股权情况 - 烟台中诚投资持有万华化学330,379,594股，占比10.52%[2] 股份质押 - 2025年3月14日解除质押13,890,000股，占所持4.20%，总股本0.44%[2] - 剩余质押51,000,000股，占所持15.44%，总股本1.62%[2] - 本次解除质押股份不用于后续质押[2]

财务数据关键指标变化 - 2024年营业总收入18206911.92万元，较上年同期增长3.83%[2][3] - 2024年营业利润1796567.48万元，较上年同期下降11.89%[2] - 2024年利润总额1692413.61万元，较上年同期下降15.42%[2] - 2024年归属于上市公司股东的净利润1303306.66万元，较上年同期下降22.49%[2][4] - 2024年基本每股收益4.15元/股，较上年同期下降22.57%[2] - 2024年加权平均净资产收益率14.29%，较上年下降6.13个百分点[2] - 报告期末总资产29333334.97万元，较报告期初增长15.92%[2][4] - 报告期末归属于上市公司股东的所有者权益9462589.61万元，较报告期初增长6.73%[2][4] 各条业务线数据关键指标变化 - 报告期公司各业务板块主要产品销量及销售收入同比增长，贸易收入同比下降[4] 公司整体盈利及费用情况 - 报告期公司整体毛利同比基本持平，三项费用同比增长，对部分投资项目计提资产减值或报废处理[4]

股东持股 - 烟台中诚投资持股330,379,594股，占比10.52%[2] - 宁波市中凯信持股301,808,357股，占比9.61%[5] - 两股东合计持股632,187,951股，占比20.13%[5] 股份质押 - 中诚投资本次质押25,000,000股，占比7.57%[4] - 中诚投资累计质押64,890,000股，占比19.64%[2] - 中凯信累计质押69,400,000股，占比22.99%[5] - 两股东合计累计质押134,290,000股，占比21.24%[5] 质押信息 - 中诚投资质押起始日2025年3月3日，到期日2026年3月5日[4] - 中诚投资质权人为西藏信托有限公司[4] - 中诚投资质押融资用于债权类投资[4]

报告行业投资评级 - 加配化工龙头 [1] 报告的核心观点 - 看好化工基础行业龙头企业 基于房地产市场企稳、政策支持预期增强以及成本压力大幅缓解 [3][4] - 2025 年是石化化工产业重要拐点之年 未来几年有望逐步进入景气阶段 [6] 根据相关目录分别进行总结 行业整体情况 - 房地产市场企稳回暖 30 个大中城市商品房成交面积累计同比增长 3% 十个核心城市二手房成交面积同比增长 45% 带动化工产品需求 [3] - 两会政策预期利好化工行业 优化产业布局 淘汰落后产能 增加高端产能供给 尤其对炼油、乙烯等领域产生积极影响 [3] - 化工企业成本压力大幅缓解 煤价显著下降 油价回落 企业缩减费用开支 人力成本和管理费用均有明显下降 [3][4] - 化工龙头股估值处于历史低位 中信细分化工龙头股市净率仅为 2.03 倍 远低于其他行业 部分龙头公司股价与基本面改善背离 存在价值重估空间 [3][5] - 地方炼厂成本优势减弱 开工率维持低位 可能导致中国成品油供给量不增反减 [3][17] - 电源材料行业正处于改革时期 自 2024 年以来需求以 2%的速度下降 需进行调整以适应新市场环境 [16] 重点公司情况 万华化学 - 估值层面 市净率为 2.32 倍 为 2012 年以来 0.7%的低分位 市场对其盈利预期较为悲观 [7] - 基本面 MBIA 业务保持强劲盈利 聚合 MDI 和纯 MDI 价格处于高分位 整体盈利水平较好 2025 年 MBIA 平均盈利同比有望继续提升 [7] - 出口业务 美国加征关税影响有限 可通过匈牙利基地进行调配 [7] - 石化业务 目前整体盈利承压 2025 年一季度投运的新项目预计有利润贡献 年底乙烯一期原料替换成乙烷后 有望显著提升竞争力 [8] - 乙烯生产 计划将乙烯产能从 100 万吨提升至 120 万吨 全部使用乙烷作为原料 福建合资乙烷裂解制乙烯项目推进中 万华持股约 40% [9] - 精细化工和新材料领域 进行多项投资 新投产项目短期内未带来显著利润贡献 随着市场开拓和产能利用率提升 预计逐步实现利润 [10] - 2025 年整体资本开支预计下降 管理层将在 2025 年或 2026 年换届 可能影响未来资本开支 [11] 华鲁恒升 - 尿素业务 拥有超 300 万吨尿素产能 保持满产满销 价格较去年一季度下滑 较今年初低点回升 盈利明显改善 荆州基地二期 2 万吨尿素已投产 还有其他小型产品预计年底投产 [12] - 草酸业务 总产能达 50 万吨 今年新增 20 万吨后总规模达 70 万吨 占据 70 - 80%的市场份额 下游需求主要来自稀土加工和新能源用磷酸铁锂生产 若草酸价格上涨 1000 元 公司利润可增厚约 7 亿元 [13][14] - 煤炭采购及成本控制 每年德州基地与荆州基地煤炭采购量超 1100 万吨 煤炭价格同比下降 200 元 可增加公司年化利润超 20 亿元 未来资本开支集中于德州煤气老平台升级改造及荆州三期新材料方向项目 总计约 100 亿元 每年约 30 亿元实施 预计可增厚公司 6 - 7 亿元利润 [15] 龙佰集团 - 市净率处于历史低位 预计 2025 年一季度经营利润环比改善 同比仍承压 盈利处于底部位置 未来将继续改善 [21] - 全球钛矿增量有限 国内钛白粉产能持续扩大 拉动钛矿需求增长 新矿预计 2025 年底投产后产能提升至 250 万吨 [21] - 在印度、巴西等市场享有关税优势 有助于提升出口竞争力 未来几年盈利前景看好 [21] 宝丰能源 - 一季度主要受益于煤炭价格下跌 煤制烯烃价差显著扩大 煤制烯烃项目逐步达产 一季度产量显著增加 二季度基本完成 一季度业绩预计明显增长 股价涨幅在头部公司中相对较小 有进一步上涨空间 [22] 卫星化学 - 市盈率仍在十倍以内 最近几个月市场表现较好 得益于去年四季度业绩超预期 丙烯酸市场价格机制上涨 碳酸环比盈利大幅增长 今年一季度价格维持稳定 [23] - 丙烯酸乙酯大产能将在今年四季度投产 有望维持较好盈利水平 乙烷价格相比油头具有明显成本优势 公司成长性是股价主要驱动因素 [23] 荣盛石化 - 短期内可能受乙烯影响及油价波动影响 今年一季度业绩未见明显改善 股价处于底部 下游产品价格上涨 为未来业绩提供支撑 预计二季度开始 由于油价下降和煤价下跌 公司业绩将有所改善 [24] 同亨与新凤鸣 - 今年一季度长期盈利水平维持良好 下游复工和订单较去年稍慢 单吨利润情况环比去年四季度有所改善 今年没有大的产能释放 各龙头企业将长期盈利维持在相对较好位置 若需求改善 公司盈利有望进一步扩大 [25] 阳煤化工 - 农化行业去产能周期基本结束 终端采购逐步恢复正常 需求温和复苏 2025 年农药价格筑底后 公司降价压力减少 优创一期项目建设完成后 将带来新的增长点 [26] - 创新药收入占比提升至 10%以上 有望提高公司估值体系 2025 年四个季度增速前低后高 看好公司实现量的增长以及创新药投放带来的盈利提升 [26] 华丰化学 - 主要有氨纶、角 3 和基地原液三大主营业务 并表 TPU 和专利数据业务后 有望进一步提升业绩 氨纶行业增速较高 但供给侧制约行业复苏 目前氨纶价格使华丰盈利不足 4000 元/吨 行业处于盈亏平衡点附近 [27] - 随着时间消化产能 该行业未来有机会实现温和复苏 华丰凭借成本优势 对应底部业绩约为 30 亿元 公司资本开支集中在氨纶及一体化项目 依靠现金流实现内生增长 并逐步提高分红比例 集团资产注入有望增厚公司业绩 [27] 国瓷材料 - 2025 年是精密陶瓷板块业务重要一年 陶瓷球业务快速增长 高压快充平台渗透提升 一些应用陶瓷轴车型从高端向中低端渗透 单月订单可观 自建粉体产能预计 2025 年完成配套 将显著提升整体陶瓷球利润 [32] - 投资精品产品如低轨卫星用陶瓷管壳和激光雷达用陶瓷基板 有望在 2025 年随着智能驾驶普及带来的需求提升而表现出色 2025 年将是公司金涌投资板块持续高增长、利润率逐步改善的一年 [32] 细分市场情况 钾肥市场 - 春节后一个月内钾肥价格坚挺 港口报价上调显著 由于短期供给紧张及库存低位所致 进口方面 白罗斯钾肥矿山停产维护导致全年产量减少 200 万吨以上 中欧班列运量下降 国内生产企业季节性减产 截至 2 月底港口库存约 300 万吨 相对较低 [28] - 国内生产商正在陆续复产 国家储备仍有一定调节空间 消费端正通过调整配方以减少钾肥使用 这轮钾肥涨价的持续性可能已接近尾声 若中欧班列运量持续低迷 以及 3 月 4 日美国对加拿大钾肥关税落地 钾肥价格可能继续超预期上涨 若钾肥价格维持在当前水平 将推动新产能加快释放 [29] 氨基酸行业 - 春节后市场价较年初下滑约 20% 主要原因是海外赖氨酸反倾销政策落地及抢出口驱动需求回落 国内春节后以消耗库存为主 近期氨基酸价格出现明显上涨 替代产品价格上涨推动下游增加氨基酸添加 原材料如玉米、煤炭价格处于低位 利好企业利润 [30][31] - 中长期来看 氨基酸行业新增产能有限 以梅花生物为代表的头部公司将受益于供给端集中度高及豆粕价格缓慢上涨 梅花生物持续进行大额回购和分红 有望成为技术化工领域高股息标的 [31] 制冷剂市场 - 持续上涨趋势不变 下游对当前价格接受程度良好 2025 年二季度制冷剂 R32 长协价仍有上行空间 公司外销配额充分利用 对外销价格乐观 2025 年国内空调厂商在海外新产能投放增加 对外销需求增量存在提振作用 退税情况下 2025 年外销利润情况已逐步超过内销 [33] - 2025 年 134A 维修市场份额由厂家直供比例增加 小瓶装 134A 涨价将提振整体 134A 价格 一季度出口量同比有所下滑 三月份进入旺季后出货量有望逐步走高 预计 2025 年制冷剂企业业绩兑现良好 [33] 氟聚合物市场 - 与顺周期相关性强 目前 PVDF 和 FEP 等氟塑料涨价明显 与宏观经济各行业相关性强 2025 年 东岳集团等龙头企业将显著受益于氟塑料涨价 其有机硅业务也将在顺周期上行趋势中受益 氟化工行业存在诸多机会 应多关注该行业龙头标的配置机会 [34]

宁德时代业务拓展 - 宁德时代在安徽宣城成立新公司时代骐骥新能源科技，注册资本500万人民币，经营范围涵盖新能源技术研发、换电设施销售、电池销售等[3] - 新公司由宁德时代旗下时代骐骥绿能科技全资持股[4] - 宁德时代福鼎时代5号超级工厂项目封顶，厂房面积23万平方米，布局4条生产线，年产25GWh动力电池，预计2025年8月投产[5] 亿纬锂能战略合作 - 亿纬锂能增资贝特瑞新材料科技，注册资本由5亿增至6亿人民币，贝特瑞主营合成材料、石墨制品、电池制造等[6] - 亿纬锂能与三一重卡签订战略协议，聚焦新能源商用车市场，在技术、产品、海外规划等领域深度合作[7][8] 锂电池产业链投资 - LG新能源以1597万美元认购锂源(印尼)20%股权，锂源(印尼)主营锂电池材料[9][10] - 国轩唐山10GWh新能源重卡电芯项目开工，总投资35亿元，建成后与先期项目合计产能达30GWh[11] - 因湃电池(广汽旗下)与科达利签署战略协议，合作开发动力电池和储能电池[12][13] 电池产能扩张 - 中创新航厦门30GWh锂电池项目开工，总投资150亿元，建成后厦门基地总产能达60GWh[14] - 中创新航计划在葡萄牙投资20亿欧元建设15GWh锂电池工厂，预计2028年完工[14] - 永杰新材拟IPO募资20.89亿元，用于锂电池铝板带箔技改项目[15] 材料与设备 - 诺德股份获中创新航43亿元铜箔订单，2025年供应4.5万吨[16] - 广新材智科技投资2.04亿元建设锂电池复合集流体膜材料生产线[17] - 万华化学投资168亿元在山东建设电池正负极材料产业园，计划2026年投产10万吨磷酸铁锂[18][19] 正极材料 - 山西特瓦时10万吨磷酸锰铁锂正极材料项目投产，总投资30亿元[20][21] - 宸瑞锂业2万吨电池级碳酸锂项目进入设备安装阶段，总投资12.8亿元[22] - 九环新越投资30.6亿元建设新能源材料基地，年产65.72万吨磷酸铁等产品[23] 设备与回收 - 先导智能提交港交所上市申请，主营锂电池、光伏等智能装备[24] - 保定国再循环投资3.69亿元建设废旧动力电池回收拆解项目[25] - 广东天然材料投资8000万元建设4万吨废锂电池回收项目，分两期实施[26] 新能源汽车 - 小米SU7 Ultra订单超预期，正在讨论提产[27] - 岚图启动第三代固态电池研发，能量密度300Wh/kg，充电倍率3-5C[29][30] - 蔚来乐道L60推出5年0息购车方案，85kWh电池升级服务定价8800元/年[31] 市场动态 - 新势力周销量榜：小鹏0.88万辆反超理想0.77万辆，比亚迪5.91万辆居首[32] - 特斯拉准备在华更新FSD功能，将分批推送给已付费客户[33] - 奔驰在英国测试固态电池技术，目标续航超600英里，预计2030年前量产[34]

股份持有 - 合成国际持有万华化学股份172,993,229股，占总股本5.51%[2] 股份质押 - 本次质押7,250,000股，占所持股份4.19%，占总股本0.23%[5] - 质押起始2025年2月14日，到期2030年2月19日[5] - 本次质押后累计质押116,655,045股，占持股67.43%，占总股本3.72%[2][6] 其他信息 - 质权人为兴业金融租赁，资金用于融资担保[5] - 公告披露于2025年2月18日[7]

报告行业投资评级 - 强于大市 [1] 报告的核心观点 - 本周（02.10 - 02.16）101个化工品种中43个价格上涨，26个下跌，32个稳定；42.57%产品月均价环比上涨，25.74%下跌，31.68%持平 [4][7][30] - 国际油价上涨，WTI原油期货收盘价周涨幅0.18%，布伦特原油期货收盘价周涨幅0.11%，预计油价中高位震荡；NYMEX天然气期货周涨幅12.69%，海外天然气库存减少，供需趋紧，价格或宽幅震荡 [4][31] - 氯化钾价格上涨，预计短期内稳步上涨；DMF价格上涨，预计短期内高位整理 [4][32][33] - 2月建议关注电子材料、新能源材料公司，大型能源央企及油服公司，制冷剂、维生素行业龙头公司，估值较低的行业龙头价值公司等 [1][4][8] - 中长期推荐油气开采、油服行业，新材料领域（电子材料、新能源材料、吸附分离材料），政策加持下的龙头公司及高景气度子行业 [8] 根据相关目录分别总结 本周化工行业投资观点 - 本周均价跟踪的101个化工品种价格有涨有跌有稳，WTI原油月均价环比下跌0.03%，NYMEX天然气月均价环比下降1.54%，国内电池级碳酸锂价格较2月1日下降0.98% [7] 投资建议 - 2月关注电子、新能源材料公司等四类公司；中长期推荐油气、新材料、政策加持的龙头及高景气子行业；推荐中国石油等公司，关注中海油服等公司 [8] 2月金股 中国石油 - 2024年前三季度营收22562.79亿元，同比降1.1%，归母净利润1325.18亿元，同比增0.7%；Q3营收7024.10亿元，同比减12.5%，归母净利润439.11亿元，同比减5.3% [9] - 2024年Q3归母净利润环比逆势增长2.3%，前三季度资产负债率39.5%，比年初降1.3pct；前三季度油气当量产量同比增2.0%，天然气产量同比增4.0%；化工业务经营利润同比增33.68亿元；天然气销售业务量利齐升 [10][11][12] - 预计2024 - 2026年归母净利润分别为1713.51/1825.56/1920.94亿元 [13] 安集科技 - 2024年前三季度营收13.12亿元，同比增46.10%，归母净利润3.93亿元，同比提升24.46%；Q3营收5.15亿元，同比增59.29%，归母净利润1.59亿元，同比增97.20% [15] - Q3业绩增长因产品研发转化、市场拓展、新产品放量等；归母净利润增速高于收入增速因产品结构变化等；24年前三季度毛利率58.56%，净利率29.92%；Q3毛利率59.86%，净利率30.79% [16] - 下游晶圆厂稼动率回升带动抛光液需求增长，多款抛光液放量；功能性湿电子化学品等业务进展顺利 [17][18] - 预计2024 - 2026年归母净利润分别为5.44/7.08/8.67亿元，每股收益分别为4.21/5.48/6.71元 [19] 本周关注 要闻摘录 - 锦西石化冷焦水系统VOCs治理一期污油罐部分投用，总投资1021万元，下一步将投用冷焦水罐部分并启动地下污油罐施工 [21] - 中国化学华陆公司高端聚甲醛(POM)新材料项目中试成功，攻克“卡脖子”难题，产品指标优、成本低 [21][22] 公告摘录 - 风神股份拟募资3亿元用于高性能巨型工程子午胎扩能增效项目 [23] - 梅花生物2025员工持股计划资金规模上限25000万元 [23] - 宏柏新材拟增加注册资本33500.00万泰铢，员工持股计划参加对象不超115人 [24] - 浙江万盛子公司投资建设年产2.5万吨抗冲击改性剂项目和年产4.42万吨高端新材料一体化生产项目 [24] - 沃顿科技获中国合格评定国家认可委员会实验室认可证书 [25] - 三祥新材激励计划拟授予激励对象332.5万份/万股权益 [25] - 湖北宜化拟以自有资金对磷化工公司增资20000万元 [25] - 宏和科技董事长拟减持公司股份320700股 [26] - 红墙股份股东拟减持公司股份不超2102200股 [26] - 三孚股份董事、总经理万柏峰辞职 [26] - 宏柏新材5%以上股东新余宝隆解除质押 [27] - 振华股份实际控制人减持可转债718800张 [27] - 容大感光林海望办理股份质押业务 [27] - 昊华科技使用募集资金实施募投项目，总金额不超31亿元 [27] - 南大光电及子公司申请综合授信，总额不超18亿元 [27] - 科隆新材持股5%以上股东减持比例均不高于1% [27] - 中核钛白与立邦投资签订战略合作协议 [28] - 富淼科技控股股东变更为永卓控股 [28] - 黑猫集团增持公司股份2627000股 [28] 本周行业表现及产品价格变化分析 - 本周101个化工品种价格有涨有跌有稳，周均价涨幅居前的有液氯等，跌幅居前的有多氟多氟化铝等 [30] - 国际油价上涨，展望后市预计中高位震荡；NYMEX天然气期货周涨幅12.69%，海外天然气库存减少，价格或宽幅震荡 [31] 重点关注 - 本周氯化钾价格上涨，国产钾供应偏紧，进口钾可售货源有限，下游春耕用肥需求有望释放，预计短期内价格稳步上涨 [32] - 本周DMF价格上涨，后期供应有缩量趋势，但下游需求支撑有限，预计短期内价格在高位整理 [33] 图表 本周（02.10 - 02.16）均价涨跌幅居前化工品种 - 液氯（长三角）等周均价涨幅居前，多氟多氟化铝等周均价跌幅居前 [34] 本周（02.10 - 02.16）化工涨跌幅前五子行业 - SW氯碱等涨幅前五，SW锦纶等跌幅前五 [34] 本周（02.10 - 02.16）化工涨跌幅前五个股 - 领湃科技等涨幅前五个股，兴业股份等跌幅前五个股 [35]

报告公司投资评级 - 维持万华化学“优于大市”评级 [1][3][16] 报告的核心观点 - 行业主要聚氨酯企业集中调价，受原材料、能源及物流成本上涨推动，行业集中度高、库存低位等因素支撑价格上行 [3][4] - 需求端受益于家装、汽车等以旧换新政策推动，预计聚合MDI景气度支持较强 [3][9] - 全球拟新增MDI产能主要来自万华化学，公司多个新项目稳步推进 [3][12] - 公司作为聚氨酯行业龙头，有稳固的利润保障，维持2024 - 2026年归母净利润预测为147.08/172.72/189.44亿元，对应EPS为4.68/5.50/6.03元，当前股价对应PE为14.7/12.5/11.4 X [3][16] 根据相关目录分别进行总结 事项 - 近期全球主要聚氨酯企业相继上调MDI和TDI产品价格，覆盖多个区域市场，如巴斯夫、万华化学、亨斯迈、韩国锦湖等企业的调价情况 [2][4] - 2025年2月7日，聚合MDI和纯MDI市场价格分别为18875/19550元/吨，较年初增长750/1150元/吨，涨幅达4%/6% [2][4] 国信化工观点 - 行业主要聚氨酯企业集中调价，涨价受原材料、能源及物流成本上涨推动，行业集中度高、库存低位等因素支撑价格上行 [3][4] - 需求端受益于家装、汽车等以旧换新政策推动，预计聚合MDI景气度支持较强 [3][9] - 全球拟新增MDI产能约173万吨，万华化学拟新增产能130万吨，为产能增长主力 [3][12] - 维持公司2024 - 2026年归母净利润预测为147.08/172.72/189.44亿元，对应EPS为4.68/5.50/6.03元，当前股价对应PE为14.7/12.5/11.4 X，维持“优于大市”评级 [3][16] 评论 - MDI景气度提升，企业相继上调价格，行业龙头企业集中调价转嫁成本压力，维护利润空间 [4] - 聚合MDI景气度提升，出口较强，库存相对低位，2024年四季度公司主营产品聚合MDI/纯MDI/TDI市场均价及价差有不同变化，2024年12月MDI出口量处于较高水平 [5] - 需求端受益于家装、汽车等以旧换新政策推动，预计聚合MDI景气度支持较强，2024年12月我国冷柜、家用电冰箱产量及出口冰箱数量同比提升，2025年相关政策助力聚合MDI景气度延续 [9] - 近期亚洲地区MDI部分装置停车检修，如日本东曹、韩国锦湖、韩国巴斯夫、日本科思创等装置的检修情况 [11] 全球拟新增MDI产能 - 目前全球主要MDI厂商总产能约为1076万吨，拟新增产能约为173万吨，其中万华化学拟新增产能130万吨 [12] - 万华化学（宁波）180万吨/年MDI技改项目今年将新增60万吨MDI产能，万华化学（福建）150万吨/年MDI技改扩能一体化项目建成后将新增70万吨MDI产能 [12][13] 公司新项目进展 - 公司二期120万吨乙烯预期将于2025年一季度建成投产，二期40万吨POE、高端α - 烯烃(1 - 辛烯、1 - 己烯)、一期100万吨乙烯技术改造项目有望于2025年投产 [14] - 公司年产1万吨香兰素产业链项目及营养品二期项目获环评批复，香兰素产业链项目投资额17.4亿元，营养品二期项目投资额1.5亿元 [15] 投资建议 - 公司作为聚氨酯行业龙头，有稳固的利润保障，同时新项目稳步推进，维持“优于大市”评级 [16] 财务预测与估值 - 给出万华化学2022 - 2026年资产负债表、利润表、现金流量表的相关数据及关键财务与估值指标 [21]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [3][70] 报告的核心观点 - 预计2024 - 2026年公司归母净利分别为153.76、180.62、194.85亿元，对应EPS分别为4.90、5.75、6.21元/股，当前市值对应的PE分别为13.88X、11.82X、10.95X [3][70] 各部分总结 公司简介 - 公司主要业务分为聚氨酯、石化和新材料 [1] - 聚氨酯业务未来稳定增长，MDI产能未来3 - 4年从350万吨提至490万吨，产能占比从32.62%提至38.72%；TDI 3年内从95万吨扩产到142万吨；聚醚多元醇和聚酯多元醇持续增长 [1] - 石化业务盈利能力增厚，2025年乙烯二期投产，C2装置产能达220万吨，C2原料改成石脑油 + 乙烷进料 [1] - 新材料业务持续推新产品，ADI部分价格下降盈利触底，PC/PMMA/SAP等部分放量，尼龙12、柠檬醛等产品持续投入，规划电池材料业务 [1] 公司股价分析 - 截至2025年1月22日，万华化学收盘价为67.52元，2025年1月（截止1月23日）涨跌幅为 - 7.49%，同期基础化工（申万）板块涨跌幅为 - 3.07% [9] 公司重要公告 - 2024年有多起股东股份质押、解质押及展期公告 [12][13][14] - 烟台产业园和匈牙利宝思德化学公司多套装置进行停产检修及复产 [12][13][14] - 2024年发行多期中期票据 [12][13][14] - 公布2024年半年度和三季度主要经营数据及利润分配方案 [13][14] - 召开2024年半年度和三季度业绩说明会 [13][14] 公司项目进展 - 2025年1月新增多个环评项目，如柠檬醛ISPO单元技改、万华福建工业园MDI一体化配套48万吨年甲醛项目等 [15] 聚氨酯板块情况 - 2025年1月部分产品价格有变动，纯MDI环比 - 0.77%、同比 - 6.83%，聚合MDI环比0.26%、同比16.71%，TDI环比3.81%、同比 - 19.15%等 [1][22][40] - 2024年3季度，聚氨酯板块产量138万吨，环比 - 6.12%，同比 + 15.97%；销量141万吨，环比 + 2.17%，同比 + 13.71% [18] MDI基本面跟踪 - 2024年我国MDI产能436万吨/年，产量345万吨/年，产能利用率约79%；2024年1 - 11月出口量121.02万吨，同比增长9.59%；12月产量27.91万吨/月，环比下降3.69% [21] - 2025年1月纯MDI价格18611元/吨，聚合MDI价格18122元/吨 [22] - 2024年建筑和汽车行业需求对价格拉动小，但MDI总体格局好无新增产能，价格平稳 [27] - 2025年1月部分装置有停车检修和恢复开车情况 [34] - 预计25年1月聚合MDI市场价格或偏弱整理，有200 - 500元/吨下跌空间；纯MDI市场维持区间盘整，调价幅度500 - 1000元/吨 [37] TDI基本面跟踪 - 2024年全球TDI新增产能投放多，我国产能163万吨/年，同比增9.4%；产量142万吨/年，同比增16.4% [38] - 2024年全球宏观经济放缓，房地产和汽车行业对聚氨酯材料需求不足 [39] - 2025年1月TDI价格13458元/吨，软泡聚醚价格8403元/吨 [40] - 预计TDI市场走势上行，价格波动100 - 500元/吨 [42] 石化板块情况 - 2025年1月，公司PHD整体毛利率为5.03%，乙烯毛利率为5.2% [2][47] 新材料板块情况 - 2024年3季度，精细化学品及新材料产量45万吨，环比减少25.09%，同比增加15.38%；销量50万吨，环比减少4.17%，同比增加16.28% [2][59] - 2025年1月，HDI价格29250元/吨，IPDI价格37000元/吨，PC价格15219元/吨，PMMA价格18241元/吨 [63] 盈利预测与投资建议 - 预计2024 - 2026年公司归母净利分别为153.76、180.62、194.85亿元，对应EPS分别为4.90、5.75、6.21元/股，当前市值对应的PE分别为13.88X、11.82X、10.95X，维持“买入”评级 [3][70]

投资评级 - 报告维持万华化学的买入评级，目标价为100.47元，基于25年17倍PE估值 [4] 核心观点 - 万华化学的聚氨酯业务有望迎来盈利拐点，MDI行业供需格局改善，行业回报率有望提升 [9] - 万华化学的分红能力有望迎来向上拐点，资本开支预计将减少，分红潜力提升 [9] 盈利预测与财务数据 - 调整24-26年每股盈利EPS预测为4.76、5.91和6.83元 [4] - 预计24-26年营业收入分别为1787.88亿元、2162.07亿元和2294.84亿元，同比增长2.0%、20.9%和6.1% [6] - 预计24-26年归属母公司净利润分别为149.56亿元、185.57亿元和214.49亿元，同比增长-11.1%、24.1%和15.6% [6] - 预计24-26年毛利率分别为16.8%、16.1%和16.9%，净利率分别为8.4%、8.6%和9.3% [6] 聚氨酯业务分析 - 2025年全球MDI行业新增产能较少，需求稳步增长，行业开工率将提升 [9] - 万华化学的MDI业务有望进入较长的景气周期，行业产能扩张将更加有序 [9] - 2024年MDI需求端改善明显，冰箱冷柜排产数据和聚合MDI出口数据均显示需求回升 [12] - 2025年MDI供给端新增产能有限，全球MDI需求预计在2027年达到917-991万吨 [20] 分红能力分析 - 万华化学的一体化基地规模已与巴斯夫相当，未来资本开支将减少，分红能力有望提升 [9] - 预计2025年起，万华化学的EBITDA将显著提升，资本开支强度下降，分红能力将大幅提升 [51] - 万华化学的分红率与资本开支强度呈反向关联，未来分红率有望达到40%以上 [53] 行业格局与竞争对手分析 - MDI行业全球仅7家企业，CR5高达90%，行业格局较好 [23] - 竞争对手如科思创、亨斯迈等企业经营情况不佳，EBITDA快速下滑 [25] - 万华化学在技术与规模上具有明显优势，中国地区的成本竞争力强于其他地区 [29] 投资建议 - 基于产品价格变化、新项目投产进度及费率情况，调整24-26年EPS预测，维持买入评级 [56]