行业整体表现 - 2024年几乎所有白酒上市公司业绩增长放缓，六家酒企营收同比倒退，能实现两位数增长的白酒企业屈指可数 [1] - 2025年一季报表现更为惨淡，近一半酒企业绩出现倒退，多家企业营收出现20%、30%的大幅下滑 [1] - 2024年所有白酒股的营收总和超过4400亿元 [2] - 2025年一季度近一半白酒上市公司业绩倒退，其中8家酒企营收出现两位数下滑，营收最多下滑达八成，6家归母净利润跌幅在30%以上 [7][8] 头部酒企竞争格局变化 - 山西汾酒2024年营收超360亿元，正式跻身白酒行业前三，标志着浓、酱、清三大白酒香型龙头实现聚首 [4] - 白酒股前十位次对比五年前发生变化，两家新面孔迎驾贡酒和珍酒李渡跻身前十，而牛栏山、口子窖、老白干酒等老牌酒企位次下行 [4][5] - 茅台、五粮液保持领跑身位，三至五名的竞争加剧，古井贡酒、今世缘持续紧跟，领先优势拉大 [4] - 从盈利能力看，高端白酒“茅五泸”依然占据前三，前十阵容变化不大 [5] 2025年一季度具体表现 - 第一梯队领跑行业：贵州茅台Q1营收506.01亿元同比增长10.5%，归母净利润268.47亿元同比增长11.6%；古井贡酒Q1营收91.46亿元同比增长10.4%，归母净利润23.3亿元同比增长12.8% [8] - 第二梯队保持增长：今世缘、山西汾酒、五粮液等企业营收和利润保持正增长，但增速放缓至个位数 [8] - 第三、四梯队出现显著回调：迎驾贡酒营收同比下滑12.4%，天佑德酒营收同比下降18%，洋河股份营收同比下滑31.9%，上海贵酒营收同比大跌86.3% [8][9] - 迎驾贡酒结束连续四年一季度20%以上高增长，今年一季度营收同比下滑12.4%；天佑德酒重回下行，归母净利润同比下滑近38% [9] 行业周期与展望 - 观察人士普遍认为白酒当前处于探底阶段，今年二季度淡季预计继续低迷，但整个探底阶段持续时间难以判断 [1][9] - 行业核心问题在消费端，白酒需要找到新消费群体，但企业在“年轻化”方面尚未找到切实可行路径 [9] - 如何与更广大消费群体尤其年轻消费者连接，将决定各家白酒能否走出当前调整，并决定新一轮周期的行业格局 [9]

行业动态 - 《米香型白酒》国标发布 [3] - 新西兰葡萄酒业可持续发展成果显著，68%酒庄和56%葡萄园实施碳减排措施，63%酒庄使用轻量化玻璃瓶，68%采用可回收或生物降解包装，还通过技术创新推动可持续种植 [4] 企业市场拓展 - 五粮液副总经理蒋佳率队调研阿联酋市场，未来将在渠道建设等方面发力 [1] - 西凤酒召开江苏市场业务座谈会，副总经理周艳花对江苏市场工作做出详细部署 [1] - 云门酒业日本联络处及大阪品鉴中心成立，助推中国酱香型白酒辐射日本核心经济圈 [1] 企业科研成果 - 古贝春集团“清代窖池窖泥理化特征与定年研究”项目通过权威专家鉴定 [1] 地方产业会议 - 赤水市召开白酒产业发展调度会，强调白酒产业对地方经济发展的重要意义 [1] 企业营收与利润情况 山西汾酒 - 2024年营收360.11亿元，同比增长12.79%，净利润122.43亿元，同比增长17.29% [1] - 2025年一季度营收165.23亿元，同比增长7.72%，净利润66.48亿元，同比增长6.15% [1] 洋河股份 - 2024年营收288.76亿元，净利润66.73亿元 [1] - 2025年一季度营收110.66亿元，净利润36.37亿元 [1] 迎驾贡酒 - 2024年营收73.44亿元，同比增长8.46%，净利润25.89亿元，同比增长13.45% [1] - 2025年一季度营收20.47亿元，同比下降12.35%，净利润8.29亿元，同比下降9.54% [1] 口子窖 - 2024年营收60.15亿元，同比增长0.89%，净利润16.55亿元，同比减少3.83% [1] - 2025年一季度营收18.10亿元，同比增长2.42%，净利润6.10亿元，同比增长3.59% [1] 伊力特 - 2024年营收22.03亿元，同比下降1.27%，净利润2.86亿元，同比下降15.91% [1] - 2025年一季度营收7.96亿元，同比下降4.32%，净利润1.44亿元，同比下降9.29% [1] 酒鬼酒 - 2024年营收14.23亿元，同比减少49.70%，净利润0.12亿元，同比减少97.72% [1][2] - 2025年一季度营收3.44亿元，同比减少30.34%，净利润0.32亿元，同比减少56.78% [2] 金种子酒 - 2024年营收9.25亿元，同比减少37.04%，净利润 -2.58亿元 [2] - 2025年一季度营收2.96亿元，同比减少29.41%，净利润 -0.39亿元，同比减少320.62% [4] 会稽山 - 2025年一季度营收4.81亿元，同比增长10.10%，净利润0.94亿元，同比增长1.70% [4] 青岛啤酒 - 2025年一季度营收104.46亿元，同比增长2.91%，净利润17.10亿元，同比增长7.08% [4]

行业整体表现 - 17家A股白酒上市公司2024年合计营收3862.08亿元，同比增长6.61%，合计净利润1496.35亿元，同比增长6.65%，经营活动现金流净额1582.01亿元，同比增长17.28% [1] - 全国规模以上白酒企业2024年产量414.47万千升，同比下降1.80%，但销售收入7963.84亿元，同比增长5.30%，利润2508.65亿元，同比增长7.76% [3] - 行业呈现"存量竞争下的结构性分化"特征，增长逻辑转向"质效优先"和"多维创新"，政策、消费习惯和技术变革成为关键变量 [1] 头部企业优势 - 贵州茅台2024年营收1708.99亿元（同比增长15.71%），五粮液营收891.75亿元，两家合计营收2600.74亿元，占17家总营收的67.34%，合计净利润1180.81亿元，占比78.91% [2] - 五粮液、泸州老窖、洋河股份、古井贡酒营收均超200亿元，其中古井贡酒、贵州茅台等4家企业营收增幅超10% [2] - 贵州茅台拟每股派现27.624元，五粮液拟每股派现3.169元，古井贡酒拟每股派现5元，显示龙头企业的股东回报能力 [3] 库存与渠道压力 - 17家白酒上市公司2024年合计存货1463.35亿元，同比增长12.50%，其中贵州茅台存货543.43亿元，洋河股份197.33亿元，五粮液182.34亿元，泸州老窖133.93亿元 [5] - 10家酒企通过降低合同负债为渠道减压，采取控量保价策略，头部酒企主动控制出货速度以缓解库存压力 [6] - 行业共识转向降预期、稳价格、去库存、提动销，春节后多家酒企实施停货稳价措施 [6] 国际化进展 - 2024年白酒出口额9.7亿美元（占酒类出口总额51%），同比增长20.4%，出口量1642万升（+6.3%），出口均价59美元/升（+13.3%） [6] - 贵州茅台计划推动"六大体系"国际化，五粮液提出"五个紧跟"出海方法论，强调跟随中国经贸、企业、文化等协同出海 [7] - 此轮国际化不同于早期华人区外销，更注重全球品牌文化推广、品质教育及系统性分销网络建设 [7] 未来展望 - 2025年行业或持续分化，头部企业通过品牌、渠道和创新巩固优势，中小酒企需聚焦细分市场 [1] - 白酒市场或于2025年下半年至2026年初显现底部机会，政策加码和经济韧性增强将推动缓慢复苏 [4] - 2025年被视作转型关键年，拓展国际市场成为行业升级的核心路径，需发力国际蓝海市场 [6][7]

行业整体表现 - 2024年白酒行业整体增长放缓，六家酒企营收同比倒退，能保持两位数增长的企业屈指可数 [1] - 2025年一季度行业表现更为惨淡，近一半酒企业绩倒退，多家营收下滑20%-30% [1][12] - 2024年白酒上市公司营收总和超4400亿元，主要依赖茅台等头部企业增长 [4] 头部酒企竞争格局变化 - 山西汾酒2024年营收超360亿元，正式跻身行业前三，实现浓、酱、清三大香型龙头聚首 [8] - 白酒前十排名五年间变化显著：茅台、五粮液保持领先，古井贡酒、今世缘优势扩大，迎驾贡酒、珍酒李渡新晋前十 [10][11] - 盈利能力前十为贵州茅台、五粮液、泸州老窖、山西汾酒、洋河股份、古井贡酒、今世缘、迎驾贡酒、珍酒李渡、口子窖 [11] 2025年一季度业绩分化 - 第一梯队：贵州茅台营收506亿元（+10.5%）、古井贡酒营收91.46亿元（+10.4%）保持两位数增长 [12][15] - 第二梯队：山西汾酒营收165.23亿元（+7.7%）、五粮液营收369.4亿元（+6%）增速放缓 [12] - 第三/四梯队：洋河股份营收下滑31.9%，舍得酒业营收下滑25.1%，*ST岩石营收暴跌86% [12][14] 行业周期与未来展望 - 行业处于探底阶段，二季度淡季预计持续低迷，但底部持续时间难以判断 [2][17] - 消费端疲软是核心问题，需挖掘年轻消费群体需求，但目前酒企年轻化转型尚未找到有效路径 [18] - 抗风险能力分化明显：头部企业如茅台、古井贡酒仍保持增长，中小酒企普遍承压 [14][15]

行业整体表现 - 2024年白酒行业整体增长放缓，几乎所有上市公司业绩增速下降，其中六家酒企营收同比倒退，能保持两位数增长的企业屈指可数 [1] - 2025年一季度行业表现进一步恶化，近一半白酒企业业绩倒退，其中8家营收出现两位数下滑，6家归母净利润跌幅超30% [1][8] - 2024年白酒股总营收超4400亿元，主要依赖茅台等头部企业增长，行业普遍面临宏观环境挑战和消费疲软问题 [3] 头部企业竞争格局变化 - 山西汾酒2024年营收超360亿元，正式跻身行业前三，实现浓、酱、清三大香型龙头聚首 [5] - 白酒前十阵营五年间出现显著变化：茅台、五粮液保持领先，古井贡酒、今世缘拉开与非头部企业差距，迎驾贡酒、珍酒李渡新晋前十，牛栏山、口子窖等老牌酒企位次下滑 [6][7] - 盈利能力前十阵容稳定，贵州茅台、五粮液、泸州老窖占据前三，山西汾酒升至第四 [7] 企业分层表现 第一梯队领跑者 - 贵州茅台2025年Q1营收506亿元（+10.5%），归母净利润268亿元（+11.6%） [9] - 古井贡酒Q1营收91亿元（+10.4%），归母净利润23亿元（+12.8%） [9] 第二梯队稳健者 - 今世缘Q1营收51亿元（+9.2%），山西汾酒营收165亿元（+7.7%），五粮液营收369亿元（+6%） [9] - 老白干酒归母净利润逆势增长11.9%，金徽酒、水井坊等保持小幅增长 [9] 第三四梯队承压者 - 迎驾贡酒Q1营收下滑12.4%，结束连续四年20%+增长纪录；天佑德酒净利润暴跌37.7% [11] - 洋河股份营收下滑31.9%，舍得酒业、酒鬼酒等净利润跌幅超30%，*ST岩石营收暴跌86% [9][11] 行业周期判断 - 观察人士普遍认为白酒行业已进入探底阶段，但底部持续时间难以预测，二季度淡季可能持续低迷 [2][13] - 行业核心问题在于消费端疲软，需解决年轻化转型和传统消费需求挖掘的双重挑战 [13] - 汾酒完成"三分天下有其一"目标，下一阶段将追求经营指标全面进入前三 [5]

公司基本情况 - 公司主营业务为白酒的生产与销售，采用固态发酵方式，销售模式包括线下经销和线上直销，主营业务和经营模式在报告期内未发生变化 [2] - 根据中国证监会行业分类，公司属于"C15酒、饮料和精制茶制造业" [2] 财务数据与分红 - 2024年度利润分配预案：以总股本1,506,445,074股为基数，每10股派发现金红利23.17元（含税），合计派发现金红利34.90亿元（含税）[16][67] - 自2009年上市以来累计现金分红金额（含2024年中期分红）达528.53亿元（含税）[67] - 2023年度派发现金红利70.20亿元（含税），占当年度归属于上市公司股东净利润的70.09%[67] - 2025年第一季度营业收入同比下降31.92%，主要受白酒销售市场行情影响 [75][76] - 2025年第一季度营业成本同比下降30.67%，与销售收入下降相匹配 [76] 公司治理与运营 - 2024年制定了《独立董事工作制度》等3项制度，修订了10项制度，进一步完善治理制度体系 [66] - 2024年共召开9次董事会、6次监事会和2次股东大会，审议通过70项议案 [66] - 公司连续12年在深交所信息披露考核中获得A级评级 [68] - 2025年第一季度研发费用同比增长246.35%，主要因研发项目增加 [76] - 2025年第一季度经营活动产生的现金流量净额同比下降47.72%，主要因销售收入下降 [80] 行业与战略 - 公司聚焦主责主业，深化绵柔机理应用，健全酿造工艺体系，发布绵柔年份老酒战略 [64] - 公司多措并举聚焦营销夯实基础，立体化传播品牌价值 [64] - 2025年第一季度合同负债同比下降32.09%，主要因上年末预收经销商货款本期发货符合收入确认条件结转收入 [75] 股东大会信息 - 2024年度股东大会将于2025年6月12日召开，采用现场表决与网络投票相结合的方式 [34][35] - 股权登记日为2025年6月4日 [36] - 股东大会将审议包括2024年度利润分配预案在内的多项议案 [40]

报告公司投资评级 - 推荐（维持） [1] 报告的核心观点 - 2024年公司营收289亿元，同比-12.8%，归母净利67亿元，同比-33.4%；1Q25公司营收111亿元，同比-31.9%，归母净利36.4亿元，同比-39.9% [5] - 受白酒行业竞争加剧影响，2024年公司白酒收入下滑，普通酒表现相对较优，费用投放增加致盈利能力承压 [9] - 考虑市场竞争加剧，下调2025 - 26年归母净利预测，预计2027年归母净利71亿元，2024年拟总分红70亿元，维持“推荐”评级 [9] 根据相关目录分别进行总结 主要数据 - 行业为食品饮料，大股东是江苏洋河集团有限公司，持股34.18%，实际控制人是宿迁市国有资产监督管理委员会，总股本15.06亿股，总市值1080亿元，每股净资产34.33元，资产负债率19.2% [9] 业绩情况 - 2024年公司营收289亿元，同比-12.8%，归母净利67亿元，同比-33.4%；4Q24营收14亿元，同比-52.2%，归母净利-19亿元；1Q25营收111亿元，同比-31.9%，归母净利36.4亿元，同比-39.9% [5] - 预计2025 - 2027年营业收入分别为289.66亿、298.38亿、306.07亿元，净利润分别为66.86亿、68.93亿、70.74亿元 [8] 产品与区域表现 - 2024年公司白酒收入282亿元，同比-13%，量/价分别-16%/+4%；中高档/普通酒营收分别为243/39亿元，同比分别-14.8%/-0.5%；省内/省外营收分别为127/155亿元，同比分别-11%/-14% [9] 费用与盈利情况 - 2024/1Q25公司毛利率分别为73.2%/75.6%，同比分别-2.1/-0.4pct；2024年销售/管理费用率19.1%/6.7%，同比分别+2.8/+1.3pct；1Q25销售/管理费用率分别为12.4%/4.0%，同比分别+3.9/+1.1pct [9] - 2024/1Q25公司归母净利率23.1%/32.9%，同比分别-7.1/-4.4pct；截至1Q25，合同负债70亿元，同比+12亿元 [9] 资产负债表 - 2024 - 2027年预计流动资产分别为503.25亿、558.49亿、603.83亿、649.21亿元，非流动资产分别为170.20亿、157.27亿、143.86亿、130.55亿元 [11] - 2024 - 2027年预计负债合计分别为156.52亿、172.68亿、177.65亿、182.04亿元，归属母公司股东权益分别为515.88亿、542.01亿、568.96亿、596.62亿元 [11] 利润表 - 2024 - 2027年预计营业收入分别为288.76亿、289.66亿、298.38亿、306.07亿元，净利润分别为66.66亿、66.87亿、68.95亿、70.76亿元 [11] 主要财务比率 - 成长能力方面，2024 - 2027年预计营业收入增速分别为-12.8%、0.3%、3.0%、2.6%，营业利润增速分别为-30.8%、-2.0%、3.1%、2.6% [12] - 获利能力方面，2024 - 2027年毛利率预计维持在72.8% - 73.2%，净利率预计维持在23.1% [12] - 偿债能力方面，2024 - 2027年资产负债率预计分别为23.2%、24.1%、23.8%、23.3% [12] - 营运能力方面，2024 - 2027年总资产周转率预计维持在0.4 [12] 现金流量表 - 2024 - 2027年预计经营活动现金流分别为46.29亿、108.47亿、78.22亿、79.95亿元，投资活动现金流分别为-13.02亿、1.95亿、1.93亿、1.92亿元，筹资活动现金流分别为-70.50亿、-39.97亿、-41.03亿、-41.99亿元 [13]

报告公司投资评级 - 维持“强推”评级 [2][8] 报告的核心观点 - 公司目前处于报表快速出清状态，2024 年分红总额 70 亿元，对应股息率 6.5%，即使今年利润下滑较多，分红仍有底线 70 亿，股息率 6.5%+具备保障 [8] - 略调整公司盈利预测，预计 2025 - 2027 年 EPS 为 3.71/4.08/4.64 元（原 25 - 26 年预测值为 4.68/5.01 元），给予一年目标价 82 元，对应 25 年 22 倍 PE [8] 根据相关目录分别进行总结 公司财务数据 - 2024 年营业总收入 288.8 亿元，同降 12.8%，归母净利润 66.7 亿元，同降 33.4%，扣非后归母净利润 68.4 亿元，同降 30.56%；单 Q4 营业总收入 13.6 亿元，同降 52.2%，归母净利润 -19.1 亿元；2025Q1 营业总收入 110.7 亿元，同降 31.9%，归母净利润 36.4 亿元，同降 39.9%，扣非后归母净利润 36.2 亿，同降 40.2% [2] - 预计 2025 - 2027 年营业总收入分别为 234.09 亿、245.86 亿、264.16 亿元，同比增速分别为 -18.9%、5.0%、7.4%；归母净利润分别为 55.87 亿、61.43 亿、69.85 亿元，同比增速分别为 -16.3%、10.0%、13.7% [4] 公司经营情况 - 2024 年白酒量/价维度分别同比 -16.3%/+3.9%，中高档酒/普通酒营收分别同比 -14.8%/-0.5%，省内/省外营收分别同比 -11.4%/-14.4%，梦系列费投较多下滑幅度相对较小，海天下滑幅度更大 [8] - 2024 年公司毛利率下降 2.1pcts，管理费用率/销售费用率分别提升 1.3/2.8pcts，净利率下降 7.1pcts；2025Q1 高货折下毛利率下降 0.4pct，管理费用率/销售费用率继续提升 1.1/3.9pcts，净利率 32.9%，下降 4.4pcts [8] - 考虑春节跨期影响，2024Q4 + 2025Q1 销售回款下降 26%，收入下降 34.9%，现金流下降幅度略好于收入端；2025Q1 末合同负债 70.24 亿元，环比 Q3 末增加 20.6 亿元 [8] 公司发展规划 - 2025 年营销主线上提出合理管控配额，主导产品控量稳价，明确开瓶导向，聚焦江苏和环江苏基地市场，筑牢基本盘 [8] - 预计 2025 年主线是消化库存、报表降速出清，二季度预计继续调整下滑，下半年或在报表低基数、经营端海之蓝新品发力等因素下，报表有望企稳改善 [8]

中国白酒行业发展综述 - 行业定义及分类：白酒行业按照香型分为米香型、浓香型、酱香型、清香型、兼香型等，按酒精度分为高度酒和低度酒 [3][4] - 市场环境分析：采用PEST模型分析，政策环境涉及行业主管部门、政府管制、政策法规和发展规划，经济环境包括GDP增长、工业增加值、固定资产投资、居民收入和社会消费，社会环境涵盖人口结构、消费观念和反腐倡廉导向，技术环境涉及RFID防伪技术等 [4] - 产业链构成：上游原材料包括高粱、大米、小麦、玉米等粮食作物，中游涉及物流和包装环节，下游包括传统渠道、电商渠道、零售和餐饮渠道 [4] 白酒行业供需与运行状况 - 供给指标：2020-2025年行业产量规模、产成品库存和企业数量呈现波动趋势 [5] - 需求指标：同期销售量及销售收入显示消费市场变化 [5] - 经营效益：盈利能力、运营能力、偿债能力和发展能力指标反映行业整体财务状况 [5] - 进出口情况：出口量和进口量数据显示国际化程度 [5] 市场竞争格局 - 国际烈酒市场：1961-2019年全球烈酒消费呈现时空变化特征，高端市场品牌塑造成为关键 [5] - 国内竞争结构：现有竞争者、上游议价能力、下游议价能力、替代品威胁和潜在进入者威胁构成五力模型 [5][6] - 兼并重组趋势：行业集中度提升，企业通过并购扩大市场份额 [5] 细分产品市场 - 香型分类市场：2020-2025年浓香型市场规模最大，酱香型增速显著 [6] - 价格档位分析：高端白酒竞争格局稳定，中低端市场品牌众多 [6] - 消费需求对比：国际烈酒消费与中国白酒存在差异，结构性需求增长空间明显 [6][7] 区域市场特征 - 总体分布：四川、山东、湖北、江苏、贵州、河南等省份产量和销售收入领先 [8][9] - 重点省份分析： - 四川省供给和需求规模居首，市场竞争激烈 [8] - 贵州省酱香型特色明显，茅台等龙头企业主导 [9] - 江苏省产销平衡，洋河等企业表现突出 [9] 企业案例分析 - 龙头企业： - 贵州茅台：产品以酱香型为主，财务指标显示稳健增长 [9][10] - 五粮液：浓香型代表，销售网络覆盖全国 [10][11] - 洋河股份：创新能力强，蓝色经典系列市场表现优异 [11] - 区域品牌： - 山西汾酒：清香型代表，华北市场优势明显 [11][12] - 古井贡酒：华中地区主导品牌，年份原浆系列受欢迎 [12][13] 互联网+白酒发展 - 渠道变革：电商平台如酒仙网、1919等改变传统销售模式 [7][8] - 营销创新：互联网渗透率提升促使企业调整营销策略 [7] - 商业模式：M2O等新型模式出现，线上线下融合加速 [8] 行业发展趋势 - 消费升级：少喝酒、喝好酒趋势推动产品结构优化 [14] - 渠道演变：电商渠道占比提升，未来5年将加速发展 [14] - 国际化：龙头企业积极开拓海外市场 [14] - 技术创新：防伪技术和智能制造应用日益广泛 [4][14]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价101.97元 [4][7] 报告的核心观点 - 公司24年营收/归母净利288.8/66.7亿（同比-12.8%/-33.4%），24Q4营收13.6亿（同比-52.2%），归母净利-19.1亿；25Q1营收/归母净利110.7/36.4亿（同比-31.9%/-39.9%），业绩低于预期，系产品集中的中端/次高端行业竞争加剧影响 [1] - 产品端主动调整，渠道端梳理基本进入尾声，外部环境短期使动销承压，期待行业需求恢复后业绩改善 [1] - 考虑外部环境影响，下调25 - 26年盈利预测，预计25 - 26年EPS 3.09/3.20元（前次为5.78/6.07元），新引入27年EPS 3.36元，给予25年33xPE，对应目标价101.97元 [4] 根据相关目录分别进行总结 公司经营情况 - 24年中高档/普通酒营收243.2/39.3亿（同比-14.8%/-0.5%），毛利率分别同比-1.6/-0.9pct至78.7%/45.3%；省内/省外营收127.5/155.0亿（同比-11.4%/-14.4%） [2] - 25Q1部分产品主动控货去化库存，终端动销稳步推进，推出新一代海之蓝省内率先上市，近期推出新品梦之蓝商务版，填补500元价位空缺 [2] 盈利表现 - 24年毛利率同比-2.1pct至73.2%，销售/管理费用率同比+2.8/+1.3pct至19.1%/6.7%，税金及附加率同比+0.8pct至16.7%，归母净利率同比-7.1pct至23.1% [3] - 25Q1毛利率同比-0.4pct至75.6%，销售/管理费用率同比+3.9/+1.1pct至12.4%/4.0%，税金及附加率同比-0.3pct至15.7%，归母净利率同比-4.4pct至32.9% [3] - 25Q1销售回款98.0亿元（同比-24%），经营性现金流量净额25.4亿元（同比-48%），一季度末合同负债为70.2亿（同比+12亿/环比-33亿） [3] 经营预测指标与估值 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(人民币百万)|33,126|28,876|24,542|25,698|27,158| |+/-%|10.04|(12.83)|(15.01)|4.71|5.68| |归属母公司净利润(人民币百万)|10,016|6,673|4,659|4,813|5,058| |+/-%|6.80|(33.37)|(30.18)|3.30|5.08| |EPS(人民币，最新摊薄)|6.65|4.43|3.09|3.20|3.36| |ROE(%)|19.25|12.90|8.81|8.88|9.06| |PE(倍)|10.78|16.19|23.18|22.44|21.36| |PB(倍)|2.08|2.09|2.05|2.00|1.94| |EV EBITDA(倍)|5.81|8.68|11.21|11.21|10.16|[6] 盈利预测调整 - 下调25 - 26年营业收入22%/22%，下调归母净利润46%/47%，下调毛利率2.2/1.2pct，调增25 - 26年销售费用率2.0/2.6pct，调低归母净利率8.8/8.9pct [13] 可比公司估值 |公司代码|公司简称|股价(元)|PE(倍)（2023A/2024A/E/2025E/2026E）|EPS(元)（2023A/2024A/E/2025E/2026E）| |----|----|----|----|----| |600809 CH|山西汾酒|211.15|25/21/18/16|8.56/10.19/11.68/13.35| |603369 CH|今世缘|48.05|19/17/15/13|2.52/2.90/3.24/3.63| |000568 CH|泸州老窖|125.60|14/14/12/11|9.02/9.18/10.18/11.13| |000799 CH|酒鬼酒|43.59|26/192/88/68|1.69/0.23/0.49/0.64| |平均值|-|-|21/61/33/27|5.45/5.62/6.40/7.19| |中间值|-|-|22/19/16/15|5.54/6.04/6.71/7.38|[12] 资产负债表、利润表、现金流量表及主要财务比率 详细数据见文档[19]