报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [6] 报告核心观点 - 欧派家居因规模不经济拖累业绩表现，正通过经营改革提升竞争力 [1] 业绩表现 - 26H1实现收入59.50亿元（同比-27.79%），归母净利润4.42亿元（-56.62%），扣非归母净利润3.61亿元（-61.71%） [1] - 26Q2实现收入32.97亿元（-31.22%），归母净利润2.87亿元（-59.6%），扣非归母净利润2.52亿元（-62.7%） [1] - Q2收入降幅扩大主要系去年同期国补高基数、终端需求疲软及价格竞争加剧，利润端因规模不经济降幅更大 [1] 渠道与业务调整 - 零售端：26H1直营渠道收入2.97亿元（-16%），经销渠道收入44.8亿元（-27%），期末门店总数6903家，较年初减少442家，持续关闭低效单品门店，资源向盈利门店升级和零售大家居业态倾斜 [2] - 大宗端：26H1大宗业务收入6.55亿元（-51%），其中26Q2为-67%，公司坚持风控优先，主动收缩传统精装业务、优化客户和订单结构，应收风险敞口有所收窄 [2] - 其他业务收入2.62亿元（+16.33%），其中26Q2为+38.44%，海外业务保持较好增长，在手订单增速高于收入增速，截至6月末品牌门店已覆盖全球72个国家和地区 [2] - 核心品类均有压力：26H1橱柜收入17.48亿元（-27%），衣柜及配套家具收入27.76亿元（-35%），卫浴收入3.36亿元（-33%），木门收入3.81亿元（-16%），其他产品收入4.53亿元（+2%），主要系优材等增长 [2] 管理与战略改革 - 公司持续推进“再创业”改革，强化业务单元独立经营和利润导向考核，合资业务改革试点由年初7家扩展至9家 [3] - 26年为公司AI战略元年，截至6月末，自研AI出图累计超13万张，五大AI客服日均交互超400次，智家云AI设计功能覆盖2,000余家经销商门店、超5,000名设计师 [3] - 公司聚焦旧改、局改、微定制、线上获客和海外拓展，并推出“放心购”诚信透明行动，通过经销商—银行共管账户机制提升消费者交易信任 [3] - 推出菲思卡尔“499”战略定价切入刚需赛道，倒逼全链路成本效率优化 [3] 财务指标 - 26H1毛利率35.87%（-0.37pct），26Q2毛利率36.52%（-1.12pct），公司通过规模集采、SKU精简、自动化升级及物流优化等措施持续降本，毛利率降幅有限 [4] - 期间费用率26H1、26Q2均同比+9pct，是拖累利润的核心原因，收入收缩下各项费用率均显著提升 [4] 盈利预测与估值 - 预计公司26-28年收入134.10亿（-22.18%）、136.05亿（+1.46%）、142.74亿（+4.92%），归母净利润12.09亿（-39.45%）、13.89亿（+14.89%）、14.95亿（+7.62%），对应PE为16.04X、13.96X、12.97X [5]

投资评级 - 报告对欧派家居的投资评级为“买入（维持）” [1] 核心观点 - 2026年上半年，欧派家居收入与利润承压，主要因家居终端需求复苏偏弱、行业竞争加剧，以及2025年同期以旧换新政策带来的高基数效应 [3] - 公司正推进渠道提质增效，主动收缩低效经销网点，渠道战略由数量扩张转向提质增效 [5] 业绩表现 - 2026年上半年，欧派家居实现营业收入59.50亿元，同比下降27.79% [3] - 2026年上半年，实现归母净利润4.42亿元，同比下降56.62% [3] - 2026年第二季度，实现营业收入32.97亿元，同比下降31.22% [3] - 2026年第二季度，实现归母净利润2.87亿元，同比下降59.60% [3] - 收入规模收缩弱化固定成本摊薄效应，同时期间费用具备刚性，费用率被动抬升 [3] 品类营收分析 - 2026年上半年，橱柜实现营业收入17.48亿元，同比下降27.37% [4] - 2026年上半年，衣柜及配套家具产品实现营业收入27.76亿元，同比下降34.51% [4] - 2026年上半年，卫浴实现营业收入3.36亿元，同比下降32.86% [4] - 2026年上半年，木门实现营业收入3.81亿元，同比下降15.72% [4] - 橱柜毛利率为31.55%，同比下降0.77个百分点 [4] - 衣柜及配套家具产品毛利率为43.10%，同比上升1.71个百分点 [4] - 卫浴毛利率为28.04%，同比下降0.25个百分点 [4] - 木门毛利率为30.37%，同比上升3.17个百分点 [4] 渠道分析 - 2026年上半年，直营店实现营业收入2.97亿元，同比下降16.06% [4] - 2026年上半年，经销店实现营业收入44.80亿元，同比下降26.93% [4] - 2026年上半年，大宗业务实现营业收入6.55亿元，同比下降50.74% [4] - 2026年上半年，其他业务实现营业收入2.62亿元，同比增长16.33% [4] - 直营店毛利率为52.40%，同比下降4.11个百分点 [4] - 经销店毛利率为35.94%，同比下降0.53个百分点 [4] - 大宗业务毛利率为22.94%，同比下降4.76个百分点 [4] - 其他业务毛利率为39.90%，同比下降0.57个百分点 [4] - 大宗业务受地产周期拖累营收下滑最为显著 [4] - 直营店收入韧性较强 [4] - 海外业务保持良好增长，在手订单增速高于收入增速 [4] - 截至2026年上半年，品牌门店覆盖全球72个国家和地区，东南亚、中东等重点市场保持较高增速 [4] 门店与渠道转型 - 截至2026年6月末，欧派/欧铂丽/欧铂尼/铂尼思/其他品牌门店数分别为4277/853/672/615/486家 [5] - 门店总量合计6903家，相较于2025年末的7345家，上半年门店合计净减少442家 [5] - 核心主品牌欧派门店净减少442家 [5] - 欧铂丽、欧铂尼分别净减少39家、87家 [5] - 整装赛道铂尼思、其他品牌门店逆势净增加37家、89家 [5] - 公司主动收缩传统低效经销网点，渠道战略由数量扩张转向提质增效 [5] 投资建议与盈利预测 - 公司正处于“大家居”深化改革阶段，2023年积极推进组织架构改革，变“垂直产品条线组织”为“横向区域块状组织” [6] - 预计2026-2028年营收分别为161.14/173.72/184.38亿元，分别同比增长-6.5%/+7.8%/+6.1% [6] - 预计2026-2028年归母净利润分别为17.26/19.47/21.54亿元，分别同比增长-13.5%/+12.8%/+10.6% [6] - 预计2026-2028年EPS分别为2.85/3.22/3.56元，对应PE分别为11.51/10.2/9.22倍 [6]