宏观及策略研究：2025年前三季度财政数据点评 - 2025年前三季度全国一般公共预算收入为163,876亿元，同比增长0.5%，而全国一般公共预算支出为208,064亿元，同比增长3.1% [2] - 同期全国政府性基金预算收入为30,717亿元，同比下降0.5%，但全国政府性基金预算支出为74,924亿元，同比增长23.9% [2] - 税收收入结构改善，其中装备制造业销售收入同比涨幅较1-8月扩大1.6个百分点至9%，个人所得税同比涨幅扩大至9.7%，证券交易印花税同比涨幅扩大明显 [3] - 公共财政支出呈现“重民生、弱基建”特征，民生领域支出同比增速为6.6%，社保和就业领域支出同比增长维持在10%，基建领域支出同比降幅收窄至-4.5% [4] - 广义财政支出（公共财政支出+政府性基金支出）同比增长7.9%，中央财政已安排5000亿元结存限额支持地方化债和项目建设，预计四季度政府性基金支出将保持较高增速 [5][6] 基金研究：公募基金周报 - 在2025年10月13日至10月17日统计区间内，权益市场主要指数全部下跌，上证50下跌0.24%，科创50跌幅最大为6.16% [7] - 31个申万一级行业中仅4个行业上涨（银行、煤炭、食品饮料和交通运输），电子、传媒、汽车、通信和机械设备为跌幅前五的行业 [7] - 受市场回调影响，偏股型基金平均下跌4.13%，正收益占比5.23%；固收+基金平均下跌0.46%；纯债型基金平均上涨0.16%，正收益占比99.00% [8] - 主动权益基金整体仓位为77.29%，较上期上升1.31个百分点，上周主要加仓煤炭、汽车和基础化工，减仓电子、国防军工和综合 [8] - 上周ETF市场整体资金净流入608.84亿元，股票型ETF净流入247.40亿元，整体ETF市场日均成交额达5,877.68亿元，日均换手率达10.17% [8] - 新发行基金共55只，新成立基金10只，新基金募集总额为95.48亿元，较前期增加16.82亿元 [9] 行业研究：轻工制造&纺织服饰行业周报 - 在10月13日至10月17日期间，SW轻工制造行业指数下跌2.22%，与沪深300指数跌幅一致；SW纺织服饰行业指数下跌0.31%，跑赢沪深300指数1.91个百分点 [11][12] - 天猫宠物行业“双十一”预售数据显示国产宠物食品品牌表现良好，中宠股份2025年前三季度营收与归母净利润同比分别增长21.05%和18.21% [12] - 国内瓦楞纸、箱板纸、白板纸均价周环比分别上涨130.00元/吨、40元/吨、50元/吨，“双十一”对短期需求形成支撑，利好包装纸相关个股业绩与估值修复 [12] - 轻工制造与纺织服饰行业年内分别跑输沪深300指数4.76个百分点和5.19个百分点，在市场风格切换及三季报披露期，建议关注业绩确定性高、具备高股息预期的个股 [13] - 报告维持轻工制造与纺织服饰行业“中性”评级，维持欧派家居、索菲亚、探路者、森马服饰、乖宝宠物、中宠股份“增持”评级 [13]

财政收入表现 - 9月公共财政收入为15,678.0亿元，同比增长2.6%，增速较8月加快0.6个百分点[3] - 9月税收收入为11,579.0亿元，同比增长8.7%，增幅较8月走扩5.3个百分点[3] - 9月非税收入为4,099.0亿元，同比下滑11.4%，降幅较上月走扩7.6个百分点[3] - 9月国内增值税同比增长7.6%，增幅较上月走扩3.2个百分点，拉动当月税收同比增速2.5个百分点[3] - 9月国内消费税收入同比增长3.8%，增幅较8月走扩2.9个百分点[3] - 9月进口环节增值税和消费税同比增长2.0%，增速较8月改善13.2个百分点[3] - 9月企业所得税收入同比增长19.6%，对当月税收同比增速的正贡献为6.4个百分点[6] - 9月个人所得税收入同比增长16.7%，对当月税收同比增速的正贡献为1.1个百分点[6] 财政支出与结构 - 9月全国一般公共预算支出为28,740.0亿元，同比增长3.1%，增幅较8月走扩2.3个百分点[3] - 9月地方公共财政支出为24,302.0亿元，同比增长3.1%，增速较8月加快2.6个百分点[3] - 9月公共财政预算对科学技术领域支出的同比增速为26.6%[15] - 9月公共财政预算对节能环保领域支出的同比增速为22.6%[15] - 9月公共财政预算向交通运输领域支出的同比增速为22.3%[15] - 9月社保就业支出占比为14.6%，规模较去年同期增长8.8%[15] 政府性基金收支 - 9月地方政府性基金收入为3,925.0亿元，同比增长5.9%，增速较8月改善6.2个百分点[3] - 9月国有土地使用权出让收入为3,039.0亿元，同比下降1.0%，降幅较8月收窄4.8个百分点[3] - 9月国有土地出让金收入在政府性基金收入中占比为71.2%[3] - 9月政府性基金支出为12,322.0亿元，同比增长0.4%[3] - 9月中央政府性基金支出为481.0亿元，同比增长19.7%[3] - 9月地方政府性基金预算支出为11,841.0亿元，同比下滑0.3%[3] - 9月国有土地使用权出让收入相关支出为4,651.0亿元，同比下降3.1%[3] 中央财政作用与政策动向 - 9月广义中央财政支出为24,783亿元，同比增长3.3%，对当期广义财政支出的正贡献为2.0个百分点[22] - 中央财政将从地方政府债务结存限额中安排5,000亿元下达地方，总规模较上年增加1,000亿元[2] - 债务结存限额使用范围扩大，强调精准支持扩大有效投资，四季度财政有望加强高技术产业和基建投资[2]

核心观点 - 2025年前三季度财政收支呈现收入微增、支出温和扩张态势 广义财政支出增速持续放缓 主要因政府债务融资的大规模支持阶段已基本结束 [1][2][9] - 为应对四季度财政支出趋弱压力 两类增量资金（预算外5000亿元新型政策性金融工具和预算内5000亿元地方债务结存限额）已接续落地 后续需关注资金落地进度及实物工作量形成情况 [3][19] - 2025年9月广义财政收入出现边际改善 但支出增速延续回落 结构上科技环保和基建相关支出增长较快 而政府性基金支出显著减速 [4][28][51][57] 财政收支总体情况 - 2025年前三季度全国一般公共预算收入163,876亿元 同比增长0.5% 全国一般公共预算支出208,064亿元 同比增长3.1% [1][8] - 前三季度广义财政收入预算完成度68.9% 低于过去五年平均水平69.9% 广义财政支出预算完成度67.1% 低于过去五年平均水平68.5% [2][9] 增量财政资金落地情况 - 截至9月28日 国债净融资、新增一般债和新增专项债累计发行10.3万亿元 发行进度87% 新增专项债累计发行进度83% 同比落后2024年同期6个百分点 [2][14] - 预算外5000亿元新型政策性金融工具已于9月底成立 截至10月中旬 农发行已投放超千亿元 重点投向数字经济、人工智能、消费等领域 [3][19] - 预算内5000亿元地方债务结存限额已下达 用于化解存量债务、消化拖欠账款及项目建设等 [3][19] - 10月下旬召开的全国人大常委会是否审议新增政府债务限额值得关注 政策空间较大但审批和落地流程需时 增量财力或更多在次年形成实物工作量 [3][23] 广义财政收入分析 - 2025年9月广义财政收入同比增长3.2% 较8月回升2.9个百分点 其中政府性基金收入同比增长5.6% 一般财政收入同比增长2.6% [4][28] - 2025年9月广义财政收入预算完成度7.1% 略高于2024年同期的6.6% 略低于过去五年平均的7.2% [4][28] - 土地出让收入降幅收窄推动政府性基金收入边际修复 9月地方国有土地出让收入同比下降10.3% 较8月增速回升15.7个百分点 [34] - 税收收入边际回暖 9月同比增长8.7% 较8月回升5.3个百分点 其中印花税同比增速高达189.3% 国内增值税和消费税分别改善至7.6%和3.8% [40] 广义财政支出分析 - 2025年9月广义财政支出同比增长2.3% 较8月增速回落3.8个百分点 一般财政支出同比增长3.1% 政府性基金支出同比增长0.4% 较8月增速下滑超19个百分点 [4][51] - 2025年9月广义财政支出预算完成度9.7% 持平于过去五年平均支出进度 [4][51] - 一般财政支出分项中 科学技术、节能环保、交通运输支出增速较高 分别为26.7%、22.6%、22.3% [57] - 政府债大规模支持接近尾声导致政府性基金支出明显放缓 9月预算完成度9.9% 高于过去五年同期平均的8.8% [69]

核心观点 - 2025年前三季度财政收支呈现收入微增、支出温和扩张态势，广义财政支出增速延续回落，主要因政府债务融资大规模支持阶段已过 [1][2][9][14] - 为应对四季度财政支出趋弱压力，预算外5000亿元新型政策性金融工具和预算内5000亿元地方债务结存限额已落地，重点投向数字经济、人工智能、消费及化债等领域 [3][19] - 广义财政收入在9月边际改善，主要由政府性基金收入和一般财政收入回升带动；而支出增速继续下探，主因政府性基金支出大幅放缓 [4][28][51] 财政收支总体情况 - 前三季度全国一般公共预算收入163876亿元，同比增长0.5%；支出208064亿元，同比增长3.1% [1][8] - 前三季度广义财政收入预算完成68.9%，低于过去五年平均水平69.9%；广义财政支出预算完成67.1%，低于过去五年平均水平68.5% [2][9] 增量财政资金落地进展 - 截至9月28日，国债净融资、新增一般债和专项债累计发行10.3万亿元，发行进度87%；新增专项债发行进度83%，同比落后2024年同期6个百分点 [2][14] - 9月新增专项债中化债比例达57%，为年内最高 [14] - 预算外5000亿元新型政策性金融工具于9月底成立，截至10月中旬农发行已投放超千亿元，重点投向数字经济、人工智能、消费基础设施等领域 [3][19] - 预算内5000亿元地方债务结存限额下达，用于化解存量债务、消化拖欠账款及项目建设 [3][19] 财政收入结构分析 - 2025年9月广义财政收入同比3.2%，较8月回升2.9个百分点；其中政府性基金收入同比5.6%，一般财政收入同比2.6% [4][28] - 9月政府性基金收入预算完成度6.8%，高于2024年同期5.7%，但低于过去五年平均7.1%；土地出让收入同比-10.3%，降幅较8月收窄15.7个百分点 [34] - 9月税收收入同比8.7%，较8月回升5.3个百分点；非税收入同比-11.4%，降幅走阔7.6个百分点；印花税同比189.3%，国内增值税、消费税均改善 [40] 财政支出结构分析 - 2025年9月广义财政支出同比2.3%，较8月回落3.8个百分点；一般财政支出同比3.1%，回升2.3个百分点；政府性基金支出同比0.4%，大幅回落超19个百分点 [4][51] - 一般财政支出分项中，科学技术、节能环保、交通运输支出增速较高，分别为26.7%、22.6%、22.3% [57] - 9月政府性基金支出预算完成度9.9%，高于过去五年同期平均8.8% [69] 政策展望与历史参考 - 10月下旬全国人大常委会可能审议新增政府债务限额，但资金落地到项目需至少两个月，四季度增量财力或更多在次年形成实物工作量 [3][23] - 2023年10月曾增发1万亿元国债，其发行使用主要集中在2023年末及2024年一季度 [3][23]

事件 ：9月17日，财政部公布2025年前8月财政收支情况。1-8月，全国一般公共预算收入148198亿元，同比增长 0.3%；全国一般公共预算支出179324亿元，同比增长3.1%。 核心观点：广义财政支出继续降速，财政"工具箱"或有多种手段对冲下行压力 广义财政收入下滑，支出明显回落，前8月预算完成度低于过去五年平均水平。 2025年8月，广义财政收入同比 0.3%，较7月同比下降3.3个百分点；广义财政支出同比6%，较7月同比下降6.1个百分点。前8月广义财政收入预 算完成61.9%，略低于过去五年62.7%的平均水平；广义财政支出预算完成57.3%，略低于过去五年平均58.8%。 广义财政支出继续降速，或主因政府债务融资大规模支持阶段已过。 截至8月底，国债净融资+新增一般债+新 增专项债累计发行8.5万亿（含特别国债），发行进度72%，较2024年同期快近4个百分点。同时，特别国债支持 的注资商业银行、"两重"项目、设备更新等领域已基本下达完毕。这或指向政府债务资金对广义财政支出的大 规模支持已接近尾声。 后续既有财政资金对经济支持力度或趋弱。 当前，新增政府债务发行接近尾声，政府债务对财政支出的大 ...

文章核心观点 - 广义财政支出增速继续放缓，主要原因是政府债务融资的大规模支持阶段已接近尾声 [2][15] - 后续既有财政资金对经济的支持力度可能减弱，经济增长或面临压力，但财政“工具箱”中仍有多种手段可对冲下行压力 [2][3][24] 财政收支总体情况 - 2025年1-8月，全国一般公共预算收入148,198亿元，同比增长0.3%；全国一般公共预算支出179,324亿元，同比增长3.1% [1][9] - 2025年8月，广义财政收入同比增长0.3%，较7月下降3.3个百分点；广义财政支出同比增长6%，较7月下降6.1个百分点 [2][10] - 前8月广义财政收入预算完成61.9%，略低于过去五年62.7%的平均水平；广义财政支出预算完成57.3%，略低于过去五年平均58.8% [2][10] 广义财政支出放缓原因分析 - 截至8月底，国债净融资、新增一般债、新增专项债累计发行8.5万亿元（含特别国债），发行进度达72%，较2024年同期快近4个百分点 [2][15] - 特别国债支持的注资商业银行、“两重”项目、设备更新等领域资金已基本下达完毕，标志着政府债务资金对支出的大规模支持接近尾声 [2][15][18] 后续经济支持与财政工具 - 新增政府债务发行接近尾声，后续广义财政支出或难以维持高增速，同时“以旧换新”等政策导致需求前置，相关商品零售和设备购置投资增速回落 [3][19] - 财政对冲工具可分为两类：一类是无需预算调整的政策，如发挥政策性银行的“准财政”作用；另一类是新增政府债务限额，但审批和落地流程较长 [3][24] 政府性基金收支情况 - 2025年8月政府性基金收入同比下降5.7%，拖累广义财政收入增速，其中地方国有土地出让收入同比下降26% [3][29] - 2025年8月政府性基金支出同比增长19.8%，较7月增速下滑超22个百分点，部分缘于土地出让收入下滑及政府债支持接近尾声 [4][41][48][50] 一般公共预算收支细节 - 2025年8月一般财政收入同比增长2%，税收收入增速放缓至3.4%，非税收入降幅收窄至-3.8% [3][32] - 2025年8月一般财政支出同比增长0.8%，节能环保、交通运输及社保就业等民生及服务业相关支出增速较高，分别为29.8%、18.1%、10.9% [41][45]

广义财政支出增速回落 - 1-8月广义财政支出累计同比回落至8.9%，8月当月同比回落至6%[3][7][10] - 广义财政收入累计同比持平于0%，8月当月同比回落至0.6%[10] 公共财政收入结构变化 - 税收收入当月同比连续5个月为正，8月为3.7%，非税收入当月同比为-3.8%[10] - 证券交易印花税当月同比大幅增长226%，贡献税收同比1.4个百分点[10] - 企业所得税当月同比高增33.4%，贡献税收同比1.9个百分点[10] 公共财政支出结构分化 - 社保就业、教育、卫生健康支出保持高增，当月同比分别为10.9%、4.0%、2.5%[10] - 基建类支出明显压降，城乡社区、农林水务支出当月同比分别为-16.8%、-22.9%[10] - 债务付息支出累计同比回落至5.9%，尚在预算可控范围内[10] 政府性基金收支情况 - 卖地收入当月同比再度转负至-5.4%，1-8月累计同比-4.7%[10][13] - 政府性基金支出同比保持20%高增，主要受专项债和特别国债支撑[10] - 1-8月专项债和特别国债实际发行4.8万亿元，同比增加1.6万亿元[10] 财政政策展望与风险 - 政府债净融资前高后低，9-12月预计同比减少1.4万亿元[10] - 若扣除特别国债和化债资金，1-8月广义财政支出同比将从8.9%回落至4.7%[10] - 需关注地产修复不及预期、预算执行差异等风险因素[9]

财政收入 - 1-8月广义财政收入增速为0% 与前期持平[2] - 一般公共预算收入同比增长0.3% 较前值0.1%小幅改善[5] - 税收收入累计增速由负转正至0% 连续六个月修复[5] - 非税收入增速回落至1.5% 较上半年下降2.2个百分点[5] 税收结构 - 印花税同比增长27.4% 其中证券交易印花税大幅增长81.7%[5] - 证券交易印花税拉动税收收入增速0.8个百分点 占税收权重0.98%[5] - 8月证券交易印花税同比增长2.26倍 A股新开户数同比增165%[5] - 企业所得税累计增速转正至0.3% 当月同比增速达33.4%[5] 政府性基金 - 政府性基金收入累计增速-1.4% 降幅较前值-0.7%走阔[6] - 土地出让收入累计增速-4.7% 8月当月值2313亿元[6] - 房地产销售回款恶化 8月订金及预收款同比-10.6%[6] 财政支出 - 广义财政支出增速8.9% 较前值9.3%小幅放缓[2] - 一般公共预算支出累计增速3.1% 当月增速降至0.8%[7] - 基建四项合计支出增速-5% 城乡事务支出当月同比-16.8%[7] 政府债券 - 1-8月国债发行10.46万亿元 发行进度66.4%低于去年同期1.9个百分点[7] - 新增专项债发行3.26万亿元 发行进度74.2%超去年同期8.3个百分点[21]

财政收支总体情况 - 2025年1-7月全国一般公共预算收入135839亿元，同比增长0.1%；支出160737亿元，同比增长3.4% [2][8] - 2025年7月广义财政收入同比增长3.6%，较6月提升0.8个百分点；广义财政支出同比增长12.1%，较6月下降5.5个百分点 [3][9] - 前7月广义财政收入预算完成度56.3%，持平五年均值；支出预算完成度51%，略低于五年均值的51.7% [3][9] 财政收入结构分析 - 政府性基金收入同比增长8.9%，一般财政收入同比增长2.6%，共同推动广义财政收入改善 [5][27] - 非税收入降幅收窄，7月同比-1.5%，较6月回升2.2个百分点；税收收入小幅增长0.5% [38] - 印花税延续高增长（同比24.2%），个人所得税和企业所得税分别改善至13.9%和6.4% [38] 财政支出结构变化 - 政府性基金支出同比42.4%，较6月增速下滑超36个百分点，导致广义财政支出增速回落 [5][49] - 卫生健康支出同比增长14.2%（较6月提升8.6个百分点），社保就业支出增长13.1%（提升4.9个百分点） [4][20] - 文旅传媒支出增长7%（提升3.8个百分点），教育支出增长4.6%（提升2.2个百分点） [4][20] 债务资金支持与支出分化 - 7月广义财政收支差-5.6万亿元，较6月仅新增0.4万亿元，反映政府债务资金支持力度减弱 [3][14] - 超长期特别国债1880亿元设备更新补助资金已下达完毕，标志大规模债务支持阶段结束 [3][26] - 支出结构呈现"投资于人"特征，民生和服务业支出占比提升，社保就业和教育占比分别增加0.3和1个百分点 [4][20] 分项预算完成进度 - 7月广义财政收入预算完成8.5%，高于2024年同期的7.8%但低于五年均值的8.9% [5][27] - 政府性基金支出预算完成6.4%，高于五年均值的5.7%；一般财政支出预算完成6.6%，持平五年均值 [49][55][61]

财政收支状况 - 前7个月广义财政收入合计约15.9万亿元 与去年同期基本持平 [1] - 前7个月广义财政支出约21.5万亿元 同比增长9.3% [1] - 广义财政支出超出收入约5.6万亿元 同比增长47% [1] 财政收入结构变化 - 前7个月税收收入降幅缩窄至0.3% 一季度同比下降3.5% [1] - 证券交易印花税大幅增长 增值税保持稳定增长 [2] - 前7个月土地出让收入约1.7万亿元 同比下降4.6% [2] - 企业所得税收入降幅不断缩窄 个人所得税实现增长 [2] 财政支出方向与力度 - 财政支出增速9.3%明显高于经济增速5.3% 体现政策扩张性 [1] - 社保就业、教育、卫生健康等民生领域支出增速高于总体支出 [3] - 政府债券净融资8.9万亿元 同比增4.88万亿元 [3] - 财政资金更多"投资于人" 通过养老金提标等政策保障民生 [3] 政策支持与展望 - 中央要求加快政府债券发行使用 提高资金使用效率 [3] - 下半年调整后财政支出增速预计4.1%~6.7% 匹配经济增速目标4.7%~4.8% [4] - 中央财政预留充足储备工具和政策空间应对不确定性 [5] - 财政部门将根据形势变化及时推出增量储备政策 [5]