投资评级 - 维持"买入"评级 预计未来6个月内股价表现强于市场指数15%以上 [4][6] 核心观点 - 加盟店扩张带动利润稳步增长 2025年上半年归母净利润3.97亿元同比增长11.08% 扣非归母净利润3.36亿元同比增长3.81% [6] - 结构持续优化 中高端酒店数量占比提升至29.3% 房间量占比达42.1% 中高端酒店收入占酒店收入比例60.47% [6] - 标准管理酒店占比提升推动毛利率改善 2025年二季度毛利率40.4% 同比提高2.6个百分点 [6] - 新开店速度加快 2025年上半年新开店664家同比增长17.1% 其中标准管理酒店开店378家同比增长39.5% [6] - 酒店管理业务收入占比提升 占酒店总收入比例同比提升4.1个百分点至33.6% [6] 财务表现 - 2025年上半年营业收入36.61亿元同比下降1.93% 二季度营业收入18.96亿元同比增长0.42% [6] - 2025年二季度归母净利润2.54亿元同比增长7.37% [6] - 预计2025年每股收益0.82元 对应PE 18.50倍 2026年每股收益0.91元 对应PE 16.57倍 [6][8] 经营指标 - 2025年二季度不含轻管理酒店的全部酒店RevPAR 165元同比下降4.1% 平均房价242元同比下降2.0% 出租率68.2%同比下降1.5个百分点 [6] - 全部酒店RevPAR 143元同比下降5.7% 平均房价225元同比下降2.8% 出租率63.9%同比下降2.0个百分点 [6] 战略布局 - 低线城市加速布局 如家品牌迭代4.0版本在下沉市场具有优势 [6] - 中高端酒店持续扩张 2025年上半年新开中高端酒店189家同比增长11.8% [6] 市场数据 - 当前股价15.16元 总市值169.28亿元 总股本11.17亿股 [1] - ROE（TTM）7.23% 12月最高价15.77元 12月最低价10.62元 [1]

行业概况 - 旅游业属于公共设施管理业 是国家战略性支柱产业和民生产业 2025年上半年国内出游人次32.85亿 同比增长20.6% 出游总花费3.15万亿元 同比增长15.2% [4][5][6] - 行业呈现多元化、个性化及性价比与品质并重特征 供需互促良性发展 AI技术在景区管理及文化遗产数字化中应用 "反向旅游"、县域经济、银发旅游等新消费场景成为增长亮点 [5] - 作为典型敏感性行业 易受经济、政治、社会和自然条件等外部因素直接影响 [4] 公司主营业务 - 主营业务涵盖景区、索道、酒店、餐饮、旅游服务及智慧旅游六大板块 其中索道均为5S等级 酒店形成"雲"字号品牌矩阵 徽菜餐饮获"中华老字号"等多项荣誉 [6][7][8] - 报告期内黄山景区接待进山游客226.41万人 同比增长5.82% 索道及缆车运送游客437.60万人次 同比增长3.95% [9] - 智慧旅游板块以"黄山旅游官方平台"为基础 打造目的地一站式新服务平台 并开发智慧景区系统化解决方案 [8] 财务表现 - 实现营业收入9.40亿元 同比增长12.70% 归母净利润1.27亿元 同比下降3.87% 主要因景区资源有偿使用费增加 [9] - 经营活动现金流量净额2.33亿元 同比增长32.46% 主要因营业收入增加导致销售商品、提供劳务收到现金增加 [3][18] - 分业务看 索道及缆车业务收入3.56亿元 毛利率74.21% 但毛利率同比下降14.3个百分点 因资源有偿使用费征收模式改变且比例增长 [18][19] 经营策略与成效 - 实施精准营销 推出8款高端定制产品 其中"四趟索道"轻松游系列销售近10万套 并开展境外宣传推广及大企业客户定制服务 [10][11] - 提升服务品质 建立四个核心服务团队 酒店网评分稳居4.9分 索道深化"三延"服务内涵 [12] - 推进"旅游+科技+文化"战略 自主研发黄山AI旅行助手 测试智能登山杖等产品 开辟4条无人机物资运输航线 运输物资360万斤 [14] 项目建设与投资 - 汤泉大酒店改造项目完工并更名为云颐汤泉酒店投入运营 北海宾馆环境整治改造项目推进工程扫尾 预计2025年9月完工 [13][25] - 参与司法拍卖竞买利港尚公馆29套在建工程 成交价1.65亿元 并设立子公司参与竞买黟县国有建设用地使用权 [26] - 期末交易性金融资产3.47亿元 较期初增加 主要因浮动收益银行理财产品规模增加 [19][20] 子公司表现 - 主要子公司中 玉屏索道净利润6131.74万元 太平索道净利润754.83万元 徽商故里集团净亏损235.79万元 太平湖文旅及花山谜窟均呈亏损状态 [22] 公司治理 - 报告期内完成监事及高级管理人员调整 新聘任副总裁、总工程师及总会计师 [23] - 控股股东黄山旅游集团持有40.66%股份 股权无偿划转至安徽省财政厅的手续尚未完成 [26]

行业趋势 - 东南亚旅行商考察团结束香格里拉3天参访 将向东南亚游客推介中国西南雪域高原以促进跨境旅游交流合作 [1][3] - 香格里拉自然风光壮美且民族文化多元独特 每年吸引数百万海内外游客观光旅行 [3] - 随着中老铁路和丽香铁路高效运营、飞机航线加密及过境免签政策优化 香格里拉吸引无数东南亚游客 今年1月迪庆州接待境外游客超1.5万人次且同比增长109% [3] 产品与服务 - 参访团走访普达措国家公园、松赞林景区、石卡雪山景区和巴拉格宗景区 深度体验当地自然景观与民风民俗 [3] - 马来西亚游客青睐高原冰雪游、亲子游、研学游和徒步游等沉浸式体验项目 [1] - 泰国游客偏好欣赏雪山草原及体验藏式风情的旅游产品 [3] 基础设施 - 香格里拉过去十年景区开发显著提升 从景点屈指可数且基础设施不完善转变为道路平坦宽阔且处处是景 [4] - 便捷交通条件吸引钟情"慢旅游"和"反向旅游"的马来西亚年轻人到访 [3] - 云南作为中国陆上距离泰国最近省份 长期成为两地民众出境旅游首选目的地 [3]

中国游客赴日旅游趋势 - 中国游客正从日本热门城市向十八线小城扩散，新潟、舞鹤等冷门目的地出现大量有组织的江浙沪旅游团[4][5][10] - 游客动机包括对东京/大阪/京都的审美疲劳、大城市物价上涨(新宿酒店樱花季房价从1.2万涨至3.5万日元)及逃避同胞聚集的心理[15][17][19] - 反向旅游需求催生新业态，如新潟鱼市场出现中文吆喝、支付宝支付等本土化服务场景[4][8] 日本地方政府旅游战略 - 新潟通过十年努力开通上海/哈尔滨直航(每周各2班)及邮轮航线，舞鹤则重点开发邮轮市场对接京都分流客源[22][24] - 日本提出2030年接待6000万外国游客、创造15万亿日元消费的目标，将旅游业提升至汽车出口同等战略地位[27] - 地方政府通过探险旅游、深度文化体验等高客单价产品吸引中国高净值游客，实施"雨露均沾"的游客分流策略[32][35] 行业供需结构变化 - 日本大城市面临过度旅游压力，60%东京居民认为旅游降低生活质量，富士山实施限流(登山费翻倍至4000日元)等措施[29][30][31] - 冷门目的地基础设施快速升级，如舞鹤推出中文手册+二维码导览，服务能力向一线城市看齐[25] - 行业出现"反向营销"现象，游客自以为发掘小众目的地，实则是地方政府精准营销的结果[37][39]

中国游客赴日旅游趋势 - 中国游客逐渐从日本主流旅游城市转向冷门小城，如新潟、舞鹤等，寻求原汁原味的体验 [8][13][14] - 热门城市如东京、大阪、京都因价格高涨、人满为患，促使游客选择性价比更高的十八线小城 [11][12][25] - 反向旅游成为新趋势，但冷门目的地同样被中国游客迅速占领，形成"越想逃离，越会相遇"的现象 [13][14][34] 日本地方政府旅游策略 - 新潟、舞鹤等小城通过增加直航航班、邮轮线路主动吸引中国游客，航班密度已达顶配 [16][17][20] - 日本政府将"观光立国"定为国家战略，目标2030年接待6000万外国游客，消费额达15万亿日元 [22][23] - 地方政府推出深度文化体验项目，试图将游客从大城市分流至中小城市，实现雨露均沾 [29][30][32] 旅游市场供需变化 - 中国游客赴日旅游频次增加，常规景点已无法满足需求，转向探索普通小地方 [9][11][13] - 日元贬值背景下，热门城市酒店价格仍大幅上涨，新宿商务酒店樱花季价格从1.2万涨至3.5万日元 [11][12] - 冷门目的地基础设施快速升级，如舞鹤提供中文手册和二维码介绍，服务水准超国内一线城市 [20][35] 行业影响与未来展望 - 日本大城市居民60%认为旅游让生活变差，政府通过涨价、限流等措施调控游客数量 [26][27] - 高端探险旅游被视为下一个增长点，中国多次游客尤其是上海客群成为重点开发对象 [30][33] - 预计更多日本十八线小城将变成中国游客打卡地，冷门目的地原生态体验逐渐商业化 [31][34][35]

交通出行 - 五一假期首日全国高速公路峰值流量达6200万辆，是平日的2.1倍 [2] - 北京、上海等大城市车站机场客流量爆表，铁路和民航系统承受巨大压力 [2] 文旅消费趋势 - 跨市旅游订单占比高达90%，长线游需求旺盛 [4] - 贵州荔波、辽宁本溪等小众目的地订单同比增长50%以上 [4] - 县域旅游订单增长近20%，乡村游增长超40% [13] - 高端民宿和度假套餐预订量翻倍 [10] 演艺经济 - 五一期间共举办63场演唱会及音乐节 [8] - 王力宏、张杰等明星演唱会带动杭州、郑州等二线城市酒店房价上涨200% [8] - 美团"演唱会+旅游"套餐热销 [8] - 宝鸡、滁州等三四线城市因举办音乐节而爆红 [8] 住宿行业 - 成都春熙路、重庆解放碑等核心地段酒店价格翻倍且一房难求 [9] - 青城山高端民宿单价达3000多元且天天满房 [9] - 游客更倾向于选择偏远但品质好的度假酒店 [10] 跨境旅游 - 入境游同比增长141%，上海、广州等城市外国游客明显增多 [11] - 日本、泰国等传统出境游目的地依然受欢迎 [11] 电影市场 - 五一档期国产片《水饺皇后》首日票房达5000万元 [12] - 国产片占据票房前五中的四席 [12] 新兴消费模式 - Z世代愿意为兴趣买单，如专程飞往银川参加音乐节 [16] - 社交平台带动"美食朝圣"现象，年轻人跟随抖音推荐打卡小众餐馆 [15] - 文旅产品需考虑年轻人的拍照需求和社交属性 [16] 文化IP开发 - 博物馆和古迹夜游项目受欢迎，如西安大唐不夜城实景演出、洛阳应天门光影秀 [17] - 文创产品如泰山石刻拓片受到游客青睐 [17] 消费行为变化 - 游客更倾向于"理性出游"，5月2日、3日机票价格比首日便宜30-40% [7] - 消费模式从观光转向深度体验，如"看演唱会+品美食+住特色民宿" [13]

文旅市场复苏与消费升级 - 国内文旅市场呈现强势复苏 差异化体验需求显著 小众反向 亲子宠游 农耕体验 网红国潮 深度定制等细分赛道崛起 [1] - 消费观念从"规模扩张"转向"品质升级" 毛孩子经济成为新亮点 带宠物出游趋势明显 [1][18] - 超长线游急速升温 青海 新疆 宁夏 甘肃等长线目的地景区门票销售额同比增1-2倍 [2] 热门目的地与网红效应 - 北京 上海 杭州 广州 成都 重庆 南京 武汉 深圳 西安为热门旅游目的地 [2] - 网红城市效应放大 乐山 张家界 大同出游人次同比增超200% 景德镇 威海 乌鲁木齐增超100% 贵阳 日照 揭阳 太原增超80% [5] - 社交平台驱动"拔草"与"种草"循环 形成滚动式传播效应 [5] 交通与反向旅游趋势 - 十大热门火车线路多为1小时高铁直达路线 覆盖一线城市及曲靖 玉溪 万州等小众城市 [7][9] - 县城成为反向旅游最火目的地 1230个县酒店预订覆盖全国近九成县城 预订量同比增30% 60%客源来自一线及新一线城市 [9] 长线游与体验式消费 - 新疆北屯 西藏昌都 青海果洛 云南怒江 海南屯昌等小众长线目的地旅游商品预订量同比增超100% [12] - 海岛度假 雨林徒步 沙漠骑行 星空露营 茶山采风等深度体验需求加速释放 [12] 文化娱乐与定制化服务 - 全国超23场音乐节带动综合消费 每1元门票带动7-8元城市消费 海口酒店预订量增幅最高 [14] - 定制游预订量同比增超80% 北京 西藏 陕西 新疆 四川等老牌目的地平均增超300% 5-10人小包团最受欢迎 [16] - 广东定制游订单量同比增50% 租车订单增40% 线路游门票订单增30% 酒店订单增20% [18] 宠物经济与配套服务 - 全国宠物友好酒店数量扩容20% 五一期间订单量增超30% [22] - 高铁宠物托运试点开启 东航推人宠同舱 吉祥航空推"萌宠飞"服务 [18] - 商场出现宠物友好商店 专属停狗位 推车租借等服务 形成萌宠社交新体验 [20] 龙舟文化与文旅融合 - 广东龙舟活动串联民俗与消费 佛山 中山 东莞等地举办龙舟联赛 吸引粤港澳大湾区上万人线下观看 线上直播超百万人次 [25][27] - 叠滘龙舟漂移赛带动周边餐饮住宿零售 佛山酒店入住率增150% 部分区域自驾游增250% [27]

反向旅游趋势 - 消费者避开一二线城市转向县域乡村等小众景区进行沉浸式文化旅游体验 [1] - 今年五一期间酒店预订覆盖全国1229个县城 县城高星酒店预订量同比增长逾30% [1] - 旅游观念转变 消费者更注重文化体验和情绪价值 而非热门景区打卡 [1] - 社交媒体推介使冷门景点进入大众视野 这些地方风景优美文化底蕴深厚且消费水平较低 [1] - 高铁网高速公路网和村村通等交通基础设施完善 使城乡旅游更加便捷 [1] 行业问题与挑战 - 景区存在接送不便民宿货不对板餐饮卫生问题安全保障体系不健全等问题 [2] - 旅游接待能力不足可能引发安全问题和排队问题 影响游客体验和景区声誉 [2] 行业改进措施 - 提高接待能力需加强基础设施建设 包括交通住宿和餐饮等方面 [2] - 交通方面需加大道路建设 增加班车和旅游专线 规范摆渡车运营 打击黑车宰客 [2] - 住宿方面需提高准入门槛 建立黑名单制度 加强线下监管 规范价格行为 [2] - 餐饮方面需严格安全检查 提升卫生意识 打造特色美食街区 [2] - 提升服务水平需组织村民进行旅游服务培训 包括接待礼仪导游讲解和应急处理等 [3] 成功案例与服务创新 - 重庆荣昌区政府机关食堂向游客开放 提供实惠安全的地方特色美食 [3] - 安徽黟县发动3000余名志愿者为游客提供向导和文明服务 [3] - 江苏昆山市周庄古镇推出一次购票无限次入园服务 [3] - 将人文关怀和本土文化基因融入配套服务细节 是小众旅游地的核心竞争力 [3] 行业前景 - 反向旅游为游客带来新体验 需以细心暖心的配套服务支撑其长期发展 [4] - 反向旅游可推动文旅市场均衡健康发展 为县域经济和乡村振兴注入动能 [4]

卡券消费趋势 - 五一期间卡券消费订单同比激增140% 其中美食餐饮类订单同比增长170% 旅游出行类和休闲娱乐类增长均超100% [1] - 打车券订单同比增长748% 酒店优惠券订单同比增长318% 停车券订单同比增长140% 游乐园景点门票同比增长121% 机场贵宾休息室服务同比增长翻倍 [2] - 卡券消费主力为一二线城市18-35岁青年群体 呈现即买即用特征 区别于传统囤券模式 [2][4] 区域旅游偏好分化 - 上海 北京 深圳 杭州 成都等传统热门城市订单增幅超30% 但广西玉林 吉林市 广东汕尾 甘肃定西等小城成为排名上升最快目的地 [3][4] - 东北地区消费者偏好视频会员和打车券 华南地区热衷美食餐饮券 华北地区偏向电影票和演出票 华东地区自驾游需求旺盛 停车券成为刚需 [5] - 反向旅游趋势加剧 消费者追求高性价比 深度体验 避开拥堵的旅行方式 [3][4] 餐饮消费多元化 - 美食餐饮卡券类目新增东北菜 西北菜 泰国菜 江浙菜 粤菜 海鲜 韩国料理等 同比增长均超1000% 其中粤菜订单同比激增1959% [4] - 与往年西餐 咖啡奶茶 火锅 川湘菜主导不同 今年餐饮券消费呈现明显地域多样化特征 [4] - 华南地区深度践行味蕾游 各类小吃餐饮券订单占比显著高于其他区域 [5] 旅行方式细分 - 松弛游以休闲娱乐为主 微度假侧重就近放松 本地游聚焦Citywalk和演出打卡 [4] - 酒店优惠券和景点门票的高增长显示短途旅行与就地游玩结合的模式普及 [2][4] - 停车券需求暴增反映自驾游在华东地区的渗透率提升 [5]

反向旅游市场趋势 - "五一"假期县城酒店预订量同比增长30%，"反向""人少""冷门"成为在线旅游平台搜索热词 [6] - 四川十大热门县域旅游目的地包括九寨沟县、剑阁县等，以"逃离拥堵、深耕体验"为核心的反向旅游潮兴起 [6][9] - 国内旅游市场从走马观花式转向沉浸式生活体验，游客更注重个性化需求和情感满足 [6][9] 县域旅游需求端驱动因素 - 游客追求差异化体验，如甘孜州丹巴县因"宁静、休闲"生活方式吸引上海游客 [9] - 旅游消费多元化和产品亲民化推动选择多样化，反向旅游成为观念更新的必然结果 [9] - 四川县域旅游资源丰富，高原、雪山、水乡等差异化景观满足游客需求 [9] 县域旅游供给端优势 - 四川超70%县（市、区）经济总量过百亿元，基础设施和接待能力显著提升 [10] - 万达广场、希尔顿等商业体和五星级酒店下沉至县城，完善"吃住行游购娱"全链条服务 [11] - 四川通过"天府旅游名县"创建等活动推动文旅融合，发展水平跻身全国第一方阵 [9] 县域旅游发展策略 - 需避免过度商业化和同质化，专家建议"软硬兼施"加强基础设施和服务软环境 [12] - 应结合地理、文化资源打造特色文旅产品，如深耕"小、静、特、美"差异化定位 [12][13] - 数智化服务是关键，九寨沟智慧调度系统动态分流客流提升游览舒适度 [14] 用户反馈与市场反应 - 社交媒体显示"小县城处处是宝藏"等正向评价，40%受访网友对"奔县"体验表示满意 [16] - 25%网友认为县域旅游未达预期，20%仍偏好热门景点，显示市场存在分化 [16]