投资评级 - 报告对欧派家居的投资评级为“买入”，并予以维持 [4][6][9] 核心观点 - 报告认为公司2025年三季报利润表现略低于预期，主要与终端需求疲软有关 [6] - 公司正坚定推进大家居发展战略，通过渠道赋能、供应链改革和产品研发转型构筑中长期竞争力 [6] - 考虑到地产政策定调提升有望提振家居行业估值，以及公司分红承诺凸显的股息率价值，看好其长期成长性和中长期配置价值 [9] - 基于终端需求有待改善，报告将公司2025-2027年归母净利润预测下调至25.27亿元、27.27亿元、29.06亿元 [9] 市场与财务数据 - 截至2025年11月06日，公司收盘价为51.72元，一年内股价波动区间为79.53元至51.30元，市净率为1.7倍，股息率为4.80% [1] - 截至2025年09月30日，公司每股净资产为31.10元，资产负债率为45.21%，总股本为609百万股 [1] - 2025年前三季度公司实现营业收入132.14亿元，同比下滑4.79%，归母净利润18.32亿元，同比下滑9.77% [6] - 2025年第三季度单季实现营业收入49.73亿元，同比下滑6.10%，归母净利润8.14亿元，同比下滑21.79% [6] - 报告预测公司2025年至2027年营业收入分别为181.04亿元、190.17亿元、199.49亿元，归母净利润分别为25.27亿元、27.27亿元、29.06亿元 [5][9] 渠道表现 - 2025年前三季度，经销渠道收入99.34亿元，同比下滑4.42%；直营渠道收入5.50亿元，同比增长4.11%；大宗渠道收入20.66亿元，同比下滑11.99%；其他渠道（含海外）收入3.53亿元，同比增长20.50% [6] - 公司营销系统正向帮扶和服务角色转变，重点打造“精准获客-高效转化”的闭环运营模式，并创新布局社区店、云店等窗口型门店 [6] 产品与运营战略 - 2025年前三季度，衣柜及配套品收入67.86亿元，同比下滑5.58%；橱柜收入38.35亿元，同比下滑4.80%；卫浴收入7.87亿元，同比下滑1.57%；木门收入7.83亿元，同比下滑5.07% [6] - 公司聚焦智能制造，已完成符合工业4.0标准的生产体系建设，并通过大供应链改革构建管理护城河 [6] - 公司推动全案研发转型，强化生活方式研究、定装一体化及AI设计等策略 [6] - 截至2025年中，零售大家居有效门店数量已超1200家，超60%经销商已布局或正在布局该业务 [9] 盈利能力分析 - 2025年第三季度单季毛利率为38.77%，同比下滑1.59个百分点；净利率为16.36%，同比下滑3.32个百分点 [9] - 2025年第三季度期间费用率为18.82%，同比提升2.83个百分点，其中销售、管理、研发、财务费用率分别同比+0.51、+0.24、+0.15、+1.94个百分点 [9] - 盈利能力承压主要与去年同期基数较高有关 [9]

2）大宗：25Q3 单季度大宗业务收入7.36 亿（-13.29%），严控传统商业精装修项目风险，规模持续收 缩。 Q3 木门收入增速转正、橱柜降幅较小 欧派家居发布2025 年三季报 25Q1-Q3 收入132.14 亿元（同比-4.79%，下同），归母净利润18.32 亿元（-9.77%），扣非净利润17.12 亿元（-2.90%）。 25Q3 单季收入49.73 亿元（-6.10%），归母净利润8.14 亿元（-21.79%），扣非净利润7.69 亿元 （-22.03%），主要系24Q3 同期利润率基数较高。 零售渠道韧性较强、零售大家居持续开拓 1）零售：25Q3 单季度直营渠道收入1.96 亿（+1.54%），经销渠道38.03 亿（-4.88%），在当前地产承 压&国补退坡的环境下表现具备韧性。2025Q3 门店总数7480 家，较年初减少333 家，关闭低效门店， 推进终端系统性减负改革。 1）持续提升中心化电商运营效率。优化本地化电商，在完成经销商抖音、快手等 云店上线和进行本地 化联合投放的同时，将总部电商资源持续共享、补强至本地电商，实现效果广告和到店广告的结合和迭 代。 2）大家居电商业 ...

投资评级与目标 - 投资评级为买入-A，并维持该评级 [6] - 6个月目标价为63.61元，当前股价（2025年11月06日）为51.72元 [6] - 对应2025年预测市盈率为13.0倍 [4] 核心观点总结 - 报告认为欧派家居作为家居领军品牌，商业模式创新迭代能力领跑，大家居战略持续深化，未来市场份额有望加速提升 [4] - 尽管25Q3业绩短期承压，但公司盈利水平保持稳健 [1][3] - 公司正持续推进终端系统性减负改革，优化存量门店资源 [2] 25Q3及25Q1-3业绩表现 - 25Q1-3公司实现营业收入132.14亿元，同比下降4.79%；归母净利润18.32亿元，同比下降9.77% [1] - 25Q3公司实现营业收入49.73亿元，同比下降6.10%；归母净利润8.14亿元，同比下降21.79% [1] - 25Q1-3扣非后归母净利润为17.12亿元，同比下降2.90%；25Q3扣非后归母净利润为7.69亿元，同比下降22.03% [1] 分品类与分渠道收入 - 分品类看，25Q1-3衣柜及配套家具产品收入67.86亿元（同比-5.58%），橱柜收入38.35亿元（同比-4.80%），卫浴收入7.87亿元（同比-1.57%），木门收入7.84亿元（同比-5.07%），其他收入7.11亿元（同比-1.34%） [2] - 分渠道看，25Q1-3直营店收入5.50亿元（同比+4.11%），经销店收入99.34亿元（同比-4.42%），大宗业务收入20.66亿元（同比-11.99%），其他渠道收入3.53亿元（同比+20.50%） [2] 门店数量变动 - 截至25年9月末，欧派品牌门店4769家（较2024年末-361家），欧铂丽品牌门店941家（-44家），欧铂尼品牌门店822家（-119家），铂尼思品牌门店574家（+28家），其他品牌门店374家（+163家） [2] 盈利能力分析 - 25Q1-3公司毛利率为37.19%，同比增长1.65个百分点；25Q3毛利率为38.77%，同比下降1.59个百分点 [3] - 25Q1-3期间费用率为19.14%，同比下降0.57个百分点；25Q3期间费用率为18.81%，同比上升2.82个百分点 [3] - 25Q1-3净利率为13.88%，同比下降0.78个百分点；25Q3净利率为16.36%，同比下降3.33个百分点 [3] 财务费用率变化 - 25Q1-3财务费用率为-2.36%，同比下降0.55个百分点；25Q3财务费用率为-0.75%，同比上升1.94个百分点 [3] 未来业绩预测 - 预计2025-2027年营业收入分别为180.77亿元、192.39亿元、202.90亿元，同比增长率分别为-4.48%、6.43%、5.46% [4] - 预计2025-2027年归母净利润分别为24.22亿元、26.33亿元、28.16亿元，同比增长率分别为-6.82%、8.71%、6.95% [4] - 对应2025-2027年预测市盈率分别为13.0倍、12.0倍、11.2倍 [4]

投资评级 - 投资评级为“买入”，并予以“维持” [8] 核心财务表现 - 2025年前三季度公司实现营业收入132.14亿元，同比下滑5%；实现归母净利润18.32亿元，同比下滑10%；实现扣非净利润17.12亿元，同比下滑3% [2][6] - 2025年第三季度单季实现营业收入49.73亿元，同比下滑6%；实现归母净利润8.14亿元，同比下滑22%；实现扣非净利润7.69亿元，同比下滑22% [2][6] - 单季度归母净利率和扣非净利率分别保持在16.4%和15.5%的水平 [2][12] - 单季度毛利率同比降低1.6个百分点，但环比提升1.1个百分点 [12] - 单季度销售/管理/研发费用额同比分别下降0.3%/2.5%/3.0%，延续控费趋势 [12] 分业务与渠道表现 - 分产品看，第三季度橱柜/衣柜及配套/卫浴/木门/其他产品收入同比分别变动-3%/-8%/-3%/+1%/-9% [12] - 分渠道看，第三季度经销/直营/大宗业务收入同比分别变动-5%/+2%/-13% [12] - 分产品毛利率看，第三季度橱柜/衣柜及配套/卫浴/木门/其他同比分别变动-1.7/+0.1/-1.8/-1.3/-0.9个百分点 [12] - 分渠道毛利率看，第三季度经销/直营/大宗同比分别变动-1.1/-0.8/-2.1个百分点 [12] 渠道优化与战略转型 - 2025年前三季度公司门店数净减少333家，其中欧派/欧铂丽/欧铂尼/铂尼思/其他品牌门店数净变动分别为-361/-44/-119/+28/+163家 [12] - 公司积极推动经销商向大家居转型，截至2025年上半年末已开出零售大家居门店约1200家，超过60%的经销商已布局或正在布局该业务 [12] - 公司直营门店作为模式探索先锋，其户均单值在2018至2024年间复合年均增长率达47%，多品类协同销售占比从30%提升至54% [12] 经营效率提升举措 - 公司以净利润质量提升为核心目标，推行“分田到户”机制，实现利润中心下沉和核算单元颗粒化 [12] - 公司从产品研发、产品体系、产品质量与交付四方面深化大家居运营能力改革，2024年干线建设覆盖货量占比已突破93%，整装业务达成“10天快链”标准 [12] 未来展望与估值 - 预计公司2025至2027年归母净利润分别为24.1亿元、25.7亿元、28.4亿元，对应市盈率分别为14倍、13倍、11倍 [12] - 公司现金流充沛，已公告2024至2026年每年分红不低于15亿元，当前股息率约4.6% [12]

投资评级 - 报告对欧派家居的投资评级为“买入”，并予以“维持” [3] 核心观点 - 定制家居行业仍处于探底阶段，但报告公司大家居战略深化，零售大家居模式成长空间充足 [5] - 报告公司25年第三季度利润端承压，主要系去年同期高基数影响，但毛利率仍保持在相对高位 [4][5] - 根据三季报业绩下调盈利预测，预期2025-2027年归母净利润分别为24.3亿元、26.5亿元、28.6亿元，对应市盈率分别为13倍、12倍、11倍 [5] 公司基本状况与市场表现 - 截至报告日，公司总股本为609.15百万股，股价为52.80元，总市值约为321.63亿元 [1] - 2025年第三季度单季度实现营业收入49.73亿元，同比下降6.1%；实现归母净利润8.14亿元，同比下降21.79% [4] - 2025年前三季度累计实现营业收入132.14亿元，同比下降4.79%；实现归母净利润18.32亿元，同比下降9.77% [4] 盈利能力分析 - 2025年前三季度毛利率为37.19%，同比上升1.65个百分点；销售净利率为13.88%，同比下降0.78个百分点 [5] - 2025年第三季度单季度毛利率为38.77%，同比下降1.59个百分点；销售净利率为16.36%，同比下降3.32个百分点 [5] - 2025年前三季度期间费用率为19.14%，同比下降0.57个百分点，其中销售费用率下降0.56个百分点至9.59% [5] 分渠道运营情况 - 零售渠道：2025年前三季度经销渠道收入99.34亿元，同比下降4.42%，毛利率37.66%；直营渠道收入5.50亿元，同比增长4.11%，毛利率57.93% [5] - 大宗渠道：2025年前三季度收入20.66亿元，同比下降11.99%，毛利率28.41% [5] - 截至2025年第三季度末，公司门店总数7480家，较上年末减少333家 [5] 分品类业绩表现 - 橱柜：2025年前三季度收入38.35亿元，同比下降4.8%，第三季度降幅收窄至2.9% [5] - 衣柜及配套：2025年前三季度收入67.86亿元，同比下降5.58%，毛利率43.75% [5] - 卫浴：2025年前三季度收入7.87亿元，同比下降1.57%；木门收入7.83亿元，同比下降5.07%，但第三季度木门收入同比增长1.0% [5] 营运效率与现金流 - 2025年前三季度经营现金流为27.44亿元，同比增长1.61% [5] - 净营业周期为6.28天，同比下降2.46天；存货周转天数为23.4天，同比下降8.23天，显示存货周转效率提升 [5] 财务预测摘要 - 预测营业收入2025E为180.16亿元（同比-5%），2026E为185.57亿元（同比+3%），2027E为194.85亿元（同比+5%） [3][6] - 预测归母净利润2025E为24.27亿元，2026E为26.54亿元，2027E为28.58亿元 [3][6] - 预测每股收益2025E为3.98元，2026E为4.36元，2027E为4.69元 [3][6]

宏观策略：A股三季报业绩综述 - 2025年第三季度全A营收同比增速为3.9%，归母净利同比增速为11.5%，分别较第二季度回升3.4和10.2个百分点，业绩改善得益于"反内卷"政策、出口韧性及低基数效应 [2] - 创业板和科创板业绩相对占优，其单季ROE改善受到销售净利率、资产周转率和杠杆率的综合拉动 [2] - 中盘股（以中证500为代表）在第三季度营收同比增速转正，归母净利同比增速也显著改善 [2] - 行业层面，有色金属行业因供需格局改善和美联储降息影响，归母净利同比增速进一步抬升；电力设备行业受益于储能需求超预期，国防军工行业受"十四五"规划订单加速释放和军贸需求扩张影响，归母净利同比增速均显著改善 [3] - 消费板块整体业绩仍承压，处于磨底过程；TMT板块各行业归母净利同比增速均边际改善，其中算力板块在高基数下进一步改善；非银金融行业受益于资本市场持续活跃，归母净利同比增速进一步抬升 [3] 公司研究：欧派家居三季报点评 - 公司2025年前三季度实现营收132.14亿元，同比下降4.79%，归母净利润18.32亿元，同比下降9.77% [5] - 前三季度公司毛利率同比提升1.65个百分点至37.19%；期间费用率为19.14%，同比下降0.57个百分点，其中销售费用率同比下降0.56个百分点，但研发费用率同比提升0.26个百分点 [6] - 分产品看，前三季度橱柜、衣柜及配套家具产品、卫浴、木门收入分别为38.35亿元、67.86亿元、7.87亿元、7.83亿元，同比分别下降4.80%、5.58%、1.57%、5.07% [8] - 分渠道看，直营店、经销店、大宗业务收入分别为5.50亿元、99.34亿元、20.66亿元，同比分别变动+4.11%、-4.42%、-11.99%；海外工程订单业绩实现超40%的同比增长 [8] - 公司调整2025-2027年EPS预测分别为4.14元、4.45元、4.73元，对应2025年PE为12.98倍，维持"增持"评级 [9] 公司研究：奥瑞金三季报点评 - 公司2025年前三季度实现营收183.46亿元，同比增长68.97%，归母净利润10.76亿元，同比增长41.40% [11] - 前三季度毛利率与净利率分别为13.52%和6.02%，同比分别下降3.78和0.93个百分点；期间费用率为7.89%，同比下降0.44个百分点，其中管理费用率同比下降0.54个百分点至4.15% [13] - 前三季度存货周转天数为38.32天，同比减少9.70天，存货周转率为7.05次，同比提升1.43次 [13] - 公司完成对中粮包装的要约收购并私有化，进一步巩固金属包装市场地位；投资建设泰国与哈萨克斯坦二片罐生产线，设计产能分别为7亿罐和9亿罐，投资总额分别为4.42亿元和6.47亿元 [13] - 维持公司2025-2027年EPS预测分别为0.47元、0.51元、0.56元，对应2025年PE为12.81倍，维持"增持"评级 [14] 公司研究：森马服饰三季报点评 - 公司2025年前三季度实现营收98.44亿元，同比增长4.74%，归母净利润5.37亿元，同比下降28.90% [17] - 前三季度毛利率/净利率分别为45.12%/5.38%，同比变动分别为提升0.35/下降2.63个百分点；期间费用率为34.76%，同比提升4.02个百分点，其中销售费用率同比提升3.31个百分点 [18] - 前三季度存货为41.42亿元，同比下降0.64%，存货周转天数为190.50天，同比增加10.67天；第三季度单季营收36.95亿元，同比增长7.31%，归母净利润2.12亿元，同比增长4.55% [18] - 上半年线下门店总数8,236家，同比增加96家；上半年童装业务收入同比增长5.97%，显著优于休闲服饰；海外业务已进驻吉尔吉斯斯坦等新兴市场及多个电商平台 [18] - 调整2025年EPS预测为0.36元，维持2026-2027年EPS预测为0.42元、0.45元，对应2025年PE为15.00倍，维持"增持"评级 [19] 行业研究：轻工制造&纺织服饰11月投资策略 - 2025年1-9月社会消费品零售总额中，家具类为1,516.80亿元，同比增长21.30%，服装、鞋帽、针纺织品类为10,612.70亿元，同比增长3.10% [22] - 10月9日至10月31日，SW轻工制造行业指数上涨1.29%，跑赢沪深300指数1.29个百分点；SW纺织服饰行业指数上涨2.72%，跑赢沪深300指数2.72个百分点 [22] - 家居用品行业前三季度营收和归母净利润同比分别增长3.84%和2.78%，第三季度同比分别增长3.20%和5.07%，业绩呈现企稳迹象，其中瓷砖地板和成品家居子行业利润端改善显著 [22] - 8月、9月家具及其零件出口金额（美元计价）同比分别变动-3.20%和+0.40%，服装及衣着附件出口金额同比分别下降10.00%和8.00%；中美经贸磋商后关税下降，有望改善轻工制造与纺织服饰行业出口订单 [23] - 维持行业"中性"评级，维持欧派家居、索菲亚、乖宝宠物、中宠股份、探路者、森马服饰"增持"评级 [23]

双十一促销背景 - 双十一购物节是商家在消费趋于理性背景下翘首以盼的销售机会 [1] 家电行业 - 国家以旧换新专项资金总额高达690亿元，政策将于年底截止，形成明确降价时间窗口 [3] - 家电价格在政策与平台让利叠加下拉至年内谷底，冰箱、洗衣机等大型家电叠加以旧换新补贴后可便宜上千元 [3] 建材家居行业 - 九月份建材家居市场销售额同比下跌8%，商家积压大量库存，将在十一月集中清理 [5] - 随着装修旺季走向尾声，品牌将推出清样特价和库存优惠以回笼资金，家具、卫浴等品类也享受以旧换新政策补贴 [5] 生活必需品 - 前三季度猪肉价格已由涨转降，蔬菜价格降幅持续扩大，此趋势预计延续至十一月 [5] - 超市将针对米面粮油、肉蛋奶等商品推出量贩装特惠，例如五公斤装大米可能比平时便宜10元，猪肉后腿肉价格有望降至每斤15元以内 [5] 汽车市场 - 前三季度燃油车和新能源汽车价格均呈下降趋势，十一月为完成年度销售目标，降价趋势将更明显 [6] - 汽车厂商除直接降价外，还会赠送保养、贴膜等服务甚至补贴购置税，新能源车型终端优惠幅度可达3万元，燃油车折扣力度在1万至2万元之间 [6] 消费电子产品 - 双十一期间各大电商平台针对数码家电推出专项补贴，宣称部分商品低至五折 [6] - 笔记本电脑、平板电脑等产品在叠加店铺优惠券后性价比将显著提升 [6]

财务业绩概览 - 25年前三季度公司实现营收132.14亿元，同比下降4.79%，归母净利润18.32亿元，同比下降9.77% [1] - 25年第三季度单季度营收49.73亿元，同比下降6.10%，归母净利润8.14亿元，同比下降21.79% [1] - 25年前三季度扣非净利润为17.12亿元，同比下降2.90% [1] - 25年前三季度归母净利率为13.87%，同比下降0.76个百分点 [4] 分渠道表现 - 25年前三季度零售渠道营收同比下降4.0%至104.84亿元，其中直营店营收增长4.1%至5.50亿元，经销店营收下降4.4%至99.34亿元 [2] - 25年第三季度零售渠道营收同比下降4.6%至39.99亿元，降幅较第二季度的-5.7%有所收窄 [2] - 25年前三季度大宗渠道收入同比下降12.0%至20.66亿元，第三季度收入同比下降13.3%至7.36亿元 [2] - 截至三季度末，公司经销店总计7480家，较年初净减少333家 [2] 分品类与品牌表现 - 25年前三季度橱柜/衣柜及配套家具/卫浴/木门营收分别为38.4/67.9/7.9/7.8亿元，同比分别下滑4.8/5.6/1.6/5.1% [3] - 25年前三季度橱柜/衣柜及配套家具/卫浴/木门毛利率分别为32.0/43.8/30.4/28.3%，同比分别提升1.34/2.87/1.37/1.57个百分点 [3] - 25年第三季度单季度橱柜/衣柜及配套家具/卫浴/木门营收同比变化为-2.9/-8.0/-3.2/+1.0% [3] - 截至三季度末，欧派/欧铂丽/欧铂尼/铂尼思品牌门店数量分别为4769/941/822/574家，较年初分别净变化-361/-44/-119/+28家 [3] 盈利能力与费用分析 - 25年前三季度公司综合毛利率为37.19%，同比提升1.65个百分点 [4] - 25年前三季度销售/管理/研发/财务费用率分别为9.59/6.94/4.97/-2.36%，同比分别变化-0.56/+0.26/+0.26/-0.55个百分点 [4] - 25年前三季度公司其他收益为1.15亿元，同比减少1.31亿元 [4] 业绩驱动因素与行业背景 - 营收承压主要受地产周期压力传导影响，定制家居行业需求仍处磨底阶段 [1] - 利润端表现弱于收入端，主要因收入规模下滑导致对刚性成本的摊薄效果减弱，以及去年同期毛利率基数较高 [1] - 公司持续修炼内功，赋能终端渠道，提升制造及供应链管理能力，并积极开拓海外市场等增量业务 [1] - 公司推进零售大家居战略，主动整合存量门店资源并关闭低效门店，着力提高经销商积极性及终端服务能力 [2] - 各产品线毛利率提升得益于公司加强供应链管理，发挥原材料采购规模优势控制采购成本，以及推动生产端降本增效 [3][4]

公司概况与行业地位 - 公司是国内定制家居龙头企业，成立于1994年，于2017年在上海证券交易所上市，以橱柜为核心产品，拥有全产业链优势和强大品牌影响力 [1] - 公司主要从事全屋家居产品的个性化设计、研发、生产、销售、安装和室内装饰服务 [1] - 2025年三季度营业收入达132.14亿元，在行业15家企业中排名第一，远高于行业第二名索菲亚的70.08亿元 [2] - 2025年三季度净利润为18.35亿元，位居行业第一，行业第二名索菲亚净利润为7.1亿元 [2] 经营业绩与财务表现 - 2025年三季度主营业务构成中，衣柜及配套家具产品营收97.91亿元，占比51.74%，是最大收入来源；橱柜营收54.5亿元，占比28.80% [2] - 2025年三季度毛利率为37.19%，较去年同期的35.54%有所上升，且高于行业平均的29.57% [3] - 2025年三季度资产负债率为45.21%，较去年同期的47.16%有所下降，但高于行业平均的41.92% [3] 股权结构与股东变动 - 截至2025年9月30日，公司A股股东户数为2.07万，较上期减少1.78%；户均持有流通A股数量为2.94万，较上期增加1.81% [5] - 十大流通股东中，香港中央结算有限公司持股1119.09万股，相比上期减少48.86万股 [5] - 工银价值精选混合A为新进股东，持股547.57万股；易方达裕鑫债券A、易方达沪深300ETF、华夏沪深300ETF也为新进股东 [5] 业务战略与发展前景 - 公司大家居核心战略改革稳步推进，零售大家居有效门店数量已超1200家 [6] - 海外业务在全球146个国家和地区构建销售网络，海外工程订单业绩同比增长超40% [6] - 渠道结构优化与大家居转型并进，超60%经销商布局或正布局零售大家居门店业务 [6] - 天风证券预计公司2025至2027年归母净利分别为26.8亿元、28.9亿元、31.7亿元 [6] - 长江证券预计公司2025至2027年归母净利润约26.5亿元、27.9亿元、30.7亿元，认为公司现金流充沛且有分红规划 [6]

业绩总结 - 2025年前三季度橱柜营收383,541.78万元，成本260,943.04万元，毛利率31.96%，收入同比-4.80%[3] - 衣柜及配套家具产品营收678,621.07万元，成本381,734.56万元，毛利率43.75%，收入同比-5.58%[3] - 直营店营收54,962.89万元，成本23,122.77万元，毛利率57.93%，收入同比4.11%[4] 用户数据 - 2025年三季度较2024年末门店合计减少333家[6] 市场扩张和并购 - 无相关内容 新产品和新技术研发 - 无相关内容 其他新策略 - 无相关内容