报告公司投资评级 - 买入（维持）[1] 报告的核心观点 - 公司在渠道和品牌端核心竞争力突出，在宏观经济好转时具备较高业绩弹性，设定2025年全年营业收入稳中求进，调整盈利预测后维持“买入”评级 [9] 根据相关目录分别进行总结 公司业绩情况 - 2024年公司实现营业总收入311.96亿元，同比+3.19%；归母净利润134.73亿元，同比+1.71%；扣非归母净利润134.00亿元，同比+1.89%。2025Q1公司实现营业总收入93.52亿元，同比+1.78%；归母净利润45.93亿元，同比+0.41%；扣非归母净利润45.95亿元，同比+0.94% [5] 投资要点 渠道与产品情况 - 2024年营收/归母净利润分别同比+3.19%/+1.71%，2024Q4营收/归母净利润分别同比-16.86%/-29.86%，预计系主动控货消化库存；2025Q1营收/归母净利润同比平稳增长 [6] - 2024年中高档酒类/其他酒类分别实现营收275.85/34.67亿元，同比分别+2.77%/+7.15%，其他酒类增速略高，占比同比+0.41pct至11.17%；国窖品牌稳居200亿元阵营，泸州老窖品牌突破100亿元体量，市场覆盖面和渗透率扩大；数智营销加速转型，上线五码产品，推动销售向“右侧策略”转变 [6] - 2024年传统/新兴渠道营收分别为295.73/14.79亿元，同比分别+3.20%/+4.16%；2024年末境内经销商为1701家，增加183家，减少192家 [6] 盈利能力情况 - 2024年销售毛利率同比-0.76pct至87.54%，预计系中低档产品放量所致；销售/管理费用率同比分别-1.80pct/-0.24pct，销售费用率显著收缩，费用结构持续优化；税金及附加费用率同比+1.57pct，最终2024年销售净利率录得43.27%，同比-0.68pct [6] - 2024年公司销售收现/经营性现金流净额分别同比+26.74%/+80.14%；2025Q1公司销售收现/经营性现金流净额分别同比-7.27%/-24.12% [6] - 截至2024Q4末，公司合同负债39.78亿元，环比/同比分别+13.24/+13.05亿元；截至2025Q1末，公司合同负债30.66亿元，环比/同比分别-9.12/+5.31亿元 [6] 分红与增持情况 - 2024年公司合计分红约87.58亿元（2024年度分红约67.59亿元+中期分红约19.99亿元，含税），合计分红率达65%，对应股息率约为4.7%（截至2025年4月28日收盘），具备显著安全边际 [7] - 2025年4月27日，公司发布《2024 - 2026年度股东分红回报规划》，2024 - 2026年度，公司每年度现金分红总额占当年归属于上市公司股东净利润的比例分别不低于65%/70%/75%，且均不低于85亿元（含税） [7] - 2025年3月13日，控股股东泸州老窖集团宣布拟增持1.5 - 3亿元公司股票，公司长期价值凸显 [7] 盈利预测 - 预计公司2025 - 2027年营业收入分别为319.14/339.24/365.37亿元，归母净利润分别为138.04/148.13/161.54亿元，EPS分别为9.38/10.06/10.97元，对应PE分别为13/12/11X [9]

报告公司投资评级 - 维持买入评级 [3][5][11] 报告的核心观点 - 根据年报及一季报下调25 - 26年收入、毛利率、费用率 预测2025 - 2027年每股收益分别为9.71、11.20、12.80元 结合可比公司认为目前公司合理估值水平为2025年的16倍市盈率 对应目标价为155.36元 [3][11] - 公司24年业绩增速放缓 中高档酒价减量增 整体收入略增 毛利率略下移 盈利能力略降 但公司发布三年分红规划 提升股东回报重视度 股息率具备高安全边际 [10] 根据相关目录分别进行总结 公司主要财务信息 - 2023 - 2027年营业收入分别为302.33亿、311.96亿、333.67亿、372.02亿、419.67亿元 同比增长20.3%、3.2%、7.0%、11.5%、12.8% [4] - 2023 - 2027年营业利润分别为178.42亿、182.07亿、193.06亿、221.69亿、253.36亿元 同比增长28.9%、2.0%、6.0%、14.8%、14.3% [4] - 2023 - 2027年归属母公司净利润分别为132.46亿、134.73亿、142.86亿、164.92亿、188.45亿元 同比增长27.8%、1.7%、6.0%、15.4%、14.3% [4] - 2023 - 2027年毛利率分别为88.3%、87.5%、87.5%、88.0%、88.6% 净利率分别为43.8%、43.2%、42.8%、44.3%、44.9% [4] 业绩情况 - 24年实现营业收入312亿元 同比+3.2% 实现归母净利润135亿元 同比+1.7% 24Q4实现营业收入69亿元（-16.9%） 实现归母净利润19亿元（-29.9%） 25Q1实现营业收入94亿元（+1.8%） 实现归母净利润46亿元（+0.4%） [10] 分红情况 - 2024年度拟派发现金红利45.92元（含税） 年度累计现金分红总额87.58亿元（含税） 占24年度归母净利润约65% [10] - 发布三年分红规划 2024 - 2026年每年度现金分红总额占当年归母净利润比例不低于65%、70%、75% 且均不低于人民币85亿元（含税） [10] 产品情况 - 24年中高档酒收入276亿元（+2.8%） 销量同比增加14% 吨价同比下滑10% 其他酒类收入35亿元（+7.2%） [10] 经销商与合同负债情况 - 截至24Q4末 共有1786家经销商 较24Q3末减少68家 截至25Q1末 合同负债为30.7亿元 环比24Q4末 - 23% 同比+21% [10] 可比公司估值 - 贵州茅台、五粮液、水井坊、山西汾酒、古井贡酒2025年平均市盈率为16倍 [12]

4月27日，泸州老窖发布了2024年年报和2025年一季报，在白酒行业进入深度调整之际，依然保持了稳 健增长。 去年整个白酒行业进入调整期，渠道库存成为很多白酒公司需要面对的难题，泸州老窖提出"开瓶为 王"，以消费者开瓶扫码作为营销政策制定和营销动作考核的核心，此举有效解决了白酒行业压货、串 货等问题。维护价盘稳定、提升渠道利润已经成为公司核心任务，这一系列措施均有助于推动渠道的良 性发展。 从现金流角度来看，去年收现比则达到128.34%，经营活动现金流净流入191.82亿元，同比增长80%， 账面现金达到了335.78亿元。 在年报发布同时，董事会宣布，向全体股东每10股派发现金红利45.92元（含税），加上中期分红， 2024年度现金分红总额达到了87.58亿元，股利支付率提高到65%。而根据公司制定的《2024-2026年度 股东分红回报规划》：2024-2026年度，每年度现金分红总额占当年归母净利润比例分别不低于65%、 从关键指标来看，去年泸州老窖合同负债（预收账款）大幅增长，显示经销商信心较强，同时也表示公 司渠道发展良性。 在账面现金大幅增长的背景下，公司宣布进一步加大分红力度，将股利支付率 ...

事件：公司发布24 年年报及25 年1 季报，24 年实现营收312 亿元，同比+3.2%，实现归母净利润134.7 亿元，同比+1.7%，扣非归母净利润134 亿元，同比+1.9%。24Q4 实现营收68.9 亿元，同比-16.9%，归 母净利润18.8亿元，同比-29.9%，扣非归母净利润18.4 亿元，同比-31%。25Q1 营收93.5亿元，同比 +1.8%，归母净利润45.9 亿元，同比+0.4%，扣非归母净利润46 亿元，同比+0.9%。 顺势而为稳下来，蓄势攻坚再出发。24 年公司营收增速低于年初目标，主因酒类消费市场和发展阶段 的变化。公司理性务实放慢节奏，以高质量发展为导向，全力推进"数智泸州老窖"建设，保证渠道良性 和价盘稳定；并制定25 年经营目标为营业收入稳中求进。尽管25Q1 公司营收增速不高，但截至25Q1 末，公司合同负债+20.9%至30.7 亿元。公司理性务实，谋求高质量发展。我们预计25-27 年公司EPS 为 9.36/10.34/11.21 元，维持"买入"评级。 风险提示：经济修复不及预期，行业竞争加剧。 国窖品牌稳居200 亿阵营，泸州老窖品牌突破100 亿体量。数 ...

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [7][8] 报告的核心观点 - 行业收缩期，公司坚持长期主义良性稳健发展，是板块内优质的低估值+高股息品种，预计25 - 27年分别实现营业收入319/336/358亿元，同比2.2%/5.3%/6.5%，归母净利润138/145/156亿元，同比2.1%/5.7%/7.5%，当前股价对应PE分别为13/13/12倍 [8] 报告内容总结 业绩情况 - 24年全年公司实现营收/归母净利润311.96/134.73亿元，同比+3.19%/+1.71%；24Q4实现营收/归母净利润68.93/18.80亿元，同比 - 16.86%/-29.86%；25Q1实现营收/归母净利润93.52/45.93亿元，同比+1.78%/+0.41% [3] - 截至24年末/25Q1合同负债39.78/30.66亿元，同比+48.83%/+20.94%，业绩蓄水池处于历史中高水位 [3] 产品情况 - 坚持“双品牌、三品系、大单品”品牌策略，高档酒结构下移吨价承压，腰部产品增速较快，酒类主营实现营收310.53亿元，同比3.24%，毛利率87.62%，同比 - 0.79pcts，量增7.77%，价增 - 4.20%，量增是24年核心驱动 [4] - 国窖品牌稳居200亿阵营，泸州老窖品牌突破100亿体量，市场覆盖面和渗透率进一步扩大 [4] - 中高档酒类24年实现收入275.85亿元，同比+2.77%，量增+14.39%，价增 - 10.15%，毛利率91.85%，同比 - 0.42pcts，吨价双位数下滑或因产品结构下移及国窖扫码红包投入抵减收入，收入占比同比 - 0.41pcts至88.38% [4] - 其他酒24年实现收入34.67亿元，同比+7.15%，量增+3.54%，价增+3.49%，毛利率53.96%，同比 - 2.52pcts，毛利率下滑主因智能化包装中心转固 [4] - 传统/新兴渠道分别实现营收295.73/14.79亿元，同比+3.20%/+4.16%；境内/境外分别实现营收310.10/1.86亿元，同比+3.17%/+5.07% [4] - 24年末，境内/境外分别有经销商1701/85家，合计1786家，较同期净增加 - 9/-19家 [4] 财务指标情况 - 24A/24Q4/25Q1毛利率分别为87.54%/84.37%/86.51%，同比 - 0.76/-3.54/-1.86pcts，下滑受产品结构和智能化包装中心投产转固影响 [5] - 24全年税金及附加/销售/管理费用率分别为15.24%/11.34%/3.53%，同比+1.57/-1.80/-0.24pcts，数字化五码系统上线后费效提升，全年销售费用同比 - 10.97%，促销费同比 - 25% [5] - 单24Q4税金及附加/销售/管理费用率分别为29.24%/15.06%/4.85%，同比6.94/-3.85/+1.27pcts，税金确认季度间扰动压制Q4净利率水平 [5] - 25Q1税金及附加/销售/管理费用率分别为11.65%/8.20%/2.06%，同比 - 0.79/+0.36/-0.42pcts [5] - 24A/24Q4/25Q1归母净利率分别为43.19%/27.27%/49.11%，同比 - 0.63/-5.05/-0.67pcts [5] 股东回报情况 - 公司发布《24 - 26年度股东回报规划》，承诺24 - 26年每年现金分红总额占当年归母净利润的比例不低于65%/70%/75%，且不低于85亿元（含税） [6] - 24年度分红拟派发现金红利68亿元，叠加已实施的20亿元中期分红，24年合计分配现金红利将达到88亿元，满足首年分红率65%要求，对应24年股息率4.75% [8] 盈利预测与财务指标 |项目/年度|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|31,196|31,883|33,572|35,755| |增长率（%）|3.2|2.2|5.3|6.5| |归属母公司股东净利润（百万元）|13,473|13,753|14,534|15,624| |增长率（%）|1.7|2.1|5.7|7.5| |每股收益（元）|9.15|9.34|9.87|10.61| |PE|14|13|13|12| |PB|3.9|3.5|3.2|2.9|[9]

报告公司投资评级 - 买入（维持） [7] 报告的核心观点 - 2024年公司业绩符合预期，2025年营收目标稳中求进，随着消费需求回暖，预计报表表现逐年改善 [3][9] - 预计2025 - 2027年公司营收分别为315.76亿、332.55亿、367.59亿元，同比增长1.22%、5.32%、10.54%；归母净利润分别为135.85亿、145.25亿、164.77亿元，同比增长0.83%、6.92%、13.44% [9] 根据相关目录分别进行总结 公司基本情况 - 最新收盘价125.36元，总股本14.72亿股，流通股本14.69亿股，总市值1845亿元，流通市值1842亿元 [2] - 52周内最高/最低价为193.62 / 100.02元，资产负债率30.5%，市盈率13.66，第一大股东为泸州老窖集团有限责任 [2] 2024年整体业绩 - 实现营业总收入/营业收入/归母净利润/扣非净利润311.96/311.96/134.73/134亿元，同比3.19%/3.19%/1.71%/1.89% [3] - 毛利率/归母净利率为87.54%/43.19%，分别同比 - 0.76/-0.63pct；税金/销售/管理/研发/财务费用率分别为15.24%/11.34%/3.53%/0.84%/-1.57%，分别同比1.57/-1.8/-0.24/0.09/-0.34pct [3] - 销售收现400.36亿元，同比 + 26.74%；经现净额191.82亿元，同比 + 80.14%；年末合同负债39.78亿元，同比增加13.05亿元，环比增加13.24亿元 [3] - 总计现金分红87.58亿元，分红率65% [3] 2024年单Q4业绩 - 实现营业总收入/营业收入/归母净利润/扣非净利润68.93/68.93/18.80/18.35亿元，同比 - 16.86%/-16.86%/-29.86%/-31.03% [4] - 毛利率/归母净利率为84.37%/27.27%，分别同比 - 3.54/-5.05pct；税金/销售/管理/研发/财务费用率分别为29.24%/15.06%/4.85%/1.72%/-3.58%，分别同比6.94/-3.85/1.27/0.54/-2.1pct [4] - 销售收现117.68亿元，同比 + 198.31%，经现净额67.17亿元，同比 + 320.92% [4] 2024年拆分情况 - 分产品，中高档酒/其他酒分别实现营收275.85/34.67亿元，同比2.77%/7.15%，中高档酒销量4.30万吨，同比 + 14.39%，其他酒销量6.08万吨，同比 + 3.54% [5] - 分渠道，传统/新兴渠道分别实现营收295.73/14.79亿元，同比3.20%/4.16% [5] - 24年末境内/境外经销商数量分别为1701/85个，分别同比减少9/19个 [5] 2025年Q1业绩 - 实现营业总收入/营业收入/归母净利润/扣非净利润93.52/93.52/45.93/45.95亿元，同比1.78%/1.78%/0.41%/0.94% [6] - 毛利率/归母净利率为86.51%/49.11%，分别同比 - 1.86/-0.67pct；税金/销售/管理/研发/财务费用率分别为11.65%/8.2%/2.06%/0.35%/-1.34%，分别同比 - 0.79/0.36/-0.42/0.02/-0.63pct [6] - 销售收现98.67亿元，同比 - 7.27%；经现净额33.08亿元，同比 - 24.12%；25Q1末合同负债30.66亿元，同比增加5.31亿元，环比减少9.12亿元 [6] 股东分红回报规划 - 2024 - 2026年，公司每年度现金分红总额占当年归属于上市公司股东净利润的比例分别不低于65%、70%、75%，且均不低于人民币85亿元，原则上每年度可进行两次现金分红 [8] 盈利预测与投资建议 - 4月底公司停止订单接收和发货，至端午节前全面清理产品价格和渠道，维护渠道和消费者利益，追求高质量发展 [9] - 预计2025 - 2027年公司营收分别为315.76亿、332.55亿、367.59亿元，同比增长1.22%、5.32%、10.54%；归母净利润分别为135.85亿、145.25亿、164.77亿元，同比增长0.83%、6.92%、13.44% [9] - 对应EPS为9.23/9.87/11.19元，对应当前股价PE为14/13/11倍；若25年按70%分红率计算，对应当前股价股息率为5.15% [9] 盈利预测和财务指标 | 指标 | 2024A | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业收入（百万元） | 31196 | 31576 | 33255 | 36759 | | 增长率(%) | 3.19 | 1.22 | 5.32 | 10.54 | | EBITDA（百万元） | 18490.44 | 18998.31 | 20307.84 | 22907.88 | | 归属母公司净利润（百万元） | 13472.99 | 13585.16 | 14524.62 | 16476.76 | | 增长率(%) | 1.71 | 0.83 | 6.92 | 13.44 | | EPS(元/股) | 9.15 | 9.23 | 9.87 | 11.19 | | 市盈率（P/E） | 13.72 | 13.61 | 12.73 | 11.22 | | 市净率（P/B） | 3.90 | 3.37 | 2.94 | 2.57 | | EV/EBITDA | 8.55 | 8.17 | 7.25 | 6.03 | [11] 财务报表和主要财务比率 | 项目 | 2024A | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业收入（百万元） | 31196 | 31576 | 33255 | 36759 | | 营业成本（百万元） | 3888 | 4333 | 4374 | 4404 | | 税金及附加（百万元） | 4754 | 4579 | 4755 | 5220 | | 销售费用（百万元） | 3538 | 3581 | 3738 | 4095 | | 管理费用（百万元） | 1101 | 988 | 1007 | 1077 | | 研发费用（百万元） | 261 | 253 | 266 | 294 | | 财务费用（百万元） | -489 | -263 | -252 | -319 | | 营业利润（百万元） | 18207 | 18262 | 19525 | 22145 | | 利润总额（百万元） | 18205 | 18253 | 19515 | 22135 | | 所得税（百万元） | 4708 | 4629 | 4949 | 5614 | | 净利润（百万元） | 13498 | 13623 | 14565 | 16521 | | 归母净利润（百万元） | 13473 | 13585 | 14525 | 16477 | | 每股收益（元） | 9.15 | 9.23 | 9.87 | 11.19 | | 货币资金（百万元） | 33578 | 36434 | 43744 | 52157 | | 应收票据及应收账款（百万元） | 1813 | 4608 | 4853 | 5364 | | 预付款项（百万元） | 124 | 160 | 169 | 186 | | 存货（百万元） | 13393 | 13940 | 14070 | 14169 | | 流动资产合计（百万元） | 50856 | 57066 | 64770 | 73838 | | 固定资产（百万元） | 9161 | 8549 | 8019 | 7543 | | 在建工程（百万元） | 807 | 1233 | 1438 | 1444 | | 无形资产（百万元） | 3418 | 3304 | 3190 | 3076 | | 非流动资产合计（百万元） | 17478 | 17276 | 16937 | 16453 | | 资产总计（百万元） | 68335 | 74342 | 81708 | 90290 | | 应付票据及应付账款（百万元） | 1844 | 2639 | 2663 | 2682 | | 其他流动负债（百万元） | 12433 | 10880 | 11153 | 11653 | | 流动负债合计（百万元） | 14277 | 13518 | 13817 | 14335 | | 其他（百万元） | 6549 | 5798 | 4829 | 3778 | | 非流动负债合计（百万元） | 6549 | 5798 | 4829 | 3778 | | 负债合计（百万元） | 20827 | 19317 | 18646 | 18113 | | 股本（百万元） | 1472 | 1472 | 1472 | 1472 | | 资本公积金（百万元） | 5366 | 5366 | 5366 | 5366 | | 未分配利润（百万元） | 40551 | 48030 | 56026 | 65097 | | 少数股东权益（百万元） | 120 | 158 | 198 | 243 | | 所有者权益合计（百万元） | 47508 | 55025 | 63062 | 72178 | | 负债和所有者权益总计（百万元） | 68335 | 74342 | 81708 | 90290 | | 成长能力 - 营业收入增长率(%) | 3.2 | 1.2 | 5.3 | 10.5 | | 成长能力 - 营业利润增长率(%) | 2.0 | 0.3 | 6.9 | 13.4 | | 成长能力 - 归属于母公司净利润增长率(%) | 1.7 | 0.8 | 6.9 | 13.4 | | 获利能力 - 毛利率(%) | 87.5 | 86.3 | 86.8 | 88.0 | | 获利能力 - 净利率(%) | 43.3 | 43.1 | 43.8 | 44.9 | | 获利能力 - ROE(%) | 28.4 | 24.8 | 23.1 | 22.9 | | 获利能力 - ROIC(%) | 46.4 | 63.1 | 57.0 | 64.7 | | 偿债能力 - 资产负债率(%) | 30.5 | 26.0 | 22.8 | 20.1 | | 偿债能力 - 流动比率 | 3.56 | 4.22 | 4.69 | 5.15 | | 营运能力 - 应收账款周转率 | 17.21 | 6.85 | 6.85 | 6.85 | | 营运能力 - 存货周转率 | 0.29 | 0.31 | 0.31 | 0.31 | | 营运能力 - 总资产周转率 | 0.46 | 0.42 | 0.41 | 0.41 | | 每股指标 - 每股收益（元） | 9.15 | 9.23 | 9.87 | 11.19 | | 每股指标 - 每股净资产（元） | 32.19 | 37.28 | 42.71 | 48.87 | | 估值比率 - PE | 13.72 | 13.61 | 12.73 | 11.22 | | 估值比率 - PB | 3.90 | 3.37 | 2.94 | 2.57 | | 现金流量表 - 净利润（百万元） | 13498 | 13513 | 14456 | 16411 | | 现金流量表 - 折旧和摊销（百万元） | 774 | 1008 | 1046 | 1091 | | 现金流量表 - 营运资本变动（百万元） | 4498 | -4112 | -97 | -135 | | 现金流量表 - 其他（百万元） | 403 | -228 | -217 | -284 | | 现金流量表 - 经营活动现金流净额（百万元） | 19172 | 10182 | 15186 | 17083 | | 现金流量表 - 资本开支（百万元） | -1114 | -700 | -600 | -500 | | 现金流量表 - 其他（百万元） | -269 | -32 | -32 | -32 | | 现金流量表 - 投资活动现金流净额（百万元） | -13

报告公司投资评级 - 买入（维持） [7] 报告的核心观点 - 2024年公司业绩符合预期，2025年营收目标稳中求进，随着消费需求回暖，预计报表表现逐年改善 [3][9] - 2025 - 2027年预计公司营收和归母净利润均实现增长，对应EPS和PE有相应表现，从分红视角看25年按70%分红率计算股息率为5.15% [9] 根据相关目录分别进行总结 公司基本情况 - 最新收盘价125.36元，总股本14.72亿股，流通股本14.69亿股，总市值1845亿元，流通市值1842亿元 [2] - 52周内最高/最低价为193.62 / 100.02元，资产负债率30.5%，市盈率13.66，第一大股东为泸州老窖集团有限责任 [2] 2024年整体业绩 - 实现营业总收入/营业收入/归母净利润/扣非净利润311.96/311.96/134.73/134亿元，同比3.19%/3.19%/1.71%/1.89% [3] - 毛利率/归母净利率为87.54%/43.19%，分别同比 - 0.76/-0.63pct；税金/销售/管理/研发/财务费用率分别为15.24%/11.34%/3.53%/0.84%/-1.57%，分别同比1.57/-1.8/-0.24/0.09/-0.34pct [3] - 销售收现400.36亿元，同比 + 26.74%；经现净额191.82亿元，同比 + 80.14%；年末合同负债39.78亿元，同比增加13.05亿元，环比增加13.24亿元 [3] - 总计现金分红87.58亿元，分红率65% [3] 2024年单Q4业绩 - 实现营业总收入/营业收入/归母净利润/扣非净利润68.93/68.93/18.80/18.35亿元，同比 - 16.86%/-16.86%/-29.86%/-31.03% [4] - 毛利率/归母净利率为84.37%/27.27%，分别同比 - 3.54/-5.05pct；税金/销售/管理/研发/财务费用率分别为29.24%/15.06%/4.85%/1.72%/-3.58%，分别同比6.94/-3.85/1.27/0.54/-2.1pct [4] - 销售收现117.68亿元，同比 + 198.31%，经现净额67.17亿元，同比 + 320.92% [4] 2024年拆分情况 - 分产品，中高档酒/其他酒分别实现营收275.85/34.67亿元，同比2.77%/7.15%，中高档酒销量4.30万吨，同比 + 14.39%，其他酒销量6.08万吨，同比 + 3.54% [5] - 分渠道，传统/新兴渠道分别实现营收295.73/14.79亿元，同比3.20%/4.16% [5] - 24年末境内/境外经销商数量分别为1701/85个，分别同比减少9/19个 [5] 2025年Q1业绩 - 实现营业总收入/营业收入/归母净利润/扣非净利润93.52/93.52/45.93/45.95亿元，同比1.78%/1.78%/0.41%/0.94% [6] - 毛利率/归母净利率为86.51%/49.11%，分别同比 - 1.86/-0.67pct；税金/销售/管理/研发/财务费用率分别为11.65%/8.2%/2.06%/0.35%/-1.34%，分别同比 - 0.79/0.36/-0.42/0.02/-0.63pct [6] - 销售收现98.67亿元，同比 - 7.27%；经现净额33.08亿元，同比 - 24.12%；25Q1末合同负债30.66亿元，同比增加5.31亿元，环比减少9.12亿元 [6] 股东分红回报规划 - 2024 - 2026年，公司每年度现金分红总额占当年归属于上市公司股东净利润的比例分别不低于65%、70%、75%，且均不低于人民币85亿元，原则上每年度可进行两次现金分红 [8] 盈利预测与投资建议 - 4月底公司停止订单接收和发货，至端午节前全面清理产品价格和渠道，2025年经营目标为全年营业收入稳中求进 [9] - 预计2025 - 2027年实现营收315.76/332.55/367.59亿元，同比增长1.22%/5.32%/10.54%；实现归母净利润135.85/145.25/164.77亿元，同比增长0.83%/6.92%/13.44% [9] 盈利预测和财务指标 |年度|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|31196|31576|33255|36759| |增长率(%)|3.19|1.22|5.32|10.54| |EBITDA（百万元）|18490.44|18998.31|20307.84|22907.88| |归属母公司净利润（百万元）|13472.99|13585.16|14524.62|16476.76| |增长率(%)|1.71|0.83|6.92|13.44| |EPS(元/股)|9.15|9.23|9.87|11.19| |市盈率（P/E）|13.72|13.61|12.73|11.22| |市净率（P/B）|3.90|3.37|2.94|2.57| |EV/EBITDA|8.55|8.17|7.25|6.03| [11] 财务报表和主要财务比率 |财务报表(百万元)|2024A|2025E|2026E|2027E|主要财务比率|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----|----|----|----|----| |营业收入|31196|31576|33255|36759|营业收入增长率|3.2%|1.2%|5.3%|10.5%| |营业成本|3888|4333|4374|4404|营业利润增长率|2.0%|0.3%|6.9%|13.4%| |税金及附加|4754|4579|4755|5220|归属于母公司净利润增长率|1.7%|0.8%|6.9%|13.4%| |销售费用|3538|3581|3738|4095|毛利率|87.5%|86.3%|86.8%|88.0%| |管理费用|1101|988|1007|1077|净利率|43.3%|43.1%|43.8%|44.9%| |研发费用|261|253|266|294|ROE|28.4%|24.8%|23.1%|22.9%| |财务费用|-489|-263|-252|-319|ROIC|46.4%|63.1%|57.0%|64.7%| |资产减值损失|0|0|0|0|资产负债率|30.5%|26.0%|22.8%|20.1%| |营业利润|18207|18262|19525|22145|流动比率|3.56|4.22|4.69|5.15| |营业外收入|24|29|29|29|应收账款周转率|17.21|6.85|6.85|6.85| |营业外支出|26|39|39|39|存货周转率|0.29|0.31|0.31|0.31| |利润总额|18205|18253|19515|22135|总资产周转率|0.46|0.42|0.41|0.41| |所得税|4708|4629|4949|5614|每股收益（元）|9.15|9.23|9.87|11.19| |净利润|13498|13623|14565|16521|每股净资产（元）|32.19|37.28|42.71|48.87| |归母净利润|13473|13585|14525|16477|PE|13.72|13.61|12.73|11.22| |资产负债表相关|...|...|...|...|PB|3.90|3.37|2.94|2.57| |现金流量表相关|...|...|...|...| | | | | | [14]

文章核心观点 公司2024年报及25Q1季报发布，业绩表现有增有减，产品结构、费用投放等因素影响利润，渠道回款有挑战，分红方案略超预期，预计能平稳渡过行业调整周期，维持“买入”评级 [1][7][8] 业绩表现 - 25Q1营收93.52亿（+1.8%），归母净利润45.93亿（+0.4%），扣非归母净利润45.95亿（+0.9%） [1] - 24Q4营收68.93亿（-16.9%），归母净利润18.80亿（-29.9%），扣非归母净利润18.35亿（-31.0%） [1] - 24年营收311.96亿（+3.2%），归母净利润134.73亿（+1.7%），扣非归母净利润134.00亿（+1.89%） [1] - 25Q1及24Q4业绩符合市场预期 [2] 收入情况 25Q1 - 国窖1573预计表现与公司整体一致，低度产品好于高度产品，高度产品处于控货调整阶段 [3] - 系列酒中特曲60增速快于公司整体，贡献主要增量 [3] 24年 - 中高档/其他酒营收分别同比增长2.8%/7.2%，中高档酒占比营收同比下降0.4pct至88.8% [3] - 中高档酒销量/吨价分别同比+14.4%/-10.2%，其他酒销量/吨价分别同比增长3.5%/3.5% [3] - 传统/新型渠道营收分别同比增长3.2%/4.2%，全年境内经销商增加/减少183/192家 [3] 利润情况 25Q1 - 毛利率同比下降1.9pct至86.5%，预计主因产品结构下移 [4] - 销售/管理/研发/财务费率分别同比+0.35/-0.43/+0.02/-0.63pct，销售费率略有上升 [4] - 归母净利率同比下降0.7pct至49.1%，盈利能力受毛利率下移影响较大 [4] 24年 - 毛利率同比下降0.8pct至87.5%，中高档/其他酒毛利率分别同比下降0.42/2.52pct [4] - 销售/管理/研发/财务费率分别同比-1.81/-0.24/+0.09/-0.34pct，费用投放效率提升 [4] - 归母净利率同比下降0.6pct至43.2% [4] 报表质量 - 25Q1“营收+Δ合同负债”同比下降6.7%，销售收现同比下降7.3%，渠道回款面临挑战 [5] 分红情况 - 公司公布24 - 26年度分红回报规划，各年度拟现金分红比例不低于65%/70%/75%，且均不低于85亿元（含税），略超市场预期 [6] 投资建议 - 维持“买入”评级，25年公司稳中求进，国窖1573稳健发展，深耕四川/华北，数智营销转型提升费投效率 [7] 盈利预测 - 预计2025 - 2027年分别实现营业总收入323.45/339.68/366.05亿元，分别同比增长3.7%/5.0%/7.8% [9][10] - 预计实现归母净利润138.15/147.92/161.93亿元，分别同比增长2.5%/7.1%/9.5% [10] - 当前股价对应PE分别为13/12/11倍 [10]

长江商报记者发现，自2015年开始，泸州老窖营业收入和净利润已连续10年实现"双增"。2024年，泸州 老窖中高档酒类实现营业收入275.85亿元，同比增长2.77%，占营业收入比例达88.43%。 长江商报消息 ●长江商报记者 黄聪 泸州老窖（000568.SZ）迎来业绩10年增长期。 4月27日晚间，泸州老窖发布年度报告，公司2024年实现营业收入311.96亿元，同比增长3.19%；净利润 134.73亿元，同比增长1.71%，均创历史新高。 在回馈投资者方面，2024年，泸州老窖先后两次分红，累计现金分红总额为87.58亿元（含税），占 2024年归属于上市公司股东净利润的比例约为65%。 中高档酒类毛利率91.85% 2024年，是泸州老窖浓香开源700周年，公司业绩保持增长。 4月27日晚间，泸州老窖发布年度报告，公司2024年实现营业收入311.96亿元，同比增长3.19%；净利润 134.73亿元，同比增长1.71%，均创历史新高。 长江商报记者发现，自2015年开始，泸州老窖营业收入和净利润已连续10年实现"双增"。 年报显示，2024年，泸州老窖酒类营业收入达310.53亿元，同比增长3. ...

报告公司投资评级 - 维持“优于大市”评级 [1][4][6] 报告的核心观点 - 2024年稳健落地，股东回报指引积极，2024 - 2026年股东分红回报规划每年度现金分红总额不低于归母净利润的65%/70%/75% [1] - 2024年节奏前高后低，净利率同比略降0.63pcts，中高档酒和其他酒收入有不同表现，渠道和毛利率等方面也有相应变化 [2] - 2025Q1录得正增，结合第四季度看收现表现良好，2025年目标收入稳中求进，数字化工程长期难而正确 [3] - 下调此前收入及净利润预测并引入2027年预测，预计2025 - 2027年收入和归母净利润有相应增长，当前股价对应25/26年13.6/13.0倍P/E，2025年70%分红率对应5.5%股息率 [4] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 2024年营业总收入312.0亿元，同比+3.2%，归母净利润134.7亿元，同比+1.7%；2024Q4营业总收入68.9亿元，同比 - 16.9%，归母净利润18.8亿元，同比 - 29.9%；2025Q1营业总收入93.5亿元，同比+1.8%，归母净利润45.9亿元，同比+0.4% [1] - 2024年国窖品牌销售超200亿元、泸州老窖品牌超100亿元，中高档酒收入275.9亿元，同比+2.8%（量+14.4%，价 - 10.2%），其他酒收入34.7亿元，同比+7.15%（量+3.5%，价+3.5%） [2] - 2024年酒类业务/中高档酒/其他酒毛利率同比 - 0.80/-0.41/-2.52pcts，2024年税金及附加率/销售费用率/管理费用率/所得税率同比+1.50/-1.80/-0.30/+0.50pcts [2] - 2025Q1毛利率同比 - 1.86pcts，销售费用率略+0.36pcts，税金及附加率/管理费用率分别 - 0.79/-0.42pcts，净利率同比 - 0.67pcts至49.1%，结合24Q4 + 25Q1看，销售收现同比+48.3%，合同负债环比Q3末增加4.12亿元 [3] - 预计2025 - 2027年公司收入317.4/334.0/355.4亿元，同比+1.7%/+5.2%/+6.4%；归母净利润135.5/141.6/151.6亿元，同比+0.5%/+4.5%/+7.1% [4] 盈利预测和财务指标 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|30,233|31,196|31,738|33,400|35,541| |(+/-%)|20.3%|3.2%|1.7%|5.2%|6.4%| |净利润(百万元)|13246|13473|13546|14159|15158| |(+/-%)|27.8%|1.7%|0.5%|4.5%|7.1%| |每股收益（元）|9.00|9.15|9.20|9.62|10.30| |EBIT Margin|57.0%|56.6%|56.0%|55.8%|56.0%| |净资产收益率（ROE）|32.0%|28.4%|26.0%|25.0%|24.8%| |市盈率（PE）|13.9|13.7|13.6|13.0|12.2| |EV/EBITDA|11.5|11.1|10.7|10.2|9.6| |市净率（PB）|4.46|3.89|3.54|3.26|3.01|[5] 盈利预测调整表 |项目|调整前（2024A/2025E/2026E）|调整后（2025E/2026E）|调整幅度（2025E/2026E）| |----|----|----|----| |营业总收入（百万元）|31,196/33,491/36,898|31,738/33,400|-5.2%/-9.5%| |收入同比增速%|3.2%/5.3%/10.2%|1.7%/5.2%|-3.57pcts/-4.94pcts| |毛利率%|87.5%/88.7%/88.9%|87.2%/87.1%|-1.5pcts/-1.84pcts| |销售费用率%|11.3%/12.7%/12.2%|11.5%/11.7%|-1.16pcts/-0.46pcts| |管理费用率%|3.2%/3.6%/3.5%|3.5%/3.4%|-0.07pcts/-0.1pcts| |归母净利润（百万元）|13,473/14,817/16,619|13,546/14,159|-8.6%/-14.8%| |归母净利润同比增速%|1.7%/6.7%/12.2%|0.5%/4.5%|-6.18pcts/-7.63pcts| |净利率%|43.2%/44.2%/45.0%|42.7%/42.4%|-1.56pcts/-2.65pcts| |EPS（元）|9.15/10.07/11.29|9.20/9.62|-8.6%/-14.8%|[11] 可比公司估值表 |公司代码|公司名称|投资评级|收盘价（元）|总市值（亿元）|归母净利润（亿元）（2024A/E/2025E）|PE（2024A/E/2025E）| |----|----|----|----|----|----|----| |600519.SH|贵州茅台|优于大市|1,550|19,471|862.3/941.95|22.6/20.7| |000858.SZ|五粮液|优于大市|129|5,009|318.5/350.44|15.7/14.3| |000568.SZ|泸州老窖|优于大市|125|1,845|134.7/135.5|13.7/13.6| |600809.SH|山西汾酒|优于大市|211|2,576|124.36/142.54|20.7/18.1| |002304.SZ|洋河股份|中性|72|1,091|83.14/81.16|13.1/13.4| |000799.SZ|酒鬼酒|中性|44|143|0.74/1.61|194.6/89.3| |600702.SH|舍得酒业|中性|57|190|3.5/6.58|54.9/28.9| |000596.SZ|古井贡酒|优于大市|167|883|55.2/64.71|16.0/13.7| |603369.SH|今世缘|优于大市|35|211|16.68/17.59|12.6/12.0| |603198.SH|迎驾贡酒|优于大市|50|400|27.02/31.16|14.8/12.8| |603589.SH|口子窖|优于大市|49|607|36.10/40.42|16.8/15.0| |603919.SH|金徽酒|优于大市|19|99|3.9/4.18|25.4/23.6|[12][18] 财务预测与估值 |报表类型|指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----|----| |资产负债表（百万元）|现金及现金等价物等各项资产和负债指标|...|...|...|...|...| |利润表（百万元）|营业收入等各项收入、成本、费用指标|...|...|...|...|...| |现金流量表（百万元）|净利润等各项现金流指标|...|...|...|...|...| |关键财务与估值指标|每股收益等各项指标|...|...|...|...|...|[19]