投资评级 - 报告对欧派家居的投资评级为“买入”，并予以维持 [4][6][9] 核心观点 - 报告认为公司2025年三季报利润表现略低于预期，主要与终端需求疲软有关 [6] - 公司正坚定推进大家居发展战略，通过渠道赋能、供应链改革和产品研发转型构筑中长期竞争力 [6] - 考虑到地产政策定调提升有望提振家居行业估值，以及公司分红承诺凸显的股息率价值，看好其长期成长性和中长期配置价值 [9] - 基于终端需求有待改善，报告将公司2025-2027年归母净利润预测下调至25.27亿元、27.27亿元、29.06亿元 [9] 市场与财务数据 - 截至2025年11月06日，公司收盘价为51.72元，一年内股价波动区间为79.53元至51.30元，市净率为1.7倍，股息率为4.80% [1] - 截至2025年09月30日，公司每股净资产为31.10元，资产负债率为45.21%，总股本为609百万股 [1] - 2025年前三季度公司实现营业收入132.14亿元，同比下滑4.79%，归母净利润18.32亿元，同比下滑9.77% [6] - 2025年第三季度单季实现营业收入49.73亿元，同比下滑6.10%，归母净利润8.14亿元，同比下滑21.79% [6] - 报告预测公司2025年至2027年营业收入分别为181.04亿元、190.17亿元、199.49亿元，归母净利润分别为25.27亿元、27.27亿元、29.06亿元 [5][9] 渠道表现 - 2025年前三季度，经销渠道收入99.34亿元，同比下滑4.42%；直营渠道收入5.50亿元，同比增长4.11%；大宗渠道收入20.66亿元，同比下滑11.99%；其他渠道（含海外）收入3.53亿元，同比增长20.50% [6] - 公司营销系统正向帮扶和服务角色转变，重点打造“精准获客-高效转化”的闭环运营模式，并创新布局社区店、云店等窗口型门店 [6] 产品与运营战略 - 2025年前三季度，衣柜及配套品收入67.86亿元，同比下滑5.58%；橱柜收入38.35亿元，同比下滑4.80%；卫浴收入7.87亿元，同比下滑1.57%；木门收入7.83亿元，同比下滑5.07% [6] - 公司聚焦智能制造，已完成符合工业4.0标准的生产体系建设，并通过大供应链改革构建管理护城河 [6] - 公司推动全案研发转型，强化生活方式研究、定装一体化及AI设计等策略 [6] - 截至2025年中，零售大家居有效门店数量已超1200家，超60%经销商已布局或正在布局该业务 [9] 盈利能力分析 - 2025年第三季度单季毛利率为38.77%，同比下滑1.59个百分点；净利率为16.36%，同比下滑3.32个百分点 [9] - 2025年第三季度期间费用率为18.82%，同比提升2.83个百分点，其中销售、管理、研发、财务费用率分别同比+0.51、+0.24、+0.15、+1.94个百分点 [9] - 盈利能力承压主要与去年同期基数较高有关 [9]

业绩相关 - 公司使用自有资金完成两次回购，成交总金额3.29亿元[2] - 2024年股东大会授权制定2025年度中期分红方案[4] 未来展望 - 2026年外部环境对业务开展有不确定性，需求增量或减弱[10] 公司策略 - 靠效率提升和大家居战略，力争经营企稳向好[10] 其他 - 存货规模逐步降低，基于行业等考量[11]

财务表现 - 2025年前三季度公司总收入为132.14亿元，同比下降4.79%，归母净利润为18.32亿元，同比下降9.77% [1] - 2025年第三季度单季收入为49.73亿元，同比下降6.10%，归母净利润为8.14亿元，同比下降21.79%，主要由于2024年同期利润率基数较高 [1] - 2025年第三季度单季毛利率同比下降1.59个百分点，期间费用率同比上升2.82个百分点，其中财务费用率上升1.94个百分点，预计与降息后利息收入减少有关 [4] 分渠道业绩 - 零售渠道展现韧性，2025年第三季度直营渠道收入1.96亿元，同比增长1.54%，经销渠道收入38.03亿元，同比下降4.88% [1] - 大宗业务收入持续收缩，2025年第三季度单季收入7.36亿元，同比下降13.29%，公司严控传统商业精装修项目风险 [1] - 截至2025年第三季度，门店总数为7480家，较年初减少333家，公司正关闭低效门店并推进终端系统性减负改革 [1] 分产品业绩 - 2025年第三季度木门产品收入3.31亿元，同比增长1.05%，增速转正 [2] - 同期橱柜产品收入14.28亿元，同比下降2.94%，降幅相对较小，衣柜及配套品收入25.48亿元，同比下降7.99% [2] - 卫浴产品收入2.87亿元，同比下降3.21%，其他业务（如优材）收入2.69亿元，同比下降8.89% [2] 经营策略与转型 - 公司持续提升中心化电商运营效率，优化本地化电商，完成经销商在抖音、快手等平台的云店上线，并进行本地化联合投放 [3] - 总部电商资源持续共享并补强至本地电商，实现效果广告和到店广告的结合与迭代 [3] - 大家居电商业务进入高质量发展期，2025年上半年引流客户数同比增长38%，成交率逐步改善，助力大家居经销商实现精准引流 [3] 未来展望 - 公司坚定推进零售大家居转型，该业务逐步进入收效期，零售业务逐步企稳 [5] - 预计若地产环境转好，公司业绩修复弹性较大，同时公司积极修炼内功，降本控费能力突出，有利于长期份额提升 [5] - 市场预测公司2025至2027年收入分别为180.30亿元、186.50亿元、195.92亿元，归母净利润分别为24.34亿元、25.12亿元、26.84亿元 [5]

投资评级与目标 - 投资评级为买入-A，并维持该评级 [6] - 6个月目标价为63.61元，当前股价（2025年11月06日）为51.72元 [6] - 对应2025年预测市盈率为13.0倍 [4] 核心观点总结 - 报告认为欧派家居作为家居领军品牌，商业模式创新迭代能力领跑，大家居战略持续深化，未来市场份额有望加速提升 [4] - 尽管25Q3业绩短期承压，但公司盈利水平保持稳健 [1][3] - 公司正持续推进终端系统性减负改革，优化存量门店资源 [2] 25Q3及25Q1-3业绩表现 - 25Q1-3公司实现营业收入132.14亿元，同比下降4.79%；归母净利润18.32亿元，同比下降9.77% [1] - 25Q3公司实现营业收入49.73亿元，同比下降6.10%；归母净利润8.14亿元，同比下降21.79% [1] - 25Q1-3扣非后归母净利润为17.12亿元，同比下降2.90%；25Q3扣非后归母净利润为7.69亿元，同比下降22.03% [1] 分品类与分渠道收入 - 分品类看，25Q1-3衣柜及配套家具产品收入67.86亿元（同比-5.58%），橱柜收入38.35亿元（同比-4.80%），卫浴收入7.87亿元（同比-1.57%），木门收入7.84亿元（同比-5.07%），其他收入7.11亿元（同比-1.34%） [2] - 分渠道看，25Q1-3直营店收入5.50亿元（同比+4.11%），经销店收入99.34亿元（同比-4.42%），大宗业务收入20.66亿元（同比-11.99%），其他渠道收入3.53亿元（同比+20.50%） [2] 门店数量变动 - 截至25年9月末，欧派品牌门店4769家（较2024年末-361家），欧铂丽品牌门店941家（-44家），欧铂尼品牌门店822家（-119家），铂尼思品牌门店574家（+28家），其他品牌门店374家（+163家） [2] 盈利能力分析 - 25Q1-3公司毛利率为37.19%，同比增长1.65个百分点；25Q3毛利率为38.77%，同比下降1.59个百分点 [3] - 25Q1-3期间费用率为19.14%，同比下降0.57个百分点；25Q3期间费用率为18.81%，同比上升2.82个百分点 [3] - 25Q1-3净利率为13.88%，同比下降0.78个百分点；25Q3净利率为16.36%，同比下降3.33个百分点 [3] 财务费用率变化 - 25Q1-3财务费用率为-2.36%，同比下降0.55个百分点；25Q3财务费用率为-0.75%，同比上升1.94个百分点 [3] 未来业绩预测 - 预计2025-2027年营业收入分别为180.77亿元、192.39亿元、202.90亿元，同比增长率分别为-4.48%、6.43%、5.46% [4] - 预计2025-2027年归母净利润分别为24.22亿元、26.33亿元、28.16亿元，同比增长率分别为-6.82%、8.71%、6.95% [4] - 对应2025-2027年预测市盈率分别为13.0倍、12.0倍、11.2倍 [4]

公司财务状况与业绩 - 公司三季度末合同负债金额相对于年初下滑较少，其变动是客户预收款收取、订单下单确认、产品生产发货及收入确认等多环节综合作用的结果 [1] - 公司存货规模逐步降低，是基于行业趋势、经营效率优化及风险管控的综合考量，目前存货周转情况良好，库存结构与业务发展需求匹配 [3] - 公司资产负债表中“预收款项”科目主要核算已向客户收取款项但尚未构成新收入准则所定义“合同”的预收款，即合同正式成立前、尚未承诺具体可明确识别商品或服务的款项 [5] 股东回报与资本管理 - 公司2024年年度股东大会已授权董事会择机论证、制定、实施中期分红方案，如有相关事项将及时履行审议程序与信息披露义务 [2] - 公司已使用自有资金完成两次回购计划，实际回购股份成交总金额为3.29亿元，后续回购计划将根据市场情况、经营状况及投资者诉求等审慎决策 [3] - 对于通过回购注销股份或提高现金分红比例来提高股东回报的建议，公司表示将根据市场情况、经营状况、业务发展计划及投资者诉求等审慎考虑 [4] 公司战略与业务发展 - 公司战略定位于“把欧派打造成世界卓越家居企业”，将持续围绕“大家居”战略开展工作，包括大家居模式持续打造、信息化赋能能力强化、大家居交付能力提升及全面优化赋能终端等 [7] - 面对2026年新房供应面积进一步下滑的市场挑战，公司将围绕大家居战略，落地前期配套改革举措并动态调整，积极对冲行业压力，力争实现经营企稳向好 [7] - 公司短期来看产能已能够支持目前业务需求，接下来会谨慎资本开支 [4] 市场与行业环境 - 随着市场利率不断下滑，原先对公司利润支持较大的理财收益也随之下滑 [4] - 公司暂未在营业收入中拆分新房和旧房客户的占比，且无法预期未来家居行业“国补”政策的变化 [6] - 市场上存在另一家拥有“欧派”类似字样的品牌，拥有超过7.3万家代理经销商，对于通过收购解决潜在品牌形象问题的建议，公司认为并购需充分论证战略协同性、财务健康水平及整合风险等 [5]

MSCI指数调整概况 - MSCI中国A股指数新纳入17只标的并剔除16只标的 本次调整结果将在11月24日收盘后生效 [2][3] - MSCI中国指数除A股外 还新纳入9只港股 包括紫金黄金国际 广发证券 赣锋锂业 中国有色矿业等 同时剔除4只港股 如北控水务集团 中国光大银行 华润医药等 [3] - MSCI每年进行4次例行指数调整 包括5月和11月的半年度审议以及2月和8月的季度审议 调整依据主要为客观量化指标如市值和流动性 [5] 新增A股标的名单 - 新增的17只A股包括千里科技（601777） 东阳光（600673） 长川科技（300604） 华虹公司 兴业银锡（000426） 金力永磁（300748） 金发科技（600143） [1][3] - 新增A股还包括恺英网络（002517） 上海电气（601727） 协创数据（300857） 生益电子 英维克（002837） 长盈精密（300115） 江波龙（301308） [1][3] - 新增A股名单最后部分为中材科技（002080） 芯联集成 卧龙电驱（600580） [1][3] 剔除A股标的名单 - 剔除的16只A股包括中直股份（600038） 伯特利（603596） 东阿阿胶（000423） 广电运通（002152） 海格通信（002465） 海澜之家（600398） [1][3] - 剔除A股还包括华兰生物（002007） 凤凰传媒（601928） 梅花生物（600873） 南京证券（601990） 纳思达（002180） 欧派家居（603833） [1][3] - 剔除A股名单最后部分为西南证券（600369） 建发股份（600153） 益丰药房（603939） 金龙鱼（300999） [1][3] 全球及其他市场指数调整 - MSCI全球标准指数新纳入总市值最大的个股包括云服务初创公司CoreWeave 人工智能与云计算服务提供商Nebius Group 以及生物制药公司Insmed [4] - MSCI新兴市场指数新增成分股中总市值前三大的股票为印尼可再生能源公司Barito Renewables Energy 紫金黄金国际（港股） 以及广发证券（港股） [4]

板块整体表现 - 2023年11月6日，家居用品板块整体上涨0.07%，表现弱于上证指数（上涨0.97%）和深证成指（上涨1.73%）[1] - 板块内领涨个股为松霖科技，当日涨幅达4.67%，收盘价为29.36元[1] - 匠心家居和公牛集团分别以2.65%和1.86%的涨幅位列板块涨幅第二、三位[1] 个股价格与成交 - 松霖科技成交量2.63万手，成交额7696.01万元[1] - 公牛集团成交活跃，成交量5.54万手，成交额达2.41亿元，为板块内最高[1] - 菲林格尔成交量5.16万手，成交额2.17亿元，成交额位列板块第二[1] 板块资金流向 - 当日家居用品板块整体呈现主力资金净流出状态，净流出金额为3.38亿元[2] - 游资资金净流入4857.72万元，散户资金净流入2.89亿元，与主力资金流向形成对比[2] - 菲林格尔获得主力资金净流入1995.04万元，主力净占比达9.20%，为个股中最高[2] - 海象新材、联翔股份、志邦家居主力资金净流入均超过700万元，主力净占比分别为6.25%、10.98%、13.79%[2] 重点个股资金情况 - 志邦家居主力净占比高达13.79%，欧派家居主力净流入541.27万元，主力净占比7.63%，同时获得游资净流入582.72万元[2] - 金牌家居资金流向分化，主力净流入323.94万元，但游资净流出339.51万元[2] - 松霖科技在股价领涨的同时，获得主力资金净流入380.29万元，游资净流入195.47万元[2]

MSCI指数调整核心信息 - MSCI公布11月指数审核变更结果 新纳入17只A股并剔除16只A股 调整结果将于2025年11月24日收盘后生效 [1] MSCI中国A股指数具体调整 - 新纳入A股标的包括千里科技 东阳光 长川科技 华虹公司 兴业银锡 金力永磁 金发科技 恺英网络 上海电气 协创数据 生益电子 英维克 长盈精密 江波龙 中材料技 芯联集成-U 卧龙电驱 [4] - 剔除A股标的包括中直股份 伯特利 东阿阿胶 广电运通 海格通信 海澜之家 华兰生物 凤凰传媒 梅花生物 南京证券 纳思达 欧派家居 西南证券 建发股份 益丰药房 金龙鱼 [4] MSCI中国指数港股调整 - MSCI中国指数新纳入紫金黄金国际 广发证券 赣锋锂业 中国有色矿业等9只港股标的 [4] - MSCI中国指数剔除北控水务集团 中国光大银行 华润医药等4只港股标的 [4] 全球及其他指数调整概况 - MSCI全球标准指数新纳入69只股票并剔除64只股票 [5] - MSCI全球标准指数新纳入个股中总市值最大的包括云服务公司CoreWeave 人工智能与云计算服务商Nebius Group 生物制药公司Insmed [5] - MSCI新兴市场指数新增成分股总市值前三为印尼可再生能源公司Barito Renewables Energy 紫金黄金国际 广发证券 [5] 指数调整机制 - MSCI每年进行4次例行指数调整 包括5月和11月的半年度审议以及2月和8月的季度审议 [6] - 指数调整主要依据客观量化指标如市值和流动性等 [6]

MSCI指数调整概况 - MSCI公布11月指数审核变更结果 调整将于2025年11月24日收盘后生效 [1] - MSCI中国A股指数新纳入17只标的 同时剔除16只标的 [1] - MSCI中国指数新纳入9只港股 剔除4只港股标的 [1] MSCI中国A股指数具体调整名单 - 新纳入个股包括千里科技 东阳光 长川科技 华虹公司 兴业银锡 金力永磁 金发科技 恺英网络 上海电气 协创数据 生益电子 英维克 长盈精密 江波龙 中材科技 芯联集成-U 卧龙电驱 [1] - 剔除个股包括中直股份 伯特利 东阿阿胶 广电运通 海格通信 海澜之家 华兰生物 凤凰传媒 梅花生物 南京证券 纳思达 欧派家居 西南证券 建发股份 益丰药房 金龙鱼 [1] 全球及其他指数调整情况 - MSCI全球标准指数新纳入69只股票 剔除64只股票 [2] - 全球标准指数新纳入总市值最大的个股包括云服务公司CoreWeave 人工智能与云计算服务商Nebius Group 生物制药公司Insmed [2] - MSCI新兴市场指数新增成分股中总市值前三大为印尼可再生能源公司Barito Renewables Energy 紫金黄金国际 广发证券 [2] 指数调整机制 - MSCI每年进行4次例行指数调整 包括5月和11月的半年度审议以及2月和8月的季度审议 [2] - 指数调整主要依据客观量化指标 如市值和流动性等 [2]

财务业绩表现 - 公司1-9月实现营业收入132亿元，同比下降4.8%，其中第三季度营业收入49.7亿元，同比下降6.1% [1] - 公司1-9月归母净利润18.3亿元，同比下降9.8%，第三季度归母净利润8.14亿元，同比下降21.79% [1] - 公司预计2025年毛利率和净利率面临压力，因2024年下半年业绩基数较高 [1] 行业环境与挑战 - 定制家居行业普遍面临增长压力，需求疲软压制企业盈利空间，多数企业三季度营收下滑幅度扩大 [1] - 2025年以来房地产投资端、竣工端、销售端均同比下降，给下游定制家居行业带来直接冲击 [1] - 行业内部竞争加剧及流量碎片化使公司面临多重压力 [1] - 去年同期国补政策带动行业景气度及需求释放，今年同期政策带动效应减弱 [2] 公司战略与应对举措 - 公司围绕"大家居"战略，实施营销组织变革、供应链改革、"分田到户"激励机制改革、打造制造开放式平台及交付体系改革等核心举措 [1] - 公司投资部门关注以家居行业为核心的产业，认为行业将逐步从分散化走向集中化，将持续动态跟踪市场需求变化以把握整合扩张机遇 [3] 新兴业务与市场探索 - 公司关注轻定制品类这一细分领域，认为其客群受宏观消费预期变化影响较小，正配合研发、制造、渠道储备经营要素，积极探索潜在业务增量 [2] - 公司自2003年布局海外业务，目前海外业务收入占主营业务收入比重为小个位数，未来将根据拓展情况及国际贸易政策变化持续关注海外市场机会 [2]