信用评级 - 主体信用等级由AA下调至AA-，评级展望稳定，立高转债评级为AA-[7] 财务数据 - 2025年3月总资产43.29亿元，归母所有者权益26.21亿元，总债务11.54亿元[9] - 2024年营业收入38.35亿元，净利润2.64亿元，经营活动现金流净额4.53亿元[9] - 2024年净现比为1.72，年末现金类资产10.92亿元，现金短期债务比为4.26[17] - 2024年总债务/总资本为30.30%，FFO/净债务为254.59%，EBITDA利润率为14.42%[9] - 2024年总资产回报率为8.54%，销售毛利率为31.47%，资产负债率为41.17%[9] - 2025年3月末公司货币资金7.34亿元，占比16.96%；交易性金融资产2.18亿元，占比5.04%[54] - 2025年3月末流动资产合计18.79亿元，占比43.40%；非流动资产合计24.50亿元，占比56.60%[57] - 2025年3月末短期借款1.87亿元，占比10.99%；应付账款3.14亿元，占比18.47%[62] - 2025年3月负债合计16.98亿元，2024年为18.02亿元，2023年为14.53亿元[64] - 2025年3月总债务11.54亿元，2024年为11.20亿元，2023年为9.57亿元[64] - 2025年经营活动现金流净额为 -0.34亿元，2024年为4.53亿元，2023年为3.05亿元[65] - 2025年收现比为102.43%，2024年为111.13%，2023年为114.04%[65] - 2024年FFO为3.27亿元，2023年为 -0.43亿元[65] - 2025年3月资产负债率为39.23%，2024年为41.17%，2023年为36.88%[65] - 2024年净债务/EBITDA为0.23，2023年为 -0.92[65] - 2024年EBITDA利息保障倍数为13.92，2023年为6.66[65] - 2025年3月总债务/总资本为30.49%，2024年为30.30%，2023年为27.79%[65] 业务数据 - 2024年公司对第一大客户沃尔玛的销售额占比为22.91%[17] - 截至2024年底，公司经销商数量超过1800家[17] - 立高转债发行规模9.50亿元，2025年6月19日债券余额9.4995亿元[19] - 截至2024年12月31日，立高转债募集资金专项账户余额为1.20亿元[20] - 截至2025年3月末，公司注册资本和股本均为1.69亿元，控股股东和实际控制人彭裕辉、赵松涛、彭永成直接和间接控制公司34.95%股份[21] - 2024年公司营业收入小幅增长9.61%，奶油类产品收入同比增长超60%[32] - 2024年公司奶油产品毛利率下降5.77个百分点[32] - 2025年一季度公司收入同比增长14.13%[32] - 2025年一季度公司奶油类产品毛利率进一步下滑[32] - 2025年1 - 3月公司营业收入10.46亿元，冷冻烘焙食品占比60.45%，毛利率33.08%[33] - 2024年奶油实际年产能增长2.79万吨，水果制品增长0.1万吨[36] - 2024年冷冻烘焙食品产能12.6万吨，产能利用率72.76%，产销率96.39%[37] - 截至2024年末，在建项目预计总投资38.50亿元，累计已投资17.60亿元，尚需投资20.90亿元，资金缺口12.67亿元[40] - 2024年公司经销与直销模式下营业收入占比分别为58%和41%，经销商超1800家，直销客户超600家[42] - 2024年华南和华东地区贡献的营业收入占比66%，前五大客户销售金额合计11.34亿元，占比29.56%[42] - 2024年公司对沃尔玛销售额为8.79亿元，占比22.91%[42] - 2024年公司向前五大供应商采购金额占总采购金额比重为26.43%，对第一供应商采购金额占比为6.27%[44] - 2024年直接材料占主营业务成本比重为78%[44] - 截至2025年3月末公司有10.42亿元银行授信额度尚未使用[40] - 2024年油脂采购金额39,992.79万元，占比18.74%；乳制品采购金额55,800.83万元，占比26.15%[45] - 2025年3月末公司产权比率较2023年末上升至65%[50] - 2024年末公司受限资产合计0.13亿元，主要为合同保证金及冻结资金[53] - 2024年公司未满足限制性股票激励计划业绩考核目标，未确认股份支付费用[58] 市场情况 - 立高食品是冷冻烘焙行业收入体量最大的龙头企业，市占率约15%[26] - 2024年中国烘焙食品零售市场规模达6110.7亿元，同比增长8.8%，预计2029年突破8500亿元[25] - 我国冷冻烘焙食品市场规模从2017年的40.28亿元增长至2023年接近200亿元，年均复合增长率达30.5%[25] - 2024年国内棕榈油、菜籽油、豆油期货价格分别上涨22.3%、13.7%、2.5%[28] 公司变动 - 2024年10月，公司注销孙公司浙江昊道食品有限公司，新设香港立高食品有限公司，截至2024年末，香港立高食品有限公司尚未开展业务[21] 子公司信息 - 广州奥昆食品有限公司注册资本6000万元，持股比例100%[76] - 广州昊道食品有限公司注册资本500万元，持股比例100%[76] - 佛山市立高食品有限公司注册资本1000万元，持股比例100%[76] - 浙江立高食品有限公司注册资本5000万元，持股比例100%[76] - 河南立高食品有限公司注册资本10000万元，持股比例100%[76] - 广东立澳油脂有限公司注册资本5000万元，持股比例67%[76] - 立高奥喜多（广东）肉制品有限公司注册资本3535万元，持股比例82%[76] - 立高食品株式会社注册资本900日元，持股比例100%[76] - LIGAO FOODS USA INC注册资本100美元，持股比例100%[76] - 香港立高食品有限公司注册资本100港币，持股比例100%[76]

权益分派 - 2024年以166,638,424股为基数，每10股派5元，共派83,319,212元[3][6][7] - 总股本169,340,501股，回购账户持有2,702,077股[3][6] - 按总股本折算每10股分红4.920217元[4][12] 时间安排 - 股权登记日2025年6月25日，除权除息日26日[8] - 代派A股红利6月26日划入账户[10] 转股价格 - “立高转债”调整后转股价格95.33元/股，6月26日生效[13] 红利税 - 不同投资者红利税征收方式不同[7] - 不同持股时间补缴税款不同[7]

转股价格调整 - 立高转债初始转股价格为97.02元/股[5] - 2023 - 2025年多次调整转股价格，最新调整后为95.33元/股，2025年6月26日生效[2][5][6][7] 权益分派 - 2024年度以166,638,424股为基数，派发现金红利83,319,212元[9] - 每10股现金分红4.920217元，除权除息参考价=前一日收盘价－0.4920217元/股[9]

股东股份情况 - 股东陈和军解除质押500,000股，占其持股4.70%，占总股本0.30%[2] - 截至2025年6月10日公司股本总数169,340,501股[4] - 陈和军持股10,640,710股，比例6.28%，累计质押2,070,000股[7] - 累计质押股份占其持股19.45%，占总股本1.22%[7] - 陈和军已、未质押股份限售和冻结合计均为0股[7]

立高转债转股时间 - 转股期限为2023年9月13日至2029年3月6日[2] - 暂停转股时间为2025年6月16日至2024年度权益分派股权登记日[2] - 恢复转股时间为2024年度权益分派股权登记日后的第一个交易日[2] 转股价格调整 - 派送股票股利或转增股本等不同情况有对应转股价格调整公式[5] - 公司股份和/或股东权益变化依次调整转股价格并公告[6] - 公司可能影响可转债持有人权益时视情况调整转股价格[6]

报告公司投资评级 - 报告对公司的投资评级为“增持”[1] 报告的核心观点 - 24FY公司营收和归母净利润实现增长，25Q1延续增长态势；UHT带动奶油高速增长，冷冻烘焙25Q1回暖；控费效果初显，利润率水平提升；UHT奶油放量、冷冻烘焙渠道扩张，控费促进利润弹性释放；参考最新财务报告，调整公司25 - 27年营收和EPS预测，维持“增持”评级[2][3][5][7][8] 根据相关目录分别进行总结 业绩表现 - 24FY公司实现营收38.35亿元，同比+9.61%，归母净利润2.68亿元，同比+266.94%，扣非归母净利润2.54亿元，同比+108.22%；24Q4营收11.18亿元，同比+21.99%，归母净利润0.65亿元，同比+175.96%，扣非归母净利润0.62亿元，同比+359.73%；25Q1营收10.46亿元，同比+14.13%，归母净利润0.88亿元，同比+15.11%，扣非归母净利润0.86亿元，同比+27.30%[2] 产品与地区收入情况 - 24FY分产品看，冷冻烘焙食品/奶油/水果制品/酱料/其他烘焙原材料/仓储运输服务收入分别为21.33/10.58/1.66/2.25/2.26/0.19亿元，分别同比-3.53%/+61.75%/-11.34%/-3.58%/+20.66%/-7.73%；分地区看，华南/华东/华中/华北/西南/西北/东北/境外收入分别为15.30/10.00/3.78/3.10/3.03/1.07/1.33/0.64亿元，同比-4.00%/+17.38%/+19.05%/+27.24%/+15.31%/-3.73%/+20.36%/+12491.06%[3] - 25Q1分产品，冷冻烘焙食品/烘焙食品原料分别同比约+12%/+17%，UHT系列奶油保持增长，酱料类产品增长较快；分渠道，流通饼房/商超渠道/餐饮及新零售渠道收入分别同比下降中单位数/增长超40%/增长超20%[4] 成本与费用情况 - 成本端，24FY/24Q4/25Q1毛利率分别为31.47%/29.77%/29.99%，分别同比+0.08/+1.58/-2.60pct，25Q1毛利率承压因渠道、产品结构变化及大宗原料采购价格上涨[5] - 费用端，24FY销售/管理/研发/财务费用率分别为12.10%/6.68%/2.92%/0.39%，分别同比-1.44/-2.88/-1.31/+0.06pct；24Q4分别为13.50%/5.98%/0.86%/0.73%，分别同比-3.77/-8.92/-3.37/-0.04pct；25Q1分别为10.10%/5.41%/2.61%/0.61%，分别同比-2.00/-1.16/-0.94/+0.42pct，24FY及25Q1销售费用率下滑因控制费用支出等[5] 利润情况 - 24FY/24Q4/25Q1归母净利润率分别为6.99%/5.80%/8.45%，分别同比+4.90/+15.12/+0.07pct；扣非净利润率分别为6.62%/5.57%/8.25%，分别同比+3.13/+8.18/+0.85pct，受益于控费抵消成本压力，净利润率提升[6] 投资建议 - 将公司25 - 26年营收47.03/53.42亿元预测下调至44.57/51.70亿元，新增27年营收58.80亿元预测；将25 - 26年EPS1.86/2.11元预测上调至1.96/2.40元，新增27年EPS2.84元预测；对应5月30日收盘价53.51元/股，PE分别为27/22/19倍，维持“增持”评级[8] 财务预测 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|3,499|3,835|4,457|5,170|5,880| |YoY（%）|20.2%|9.6%|16.2%|16.0%|13.7%| |归母净利润(百万元)|73|268|332|406|482| |YoY（%）|-49.2%|266.9%|23.8%|22.4%|18.7%| |毛利率（%）|31.4%|31.5%|30.3%|30.6%|30.8%| |每股收益（元）|0.43|1.59|1.96|2.40|2.84| |ROE|3.0%|10.5%|11.4%|12.3%|12.7%| |市盈率|124.10|33.55|27.31|22.32|18.81|[9]

报告公司投资评级 - 报告对公司的投资评级为“增持”[1] 报告的核心观点 - 公司24FY和25Q1营收和归母净利润均实现增长，UHT带动奶油高速增长，冷冻烘焙25Q1回暖，控费效果初显，利润率水平提升，后续有望延续控费实现利润弹性释放，参考最新财务报告调整营收和EPS预测，维持“增持”评级[2][3][4][5][6][7][8] 根据相关目录分别进行总结 事件概述 - 24FY公司实现营收38.35亿元，同比+9.61%，归母净利润2.68亿元，同比+266.94%，扣非归母净利润2.54亿元，同比+108.22%；24Q4营收11.18亿元，同比+21.99%，归母净利润0.65亿元，同比+175.96%，扣非归母净利润0.62亿元，同比+359.73%；25Q1营收10.46亿元，同比+14.13%，归母净利润0.88亿元，同比+15.11%，扣非归母净利润0.86亿元，同比+27.30%[2] 分析判断 - **产品与地区收入情况**：24FY冷冻烘焙食品/奶油/水果制品/酱料/其他烘焙原材料/仓储运输服务收入分别为21.33/10.58/1.66/2.25/2.26/0.19亿元，分别同比-3.53%/+61.75%/-11.34%/-3.58%/+20.66%/-7.73%，奶油增长主因UHT系列销售好，冷冻烘焙承压或因核心商超渠道调整；华南/华东/华中/华北/西南/西北/东北/境外收入分别为15.30/10.00/3.78/3.10/3.03/1.07/1.33/0.64亿元，同比-4.00%/+17.38%/+19.05%/+27.24%/+15.31%/-3.73%/+20.36%/+12491.06%，除华南、西北外国内市场增长，海外市场低基数高增[3] - **25Q1收入情况**：分产品看，冷冻烘焙食品/烘焙食品原料分别同比约+12%/+17%，UHT系列奶油保持增长，酱料类产品增长较快；分渠道看，流通饼房/商超渠道/餐饮及新零售渠道收入分别同比下降中单位数/增长超40%/增长超20%，流通饼房下滑因春节备货错期，商超渠道增长因顶尖客户定制策略推动新品提升[4] - **成本、费用与利润情况**：24FY/24Q4/25Q1毛利率分别为31.47%/29.77%/29.99%，分别同比+0.08/+1.58/-2.60pct，25Q1毛利率承压因渠道、产品结构变化及大宗原料采购价上涨；24FY销售/管理/研发/财务费用率分别为12.10%/6.68%/2.92%/0.39%，分别同比-1.44/-2.88/-1.31/+0.06pct，24Q4分别为13.50%/5.98%/0.86%/0.73%，分别同比-3.77/-8.92/-3.37/-0.04pct，25Q1分别为10.10%/5.41%/2.61%/0.61%，分别同比-2.00/-1.16/-0.94/+0.42pct，24FY及25Q1销售费用率下滑因控费、精准投放及渠道结构变化，剔除股份支付费用后25Q1可比口径管理费用率下降约1%；24FY/24Q4/25Q1归母净利润率分别为6.99%/5.80%/8.45%，分别同比+4.90/+15.12/+0.07pct，24FY/24Q4/25Q1扣非净利润率分别为6.62%/5.57%/8.25%，分别同比+3.13/+8.18/+0.85pct，控费抵消成本压力使净利润率提升[5][6] - **未来展望**：产品端UHT奶油势能强，计划丰富稀奶油产品矩阵有望延续增长；渠道端商超与顶尖客户合作、商超调改及餐饮新零售渠道取得成果；收入增长基础上25Q1控费初显成效，后续有望延续控费释放利润弹性[7] 投资建议 - 将公司25 - 26年营收预测从47.03/53.42亿元下调至44.57/51.70亿元，新增27年营收58.80亿元预测；将25 - 26年EPS预测从1.86/2.11元上调至1.96/2.40元，新增27年EPS2.84元预测；对应5月30日收盘价53.51元/股，PE分别为27/22/19倍，维持“增持”评级[8] 盈利预测与估值 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|3,499|3,835|4,457|5,170|5,880| |YoY（%）|20.2%|9.6%|16.2%|16.0%|13.7%| |归母净利润(百万元)|73|268|332|406|482| |YoY（%）|-49.2%|266.9%|23.8%|22.4%|18.7%| |毛利率（%）|31.4%|31.5%|30.3%|30.6%|30.8%| |每股收益（元）|0.43|1.59|1.96|2.40|2.84| |ROE|3.0%|10.5%|11.4%|12.3%|12.7%| |市盈率|124.10|33.55|27.31|22.32|18.81|[9] 财务报表和主要财务比率 - 包含利润表、现金流量表、资产负债表相关数据及成长能力、盈利能力、偿债能力、经营效率、每股指标、估值分析等主要财务指标数据[12]

财务表现 - 24FY公司营收38.35亿元同比+9.61% 归母净利润2.68亿元同比+266.94% 扣非归母净利润2.54亿元同比+108.22% [1] - 24Q4营收11.18亿元同比+21.99% 归母净利润0.65亿元同比+175.96% 扣非归母净利润0.62亿元同比+359.73% [1] - 25Q1营收10.46亿元同比+14.13% 归母净利润0.88亿元同比+15.11% 扣非归母净利润0.86亿元同比+27.30% [1] 产品结构 - 24FY冷冻烘焙食品收入21.33亿元同比-3.53% 奶油产品收入10.58亿元同比+61.75% UHT系列奶油销售额近5亿元 [2] - 25Q1冷冻烘焙食品同比约+12% 烘焙食品原料同比约+17% UHT奶油保持增长 酱料类产品因定制服务提升实现快增 [3] - 公司计划打造高、中、低三档稀奶油产品矩阵 预计延续增长势头 [6] 地区分布 - 24FY华南地区收入15.30亿元同比-4.00% 华东地区10.00亿元同比+17.38% 海外市场0.64亿元同比+12491.06% [2] - 国内市场除华南、西北外均实现较好增长 海外市场因低基数实现高增 [2] 渠道表现 - 25Q1流通饼房收入同比降中单位数 商超渠道收入增超40% 餐饮及新零售渠道收入增超20% [3] - 商超渠道增长受益于顶尖客户定制策略推动新品数量及质量提升 [3] - 公司在商超调改与餐饮及新零售渠道取得积极成果 [7] 成本与费用 - 24FY毛利率31.47%同比+0.08pct 25Q1毛利率29.99%同比-2.60pct 主因渠道结构变化及原料涨价 [4] - 24FY销售费用率12.10%同比-1.44pct 管理费用率6.68%同比-2.88pct 研发费用率2.92%同比-1.31pct [4] - 25Q1销售费用率10.10%同比-2.00pct 管理费用率5.41%同比-1.16pct 剔除股份支付后管理费用率降约1% [4] 利润率 - 24FY归母净利润率6.99%同比+4.90pct 扣非净利润率6.62%同比+3.13pct [5] - 24Q4归母净利润率5.80%同比+15.12pct 扣非净利润率5.57%同比+8.18pct [5] - 25Q1归母净利润率8.45%同比+0.07pct 扣非净利润率8.25%同比+0.85pct [5] 未来展望 - 预计25年营收44.57亿元 26年51.70亿元 27年58.80亿元 [8] - 预计25年EPS 1.96元 26年2.40元 27年2.84元 [8] - 控费成效初步显现 预计后续季度延续控费 实现利润弹性释放 [7]

产品规划 - 2023年年中上市首款稀奶油产品稀奶油360pro，2024年度UHT产品线销售额近五亿元，同比增长近两倍，将从高、中、低三档丰富稀奶油产品矩阵 [2] - 不太可能确定高端产品和大众化产品的固定分布比例，产能未达瓶颈时无严格限制，销售好、产能足可倾向生产高端产品 [8] 渠道拓展 - 零食渠道处于探索阶段，需摸索成熟合作模式才能大规模拓展 [2][3] - 烘焙处于普及阶段，渠道多元化且向三四线城市渗透，公司积极迎合潮流开发产品 [4] - 餐饮渠道是未来主要渠道，业态和场景多元，公司摸索细分渠道，商超渠道同步开展，家庭、社交、就餐消费趋势难把握，可能齐头并进 [5][6] - 直销有条件限制，公司掌握平衡，满足条件且需定制的客户配合直销，主要销售工作交经销商 [6] - 继续抓传统烘焙渠道，投入更多资源到餐饮和商超领域，摸索茶饮、零售渠道，各产线自行策划重点渠道等 [8] 生产供应 - 第二条稀奶油生产线研发时考虑多产品适配，现有和计划上市的稀奶油产品可共线生产，除非产能不足，否则较少有进一步资本开支 [4] - 在广东广州和佛山、浙江湖州、河南新乡布局生产基地，产能分布更全国化，具备地域和原料区位优势，通过租用外仓具备向全国客户交付商品的能力 [9][10] 原料使用 - 同一种原料要么用国产，要么用进口，不混合添加使用 [4] 市场竞争 - To B客户懂货，综合实力才能取胜，公司坚持提供综合服务与产品，不易出现劣币驱逐良币情况 [6] - 烘焙领域多元化，传统友商和细分品类供应商发展手段不同，仅通过展会难了解真正趋势 [8] 新品情况 - 因与核心客户有保密协议，不便透露商超客户下半年新品上市情况，从去年底到目前有很多产品储备，部分可能较快与消费者见面 [10] 子公司赋能 - 子公司广东立澳油脂有限公司生产的烘焙油脂多条较大产品线已实现初步内部流程替代，替代范围将扩大，产品对外销售有市场接受度，定位高端烘焙，公司希望提高研发能力推出更多高端产品 [10]

股东大会信息 - 公司2025年4月29日发布2024年年度股东大会通知[4] - 现场会议2025年5月26日在广州召开，网络投票同日9:15 - 15:00[5][6] 股东情况 - 本次会议49人代表79,424,922股，占比47.6630%[7] - 截至股权登记日回购专户回购股份2,702,077股[7] 议案表决 - 《2024年年度报告》等多项议案同意占比99.9986%[9][10][11][12][14] - 《续聘2025年度审计机构》同意占比99.4007%[15]