春季行情整体判断 - 春季行情正沿着“行稳致远”推动的既定路径向后续阶段过渡，但演绎路径尚未被破坏 [1][2] - 春季行情具备演绎成完美春季行情的基础，其核心特征是增量博弈与有利的做多窗口连续，对应完整的板块轮动和充分的赚钱效应扩散 [1][2] - 增量资金基础包括：年前中证A500ETF冲量，年后保险开门红、外资回流预期，居民增配权益、交易性资金活跃度提升以及存量资金加仓成为边际资金 [2] - 有利的做多窗口连续体现在：1月市场下行风险较小，2月期待春节科技催化，3月两会十五五落地，4月特朗普可能访华 [2] - 但总体赚钱效应已逼近高位，开门红行情后续的时间和空间都逐步受限 [1][2] 春季行情定位与后续展望 - 春季行情本质是2025年科技结构性行情高位区域的延伸和拓展阶段，一些达到历史极高估值的投资方向将依次进入高位震荡 [3] - 春季行情结束后，市场大概率进入休整阶段，核心是等待产业趋势下阶段线索清晰、业绩消化估值并缓和性价比与筹码结构矛盾 [3] - 展望2026年下半年，市场预计将有新的上行阶段，核心驱动是基本面周期性改善、科技产业趋势新阶段、居民资产配置向权益迁移及中国影响力提升显性化等多因素共振 [3] 短期市场结构与轮动方向 - 短期市场集中挖掘低位方向，周期Alpha投资（如有色、化工）正从龙头向更多周期拐点方向（如建材、石油、钢铁）扩散，且短期股价有弹性 [1][2][4] - 周期Alpha行情与行业ETF规模扩张的共振效应明显，已成为产业趋势主题后的强动量方向 [4] - 但现阶段有色、化工和石油的赚钱效应已接近高位，顺周期行情短期阻力正在逐步增加 [7] - 前期强势但赚钱效应有所收缩的方向（如商业航天、AI应用）有反弹机会，太空光伏已确立为新强动量主题 [3][7] - 赚钱效应处于相对低位的方向有轮涨补涨机会，包括：高股息方向（如交通运输、煤炭）挖掘Alpha线索、医药生物、以及博弈券商（需等待“行稳致远”力量减弱窗口） [3][7] 中长期投资主线 - 中长期看好的方向仍是景气科技和周期Alpha，2025年强结构行情与2026年第二阶段的上涨风格一脉相承 [3][7] - 景气科技关注方向包括：海外算力链、AI应用（产业趋势兑现阶段，港股互联网可能重新成为领涨方向）、半导体、储能、机器人、商业航天等 [7] - 周期Alpha关注方向包括：有色金属和基础化工，顺周期投资的延伸可能是先进制造和出海链困境反转 [7] - AI产业链行情可能逐步从算力向应用端过渡 [7] 量化指标与行业数据 - 截至2026年1月23日，全部A股强势股占比按个数计为68%，按流通市值计为60%，按成交额计为81% [10] - 赚钱效应扩散显著的行业包括：有色金属（强势股占比按个数91%）、石油石化（85%）、基础化工（83%）、建筑材料（71%）、钢铁（59%）等 [10] - 赚钱效应全面收缩的行业包括：国防军工、计算机、电力设备、创业板等 [10] - ETF数据显示，部分周期及主题ETF份额增长显著，例如：南方中证申万有色金属ETF最新份额165.98亿份，今年以来份额增长55.3%，近一周涨跌幅5.5% [11] - 国泰中证钢铁ETF最新份额30.56亿份，今年以来份额增长11.4%，近一周涨跌幅8.2% [11] - 富国中证1000ETF最新份额23.79亿份，近一周份额增长16.08% [11]

春季行情整体判断与路径 - 核心观点：“行稳致远”推动春季行情向后续阶段过渡，但尚未破坏其演绎的既定路径 [1] - 春季行情具备演绎成“完美春季行情”的基础，核心特征是完整的板块轮动和充分的赚钱效应扩散 [1][5] - 行情的既定路径由“春季增量博弈”和“有利于做多窗口连续”构成 [1][5] - 增量博弈的基础包括：年前中证A500ETF冲量，年后保险开门红、外资回流预期，以及居民增配权益、交易性资金活跃度提升和存量加仓成为边际资金 [1][5] - 连续的做多窗口包括：1月市场下行风险较小，2月期待春节科技催化，3月两会“十五五”落地，4月特朗普可能访华 [1][5] - 总体赚钱效应已逼近高位，开门红行情后续时间和空间都逐步受限 [1][4] 春季行情的市场定位与中长期展望 - 春季行情本质是2025年科技结构性行情高位区域的延伸和拓展阶段 [2][6] - 来到历史极高估值的一些投资方向将依次进入高位震荡阶段 [2][6] - 春季行情结束后，大概率会有休整阶段，核心是等待产业趋势下阶段线索清晰，以及业绩消化估值 [2][6] - 2026年下半年预计还有新的上行阶段，核心驱动是基本面周期性改善、科技产业趋势新阶段、居民资产配置向权益迁移及中国影响力提升显性化等多种积极因素共振 [2][6] - 中长期看好的方向仍是景气科技和周期Alpha [2][3][6][7] 短期市场动向与板块轮动 - 短期市场集中挖掘低位方向，周期Alpha投资从有色、化工向更多周期拐点方向（如建材、石油、钢铁）扩散 [1][3][7] - 周期Alpha行情与行业ETF规模扩张产生共振效应，成为产业趋势主题后的强动量方向 [3][7] - 但现阶段有色、化工和石油的赚钱效应都已接近高位，顺周期行情短期阻力正在逐步增加 [3][7] - 产业趋势主题有所调整，底部资产挖掘走向深化，短期超跌的产业趋势主题（也是底部资产的一部分）可能演绎反弹行情 [1][5] - 后续轮动方向包括：1) 前期强势但目前赚钱效应有所收缩的方向，如商业航天、AI应用反弹及太空光伏新动量；2) 赚钱效应处于相对低位方向，如高股息Alpha线索、医药生物及博弈券商 [2][6] 中长期具体看好的行业方向 - 景气科技关注：海外算力链、AI应用（产业趋势兑现阶段，港股互联网可能重新成为领涨方向）、半导体、储能、机器人、商业航天等 [3][7] - 周期Alpha关注：有色金属和基础化工 [3][7] - 2025年的强结构行情由周期Alpha和AI算力领涨，第二阶段的上涨中，周期Alpha仍有机会，顺周期投资的延伸可能是先进制造和出海链困境反转，而AI产业链行情可能逐步向应用端过渡 [3][7]

文章核心观点 - 申万宏源证券分析了2025年第四季度主动权益型公募基金的行业配置变化，指出基金在增配科技制造、顺周期行业及非银金融的同时，减持了传媒、计算机、军工、地产及医药等行业，并基于PB-ROE框架等多维度分析，认为有色金属、基础化工、电力设备及AI应用、军工等方向在2026年具备配置吸引力 [1][7] 主动权益型基金行业配置特征 - **增配方向**：25Q4主动权益型公募基金增配科技制造（通信/汽车/机械）、周期（有色/化工/建材）、服务消费（社服）及非银金融 [1] - **顺周期行业增配**：全球定价的有色金属持仓占比提升2.1个百分点至8.0%，创历史新高，配置系数达1.7倍，接近历史峰值 [1] - **其他增配行业**：基础化工、汽车、建材、钢铁持仓占比分别为3.2%、5.1%、0.7%、0.4%，配置系数分别为0.79、1.24、0.91、0.44倍 [1] - **社会服务板块**：在海南封关及2026年消费政策预期下，社会服务板块持仓小幅提升至0.3%，配置系数0.5倍，仍处于历史低位 [1] - **非银金融增配**：非银金融持仓占比为2.4%，处于历史33%分位，配置系数0.37倍，是仅次于银行的第二大低配行业，相对指数低配7.4个百分点 [2] - **典型低配行业**：银行低配9.5个百分点，食品饮料低配3.1个百分点，公用事业低配2.6个百分点，计算机低配2.2个百分点 [2] AI赛道持仓情况 - **电子行业**：25Q4电子行业持仓较上季的25.7%小幅回落至23.9%，仍居所有行业首位，配置系数为2倍，处于历史70%分位 [3] - **通信板块**：通信板块持仓占比提升1.8个百分点至11.1%，创历史新高，配置系数超3倍，居行业之首 [3] - **重仓股变化**：中际旭创与新易盛首次取代宁德时代和腾讯控股，成为公募前两大重仓股 [3] - **整体TMT持仓**：整体TMT持仓占比为38%，较上季回落2个百分点，但仍高于2015年互联网行情高点（约30%）及2022年新能源持仓峰值 [3] - **TMT内部减持**：传媒与计算机持仓分别为1.3%与1.6%，处于历史低位并继续被减持 [3] - **历史持仓规律**：复盘历史，单一行业持仓接近或超过20%后，往往在高位震荡2‑5个季度，不一定立即回落，持仓高点常同步或略领先于股价高点，而行业基本面顶点通常滞后1‑3个季度 [3] 减持行业情况 - **地产**：地产持仓占比和配置系数分别为0.3%和0.24倍，均为历史最低 [4] - **消费细分行业**：美容护理、农林牧渔、家电、纺服持仓占比分别为0.1%、1.0%、2.6%和0.2%，配置系数除家电外为1.35倍，其余均小于1，低于市场标配 [4] - **医药**：医药持仓占比为8.2%，为历史最低，配置系数为1.41倍，剔除医药主题基金后持仓仅为3.7%，配置系数为0.64倍，几乎为历史最低 [4] - **军工**：25Q4军工行业整体持仓下降0.3个百分点至2.7%，配置系数0.91倍，低于市场配置，除航天装备（主要是商业航天主题）外其余细分领域均遭减仓 [4] - **电力设备**：电力设备行业整体持仓11.5%，配置系数1.57倍，其中的风电和电池也遭减仓 [4] 主动权益型基金的净值表现 - **基金仓位**：25Q4普通股票型、偏股混合型和灵活配置型基金整体仓位分别回落1.2、1.4和1.4个百分点至88.3%、86.7%和76.3%，仍处于较高水平 [5] - **赚钱效应**：2025全年，主动权益型公募基金净值涨幅中位数为25.8%，弱于创业板指和科创50，与中证500和国证2000基本相当，强于中证1000、沪深300和上证指数 [5] - **科技行情表现**：2024Q3以来，科技行情运行1年多，主动基金中位数上涨超50%，但时间和空间尚未演绎到历史高位（历史上行区间大多2年左右，公募基金收益率中位数最高可到200%以上） [5] - **赎回情况**：25Q4主动权益存量赎回1320亿份，单季度净赎回727亿份，相比Q3净赎回压力有所缓解 [5] 被动型公募基金（ETF）情况 - **ETF规模与占比**：2025Q4股票型ETF总规模接近3.8万亿元，ETF持股市值占比为3.9%，均创新高，且为连续第五个季度超过主动权益型公募基金持股市值占比（25Q4为2.9%） [6] - **资金流向**：25Q4股票型ETF资金净流入为主，2026年1月以来已净流出3000多亿元 [6] - **宽基ETF**：25Q4中证A500冲量明显，2026年以来多数宽基指数大幅净流出 [6] - **行业ETF**：25Q4券商、医药、机器人、有色行业ETF份额显著增加；2026年以来软件、传媒、电网、卫星、有色、化工、港股科技类ETF净流入显著 [6] 基金经理观点与行业多维比较 - **基金经理共识**：2025Q4季报显示，基金经理普遍看好产业趋势明确、出海可实现、政策有支撑的领域，如算力、半导体、有色、储能锂电、创新药与医疗器械、军贸与商业航天、化工钢铁等 [7] - **配置吸引力方向**：基于PB-ROE框架，结合盈利预期、估值与机构持仓三维度，有色金属、基础化工、电力设备以及AI应用、军工等主题方向，在2026年盈利预期向上、估值合理且拥挤度适中的背景下，具备配置吸引力 [1][7]

公司近期动态与市场表现 - 2026年01月23日，公司接待了包括睿远基金、高盛证券、申万宏源证券等在内的39家机构的调研 [1] - 公司最新股价为264.31元，较前一交易日下跌10.58元，跌幅为3.85%，总市值为2300.42亿元 [1] - 公司股东户数为203,050户，较上次增加15,751户，户均持股市值为113.29万元，户均持股数量为0.43万股 [2] 行业地位与估值 - 公司所处的电子元件行业滚动市盈率平均为91.98倍，行业中值为68.47倍，公司市盈率为63.29倍，在行业中排名第51位 [1] - 公司坚定“拥抱AI，奔向未来”战略，把握AI算力与数据中心升级机遇，是全球PCB制造领域的技术领先者 [1] 产能与生产布局 - 公司目前在手订单充足，产能利用率维持在良好水平，正全力推进扩产工作 [2] - 国内产能方面，惠州厂房四项目已分阶段逐步投产，厂房十、十一项目正按计划有序推进 [2] - 海外产能方面，泰国工厂A1栋一期升级改造已于2025年3月完成，二期高端产能已开始生产验证板，泰国A2栋厂房和越南工厂的建设正按计划推进 [2] 技术与研发进展 - 公司具备70层以上高精密线路板量产能力，是全球首批实现6阶24层AI算力数据中心产品大规模生产的企业 [2] - 公司正持续推进10阶30层HDI的研发认证 [2] 供应链与成本管理 - 公司与主要原材料供应商建立了稳定的合作关系，原材料供应稳定 [2] - 公司通过与客户协商产品定价等方式合理传导成本压力 [2] 资本运作与机构持股 - 公司于2025年8月20日向香港联交所递交了H股发行上市申请，相关工作正在有序推动中 [2] - 参与调研的睿远基金旗下“睿远成长价值混合A”基金将公司列为第二大重仓股，该基金近一年收益率为74.90%，规模为191.27亿元 [3] - 该基金前十大持仓合计占比为70.38% [3]

债券发行批复与注册情况 - 公司所属子公司申万宏源证券有限公司获准向专业投资者公开发行面值余额不超过人民币300亿元短期公司债券[1] - 该批复依据中国证券监督管理委员会《关于同意申万宏源证券有限公司向专业投资者公开发行短期公司债券注册的批复》（证监许可〔2025〕2123号）[1] 本期债券发行具体条款 - 本期债券于2026年1月21日完成发行工作[1] - 本期债券总发行规模为人民币50亿元[1] - 品种一发行规模为人民币20亿元，期限273天，票面利率为1.69%[1] - 品种二发行规模为人民币30亿元，期限365天，票面利率为1.71%[1] 债券后续安排 - 本期债券登记完成后拟于深圳证券交易所上市交易[1]

公司融资活动 - 申万宏源证券有限公司于2026年1月21日完成了2026年面向专业投资者公开发行短期公司债券(第一期)的发行工作 [1] - 本期债券总发行规模为人民币50亿元，其中品种一发行规模为人民币20亿元，品种二发行规模为人民币30亿元 [1] - 品种一债券期限为273天，票面利率为1.69%；品种二债券期限为365天，票面利率为1.71% [1] 债券上市安排 - 本期债券在登记完成后，计划在深圳证券交易所上市交易 [1]

债券发行完成情况 - 申万宏源证券有限公司于2026年1月21日完成了“2026年面向专业投资者公开发行短期公司债券(第一期)”的发行工作 [1] - 本期债券总发行规模为人民币50亿元，分为两个品种进行发行 [1] 债券品种具体条款 - 品种一发行规模为人民币20亿元，期限为273天，票面利率为1.69% [1] - 品种二发行规模为人民币30亿元，期限为365天，票面利率为1.71% [1] 后续安排 - 本期债券在完成登记后，计划在深圳证券交易所上市交易 [1]

公司融资活动 - 公司所属子公司申万宏源证券有限公司获准向专业投资者公开发行面值余额不超过人民币300亿元短期公司债券 [1] - 子公司已完成2026年第一期短期公司债券的发行工作，发行总规模为人民币50亿元 [1] - 本期债券分为两个品种：品种一发行规模人民币20亿元，期限273天，票面利率1.69%；品种二发行规模人民币30亿元，期限365天，票面利率1.71% [1] 监管与上市安排 - 本次债券发行依据中国证监会《关于同意申万宏源证券有限公司向专业投资者公开发行短期公司债券注册的批复》(证监许可〔2025〕2123号)进行 [1] - 本期债券登记完成后拟于深圳证券交易所上市交易 [1]

债券发行 - 申万宏源证券获准发行不超300亿元短期公司债券[5] - 2026年第一期短期公司债券完成发行，规模50亿元[5] - 品种一规模20亿元，期限273天，利率1.69%[5] - 品种二规模30亿元，期限365天，利率1.71%[5] 上市计划 - 本期债券登记完成后拟于深交所上市交易[5]

公司融资活动 - 申万宏源证券获准向专业投资者公开发行面值余额不超过300亿元人民币的短期公司债券 [1] - 公司于2026年1月21日完成了2026年面向专业投资者公开发行短期公司债券（第一期）的发行，发行规模为50亿元人民币 [1] - 本期债券分为两个品种，品种一发行规模20亿元人民币，期限273天，票面利率为1.69%；品种二发行规模30亿元人民币，期限365天，票面利率为1.71% [1] 债券上市安排 - 本期发行的50亿元人民币短期公司债券在登记完成后，计划在深圳证券交易所上市交易 [1]