核心观点 - 煤炭红利龙头业绩领跑行业，成本端持续优化 [1] - 构建"煤电一体化"，2024年实现煤电资产并表 [1] - 公允价值贡献正收益，高频次分红彰显红利龙头特质 [1] 财务表现 - 2024年总营业收入1,841.45亿元，同比增长1.47% [2] - 2024年归母净利润223.60亿元，同比减少3.21% [2] - 2025Q1营业收入401.62亿元，同比减少7.3% [2] - 2025Q1归母净利润48.05亿元，同比减少1.23% [2] - 下调2025-2026年EPS预测为2.07/2.17元，新增2027年EPS为2.27元 [2] - 目标价下调至23.4元 [2] 煤炭业务 - 2024年煤炭产量17,048.46万吨，同比增长4.13% [3] - 2024年煤炭销量25,843.08万吨，同比增长9.13% [3] - 2024年自产煤销量1.6亿吨，同比下降1% [3] - 2025Q1煤炭产量4393万吨，自产煤销量3954.67万吨，同比增长5.81% [3] - 2024年煤炭售价561.30元/吨，同比下降8.50% [3] - 2024年自产煤售价532.03元/吨，同比下降59.05元/吨 [3] - 2024年原选煤单位完全成本289.92元/吨，同比下降6.67元/吨 [3] 煤电一体化 - 2024年底成功收购陕煤电力集团火电资产 [4] - 控股燃煤发电机组总装机容量19620MW [4] - 在运燃煤发电机组总装机容量8300MW [4] - 在建燃煤发电机组总装机容量11320MW [4] - 2024年总发电量376.15亿千瓦时，同比上升4.41% [4] - 2024年总售电量351.26亿千瓦时，同比上升4.37% [4] - 2024年电力售价399.23元/兆瓦时，同比下降4.84% [4] - 2024年发电完全成本341.41元/兆瓦时，同比下降3.80% [4] - 2025Q1预计总发电量87.38亿千瓦时，同比下降22.55% [4] - 2025Q1预计总售电量81.45亿千瓦时，同比下降22.79% [4] 分红情况 - 2024年末在手现金+交易性金融资产351亿元 [4] - 2024年经营性净现金流423.5亿元，同比增长近40亿元 [4] - 2024年全年拟分红总额130.7亿元 [4] - 2024年分红率58%，高于2022-2023年的57%、55% [4]

业绩总结 - 2025年4月煤炭产量1424.23万吨，累计5818.00万吨，4月同比-1.78%，累计变化3.98%[2] - 2025年4月自产煤销量1310.33万吨，累计5265.00万吨，4月同比0.76%，累计变化4.51%[2] - 2025年4月总发电量22.69亿千瓦时，累计110.07亿千瓦时，4月同比-13.58%，累计-20.86%[2] - 2025年4月总售电量21.21亿千瓦时，累计102.66亿千瓦时，4月同比-12.43%，累计-20.85%[2]

陕西煤业（601225）公告，2025年4月煤炭产量为1424.23万吨，同比下降1.78%；自产煤销量为1310.33 万吨，同比增长0.76%。2025年累计煤炭产量为5818万吨，同比增长3.98%；累计自产煤销量为5265万 吨，同比增长4.51%。 ...

公司业绩表现 - 2024年实现营业收入1841 45亿元 同比增加26 73亿元 增幅1 47% [2] - 归属于上市公司股东的净利润223 60亿元 同比减少7 40亿元 降幅3 21% [2] - 煤炭业务收入1626 74亿元 占总收入88 34% 同比增长3 02% [8] - 电力业务收入161 76亿元 占比8 78% 同比下降7 84% [8] - 2024年一季度营收401 6亿元 同比减少7 3% 净利润48 05亿元 同比减少1 23% [12] 煤炭业务运营 - 煤炭产量17048 46万吨 同比增加676 04万吨 增幅4 13% [4] - 煤炭销量25843 08万吨 同比增加2163 00万吨 增幅9 13% [4] - 煤炭售价561 30元/吨 同比下降52 13元/吨 降幅8 50% [5] - 97%资源位于陕北、关中、彬黄等优质采煤区 [4] 电力业务运营 - 总发电量376 15亿千瓦时 同比上升4 41% [5] - 总售电量351 26亿千瓦时 同比上升4 37% [5] - 电力售价399 23元/兆瓦时 同比下降20 30元/兆瓦时 降幅4 84% [6] 战略转型与资本运作 - 动用超百亿元现金收购陕煤电力集团88 6525%股权 交易金额156 95亿元 [9] - 母公司陕煤集团对电力资产实施重组 剥离非核心资产 转型为纯火电运营平台 [2] - 收购资产包含7家运营电厂(8300MW)及3家在建电厂(11320MW) 分布于豫陕晋湘四省 [11] - 2024年累计现金分红130 70亿元 占当年可分配利润65% [8] 行业趋势与挑战 - 煤炭价格宽幅震荡 煤电行业周期波动明显 [2] - 电力和化工用煤预计成为煤炭消费主要增量来源 煤炭产量总体保持稳定 [11] - 2025年用电高峰期部分地区电力供需形势预计紧平衡 [12] - 新能源装机加速可能挤压火电利用小时数 [11]

事件：公司发布2024 年报及2025 年一季报，2024 年公司实现营业收入1841亿元，同比+1.47%；实现归 母净利润224 亿，同比-3.21%。2025 年Q1 公司实现营业收入402 亿元，同比下降7.3%；实现归母净利 润为48.0 亿元，同比下降1.23%；实现扣非归属净利润45.5 亿元，同比下降14.98%。 电价方面，公司售电均价0.399 元/度，同比-4.84%；单位成本0.341 元/度，同比-3.80%，度电净利润5.8 分，下降10.6%，主要由于湖南地区电厂售电价格下降而发电成本上升。未来随着用煤成本改善，公司 电厂尤其是湖南地区电厂盈利能力有望得到较大程度改善。 公司煤电新项目逐步推进。2025 年4 月公司袁大滩煤矿生产能力由 800 万吨/年核增至 1000 万吨/年， 柠条塔产能核增至2000 万吨手续逐步推进，未来小壕兔一号和西部勘探区手续有望得到批复。此外， 公司目前在建火电装机11320MW，其中黄陵矿业二期 2×1000MW 电厂全面进入主体建设，三期 2×1000MW 项目取得批复。未来各地电厂不断建成，公司可凭借浩吉铁路减少运输成本，未来火电盈 利能力有 ...

财务表现 - 2024年公司营业收入1841 5亿元同比+1 5%归母净利润223 6亿元同比-3 2%扣非净利润211 6亿元同比-14 3% [1] - 2025Q1公司营业收入401 6亿元同比-7 3%环比-17 5%归母净利润48 1亿元同比-1 2%环比-1 8%扣非净利润45 5亿元同比-2 0%环比-5 4% [1] - 2025Q1秦皇岛港口5500大卡煤炭均价721元/吨同比-20 0%环比-12 3%但公司盈利降幅小于煤价降幅 [1] 业务运营 - 2025Q1公司煤炭产量4394万吨同比+6 0%环比+2 9%通过增产对冲煤价下行 [1] - 2024年公司以156 95亿元收购陕煤电力88 6525%股权其燃煤发电机组总装机容量18300MW含5个在建2*1000MW火电项目 [2] - 2024年电力业务收入161 8亿元占总收入8 8%毛利润22 9亿元占总毛利润4 0%毛利率14% [2] 产能扩张 - 袁大滩煤矿产能由800万吨/年核增至1000万吨/年 [2] - 柠条塔煤矿产能核增至2000万吨/年相关工作正在推进环境影响报告书已上报 [2] - 公司推进小壕兔一号和西部勘探区井田批复"十五五"期间煤炭产能仍有较大成长空间 [2] 股东回报 - 2024年每股合计分红1 348元含税分红比例58 45%现金分红占可供分配利润65%对应A股年度股息率6 74% [3]

公司业绩表现 - 2024年全年营业收入1,841.45亿元，同比+1.47%，归母净利润223.60亿元，同比-3.21% [1] - 2025年第一季度营业收入401.62亿元，同比-7.30%，归母净利润48.05亿元，同比-1.23% [1] - 实际营收较预测值+8%，归母净利较预测值-5%，差异主要来自陕煤电力集团并表及煤炭平均售价下跌超预期 [1] 煤炭业务 - 2024年原煤产量1.70亿吨，同比+4.1%，销量2.58亿吨，同比+9.13%，贸易煤销量9,826.18万吨，同比+17.54% [3] - 原选煤吨煤完全成本289.92元/吨，同比-2.25%，主要受益于材料费(-5.56%)、维护及修理费(-27.58%)、税费(-12.65%)降低 [3] - 核定产能达1.62亿吨，2025年4月袁大滩煤矿年产能由800万吨增至1,000万吨，2021年以来累计核增产能1,900万吨/年 [3] 电力业务 - 控股8,300MW在运火电装机，11,320MW在建 [3] - 预计2025-27年在运装机达10,300MW(+24%)、12,300MW(+19%)、16,300MW(+33%) [3] - 2024年省内电力市场成交均价382.51元/MWh，处于全国较高水平 [2] 盈利与估值 - 下调2025-26年归母净利润至211.5亿元(-17%)、219.0亿元(-20%)，新增2027年预测222.2亿元 [4] - 对应EPS为2.18元(-5.4%)、2.26元(+3.6%)、2.29元(+1.4%) [4] - 给予2025年13倍PE估值，目标价下调至28.36元 [4] 行业优势 - 陕西高电价支撑煤炭长协价格，公司销售价格有望保持相对稳健 [2] - 公司作为陕西动力煤龙头，盈利稳健性或持续优于行业 [2] - 2021-24年分红率维持60%左右水平，红利逻辑凸显 [4]

投资要点： 公司披露2024 年&25Q1 业绩： 2024 年公司实现营收1841.4 亿元，同比+1.5%；归母净利润223.6亿元，同比-3.2%。其中24Q4 公司实 现营收487.1 亿元，同环比+12.1%（不考虑23Q4 追溯调整）/+9.3%；归母净利润48.9 亿元，同环 比-3.3%（不考虑23Q4 追溯调整）/-23.2%。 25Q1 公司实现营收401.6 亿元，同比-7.3%；归母净利润48.0 亿元，同比-1.2%。 考虑到煤价下行， 我们预测公司2025-2027 年归母净利润187.0/196.7/208.2 亿元（ 前值为232.3/242.2/- ）， 对应EPS 为1.93/2.03/2.15 元/股。考虑到公司拥有优质煤炭资源禀赋，煤炭开采低成本优势，高长 协占比，强业绩韧性，持续高分红重视投资者回报，叠加市值管理考核推动央国企估值修复，维持"买 入"评级。 产销增长对冲煤价下滑，业绩表现稳健 2024 年煤炭业务收入1626.7 亿元，同比+3.0%；毛利润557.5 亿元，同比-11.0%。 公司于2024 年12 月完成了对陕煤电力股权收购，纳入公司报表合并范围。 ...

报告公司投资评级 - 买入（维持） [6] 报告的核心观点 - 陕西煤业发布24年年度报告及25年一季报，业绩略超市场预期，结合报告调整盈利预测，维持“买入”评级 [6] 根据相关目录分别进行总结 财务数据及盈利预测 - 2024 - 2027E营业总收入分别为184,145、175,288、178,833、186,893百万元，同比增长率分别为1.5%、 - 4.8%、2.0%、4.5% [2] - 2024 - 2027E归母净利润分别为22,360、19,056、19,525、20,005百万元，同比增长率分别为 - 3.2%、 - 14.8%、2.5%、2.5% [2] - 2024 - 2027E每股收益分别为2.31、1.97、2.01、2.06元/股，毛利率分别为32.7%、29.9%、30.0%、29.4%，ROE分别为24.7%、21.4%、20.1%、19.0% [2] - 2024、2025E、2026E、2027E市盈率分别为9、10、10、10 [2] 市场数据 - 2025年04月25日收盘价20.00元，一年内最高/最低为29.87/18.59元，市净率2.0，股息率7.64%，流通A股市值193,900百万元 [3] 基础数据 - 2025年03月31日每股净资产9.95元，资产负债率41.80%，总股本/流通A股为9,695/9,695百万，流通B股/H股为 - / - [3] 事件及业绩情况 - 2024年公司实现营收1841.45亿元，同比增长1.47%，归母净利润223.60亿元，同比下降3.21%；扣非后归母净利润211.62亿元，同比下降14.25% [6] - 24Q4单季营收487.08亿，环比增9.3%，归母净利润48.91亿，环比下降23.22%，扣非归母净利润48.14亿元，环比下降6.82% [6] - 2025年一季度，公司营收401.62亿元，同比下降7.30%，环比下降17.54%；归母净利润48.05亿元，同比下降1.23%，环比下降1.77%；扣非后归母净利润45.52亿元，同比下降14.98%，环比下降5.44% [6] 煤炭产销量及价格情况 - 2024年公司商品煤产量1.7亿吨，同比增长4.13%，自产煤销量1.60亿吨，同比上升4.55%，其中陕北矿区1.01亿吨，同比增长6.32% [6] - 2024年自产煤售价532.03元/吨，同比下跌10%；吨煤成本260.16元/吨，同比下降4.97%；吨毛利271.87元/吨，同比下降14.32%；毛利率51.1%，同比降2.6pct [6] - 25Q1商品煤产量4393.77万吨，同比增长6%；自产煤销量4096.5万吨，同比增长22.19% [6] 费用情况 - 2024年公司期间费用88.6亿元，同比减少1.57%，其中财务费用3.48亿元，同比增44.13%，管理费用69.5亿元，同比降16.87%，销售费用9.17亿元，同比增5.98%，研发费用6.45亿元，同比减少19.95% [6] - 25Q1期间费用17.31亿元，同比减少13.51%，其中财务费用0.36亿元，同比下降64.76%，管理费用14.89亿元，同比下降22.94%，销售费用1.85亿元，同比下降11.10%，研发费用0.22亿元，同比下降15.39% [6] 分红情况 - 公司拟派发现金股利1.136元/股（含税），共计130.70亿元，分红率65%，参考4月25日收盘价，股息率约6.74% [6] 盈利预测调整情况 - 下调25 - 26年盈利预测，新增27年盈利预测，预计25 - 27年业绩分别为190.56/195.25/200.05亿元（原25 - 26年值为243.11/251.54亿），当前市值对应25 - 27年PE分别为10X、10X、10X [6]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[2] 报告的核心观点 - 预计公司2024 - 2026年营业收入分别为1638/1727/1822亿元，归母净利润分别为185.35/194.25/207.11亿元，同比-17%/+5%/+7%；EPS分别为1.91/2.00/2.14元，对应当前股价PE为10.5/10.0/9.4倍 公司经营稳健，业务规模持续增长，高分红高股息可期，维持“买入”评级[8] 根据相关目录分别进行总结 公司业绩情况 - 2024年公司实现营业收入1841.45亿元，同比+1.47%；归属于上市公司股东的净利润223.60亿元，同比-3.21%；扣非净利润211.62亿元，同比-14.25%；基本每股收益2.31元/股，同比-2.94%；加权平均ROE21.32%，同比增加0.68个百分点[5] - 2025年Q1公司实现营业收入401.62亿元，同比-7.30%；归属于上市公司股东的净利润48.05亿元，同比-1.23%；扣非净利润45.52亿元，同比-14.98%；基本每股收益0.4956元/股，同比-1.23%；加权平均ROE5.14%，同比增加0.41个百分点[5] 煤炭产销情况 - 2024年公司实现煤炭产量17,048.46万吨，同比+4.13%，煤炭销量25,843.08万吨，同比+9.13%，其中自产煤销量16,016.90万吨，同比-0.96%，贸易煤销量9,826.18万吨，同比+17.54%[6] - 2025年一季度煤炭产量4,393.77万吨，同比+6.00%，自产煤销量3,954.67万吨，同比+5.81%[6] 煤炭价格情况 - 2024年公司自产煤单位售价为532元/吨，同比-59.05元/吨（-10.0%），单位成本为260.2元/吨，同比-4.18元/吨（-1.6%），单位毛利272元/吨，同比-54.87元/吨（-16.79%）[6] 电力业务情况 - 2024年公司总发电量376.15亿千瓦时，同比+4.41%；总售电量351.26亿千瓦时，同比+4.37%，电力售价399.23元/兆瓦时，同比-4.8%，发电完全成本341.41元/兆瓦时，同比-3.80%，整体电力业务毛利22.9亿元，同比-21.78%[6] - 2025年一季度公司总发电量87.38亿千瓦时，同比-22.55%，总售电量81.45亿千瓦时，同比-22.79%[6] 预测指标情况 |指标|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|184145|163777|172651|182248| |增长率(%)|1|-11|5|6| |归母净利润（百万元）|22360|18535|19425|20711| |增长率(%)|-3|-17|5|7| |摊薄每股收益（元）|2.31|1.91|2.00|2.14| |ROE(%)|25|19|18|18| |P/E|10.07|10.46|9.98|9.36| |P/B|2.49|1.98|1.83|1.70| |P/S|1.22|1.18|1.12|1.06| |EV/EBITDA|3.90|3.65|3.08|2.50|[7] 财务指标情况 |财务指标|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |盈利能力：ROE|25%|19%|18%|18%| |盈利能力：毛利率|33%|30%|31%|31%| |盈利能力：期间费率|4%|4%|4%|4%| |盈利能力：销售净利率|12%|11%|11%|11%| |成长能力：收入增长率|1%|-11%|5%|6%| |成长能力：利润增长率|-3%|-17%|5%|7%| |营运能力：总资产周转率|0.79|0.69|0.68|0.66| |营运能力：应收账款周转率|39.07|36.00|36.00|36.00| |营运能力：存货周转率|34.70|28.80|28.80|28.80| |偿债能力：资产负债率|44%|39%|36%|34%| |偿债能力：流动比|0.90|1.15|1.43|1.75| |偿债能力：速动比|0.70|0.95|1.22|1.54|[9] 每股指标与估值情况 |每股指标与估值|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |每股指标：EPS|2.31|1.91|2.00|2.14| |每股指标：BVPS|9.34|10.11|10.91|11.76| |估值：P/E|10.07|10.46|9.98|9.36| |估值：P/B|2.49|1.98|1.83|1.70| |估值：P/S|1.22|1.18|1.12|1.06|[9] 利润表情况 |利润表（百万元）|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入|184145|163777|172651|182248| |营业成本|123951|113991|119863|126208| |营业税金及附加|10270|9499|10014|10570| |销售费用|917|815|860|907| |管理费用|6950|6181|6516|6878| |财务费用|348|176|189|125| |其他费用/（-收入）|645|491|518|547| |营业利润|44172|35874|37585|40060| |营业外净收支|-336|-222|-222|-222| |利润总额|43836|35652|37363|39838| |所得税费用|7278|5348|5604|5976| |净利润|36557|30304|31759|33862| |少数股东损益|14197|11769|12334|13151| |归属于母公司净利润|22360|18535|19425|20711|[9] 资产负债表情况 |资产负债表（百万元）|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |现金及现金等价物|35103|47092|61862|81364| |应收款项|4730|4551|5281|5097| |存货净额|4144|3772|4552|4212| |其他流动资产|8202|7676|8048|8355| |流动资产合计|52178|63091|79743|99029| |固定资产|96939|101037|104285|106659| |在建工程|13555|13916|14187|14390| |无形资产及其他|38608|37471|36334|35197| |长期股权投资|27272|28272|29272|30272| |资产总计|228553|243787|263822|285548| |短期借款|1932|1932|1932|1932| |应付款项|22489|22095|21522|20898| |合同负债|7812|7184|7554|7954| |其他流动负债|25592|23745|24758|25853| |流动负债合计|57825|54956|55767|56637| |长期借款及应付债券|13875|12875|12075|11575| |其他长期负债|28207|28127|28047|27967| |长期负债合计|42081|41001|40121|39541| |负债合计|99906|95957|95888|96179| |股本|9695|9695|9695|9695| |股东权益|128647|147830|167934|189369| |负债和股东权益总计|228553|243787|263822|285548|[9] 现金流量表情况 |现金流量表（百万元）|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |经营活动现金流|42350|38617|42060|47091| |净利润|22360|18535|19425|20711| |少数股东损益|14197|11769|12334|13151| |折旧摊销|13635|12324|13264|14207| |公允价值变动|253|-500|0|0| |营运资金变动|-5842|-1792|-1071|1087| |投资活动现金流|-5854|-9306|-13273|-14029| |资本支出|-13816|-15752|-15753|-15753| |长期投资|4862|3490|-110|-1010| |其他|3100|2957|2590|2734| |筹资活动现金流|-35461|-12822|-13117|-13560| |债务融资|-1948|-1080|-880|-580| |权益融资|25|0|0|0| |其它|-33537|-11742|-12237|-12980| |现金净增加额|1035|16489|15670|19503|[9]