投资评级 - 推荐评级 维持对该公司的推荐评级 [2] 核心观点 - 2025年上半年公司实现营业收入36.91亿元 同比增长33.74% 归母净利润5.03亿元 同比扭亏为盈 扣非归母净利润3.18亿元 同比扭亏为盈 [7] - 第二季度单季度实现营业收入16.68亿元 同比增长16.57% 归母净利润2.01亿元 同比扭亏为盈 扣非归母净利润1.55亿元 同比扭亏为盈 [7] - 新游戏持续贡献业绩增量 《诛仙世界》表现符合预期 《P5X》在日本和欧美市场上线后取得良好排名 《诛仙2》首日登顶App Store免费榜 [7] - 费用管控成效显著 销售费用率同比下降9.4个百分点至8.94% 管理费用率同比下降7.7个百分点至9.09% 研发费用率同比下降9.9个百分点至25.53% [7] - AI工具全面融入研发管线 有望进一步提升研发效率 [7] - 预计2025-2027年归母净利润分别为8.21亿元/14.26亿元/16.17亿元 对应PE分别为38倍/22倍/19倍 [2][7] 财务预测 - 预计2025年营业收入67.01亿元 同比增长20.29% 2026年93.57亿元 同比增长39.64% 2027年100.27亿元 同比增长7.17% [2][9] - 预计2025年归母净利润8.21亿元 同比增长163.76% 2026年14.26亿元 同比增长73.66% 2027年16.17亿元 同比增长13.44% [2][9] - 毛利率预计从2025年的57.68%提升至2027年的62.34% [2][9] - 每股收益预计从2025年的0.42元增长至2027年的0.83元 [2][9] - 净资产收益率预计从2025年的10.22%提升至2026年的14.12% [9] 产品表现 - 《诛仙世界》2024年末上线 持续贡献业绩增量 [7] - 《P5X》日本和欧美区域上线 App Store畅销榜最高排名第2 [7] - 《诛仙2》8月7日上线 首日登顶App Store免费榜 [7] - 储备产品《异环》Tap Tap平台预约超过330万 预计年内开启三测 [7] 财务指标 - 当前股价15.94元 总市值309亿元 [3] - 流动比率从2024年的1.67提升至2027年的2.55 [9] - 资产负债率从2024年的39.56%下降至2027年的31.91% [9] - 经营活动现金流从2025年的6.57亿元增长至2027年的22.61亿元 [8]

板块整体表现 - 游戏板块单日上涨1.54%，领涨个股为星辉娱乐（涨幅5.85%）[1] - 上证指数上涨0.37%至3857.93，深证成指上涨0.99%至12696.15[1] - 板块内10只个股上涨，10只个股下跌，呈现分化态势[1][2] 个股价格表现 - 涨幅前三位：星辉娱乐（5.85%至5.25元）、ST华通（5.00%至15.53元）、游族网络（4.55%至66.91元）[1] - 跌幅前三位：冰川网络（-4.84%至43.45元）、盛天网络（-3.64%至15.10元）、富春股份（-3.33%至6.96元）[2] - 成交额前三：昆仑万维（46.35亿元）、ST华通（24.76亿元）、三七互娱（19.95亿元）[1][2] 资金流向分析 - 板块整体主力资金净流出4.81亿元，游资净流出2434.61万元，散户净流入5.05亿元[2] - 昆仑万维获主力资金净流入3.30亿元（占比7.12%），但遭游资净流出1.57亿元[3] - ST华通主力净流入1.80亿元（占比7.26%），游族网络主力净流入1.33亿元（占比11.77%）[3] - 三七互娱获游资净流入6977万元（占比3.50%），但遭散户净流出9134.90万元[3]

核心观点 - 报告持续看多A股和港股市场 认为市场仍有上行空间 主要逻辑包括估值合理 政策催化 美联储降息预期以及资金面回暖等因素 [2][3][17][23] 8月市场表现总结 - 8月A股主要指数普遍上涨 截至8月27日 科创50涨幅最大达21.4% 上证50涨幅最小为5.1% 上证指数 沪深300及中证1000分别上涨6.4% 7.6%和10.1% [1][8] - 行业端几乎普涨 仅银行下跌 通信 电子 计算机等行业表现较好 受产业事件催化和市场情绪抬升影响 [1][8] - 8月港股市场震荡上行 截至8月27日 恒生科技 恒生综合指数 恒生指数 恒生中国企业指数 恒生香港35指数分别上涨4.5% 3.2% 1.7% 1.5%和0.6% [1][11] A股市场观点 - 市场估值处于历史中等水平 未出现明显透支 支撑股市上涨的逻辑未发生变化 包括经济基本面稳定 中美关税摩擦缓和 国家队托底 中长期资金流入等 [17][18] - 新的积极因素包括美联储降息周期可能开启 公募资金发行回暖 由净流出转为净流入 [17] - 配置方向短期关注补涨机会 申万一级行业重点关注机械设备和电力设备 二级行业关注工程机械 化学纤维 自动化设备和商用车 [2][21] - 中长期关注三条主线：科技自立（AI 机器人 半导体产业链 低空经济） 内需消费（补贴相关 线下服务消费）和红利个股 [2][21] 港股市场观点 - 港股整体盈利能力较强 互联网 新消费 创新药等资产相对稀缺 尽管连续多月上涨 但估值仍偏低 长期配置性价比较高 [23] - 在国内稳增长政策和美联储降息预期（可能9月开启）背景下 港股未来或继续震荡上行 [23] - 建议关注"哑铃"型配置策略：1）自主可控 芯片 高端制造等政策扶持概念 2）具有独立景气度的互联网科技公司 3）高股息低波动策略（通信 公用事业 银行）作为稳定收益底仓 [3][23] 2025年9月金股组合 - A股金股组合包括10支股票：华友钴业（有色金属 2025年PE 13.3倍） 中微公司（电子 61.4倍） 新易盛（通信 32.5倍） 完美世界（传媒 36.2倍） 争光股份（基础化工 21.3倍） 中信证券（非银金融 22.1倍） 华泰证券（非银金融 12.6倍） 海尔智家（家用电器 11.3倍） 奥来德（电子 45.2倍） 招商蛇口（房地产 19.6倍） [27][28] - 港股金股组合包括9支股票：中芯国际（电子 2025年PE 80.2倍） 华虹半导体（电子 169.3倍） 地平线机器人-W（机械设备 无盈利） 美图公司（计算机 57.5倍） 高伟电子（电子 19.9倍） 舜宇光学科技（电子 21.8倍） 汇聚科技（电力设备 33.0倍） 瑞声科技（电子 20.2倍） 心动公司（传媒 31.0倍） [32][33]

行业整体表现 - 国内游戏市场实际销售收入1680亿元 同比增长14.08% [1] - 国内游戏用户规模达6.79亿 同比增长0.72% 创历史新高 [1] - 多家游戏公司过去一年股价增长超100% 包括ST华通、巨人网络、天娱数科等 [1] - 上半年部分公司净利润大幅增长：浙数文化156.26%、游族网络989.31%、盛天网络1186.02% [1] 上市公司财务数据 - 三七互娱营收84.86亿元同比下降8.08% 净利润14亿元同比增长10.72% [2] - 昆仑万维营收37.33亿元同比增长49.23% 净利润亏损8.56亿元同比下降119.86% [2] - 完美世界营收29.06亿元同比增长9.67% 净利润5.03亿元实现扭亏为盈 [2] - 吉比特营收25.18亿元同比增长28.49% 净利润6.45亿元同比增长24.5% [2] - 世纪华通合并营收约170亿元同比增长83.27% 预计净利润24-30亿元增长107%-159% [4] 海外市场表现 - 中国厂商超休闲游戏海外安装量同比增长159% 休闲游戏增长48% [5] - 中重度游戏海外安装量断崖式下滑43% [5] - 三七互娱境外收入下降6.01% 吉比特下降21.01% 完美世界下降34.43% [5] - 世纪华通《Whiteout Survival》与《Kingshot》位列7月中国出海手游收入前两位 [4] 技术转型布局 - 多数游戏公司聚焦AI技术在游戏开发及发行环节的应用 [6] - 掌趣科技因鲜少触及前沿技术 营收下降23.44% 净利润下降65.58% [6][7] - 昆仑万维转型AI业务 聚焦大模型与多模态技术研发 [8] - 中青宝发力云计算业务 在多地建立云数据中心 [8] 新兴业务拓展 - 昆仑万维短剧平台DramaWave年化流水突破2.4亿美元 单月流水超2000万美元 [11] - DramaWave累计下载量突破3000万次 月活超1000万 上半年贡献5.83亿元营收 [11] - 完美世界影视业务贡献7.67亿元营收 近4200万元净利润 [12] - 吉比特取得《明克街13号》等网文IP改编权 探索漫画改编和自制短剧 [12] - 三七互娱将荔枝文化元素融入多款游戏 助力农业发展 [13] - 浙数文化推动数字文旅应用融合发展 [13] 业务结构变化 - 昆仑万维游戏收入不再为主要收入来源 [8] - 中青宝云计算业务收入占比最大 但毛利率仅1.75% [9] - 完美世界《完美世界经典版》上线近20年 上半年贡献18.52亿元营收占比过半 [3]

行业整体表现 - 国内游戏市场实际销售收入1680亿元 同比增长14.08% [1] - 国内游戏用户规模达6.79亿 同比增长0.72% 创历史新高 [1] - 多家游戏公司过去一年股价涨幅超100% 包括ST华通、巨人网络、天娱数科、吉比特、恺英网络等 [1] - 多家公司上半年净利润大幅增长 浙数文化156.26%、游族网络989.31%、盛天网络1186.02% [1] 公司业绩表现 - 三七互娱营收84.86亿元同比下降8.08% 净利润14亿元同比增长10.72% [2] - 昆仑万维营收37.33亿元同比增长49.23% 净利润亏损8.56亿元同比下降119.86% [2][13] - 完美世界营收29.06亿元同比增长9.67% 净利润5.03亿元实现扭亏为盈 [2] - 吉比特营收25.18亿元同比增长28.49% 净利润6.45亿元同比增长24.5% [2] - 世纪华通营收约170亿元同比增长83.27% 预计净利润24-30亿元同比增长107%-159% [2][7] 海外市场发展 - 世纪华通子公司点点互动表现优异 《Whiteout Survival》与《Kingshot》位列7月中国出海手游收入前两位 [4][7] - 中国厂商超休闲游戏和休闲游戏海外安装总量同比增长159%和48% 中重度游戏安装总量下滑43% [7] - 多家公司境外收入下滑 三七互娱下降6.01%、吉比特下降21.01%、完美世界下降34.43% [8] 技术转型布局 - 昆仑万维聚焦AI业务发展 相关产品实现商业化落地 游戏收入不再是主要收入来源 [12] - 中青宝发力云计算业务 在多地建立云数据中心 云计算业务成为主要收入来源 [12] - 掌趣科技因鲜少触及AI等前沿技术 营收下降23.44% 净利润下降65.58% [9][10][11] 新业务拓展 - 昆仑万维短剧平台DramaWave累计下载量突破3000万次 月活跃用户超1000万 年化流水收入突破2.4亿美元 [16] - DramaWave上半年为昆仑万维贡献5.83亿元营收 成为公司第三大收入来源 [16][17] - 完美世界影视业务贡献7.67亿元营收 未来将加大短剧赛道布局 [18] - 吉比特取得多部网文IP游戏改编权 将探索漫画改编、自制短剧等IP开发形式 [18]

股价表现与资金流向 - 8月29日盘中股价上涨2.03%至16.61元/股 成交额4.11亿元 换手率1.37% 总市值322.23亿元 [1] - 主力资金净流入1052.77万元 特大单买入5179.99万元(占比12.60%) 卖出4320.97万元(占比10.51%) [1] - 年内股价累计上涨64.37% 近5/20/60日分别上涨5.26%/13.38%/16.77% [1] 股东结构变化 - 股东户数较上期减少11.69%至10.21万户 人均流通股增加13.24%至17893股 [2] - 香港中央结算有限公司增持5263.60万股至1.16亿股 位列第二大流通股东 [3] - 华夏中证动漫游戏ETF增持609.20万股至3237.62万股 兴全系三只产品合计减持超1986万股 [3] 财务业绩表现 - 2025年上半年营业收入36.91亿元 同比增长33.74% [2] - 归母净利润5.03亿元 同比大幅增长384.52% [2] - A股上市后累计派现55.43亿元 近三年累计分红19.76亿元 [3] 公司业务概况 - 主营业务涵盖网络游戏研发发行运营 影视制作发行及衍生业务 艺人经纪服务 [1] - 所属申万行业为传媒-游戏Ⅱ-游戏Ⅲ 涉及电子竞技 手游 IP概念 云游戏等概念板块 [1] - 成立于1999年8月27日 2011年10月28日上市 注册地址为北京市朝阳区望京东路 [1]

财务表现 - 25H1实现营收36.91亿元，同比增长33.74%，归母净利润5.03亿元，扣非净利润3.18亿元，扭亏为盈 [1] - 25Q2实现营收16.68亿元，同比增长16.57%，归母净利润2.01亿元，扣非净利润1.55亿元，扭亏为盈 [1] - 25H1 PC游戏收入18.5亿元，占比50.2%，同比增长70.5%，移动游戏收入9.7亿元，占比26.2%，同比下降33.0% [2] - Q2游戏业务营收14.9亿元，同比增长9.0%，环比增长4.9%，归母净利润约2.1亿元，扣非净利润约1.8亿元，环比增长13% [2] 游戏业务 - 《诛仙世界》2024年底上线，Q2持续确认收入并产生利润，受益于端游产品高用户粘性和长生命周期 [2] - 存量游戏表现稳健，电竞业务以高质高频赛事为依托，2025年上半年流水同比延续增长趋势 [2] - 公司推行调整优化举措，降本增效初见成效，Q2销售费用和研发费用同环比均有所优化 [2] 产品进展 - 超自然都市开放世界RPG游戏《异环》国内二测结束，优化层面较一测显著提升，预计年内开启新一轮测试 [3] - 《女神异闻录：夜幕魅影》6月底至7月初在日本、欧美、东南亚等地公测，进入日本畅销榜Top3 [3] - 《诛仙世界》新版本【孤心撼海】于7月9日正式开启，预计带动流水增长 [3] - 诛仙IP正统续作MMORPG游戏《诛仙2》于8月7日在国内公测，有望稳固公司在MMORPG类型游戏上的布局与优势 [3] 电竞业务 - 公司将于2025年10月举办世界级赛事CS亚洲邀请赛（CAC 2025），以更多世界级精彩赛事带动电竞业务稳健发展 [3] 影视业务 - Q2影视业务实现营收约1.7亿元，归母净利润约0.2亿元，扣非层面实现微盈 [3]

行业整体表现 - 六家剧集相关上市公司发布2025上半年财报 超半数公司营业收入实现同比正增长[1] - 华策影视和慈文传媒营收涨幅均超过100% 其中慈文传媒营收同比增长282.20%[1][2][8] - 大部分公司净利润在盈亏临界值徘徊 行业整体面临资金压力[1] 华策影视业绩表现 - 营业收入7.90亿元 同比增长114.94% 净利润1.18亿元 同比增长65.05%[2] - 业绩增长得益于主营业务"质增量减"和新业务布局成效显著[3] - 《国色芳华》《锦绣芳华》两部剧成为现象级IP 《国色芳华》刷新芒果TV历史播放纪录并获白玉兰"最佳美术奖"[3] 完美世界业绩表现 - 营业收入36.91亿元 同比增长33.74% 净利润5.03亿元 同比增长384.52%[5] - 影视业务营收7.67亿元 同比上升756.35% 归母净利润约4172万元[5] - 2025年参与出品剧集包括《千朵桃花一世开》《只此江湖梦》等 涵盖古装、现偶、悬疑、都市现实等领域[6] 慈文传媒业绩表现 - 营业收入1.90亿元 同比增长282.20% 净利润亏损2308.04万元 同比下降262.10%[8] - 亏损原因包括收入确认时间导致的季节性波动和会计政策调整致使计提信用减值损失增加[8] - 报告期内播出1部电影、4部长剧和3部微短剧 长剧以悬疑题材为主包括《燃罪》《正当防卫》《暗潮缉凶》[8] 欢瑞世纪业绩表现 - 营业收入1.98亿元 同比增长83.72% 净利润亏损639.38万元 同比下滑139.86%[10] - 收入增长与盈利减少均与短剧业务布局相关 短剧运营投放平台已建成并开始运营[10] - 现象级短剧作品播放量超5亿次 但为抢占市场投入成本导致利润下滑[10] 百纳千成业绩表现 - 营业收入1.36亿元 同比下降46.43% 净利润亏损1968.19万元 但比上年同期增长33.34%[10] - 业绩变动主要系报告期内播映剧目减少 目前播出剧集仅公安题材《刑侦现场》[10] 稻草熊娱乐业绩表现 - 收入4.46亿元 同比下降47.4% 亏损580万元 而去年同期盈利约3000万元[11] - 业绩下滑原因是上半年制播内容多为"短剧集" 单部剧集集数下降影响投资规模和收入[13] - 播出剧集包括《漂白》《乌云之上》《在人间》等S级以上热播作品 以及长剧集《三叉戟2》[13] 行业战略布局 - 各公司面对行业转型期采取不同策略 有的坚守传统长剧赛道 有的转向寻找新增量[14] - 华策除长剧外加速布局电影、短剧、动漫、AI、海外等新业务 短剧月产能提升至20部[14] - 完美世界在长剧和短剧赛道发展均衡 长剧《夜色正浓》《云雀叫天录》正在后期制作 短剧《弄潮》位列红果推荐榜TOP1[16] - 欢瑞世纪长剧产能不足 重仓押注短剧及互动剧业务 但若长剧持续断层且短剧盈利不及预期可能持续亏损[18] 影视IP开发 - 多家公司注重影视IP开发带来的增值效应[20] - 慈文将剧集《暗夜深海》改编成小说 有声书已准备录制[20] - 稻草熊针对《两京十五日》《七种武器》等IP制定系列化开发计划[21] 行业前景展望 - 2025下半年暑期档至今各公司参与剧集鲜有破圈之作[22] - "广电21条"逐渐落地 政策层面提供更加放松的行业环境[22] - 各公司需要发挥自身优势将好内容转化为现金流[22]

投资评级 - 维持"买入"评级 [7][11] 核心观点 - 公司25Q2业绩符合预告 PC游戏业务贡献主要增量 《诛仙世界》及电竞产品稳定释放业绩 新游《异环》测试进展值得关注 [2][4][5][11] 财务表现 - 25Q2实现营收16.68亿元（同比+16.57%）归母净利润2.01亿元 扣非净利润1.55亿元 扭亏为盈 [2][4] - 25H1实现营收36.91亿元（同比+33.74%）归母净利润5.03亿元 扣非净利润3.18亿元 扭亏为盈 [4] - Q2游戏业务营收14.9亿元（同比+9.0%/环比+4.9%）归母净利润约2.1亿元 扣非净利润约1.8亿元（环比+13%） [2][11] - 25H1 PC游戏收入18.5亿元（占比50.2% 同比+70.5%）移动游戏收入9.7亿元（占比26.2% 同比-33.0%） [11] - 预测2025-2026年归母净利润分别为7.8亿元、15.6亿元 对应PE为39.5倍、19.9倍 [11] 业务分析 - 《诛仙世界》2024年底上线 Q2持续确认收入并产生利润 新版本【孤心撼海】于7月9日开启 [11] - 电竞业务以高质高频赛事为依托 2025年上半年流水同比延续增长趋势 10月将举办CS亚洲邀请赛（CAC 2025） [11] - 公司推行调整优化举措 Q2销售费用、研发费用同环比均有所优化 [11] - 影视业务Q2实现营收约1.7亿元 归母净利润约0.2亿元 扣非层面微盈 [11] 产品进展 - 《异环》国内二测已结束 游戏优化层面较一测有显著提升 预计年内开启新一轮测试 [2][11] - 《女神异闻录：夜幕魅影》6月底至7月初在日本、欧美、东南亚公测 进入日本畅销榜Top3 [11] - 《诛仙2》8月7日在国内公测 有望稳固公司在MMORPG类型游戏的布局与优势 [11]

宏观与策略 - 美国实际平均进口税率较2024年底仅上升6.6个百分点，明显不及市场预期[5] - 若美国实际平均进口税率上升10%，可能推升PCE同比增速至3.1%，核心PCE至3.4%[7] - 国内耐用品内销景气改善，乘用车零售增速回升，空调内销增长14.3%[10] - 建工需求偏弱，钢铁和玻璃价格下滑，但水泥价格因错峰生产加强环比回升[11] - 稀土价格因总量调控政策落地大幅上涨，煤炭价格受反内卷情绪影响持续上行[11] 保险行业 - 2025年1-7月保险行业保费收入42,085亿元，同比增长6.8%，寿险增长9.1%[14] - 25Q2保险行业资金运用余额36.2万亿元，较年初增长8.9%，债券配置提升1.6个百分点至51.1%[17] - 上市险企产品策略向分红险转型，预计利好降低刚性负债成本[20] 钢铁行业 - 2025年1-7月中国粗钢产量5.94亿吨，同比下降3.10%，行业供给收缩[25] - 钢铁行业利润修复预期增强，因铁矿石和焦煤价格趋弱[26] 航空与交通 - 2025年暑运航空客流同比增长超3%，客座率同比上升1个百分点，但国内含油票价同比下降4-5%[29] - 国内港口货物吞吐量环比增长2.6%，集装箱吞吐量环比增长0.3%，出口景气边际回升[12] 人工智能与科技 - DeepSeek-V3.1发布，加强智能体支持，使用针对国产AI芯片设计的UE8M0 FP8 Scale参数精度[37] - 国务院提出到2027年人工智能与6大重点领域深度融合，智能终端普及率超70%[39]