报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [1][4] 报告的核心观点 - 2024年公司营收38.4亿元，同比+9.6%；扣非前后归母净利润2.68、2.54亿元，同比+266.9%、+108.2%；2025Q1营收10.5亿元，同比+14.1%；扣非前后归母净利润0.88、0.86亿元，同比+15.1%、+27.3% [4] - 因短期棕榈油成本高居不下，调整2025 - 2026年归母净利润预测至3.21、4.06亿元（前值3.42、4.06亿元），新增2027年预测4.82亿元，对应2025 - 2027年EPS 1.89/2.40/2.85元，当前股价对应2025 - 2027年22.8/18.0/15.1倍PE [4] - UHT奶油国产替代势头较好，山姆等大KA渠道重新推新，冷冻烘焙有望重新恢复增长；传统流通饼房渠道需求仍疲软，公司聚焦单品、缩减SKU提升效率，规模集采降低采购成本；中长期看冷冻烘焙渗透率有望逐渐提升 [7] 根据相关目录分别进行总结 公司基本情况 - 当前股价43.12元，一年最高最低48.98/22.28元，总市值73.02亿元，流通市值49.08亿元，总股本1.69亿股，流通股本1.14亿股，近3个月换手率216.68% [1] 业务板块与渠道表现 - 2024年冷冻烘焙收入同比-3.5%，奶油、水果制品、酱料等烘焙原料业务收入同比+61.8%、-11.3%、-3.6%，UHT高端奶油收入高增、突破5亿元；流通渠道收入同比+15%，KA商超收入同比中个位数下滑，餐饮、茶饮等新渠道同比约+20% [5] - 2025Q1冷冻烘焙收入同比增12%，烘焙原料同比增17%；流通渠道下降中单位数，KA商超同比增40%以上 [5] 盈利能力 - 2025Q1归母净利率同比+0.07pct，毛利率同比-2.56pct，预计主因棕榈油等原料价格上涨影响；销售、管理、研发、财务费用率分别同比-2.00、-1.16、-0.94、+0.42pct，整体费用率下降 [6] 财务摘要和估值指标 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|3,499|3,835|4,365|4,856|5,309| |YOY(%)|20.2|9.6|13.8|11.3|9.3| |归母净利润(百万元)|73|268|321|406|482| |YOY(%)|-49.2|266.9|19.6|26.7|18.7| |毛利率(%)|31.4|31.5|30.5|30.8|31.1| |净利率(%)|2.1|7.0|7.3|8.4|9.1| |ROE(%)|2.8|10.2|11.0|12.5|13.1| |EPS(摊薄/元)|0.43|1.58|1.89|2.40|2.85| |P/E(倍)|100.0|27.2|22.8|18.0|15.1| |P/B(倍)|3.3|3.2|2.8|2.4|2.1| [9] 财务预测摘要 - 资产负债表、利润表、现金流量表等多方面呈现公司财务预测情况，如2025E营业收入4365百万元，营业成本3033百万元等 [11] - 主要财务比率涵盖成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等指标，如2025E营业收入增长率13.8%，毛利率30.5%等 [11]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][7] 报告的核心观点 - 2025年收入确定性较强，利润边际改善趋势确立，稀奶油需求良好，会员制商超低基数叠加新品上市，收入双位数增长确定性高，Q1已体现盈利水平改善成果，成本端预计不会边际恶化，费用率还有改善空间 [7] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 2024年公司实现营收38.35亿元，同比+9.6%；归母净利润2.68亿元，同比+266.9%；2024Q4营收11.18亿元，同比+22.0%，归母净利润0.65亿元扭亏为盈；2025Q1营收10.46亿元，同比+14.1%，归母净利润0.88亿元，同比+15.1% [7] 产品与渠道表现 - 产品端：2024年冷冻烘焙/奶油/水果制品/酱料/其他烘焙原料营收分别为21.3/10.6/1.7/2.2/2.3亿元，同比-3.5%/+61.7%/-11.3%/-3.6%/+20.7%；25Q1冷冻烘焙食品/烘焙食品原料收入约6.3/4.2亿元，同比约+12%/+17%；2024年UHT奶油销售额超5亿元带动奶油业务高增 [7] - 渠道端：2024年流通饼房/商超/餐饮及新零售渠道营收占比分别约57%/接近25%/约18%，同比约15%增长/中个位数下滑/约20%增长；2025Q1占比约超过40%/接近40%/接近20%，同比下降中单位数/增长超过40%/增长超过20%；流通饼房渠道2024年在奶油带动下增长，2025Q1下滑受春节错期影响；商超渠道24年因基数高同比承压，2024年底推进新品在2025Q1贡献增长 [7] 盈利水平 - 2024Q4/2024/2025Q1毛销差为16.3%/19.4%/19.9%，同比+5.4/+1.5/-0.6pct；2025Q1乳制品成本同比上涨约10%影响1.7 - 1.8pct毛利率，还原后毛销差明显提升 [7] - 2024Q4/2024/2025Q1管理费用率同比-8.9/-2.9/-1.2pct，2024年管理费用率下滑受益于股份支付费用减少，还原后预计持平 [7] - 2024Q4/2024/2025Q1销售净利率为5.7%/6.9%/8.2%，同比+15.1/+4.8/-0.1pct；扣非归母净利率为5.6%/6.6%/8.3%，同比+8.2/+3.1/+0.9pct；2025Q1政府补助减少但扣非净利率明显提升 [7] 盈利预测 - 预计2025 - 2027年公司归母净利润分别为3.4/4.2/4.7亿元，同比+27%/+22%/+14%，对应PE为18/15/13X [7] 财务预测 - 资产负债表：预计2025 - 2027年流动资产、非流动资产、资产总计等有不同程度变化，负债合计先降后升 [8] - 利润表：预计2025 - 2027年营业总收入、营业成本等逐年增长，毛利率、归母净利率等呈上升趋势 [8] - 现金流量表：预计2025 - 2027年经营活动现金流增加，投资活动现金流、筹资活动现金流为负 [8] - 重要财务与估值指标：预计2025 - 2027年每股净资产、ROIC、ROE - 摊薄等上升，资产负债率下降，P/E、P/B下降 [8]

近期立高食品（300973）发布2025年一季报，证券之星财报模型分析如下： 营收与利润 立高食品在2025年一季度实现了营业总收入10.46亿元，同比上升14.13%；归母净利润达到8837.15万 元，同比增长15.11%；扣非净利润为8626.43万元，同比大幅增长27.3%。这表明公司在主营业务方面保 持了良好的增长态势。 盈利能力 尽管收入和利润有所增长，但公司的盈利能力指标显示出一定的压力。毛利率为29.99%，同比下降 7.97%；净利率为8.2%，同比下降1.13%。这可能意味着公司在成本控制方面面临挑战。 费用控制 值得注意的是，公司的三费(销售费用、管理费用、财务费用)总计1.69亿元，占营收比例为16.13%，较 去年同期下降14.5%。这表明公司在费用控制方面取得了一定成效。 应收账款与现金流 本季度，立高食品的应收账款显著增加至3.69亿元，同比增幅达37.83%，远超营业收入的增长速度。同 时，每股经营性现金流为-0.2元，同比减少267.74%，显示出公司在现金流管理方面存在较大压力。 资产负债情况 公司的有息负债为11.2亿元，同比增加19.46%，有息资产负债率已达25.87 ...

事件：2025 年4 月28 日，立高食品发布2024 年年报及2025 一季报，2024 年实现营收38.35 亿元，同比 增长9.61%；实现归母净利润2.68 亿元，同比增长266.94%。25Q1 实现营收10.46 亿元，同比增长 14.13%；实现归母净利润0.88 亿元，同比增长15.11%。 公司不断丰富产品矩阵，奶油产品表现亮眼。2024 年冷冻烘焙/奶油/水果制品/酱料/其他烘焙原材料实 现收入21.33/10.58/1.66/2.25/2.26 亿元，同比-3.53%/+61.75%/-11.34%/-3.58%/20.66%。其中奶油产品表 现亮眼，2024 年度公司UHT 奶油产品线实现销售收入超5 亿元，带动奶油类产品营收同比增长超 60%，占比27.66%，同比增加8.93pct。25Q1 冷冻烘焙/烘焙食品同比增长12%/17%，占比60%/40%，其 中UHT 奶油产品及酱料类产品表现突出。 优化经销商体系初显成效，渠道多元化发展把握商超调改趋势。2024 年经销/直销/零售/其他渠道分别 实现收入22.22/15.86/0.09/0.18 亿元，同比+12.75%/+6.0 ...

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [4][6] 报告的核心观点 - 立高食品2024年年报及2025年一季报显示新品持续放量、控费成效显著 2024年营收38.4亿元同比+9.6% 归母净利润2.7亿元同比+266.9% 扣非净利润2.5亿元同比+108.2% 25Q1营收10.5亿元同比+14.1% 归母净利润0.9亿元同比+15.1% 扣非净利润0.9亿元同比+27.3% [1] - 展望未来 奶油及商超新品放量 费用管控效果延续 预计2025 - 2027年公司营业收入分别为44.5/50.2/55.8亿元 同比+16.1%/12.7%/11.2% 归母净利润分别为3.5/3.9/4.6亿元 同比+29.2%/13.5%/15.8% [4] 根据相关目录分别进行总结 产品与渠道情况 - 2024年冷冻烘焙/烘焙原料分别实现收入21.3/16.7亿元 同比-3.5%/+32.7% 烘焙原料高增主因稀奶油放量 2024年UHT奶油产品线销售收入超5亿元 带动奶油类产品营收同比+61.8% 25Q1冷冻烘焙/烘焙原料收入同比+12%/17% UHT系列奶油延续增势 酱料类增长较快 [2] - 2024年流通渠道收入占比约57% 同比增长约15% 商超渠道收入占比接近25% 同比中个位数下滑 餐饮、茶饮及新零售等渠道收入占比约18% 同比增长约20% 25Q1流通渠道收入同比下降中单位数 商超渠道同比超40% 新零售渠道同比超20% [2] 盈利能力与费用情况 - 2024年/25Q1公司毛利率分别为31.5%/30.0% 同比+0.1/-2.6pcts 25Q1下滑主因油脂、乳制品原料价格上涨及产品、渠道结构变化 2024年销售费用率12.1% 同比-1.4pcts 管理费用率6.7% 同比-2.9pcts 研发/财务费用率分别为2.9%/0.4% 同比-1.3/+0.1pcts 25Q1销售费用率同比-2.0pcts 管理费用率-1.2pcts [3] - 2024年实现归母/扣非净利率7.0%/6.6% 同比+4.9/3.1pcts 25Q1归母/扣非净利率8.5%/8.3% 同比+0.1/0.9pcts [3] 盈利预测与财务指标 |项目/年度|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|3,835|4,454|5,020|5,584| |增长率（%）|9.6|16.1|12.7|11.2| |归属母公司股东净利润（百万元）|268|346|393|455| |增长率（%）|266.9|29.2|13.5|15.8| |每股收益（元）|1.58|2.04|2.32|2.69| |PE|23|18|16|14| |PB|2.5|2.3|2.1|2.0| [5]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [5][6] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司2024年/2025Q1实现营收38.35/10.46亿元，同比+9.61%/+14.13%；归母净利润2.68/0.88亿元，同比+266.94%/+15.11%；扣非归母净利润2.54/0.86亿元，同比+108.22%/+27.30% [2] - 2025Q1冷冻烘焙恢复正增长，稀奶油持续亮眼表现；分渠道看，经销渠道受益于稀奶油大单品放量，直销端餐饮及新零售等创新渠道收入占比提升；2025Q1经销渠道收入因旺季错期同比下降中单位数，商超/餐饮及新零售渠道分别受益于顶尖客户上新以及积极拓客，同比增长40%/20%以上 [3] - 费用率大幅收窄，成功对冲毛利率压力同时净利率提升；公司持续优化经营效率，落实全成本领先战略；展望2025年，冷冻烘焙业务把握商超调改机会，UHT奶油业务有望延续较快增长，总部基地建设推进有望优化生产效率对冲成本压力，Q1良好业绩表现有望延续 [4] - 基于年报及一季报业绩，上调公司盈利预测，预计2025 - 2026年公司归母净利润为3.56/4.20亿元（前次为3.39/4.01亿元），同比+33%/+18%，并引入2027年盈利预测4.78亿元，同比+14%，对应EPS为2.10/2.48/2.82元/股，当前股价对应P/E分别为18x/15x/13x [5] 根据相关目录分别进行总结 财务数据和估值 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|3,499|3,835|4,445|4,961|5,459| |增长率（%）|20|10|16|12|10| |净利润（百万元）|73|268|356|420|478| |增长率（%）|-49|267|33|18|14| |EPS（元/股）|0.43|1.58|2.10|2.48|2.82| |市盈率（P/E）|86.2|23.5|17.7|15.0|13.2| |市净率（P/B）|2.5|2.5|2.2|1.9|1.7| [6] 资产负债表（单位:百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |货币资金|558|889|1,136|1,607| |应收票据及账款|286|331|369|406| |预付账款|31|37|41|45| |存货|380|340|457|475| |流动资产合计|1,577|1,812|2,222|2,755| |固定资产|1,427|1,383|1,344|1,309| |在建工程|352|322|292|262| |无形资产|339|378|391|406| |非流动资产合计|2,801|2,783|2,742|2,706| |资产合计|4,378|4,595|4,964|5,461| |短期借款|176|53|0|0| |应付票据及账款|401|472|537|601| |合同负债|16|19|21|23| |流动负债合计|904|773|793|868| |长期借款|51|51|51|51| |应付债券|776|776|776|776| |非流动负债合计|898|898|898|898| |负债合计|1,802|1,671|1,691|1,766| |归属母公司所有者权益|2,564|2,915|3,268|3,695| |少数股东权益|12|9|5|0| |所有者权益合计|2,576|2,924|3,272|3,695| |负债和股东权益|4,378|4,595|4,964|5,461| [11] 利润表（单位:百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入|3,835|4,445|4,961|5,459| |营业成本|2,628|3,094|3,449|3,790| |税金及附加|29|36|41|45| |销售费用|464|489|541|590| |管理费用|256|244|268|292| |研发费用|112|127|140|154| |财务费用|15|16|2|-6| |信用减值损失|5|-2|-2|-2| |资产减值损失|21|-20|-20|-20| |投资收益|5|5|5|5| |其他收益|25|25|25|25| |营业利润|336|447|529|602| |营业外收入|1|1|1|1| |营业外支出|2|2|3|4| |利润总额|335|446|527|599| |所得税|71|94|111|126| |净利润|264|352|416|473| |少数股东损益|-4|-4|-4|-5| |归属母公司净利润|268|356|420|478| |EPS（按最新股本摊薄）|1.58|2.10|2.48|2.82| [11] 现金流量表（单位:百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |经营活动现金流|453|726|526|675| |现金收益|452|567|619|669| |存货影响|-118|40|-117|-18| |经营性应收影响|-96|-31|-23|-21| |经营性应付影响|159|71|65|65| |其他影响|56|80|-18|-19| |投资活动现金流|-884|-177|-155|-159| |资本支出|-603|-164|-145|-151| |股权投资|0|0|0|0| |其他长期资产变化|-281|-13|-10|-8| |融资活动现金流|-78|-218|-124|-45| |借款增加|167|-204|-53|0| |股利及利息支付|-127|-90|-70|-69| |股东融资|2|0|0|0| |其他影响|-120|76|-1|24| [11][12] 主要财务比率 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |成长能力：营业收入增长率（%）|9.6|15.9|11.6|10.0| |成长能力：EBIT增长率（%）|243.5|32.0|14.5|12.3| |成长能力：归母公司净利润增长率（%）|266.9|32.8|18.1|13.7| |获利能力：毛利率（%）|31.5|30.4|30.5|30.6| |获利能力：净利率（%）|6.9|7.9|8.4|8.7| |获利能力：ROE（%）|10.4|12.2|12.8|12.9| |获利能力：ROIC（%）|11.9|15.0|15.7|15.7| |偿债能力：资产负债率（%）|41.2|36.4|34.1|32.3| |偿债能力：流动比率|1.7|2.3|2.8|3.2| |偿债能力：速动比率|1.3|1.9|2.2|2.6| |营运能力：总资产周转率|0.9|1.0|1.0|1.0| |营运能力：应收账款周转天数|24|25|25|25| |营运能力：存货周转天数|44|42|42|44| |每股指标（元）：每股收益|1.58|2.10|2.48|2.82| |每股指标（元）：每股经营现金流|2.68|4.29|3.11|3.99| |每股指标（元）：每股净资产|15.14|17.21|19.30|21.82| |估值比率：P/E|23|18|15|13| |估值比率：P/B|2|2|2|2| |估值比率：EV/EBITDA|27|22|19|18| [11][12]

事件：公司发布业绩，2024年实现营收38.4亿元，同比+9.6%；归母净利润 2.7亿元，同比+266.9%；扣 非归每净利润2.5亿元，同比+108.2%。25Q1营收10.5亿元，同比+14.1%；归每净利0.9亿元，同比 +15.1%；扣非归母净利润0.9亿元，同比+27.3%奶油大单品快速放量，把握渠道变革机遇。24全年，分 品类来看，冷冻烘焙/奶油/水果制品/酱料/其他烘焙原材料收入分别同比-3.5%/+61.8%/ 11.3%/-3.6%/+20.7%，其中，奶油业务收入高速增长，主要得益于公司UHT 系列奶油产品保持稳健增 长。分渠道来看，主营业务经销/直销/零售/其他收入分别同比+12.7%/+6.1%/-43.7%/-9.9%，与公司合作 的经销商超过1800家，直销客户超过600家。分客户类别来看，流通渠道/商超/餐饮、茶饮及新零售等 创新渠道收入占比分别约为57%/25%/18%，同比约+15%/中个位数下滑/+20%，其中流通较快增长得益 于稀奶油放量，新零售高速增长得益于与高势能会员店合作。25Q1，公司实现双位数增长，预计得益 于稀奶油大单品放量趋势延续，以及公司持续把握会员店、 ...

报告公司投资评级 - 维持“买入”投资评级 [1][9] 报告的核心观点 - 立高食品经营趋势向好，盈利能力释放，产品/渠道打法思路捋顺，内部架构逐渐调整到位，利润端持续修复，随着稀奶油产能爬坡、原料推进国产化替代，盈利端弹性有望进一步释放 [1][9] 根据相关目录分别进行总结 公司业绩情况 - 2024 年总营收 38.35 亿元（同增 10%），归母净利润 2.68 亿元（同增 267%），扣非净利润 2.54 亿元（同增 108%）；2024Q4 总营收 11.18 亿元（同增 22%），归母净利润 0.65 亿元（2023Q4 为亏损 0.85 亿元），扣非净利润 0.62 亿元（2023Q4 为亏损 0.24 亿元）；2025Q1 总营收 10.46 亿元（同增 14%），归母净利润 0.88 亿元（同增 15%），扣非净利润 0.86 亿元（同增 27%） [4] 成本与费用控制 - 2024 年/2025Q1 毛利率分别同比 +0.1pct/-3pct 至 31.47%/29.99%，按行情锁单，叠加其他原材料价格下滑平滑整体成本，预计毛利率环比小幅修复；2024 年/2025Q1 销售费用率分别同减 1pct/2pct 至 12.10%/10.10%，销售策略调整使费投更精准；2024 年/2025Q1 管理费用率分别同减 3pct/1pct 至 6.68%/5.41%，规模效应释放且严控人员数量，预计全年费用率下降；2024 年/2025Q1 净利率分别同比 +5pct/-0.1pct 至 6.87%/8.20% [5] 各产品营收表现 - 2024 年冷冻烘焙营收 21.33 亿元（同减 4%），受流通饼房渠道承压影响，2025Q1 因山姆新品带动营收同增 12%且动销趋势延续；2024 年奶油营收 10.58 亿元（同增 62%），UHT 系列产品放量，2025Q1 延续双位数增长，中期规划拓充产品矩阵并推进原材料国产化替代；2024 年酱料营收 2.25 亿元（同减 4%），2025Q1 因连锁餐饮客户合作量提升营收大幅增长 [6] 各渠道营收表现 - 2024 年经销渠道营收 22.21 亿元（同增 13%），由稀奶油放量带动；2024 年直销渠道营收 15.80 亿元（同增 6%），核心商超部分产品上架调整致渠道下滑，但新渠道客户开拓带动创新渠道增长，2025 年商超新品导入后快速放量，后续计划把握商超调改趋势挖掘新增量 [7][8] 盈利预测 - 预计 2025 - 2027 年 EPS 分别为 1.97/2.31/2.75 元，当前股价对应 PE 分别为 19/16/14 倍 [9] 财务指标预测 |预测指标|2024A|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | |主营收入（百万元）|3,835|4,418|5,006|5,592| |增长率（%）|9.6%|15.2%|13.3%|11.7%| |归母净利润（百万元）|268|333|392|466| |增长率（%）|266.9%|24.2%|17.6%|19.0%| |摊薄每股收益（元）|1.58|1.97|2.31|2.75| |ROE（%）|10.4%|11.9%|12.8%|13.8%|[11] 资产负债表、利润表、现金流量表及主要财务指标预测 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | |资产总计（百万元）|4,378|4,734|5,037|5,371| |负债合计（百万元）|1,802|1,930|1,966|1,981| |所有者权益（百万元）|2,576|2,804|3,071|3,390| |营业收入（百万元）|3,835|4,418|5,006|5,592| |净利润（百万元）|264|327|385|458| |归母净利润（百万元）|268|333|392|466| |经营活动现金净流量（百万元）|453|406|441|458| |资产负债率（%）|41.2|40.8|39.0|36.9| |毛利率（%）|31.5|31.2|31.6|31.9| |净利率（%）|6.9|7.4|7.7|8.2| |ROE（%）|10.4|11.9|12.8|13.8| |EPS（元/股）|1.58|1.97|2.31|2.75| |P/E|23.5|18.9|16.1|13.5| |P/S|1.6|1.4|1.3|1.1| |P/B|2.5|2.3|2.1|1.9|[12]

报告公司投资评级 - 维持“买入”投资评级 [1][8] 报告的核心观点 - 立高食品产品/渠道打法思路捋顺，内部架构逐渐调整到位，利润端持续修复，随着稀奶油产能爬坡、原料推进国产化替代，盈利端弹性有望进一步释放 [8] 根据相关目录分别进行总结 公司业绩情况 - 2024 年总营收 38.35 亿元（同增 10%），归母净利润 2.68 亿元（同增 267%），扣非净利润 2.54 亿元（同增 108%）；2024Q4 总营收 11.18 亿元（同增 22%），归母净利润 0.65 亿元（2023Q4 为亏损 0.85 亿元），扣非净利润 0.62 亿元（2023Q4 为亏损 0.24 亿元）；2025Q1 总营收 10.46 亿元（同增 14%），归母净利润 0.88 亿元（同增 15%），扣非净利润 0.86 亿元（同增 27%） [4] 成本与费用控制 - 2024 年/2025Q1 毛利率分别同比 +0.1pct/-3pct 至 31.47%/29.99%，按行情锁单，叠加其他原材料价格下滑平滑整体成本，预计毛利率环比小幅修复；2024 年/2025Q1 销售费用率分别同减 1pct/2pct 至 12.10%/10.10%，销售策略调整使费投更精准；2024 年/2025Q1 管理费用率分别同减 3pct/1pct 至 6.68%/5.41%，规模效应释放且严控人员数量，预计全年费用率下降；2024 年/2025Q1 净利率分别同比 +5pct/-0.1pct 至 6.87%/8.20% [5] 各品类营收表现 - 2024 年冷冻烘焙营收 21.33 亿元（同减 4%），受流通饼房渠道承压影响，2025Q1 因山姆新品带动营收同增 12%且动销趋势延续；2024 年奶油营收 10.58 亿元（同增 62%），UHT 系列产品放量，2025Q1 延续双位数增长，中期规划拓充产品矩阵并推进原材料国产化替代；2024 年酱料营收 2.25 亿元（同减 4%），2025Q1 因连锁餐饮客户合作量提升营收大幅增长 [6] 各渠道营收表现 - 2024 年经销渠道营收 22.21 亿元（同增 13%），由稀奶油放量带动；2024 年直销渠道营收 15.80 亿元（同增 6%），核心商超部分产品上架调整致渠道下滑，但新渠道客户开拓带动创新渠道增长，2025 年商超新品导入后快速放量，后续计划把握商超调改趋势挖掘新增量 [6][7] 盈利预测 - 预计 2025 - 2027 年 EPS 分别为 1.97/2.31/2.75 元，当前股价对应 PE 分别为 19/16/14 倍；2025 - 2027 年主营收入分别为 44.18 亿元、50.06 亿元、55.92 亿元，增长率分别为 15.2%、13.3%、11.7%；归母净利润分别为 3.33 亿元、3.92 亿元、4.66 亿元，增长率分别为 24.2%、17.6%、19.0% [8][10] 财务指标预测 - 2025 - 2027 年毛利率分别为 31.2%、31.6%、31.9%；四项费用/营收分别为 21.2%、21.0%、20.6%；净利率分别为 7.4%、7.7%、8.2%；ROE 分别为 11.9%、12.8%、13.8%；资产负债率分别为 40.8%、39.0%、36.9%；总资产周转率分别为 0.9、1.0、1.0；应收账款周转率分别为 12.2、12.2、12.2；存货周转率分别为 7.3、8.1、8.1 [11]

报告公司投资评级 - 维持“强推”评级 [1][4] 报告的核心观点 - 2024年公司逆势增长，彭总下半年重回总经理职位后推进管理及效率优化，带动利润持续改善，2025Q1虽有成本扰动但盈利同比进一步提升，检验改革成效 [4] - 2025年公司稀奶油、山姆、餐饮三大增长抓手清晰，全年双位数以上增长确定性强，利润端有望小幅优化 [4] - 中长期公司龙头地位持续强化，渠道优势明确，管理不断进阶，有望持续受益烘焙渠道变革以及西式餐饮发展机遇 [4] - 2025Q1表现超预期，年内增长抓手清晰，向上势能有望延续，利润端有弹性，若政策发力或下游改善，有更大向上催化与空间 [4] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 2024年总营收38.35亿元，同比+9.6%；归母净利润2.68亿元，同比+266.9%；2024Q4营收11.18亿元，同比+22.0%；归母净利润0.65亿元，扭亏为盈；2025Q1营收10.46亿元，同比+14.1%；归母净利润0.88亿元，同比+15.1% [1] - 预计2025 - 2027年营业总收入分别为43.44亿、47.87亿、51.84亿元，同比增速分别为13.3%、10.2%、8.3%；归母净利润分别为3.34亿、3.82亿、4.38亿元，同比增速分别为24.6%、14.4%、14.7% [5] 业务与渠道情况 - 业务方面，2024年冷冻烘焙/奶油/水果制品/酱料营收分别同比-3.5%/+61.8%/-11.3%/-3.6%，奶油高增因稀奶油新品快速放量；2025Q1冷冻烘焙同比+12%左右，烘焙原料同比+17%左右 [4] - 渠道方面，2024年流通/商超/餐饮渠道分别占比57%/25%/18%，流通/餐饮营收分别同比+15%/+20%左右，商超在高基数下中个位数下滑；2025Q1流通/商超/餐饮分别同比下降中单位数/增长超过40%/增长超过20%，流通饼房下降因春节错期、备货前置，商超因山姆新品贡献营收增量及把握商超调改趋势 [4] 盈利情况 - 2024年毛利率31.5%，同比+0.1pcts，冷冻烘焙、酱料等毛利率同比提升，奶油产品下滑主因产能爬坡；销售/管理费用率分别同比-1.4/-2.9pcts，全年归母净利率6.9%，同比+4.8pcts [4] - 2025Q1毛利率30.0%，同比-2.6pcts，因原材料价格上涨及渠道、产品结构变化；销售/管理/研发/财务费用率分别同比-2.0/-1.2/-0.9/+0.4pcts，归母净利率8.5%，同比+0.1pct，剔除股份支付费用后扣非净利率8.4%，较上年同期同口径提升约0.6pcts [4] 投资建议 - 基于公司2024年报及2025年一季报，调整2025 - 2026年EPS为1.97/2.26元（原预测为1.81/2.27元），引入2027年EPS预测为2.59元，对应PE为19/16/14倍，继续维持市值84亿/目标价49.5元，对应2025年25倍PE，维持“强推”评级 [4]