行业核心任务 - 去库存成为2025年房企经营核心议题 多家企业在中期业绩会强调其重要性 [3] - 库存主要包含未开发土地 建成闲置商办物业及住宅尾盘 其中一二线城市非核心区及低线城市去化较慢项目占比较高 [8][10] - 2021年及以前存货普遍拿地成本高 部分项目售价低于楼面价 直接导致存货跌价计提影响利润 [9][10] 企业去库存举措 - 绿城中国针对2021年前库存设置关键任务考核 对24个重点项目实施"老盘新做" 上半年完成190亿元去化 总存货中2021年前库存占比约50%达1400亿元 [3][6] - 建发国际成立由CEO牵头的去库存专项小组 实行分类管理及一盘一策策略 对400多亿元库存制定奖励考核机制 [4][6] - 中国建筑启动三年专项行动 上半年盘活存量资产914亿元 通过抵债盘活超50亿元资产 内部办公资产盘活超1万平方米 [4][7] - 华润置地等央企利用地方政府专项债收储政策 协调土地置换及收储 保利发展上半年计提存货跌价71.2亿元 [3][10] 具体策略与案例 - "老盘新做"包含产品升级（调整户型、提升装修）配套升级（园林、名校引入）及物业服务提升 [8] - 龙湖集团上半年现房压降超80亿元 盘活11个项目及128亿元商住土储 越秀地产通过专项债回购三个项目 获取120亿元地票 [5] - 去库存措施包括赠送车位/物业费 首付分期 特价房折扣 以及打包出售给地方政府 [8] - 环北京某房企因房价下跌三分之二 将囤积房源以原价三分之一出售止损 [9] 财务影响与挑战 - 2024年保利、万科等6家房企计提存货跌价超280亿元 2025年上半年万科计提51.1亿元 建发国际并表项目计提超100亿元 [10] - 存货跌价计提直接影响结转利润 2021年前库存成利润不确定因素 大幅降价销售可能导致净利润下降或亏损 [10][11] - 去库存面临项目分散（如三四线车位）及市场不确定性 部分企业处理旧库存后仍产生新计提（如某十强房企2022-2023年计提113亿元） [10][11]

**中国房地产行业（H股/A股）2025年上半年总结与展望** **行业与公司覆盖** * 行业聚焦中国房地产开发商（H股和A股） 覆盖公司包括万科、中海宏洋、华润置地、龙湖集团、越秀地产、新城控股、滨江集团、金地集团、保利发展、招商蛇口等[1][2][14] * 报告由美银证券（BofA Securities）发布 分析师为Karl Choi和Eric Du[6] **核心财务表现** * 2025年上半年行业核心利润平均下降约50% 但建发国际和滨江集团实现盈利同比增长[2] * 行业平均毛利率稳定在15% 环比基本持平（但仍同比下降） 因2022年获取的低成本库存开始进入结算 pipeline[2] * 行业营收同比下降8% 其中万科下降29% 建发国际增长4% 龙湖集团增长25% 滨江集团增长88%[17][18] * 销售及行政管理费用（SG&A）同比下降10%[19] * 行业净负债率基本稳定 平均为49%（较2024年底上升3个百分点） 现金短债比平均为2.1倍[20] **销售与市场动态** * 2025年8月百强开发商合约销售额同比下降22% 环比下降6% 但好于市场担忧（与30城一手房销量下降17%基本一致）[4][22] * 8月央企开发商销售额降幅收窄至2% 其中招商蛇口和建发国际分别增长38%和69%[4][22] * 年初至今百强开发商销售额下降14% 央企开发商下降10% 建发国际逆势增长9%[4][22] * 30城一手房销量8月同比下降17% 年初至今下降6% 15城二手房销量8月同比下降1% 但年初至今增长12%[26][29] **政策预期与管理层观点** * 潜在政策刺激仍是投资者焦点 管理层预期包括降低房贷利率、房贷利息抵税、加速城中村改造和库存回购[3] * 部分管理层认为中央政府更强烈的表态（包括对稳定地方房地产市场的政治问责）可能推动地方政府更好落实支持政策[3] * 预售制改革短期内可能性较低 因地方政府强烈反对[3] **估值与投资评级调整** * H股开发商交易于8.8倍2027年预期市盈率 接近历史平均值上方1倍标准差[1][34] * 上调华润置地和建发国际的盈利预测及目标价 华润置地目标价上调5%至39港元（基于11倍2027年市盈率） 建发国际目标价上调2%至21.4港元（基于10倍2027年市盈率）[8][11] * 下调龙湖集团2025年盈利预测12% 因更快销售结算可能导致开发业务亏损扩大 但目标价维持不变 估值方法从DCF改为SOTP（开发业务DCF折现率9.3% 投资业务采用市场可比估值）[9][13][49] * 维持对万科和碧桂园服务的"逊于大盘"评级 因盈利前景疲弱[1] **风险提示** * 若销售未有实质性反弹 Q4同比基数更高 毛利率改善可能消退（若一手房价进一步走弱）[1] * 板块可能受政策预期支撑 但需要更决定性政策才能突破交易区间[1] * 建发国际的下行风险包括频繁配股、利润率低于预期、土储周期较短、政策执行不及预期[38] * 华润置地的下行风险包括土地成本上升、销售价格下降、商场入住率低[39] **其他重要细节** * 4家开发商宣布中期股息 中海宏洋每股股息0.23元（同比下降16.7%） 华润置地0.20元（持平） 龙湖0.07元（下降68.2%） 越秀0.15元（下降12.7%）[16] * 行业借款利率普遍显著下降[2] * 报告包含大量财务数据表格 详细列示各开发商毛利率、营收、费用、负债率等指标[14][15][17][18][19][20]

ab 1 September 2025 Global Research First Read China Property Top 100 developers' sales decline narrowed in August Sales decline narrowed in August Top 100 developers' contract sales declined by 19% YoY in August 2025, narrowing from 25% in July2025. On a sequential basis, top 100 developers' contract sales declined by 4% MoM, similar to historical MoM level between 2020 and 2024. The sales decline is in line with feedback we've received from developers, ie physical market remain weak. We think the recent e ...

股价表现与交易动态 - 香港中旅股价一度上涨超过13% 截至发稿时上涨8.22%至1.58港元 成交额达3.1亿港元[1] - 公司通过中旅国际联合中旅资本及吉林省旅控集团收购万科旗下两家子公司股权[1] - 具体收购包括吉林省松花湖国际度假区开发有限公司75%股权及北京万冰雪体育有限公司75%股权[1] 项目运营预期与战略布局 - 中金预计项目将于2025年下半年完成交割 稳定期年游客量超过35万人次 年收入超过3亿元人民币[1] - 公司聚焦宁夏 云南 新疆 广西四大自然人文景区目的地 采用轻重并举模式构建品牌标杆[1] - 花旗指出公司酒店业务表现提升 运输及旅行证件业务保持稳定 抵消了投资物业公允价值亏损和主题公园减值的负面影响[1]

股价表现与交易动态 - 香港中旅股价一度上涨超过13% 截至发稿时上涨8.22%至1.58港元 成交额达3.1亿港元 [1] - 公司通过中旅国际联合中旅资本及吉林省旅控集团收购万科旗下两家子公司股权 [1] - 具体收购包括吉林省松花湖国际度假区开发有限公司75%股权和北京万冰雪体育有限公司75%股权 [1] 项目运营预期 - 收购项目预计于2025年下半年完成交割 [1] - 项目稳定期年游客量预计超过35万人次 年收入超过3亿元人民币 [1] - 中金预计该项目将为公司贡献增量利润 [1] 业务发展战略 - 公司聚焦宁夏 云南 新疆 广西四大自然人文景区目的地 采用轻重并举模式构建品牌标杆 [1] - 花旗指出公司营运及业务发展质量改善 酒店业务表现提升 运输及旅行证件业务保持稳定 [1] - 业务改善抵消了投资物业公允价值亏损及主题公园减值的负面影响 [1]

2025年1-8月上海房企销售业绩 - 全口径销售金额TOP20房企合计2774.2亿元 较2024年同期上升23.3% [10] - 销售额超百亿房企共14家 保利发展以273.8亿元位列第一 华润置地261.7亿元 招商蛇口256.7亿元分列二三位 [2][10] - 全口径销售面积TOP20房企合计358.9万㎡ 较2024年同期上升4.8% 招商蛇口以44.9万㎡居首 保利发展37.1万㎡位列第二 [7][8][10] 企业排名与表现 - 销售金额前三均为央企：保利发展273.8亿元 华润置地261.7亿元 招商蛇口256.7亿元 [2] - 销售面积前三为招商蛇口44.9万㎡ 保利发展37.1万㎡ 华润置地28.9万㎡ [8] - 民营企业仅占销售金额TOP20中三席 融创中国107.1亿元位列第12 [2][10] - 中国金茂销售金额排名较上月上升2位至第10 销售额136.8亿元 [2][10] - 保利置业销售面积排名较上月上升5位至第14 面积13.3万㎡ [8][10] 项目层面表现 - 金茂璞元项目销售金额22.91亿元 金茂棠前项目销售金额11.81亿元 开盘即售罄 [10] - 保利海上印三期推168套房源清盘 单月销售金额17.19亿元 [10] - 8月上海新开盘项目中14个认购率超100% 上海壹号院认购率202%居首 [12] - 高端项目表现突出：上海壹号院备案均价198000元/㎡ 金茂璞元166000元/㎡ [12] 市场供需与价格 - 2025年1-8月上海新房供应面积同比下降34.5% 成交面积同比下降10.2% [11] - 8月新房成交均价达82768元/㎡ 同比上涨4.9% [11] - 市场分化明显：核心区高端产品（如融创、嘉里建设）推售当月业绩突出但持续性不足 优质板块改善产品（如保利、招商、金茂）通过多盘联动持续提升业绩 [10] 推盘与认购情况 - 8月上海共开盘29次 仅2个项目触发积分制（象屿天宸雅颂、招商林屿湖畔） 3个项目取消摇号 [11] - 认购率超160%的项目包括浦开云環四期(162%) 保利海上印三期(168%) 金茂泉前三期(164%) [12] - 外围板块项目去化承压：招商时代乐章七期认购率仅6% 华发虹桥四季三期认购率12% [12]

公司股份结构 - 万科企业股份有限公司法定/注册股本总额为人民币11,930,709,471元，由H股和A股两部分组成[1] - H股（证券代码02202）法定/注册股份数目为2,206,512,938股，面值1元人民币，本月无增减变动[1] - A股（证券代码000002）法定/注册股份数目为9,724,196,533股，面值1元人民币，本月无增减变动[1] 已发行股份状况 - H股已发行股份总数2,206,512,938股，无库存股份，本月数量维持不变[1] - A股已发行股份总数9,724,196,533股，无库存股份，本月数量维持不变[1] - 公司所有类别股份本月均未发生股份期权、权证、可换股票据或其他协议安排导致的股份变动[2] 信息披露规范性 - 公司根据《香港上市规则》第11.2.1条境内外同步披露要求，于2025年9月3日通过香港联交所披露易网站提交2025年8月证券变动月报表[1] - 报表由联席公司秘书田钧先生提交，确认截至2025年8月31日的股份状态为"新提交"[1][2]

安徽省土地市场总体表现 - 2025年1-8月安徽省土地市场总成交金额达351.56亿元 [10] - 合肥市土地成交金额171.83亿元，占全省总额48.9% [10] - 土地成交面积滁州以130.20万㎡居首，蚌埠108.09万㎡次之，合肥128.87万㎡位列第三 [9] 合肥市房地产市场表现 - 2025年8月合肥新房销售金额突破40亿元 [1] - 包河区以16.07亿元成交金额领跑全市，成交面积5.96万㎡，成交429套，均价26977元/㎡ [2] - 滨湖区成交均价33397元/㎡为全市最高，显示高端市场定位 [2][3] - 经开区成交金额4.64亿元位列第三，成交面积1.82万㎡ [2] - 市场呈现"南热北冷，东稳西进"格局 [3] 房地产开发企业表现 - 合肥轨道交通集团以5.70亿元销售额位居房企榜首，销售面积1.83万㎡ [6][7] - 招商蛇口以4.60亿元位列第二，销售面积1.68万㎡ [8] - TOP20房企销售金额合计约40亿元，市场集中度高 [8] - 前十房企中国央企占据12席 [8] 土地市场区域分化 - 合肥市区土地成交金额150.59亿元，占全市域87.6% [12][14] - 滁州市区48.76亿元位列第二，蚌埠市区24.56亿元第三 [12][14] - 淮北和池州市区无土地成交 [12][14] - 肥西县以11.83亿元领跑县域市场，成交面积15.11万㎡ [15][16] - 蒙城县9.73亿元、庐江县8.14亿元分列县域二三位 [15][16] 企业拿地情况 - 中海集团以31.10亿元拿地金额位居榜首，拿地面积15.42万㎡ [19][20] - 亭城文化旅游投资集团25.66亿元、合肥城建22.05亿元分列二三位 [19][20] - TOP20拿地企业全部为国企和央企 [21] 高端项目市场表现 - 云缦璞舍以3.45亿元销售额位居项目榜首，均价30806元/㎡ [4][5] - 前十项目中过半均价突破3万元/㎡ [5] - 龙湖亚伦央璟颂均价36842元/㎡，置地瑰丽公馆均价36850元/㎡ [4][5] - 招商蛇口多个项目上榜，显示品牌市场影响力 [4][5]

股份数据 - 截至2025年8月底H股法定/注册股份数目为2,206,512,938股，面值1元，股本2,206,512,938元[4] - 截至2025年8月底A股法定/注册股份数目为9,724,196,533股，面值1元，股本9,724,196,533元[4] - 截至2025年8月底法定/注册股本总额为11,930,709,471元[4] - 截至2025年8月底H股已发行股份总数为2,206,512,938股，库存股份为0[5] - 截至2025年8月底A股已发行股份总数为9,724,196,533股，库存股份为0[5] 其他信息 - 公司披露截至2025年8月31日的证券变动月报表[1] - 股份期权不适用[6] - 有关香港预托证券资料不适用[7] - 呈交者为田钧先生，职衔为联席公司秘书[8]

股份与股本 - 截至2025年8月底，公司H股法定/注册股份2,206,512,938股，法定/注册股本2,206,512,938元，本月无增减[1] - 截至2025年8月底，公司A股法定/注册股份9,724,196,533股，法定/注册股本9,724,196,533元，本月无增减[1] - 2025年8月底公司法定/注册股本总额为11,930,709,471元[1] - 截至2025年8月底，公司H股已发行股份2,206,512,938股，库存股份0，本月无增减[2] - 截至2025年8月底，公司A股已发行股份9,724,196,533股，库存股份0，本月无增减[2]