核心交易概述 - 新特能源非全资附属公司内蒙古能源将合伙企业79.92%的财产份额转让予管理人 对应认缴金额为人民币13.37亿元 [1] - 该合伙企业将收购康平新能源及内蒙古能源持有的荣晟电力及新园新能源各99.99%的股权 实现目标资产证券化 [1] - 发行的资产支持证券总规模预计为人民币13.37亿元 所得款项将用于收购目标股权、置换银行贷款及支付相关费用 [2] 资产证券化(类REITs)方案 - 母公司特变电工以能源基础设施为底层资产 在上交所申请注册储架发行资产支持证券(类REITs) 申请储架额度人民币30亿元 [1] - 特变电工类REITs已获得上交所无异议函 新疆新能源拟以其持有的两个新能源发电项目作为首批次发行的底层资产 [1] - 通过发行资产支持证券将所得款项注入合伙企业 资产支持证券持有人将享有目标资产所产生的经济收益 [2] 交易目的与影响 - 发行首期资产支持专项计划旨在优化集团的资产负债结构 盘活存量资产 提升资产周转效率 [2] - 该举措有助于拓宽融资渠道 提升资金使用效率 保障集团的健康长远可持续发展 [2]

交易核心结构 - 新特能源非全资附属公司内蒙古能源将其持有的新疆风至新能源发电合伙企业79.92%财产份额转让予管理人 对应认缴金额为人民币13.37亿元 [1] - 后续康平新能源及内蒙古能源将分别向该合伙企业转让荣晟电力及新园新能源的99.99%股权 转让代价将基于独立评估结果公平磋商确定 [1] - 发行的资产支持证券总规模预计为人民币13.37亿元 所得款项将注入合伙企业用于收购目标股权、置换银行贷款及支付相关费用 [2] 资产证券化方案 - 母公司特变电工以其附属公司持有的能源基础设施为底层资产 在上海证券交易所申请注册储架发行资产支持证券（类REITs） 申请储架额度为人民币30亿元 [1] - 特变电工的类REITs已获得上海证券交易所无异议函 可发行多期产品供合资格专业投资者认购及交易 [1] - 新疆新能源拟以其持有的两个新能源发电项目作为特变电工类REITs首批次发行的底层资产 [1] - 资产支持证券持有人将享有目标资产所产生的经济收益 [2] 交易目的与影响 - 发行首期资产支持专项计划旨在优化集团的资产负债结构 盘活存量资产 提升资产周转效率 [2] - 该交易有助于拓宽集团融资渠道 提升资金使用效率 保障集团的健康长远可持续发展 [2]

新策略 - 公司2025年审议通过申请统一注册发行DFI议案[1] - 公司收到《接受注册通知书》，债务融资工具注册2025年12月17日起2年内有效[1][2] - 注册有效期内可分期发行多种产品，也可定向发行[2]

公司融资动态 - 公司于2025年12月17日收到交易商协会出具的《接受注册通知书》，其债务融资工具注册已获接受 [1] - 此次债务融资工具的注册有效期为2年，自2025年12月17日起计算 [1] - 在注册有效期内，公司可分期发行多种债务融资工具，包括超短期融资券、短期融资券、中期票据、永续票据、资产支持票据及绿色债务融资工具等 [1] - 公司亦可选择定向发行上述相关产品 [1] - 每期发行时需确定具体要素，包括当期主承销商、发行产品、发行规模及发行期限等 [1]

公司融资工具注册获批 - 公司债务融资工具注册申请已获中国银行间市场交易商协会批准，并收到《接受注册通知书》[1] - 该债务融资工具的注册自2025年12月17日起生效，注册有效期为2年[1] - 在2年有效期内，公司可分期发行多种债务融资工具，包括超短期融资券、短期融资券、中期票据、永续票据、资产支持票据及绿色债务融资工具等[1] - 公司亦可选择定向发行上述相关产品[1] - 每期发行时需确定具体的主承销商、发行产品、发行规模及发行期限等要素[1]

公司股价与市值表现 - 12月15日，公司股价大幅下挫，从日内最高694美元跌至613.09美元，收盘报614.19美元，单日跌幅达10.5%，市值损失195亿美元（约1375亿元人民币），当日收盘市值为1666亿美元 [1] - 12月10日，公司股价曾领涨标普500成分股，盘中触及731美元的历史新高（对应市值1981亿美元），当日收盘大涨15.62%至723美元 [4] - 公司股价近期波动剧烈，在10月15日至10月22日的6个交易日内，股价从664.69美元最低跌至535.36美元，区间最大跌幅达19.46%，市值最大跌幅为352亿美元 [8] - 今年以来（截至12月10日数据），公司股价累计上涨122%，而截至另一处数据，今年股价涨幅约78% [4][7] 公司战略与资本运作 - 公司宣布将股息翻倍，提高股票回购授权，并发布了2026年财务指引，同时上调了盈利指引 [4] - 公司同意以约53亿美元收购变压器制造商Prolec GE中其尚未持有的50%股份，以实现全资控股 [4][5] - 公司于今年9月同意以6亿美元将其工业软件业务Proficy出售给资产管理公司TPG，计划将收益用于再投资核心业务 [7] - 公司预计到2028年营收将达到520亿美元，复合年增长率将达到低两位数，高于此前预测的450亿美元（高个位数增长率） [4] - 公司将其到2028年期间的调整后EBITDA利润率预期从14%上调至20% [4] 业务发展与市场机遇 - 公司受益于美国电力需求的飙升，主要驱动力来自数据中心、人工智能以及经济整体电气化 [4] - 公司首席执行官预计到年底将签署80吉瓦（GW）的联合循环燃气轮机合同 [4] - 全资控股Prolec将使公司增加在北美和电网设备领域的投资，并扩大对建设数据中心的超大规模企业的服务范围 [5] - 公司认为电力设备需求正在大幅增长，并称这是其增长最快的业务 [7] - 完成对Prolec的收购后，原合资协议中限制公司在北美销售变压器的竞业禁止条款将解除 [8] 行业背景与需求 - 全球电力需求正迅猛增长，原因包括实现大科技公司AI目标所需的数据中心耗电量激增，以及经济电气化程度持续深化 [7] - 数据显示，到2035年数据中心预计将消耗全球约4.4%的电力，其能耗规模在“国家榜单”上可位列中国、美国和印度之后，排名第四 [7] - Prolec是电网设备供应商，生产覆盖多数额定功率和电压等级的变压器，在全球拥有7个生产基地（其中5个位于美国），员工约1万人 [7]

公司融资动态 - 公司获准储架发行30亿元人民币的电力能源基础设施类REITs [1] 公司业务与资产 - 公司此次发行REITs的基础资产类型为电力能源基础设施 [1]

报告核心观点 - 报告首次覆盖中国铁建，给予“增持”评级，核心逻辑在于公司报表优化、分红提升及估值修复，预计2026年PE为3.6X，对应市值人民币779亿元，较当前港股市值有14.7%的上涨空间 [1][3][11][13] - 报告首次覆盖特变电工，给予“买入”评级，核心逻辑在于公司作为输变电装备与能源产业一体化领军企业，受益于“反内卷”、“查超产”及出海战略，预计2025年PE为23X，目标市值1475亿元，有23%上涨空间 [8][15] 中国铁建深度分析 行业与宏观环境 - 2026年行业投资有望维稳，总量有支撑，主要基于地方政府化债有序推进及中央“两重”项目实施 [1][11][13] 公司经营与订单 - 公司新签订单在2025年前三季度出现边际改善，同比+3.08%，而2021-2024年增速分别为+10.39%、+15.09%、+1.51%、-7.80% [1][11][13] - 2025年前三季度新签合同结构优化：工程承包新签1.11万亿（同比-0.39%），绿色环保新签1445亿（同比+15.44%），物资物流新签1522亿（同比+28.7%），新兴产业新签167亿（同比+66.78%） [13] - 截至2025年三季度末，公司在手合同额达8.10万亿，为公司2024年营业总收入（1.07万亿）的7.6倍，订单充裕保障长期增长 [13] 财务状况与现金流 - 2025年前三季度公司营业总收入7284亿元，同比-3.9%；归母净利润148亿元，同比-5.6% [2][11][13] - 公司报表持续修复，2024年启动“三金”压控三年计划，2025年前三季度经营性现金流同比少流出92.6亿元 [2][11][13] - 应收账款账龄结构优化，1年以内账龄占比从2022年的67.97%提升至2024年的72.23%，并在2025年上半年进一步提升至75.27% [13] 估值与分红 - 截至2025年12月8日，中国铁建A股PE（TTM）/PB分别为5.5X/0.43X，H股PE（TTM）/PB分别为3.6X/0.25X，H股折价明显 [2][11][13] - 2021-2024年公司派发现金红利分别为33.4亿、38.0亿、47.5亿、40.7亿元，占当期可供分配利润的15.37%、15.91%、20.18%、20.60% [2][11][13] - 当前A股股息率为3.87%，H股股息率为5.93%，港股更具吸引力 [2][11][13] 盈利预测与估值 - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为214亿、217亿、223亿元人民币，同比增速为-3.6%、+1.3%、+2.5%，对应PE均为3X [3][13] - 选取港股中国中铁、中国交通建设、中国能源建设作为可比公司，其2025/2026年平均PE为3.8X/3.6X [3][13] - 采用2026年预测数据，假设中国铁建PE为3.6X，对应目标市值人民币779亿元，折算港币858亿元，较当前港股市值748亿元有14.7%上涨空间 [3][13] 特变电工深度分析 公司业务概览 - 公司是输变电制造与能源一体化企业，业务涵盖高端输变电装备与工程服务、动力煤产销、火电、多晶硅生产及新能源工程建设与运营 [8][13] - 截至2025年6月底，公司煤炭资源储量约120亿吨，拥有3座准东露天煤矿，核定产能7400万吨/年，未来经审批有望提升至1.64亿吨/年 [13] - 公司已形成煤-电-硅一体化布局，并推进20亿Nm³/年煤制天然气项目建设，投产后将接入西气东输管道 [13][14] 输变电装备业务 - 受“风光大基地”建设和配电网高质量发展政策推动，电网投资与改造加速 [15] - 公司在特高压领域掌握±800kV/±1100kV核心技术，2024年国网特高压项目市占率约9% [15] - 2025年上半年公司海外订单同比增长65.9%，并中标沙特164亿元项目 [15] 煤炭业务 - 2025年7月以来，国家能源局及各省区核查煤矿产能，煤价自底部反弹 [15] - 公司露天煤矿开采成本低，且煤矿周围密布高能耗企业，后续受益于铁路外运量提升，业绩有望触底反弹 [15] 新能源与多晶硅业务 - 2025年6月以来的多晶硅“反内卷”涉及部门多、法律法规完善，据广州期货交易所数据，多晶硅收盘价相较于6月25日的30625元/吨上涨约87.5% [15] - 公司下游签订长单以稳定销量 [15] 盈利预测与估值 - 预计公司2025-2027年营收为1021.07亿、1134.31亿、1284.82亿元，同比增速4.3%、11.1%、13.3% [15] - 预计2025-2027年归母净利润为65.08亿、78.16亿、92.25亿元，同比增速57.4%、20.1%、18% [15] - 预计2025-2027年每股收益为1.29、1.55、1.83元/股，对应PE分别为18X、15X、13X [15] - 选取中国神华、中国西电、许继电气作为可比公司，给予公司2025年行业平均PE 23X，对应目标市值1475亿元，有23%上涨空间 [15] 市场数据摘要 指数表现 - 上证指数收盘3870点，1日涨1.19%，5日跌2.56%，1月跌0.77% [1] - 深证综指收盘2458点，1日跌2.14%，5日涨1.68%，1月跌1.37% [5] 风格与行业表现 - 中盘指数近1个月表现-0.75%，近6个月表现-25.74%；小盘指数近1个月表现-2.62%，近6个月表现-20.44% [4] - 涨幅居前行业（近6个月）：通信设备涨119.73%，元件工涨85.43%，能源金属涨77.54% [4] - 跌幅居前行业（近6个月）：装修装饰Ⅱ跌22.86%，海运跌12.49%，种植业跌3.54% [4]

公司融资动态 - 公司董事会于2025年10月16日审议通过储架发行30亿元人民币类REITs的议案 [1] - 公司以下属控股公司持有的电力能源基础设施作为底层资产，在上海证券交易所申请注册储架发行资产支持证券 [1] - 申请储架额度为30亿元人民币，可发行多期产品 [1] 监管审批进展 - 上海证券交易所已对“特变电工-电力能源基础设施投资1-5期资产支持专项计划”资产支持证券挂牌转让出具无异议函 [1] - 该专项计划符合上海证券交易所的挂牌转让条件 [1] 发行方案细节 - 类REITs采取分期发行方式，非续发型资产支持证券发行总额不超过30亿元 [2] - 可续发型资产支持证券各期存量余额合计为0亿元 [2] - 首期发行需自无异议函出具之日起12个月内完成 [2] - 无异议函自出具之日起24个月内有效 [2] 后续安排与义务 - 管理人需在无异议函有效期内按照报送文件完成发行 [2] - 发行前如发生重大事项，管理人需及时向上海证券交易所报告 [2] - 每期资产支持证券完成发行后，管理人需及时办理挂牌转让手续 [2] - 公司将及时办理相关事宜并履行信息披露义务 [2]

公司融资动态 - 公司控股公司收到上海证券交易所关于“特变电工-电力能源基础设施投资1-5期资产支持专项计划资产支持证券”挂牌转让无异议的函 [1] - 该特变电工类REITs符合上海证券交易所挂牌转让条件 [1] - 该专项计划采取分期发行方式，非续发型资产支持证券发行总额不超过30亿元人民币 [1] 发行计划详情 - 可续发型资产支持证券各期存量余额合计为0亿元人民币 [1] - 首期发行需自无异议函出具之日起12个月内完成 [1] - 无异议函自出具之日起24个月内有效，管理人需在此期限内完成发行 [1] 后续管理要求 - 自无异议函出具至每期证券挂牌前，如发生可能影响挂牌条件、投资价值等的重大事项，管理人需及时向上海证券交易所报告 [2]