报告行业投资评级 - 行业评级为“推荐” [3] 报告核心观点 - 即时零售行业规模持续快速扩张，阿里、拼多多、抖音等巨头坚定投入，行业竞争加剧或导致运力供给趋紧，独立第三方即时配送龙头顺丰同城的配置价值凸显 [8][9] - 航空业走出淡季，航班量与票价环比回升，预热春运行情，若量价延续去年强势表现将催化投资情绪 [8][9] - 快递行业“反内卷”政策持续催化，行业单票价格企稳，头部企业市场份额提升，板块或迎来价值重估 [8][9] - 航空货运运价企稳、运量回升，春节前备货需求有望阶段性提振行业量价表现 [8][9] 根据相关目录分别总结 1 即时配送与即时零售行业 - **市场空间广阔**：中国即时零售处于快速发展期，据商务部研究院数据，2018-2026E市场规模年复合增长率达43.6% [8][10]。2026年市场规模有望达到1.2万亿元，2030年有望超过2万亿元 [8][10] - **巨头竞争白热化**：阿里在即时零售领域长期投入决心坚定，2025年12月落地大消费平台战略，打破“饿了么=餐饮”认知，拓展全品类即时零售 [8][12]。市场数据印证战略成效，2025年下半年淘宝闪购日订单峰值达1.2亿单，8月周度日均订单突破8000万单，2025年第三季度即时零售收入同比增长60% [8][12][15]。拼多多与抖音也已入局，即时零售成为“必争之地” [8][16][17] - **顺丰同城投资价值凸显**：作为独立第三方即时配送龙头，公司享受行业扩张与快递业务量高增的双重红利 [8][30]。公司业务加速扩张，2025年上半年营收同比增长49%，同城服务订单量同比增长超50% [18]。盈利拐点确立，2023年首次扭亏为盈，2025年上半年归母净利润达1.37亿元，同比大增120.4% [21]。2025年上半年毛利率为6.8%，连续6年提升 [23]。分业务看，同城配送服务2025年上半年营收57.8亿元，同比增长43.1%；最后一公里配送业务营收44.6亿元，同比增长56.9% [26]。行业竞争加剧可能导致运力供给趋紧，进一步凸显其配置价值 [8][30] 2 航空业跟踪 - **量价环比回升**：行业走出淡季，2026年1月16日至22日，国内航线航班量执飞90,357班次，环比上升1.4%，相当于2019年同期的113.6% [32]。全行业机队飞机利用率为7.99小时/天，环比提升1.3%，为2019年同期的90.5% [33] - **春运预售票价亮眼**：截至2026年1月22日，近7日国内含税经济舱机票均价为677元，同比上涨8.4%，较2019年同期下降3.8% [43]。年初至今均价为655元，较2025年同期上涨3.1% [43] - **政策利好与周期展望**：巴西宣布对中国公民实施免签，有望促进国际旅游 [46]。报告看好航空股上行，中期维度低油价及汇率升值提供有利外部环境，供需紧张推动票价回升 [46] 3 航空货运 - **运价企稳，运量回升**：2026年1月13日至19日，上海浦东机场出口运价指数报4558点，环比下降2.2%，同比上涨7.4% [50]。三大航货机利用率普遍回升，东航物流、国货航、南航物流货机机队利用率分别为13.36、10.79、13.00小时，同比分别下降5.1%、4.8%、13.8% [52] - **短期需求提振**：1月下旬是春节前备货关键窗口期，预计需求回升将阶段性提振行业量价表现 [57]。继续推荐行业头部干线物流商东航物流，按照2025年报派息率40%计算，其当前总市值对应股息率为3.72% [57] 4 快递行业 - **行业单票价格企稳**：2025年12月，快递行业单票收入为7.63元，环比上涨0.1% [64]。2025年全年单票收入为7.51元，同比下跌7.9% [64] - **头部企业份额提升**：2025年全年，顺丰、圆通、申通的市场份额同比分别提升0.8、0.5、0.2个百分点 [75]。2025年12月，顺丰单票收入环比上涨0.34元，圆通环比上涨0.01元 [66][71] - **“反内卷”催化价值重估**：自2025年7月邮政局强调“反内卷”以来，快递行业“价格战”或转为有序良性竞争，各快递企业单票利润有望改善，板块或迎来价值重估 [80]。报告建议关注申通快递、顺丰控股、韵达股份、极兔速递-W、圆通速递、中通快递-W等 [81] 5 顺丰控股深度分析 - **高安全边际，低估值**：公司在手现金充足，2024年为326.5亿元，占当时总市值的16.2%，估值下行风险有限 [82]。经营活动现金流净额/归母净利润比重维持高位，2024年为316.5%，现金分红派发有保障 [82] - **股东回报可观**：测算显示，公司2025E和2026E股东回报率（分红+回购）均有望达到3.8% [85][88]。按45%分红比例测算，2025E和2026E现金分红股息率分别为2.57%和2.88% [85] - **估值处于底部**：2026年1月23日公司市盈率仅18倍，接近2024年8月底的市场冰点，具备估值修复潜力 [96]。公司协同极兔速递强化东南亚等新兴市场业务能力，有望增厚业绩弹性 [93]

核心观点 - 多家中国航空公司于2026年1月26日再次发布针对日本相关航线的客票特殊处理通告，将符合适用条件的客票免退改政策有效期延长至2026年10月24日 [1] 各航空公司政策详情 - **中国国际航空（国航）**：适用客票需同时满足三点：1) 在2026年1月26日12时（含）前购买或换开产生新票号的国航999开头的客票 2) 客票未使用行程涉及旅行日期在2026年3月29日（含）至2026年10月24日（含）之间，目的地/出发地为东京、大阪、名古屋、福冈、仙台、广岛、札幌、冲绳的国航实际承运或挂CA航班号的代码共享航班 3) 在2026年1月26日0时（含）以后申请客票变更或退票 [4] - **中国东方航空（东航）**：适用客票为东航781客票填开的航班，且至少含有一段未使用的、航班起飞日期在2026年3月29日（含）至2026年10月24日（含）之间的涉及日本进港、出港或经停航班（包括其他航空公司航班）[2] - **中国南方航空（南航）**：适用客票需满足：在2026年1月26日12:00（含）前购买或换开的南航784开头的客票，且客票未使用行程涉及旅行日期在2026年3月29日（含）至2026年10月24日（含）之间的日本进、出港（含经停）南航实际承运或使用CZ航班号的代码共享航班 [4][5] - **山东航空（山航）**：适用客票需同时满足三点：1) 在2026年1月26日12时（含）前购买或换开产生新票号的山航324开头的客票 2) 客票未使用行程涉及旅行日期为2026年3月29日（含）至2026年10月24日（含）之间大阪进出港的山航实际承运和挂SC航班号的代码共享航班 3) 在2026年1月26日0时（含）以后申请客票变更或退票 [9] - **厦门航空（厦航）**：适用客票需满足：在2026年1月26日12:00（含）前购买或换开的厦航731开头的客票，且客票未使用行程涉及旅行日期在2026年3月29日（含）至2026年10月24日（含）之间的日本进、出港（含经停）厦航实际承运或使用MF航班号的代码共享航班 [6] - **上海航空（上航）**：适用客票为781客票填开的航班，且至少含有一段未使用的、航班起飞日期在2026年3月29日（含）至2026年10月24日（含）之间的涉及日本进港、出港或经停航班（包括其他航空公司航班）[7] - **四川航空（川航）**：适用客票需同时满足三点：1) 在2026年1月26日15:00（含）之前使用876票证填开或换开的客票 2) 旅行日期为2026年3月29日（含）至2026年10月24日（含）之间，且客票未使用行程涉及日本进出港川航实际承运航班及使用3U航班号的代码共享航班 3) 在2026年1月26日0时（含）以后申请客票变更或退票 [14] 政策共同点与时间线 - **政策共同点**：多家航司的政策均要求客票的购买或换开日期在2026年1月26日的一个特定时间点之前（多为12:00），且适用于旅行日期在**2026年3月29日至2026年10月24日**之间的日本相关航线航班 [1][2][4][6][7][9][14] - **政策延续性**：此次是航空公司对日本航线客票特殊处理政策的再次延长 此前，多家航司已于2025年11月15日发布通知，允许2025年12月31日前的航班免费退改签 随后在2025年12月5日，又将免费退改政策适用范围调整至2026年3月28日（含）前出行的航班 [10]

行业投资评级 - 报告对交通运输行业维持“推荐”评级 [3] 核心观点 - 即时零售行业处于快速发展期，市场空间广阔，独立第三方即配龙头顺丰同城配置价值凸显 [8][9] - 航空业走出淡季，量价环比回升，预热春运行情 [8][9] - 快递行业“反内卷”持续催化，单票价格企稳，行业竞争格局优化，头部企业有望迎来价值重估 [8][9] 即时零售与即配行业 - **市场空间**：中国即时零售处于快速发展期，据商务部研究院数据，2018-2026E市场规模年复合增长率达43.6% [8][10]。2026年市场规模有望达到1.2万亿元，2030年有望超过2万亿元 [8][10] - **竞争格局**：阿里、拼多多、抖音等巨头纷纷加码，即时零售成为“必争之地” [8][12][16] - 阿里坚定投入即时零售，2025年12月将“饿了么”更名为“淘宝闪购”，拓展全品类即时零售 [8][12][15]。2025年下半年淘宝闪购日订单峰值达1.2亿单，8月周度日均订单突破8000万单 [8][12]。2025年第三季度即时零售收入同比增长60% [8][12] - 拼多多计划推出即时配送服务，并在App内测“百亿超市”业务 [8][16][17] - 抖音整合即时零售业务，开展“直播带货+即时配送”模式 [8][17] - **投资机会**：行业竞争加剧可能导致运力供给趋紧，独立第三方即配龙头顺丰同城配置价值凸显 [8][9][30] - **顺丰同城核心数据**： - 业务高速增长：2025年上半年营收同比增长49%，同城服务订单量同比增长超50% [18][21] - 盈利拐点确立：2023年首次扭亏为盈，2025年上半年归母净利润达1.37亿元，同比大增120.4% [21][23] - 毛利率持续改善：毛利率连续6年提升，2024年达6.8%，2025年上半年毛利润为6.81亿元，同比增长43.8% [23] - 业务结构：2025年上半年，同城配送服务收入57.8亿元（占总营收56.4%），同比增长43.1%；最后一公里配送服务收入44.6亿元（占43.6%），同比增长56.9% [26] 航空客运 - **行业景气度回升**：行业走出淡季，量价环比回升 - 航班量：2026年1月16日至22日，国内线执飞90,357班次，环比上升1.4%，恢复至2019年同期的113.6% [8][32] - 飞机利用率：同期全行业机队利用率为7.99小时/天，环比提升1.3%，为2019年同期的90.5% [8][33] - 票价：截至2026年1月22日，近7日国内含税经济舱机票均价为677元，同比上涨8.4%，较2019年同期下降3.8% [8][43] - **春运催化**：2026年春运从2月2日开始，预售票价同比改善有望催化投资情绪 [8] - **国际动态**：巴西宣布对中国公民实施免签政策，2025年1至11月巴西接待中国游客9.44万人次，同比增长34% [46] - **投资建议**：建议关注三大航（中国国航、南方航空、中国东航）及民营航空（春秋航空、吉祥航空） [8][46] 航空货运 - **运价与运量**：运价企稳，运量环比回升 - 运价：2026年1月13日至19日，上海浦东机场出口运价指数报4558点，环比下降2.2%，同比上涨7.4% [50] - 运量（机队利用率）：同期东航物流、国货航、南航物流货机机队利用率分别为13.36、10.79、13.00小时，同比分别下降5.1%、4.8%、13.8%，但环比普遍回升 [8][52] - **短期催化**：1月下旬是春节前备货关键窗口期，需求回升或阶段性提振行业量价表现 [8][57] - **投资建议**：继续推荐行业头部干线物流商东航物流，其具备配置价值，按照2025年预期派息率40%计算，当前市值对应股息率约3.72% [8][57] 快递行业 - **行业整体数据**：2025年1-12月，快递业务收入累计完成1.5万亿元，同比增长6.5%；业务量累计完成1989.5亿件，同比增长13.6% [61] - **价格企稳**：“反内卷”政策效果显现，单票价格企稳 - 2025年12月行业单票收入为7.63元，环比上涨0.1% [8][64] - 2025年全年行业单票收入为7.51元，同比下跌7.9% [64] - **公司表现**： - **2025年12月单月**：顺丰、圆通单票收入环比分别上涨0.34元、0.01元至13.81元、2.25元 [8][66][71] - **2025年全年**：顺丰、圆通、申通市场份额同比分别提升0.8、0.5、0.2个百分点 [8][75] - **投资建议**：推荐顺丰控股、顺丰同城、极兔速递-W、中通快递-W、申通快递、韵达股份、圆通速递等 [8][81] 重点公司分析（顺丰控股） - **安全边际高**：公司在手现金充足，2022-2024年在手现金分别为402.8、404.5、326.5亿元，现金储备对股价形成支撑 [82] - **现金流稳健**：2022-2024年经营活动现金流量净额分别为327.0、265.7、321.9亿元，保障现金分红派发 [82] - **股东回报可观**：预计2025E和2026E年股东回报率（分红+回购）均有望达到3.8% [85][88] - **估值处于底部**：截至2026年1月23日，公司市盈率仅18倍，接近近十年底部水平，具备估值修复潜力 [96] - **增长看点**：中高端快递市场需求有望回暖；与极兔速递协同，强化东南亚等新兴市场业务能力 [93]

航空公司政策调整 - 中国国际航空、中国南方航空、中国东方航空于1月26日发布公告，针对日本航线客票推出免费退改政策[1] - 政策适用范围为1月26日12时前购买、旅行日期在3月29日至10月24日之间的日本航线进出港航班客票[1] - 此次政策调整旨在协助受外交部出行提醒影响的旅客更好地安排出行[1] 行业运营动态 - 上述航空公司已多次发布针对日本航线的客票特殊处置方案[1] - 此次发布的免费退改政策覆盖时间范围较长，从3月29日持续至10月24日[1] - 此前执行的同类免费退改政策有效期至3月28日，新政策是对原有期限的延长[1]

外交与政策动态 - 中国外交部领事司于1月26日发布公告，指出日本社会治安不靖，针对中国公民的违法犯罪案件多发，且部分地区连续发生地震，中国公民在日本面临严重安全威胁 [1] - 外交部和中国驻日本使领馆提醒中国公民近期避免前往日本，并提醒在日中国公民关注当地治安及地震预警，加强自我保护 [1] - 此前，外交部领事司及文化和旅游部已于2025年11月14日及16日相继发文，提醒中国游客近期避免前往日本旅游 [2] 航空公司应对措施 - 中国国际航空、南方航空、东方航空于1月26日发布公告，根据外交部出行提醒，将涉日本航线客票免费退改政策延长至10月24日 [1] - 政策覆盖1月26日12时前已购买、旅行日期在3月29日至10月24日期间的日本航线进出港航班客票 [1] - 此前，上述航空公司已多次发布特殊处置方案，免费退改政策曾执行至3月28日 [2] - 更早的2025年11月15日，多家航司已公布针对日本航线的特殊处置方案，对12月31日前出行的符合条件的客票提供免费退改 [2] 事件背景与市场影响 - 自2025年11月中旬起，受日本首相高市早苗的涉台错误言论影响，陆续有中国游客取消赴日旅程 [1] - 一家国内大型旅行社相关负责人表示，近期陆续有游客取消日本行程，部分游客转去其他旅游目的地 [2]

中国赴日旅行安全警示与航司政策调整 - 中国外交部和驻日本使领馆提醒公民近期避免前往日本 已在日公民需提高安全防范意识[1] - 提醒原因为日本社会针对中国公民的违法犯罪案件多发 且部分地区连续发生地震造成人员受伤[1] - 如遇紧急情况 公民应及时报警并联系驻日使领馆寻求协助[1] 中国主要航空公司日本航线退改政策 - 国航、东航、南航、山航、厦航、上航等多家航司宣布日本航线免退改新政策 退改政策延至2026年10月24日[1] - 国航政策：适用于2026年1月26日12时前购买的客票 旅行日期在2026年3月29日至10月24日之间涉及东京、大阪等八个日本进出港的航班 首次变更免手续费但收差价 退票免手续费[2] - 东航政策：可免费变更至原航班前后3天内的航班一次 再次或超出此范围按客票条件办理 退票免手续费[2] - 南航政策：首次变更至相同航程的南航航班免变更费 收票价差 退票免手续费[2] 中日航线航班运营数据 - 2025年12月 中国境内到日本的计划航班中超40%的航班取消[3] - 2026年第一周（2025年12月29日至2026年1月4日） 中国大陆至日本航线实际执行往返航班量同比下降41%[3] 中日双边关系背景 - 日本政府近期的动向为东北亚地区带来极大的不稳定因素[3] - 日本首相高市早苗在国会上就涉台问题发表错误言论 暗示要介入中国内部事务且拒不撤回[3] - 几名自民党资深高官认为该表态与日本一贯主张不冲突 无需撤回[3] - 自去年底起 中国外交部和驻日使领馆已提醒公民避免前往日本[4]

航空公司政策调整 - 国航、南航、东航三家航空公司于1月26日发布公告，针对其日本航线进出港航班客票推出免费退改政策 [1] - 政策适用于在1月26日12时前已购买、旅行日期为3月29日至10月24日期间的日本航线客票 [1] - 此次政策调整是为协助受外交部出行提醒影响的旅客更好地安排出行 [1] 政策延续与背景 - 上述航空公司此前已多次发布涉日本航线客票的特殊处置方案 [4] - 在本次政策发布前，相关的免费退改政策执行截止日期为3月28日 [4] - 本次公告将免费退改政策的覆盖期限从3月28日之后延长至10月24日 [1][4]

航空公司政策调整 - 国航、南航、东航于1月26日发布公告，针对1月26日12时前购买、旅行日期为3月29日至10月24日的日本航线进出港航班客票，可办理免费退改手续 [1] - 上述航空公司此前已多次发布涉日本航线客票特殊处置方案，且免费退改政策已执行至3月28日 [1] 出行需求与航班变动 - 外交部领事司发布提醒，建议中国公民春节期间避免前往日本，原因包括日本社会治安不靖、针对中国公民违法犯罪案件多发，以及部分地区连续发生地震并存在后续地震警告 [1] - 航班管家数据显示，截至1月26日，2026年2月已有49条航线取消全部航班，取消数量较一月进一步增加 [1] - 2026年1月，中国大陆赴日本航班取消率达47.2%，较2025年12月的取消率增长7.8个百分点 [1]

航班取消情况与趋势 - 截至2026年1月26日，2026年2月已有49条航线取消全部航班，比一月进一步增加 [1] - 2026年1月，中国大陆赴日本航班取消率达47.2%，较2025年12月增长7.8个百分点 [2] - 2026年2月中国大陆赴日本航线航班取消情况严重，根据表格数据，北京大兴-关西等大量航线已取消航班数量从1班到113班不等，且取消率均为100% [3] 航司应对政策 - 国航、东航、南航、山航、厦航、上航等多家航司于2026年1月26日发布关于日本相关航线客票特殊处理的通告 [4] - 政策核心是将涉及日本航线进出港航班的免费退改签期限延长至2026年10月24日（即2026/27夏秋航季） [4][12] - 国航政策：适用于2026年3月29日至10月24日东京、大阪等地进出港航班，首次变更免手续费，退票免手续费 [4] - 东航政策：适用于2026年3月29日至10月24日涉及日本进出港或经停航班，可免费变更至原航班前后3天内一次，退票免手续费 [5][7][8] - 南航政策：首次变更至相同航程的南航实际承运航班免收变更费，退票免收退票费 [10] 行业影响与背景 - 中国内地访日游客数量大幅下降：2025年12月为33.04万人次，比上年同期大幅下降45.3% [12] - 日本零售业受冲击：2025年全年日本全国百货商店销售额为5.67万亿日元（约合360亿美元），同比下降1.5%，为5年来首次负增长 [12] - 日本百货商店免税销售额下滑明显：2025年全年约为36亿美元，较上一年下降12.7%；2025年12月免税销售额为519亿日元，同比下降17.1%，连续第二个月下滑 [12] - 日本旅游界人士认为，日本首相的不当言论已对日本零售、住宿、餐饮等多个社会经济领域造成冲击，中国赴日游客数量开始显著减少 [14] - 中国游客曾是赴日国际游客的最大群体，约占国际游客总数的四分之一 [14] 官方提醒与安全形势 - 外交部提醒中国公民近期避免前往日本，原因包括日本社会治安不靖、针对中国公民违法犯罪案件多发，以及部分地区连续发生地震 [15] - 农历春节临近，外交部和中国驻日本使领馆提醒中国公民近期避免前往日本，并提醒在日公民提高安全防范意识 [15]

行业动态：中国航司对日本航线实施大规模免费退改政策 - 国航、东航、南航三大航司于1月26日集体发布公告，针对日本航线提供免费退改服务，适用范围为1月26日前出票、航班日期在2026年3月29日至2026年10月24日之间的涉及日本进港、出港或经停的航班 [1] - 三大航司的举措预计将引领其他中国航司跟进该政策 [1] - 此举意味着日本航线在2026年全年将处于收缩状态，导致清明、五一、暑假、中秋、国庆等假期日本旅游市场错失大量中国游客 [1] 市场数据：中国赴日旅游客流近期急剧下滑 - 2025年中国内地赴日游客总量达909万人次，较2024年的698万人次增长30% [1] - 增长主要由2025年前十个月贡献，期间月均赴日游客量超过80万人次 [1] - 2025年11月和12月，中国内地赴日游客量急剧下降至56万人次和33万人次，降幅明显 [1] - 日本政府数据显示，2025年12月中国公民（不含港澳台）赴日人数为34.87万人，较2024年12月同比下降约40%，较2025年11月环比下降约35% [2] 运力调整：中国赴日航班取消率大幅攀升 - 自2025年11月15日以来，中国航司已取消大量赴日航班 [1] - 根据航班管家数据，2026年1月中国大陆赴日本航班取消率达47.2%，较2025年12月增长7.8个百分点 [1] - 截至1月26日，2026年2月已有49条航线取消全部航班 [1] - 表格数据显示，大量中国城市往返日本多个目的地的航线已取消全部航班，涉及北京、上海、成都、广州、深圳、南京、杭州、西安、重庆等主要枢纽与二线城市，取消航班数量从1班至113班不等 [2]