公司经营状况 - 柬埔寨工厂系公司近几年重点建设的产能基地 [2] - 柬埔寨工厂2024年进入盈利轨道 [2] - 柬埔寨工厂2025年上半年延续了良好的盈利趋势 [2] - 随着工厂运营效率的不断提高 将努力为公司持续贡献利润 [2]

海外业务模式与产能布局 - 公司海外市场宠物产品出口以ODM模式为主 [1] - 东南亚工厂是重要产能基地 在资源禀赋、生产条件和成本方面具备较强优势 [1] - 柬埔寨工厂系公司近几年重点建设的产能基地 2024年进入盈利轨道 2025年上半年延续良好盈利趋势 [1] 产能扩张计划 - 计划在东南亚工厂现有产能基础上增加5000吨宠物零食产能 [1] - 新增产能基于对业务市场空间的信心以及新产品放量趋势 [1] - 柬埔寨工厂运营效率不断提高 将持续为公司贡献利润 [1] 工厂生产状况 - 越南工厂已经达到满产状态 [3] - 柬埔寨工厂产能利用率相对较低 [3] - 投资者关注柬埔寨工厂主要生产主粮还是零食产品 [3]

公司业务布局 - 公司当前没有在海南建设工厂的计划 [2] - 温州工厂烘焙粮产线已具备正式生产条件 [2] - 公司将全力推进烘焙粮产品的渠道建设工作 [2] 产品与品牌规划 - 旗下爵宴品牌2025年下半年将继续围绕四大高速增长品线推出新品 [2] - 四大品线包括主粮、咀嚼食品、主食罐和保健冻干 [2]

纪要涉及的行业或公司 * 佩蒂股份 一家专注于宠物食品和零食的上市公司 主要业务包括海外ODM代工和国内自有品牌运营[1][2][3] * 宠物食品行业 涵盖咬胶、肉质零食、主粮等多个细分品类 市场覆盖海外和国内[2][3][5] 核心观点和论据 海外业务表现与展望 * 二季度海外出货量与去年同期持平 显示海外需求稳定[2][3] * 受美国关税影响 公司通过降低出厂价格承担部分成本 高毛利率产品受影响较大[3] * 预计通过成本加成覆盖关税 海外客户将分摊部分成本 中长期看好海外业务盈利恢复[2][3] * 三季度订单总量与去年持平 但因关税反映到收入上可能不及去年同期[6][8] * 四季度出口营收预计恢复增长 因基数较低[6] * 2025年下半年海外市场ODM业务收入可能略有下降 但希望通过新西兰工厂主粮客户订单弥补缺口[26] * 计划拓展欧洲、南美和澳洲等宠物市场发达地区 争取更多非美国客户[26] 毛利率表现与驱动因素 * 二季度植物药胶、树皮药胶和营养肉质零食毛利率在3%到6.75%之间[2][3] * 毛利率提升得益于海外工厂运营成熟带来的成本控制和规模效应[2][3] * 原材料价格基本保持稳定 成本压力不大[7] * 越南盾在二季度处于贬值通道 对毛利率有较大帮助[7] * 越南和柬埔寨工厂产品出厂价格比国内稍高[7] * 预计下半年毛利率趋势能够继续维持[2][7] * 下半年毛利率将继续稳步上涨 因原材料价格稳定、工厂运营成熟及成本控制能力增强[27] 国内市场表现与战略 * 国内市场2025年上半年表现显著增长 但整体增速因压缩子良代理业务而明显[5] * 杰燕品牌增速超过40% 成为增长引擎 好食佳等其他品牌增速相对较低[2][5] * 线上渠道贡献超七成销售额 线下主要通过商超渠道如山姆和COSCO[4][12] * 杰燕品牌在线表现突出 淘系和京东是主要销售渠道 抖音和小红书侧重品牌宣传[4][12] * 山姆渠道供应的一款鸭肉干表现不错 杰燕几款产品在山姆销售排名靠前[13] * 公司重心转向杰燕品牌 并加大投入 压缩子良代理业务[2][5] * 温州烘焙粮产线投产 将丰富主粮产品线 发力国内主粮市场[2][5] * 下半年重点推广烘焙粮产品 包括爵宴和好食佳品牌[6] * 国内市场下半年重点推广烘焙粮 爵宴品牌未来推新方向包括主粮、风干和烘焙产品[6][15] * 好世家将继续推中端档次、高性价比冻干类零食 覆盖猫狗市场 也会推出主粮类产品[16] * 希望通过原有爵宴零食用户在换粮周期内转向爵宴烘焙粮 提高拉新效率[20] 新产品规划与上市 * 新西兰主粮定位于中高端至高端 预计年底上市 线上先行再进入线下新零售渠道[4][6][17] * 因备案原因可能延迟至年底或明年初进入市场[6][17] * 计划率先推出六七款狗粮口味[17] * Smart Balance品牌定位中高端到高端 获备案后将进入国内市场 由杭州品牌部率先线上推广[4][18][24] * Smart Balance产品力对标新西兰纯进口一线品牌 终端售价比同类进口主粮稍低[24] * 原力丸新品是下半年销售费用投放重点[9] * 爵宴品牌计划推出高品质冻干类和宠物咀嚼类产品[15] 销售费用与盈利展望 * 下半年销售费用重点支持原力丸新品和杰燕品牌[9] * 目标将销售费用率控制在30%左右[2][9] * 618前已投入较高费用预热 下半年烘焙粮也将获得更多费用支持[2][9] * 如果新西兰主粮在双十一前上线 计划进行宣传以提高销量[9][14] * 2025年自有品牌预计仍亏损 但亏损将比2024年收窄[4][14] * 国内市场如果规模达到7到8亿元 将实现盈亏平衡或微亏状态[27] * 自由品牌与工厂端利润分开计算[19] 其他重要内容 * 在消费者教育方面 通过小红书和抖音等社交平台上的达人矩阵进行推广[22][23] * 烘焙粮新品目前毛利率尚无准确数据 因工厂刚投产[21] * 推广更侧重直接提升销售效果的平台 而非纯粹消费者教育平台[21] * Smart Balance目前仅专注于主粮领域 未来可能与现有零食产品区隔[25]

投资评级 - 维持"买入"评级 当前股价对应2025-2027年PE分别为21.7/18.7/16.0倍 [4] 核心观点 - 关税扰动致海外业务承压 2025H1营收7.28亿元同比-13.94% 归母净利润0.79亿元同比-19.23% [4] - 2025Q2单季度归母净利润0.57亿元同比+1.15% 显示盈利韧性 [4] - 海外工厂在手订单稳定 国内自主品牌亏损逐步收窄 [4] 财务表现 - 毛利率显著提升 2025H1销售毛利率31.98% 同比+5.63个百分点 [5] - 期间费用率17.60% 同比+5.30个百分点 主因销售费用率+1.64pct和管理费用率+2.64pct [5] - 汇兑净收益1431.84万元 同比-17.17% 利息收入同比-71.38% [5] 产品结构分析 - 畜皮咬胶营收2.32亿元同比-11.91% 毛利率28.08%同比+5.28pct [6] - 植物咬胶营收2.21亿元同比-25.72% 毛利率32.07%同比+3.12pct [6] - 营养肉质零食营收2.17亿元同比+14.35% 毛利率36.62%同比+6.75pct [6] - 主粮和湿粮营收0.45亿元同比-44.74% 毛利率33.27%同比+11.04pct [6] 品牌发展战略 - 爵宴品牌推出小型犬冻干新品、牛骨汤主食罐系列及风干粮薄脆产品 [7] - 好适嘉品牌填补中端价格带市场空白 形成双品牌协同效应 [7] - 2025H2计划加码主粮、咀嚼食品、主食罐、保健冻干糕点四大高增速品线 [7] 盈利预测 - 预计2025-2027年归母净利润2.10/2.43/2.84亿元 对应EPS 0.84/0.98/1.14元 [4] - 预计营收增长率持续提升 2025-2027年分别为9.3%/11.5%/13.8% [8] - 毛利率预期稳步上行 2025-2027年分别为31.3%/32.8%/32.8% [8]

投资评级 - 行业投资评级为看好（维持）[1] 核心观点 - 养殖链盈利修复驱动2025H1农业板块利润同比高增，归母净利润达257.94亿元，同比上升193.46% [3][12] - 生猪养殖成本快速下移及龙头上市猪企出栏量高增带动全链条盈利修复，尽管生猪均价同比下跌4.00%至14.81元/公斤 [3][12] - 降本增效驱动行业盈利水平改善，2025H1销售毛利率同比上升5.52pct至12.49%，销售净利率同比上升5.24pct至4.00% [4][14] - 子板块分化显著：畜养殖、饲料、禽养殖、动保归母净利润同比增速居前，分别达+668.38%、+159.19%、+66.50%、+64.69%，而种植链受粮价下行影响利润下滑 [4][19] - 2025H2猪价预计在基本面（能繁超淘及冬季仔猪损失缺口传导）和政策面（CPI下行压力下的产能调控措施）驱动下环比上行 [21] - 宠物板块国货崛起逻辑强化，2024年城镇犬猫消费市场规模3002亿元（同比+7.5%），2025年宠物食品市场规模有望突破600亿元，2025-2028年CAGR达9.64% [23] 行业表现与价格跟踪 - 本周（8.25-8.29）农业指数上涨2.02%，跑赢大盘（上证指数+0.84%）1.18个百分点，畜养殖子板块领涨 [5][24] - 个股表现：傲农生物（+22.67%）、源飞宠物（+15.71%）、晓鸣股份（+10.86%）涨幅居前 [5][29] - 生猪价格短期承压：8月29日全国外三元生猪均价13.66元/kg，较上周下跌0.07元/kg；仔猪均价27.14元/kg，较上周下跌0.64元/kg [6][31] - 其他农产品价格：牛肉均价65.05元/kg（环比+0.26%）、鲈鱼33.00元/kg（环比+6.45%）、对虾27.34元/kg（环比+1.26%） [34][41][48] - 大宗农产品：玉米期货结算价2187元/吨（环比+1.39%），豆粕期货结算价2496元/吨（环比-2.04%） [34][48] 子板块详细财务数据 - 畜养殖：收入2415亿元（同比+14.92%），归母净利润164亿元（同比+668.38%），净利率6.97%（同比+6.05pct） [20] - 饲料：收入1053亿元（同比+11.60%），归母净利润35亿元（同比+159.19%），净利率3.65%（同比+2.25pct） [20] - 动物保健：收入93亿元（同比+24.85%），归母净利润10亿元（同比+64.69%），净利率11.53%（同比+3.02pct） [20] - 宠物食品：收入72亿元（同比+24.25%），归母净利润7亿元（同比+17.92%），净利率10.77%（同比-0.46pct） [20] - 渔业收入同比下滑7.60%，归母净利润亏损扩大 [20] 产业链动态与推荐标的 - 生猪链：推荐牧原股份、温氏股份、巨星农牧、华统股份、天康生物 [5][21] - 饲料链：国内市场受益禽畜后周期，海外需求强劲，推荐海大集团、新希望 [5][21] - 宠物链：国货崛起逻辑强化，推荐乖宝宠物、中宠股份、佩蒂股份 [5][23] - 白羽鸡链：需求趋势向上，供给受禽流感及关税扰动，推荐圣农发展、禾丰股份 [22][23] - 转基因种业：产业化扩面提速，推荐大北农、登海种业、隆平高科 [22] 宏观与政策动态 - 2025年1-7月水产品总产量3595.33万吨，同比增长4.37%，其中海水养殖产量1381.67万吨（+5.19%） [30] - 农业农村部召开全国严格品种管理推进会，推动种业振兴措施落地 [30] - 饲料产量持续增长：2025年7月全国工业饲料产量2831万吨，环比+2.31% [52][58] - 肉类进口：2025年7月猪肉进口9.00万吨（同比-0.6%），鸡肉进口1.90万吨（同比-54.1%） [50][51]

行业投资评级 - 农林牧渔行业评级为买入（维持）[4] 核心观点 - 生猪行业处于降重去库存阶段 7月出栏屠宰量3166万头环比增长5.3%同比增30.4% 宰后均重降至89公斤低位 呈现超季节性增长[1] - 猪价持续探底但有望筑底企稳 8月29日生猪均价13.66元/kg周环比跌0.65% 受开学备货和政策收储支撑市场情绪改善[2] - 产能周期底部渐明 行业有望开启长周期盈利上行期 7月规模场头均利润21元/头较6月7元/头显著改善[1][3] 生猪市场数据 - 能繁母猪存栏量4042万头同环比基本持平 显示产能保持稳定[1] - 7月商品猪出栏均价14.84元/公斤环比涨1.9%同比跌21.6% 仔猪均价35.73元/公斤环比跌4.1%[1] - 本周商品猪出栏均重127.83kg周环比降0.15kg 冻品库容率14.83%环比升0.06pct[2] 禽类市场表现 - 白羽肉鸡价格7.33元/公斤持平 鸡苗价格3.61元/羽周环比涨0.84% 补栏旺季结束订单放缓[31] - 黄羽肉鸡价格明显上涨 中速鸡价格6.34元/斤周环比涨4.97% 社会库存持续下降[41] - 白羽鸡祖代在产存栏138.01万套周环比增3.89% 父母代在产存栏2202.44万套周环比增0.06%[21] 饲料原料价格 - 玉米现货价2364.71元/吨周环比跌0.37% 新粮上市加大供应压力[2][46] - 豆粕现货价3071.14元/吨周环比跌0.43% 受国内供应宽松和油厂累库影响[2][46] - 小麦现货价2428.89元/吨周环比跌0.13%[2][46] 大宗农产品 - 天然橡胶期货价15830元/吨周环比涨1.21% 青岛库存59.91万吨周环比降1.04万吨[61] - 全球大豆库存消费比29.38% 全球玉米库存消费比21.92%[21] - 7月大豆进口量1167万吨环比降4.81%同比增18.48%[21] 板块投资建议 - 生猪养殖板块重点推荐牧原股份温氏股份巨星农牧神农集团[3] - 后周期板块建议关注海大集团瑞普生物 因存栏回升提振饲料动保需求[3] - 种植链建议关注苏垦农发北大荒海南橡胶秋乐种业隆平高科登海种业[3] - 宠物板块建议关注乖宝宠物中宠股份佩蒂股份 因海外市场增量及品牌认可度提升[3] 市场表现 - 农林牧渔板块周涨2.02%跑赢上证综指1.18个百分点 子板块中畜禽养殖涨4.39%表现最佳[13] - 个股方面万辰集团周涨41.10%傲农生物涨22.67%牧原股份涨9.16%位列涨幅前三[18][19]

核心观点 - 东方甄选GMV拐点持续强化，自营品战略成效显著，FY2025H2收入环比增长10%，毛利率大幅提升至32%[4][5][7] - 卓越教育集团素质教育收入同比增长513.1%，合同负债同比增长28.1%支撑下半年增长[10][11][12] - 上海电影短期业绩承压但IP全链路开发稳步推进，《浪浪山小妖怪》猫眼预测票房超16亿元[13][15][16] - 淮北矿业煤炭业务量价齐跌，但成本管控较佳，吨煤成本同比下降13%[19][21][22] - 瑞普生物主营业务收入同比增长20.53%，宠物生态圈建设日益完善[24][25][26] - 银轮股份"服务器液冷+机器人关节"双轮驱动，2025Q2归母净利润同环比提升[27][28][29] - 陕西煤业煤炭产销量稳中有增，公允价值变动收益扭亏为盈[31][33][34] - 中国儒意净利润同比大幅扭亏为盈，游戏发行与内容投资驱动增长[36][37][38] - 光线传媒动画产能持续提升，《哪吒2》衍生品带动业绩，IP运营成为新增长点[40][42][44] - 寒武纪2025Q2归母净利润超市场预期，净利率创历史新高达38.57%[46][47][48] - 晋控煤业商品煤产销量双增，现金充足达151.46亿元，负债压降效果显著[52][53][54] - 乖宝宠物自主品牌优势凸显，主粮业务收入同比增长57.09%[56][57][58] - 安泰科技扣非归母净利润同比增长19.10%，非晶、粉末高速钢表现亮眼[62][63][67] - 图南股份2025H1订单大幅增长，航空零部件蓄势待发[73][75][76] - 五粮液业绩韧性彰显，渠道改革精进，2025H1营收同比增长4.19%[79][80][81] - 佩蒂股份业绩有望边际改善，自主品牌高速发展[84][85][86] - 拼多多投资收益助力利润超预期，坚持长期高质量投入[88][89][90] 东方甄选 - FY2025总营收43.9亿元，同比下降32.7%，持续经营净利润619.1万元[4] - FY2025H2收入22亿元，环比增长10%，GMV下半年39亿元环比回升[5] - 毛利率大幅提升至32.0%，同比增加6.1个百分点[5] - 自营产品GMV占比达43.8%，相关总营收约35亿元[7] - 自有APP付费会员数同比增长33%至26.4万人[8][9] 卓越教育集团 - 2025H1营业收入9.2亿元，同比增长188.9%，归母净利润1.5亿元，同比增长177.4%[10] - 素质教育收入7.2亿元，同比增长513.1%[11] - 合同负债5.9亿元，同比增长28.1%[12] - 推出"AI绘本亲子共创课"和"AI爱阅读1.0"工具[12] 上海电影 - 2025H1营收3.62亿元，同比下降4.96%，归母净利润0.54亿元，同比下降22.18%[13] - IP授权业务收入4006万元，同比下降37.5%，毛利率75.33%[15] - 《浪浪山小妖怪》猫眼预测票房超16亿元，IP衍生品SKU达800多个[15] - 影院业务收入2.94亿元，同比增长4.26%[16] 淮北矿业 - 2025H1营业收入206.12亿元，同比下降45%，归母净利润10.32亿元，同比下降65%[19] - 商品煤产量891万吨，同比下降14%，吨煤成本469元/吨，同比下降13%[21] - 焦炭销量168万吨，同比下降1%，单位价格1418元/吨，同比下降33%[22] - 乙醇产量23万吨，同比增长203%，销量22万吨，同比增长246%[22] 瑞普生物 - 2025H1营业收入17.08亿元，同比增长20.53%，归母净利润2.57亿元，同比增长57.59%[24] - 禽用生物制品收入6.11亿元，同比增长24.71%[25] - 宠物供应链及生物制品和药品收入4.15亿元，同比增长17.94%[25] - 研发投入1.14亿元，占营业收入比重6.67%[25] 银轮股份 - 2025H1营业收入71.68亿元，同比增长16.52%，归母净利润4.41亿元，同比增长9.53%[27] - 2025Q2营收37.51亿元，同比增长17.89%，归母净利润2.29亿元，同比增长8.3%[28] - 形成覆盖服务器机柜内外部的液冷产品布局[29] - 研发工作覆盖人形机器人关节模组和热管理模组[29] 陕西煤业 - 2025H1营业收入779.83亿元，同比下降14.19%，归母净利润76.38亿元，同比下降31.18%[31] - 煤炭产量8739.64万吨，同比增长1.15%，商品煤销量12598.92万吨，同比增长0.92%[33] - 自产煤均价420.41元/吨，同比下降21.90%[33] - 公允价值变动盈利4.47亿元，同比扭亏为盈[34] 中国儒意 - 2025H1总收入22.06亿元，同比增长20%，净利润12.28亿元，同比扭亏为盈[36] - 景秀游戏收入12.1亿元，同比增长40%[37] - 《红警OL》上线以来流水超60亿元，新游戏《群星纪元》首月流水1亿元+[38] - 经调整净利润13.03亿元，同比增长140%[37] 光线传媒 - 2025H1营收32.42亿元，同比增长143%，归母净利润22.29亿元，同比增长371.6%[40] - 《哪吒2》衍生品超500个产品大卖[42] - 电影及相关衍生业务营收31亿元，同比增长218.5%，毛利率80%[43] - 光线动画团队人数超过170人，预计明后年扩充至300人以上[44] 寒武纪 - 2025H1营收28.81亿元，同比增长4347.82%，归母净利润10.38亿元，同比增长295.82%[46] - 2025Q2销售净利率38.57%，环比增长6.61个百分点，创历史新高[47] - 合同负债5.43亿元，同比增加5.43亿元，环比增加5.42亿元[48] - 研发投入4.56亿元，同比增长2.01%[49] 晋控煤业 - 2025H1营业收入59.65亿元，同比下降19.16%，归母净利润8.76亿元，同比下降39.01%[52] - 色连煤矿原煤产量424.99万吨，同比增长12.60%[53] - 货币资金151.46亿元，资产负债率26.24%，同比下降7.23个百分点[54] - 财务费用-0.15亿元，同比下降160.73%[54] 乖宝宠物 - 2025H1营收32.21亿元，同比增长32.72%，归母净利润3.78亿元，同比增长22.55%[56] - 主粮业务收入18.83亿元，同比增长57.09%，毛利率46.23%[57] - 研发费用4863.49万元，已获境内授权专利341项[58] 安泰科技 - 2025H1营业收入37.15亿元，同比下降5.29%，扣非归母净利润1.68亿元，同比增长19.10%[62] - 安泰非晶营业收入5.08亿元，同比增长12.88%，净利润4064万元，同比增长81.8%[67] - 河冶科技粉末高速钢销售收入超过8000万元，同比增长100%[68] - 中标核聚变偏滤器、限制器合同额近4000万元[70] 图南股份 - 2025H1营业收入5.99亿元，同比下降18.16%，归母净利润0.93亿元，同比下降51.41%[73] - 已签订合同对应收入金额17.50亿元，同比增长237%[76] - 设立全资子公司开展航空用中小零部件自动化产线项目建设[76] 五粮液 - 2025H1营业总收入527.71亿元，同比增长4.19%，归母净利润194.92亿元，同比增长2.28%[79] - 五粮液产品营收409.98亿元，同比增长4.57%，销量同比增长12.75%[80] - 东部片区营收201.09亿元，同比增长7.88%[80] - 合同负债100.77亿元，同比增长19.20亿元[81] 佩蒂股份 - 2025H1营业收入7.28亿元，同比下降13.94%，归母净利润0.79亿元，同比下降19.23%[84] - 毛利率稳定增长，营业成本同比下降20.52%[85] - 自主品牌爵宴推出多款新品，好适嘉填补中端价格带市场空白[86] 拼多多 - 2025Q2营业收入1040亿元，同比增长7%，Non-GAAP归母净利润327亿元，同比下降5%[88][89] - 在线市场服务营收同比增长13%至557亿元，交易佣金营收同比增长1%至483亿元[90] - 百亿降费举措推动偏远地区订单数量实现40%的增长[90]

投资评级 - 维持"买入"评级 [1][5] 核心观点 - 业绩短期承压但毛利率稳定增长 2025H1营业收入7.28亿元同比减少13.94% 归母净利润0.79亿元同比下降19.23% 但营业成本降低20.52% 毛利率呈现增长态势 显示主营业务由增长质量驱动 [3][5] - 自主品牌建设加速推进 爵宴品牌推出小型犬冻干新品/牛骨汤主食罐/原生风干粮薄脆产品 好适嘉品牌填补中端价格带空白 形成双品牌协同效应 [5] - 财务结构稳健 2025H1期末资产负债率33.02% 较上年末下降1.24个百分点 [5] - 盈利预测调整 预计2025-2027年总营收17.49/20.09/23.36亿元 归母净利润1.74/2.26/2.64亿元 对应PE分别为25/19/17倍 [5][7] 财务表现 - 营收利润短期下滑 2025H1营收同比减少13.94%至7.28亿元 归母净利润同比下降19.23%至0.79亿元 [3] - 费用结构变化 销售费用同比增加9.56% 管理费用增长24.7% 财务费用受汇兑收益1431.84万元（同比减少17.17%）及利息收入减少71.38%影响 [5] - 盈利能力指标 预计2025-2027年销售净利率维持10%-11% 毛利率从29%提升至31% [7][8] - 营运能力改善 总资产周转率从0.56提升至0.70 存货周转率从3.25升至3.69 [8] 业务发展 - 产品创新加速 爵宴聚焦四大高增速品线（主粮/咀嚼食品/主食罐/保健冻干糕点） 好适嘉完善一站式营养解决方案产品矩阵 [5] - 海外业务影响 营收下滑主因海外客户订单节奏变化 [5] - 产能布局 新西兰天然纯产线运营支出增加 反映在建工程从64百万元增至148百万元 [5][8] 估值指标 - 当前股价17.68元 总市值4,399.32百万 流通市值2,864.02百万 [2] - 预测P/E从25.35倍(2025E)降至16.66倍(2027E) P/B从2.12倍降至1.88倍 [7][8] - ROE水平 预计从8%(2025E)提升至11%(2027E) [7]

股东结构 - 截至2025年8月20日收市 公司股东总户数为20,825户 [2]