报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价86元，对应2024年PE为20倍 [6][8] 报告的核心观点 - 2024年一季度扬农化工业绩基本符合预期，虽同比下滑但环比改善，农药行业短期去库影响渐消，年内业务有望景气上行 [2][3] - 1 - 3月我国农药出口同比增长明显，制剂出口量和金额提升，有望带动原药需求，行情持续改善 [4] - 2023年公司多个项目高效推进，2024年计划优创一期一阶段项目调试投产等，推动持续成长 [5] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 2024年一季度公司实现营业收入32亿元，同比下降29%，环比增长45%；归母净利润4.3亿元，同比下滑43%，环比增长115% [2] - 2023年原药和制剂销量分别同比下跌11%、21%至24968、14977吨，原药销售均价同比下滑33%，制剂均价同比涨幅10% [3] 行业价格变动 - 2024年以来，功夫菊酯/联苯菊酯/草甘膦/麦草畏/烯草酮价格较年初分别变动 - 8.5%/-8.8%/0%/0%/-2.9%；Q2以来，草甘膦和氯氰菊酯分别上涨2.0%和0.9% [3] 农药出口情况 - 1 - 3月份我国农药出口同比增长明显，农药制剂（海关编码380891、380892、380893）出口量同比增长51%，累计金额提升5%至135亿元 [4] 项目进展 - 2023年葫芦岛优创基地一期新建15650吨原药和7000吨中间体项目，11月完成37栋建筑封顶；优嘉四期二阶段项目11月底完成调试达产达效，加快推进优嘉五期项目 [5] - 2024年计划优创一期一阶段项目调试投产，加快二阶段项目装置安装，同步推进优嘉五期、优士技改项目 [5] 盈利预测 - 预计公司2024 - 26年营业收入分别为136/163/176亿元，同比增速分别为18%/20%/8%，归母净利润分别为17/23/27亿元，同比增速分别为9%/36%/14%，EPS分别为4.21/5.73/6.55元/股，3年CAGR为19% [6] 财务数据和估值 |财务指标|2022|2023|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|15811|11478|13592|16301|17645| |增长率（%）|33.52%|-27.41%|18.42%|19.93%|8.24%| |EBITDA（百万元）|2532|2563|2678|3603|4134| |归母净利润（百万元）|1794|1565|1709|2330|2661| |增长率（%）|46.82%|-12.77%|9.20%|36.31%|14.21%| |EPS（元/股）|4.42|3.85|4.21|5.73|6.55| |市盈率（P/E）|13.7|15.8|14.4|10.6|9.3| |市净率（P/B）|2.9|2.6|2.2|1.9|1.6| |EV/EBITDA|12.2|9.9|8.5|6.1|4.9| [7]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[6] 报告的核心观点 - 扬农化工2024年一季报业绩基本符合预期，但受行业景气度低迷影响短期承压，后续几个季度业绩仍可能受压，葫芦岛优创项目投产后有望带来新成长动力，维持“买入”评级[6] 根据相关目录分别进行总结 市场与基础数据 - 2024年4月22日收盘价60.7元，一年内最高/最低为95.81/44元，市净率2.4，息率以最近一年已公布分红计算，流通A股市值24454百万元，上证指数/深证成指为3044.60/9239.14 [2] - 2024年3月31日每股净资产24.91元，资产负债率40.79%，总股本/流通A股为406/403百万，流通B股/H股为 -/- [3] 业绩情况 - 2024年一季报，公司实现营收31.76亿元（YoY - 29%，QoQ + 44%），归母净利润4.29亿元（YoY - 43%，QoQ + 110%），扣非归母净利润4.27亿元（YoY - 43%，QoQ + 111%） [6] - 24Q1销售毛利率为24.34%，同、环比分别变动 - 3.15pct、+ 1.01pct，净利率为13.52%，同、环比分别变动 - 3.52pct、+ 4.24pct [6] - 24Q1销售、管理、财务、研发费用分别为0.51、1.05、 - 0.01、0.75亿元，环比分别变动 - 0.08、+ 0.14、 - 0.42、+ 0.23亿，计提信用减值损失0.46亿元 [6] 业务经营 - 2024Q1原药业务营收17.24亿元（YoY - 40%，QoQ + 21%），销量2.50万吨（YoY - 11%，QoQ + 16%），销售均价6.91万元/吨（YoY - 33%，QoQ + 4%） [6] - 2024Q1制剂业务营收8.61亿元（YoY - 13%，QoQ + 490%），销量1.50万吨（YoY - 21%，QoQ + 542%），销售均价5.75万元/吨（YoY + 10%，QoQ - 8%） [6] - 2024Q1主要产品市场均价：联苯菊酯14.23万元/吨（YoY - 38%，QoQ - 7%）、功夫菊酯11.23万元/吨（YoY - 36%，QoQ - 9%）等 [6] - 原材料端，氢溴酸、硝酸等采购均价同比大幅下滑 [6] 项目建设 - 2023年4月12日计划在葫芦岛投资42.38亿元建设项目，建设周期2.5年，投产后预计年均营业收入40.83亿元，总投资收益率（ROI）17.16%，项目投资财务内部收益率（所得税后）15.65% [6] - 截至2024年一季报，公司固定资产39.59亿元，在建工程16.09亿元 [6] 财务预测 - 暂时维持公司2024 - 2026年归母净利润预测为15.15、17.61、20.81亿元，当前市值对应PE分别为16、14、12X [6] - 2023 - 2026E营业总收入分别为11478、12035、13724、15502百万元，同比增长率分别为 - 27.4%、4.9%、14.0%、13.0% [7] - 2023 - 2026E归母净利润分别为1565、1515、1761、2081百万元，同比增长率分别为 - 12.8%、 - 3.2%、16.2%、18.2% [7]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[2] 报告的核心观点 - 扬农化工2024一季报业绩符合预期，原药、制剂销量同比承压，降本增效助力管理费用下降36% 维持盈利预测，预计2024 - 2026年归母净利润分别为19.14、25.46、28.40亿元，对应EPS为4.71、6.27、6.99元/股，当前股价对应PE为12.9、9.7、8.7倍 看好公司深化提质增效，彰显农化龙头盈利韧性，随着葫芦岛项目有序推进，中长期成长性确定，维持“买入”评级[5] 根据相关目录分别进行总结 公司业绩情况 - 2024Q1实现营收31.76亿元，同比 - 29.43%；归母净利润4.29亿元，同比 - 43.11%[5] - 2024Q1原药、制剂（不折百）销量为2.50、1.50万吨，同比 - 10.7%、 - 21.3%；营收为17.24、8.61亿元，同比 - 40.0%、 - 13.3%；不含税均价为6.91、5.75万元/吨，同比 - 32.8%、 + 10.2%，原药量价齐跌、制剂价升量跌，营收均同比下降[6] - 2024Q1销售毛利率、净利率分别为24.34%、13.52%，同比分别 - 3.15/-3.25pcts，盈利同比承压[6] 行业市场情况 - 2022Q4以来，全球农药市场渠道进入去库周期，多数农药产品需求不足叠加行业供给端新一轮产能扩张进入投产期，产品价格震荡下行至历史低位 截至4月22日，草甘膦、麦草畏、联苯菊酯年均价2.57、6.15、14.28万元/吨，较2023年同期分别 - 37.6%、 - 15.7%、 - 35.9%，分别处于2019年以来的41.4%、0%、0%历史分位[7] - 2024年3月以来国内草甘膦工厂库存持续下降，4月19日草甘膦库存量5.48万吨、价格窄幅上涨，供应端国内主流工厂装置多正常运行，市场供应充足；需求端支撑稳好，下游询单、采购积极，多数企业均有半月左右排单，个别工厂排单已至6月；成本端上游原料黄磷、甘氨酸、甲醇价格上涨，草甘膦生产成本增加[7] 财务预测摘要 |指标|2022A|2023A|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入(百万元)|15,811|11,478|13,668|17,126|18,994| |YOY(%)|33.5|-27.4|19.1|25.3|10.9| |归母净利润(百万元)|1,794|1,565|1,914|2,546|2,840| |YOY(%)|46.8|-12.8|22.3|33.0|11.6| |毛利率(%)|25.7|25.6|26.3|26.8|27.3| |净利率(%)|11.4|13.6|14.0|14.9|15.0| |ROE(%)|21.0|16.2|16.5|18.0|16.7| |EPS(摊薄/元)|4.42|3.85|4.71|6.27|6.99| |PE(倍)|13.7|15.8|12.9|9.7|8.7| |PB(倍)|2.9|2.6|2.1|1.7|1.5|[8]

财务表现 - 2024年第一季度公司营业收入为317,572,214,635元，同比下降29.43%[3] - 归属于上市公司股东的净利润为429,124,709.66元，同比下降43.11%[3] - 经营活动产生的现金流量净额为1,132,964,225.39元，同比下降25.52%[3] - 公司2024年第一季度营业总收入为31.76亿元，较去年同期下降29.6%[12] - 公司净利润为429,255,744.17元[13] 费用情况 - 公司管理费用下降35.91%，研发费用下降35.96%[6] - 公司财务费用下降105.21%，其他收益增加107.97%[6] - 公司信用减值损失为84,572.20元，所得税费用下降47.47%[6] 股东情况 - 公司报告期末普通股股东总数为21,854股，前10名股东持股情况列举[6] - 公司持有无限售条件流通股的股东情况列举[7] 资产情况 - 2024年第一季度，江苏扬农化工股份有限公司的流动资产合计为101.9亿元，较上一季度增长11.9%[9] - 2024年第一季度，公司的非流动资产合计为69.1亿元，较上一季度增长4.3%[10] 现金流量 - 经营活动现金流入小计为3,287,827,140.55元，现金流出小计为2,154,862,915.16元，净额为1,132,964,225.39元[15] - 投资活动产生的现金流量净额为-100,986,815.93元[16]

营业收入和净利润 - 2024年第一季度，公司营业收入为31.75亿人民币，同比下降29.43%[3] - 归属于上市公司股东的净利润为4.29亿人民币，同比下降43.11%[3] 现金流量 - 经营活动产生的现金流量净额为11.33亿人民币，同比下降25.52%[3] - 经营活动现金流入小计为3,287,827,140.55元，现金流出小计为2,154,862,915.16元，净额为1,132,964,225.39元[15] - 投资活动产生的现金流量净额为-100,986,815.93元[16] 费用和损失 - 公司管理费用和研发费用分别下降35.91%和35.96%[6] - 公司财务费用下降105.21%，主要是当期汇兑损失减少[6] - 公司信用减值损失为8.46亿元，主要是上期子公司收回大额应收账款导致[6] 股东情况 - 公司股东普通股股东总数为21,854股，前十名股东持股情况中，先正达集团股份有限公司持股最多，持股数量为1.46亿股[6] - 公司持有无限售条件流通股的股东中，先正达集团股份有限公司持有最多，持股数量为1.46亿股[7] 资产情况 - 2024年第一季度，江苏扬农化工股份有限公司的流动资产总额为101.9亿元，较上一季度增长11.9%[9] - 2024年第一季度，公司的非流动资产总额为69.1亿元，较上一季度增长4.3%[10] - 公司2024年第一季度营业总收入为31.76亿元，较去年同期下降29.6%[12]

未来展望 - 公司计划未来五年持续进行资本开支，预计将投入100亿资本[2] - 葫芦岛项目一期投资回报率乐观，后续项目有望维持高投资回报率[3] - 公司新的资本开支有望维持投资回报率，发展前景乐观[32] 新产品和新技术研发 - 葫芦岛项目将更加关注杀菌剂，引入新的创制化合物，布局热点产品[4] - 公司创造品种未来发展潜力大，创制药领域增长稳定[30] - 公司创制药业务持续增长，1631等产品表现优异[31] 市场扩张和并购 - 公司核心产品市占率较高，包括联盟市占率达53%，卫生市场市占率达70%[8] - 公司在中专市场拥有较高市占率，市场规模约为60亿美元[9] - 公司具备核心经营能力，葫芦岛项目前景看好[31] 负面信息 - 中国农药产量在2015年达到顶峰，之后进行内生结构性调整[27] - 草甘霖产能受政策限制，价格在底部，但随着农化需求上行，趋势向上[17] - 公司核心产品价格基本稳定，农药市场价格层面值得关注[30]

业绩总结 - 公司过去几轮资本开支带来丰厚投资回报率，每期投资都带来收入和利润增长[2] - 未来5年公司计划持续资本开支，预计将有100亿的资本开支，公司有成长动能[3] - 葫芦岛一期项目投资额约42亿，预计可创造40到60亿的收入，预计经济率为12-13%[4] 市场趋势 - 全球中端市场规模为60多亿美元，农用35亿美元，卫生25亿美元[9] - 公司的产品市占率相对较高，终端市场市占率已经比较高[9] - 公司的产品需求量稳定，短期内有望保持8%左右的增速[10] - 中国产能为1.2万吨，出口量约为3000多吨，印度产能约为四五千吨，供需匹配[10] - 海外供给主要来自UPL和富美石，供给与需求基本匹配[11] 产品展望 - 橘子品类配套齐全，能够创新开发高附加值产品[15] - 麦草味和草甘霖产品市场前景向上，存在一定的增长趋势[16] - 辅助军衔千安是公司的核心产品，投资回报率和利润率表现良好[17] - 巴斯福的辅助军衔安销售额约为5亿美元，公司的辅助军衔产品有望超过该数字[21] 市场竞争 - 公司具备原料端优势，产品生产稳定性高，环保合规[12] - 公司的产品价格市场下跌幅度较小，竞争优势明显[15] - 公司整体具备核心竞争力，ROIC水平可维持稳定[30] 市场前景 - 价格启动和葫芦岛项目投产将对公司盈利产生正面影响[31]

证券代码：600486 证券简称：扬农化工 编号：临 2024-021 江苏扬农化工股份有限公司 关于调整中化财务公司授信额度的关联交 易公告 ● 该事项需要提交股东大会审议 一、关联交易概述 2024 年 3 月 22 日，公司第八届董事会第十六次会议审议通过《关于与中化 财务公司的关联交易议案》，其中同意本公司及所属子公司合计拟向中化集团财 务有限责任公司（以下简称"财务公司"）申请总额不超过 15.87 亿元等值人民 币的综合授信。 由于业务发展需要，公司第八届董事会第十七次会议审议通过《关于增加中 化财务公司授信额度的关联交易议案》，本公司拟将向财务公司申请的综合授信 总额增加至不超过 29.87 亿元。 财务公司是本公司控制方中国中化控股有限责任公司（以下简称"中国中 化"）控制的企业，与本公司构成关联关系，本次交易构成了本公司的关联交易。 本次关联交易不构成《上市公司重大资产重组管理办法》规定的重大资产重 组。 2023 年度，本公司与财务公司发生的关联交易发生总金额为 173.40 亿元。 本公司董事会及全体董事保证本公告内容不存在任何虚假记载、误导性陈述 或者重大遗漏，并对其内容的真实性、准确 ...

● 本次担保金额及已实际为其提供的担保余额： 公司董事会决定为江苏优士化学有限公司和辽宁优创植物保护有限公司向 银行申请的综合授信业务提供单笔不超过4亿元、两家公司年度发生总额合计不 超过10.17亿元，余额合计不超过10.17亿元的保证担保，授权公司总经理签署与 担保相关的文件，授权期限至2025年6月30日；同意江苏优嘉植物保护有限公司 为南通宝叶化工有限公司向银行申请的综合授信业务提供余额不超过3,000万元 的担保，在该余额范围内可循环使用，授权江苏优嘉植物保护有限公司总经理签 署与担保相关的文件，授权期限至2025年6月30日。 证券代码：600486 证券简称：扬农化工 编号：临 2024-020 江苏扬农化工股份有限公司 关于担保的公告 本公司董事会及全体董事保证本公告内容不存在任何虚假记载、误导性陈述 或者重大遗漏，并对其内容的真实性、准确性和完整性承担法律责任。 重要内容提示 ● 被担保人名称：江苏优士化学有限公司、辽宁优创植物保护有限公司和 南通宝叶化工有限公司 2023年末本公司为江苏优士化学有限公司担保的余额合计为50,000万元，江 苏优嘉植物保护有限公司为南通宝叶化工有限公司担保的 ...

二、董事会会议审议情况 证券代码：600486 证券简称：扬农化工 编号：临 2024-019 江苏扬农化工股份有限公司 第八届董事会第十七次会议决议公告 本公司董事会及全体董事保证本公告内容不存在任何虚假记载、误导性陈 述或者重大遗漏，并对其内容的真实性、准确性和完整性承担法律责任。 一、董事会会议召开情况 江苏扬农化工股份有限公司（以下简称"公司"）第八届董事会第十七次会 议，于二〇二四年四月九日以书面方式发出通知，于二〇二四年四月十九日以专 人送达及传真方式召开。本次会议的召开符合《公司法》及《公司章程》的有关 规定，会议合法有效。 公司本次董事会会议所有议案均获得通过，具体表决情况如下： 1、审议通过《2024 年第一季度报告》。 表决结果：7 票同意、0 票反对、0 票弃权。 详见上海证券交易所网站（www.sse.com.cn），和刊登于 2024 年 4 月 23 日 上海证券报、中国证券报的《2024 年第一季度报告》。 2、审议通过关于担保的议案。 表决结果：7 票同意、0 票反对、0 票弃权。 详见上海证券交易所网站（www.sse.com.cn），和刊登于 2024 年 4 月 23 日 ...