核心观点 - 在权益慢牛与转债供需矛盾深化的背景下，固收+配置需求有望继续推高转债价格和估值，建议沿用非典型哑铃配置策略，聚焦科技成长板块并加入化工低位顺周期品种以应对市场变化 [3] - 对圣贝拉首次覆盖给予“买入”评级，预计其2025-2027年经调整净利润将高速增长，公司已完成向“服务+零售+AI”三轮驱动的转型布局 [5] - 天顺风能国内海工订单落地，海外节奏加快，基本面有望实现困境反转，维持“增持”评级 [5] 行业表现概览 - 近1年表现最佳的五个行业为：有色金属（+112.4%）、综合（+79.3%）、建筑材料（+49.5%）、基础化工（+46.1%）、石油石化（+34.1%）[1] - 近1年表现最差的五个行业为：计算机（+9.6%）、商贸零售（+10.2%）、农林牧渔（+17.0%）、医药生物（+15.8%）、国防军工（+44.6%）[1] 固定收益（转债策略） - 建议沿用非典型哑铃配置策略，继续聚焦政策支持和产业创新共同推动的科技成长板块，并加入化工低位顺周期品种 [3] - 在投资组合中，剔除了博23转债、豫光转债这两只强赎退市个券，加入了阿拉转债、和邦转债，以增强防御并静待行业复苏带来的超额收益 [3] 社会服务（圣贝拉） - 预计公司2025-2027年经调整净利润分别为1.18亿元、2.00亿元、2.98亿元，同比增长率分别为+180.2%、+69.1%、+48.9% [5] - 公司是全球领先的家庭护理集团，已完成从“服务+零售”到“服务+零售+AI”的转型布局 [5] - 公司是稀缺的高端护理集团，以及训练AI和家用机器人的稀缺护理场景提供者 [5] 电力设备（天顺风能） - 公司公告获得国内价值8.7亿元人民币的海工订单 [5] - 公司陆上风电历史包袱已甩开，基本面有望实现困境反转，在国内海风市场份额靠前，海风订单正加速落地 [5] - 德国基地核心设备进场，在欧洲海风加速发展的背景下，公司有望落地海外订单 [5] - 预计公司2025~2027年实现归母净利润分别为-2.0亿元、6.2亿元、15.1亿元，对应2026/2027年PE估值分别为28倍、11.5倍 [5]

报告投资评级 - 维持“增持”评级 [3][6] 报告核心观点 - 公司通过停产六家陆上业务全资子公司，彻底甩开历史包袱，将轻装上阵聚焦海上风电高潜力赛道，基本面有望在2026年实现困境反转 [1] - 公司在国内海风市场地位领先，近期获得8.7亿元国内订单，且在欧洲的德国海工基地核心设备已准备就绪，国内外海风业务有望齐头并进，驱动订单加速放量 [1][2][3] 业务与战略分析 - **国内海工订单落地**：2025年12月至今，公司新签或中标海工订单累计约8.7亿元，产品包括导管架、基础桩、养殖平台及导向架，涉及浙江、广东、福建等地项目 [1] - **国内市场份额领先**：在阳江帆石二海上风电项目中，公司导管架产品份额超过50%，彰显其在国内导管架市场的龙头地位 [2] - **战略聚焦海上风电**：公司已停产商都叶片、乾安叶片等六家全资子公司，意味着完全剥离陆上风电业务，未来将集中资源发展海上风电并筛选优质订单 [1] - **海外基地进展顺利**：公司位于德国北海入海口的海外基地，其采购的4台重型卷板机已完成工厂验收，并与ESAB签署了全套焊接与合拢设备协议，核心制造设备已准备就绪 [3] - **海外市场潜力巨大**：德国基地地理位置优越，可覆盖德国、丹麦、英国、荷兰、比利时等主要欧洲国家以及北非、北美市场，欧洲海风景气度上行（如英国AR7海风拍卖总规模约8.4GW，超预期）为公司提供了机遇 [3] 财务预测 - **盈利预测**：预计公司2025年至2027年归母净利润分别为-1.99亿元、6.55亿元、15.58亿元，2026年和2027年将实现大幅扭亏为盈并高速增长 [3][5][9] - **收入预测**：预计公司2025年至2027年营业收入分别为35.75亿元、36.25亿元、70.70亿元，2027年预计同比增长95.0% [5][9] - **盈利能力改善**：预计毛利率将从2025年的19.2%提升至2027年的34.1%，净利率将从2025年的-5.6%提升至2027年的22.0% [9] - **估值水平**：基于2026年2月10日9.15元的收盘价，对应2026年、2027年市盈率（P/E）分别为25.1倍和10.6倍 [3][5][6] - **关键财务比率**：预计净资产收益率（ROE）将从2025年的-2.3%回升至2027年的14.2%，资产负债率预计从2025年的55.7%下降至2027年的43.9% [5][9]

报告投资评级 - 维持“增持”评级 [3][6] 核心观点 - 公司基本面有望在2026年实现困境反转 其通过停产六家陆风业务全资子公司 彻底甩开历史包袱 轻装上阵聚焦海上风电高潜力赛道 [1] - 公司国内外海风业务齐头并进 国内海工订单加速落地 海外德国基地核心设备已准备就绪 有望受益于欧洲海风景气度上行 [1][3] 业务与订单进展 - 近期新签或中标国内海工订单累计约8.7亿元 产品包括导管架、单管桩、养殖平台及导向架等 [1] - 在阳江帆石二海上风电项目中份额超50% 彰显其国内导管架龙头地位 且产能深度布局南方海域 国内海风订单有望加速放量 [2] - 海外德国海工基地地处北海入海口 地理位置优越 可覆盖欧洲主要国家及北非、北美市场 基地核心制造设备（如重型卷板机、焊接与合拢设备）已于2025年12月至2026年1月准备就绪 静待投产 [3] 行业与市场环境 - 欧洲海风景气度向上 以英国AR7海风拍卖为例 总规模约8.4GW 超出此前约6GW的预期 [3] 财务预测与估值 - 预计公司2025年至2027年归母净利润分别为-1.99亿元、6.55亿元、15.58亿元 [3][5][9] - 预计2026年、2027年营业收入分别为36.25亿元、70.70亿元 同比增长1.4%和95.0% [5][9] - 预计2026年、2027年每股收益（EPS）分别为0.36元、0.87元 [5][9] - 基于2026年2月10日收盘价9.15元 对应2026年、2027年市盈率（P/E）估值分别为25.1倍、10.6倍 [3][5][6] - 预计2026年、2027年毛利率将显著提升至32.7%和34.1% 净资产收益率（ROE）将恢复至7.0%和14.2% [9]

宏观与货币政策 - 2026年1月CPI同比增速回落至0.2%，主要受春节错位因素影响，但核心CPI持续改善，环比为近六个月最高，主要拉动因素包括以旧换新、金饰和部分服务项 [3] - 2026年1月PPI同比降幅收窄至-1.4%，环比上涨0.4%，连续四个月上涨且涨幅扩大0.2个百分点，主要受有色、黑色、化工、化纤等行业拉动 [3] - 报告预判2026年是物价修复年，CPI全年中枢约0.7%，PPI全年中枢约-0.4%，年中有望转正，且因近期全球原油和铜价上涨超预期，PPI转正时点可能提前至二季度 [3] - 央行四季度货币政策报告定调延续适度宽松，但新增“把促进经济稳定增长作为货币政策的重要考量”，预示未来基本面走弱仍是触发货币宽松的重要变量 [5] - 报告指出社会融资成本从上季度的“推动成本下降”变为“促进成本低位运行”，预示央行在降息操作上会更加谨慎，较难看到快速、大幅、持续的降息 [5] - 报告专栏明确居民存款流向资管产品等会导致“银行负债端结构变化”，但不会使整个金融体系和实体经济的流动性状况发生类似较大的变化 [5] - 2025年第四季度新发放贷款加权平均利率为3.15%，较上季度下降10个基点，一般贷款下降12个基点，个人住房贷款基本持平 [8] - 当前物价上涨是结构性回升，经济全面回升基础不牢，央行可能保持货币政策稳定或微调，不会带动利率趋势性回升，债市压力有限 [6] 固定收益与银行 - 广谱利率下行趋势不变，债券利率跟随下行的趋势未变，在总量货币工具择机使用的预期下，资金面持续宽松，短端利率有望进一步下行 [8] - 节后债券供给压力变化不大，而信贷投放节奏放缓，市场配置力量或将增强，总体市场趋势处在渐进修复过程中，曲线上哑铃型策略相对占优 [8] - 2025年《促进资本市场指数化投资高质量发展行动方案》首次明确提出“研究推出多资产ETF”，为股债恒定类产品提供了直接政策依据，预期首批股债恒定类ETF将很快落地 [10] - 2025年12月新发贷款加权平均利率已降至3.15%，后续下降幅度有望进一步收窄，结构聚焦扩内需，重点领域金融支持将持续加强 [11] - 2026年银行存款再迎大规模重定价，负债成本有望明显优化支撑息差降幅收窄，上市银行基本面改善确定性强，低利率环境下险资等中长期资金配置规模也将持续提升 [11] 行业与公司研究 - 新鲜零食概念正引领新一轮渠道变革，金粒门突出新鲜概念，将大单品以更新鲜、便捷的方式触达消费者，并以小分量、性价比提升复购率与周转效率，打造下沉市场无门槛“小山姆” [14] - 天顺风能公告国内8.7亿元海工订单，公司陆风历史包袱甩开，基本面有望实现困境反转，国内海风份额靠前，海风订单加速落地 [15] - 天顺风能德国基地核心设备进场，在欧洲海风加速背景下，公司有望落地海外订单，预计公司2025~2027年实现归母净利润-2/6.6/15.6亿元，对应2026/2027年PE估值25.1/10.6倍 [15] - 近1个月行业表现前五名为：石油石化(17.3%)、建筑材料(14.5%)、基础化工(7.7%)、有色金属(6.4%)、煤炭(4.7%)，近1年有色金属行业涨幅达109.4% [1] - 近1个月行业表现后五名为：国防军工(-12.7%)、计算机(-8.2%)、商贸零售(-5.5%)、医药生物(-4.1%)、非银金融(-3.6%) [1]

公司近期运营与战略布局 - 公司于2026年2月11日接待了238家机构调研 [1] - 公司零碳业务是核心业务之一，未来五年以扩大规模为主，截至2025年底并网运营项目规模达1.8GW，后期考虑通过部分出售或REITs方式提升收益率和资金周转效率 [1][5] - 公司力争在广东阳江、揭阳、汕尾等已有海工基地布局的区域争取较高市场份额，并积极拓展浙江、广西、海南等省份市场 [9] - 公司管理层对转型目标从未动摇，将集中优势资源发展海风装备制造业务，并力争以持续兑现的订单与扎实经营业绩提振市值，在合理市值区间实施定增 [12] 全球海上风电行业展望 - 全球海上风电需求持续增长，欧洲风能理事会预测行业年化增速为15%–20% [2][13] - 国内2025–2026年海风招标和开工加速，尤其是广东区域，叠加欧洲、东南亚、日韩全球海风需求共振，预计将迎来2021年抢装后的新一轮机遇 [2] - 未来三年是国内项目交付大年，2028–2030年将是目前已启动的海外项目的交付大年 [10] - 欧洲海风项目审批周期长，但俄乌战争后欧洲能源明显向海风转向，未来十年随着供应链加入，欧洲海风确定性将越来越高 [13] 产能布局与规划 - **国内产能**：盐城射阳基地一期20万吨单桩产能，二期在建 [3]；通州湾基地一、二期合计约30万吨出口大型单桩及漂浮式模块化产品 [3]；广东揭阳与阳江基地合计60万吨导管架产能，阳江基地码头预计2026年3月完工具备出货能力 [3]；汕尾基地配套生产20万吨导管架支撑桩 [3]；漳州基地处于规划阶段，预计产能50万吨 [3] - **海外产能**：德国库克斯港基地稳步推进，设计产能为50万吨单桩，并考虑漂浮式平台制造能力 [1][3] - **基地分工定位**：国内揭阳、阳江基地以生产导管架为主 [1][7]；通州湾基地生产海外大型单桩及漂浮式模块化产品 [1][7]；德国工厂以生产欧洲本地大单桩为主，利用堆场配合国内形成全球交付能力 [1][7] 海外业务与订单进展 - 公司针对海外业务制定了明确规划，包括利用国内基地生产导管架和大型单桩，利用德国基地生产本地大单桩，并计划自建特种船保障物流交付 [1][7] - 海外团队以欧洲本地人员为主，融入中国核心管理成员，设有欧洲本地和国内海外两个营销中心分工跟进订单 [1][7] - 英国AR7项目预计在2026–2027年上半年确定供应商，并网时间预计在2030年前后，公司德国及中国工厂均在积极争取 [1][4] - 出口导管架从中国生产运至欧洲，因欧洲人力成本过高难以本地化生产；出口单桩在德国和通州湾基地生产，未来欧盟行业需求预计50%本土化、50%从国外引进 [8] 产品盈利与市场策略 - 从行业看，导管架加工费维持稳定，单桩加工费有所下降，主要因导管架产能总体不足，单管桩产能略有过剩 [9] - 公司市场及产品定位以南方导管架市场为主，单桩为辅，主要产能布局集中在南方 [9] - 广东2026年是项目启动和招标的大年，汕尾红海湾、阳江三山岛、海南儋州等项目陆续启动，公司积极争取 [9] 资本运作与定增计划 - 公司于2025年12月披露定向增发预案，预计最快2026年三季度至年底完成 [2][11] - 启动定增的考虑包括集中资源发展海风装备制造业务，以及对行业未来与公司业绩增长抱有坚定信心 [12] - 定增资金拟用于特种船舶购置等，以支持交付服务，为客户提供物流及交付解决方案 [2][11][12] 成本控制与生产安排 - 德国工厂在规划设计阶段参考国内工厂生产管理经验并采用高度自动化设备，以控制成本、提升效率，对标国内优秀的单桩工厂 [8] - 中国海上风电传统淡旺季明显，一季度和四季度为淡季，二季度和三季度为主力交付期；若覆盖全球市场，淡旺季差异可被适当均衡 [10]

产能布局与规划 - 国内总规划产能至少180万吨：江苏盐城射阳基地一期20万吨单桩，二期另有单桩+船舶分段产能在建；通州湾基地一、二期合计约30万吨出口大型单桩及漂浮式模块化产品；广东揭阳与阳江基地合计60万吨导管架产能；汕尾基地配套生产20万吨导管架支撑桩；漳州基地规划产能50万吨，主要面向全球海工装备市场 [2] - 海外德国库克斯港基地设计产能为50万吨单桩，并规划漂浮式平台制造能力 [2] - 公司零碳业务（风电场运营）截至2025年底并网规模为1.8GW，未来五年仍以扩大规模为主 [4] 市场展望与行业趋势 - 国内海风市场：2025-2026年国内海风招标和开工加速，尤其是广东区域，预计将迎来2021年抢装后的新一轮机遇 [2] - 全球海风市场：欧洲、东南亚、日韩需求共振，未来市场需求将持续增长 [2] - 欧洲海风市场：欧洲风能理事会预测年化增速为15%-20%，行业呈现持续向上趋势 [13] - 交付周期：未来三年（2026-2028）是国内项目交付大年；2028-2030年将是目前已启动的海外项目交付大年 [10] 业务战略与定位 - 产品与区域定位：以南方导管架市场为主，单桩为辅，产能布局集中在南方 [9] - 海外业务模式：国内基地（如揭阳、阳江）主要生产导管架（因欧洲人力成本高难本地化）；通州湾基地生产出口大型单桩及漂浮式产品；德国工厂生产欧洲本地大单桩，并与国内工厂形成全球交付能力 [5][7] - 市场份额目标：力争在广东阳江、揭阳、汕尾等已有布局区域争取较高份额，并积极拓展浙江、广西、海南等省份市场 [9] 项目与订单进展 - 英国AR7差价合约拍卖项目：并网时间预计在2030年前后，供应商将在2026-2027年上半年确定；天顺德国及中国工厂均在积极争取 [2][3] - 导管架与单桩盈利：导管架加工费维持稳定，单桩加工费有所下降，主要因导管架产能总体不足，单管桩产能略有过剩 [9] - 项目启动：广东今年是项目启动和招标大年，汕尾红海湾、阳江三山岛、海南儋州等项目陆续启动 [9] 运营与成本 - 生产与交付节奏：中国海上风电传统淡旺季明显，二、三季度为主力交付期；覆盖全球市场可均衡淡旺季差异 [10] - 成本控制：德国工厂在规划设计阶段参考国内经验并采用高度自动化设备，以节省制造成本，对标国内优秀单桩工厂 [8] - 物流方案：公司将自建团队设计并建造特种船保障物流交付，定增中包含特种船舶购置项目 [5][12] 资本运作 - 定增计划：公司于2025年12月披露定向增发预案，预计最快2026年三季度至年底完成 [11] - 定增目的：集中优势资源发展海上风电装备制造业务，并对行业未来与公司业绩增长抱有坚定信心 [11]

公司融资与担保 - 公司全资子公司江苏长风海洋装备制造有限公司向苏州银行太仓支行申请项目贷款1.3亿元 用于建设天顺（射阳）风电海工智造项目（二期）[1] - 公司为上述贷款提供连带责任保证担保 该担保事项已通过公司董事会和股东大会审议 担保额度在审批范围内[1] - 截至公告披露日 公司及子公司实际担保额累计139.9621亿元 占2024年度经审计净资产的156.83% 均为合并报表范围内担保 无逾期及涉诉担保[1] 项目投资 - 本次融资资金将专项用于建设天顺（射阳）风电海工智造项目（二期）[1]

子公司财务数据 - 江苏长风海洋装备2025年9月30日资产224335.18万元、负债153546.33万元、净资产70788.85万元[6] - 2025年1 - 9月营收71909.43万元、利润总额 - 1534.29万元、净利润 - 1342.64万元[6] - 2024年12月31日资产226036.20万元、负债150042.47万元、净资产75993.73万元[6] - 2024年度营收32132.6223万元、利润总额 - 894.4024万元、净利润 - 689.9019万元[6] 担保情况 - 公司为子公司1.3亿元项目贷款提供连带责任担保[3] - 担保期限为主合同债务履行期满之日起三年[7] - 截至公告披露日，公司实际担保额超2024年经审计净资产100%[2] - 累计担保额139.9621亿元，占2024年度经审计净资产156.83%[11] - 公司无逾期、涉诉及败诉担责的对外担保情形[2][11]

公司股东结构 - 截至2月10日，公司股东总户数为69，301户 [1]

纪要涉及的行业或公司 * 行业：风电行业（特别是海上风电） * 公司：天顺风能 核心观点和论据 * **公司经营基本面已实现困境反转**：公司作为过往陆风塔筒龙头，在“由陆转海”过程中存在历史包袱，截至2025年底已关并绝大部分陆风产能，并计提约2.5-3亿元减值，历史包袱已处理干净[1] * **国内海风订单预计将加速落地**：公司预计近期有望陆续中标广东深能汕尾红海湾、华能阳江三山岛、国电投阳江三山岛、海南儋州等海风项目，国内海风订单有望加速放量[1] * **海外海风订单进展超预期**： * 在英国AR7海风竞配（约8.3吉瓦）中，公司有约一半项目进入供应商名录，其中BB导管架项目预计年中中标[2] * 公司加速推进德国海风基地建设，设备采购均已下单，并完成业主的初步审厂获得投标资质，打开了中长期成长空间[2] * 其他海外基地也在积极布局[2] * **公司未来业绩增长预期明确**：公司2026/2027年利润有望持续快速释放[1]，业绩有望持续释放[2] * **公司产能布局为未来增长提供弹性**：公司目前在国内江苏、广东拥有100万吨以上产能，并在德国布局50万吨产能，未来出货和业绩弹性显著[2] 其他重要内容 * 该纪要为一份电话会议邀请，会议时间为2月11日（周三）10:00，参会嘉宾为公司管理层[3]