2025年09月05 F 证券研究报告|公司研究|公司点评 神州泰岳（300002） 主业承压可控,AI+安全驱动多点开花 事件：公司发布 2025 年半年报，2025 年上半年公司实现营业收入 26. � 85 亿元，同比-12.05%；归母净利润 5.09 亿元，同比-19.26%；扣非 后归母净利润 4.88 亿元，同比-21.02%。毛利率 59.83%，同比-2.48 pct; 净利率 18.78%，同比-1.63pct。 单季度来看，25Q2 公司实现营收 13.61 亿元，同比-12.99%；归母净 利润 2.71 亿元，同比-19.40%；毛利率 58.40%，同比-2.64pct，环比 -2.90pct; 净利率 19.72%，同比-1.59pct, 环比+1.91pct｡ | 投资评级 | | --- | 买入 维持评级 | 2025年09月04日 | | | --- | --- | | 收盘价(元): | 13.30 | | 公司基本数据 | | | --- | --- | | 总股本(百万股) | 1.967.17 | | 总市值(百万) | 26,163.41 | | 流通股本(百万 ...

公司股东结构 - 截至2025年9月10日公司股东人数为98,828户 [1]

国内游戏市场拓展 - 公司进入商业化测试尾声的新品《Stellar Sanctuary》和《Next Agers》均已获得国内版号 [2] - 公司专门为国内市场开发了小程序版本 [2] - 国内上线后有望提升市场占有率 [2] 印度游戏市场现状 - 印度市场在下载量方面全球占比领先 [2] - 印度市场付费率过低 [2] - 若未来该市场付费能力提升将成为公司重点关注的区域 [2]

股价表现与资金流向 - 9月10日盘中股价上涨2.06%至13.85元/股 成交额1.88亿元 换手率0.75% 总市值272.45亿元 [1] - 主力资金净流出473.48万元 特大单买入450.58万元(占比2.40%)卖出439.77万元(占比2.34%) 大单买入2300.65万元(占比12.24%)卖出2784.94万元(占比14.81%) [1] - 年内股价累计上涨20.54% 近5日涨1.99% 近20日跌3.28% 近60日涨25.23% [1] 股东结构与持股变化 - 股东户数10.00万户 较上期减少2.38% 人均流通股18471股 较上期增加2.44% [2] - 香港中央结算有限公司为第一大流通股东持股5635.93万股 较上期减少5958.12万股 [3] - 易方达创业板ETF持股4689.03万股(第三大股东)减少23.04万股 华夏中证动漫游戏ETF持股4680.85万股(第四大股东)增加881.58万股 [3] - 南方中证500ETF持股2916.22万股(第五大股东)增加381.70万股 华安创业板50ETF持股1770.10万股(第九大股东)减少109.87万股 [3] - 易方达中证人工智能主题ETF持股1684.75万股(第十大股东)增加23.55万股 华安媒体互联网混合A退出十大股东行列 [3] 财务与经营数据 - 2025年1-6月营业收入26.85亿元 同比减少12.05% 归母净利润5.09亿元 同比减少19.26% [2] - 游戏业务收入占比75.53% AI/ICT运营管理占比19.89% 物联网/通讯占比2.04% 创新服务占比1.99% 其他(补充)占比0.55% [1] - A股上市后累计派现12.97亿元 近三年累计派现3.72亿元 [3] 公司基本情况 - 公司成立于2001年5月18日 2009年10月30日上市 总部位于北京市朝阳区 [1] - 主营业务涵盖运营商业务、物联网与通信、人工智能与大数据、手机游戏及创新业务 [1] - 所属申万行业为传媒-游戏Ⅱ-游戏Ⅲ 概念板块包括职业教育、核电、信息安全、智慧政务、区块链等 [1]

**神州泰岳电话会议纪要关键要点** **一 公司业务与市场地位** * 公司专注于自研自发SLG游戏 深耕该赛道10年以上[2] * SLG游戏收入占比超过80% 利润贡献更高[2] * 通过收购可木游戏并成功整合 其收入占比超80%[3] * 公司市占率稳定在SLG赛道前十名[2][3] * SLG是海外市场第一大品类 市场规模约千亿人民币[3] **二 行业发展趋势与用户红利** * SLG赛道2025年上半年同比增长达20%[3] * 赛道通过轻度化买量素材吸引泛用户 2025年上半年下载量占比仅1.6% 导量空间巨大[2][4] * 头部格局相对分散 利于容纳多家优秀公司发展[2][4] * 玩法创新红利已消失[4] **三 未来发展预期与产品周期** * 预计2025年至2027年将进入产品 流水和业绩的大周期[2][5] * SLG产品上线后1至3年为爬坡期 第3年至第10年为利润释放期[5] * 新产品从2025年第四季度开始进入市场 将带动未来3至5年的收入和利润增长[5][6] * 以华通《无尽冬日》为例 2023年初上线 2025年开始大规模释放利润[5] **四 新产品储备** * 公司储备五款新产品[2][7] * 两款四清品（代号DL LAV）预计分别于9月底和10月底推广[2][7] * 另有三款新品：城建加末日 冰雪加末日 黑帮题材[2][7] * 冰雪末日题材由旭日之城团队制作 预计明年推出[2][7] * 新产品数量充足且质量较高[2][7] **五 估值与投资建议** * 公司当前估值相对合理[2][8] * 看好其长期发展潜力[2][8] * 在A股游戏板块行情持续演绎的背景下 建议积极关注[2][8] * 期待新产品带来的业绩增长[2][8]

行业整体表现 - 2025年1-6月中国游戏市场实际销售收入达1680亿元，同比增长14.08% [1] - 游戏用户规模达6.79亿人，同比增长0.72% [1] - 上半年国产网络游戏版号发放766款，同比增长21.97% [2] - 行业呈现马太效应，头部公司表现强劲而部分公司面临营利双降或增收不增利困境 [2] 头部企业表现 - 腾讯游戏本土市场收入833亿元，国际市场收入354亿元，连续四个季度创新高 [5] - 网易游戏及相关增值服务净收入516亿元，新老爆款游戏共同贡献业绩 [5] - 世纪华通营收172亿元（+85.5%），净利润26.56亿元（+129.33%），移动游戏收入145.75亿元（+114.83%） [7] - 三七互娱营收84.86亿元（-8.08%），净利润14亿元（+10.72%），销售费用44.1亿元占总营收51.97% [9][10] 企业业绩分化 - 10家A股及港股游戏公司出现营利双降 [2] - 恺英网络营收25.78亿元（+0.89%），净利润9.5亿元（+17.41%），游戏业务收入下滑10.14%但信息服务收入增长65.33% [7][8] - 神州泰岳营收26.85亿元（-12.05%），净利润5.09亿元（-19.26%），主力游戏产品流水下滑 [12][13] - 昆仑万维营收37.33亿元（+49.23%），净亏损8.56亿元 [14] 盈利改善举措 - 完美世界营收36.91亿元（+33.74%），通过降本增效实现扭亏，销售费用下降34.89%至3.3亿元 [15][17] - 吉比特营收25.18亿元（+28.49%），净利润6.45亿元（+24.5%），通过停服低效游戏和缩减研发团队（从871人降至641人）优化运营 [17] - 冰川网络净利润3.36亿元（去年同期亏损5.15亿元），销售费用同比下降56.42%至6.1亿元 [18] - 游族网络净利润5015.53万元（+989.31%），通过精细化成本管控和非经常性损益实现扭亏 [18] 产品与战略转型 - 世纪华通凭借《Whiteout Survival》和《Kingshot》等爆款游戏实现业绩突破 [7] - 行业从山寨换皮模式转向精品化研发和出海战略 [4] - 多家公司面临产品生命周期挑战，新老游戏衔接问题突出 [9][13]

行业整体表现 - 2025年上半年国内游戏市场实际销售收入达1680亿元 同比增长14.08% [1] - 游戏用户规模达6.79亿人 同比增长0.72% [1] - 上半年发放国产网络游戏版号766款 同比增长21.97% [2] - 行业呈现马太效应 头部公司表现强劲而部分公司面临营利双降 [2] 头部企业表现 - 腾讯上半年本土游戏收入833亿元 国际市场游戏收入354亿元 连续四个季度创新高 [6] - 网易游戏及相关增值服务净收入516亿元 新老爆款共同发力 [6] - 世纪华通营收172亿元同比增长85.5% 净利润26.56亿元同比增长129.33% [7] - 三七互娱营收84.86亿元同比下滑8.08% 净利润14亿元同比增长10.72% [3][11] 企业战略转型 - 世纪华通移动端游戏收入145.75亿元同比增长114.83% 毛利率72.7%提升5.49个百分点 [7] - 恺英网络信息服务收入6.57亿元同比增长65.33% 占比提升至25.47% [8] - 完美世界通过降本增效实现扭亏 销售费用减少34.89%至3.3亿元 [17] - 冰川网络销售费用同比下降56.42%至6.1亿元 实现净利润扭亏 [18] 产品生命周期影响 - 三七互娱多款新游戏处于引入期导致收入承压 老产品流水自然回落 [11] - 神州泰岳主力产品《Age of Origins》充值流水环比下滑6% 用户数据全面下滑 [14] - 吉比特停服多款游戏并砍掉在研项目 研发人员从871人降至641人 [18] - 多家公司通过关停优化项目实现费用控制 聚焦精细化运营 [17][18] 市场发展趋势 - 游戏行业从山寨换皮模式转向精品化研发和出海战略 [4] - 爆款产品对业绩贡献显著 常青游戏持续稳定贡献流水 [6][7] - 买量红利见顶 销售成本攀升 行业进入存量竞争阶段 [2][3] - 企业通过IP运营和产品结构优化应对市场挑战 [7][8]

公司AI大模型产品体系 - 公司正式推出"泰岳灯塔"AI大模型应用能力体系 包含数字员工avavox、"岳擎"数智化新IT运营大模型及"泰岳泰斗"安全大模型系统 [2] - 产品体系采用"1个AI双核引擎·1个垂类智能体矩阵·N个行业赋能解决方案"全维架构 定位为衔接通用大模型与行业应用的智能中枢 [2] - 体系基于20余年软件和信息技术服务积淀 提供从能力构建到场景落地的全链条支撑 [2] 技术应用与客户群体 - 当前主要应用客户为运营商群体 推动AI从技术概念向业务实效转化 [2] - 数字员工avavox面向企业客户 "岳擎"系统面向ICT运营管理领域 "泰岳泰斗"系统面向信息安全领域 [2]

投资评级 - 维持"买入"评级 [5][7] 核心观点 - 公司业绩环比改善 核心游戏流水有望趋稳 SLG新品储备丰富 AI应用持续落地 [5][14][15] - 预计2025-2027年归母净利润分别为11.9/13.7/15.5亿元 同比增速分别为-16.5%/15.2%/12.8% [15] - 对应PE分别为23/20/17倍 [15] 财务表现 - 2025H1实现营收26.85亿元 同比下降12% 归母净利润5.1亿元 同比下降19% [13] - 2025Q2营收13.6亿元 同比下降13% 环比增长3% 归母净利润2.7亿元 同比下降19% 环比增长13% [13] - 2025Q2毛利率为58.4% 同比-2.6pct 环比-2.9pct [14] - 销售/管理/研发费用率分别为13.0%/18.5%/6.7% 同比分别-3.7/+3.0/+0.2pct [14] 游戏业务 - 游戏业务营收20.3亿元 同比下降16% [14] - 《Age of Origins》2025H1推广营销费用2.36亿元 同比下降40% 一二季度流水分别为7.85/7.37亿元 同比下降15%/19% [14] - 《War and Order》2025H1推广营销费用0.89亿元 同比下降19% 一二季度流水分别为2.35/2.31亿元 同比下降20%/13% [14] 新品储备与AI应用 - 《Stellar Sanctuary》《Next Agers》已完成商业化测试 并获得国产游戏版号 [15] - 另有多款在研SLG产品储备 [15] - 推出语音数字员工avavox 内置200+行业模板 覆盖运营商满意度回访、医疗随访等多个场景 [15] 计算机业务 - 计算机及其他业务营收6.6亿元 同比增长5% [14] 财务预测 - 预计2025-2027年营业收入分别为63.07/72.53/81.96亿元 增速分别为-2.25%/15.00%/13.00% [16] - 预计毛利率保持在62%左右水平 [16] - 预计净利率分别为18.75%/18.77%/18.74% [16]

核心观点 - 多家公司2025年上半年业绩表现分化 部分企业实现高增长或扭亏为盈 主要受益于产能释放、产品周期优化及成本控制等措施[4][17][29][39][44] - AI技术、新产品上市及海外扩张成为重要增长动力 尤其在智能汽车、游戏、短剧及音频社交等领域表现突出[7][13][19][34][39] - 部分行业如农药、钾肥及储能受益于景气周期或政策支持 产品价格回升及需求复苏带动业绩改善[36][65][74] 上汽集团 - 2025年H1总营收2995.9亿元同比+5.2% 扣非归母净利润54.3亿元同比+432.2%[4] - 自主品牌销售130.4万辆同比+21.1% 新能源车销售64.6万辆同比+40.2%[5] - 尚界H5开启预售 18小时小订破5万台 预售价16.98-20.98万元 搭载华为ADS 4智能驾驶系统[7] 神州泰岳 - 2025年H1归母净利润5.09亿元同比-19.26% 游戏收入20.28亿元同比-16.41%[11][12] - 多款SLG新品计划2025-2027年上线 包括《Stellar Sanctuary》和《Next Agers》等[14] 柠萌影视 - 2025年H1营收4.01亿元同比+108.5% 经调整净利润1444.1万元实现扭亏[17][18] - 短剧收入超5000万元 累计上线短剧超3400分钟同比+70%[20] 金石资源 - 2025年H1营收17.26亿元同比+54.24% 主要因金鄂博氟化工产能释放[23] - 无水氟化氢收入9.07亿元同比+114.96% 毛利率11.57%同比+11.18个百分点[23] 中科创达 - 2025年H1营收32.99亿元同比+37.44% 归母净利润1.58亿元同比+51.84%[29] - 智能物联业务收入12.7亿元同比+136% 智能汽车业务收入11.89亿元同比+7.85%[30][31] 广信股份 - 2025年H1归母净利润3.5亿元同比-15.0% 但Q2同比+1.4%企稳[36] - 农药产品价格分化 草甘膦Q3均价2.61万元/吨较Q2+2738元/吨[37] Sound Group - 2025年H1总收入13.58亿元同比+46.9% GAAP净利润0.68亿元实现扭亏[39][42] - 音频娱乐收入13.41亿元同比+46.1% 付费用户月均贡献收入650.6元较2024年432.7元提升[41] 美丽田园医疗健康 - 2025年H1营收14.59亿元同比+28.2% 净利润1.71亿元同比+35.5%[44] - 亚健康医疗服务收入1.54亿元同比+107.8% 毛利率63.1%同比+8.7个百分点[45] 顺丰控股 - 2025年H1营收1468.58亿元同比+9.26% 归母净利润57.38亿元同比+19.37%[47] - 同城即时配收入54.9亿元同比+38.9% 速运及大件分部利润53.85亿元[51][52] 申洲国际 - 2025年H1销售额149.66亿元同比+15.3% 归母净利润31.77亿元同比+8.4%[55] - 休闲类收入37.92亿元同比+37.4% 欧洲收入30.29亿元同比+19.9%[56] 欧派家居 - 2025年H1归母净利润10.18亿元同比+2.88% 扣非归母净利润9.43亿元同比+21.41%[59] - 衣柜及配套家具毛利率41.39%同比+4.72个百分点 零售大家居有效门店超1200家[60][61] 盐湖股份 - 2025年H1归母净利润25.15亿元同比+13.7% 氯化钾销售均价3019元/吨同比+26.0%[65][67] - 4万吨/年锂盐项目预计9月底投料试车 将形成8万吨/年锂盐产量规模[69] 南网储能 - 2025年H1归母净利润8.3亿元同比+32.9% 抽蓄收入21.7亿元同比+6.3%[73][74] - 梅蓄一期参与现货市场交易 计划扩大抽蓄电站现货交易规模[74] 安踏体育 - 2025年H1收入385.4亿元同比+14.3% 剔除特殊项后归母净利同比+14.5%[76] - 所有其他品牌收入74.1亿元同比+61.1% 迪桑特门店241家较2024年末+15家[77][79] 太力科技 - 2025年H1营收5.77亿元同比+6.21% 归母净利润0.40亿元同比-21.86%[81] - 国内2B业务同比+235% 外销收入1.95亿元同比+30.27%[83][84] 优然牧业 - 2025年H1营收102.84亿元同比+2.3% 归母净利润-2.97亿元同比减亏0.34亿元[86] - 现金EBITDA为28.11亿元同比+7.1%[86]