差70元，与上日基差持平；SP10粉今日价格679元，较上日价格680元下降1.0元，今日基差58元，与上日基差持平 [6] 分组3：铁矿石期货规则调整 - 可交割品种增加4个，本钢精粉、IOC6、KUMBA、乌克兰精粉，品牌升贴水均为0，自I2202合约实行 [13] - 新规则中只有PB粉、BRBF和卡拉加斯粉品牌升贴水为15元/吨，其余可交割品牌升贴水为0元/吨 [13] - 铁品位指标允许范围调整为大于等于56%，除铁元素外，二氧化硅、三氧化二铝、磷、硫允许范围分别小于等于8.5%、3.5%、0.15%、0.2%，且对指标对应质量升贴水做更详细划分 [13] - 引入X动态调整铁元素指标升贴水值，X数值半年确定一次，公布时间为每年3月和9月最后1个交易日，现目前计算X = 1.5 [13] - 增加太钢精粉、马钢精粉、五矿标准粉、SP10粉为可交割品牌，品牌升贴水均为0元/吨 [13] - 调整后的可交割品牌及其升贴水适用于I2312及以后合约，自I2311合约最后交割日后第1个交易日起，按调整后的可交割品牌及升贴水办理铁矿石期货标准仓单注册 [14] 分组4：品种价差数据 - PB块 - PB粉今日值112.0元，较上日值110.0元上升2.0元；PB粉 - 混合粉今日值65.0元，较上日值61.0元上升4.0元 [15] - 纽曼块 - 纽曼粉今日值116.0元，较上日值114.0元上升2.0元；PB粉 - 超特粉今日值111.0元，较上日值109.0元上升2.0元 [15] - 卡粉 - 纽曼粉今日值136.0元，与上日值持平；卡粉 - PB粉今日值132.0元，与上日值持平 [15] - 卡粉 - 金布巴粉今日值179.0元，与上日值持平；卡粉 - 麦克粉今日值141.0元，与上日值持平 [15] - BRBF - PB粉今日值24.0元，与上日值持平；PB粉 - 麦克粉今日值9.0元，与上日值持平 [15] - PB粉 - 金布巴粉今日值47.0元，与上日值持平；PB粉 - 印粉61%今日值58.0元，与上日值持平 [15] - 纽曼粉 - PB粉今日值 - 4.0元，与上日值持平；混合粉 - 超特粉今日值46.0元，较上日值48.0元下降2.0元 [15] - 金布巴 - 超特粉今日值64.0元，较上日值62.0元上升2.0元；金布巴 - 混合粉今日值18.0元，较上日值14.0元上升4.0元 [15] - 迁安精粉 - 卡粉今日值63.0元，较上日值56.0元上升7.0元；迁安球团 - 迁精粉今日值142.0元，较上日值148.0元下降6.0元 [15] - PB粉 - 迁安精粉今日值195.0元，较上日值188.0元上升7.0元；卡粉 + 超特 - 2 * PB粉今日值10.5元，较上日值11.5元下降1.0元 [15] - PB块 - 迁安球团今日值 - 225.0元，较上日值 - 226.0元上升1.0元 [15] 分组5：黑色研究团队 - 邱跃成现任光大期货研究所所长助理兼黑色研究总监，有近20年钢铁行业现货贸易、研究咨询工作经验 [24] - 张笑金现任光大期货研究所资源品研究总监，是郑州商品交易所动力煤培训师等 [24] - 柳浠现任光大期货研究所黑色研究员，擅长基于产业链数据的基本面供需分析 [24] - 张春杰现任光大期货研究所黑色研究员，曾任职投资公司和期现贸易公司，通过CFA二级考试 [24]

文章核心观点 - 英伟达计划在新芯片架构中引入LPU方案，标志着AI算力市场正经历从“通用计算”向“专用推理”的范式转移 [1] - LPU方案落地将显著增加PCB需求面积并提升板材加工难度，预计为PCB微钻及PCB加工设备带来较大增量需求 [1] - AI推理对低延时需求增强，GPU+LPU异构架构有望加速落地，产业景气度将延伸至PCB设备领域，PCB钻针可能呈现供不应求及涨价的高景气度局面 [1] LPU技术特点及其与GPU的互补关系 - LPU是一种专为AI推理设计的专用处理器，核心是通过“编译器驱动”的静态调度和高速片上SRAM来消除内存瓶颈，实现确定性执行 [1] - LPU片上SRAM带宽可达80TB/s，能将首试延迟降至约百毫秒内，在主流大模型推理上比H100 GPU快约10倍，综合能效可提升约10倍 [1] - GPU是通用高吞吐架构，依赖大容量HBM显存，擅长大规模并行计算，但在单序列、实时生成的场景中会受限于内存带宽和运行时调度，难以突破低延迟瓶颈 [2] - LPU与GPU在AI工作流中形成互补：GPU是模型训练和处理大量上下文的核心；LPU则在要求即时响应的文本逐词生成中优势显著，适合高并发的在线推理服务 [2] LPU方案对PCB产业链的增量影响 - **PCB使用面积增加与材料升级**：单颗LPU的230MB SRAM存在容量瓶颈，运行大规模模型需要数百颗LPU串联，大规模应用LPU将使所需PCB载板面积较纯GPU架构方案呈现数倍增加 [3] - 为考虑信号传输效率，LPU所需PCB材料要求较高，预计将使用52层M9级覆铜板+Q布的增强方案，对钻针消耗量巨大 [3] - **先进封装要求提高**：英伟达提出的PD分离式部署技术可将LLM推理拆分为计算密集型的预填充和内存密集型的解码两个阶段 [3] - 面对LPU集群大规模堆集带来的空间与布线问题，公司有望通过PD分离技术实现GPU与LPU互补共存，减少单一LPU部署规模 [3] - 公司亦有望利用3D堆叠技术，将LPU单元直接堆叠在GPU主芯片之上，通过多芯片协同弥补SRAM容量不足，同时保持低延迟优势 [3] - GPU+LPU的异构架构对封装技术和精度要求较高，预计在PCB电子装联环节对高精度装联设备的需求量将进一步提升 [3] 相关投资标的 - **高精度钻孔及曝光环节**：建议关注大族数控、英诺激光、帝尔激光等 [4] - **PCB高精度装联设备**：建议关注凯格精机、劲拓股份等 [4] - **高端PCB钻针**：建议关注鼎泰高科、沃尔德、四方达等 [4] - **先进电镀环节**：建议关注东威科技等 [4]

核心观点 - 看好2026年铜价上行，主要基于供需偏紧的矛盾未变 [4] - 截至2026年2月27日，SHFE铜收盘价103,920元/吨，环比2月13日上涨1.55% [4] - 截至2月27日，LME铜收盘价13,296美元/吨，环比2月20日上涨2.56% [4] 宏观与市场 - 市场认为美联储2026年3月降息概率不大 [4] - 短期中东地缘政治紧张对铜价构成支撑 [4] - 截至2月27日，SHFE铜活跃合约持仓量20.4万手，环比2月13日大幅增加46%，持仓量处于1995年至今的59%分位数 [9] - 截至2月24日，COMEX非商业净多头持仓5.8万手，环比上周下降1.5%，持仓量处于1990年以来84%分位数 [9] 库存情况 - 截至2月27日，全球三大交易所电解铜库存合计124.7万吨，环比2月13日大增48.3% [5] - 截至2月26日，LME铜全球库存25.4万吨，环比增加5.0% [5] - 截至2月12日，SMM铜社会库存53.2万吨，环比大增50.4% [5] - 截至2月27日，COMEX铜库存60.2万吨，环比2月20日微增0.5% [5] - 截至2月27日，国内主流港口铜精矿库存61.1万吨，环比2月13日增加5.4% [5] 供给端 - 2025年全年，全球铜精矿产量同比增长1.2% [6] - 2025年12月，全球铜精矿产量为205万吨，同比下降2.2%，环比增长8.4% [6] - 2025年12月，中国铜精矿产量为13.7万吨，环比增长12.9%，同比下降9.9% [6] - 2026年2月，SMM中国电解铜产量114.24万吨，环比下降3.1%，同比增长8.0% [7] - 截至2月28日，TC现货价为-50.96美元/吨，环比持平，处于2007年9月以来的低位，显示铜精矿采购紧张 [7] - 2025年12月，中国电解铜进口26万吨，环比下降4.0%，同比下降29.8%；出口9.6万吨，环比下降32.7%，同比大幅增长473.4% [7] - 截至2月27日，精废价差为2,689元/吨，环比2月13日缩小410元/吨 [6] 需求端 - 线缆行业约占国内铜需求的31%，2026年2月26日当周，线缆企业开工率为27.72%，环比上周大幅提升11.51个百分点 [8] - 空调行业约占国内铜需求的13%，据产业在线数据，2026年3月、4月、5月家用空调排产计划同比分别变化-6.1%、+2.9%、+4.9% [8] - 铜棒行业约占国内铜需求的4.2%，2026年1月黄铜棒开工率为50.9%，环比下降1.9个百分点，同比上升9.2个百分点 [8]

公司业绩与市场表现 - 公司业绩势如虹 [2] 公司信息与发布 - 发布机构为光大证券研究所 [1][2] - 报告发布日期为2026年3月3日，对应农历丙午年正月十五 [3] 行业与市场活动 - 研究所于元宵节向读者致以节日祝福 [3]

股份与股本 - 截至2026年2月底，A股法定/注册股份3,906,698,839股，股本3,906,698,839元[1] - 截至2026年2月底，H股法定/注册股份704,088,800股，股本704,088,800元[1] - 截至2026年2月底，公司法定/注册股本总额4,610,787,639元[1] 股份发行 - 截至2026年2月底，A股已发行股份3,906,698,839股[2] - 截至2026年2月底，H股已发行股份704,088,800股[2] 股份变动 - 2026年2月，A股法定/注册、已发行股份数目无增减[1][2] - 2026年2月，H股法定/注册、已发行股份数目无增减[1][2] 公众持股 - 截至2026年2月底，公司符合上市H股公众持股量要求[2]

股份数据 - 本月底A股法定/注册股份数目为3,906,698,839股，股本为3,906,698,839元[1] - 本月底H股法定/注册股份数目为704,088,800股，股本为704,088,800元[1] - 本月底法定/注册股本总额为4,610,787,639元[1] 发行情况 - 本月底A股已发行股份总数为3,906,698,839股[2] - 本月底H股已发行股份总数为704,088,800股[2] 公众持股 - 上市H股适用公众持股量门槛为5%[2] - 截至本月底公司符合公众持股量要求[2]

研报核心观点 - 光大证券维持世茂服务“增持”评级 认为公司基本面因第三方外拓发力与非周期业务占比提升而向好 估值具备吸引力 [1] 关联方近期销售情况 - 关联方世茂集团2026年1-2月全口径销售金额为28.1亿元 在行业中排名第26位 [1] - 世茂集团2025年全年实现全口径销售额239.5亿元 行业排名第33位 [1] 业务结构与财务表现 - 2025年上半年公司物业管理业务收入28.1亿元 占总收入比重同比提升9.2个百分点至77.7% 增强了抗周期波动能力 [2] - 2025年上半年社区增值服务收入5.4亿元 非业主增值服务收入0.6亿元 城市服务收入2.1亿元 [2] - 物业管理业务毛利率保持稳定 显示公司聚焦精细化运营与项目质量把控 [2] - 光大证券预测公司2025-2027年归母净利润分别为2.1亿元、3.4亿元、3.8亿元 [1] - 对应2025-2027年预测市盈率分别为6.5倍、4.1倍、3.6倍 [1] 市场拓展与项目储备 - 截至2025年6月30日 公司业务覆盖123个城市 服务1466个项目 在管建筑面积2.2亿平方米 合约建筑面积3.4亿平方米 [3] - 2025年上半年第三方竞标外拓新增年化合同金额9.6亿元 创历史新高 较2024年同期的6.2亿元同比增长54.6% [3] - 2025年上半年新增合约建筑面积4010万平方米 较2024年同期的1770万平方米同比大幅增长126.6% [3] - 2025年上半年新增合约面积中非住宅项目合约面积达3340万平方米 占比高达83.3% 显示非住宅项目快速增加 [3]

核心观点 - 光大证券维持世茂服务“增持”评级 认为其基本面因第三方外拓积极及非周期业务占比提升而向好 2025-2027年归母净利润预测分别为2.1亿元、3.4亿元、3.8亿元 对应市盈率分别为6.5倍、4.1倍、3.6倍 估值具备吸引力 [1] 关联方近期表现 - 关联方世茂集团2026年1-2月实现全口径销售金额28.1亿元 在行业中排名第26位 [1] - 世茂集团2025年全年实现全口径销售额239.5亿元 在行业中排名第33位 [1] 业务结构与财务表现 - 2025年上半年 公司物业管理/社区增值/非业主增值/城市服务收入分别为28.1亿元、5.4亿元、0.6亿元、2.1亿元 [2] - 物业管理业务收入占比同比提升9.2个百分点至77.7% 公司整体抗周期波动能力增强 [2] - 物业管理业务收入增长的同时毛利率保持稳定 表明公司聚焦精细化运营并严格把控在管项目质量 [2] - 公司2025-2026年归母净利润预测为2.1亿元、3.4亿元 新增2027年预测为3.8亿元 [1] 市场拓展与项目构成 - 截至2025年6月30日 公司业务覆盖123个城市 为1466个项目提供服务 在管建筑面积2.2亿平方米 合约建筑面积3.4亿平方米 [3] - 2025年上半年 第三方竞标外拓新增年化合同金额达9.6亿元人民币 创历史新高 较2024年同期的6.2亿元同比上升54.6% [3] - 2025年上半年新增合约建筑面积4010万平方米 较2024年同期的1770万平方米同比上升126.6% [3] - 2025年上半年中标的非住宅项目合约面积为3340万平方米 占新增合约面积比重达83.3% [3]

文章核心观点 - 当前同业负债成本管理存在进一步规范的必要，预计监管将强化对同业定期存款及高息同业活期存款的定价自律管理，此举有望降低银行负债成本、改善行业息差，并对同业存单定价形成向下拖拽，对理财业务的影响则相对可控 [4][5][6][7][8] 监管历程回顾：从规模约束到定价规范 - 同业负债监管目标从防范风险转向成本管控，管理方式经历了从“管住量”到“管住价”的转变 [4] - 监管历程分为三个阶段：2014年确立“防风险”导向的监管框架；2017年进入“去杠杆、防空转”的监管深化阶段；2024年11月进入控成本导向下的定价管理阶段，将非银同业活期存款定价纳入自律管理 [4] - 2024年11月新规要求金融基础设施机构的活期存款定价参考超额存款准备金利率（0.35%），其他非银活期存款定价参考7天期公开市场操作（7D-OMO）利率，带有可提前支取条款的同业定期存款提前支取利率不高于0.35% [4] 同业负债成本管理需进一步强化的原因 - 存款“脱媒”背景下同业负债占比趋势性提升，强化成本管理对稳定银行息差意义重大 [5] - 同业负债成本绝对水平较高，存在进一步压降空间 [5] - 同业定期存款定价是资金利率曲线的“凸点”，削弱了政策利率调整向银行负债成本的传导效率 [5] - 非银同业活期利率定价自律管理后，部分非银同业活期利率仍明显高于OMO利率，有必要升级部分管理举措 [4][5] 同业负债再自律的可能路径及对银行经营影响 - 下阶段定价管控可能从两方面展开：一是对定价超自律的同业活期规模占比设置上限；二是对同业定期存款利率进行自律管理 [6] - 同业定期存款利率的“锚”可能参考具有政策属性的中期借贷便利（MLF）利率，或对标市场化程度更高的同期限存单指数利率 [6] - 初步估算，同业定期及高息同业活期存款自律管理后，对行业息差的改善幅度在2个基点（bp）左右，效果与上一轮非银活期自律管理大体持平 [6] 同业负债再自律对同业存单定价的影响 - 在央行维持流动性充裕、货币政策“灵活高效”的背景下，同业存单难有提价空间 [7] - 同业负债再自律预计将对同业存单（NCD）定价形成向下的拖拽效果 [7] 同业负债再自律对理财业务的影响 - 对资产端影响：在增强净值稳定性的诉求下，理财对存款类资产的配置仍有刚性需求 [8] - 对产品端影响：预计对理财净值影响相对有限，原因有三：一是预估仅部分存款涉及定价管控；二是同业存款结息周期短，缩小了潜在收益缺口；三是广谱利率变化趋势是影响理财净值的最大因子，若政策能拖拽NCD定价下行，将有助于支撑理财收益 [8]

美股市场风格转变 - 美股市场风格从追逐“成长性”转向拥抱“确定性”和“稀缺性”，形成“HALO交易”[2] - “HALO交易”指投资“重资产、低淘汰”行业，以规避AI替代风险并寻求稳定现金流[5] - 2026年初以来，标普500的能源、材料、必选消费、工业、公用事业板块涨幅在10%-25%区间[6] 驱动因素与行业特征 - 市场对AI泡沫的担忧及对颠覆性影响的恐慌是“HALO交易”的驱动因素之一[4][17] - 重资产行业具有高进入壁垒、实物资产不可替代、现金流稳定三大优势[10] - 截至2025年12月，能源、公用事业行业PE估值不足20倍，显著低于信息技术行业的36倍[10] 宏观与估值逻辑 - 全球供应链重构和法币贬值背景下，实物资产的“稀缺性溢价”凸显，可能重塑重资产估值体系[16][17] - 截至2025年底，标普500指数前10大成分股权重占比达41%，较十年前增长一倍多，分散化配置需求可能推动“HALO交易”[21] - 重资产行业能通过AI技术提升运营效率、降低成本和加强风险管控，形成“AI赋能+稳定盈利”优势[15][16] A股映射与投资启示 - 映射到A股，“HALO交易”本质是对“稀缺性”资产的重新定价，中国在新能源、电力设备等领域的全球领先优势或迎来价值重估[3]