事件概览 - 4月24日，4只商业不动产公募REITs正式获得中国证监会准予注册的批复，标志着公募REITs市场向商业不动产领域迈出坚实一步 [2] - 上交所表示将持续完善规则、协同培育市场，引导各类所有制主体持有优质项目参与试点，推动试点平稳落地 [2] 获批项目详情 - 获批的4只产品为：国泰海通砂之船、中金唯品会、汇添富上海地产及中信建投首农食品集团封闭式商业不动产证券投资基金 [4] - 4只产品募资规模预计合计145.18亿元 [3][4] - 项目审核注册高效顺畅，于1月下旬至2月中旬陆续受理，4月24日获批 [4] - 底层资产均位于一二线城市核心区域，业态主要为商业零售、办公等，部分项目报告期内出租率已达99%以上 [4] - 截至目前，全市场已受理17只商业不动产REITs，仅上交所已受理14只，参与方涵盖头部央企、国企、外资及民企，其中9只已答复反馈意见 [4] 对行业的意义与功能 - 为持有优质商业不动产的企业提供市场化退出渠道，引导行业向“重运营、强回报”模式转型 [6] - 打通企业资金回笼关键渠道，构建良性资产循环模式，激发企业从“开发商”向“资产管理者+服务商”转型的动力 [6] - 充当商业不动产领域的“定价标尺”，其一级发行、二级交易价格与估值水平基于底层资产运营现金流，形成公开透明的价格信号 [6] - 为大量非上市资产充当价值发现的“锚”与“尺”，改变信息不对称局面，透明化与科学化的定价机制为行业长期健康发展奠定基石 [7] - 盘活商业不动产存量资产，对丰富REITs资产类型、促进功能发挥、推动市场高质量发展、服务国家战略和实体经济发展具有重要意义 [6] 对投资市场的影响 - 为普通投资者提供了配置优质不动产标准化金融产品的机会，提升多层次资本市场资产配置功能 [9] - 在低利率环境下，能有效匹配社会资本、保险、养老金等长期机构资金对稳定、长期且具备抗通胀属性收益资产的需求 [9] - REITs产品具备较强估值吸引力与投资回报潜力，4只获批产品的预测现金流分派率区间为4.75%—6.22%，2026年度均值为5.32% [10] - 降低了不动产投资门槛，使广大投资者能够分享不动产收益，拓宽财富保值增值路径 [10] - 引导金融资源更精准、高效地配置到实体经济领域 [10] 未来展望 - 上交所将在中国证监会指导下，持续推进商业不动产REITs审核工作，并组织做好获批产品的发行上市等工作 [10] - 上交所将促进REITs市场生态不断优化，增强市场参与主体获得感，推动更多优质商业不动产通过REITs对接资本市场 [10]

核心财务与业务数据 - 2025年公司实现总营收249.09亿元，同比增长13.46% [8] - 电子元器件交易业务是绝对核心，占总营收的96.67% [8] - 2025年公司累计分红金额达5.23亿元，并已连续十多年现金分红 [8] - 2024年及2025年，本土产品线出货金额占授权分销业务出货总额的比例均超过60% [5] 业务布局与战略 - 公司业务全面，覆盖电子元器件授权分销、长尾采购、线下实体市场和线上B2B平台，以把握机遇并增强抗风险能力 [2] - 作为昇腾APN“金牌部件伙伴”，已构建从算力器件、硬件板卡到AI算法及系统集成的全链路资源体系 [2][7] - AI业务以昇腾为核心，融入其端、边、云全栈生态，聚焦智慧园区、智慧工业、AMR等重点场景进行推广 [2][7] - 通过设立海外分支机构、探索并购等方式推进业务国际化布局 [1] 产品线与市场机遇 - 存储业务是2025年业绩大幅增长及2026年一季度业绩预计大幅增长的重要原因之一 [7][8] - 预计由AI算力基建带动的存储市场高景气将持续，但具体持续时间有待观察 [8] - 公司是村田的主要代理商 [4] - 公司为光模块客户供应MLCC、硅电容等，为新能源行业头部客户供应第三代半导体、IGBT、MOSFET等核心元器件 [6] 资产管理与投资者关系 - 公司持续关注商业不动产REITs政策，正在研究分析发行REITs以盘活华强电子世界等资产的可行性 [1][2] - 2025年年度利润分配预案已获通过，将于2026年4月29日完成分派 [8]

行业投资评级 - 对房地产行业维持“看好”评级 [7] 核心观点 - 报告认为，京沪两地有望在这轮下行周期中率先实现房价止跌回稳，并引领高能级城市景气度修复，中性预期有望在2027年迎来周期底部 [2] - 报告指出，板块首次从炒预期转向炒现实，应重视底层配置逻辑的深刻变化 [2] - 报告认为，今年大概率仍在左侧，全年行情仍将以震荡为主，但随着数据趋势对行业运行逻辑改善的印证性不断增强，向上的持续性和幅度将逐步走强 [2] - 根据国际经验，资本市场表现领先核心城市房价底3-6个月，大级别地产股行情或于2026年第四季度或2027年第一季度启动 [2] 市场表现总结 - **板块表现**：报告期内，申万房地产指数周涨幅为4.13%，跑赢沪深300指数2.15个百分点 [13][14]；在行业比较中，房地产板块周涨幅位居前列 [15] - **港股表现**：香港内房股指数周涨幅为5.20%，跑赢恒生指数4.17个百分点 [17][18] - **个股表现**： - A股方面，京投发展周涨幅达33.22%，表现突出 [18] - H股香港内房股方面，中国金茂周涨幅达10.71% [19][20] - H股港资房企方面，九龙仓置业周涨幅为2.64% [21] 二手房市场周度跟踪总结 - **挂牌价**： - 全国挂牌价周环比下跌0.09%，已连续八周下跌 [23] - 上海挂牌价周环比上涨0.08%，已连续六周上涨，节后八周累计涨幅为0.33% [23] - 深圳挂牌价周环比转负，下跌0.07% [23] - 北京挂牌价周环比下跌0.12%，跌幅收窄0.04个百分点 [23] - 广州挂牌价周环比下跌0.18%，跌幅收窄0.05个百分点 [23] - **挂牌量**： - 一线城市挂牌量走势分化，整体持续下行 [4] - 上海挂牌量周环比转负，下降0.47%，近五周累计下降1.30% [27] - 北京挂牌量周环比下降0.41%，降幅扩大0.20个百分点，已连续五周下行 [27] - 广州挂牌量周环比下降0.16%，降幅扩大0.05个百分点，已连续六周下行 [27] - 深圳挂牌量周环比上涨0.38%，节后已连续八周上升 [27] - 与近两年高点相比，北京、上海、广州挂牌量分别回落14.7%、27.8%、7.9%，而深圳年同比增加45.7%，挂牌量创近两年新高 [4] - **成交量**： - 一线城市二手房成交量再次回升 [34] - 北京、广州、深圳二手房实时成交周环比分别增加11.9%、20.6%、4.4%，均转正 [34] - 上海二手房网签套数周环比转正，增加19.7% [34] - 二线城市二手房实时成交周环比增加1.0% [34] - **议价率**： - 2026年2月，上海、广州、深圳议价率月环比持续下降，北京月环比上升 [49] - 具体来看，上海、广州、深圳议价率月环比分别下降0.25、0.02、0.32个百分点，北京月环比上升0.76个百分点 [49] 新房市场周度跟踪总结 - **成交情况**： - 一线城市新房成交呈现结构性修复，北京、上海回暖，广深延续跌势 [5][53] - 北京、上海新房成交周环比转正，分别增长26%和36% [53] - 广州、深圳新房成交周环比分别下跌4%和5% [53] - 上海、广州年初至今新房累计成交分别增加19%和5% [53] - **库存及去化**： - 一线城市新房库存周环比微增0.1% [55] - 跟踪的10个样本城市新房库存面积为7648.22万平方米，周环比增加0.2% [55] - 一线城市新房去化周期为12.8个月 [56] 房企融资与行业政策总结 - **房企融资**：上周房地产企业新发债券规模合计127.16亿元，周环比大幅增加96.8% [57] - **行业政策与数据**： - 2026年3月，一线城市新建商品住宅销售价格环比由上月持平转为上涨0.2%，二手住宅销售价格环比由上月下降0.1%转为上涨0.4% [60] - 2026年1-3月，全国房地产开发投资17720亿元，同比下降11.2%；新建商品房销售面积19525万平方米，同比下降10.4% [60] 投资建议总结 - 在周期未满的背景下，报告推荐把握三条结构性主线，按确定性从高到低排序依次为 [6][62]： 1. 受益于香港楼市基本面触底改善的港资房企 2. 受益于商业不动产REITs推出、利率下行趋势下商业地产价值重估，具备优秀运营能力的商业地产相关标的 3. 多年来深耕产品力，去化、盈利能力更优的“好房子”企业

行业投资评级 - 看好（维持）[6] 核心观点 - 近期地产板块表现平淡，主要受政策预期落空及弱于预期的“小阳春”影响，市场呈现以价换量、二手房强于新房、核心城市主导等脉冲型成交特征，成交量放量持续性不强，房企盈利改善任重道远 [2] - 上海、北京出现积极信号：供给端出现因惜售导致的挂牌量主动收缩，京沪二手房库存和去化周期已达较健康水平；年初两地出现景气度自发修复，呈现量增价稳特征 [2] - 京沪两地有望在本轮下行周期中率先实现房价止跌回稳，并引领高能级城市景气度修复，中性预期有望在2027年企稳 [2] - 国际经验显示资本市场表现一般领先核心城市房价拐点3-6个月，建议投资人密切关注市场景气度，把握周期拐点的β机会 [2] 市场表现 - A股房地产指数周涨幅4.01%，跑输沪深300指数 [11][12] - H股板块中，港资房企周涨幅4.87%，跑赢恒生指数，超额收益1.78% [15][16] - A股个股方面，华远控股周涨幅46.41%领涨 [17] - H股个股方面，新世界发展周涨幅12.58%领涨港资房企 [18] 二手房周度跟踪 - **挂牌价**：全国挂牌价周环比下跌0.09%，已连续七周下跌；上海挂牌价周环比上涨0.07%，已连续五周上涨；深圳周环比上涨0.01%；北京周环比下跌0.16%；广州周环比下跌0.24% [3][20] - 节后七周（2026/02/22-2026/04/12），全国挂牌价累计下跌0.80%；一线城市中仅上海上涨，累计涨幅0.25%；北京、深圳、广州分别累计下跌0.68%、0.72%、0.44% [3] - **挂牌量**：走势分化，北京、广州周环比分别下降0.21%、0.11%，延续下行；上海周环比转正，上涨0.08%；深圳周环比上涨0.61%，节后已连续七周上行，挂牌量创近两年新高 [4][23] - 北京、上海、广州挂牌量年同比分别下降11.2%、27.1%、3.8%，自近两年高点分别回落14.3%、27.5%、7.7%；深圳年同比增加47.1% [4] - **成交量**：北京、广州、深圳及二线城市二手房实时成交周环比连续三周下降，分别下降15.74%、18.73%、9.32%、0.69% [4][30] - 2026年4月11日上海二手房网签数量达1632套，创2022年至今单日成交纪录 [4][30] - **议价率**：2026年2月，上海、广州、深圳议价率月环比持续下降，北京月环比上升0.76个百分点；北京、上海、广州、深圳议价率分别为6.5%、8.2%、13.1%及10.0% [44][46] 新房周度跟踪 - **成交**：一线城市新房成交周环比转负，北京、上海、广州、深圳周环比分别下降77%、53%、43%、35% [4][48] - 上海、广州年初至今累计成交同比分别增加16%、4% [4][49] - **库存及去化**：跟踪的10个样本城市新房库存面积7634.90万方，周环比下降0.2%；一线城市新房库存2860.03万方，周环比下降0.7%，跌幅收窄1.9个百分点 [50][52] - 十大城市新房去化周期为30.1个月，一线城市为16.6个月 [51] 房企融资 - 上周房地产企业新发债券规模合计64.60亿元，周环比上升44.8% [54] - 主要发行人包括北京首都开发股份有限公司（16亿元，利率3.50%）、中交房地产集团有限公司（13亿元，利率3.30%）等 [55] 行业政策及新闻 - 3月份上海二手房累计网签31215套，创2021年3月以来最高纪录 [57] - 武汉市优化调整住房公积金使用政策，支持危旧房改造提取公积金，扩大异地贷款受理范围至全国且取消户籍限制 [57] - 香港3月二手私人住宅成交4621宗及358.4亿港元，金额环比上升20.7%；一季度成交宗数为2021年第三季度以来近18个季度新高 [57] - 北京“十五五”规划纲要提出，城市更新年度投资到2030年达到3000亿元以上 [57] 投资建议 - 短期可关注全球风险偏好下降背景下金融地产板块防御价值凸显的交易性机会 [59] - 中期推荐把握三条结构性主线：1) 受益于香港楼市基本面触底改善的港资房企；2) 受益于商业不动产REITs推出及利率下行的商业地产运营标的；3) 深耕产品力的“好房子”企业 [5][59] - 建议关注深耕京沪的全国性房企或地方国企 [5]

文章核心观点 - 全国首单“城市更新+科技创新”资产组合REITs已获受理，标志着城市更新资产以标准化产品形式进入资本市场，为盘活存量资产、吸引社会资本参与提供了新范本 [1][3] 项目概况与结构 - 项目为“创金合信北京国资封闭式商业不动产证券投资基金”，原始权益人为北京国有资产经营有限责任公司和北京新隆福文化投资有限公司，基金管理人为创金合信基金，专项计划管理人为第一创业证券 [1] - 项目是2025年底商业不动产REITs试点启动后，全国首单“城市更新+科技创新”资产组合REITs [1] - 项目拟募集资金27.03亿元，对应2026年、2027年分派率分别约为4.42%和4.63% [3] 底层资产特色 - 底层资产为“隆福寺一期+集智未来项目”的特色组合，实现了传统文化与科创产业的有机融合 [2] - 隆福寺一期位于北京东四核心区，是“老城复兴”样本，2025年末出租率达82.65%，剔除自用面积后达88.28% [2] - 集智未来项目位于中关村核心区，聚焦人工智能产业，入驻企业常年稳定在120家左右，常年保持90%以上的人工智能类企业入驻，培育了月之暗面等知名科创企业 [2] 项目意义与创新 - 项目是国有企业“三资盘活”的良好案例，用经营和证券化带动存量资产盘活具有标志性意义 [3] - 项目为REITs资产打包提供了新思路，同时契合消费提振、科技创新、城市更新三大主题 [3] - 项目通过REITs实现“轻重资产分离”，为“长钱”提供了退出路径，解决了城市更新项目前期投入大、资金沉淀严重的核心难题 [4][5] - 项目推动了REITs评价标准从依赖“主体信用”向“资产信用”转变，凸显了运营能力与资产信用的重要性 [5] 对行业与市场的启示 - 商业不动产REITs试点打开了一个万亿级市场的想象空间，有助于将庞大的商业不动产存量“沉睡资产”转化为可交易的标准化金融产品 [7] - 商业不动产REITs承担着“促消费、调结构”的战略使命，与基础设施REITs的“稳经济、补短板”形成互补，可推动房地产行业向长期运营的资产管理模式转型 [7] - 截至2025年12月27日，国内已上市78只REITs，融资金额2099亿元，总市值2199亿元，2024年以来中证REITs全收益指数上涨19%，REITs已逐步成为重要的大类资产配置品种 [7] - 本项目的推进将持续完善城市更新REITs的规则构建与估值逻辑，为后续老城更新、工业遗产活化等项目提供重要参考 [8]

报告行业投资评级 - 行业投资评级为“强于大市（维持）” [1] 报告核心观点 - 报告认为，优质商业不动产REITs（如华安锦江商业不动产REIT、汇添富上海地产商业REIT、华夏凯德商业不动产REIT、华泰紫金华住安住商业不动产REIT等）具备配置价值 [2] - 报告同时建议关注商业不动产资源丰富的企业及优质商管运营商，如华润置地、华润万象生活、中国海外发展、招商蛇口、新城控股等 [2] 根据相关目录分别进行总结 前言 - 2025年12月31日，商业不动产REITs正式开闸，资产范围扩展至全品类，中国公募REITs市场进入“基础设施+商业不动产”双轮驱动新阶段 [5] - 审核流程优化，无需发改委前置审核，由交易所直接审核，效率大幅提升 [5] 酒店REIT：锦江REIT VS 华住REIT - **资产选择**：锦江REIT底层资产为分散在18个城市的21家锦江都城酒店，华住REIT底层资产为位于广州和上海的2家酒店，后者单体酒店更大、地段更优 [8][9][10] - **品牌与定位**：锦江REIT使用统一的中端“锦江都城”品牌，平均房价在250-280元间；华住REIT采用多品牌矩阵，覆盖中端至中高端，平均房价在360-520元间 [10] - **经营效率**：华住REIT呈现“高入住率+高房价”状态，2025年广州项目入住率92.46%，平均房价495.58元，显著高于锦江REIT（2025年1-9月入住率61.58%，平均房价258.33元）[14][16] - **管理模式**：锦江REIT采用“统筹+实施”分离模式，决策链条长；华住REIT采用单机构直管模式，决策链条短 [2][20] - **费用结构**：锦江收费模式类似“包干制”，华住基本运营管理费为“实报实销”，需关注后者可能存在的成本约束问题 [2][20] - **估值与预测**：锦江REIT估值17.01亿元，预测现金流年复合增长率高达4.68%；华住REIT估值合计约15.91亿元，预测现金流增长较为保守（基金合并10年0.74%）[22][23] - **业绩承诺**：锦江REIT提供5年目标业绩承诺，以对冲酒店资产波动，保障投资人分派收益 [2][24] 混装/商业综合体REIT：凯德REIT VS 保利REIT VS 陆家嘴REIT - **凯德REIT资产概览**：底层资产为深圳来福士（购物中心、办公楼、服务式公寓）和四川绵阳涪城项目（购物中心）[28][29] - **深圳来福士购物中心**：经营稳健，2024年出租率98.31%，NOI Margin 71.60%，月销售坪效2170.05元/平米，租户结构分散，前十名租户租金贡献仅14.4% [28][33][34] - **深圳来福士潜在风险**：面临周边招商花园城、海岸城、深圳湾万象城等竞品压力，且商圈存在向“后海-深圳湾板块”迁移趋势 [35][36] - **深圳来福士办公楼**：需警惕深圳写字楼市场租金承压（2024年平均租金124元/平米/月）、TMT租户占比较高（2025年1-9月占比57.39%）及新签租金下滑（2026年1月新签租金单价同比下降52.45%）等风险 [52] - **深圳来福士服务式公寓**：182间房中长租仅68间，长租比例有待提升，需关注竞品入市情况 [58][59] - **绵阳涪城项目**：位于下沉市场，经营预期稳定，2024年出租率99.05%，NOI Margin 72.07%，月销售坪效1202元/平米 [28][40][41] - **凯德REIT估值**：整体估值50.42亿元，其中深圳来福士购物中心估值25.53亿元（单价37400元/平米），部分资产资本化率（Cap Rate）取值低于戴德梁行调研区间，估值较为乐观 [62][63] - **陆家嘴REIT资产模式**：底层资产为上海晶耀前滩“写字楼+商场”综合体，具备内部客流循环，属“稳定办公现金流+弹性商业收益”模式 [64] - **陆家嘴REIT写字楼**：晶耀前滩T1办公楼2025年末出租率97.58%，租金单价216元/平米/月，为现金流压舱石，但需关注2026-2027年集中到期（占比过半）及前滩太古里二期办公组团入市的竞争压力 [71][72] - **陆家嘴REIT商业部分**：东区南区商业平均签约租金262.3元/平米/月，高于北区西区的237.1元/平米/月，前者为博取租金收益的核心区域，后者更侧重稳定现金流 [75] - **陆家嘴REIT估值**：整体估值26.74亿元，办公楼部分资本化率4.47%为同类最低，估值略高；商业部分估值单价（19915-22049元/平米）较为保守 [78][79] - **保利REIT资产问题**：广州保利中心写字楼存在整租，但穿透后出租率堪忧（2025年Q3末穿透出租率约60%），需关注2027年5月转分租模式后的稳定性 [81][82] - **保利REIT购物中心**：佛山保利水城2024年平均出租率90.09%，低于可比项目佛山映月湖环宇城（97.79%），需关注调改成果及出租率改善情况 [85][89] 写字楼REIT：上海地产REIT - **资产与租户**：底层资产为位于浦西世博滨江地区的鼎保大厦和鼎博大厦，硬件较新，4个大租户（华东设计院、世博科创、上海数据集团、上海票据交易所）均为上海国资背景，签订10年长租约，短期现金流稳定 [94][96][97] - **经营表现**：鼎保大厦2025年末出租率100%，租金单价237元/平米/月；鼎博大厦2025年末出租率91.67%，租金单价208元/平米/月 [95] - **模式特点**：大租户长租约模式在市场下行期有利于保持租约稳定，但制约租金增长率，且存在大租户退租风险 [2][102] - **估值水平**：整体估值38.43亿元，资本化率（5.13%-5.47%）处于戴德梁行公布的合理区间（5-6%），折现率5.5%为同类最低，分派率（2026E 4.50%）处中游偏低水平 [100][101][102]

行业投资评级 - 对房地产行业评级为“看好”（维持） [6] 核心观点 - 近期地产板块表现较弱，原因包括政策预期落空以及小阳春整体表现未超预期，呈现以价换量、二手房强于新房、核心城市主导、刚需占比高等特征，这预示成交量放量持续性不强、房企盈利改善任重道远、置换传导逻辑不畅、楼市预期承压 [2] - 上海、北京积极信号正在累积，包括因惜售导致的供给端挂牌量主动收缩，以及年初无政策催化下的景气度自发修复与资产价格企稳改善，节后两地成交量表现亮眼，呈现量增价稳特征 [2] - 京沪两地的二手房库存和去化周期已达到较健康水平，后续挂牌量大幅回升可能性不大，有望在这轮下行周期中率先实现房价止跌回稳，并引领高能级城市景气度修复，时间点判断在今明两年 [2] - 国际经验显示资本市场表现一般领先核心城市房价拐点3-6个月，建议投资人密切关注房地产市场景气度表现，把握周期拐点的β机会 [2] - 短期维度，由于伊朗局势超预期下全球风险偏好下降，金融地产板块防御价值凸显，存在交易性机会 [2][5] 市场表现总结 - A股房地产指数周跌幅1.42%，跑输沪深300指数 [8][10] - H股方面，香港内房股指数周跌幅4.43%，港资房企指数周跌幅2.70%，均跑输恒生指数 [8][15] - A股个股中，西藏城投周涨幅达21.83% [8][14] - H股香港内房股中，禹洲集团周涨幅33.05%，佳兆业集团周涨幅12.82% [16] - H股港资房企多数下跌，希慎兴业周涨幅1.64% [8][18] 二手房周度跟踪总结 - **挂牌价**：一线城市挂牌价周环比延续涨势（+0.01%）[3][20] - 上海挂牌价周环比+0.16%，涨幅扩大0.04个百分点，已连续三周上涨 [3][20] - 广州挂牌价周环比转正（+0.06%）[3][20] - 北京挂牌价周环比-0.08%，跌幅扩大0.07个百分点，已连续两周下跌 [3][20] - 深圳周环比下跌0.08%，节后（2026/02/22-2026/03/29）已连续五周下跌 [3][20] - 节后五周全国挂牌价累计跌幅0.61%，一线城市中仅上海上涨（累计涨幅0.11%），北京、广州、深圳累计跌幅分别为0.45%、0.41%、0.45% [3] 1. **挂牌量**：北京、上海、广州延续下行趋势，深圳面临库存压力 [3][22] - 北京、上海、广州挂牌量周环比分别下降0.12%、0.33%、0.18% [3][22] - 深圳挂牌量周环比上升0.27%，涨幅扩大0.02个百分点，已连续两周上升 [3][22] - **成交量**：北京、广州、深圳及二线城市周环比回落，上海表现突出 [4][28] - 北京、广州、深圳及二线城市二手房实时成交周环比分别下降10.8%、3.1%、12.9%、5.5% [4][28] - 上海二手房网签（截至2026/03/28）周环比延续涨势（+2.4%），单日网签1585套（2026/03/28）创2022年以来单日成交记录 [4][28] - 今年小阳春北上广深单日成交峰值均高于2024、2025年，其中北京、上海、广州、深圳今年峰值分别超过2025年同期峰值20.23%、19.28%、15.61%、6.40% [4] - **议价率**：2026年2月，上海、广州、深圳议价率月环比持续下降，北京月环比上升 [41] - 2026年2月，北京、上海、广州、深圳议价率分别为6.5%、8.2%、13.1%及10.0% [41] - 上海、广州、深圳月环比分别下降0.25、0.02、0.32个百分点，北京月环比上升0.76个百分点 [41] 新房周度跟踪总结 - **成交**：北京、深圳周环比延续涨势，广州周环比转正，上海转负 [4][45] - 北京、深圳新房成交周环比分别增加47%、22%，其中北京涨幅扩大14个百分点，深圳涨幅回落7个百分点 [4][45] - 广州周环比转正（+58%）[4][45] - 上海新房成交周环比转负，小幅下降5% [4][45] - **库存及去化**：一线城市新房库存周环比转正，小幅增加0.1% [47][48] - 跟踪的10个样本城市新房库存面积7746.66万平方米，周环比基本持平 [47] - 一线城市新房库存2956.28万平方米，周环比转正（+0.1%）[47][48] - 十大城市去化周期为22.3个月 [48] 房企融资总结 - 上周房地产企业新发债券规模合计144.44亿元，周环比增长128.5% [49] - 保利发展发行5年期公司债，票面利率2.50% [8][50] 行业政策及新闻总结 - 成都出台公积金新政，单缴存人最高贷款额度由60万元提高至80万元，双缴存人最高贷款额度由100万元提高至120万元 [8][52] - 住房城乡建设部就《“好房子”建设指南（试行）（征求意见稿）》公开征求意见 [52] - 南昌市发布推动房地产高质量发展征求意见稿，提出支持高品质住宅建设、促进住房消费、加大助企纾困三方面14项措施 [52] 投资建议总结 - 短期维度，建议关注伊朗局势超预期下全球风险偏好下降带来的金融地产板块防御性交易机会 [5][54] - 中期维度，推荐把握三条结构性主线，按确定性从高到低排序 [5][54] 1. 受益于香港楼市基本面触底改善的港资房企 [5][54] 2. 受益于商业不动产REITs推出、利率下行趋势下商业地产价值重估，具备优秀运营能力的商业地产相关标的 [5][54] 3. 多年来深耕产品力，去化、盈利能力更优的“好房子”企业 [5][54]

投资评级 - 维持“买入”评级 [6] 核心观点 - 新城控股商业板块稳健增长价值凸显，审计报告恢复为标准无保留意见，公司修复进程加速 [4][6] 2025年财务业绩总结 - 2025年营业收入530亿元，同比下滑40.4% [4] - 2025年归母净利润6.8亿元，同比下滑9.6%，符合市场预期 [4] - 2025年扣非后归母净利润6.1亿元，同比下滑29.3% [4] - 2025年基本每股收益0.30元，同比下滑9.1% [4] - 2025年毛利率为27.4%，同比提升7.6个百分点 [4] - 2025年归母净利率为1.3%，同比提升0.4个百分点 [4] - 2025年三费费率14.5%，同比上升3.3个百分点，其中销售、管理和财务费用率分别变动-1.0、+1.8和+2.4个百分点 [4] - 2025年计提减值损失合计16.5亿元，同比减少39% [4] - 2025年合联营投资收益为-2.5亿元，同比下滑172% [4] - 2025年末预收款及合同负债为325亿元，同比减少42%，覆盖2025年地产营收的0.8倍 [4] - 审计报告恢复为标准无保留意见，摘掉了2023-2024年连续出具的带强调事项段的审计报告 [4] 商业运营表现 - 截至2025年末，公司在141个城市布局207个商场，累计开业商场178个 [6] - 2025年末开业GRA（总租赁面积）1,652万平方米，同比增长3.0% [6] - 2025年末商场出租率为97.82%，同比微降0.04个百分点 [6] - 2025年商场含税租费收入141亿元，同比增长10.0%；税后租费131亿元，同比增长10.0% [6] - 2026年计划含税租费收入145亿元，同比增长2.9% [6] - 2025年商场客流总量20亿人次，同比增长13.3% [6] - 2025年商场零售额（剔除汽车）970亿元，同比增长7.2% [6] - 截至2025年末，公司会员人数达5,497万人，同比增长25.8% [6] - 2025年商场收入贡献主要来自江苏、浙江和安徽，分别占租费的27%、12%和7% [6] - 商场业务收入和毛利占比持续提升：2025年商场营收占总营收25%，同比提升11.1个百分点；商场毛利占总毛利63%，同比提升14.7个百分点 [6] - 2025年商场毛利率为69.8%，同比微降0.4个百分点 [6] 财务与债务状况 - 截至2025年末，公司有息负债516亿元，同比下降4.6% [6] - 2025年末净负债率为57.8%，同比上升4.8个百分点 [6] - 2025年末融资成本为5.44%，较2024年末下降48个基点 [6] - 公司境内公开债均带有抵押 [6] - 信用债敞口主要为美元债，2026年5月到期4.04亿美元 [6] - 公司在2025年6月发行3亿美元、3年期、利率11.88%的美元债；2025年9月发行1.6亿美元、2年期、利率11.88%的美元债；2026年3月发行3.55亿美元、3年期、利率11.8%的美元债，体现了信用修复和持续融资能力 [6] - 2025年11月28日，公司发行首单消费类私募REITs，规模10.26亿元 [6] - 2026年3月6日，公司公告已向证监会申报商业不动产REITs，预计募资规模16.25亿元，目前已收到交易所反馈意见 [6] 房地产开发销售 - 2025年销售金额193亿元，同比下滑52% [6] - 2025年销售均价为7,599元/平方米，同比上涨1.9% [6] - 销售均价自2024年8月开始同比回升：2024年上半年、2024年下半年、2025年销售均价分别为7,221、7,815、7,599元/平方米 [6] - 2019年至2025年累计计提减值准备247亿元，占2025年末存货的35%，减值计提相对充分 [6] 盈利预测 - 预测2026年归母净利润9.04亿元，同比增长33.0% [5][6] - 预测2027年归母净利润14.00亿元，同比增长54.8% [5][6] - 预测2028年归母净利润20.31亿元，同比增长45.1% [5][6] - 预测2026年每股收益0.40元，2027年0.62元，2028年0.90元 [5] - 预测2026年毛利率36.2%，2027年41.7%，2028年45.3% [5] - 预测2026年摊薄ROE为1.4%，2027年2.2%，2028年3.1% [5] - 预测2026年市盈率35倍，2027年23倍，2028年16倍 [5]

公司分拆与REITs上市计划 - 复星国际拟以海南省三亚海棠湾国家海岸项目为底层资产，通过中国商业不动产REITs架构落实拟分拆事项 [1] - 公司已于3月26日向中国证监会及上海证券交易所提交了REITs上市的申请材料 [1] - 2025年2月，旗下复星旅文公告考虑分拆三亚亚特兰蒂斯，于上海证券交易所进行独立REIT上市 [1] 底层资产详情 - 拟分拆的底层资产为三亚亚特兰蒂斯项目，位于中国海南省三亚海棠湾国家海岸 [1] - 该项目是一站式高端综合度假圣地，业务涵盖酒店运营及多项配套旅游与娱乐服务 [1] - 该资产为复星旅文公司旗下的一个业务分部 [1] 市场反应与股价表现 - 复星国际(股票代码: 00656) 尾盘股价大幅上涨，涨幅超过7% [2] - 截至发稿，股价上涨7.49%，报收4.16港元 [2] - 当日成交额达到1.2亿港元 [2]

公司股价与交易动态 - 复星国际股价尾盘上涨超过7%，截至发稿时涨幅为7.49%，报4.16港元，成交额为1.2亿港元 [1] 资产分拆与REITs上市计划 - 公司计划以位于海南省三亚海棠湾国家海岸的项目作为底层资产，通过中国商业不动产REITs架构落实拟分拆事项 [1] - 集团已于3月26日向中国证监会及上海证券交易所提交了上市申请材料 [1] - 2025年2月，复星旅文公告称正考虑分拆三亚亚特兰蒂斯，并于上海证券交易所进行独立REIT上市的可能性 [1] 标的资产业务概况 - 三亚亚特兰蒂斯是公司的一个业务分部，位于中国海南省三亚海棠湾国家海岸 [1] - 该资产是一个一站式高端综合度假圣地，从事酒店营运服务及多项配套旅游及娱乐服务 [1]