核心观点 - 新款ES8发布后门店客流量暴增 展车持续有人体验 预售订单超预期 [1][2] - ES8定价低于预期 预计正式上市买断价在40万以下 重塑品牌价格体系 [3][7] - 40万价位客户更关注品牌知名度和社交价值 而非单纯配置参数 [3][5] 目标客群特征 - 以认可蔚来品牌和换电模式的家庭用户为主 [2] - 客户注重冰箱/彩电/大沙发等舒适性配置 [2] - 高端客户追求情绪价值和个性化需求满足 [6] 市场竞争格局 - 主要竞品为理想L9/问界M9/腾势N9 但存在纯电与增程的技术路线差异 [2][3][6] - 问界M8纯电版本受冲击最明显 大量客户持观望态度 [3][5] - 理想系列因舒适性配置被超越而受影响 [2] 产品定价策略 - 预售定价具有利润空间 源于成本下降 [7] - 租电方案因购置税政策受关注 客户关心保值率和后期买断问题 [2] - 预计ES6/ES7/ET5等车型将跟进调价 但短期内不会降价 [2][3][7] 销售表现影响 - 公布价格当日导致竞品客户暂缓购车计划 [4] - 部分原关注乐道车型的客户转向ES8 [3] - 问界通过油电同价策略应对竞争 纯电版本定价较预期低2万 [5]

核心观点 - AI应用进入现实检验期，政策助力"人工智能+"发展，国务院发布行动意见提出到2027年人工智能与6大重点领域广泛深度融合，新一代智能终端和智能体应用普及率超70%，到2030年普及率超90%，到2035年全面步入智能经济和智能社会发展新阶段[2][3][4] - 海外AI应用竞争加速，Google发布Gemini 2.5 Flash Image图像生成与编辑模型，在LMArena基准测试中位列榜首，API定价为每百万输出token 30美元，生成单张图片约消耗1290个输出token，成本约0.039美元，OpenAI推出gpt-realtime语音对话模型，支持情感感知和多语言无缝切换[2][4] - 短期流动性继续催化，畏高资金或寻找低位补涨，推荐中长期终局具备确定性且存在性价比的下游应用方向，包括AI+创新药、AI+军工、AIGC、端侧AI、人形机器人及智驾等[3][5] 市场表现与数据跟踪 - 美股科技股周度表现分化，Nvidia收盘价174.18美元，市值4232.6亿美元，周跌幅2.14%，年涨幅29.73%，微软收盘价506.69美元，市值3766.3亿美元，周跌幅0.11%，年涨幅20.87%，苹果收盘价232.14美元，市值3445亿美元，周涨幅1.92%，年跌幅6.97%，谷歌收盘价212.91美元，市值2578.3亿美元，周涨幅3.31%，年涨幅12.74%[8] - A股寒武纪单季营收暴增，叠加流动性催化，8月以来持续创新高，但近期市场成交额萎缩导致科创板调整[2] - 主要科技指数收益表现显示纳斯达克指数、恒生科技、创业板指和科创50分化，A股主要AI概念指数情绪显示周均换手率和2018年以来市盈率分位数差异，如多模态模型周均换手率约70%，市盈率分位数约50%，短剧游戏周均换手率约60%，市盈率分位数约40%[8][11][13] 政策与行业事件 - 国务院发布《关于深入实施"人工智能+"行动的意见》，提出在六大领域加快实施重点行动，可对标2015年"互联网+"行动指导意见，有望引领AI+各行业应用浪潮加速[3][4] - 2025全球工业互联网大会将于9月5日至8日在沈阳举行，聚焦"AI+工业"主旨，围绕人工智能、大模型、具身智能、算力算法等策划专题活动[4] - 上海人工智能安全工作委员会正式揭牌成立，旨在推动"AI+安全"技术协同与治理创新，应对深度伪造、数据投毒等新型威胁[4] - 联合国大会就全球人工智能治理通过决议，决定设立"人工智能独立国际科学小组"和"人工智能治理全球对话"机制，以促进可持续发展和弥合数字鸿沟[4] 投资机会与推荐方向 - AI应用或已进入商业化加速阶段，今年快手、美图等公司AI应用产品收入快速增长，下游应用端的爆发具有中期确定性，且空间较上游硬件更为广阔[3][5] - 推荐下游应用方向包括AI+创新药、AI+军工、AIGC、端侧AI、人形机器人及智驾，视为看涨期权，左侧进行积极布局[3][5] - 东吴证券推荐多个AI相关标的，包括四方股份（出海&AIDC新增长点）、儒竞科技（AIDC&机器人控制器）、中文在线（AI赋能业务全流程）、中科蓝讯（AI端侧市场）、昆仑万维（AI全产业链布局）、阳光电源（AIDC第三增长曲线）等[7][14][15]

财务业绩表现 - 2025Q2实现营业收入302亿元 同比下滑4.5% 环比增长16.7% [1] - 净利润11亿元 同比基本持平 环比大幅增长69.6% [1] - 汽车业务营收289亿元 同比下滑4.7% 环比增长17% [1] - 汽车交付量11.1万台 同比增长2.3% 环比增长19.6% [1] - 平均销售单价27.2万元 同环比均下降0.7万元 [1] 盈利能力分析 - 汽车销售毛利率19.4% 同比提升0.7个百分点 环比下降0.3个百分点 [2] - 单车利润1万元 同比持平 环比增长0.3万元 [2] - 营业利润8.27亿元 同比大幅增长76.7% 环比增长204.4% [1] 成本费用控制 - 研发费用28亿元 同比下降7.2% 环比增长11.8% [2] - 销售、一般及管理费用27亿元 同比下降3.5% 环比增长7.4% [2] - 费用率环比优化明显 经营效率持续改善 [2] 现金流与资金状况 - 期末现金储备1069亿元 较Q1末减少38亿元 [2] - 经营活动净现金流-30亿元 自由现金流-38亿元 [2] - 现金流流出主要因购买存货相应付款增加 [2] 业务发展动态 - L6车型销售占比同比提升10个百分点 [1] - 提供3年0息金融方案 清老款库存终端折扣加大 [1] - MEGA 7月交付2816台 预计维持月交付3000台水平 [3] - i8已开启交付 预计9月底累计交付超8000台 [3] - 超充站达3028座 充电桩16671个 基建加速布局 [3] 未来业绩指引 - 2025Q3预计交付9.0-9.5万辆 收入248-262亿元 [3] - VLA智驾系统随i8交付 将重塑智驾产品体验 [3] - i6即将于9月上市 纯电系列有望开启产品大周期 [3] 组织架构调整 - 撤销"五大战区" 改为总部直接管理全国23区 [3] - 成立市场营销和销服运营两个新部门 [3] - 调整有望缩短决策链 提高渠道效率和用户运营能力 [3]

投资评级 - 买入-A评级，维持评级 [6] - 6个月目标价142.71港元，当前股价88.15港元（2025年8月28日） [6] - 总市值188,718.77百万港元，流通市值157,353.94百万港元 [6] 核心财务表现 - 2025Q2营业收入302亿元，同比-4.5%、环比+16.7% [1] - 净利润11亿元，同比-0.4%、环比+69.6% [1] - Non-GAAP净利润15亿元，同比-2.3%、环比+44.7% [1] - 营业利润8.27亿元，同比+76.7%、环比+204.4% [1] - 汽车业务营收289亿元，同比-4.7%、环比+17% [1] - 汽车交付量11.1万台，同比+2.3%、环比+19.6% [1] - 平均销售单价（ASP）27.2万元，同环比均下降0.7万元 [1] - 汽车销售毛利率19.4%，同比+0.7pct、环比-0.3pct [2] - 单车利润1万元，同比持平、环比增长0.3万元 [2] - 现金储备1069亿元，较Q1末减少38亿元 [4] - 自由现金流-38亿元（Q1为-25亿元），主要因购买存货付款增加 [4] 费用与经营效率 - 研发费用28亿元，同比-7.2%、环比+11.8% [3] - 销售、一般及管理费用27亿元，同比-3.5%、环比+7.4% [3] - 研发费用同比下降主要因研发人员薪酬减少 [3] - 销售费用环比增加主要因市场推广活动增加 [3] 业务展望与战略布局 - 2025Q3交付指引9.0-9.5万辆，收入指引248-262亿元 [5] - 智驾进入第一梯队，VLA随i8开启交付，提升泛化性及人机交互体验 [5] - 纯电系列布局加速，超充站达3028座、充电桩16671个（截至7月底） [5] - MEGA 7月交付2816台，预计维持月交付约3000台 [5] - i8累计交付预计超8000台（截至9月底），冲刺1万台 [8] - i6将于9月上市 [8] - 销服体系调整：撤销"五大战区"，总部直接管理全国23区，新设市场营销及销服运营部门 [8] 盈利预测与估值 - 预计2025-2027年归母净利润分别为69、140、163亿元 [8] - 对应PE分别为28.3、14.0、12.0倍（当前市值） [8][9] - 基于26年20倍PE，目标价130.55元（折合142.71港元） [8]

投资评级 - 维持"买入"评级 预期相较目前涨幅空间26% [1][6] 核心观点 - 销量结构改善与持续降本推动毛利率超预期提升 2025Q2毛利率达17.3% 同比+3.3pct 环比+1.8pct [4][6] - 增程平台有望扩容用户群体 四季度X9增程版推出将满足更多消费者需求 [6] - 非车业务贡献显著 与大众汽车合作扩展至全平台 机器人及飞行汽车业务2026年大规模量产 [6] - 盈利预测调整 2025年营收下调至814亿元 2026/2027年营收上调至1292/1660亿元 [6] 财务表现 - 2025H销量19.7万辆 同比+278% 总收入340.9亿元 同比+133% 单车收入15.9万元 同比-33% [4] - 2025Q2销量10.3万辆 同比+242% 环比+10% 总收入182.7亿元 同比+125% 环比+16% [4] - 2025H净亏损11.4亿元 同比减亏15.1亿元 2025Q2净亏损4.8亿元 同比减亏8.0亿元 环比减亏1.8亿元 [4] - 2025E归母净利润预测-18.0亿元 2026E转为正盈利24.0亿元 2027E提升至63.8亿元 [5][6] 业务进展 - MONA系列销量占比环比下滑 X9及海外销量占比提升带动毛利率改善 [6] - 新款G6、G9迭代至纯视觉方案降本效果显著 [6] - Q3交付指引11.3-11.8万辆再创新高 新P7及海外增长有望推动单季度扭亏 [6] - MONA M03及P7+推动月销从1万辆提升至3万辆 G7智驾能力进入L3级别 [6] 估值依据 - 基于2026年1.6倍目标PS估值 考虑机器人、飞行汽车及robotaxi业务突破潜力 [6]

核心观点 - 机构调研热度环比回升，电力设备、基础化工、食品饮料、钢铁等行业关注度同比提升 [5][6][7] - 智能驾驶技术加速迭代，VLA算法和低成本方案推动渗透率提升，产业迎来红利期 [17][18][19] - AI技术持续赋能平台经济，提升广告转化率和内容生产效率，推动商业化加速落地 [27] - 光互连产业受NVIDIA新以太网技术推动，分布式数据中心互联需求增长 [22][23][24] - 消费板块分化明显，潮玩、中餐到家、美护新成分等细分领域增长亮眼 [12][13][14] 总量研究 - 上周全A机构调研总次数回升但仍低于2024年同期，电子、电力设备、医药生物、基础化工、机械设备、汽车、计算机关注度较高 [6] - 电力设备、基础化工、食品饮料、钢铁等行业关注度同比增加 [6][7] - 冰轮环境、友发集团、美盈森、正海磁材等个股受到较多市场关注，上周调研次数达4次 [8][9] 社服行业 - 泡泡玛特2025H1营收同比增长204%，经调整净利润增长386%，预计全年收入超300亿元，经调整净利润率超35% [12] - 同程旅行OTA业务利润率稳步上行，住宿/交通业务跑赢大盘，国际业务转亏为盈 [12] - 美图公司2025H1经调整净利润4.67亿元，同比增长71.3%，toB产品Web端流量增长，出海产品快速扩张 [13] - 2025年7月蜜雪冰城店效同比增长18.7%，古茗增长39.2%，瑞幸增长12.9%；绿茶美团外卖销售额达6184亿元，同比增长60.7% [13] - PDRN成分成为美护新赛道，四环医药、乐普医疗、江苏吴中等企业布局针剂产品，预计明后年国货三类械产品获批 [14] 汽车行业 - 理想、小鹏推出基于VLA算法的智驾方案，实现防御性驾驶和文字理解功能，安全性和舒适性提升 [18] - 智驾方案形成极致性能和极致性价比两大方向，低成本方案加速下沉，高算力方案冲击L3级 [18] - 享界S9T预订24小时小订突破2万台；小鹏汽车何小鹏增持310万股港股，全新P7预售订单创历史新高 [20] - 长安汽车Q2新能源车销量同环比增长51.0%和132.6%，其中阿维塔销量同环比增长246.6%和76.8% [32] 通信行业 - NVIDIA推出Spectrum-XGS以太网，通过scale-across技术将多个分布式数据中心组合成十亿瓦级AI超级工厂 [22][24] - Spectrum-X平台带宽密度较传统以太网高1.6倍，多租户和超大规模AI工厂采用 [24] - CoreWeave等云提供商部署新基础设施，光模块、液冷、光纤、DCI、光芯片等产业链受益 [25] 传媒行业 - 快手2025Q2线上营销服务收入198亿元，同比增长12.8%，电商GMV达3589亿元，同比增长17.6% [27] - 可灵AI在2025Q2实现营收超2.5亿元，全球用户突破4500万，企业客户超2万家 [27] - 端游持续高景气，顺网科技2025Q2扣非归母净利润0.76亿元，同比增长93.2% [28] - 心动公司自研游戏《伊瑟》将于8月28日开启国服测试，目前Taptap预约榜排名第4，期待值7.9 [29] 公司研究 - 长安汽车Q2营收385.31亿元，同比下降2.94%，归母净利润9.39亿元，同比下降43.93%，销售费用率同比提升4.4个百分点 [31] - 同花顺2025H1合同负债同比增长92%至23.14亿元，经营活动现金流量净额同比增长275%至11.4亿元 [56] - 派能科技Q2出货量927MWh，环比增长131.17%，单位盈利回升至0.056元/Wh [61][62] - 药明生物2025H1营收99.53亿元，同比增长16.08%，归母净利润23.39亿元，同比增长56.05%，毛利率提升3.6个百分点至42.73% [87] - 健康元2025H1归母净利润7.85亿元，同比增长1.1%，呼吸领域布局超过10款1类创新药 [79][80] - 水羊股份2025Q2营收14.1亿元，同比增长12.2%，归母净利润0.8亿元，同比增长23.8%，高端品牌毛利率提升5.7个百分点 [75][76]

行业投资评级 - 投资评级为看好并维持 [11] 核心观点 - 当前时点已逐步到达AI应用商业化落地拐点 以智能驾驶作为AI Agent落地范式的参考 技术周期推动下2025年下半年AI应用有望迎来商业化拐点 [4][7][9] - 本轮技术周期下真正的产品化从2024年9月OpenAI发布o1-preview推理模型开始 模型性能支撑Agent产品化探索落地 [7][26] - 当前模型能力已使产品具备商业化能力 商业化速度取决于产品思路和投入能力 [7][56] - AI货币化核心由人力替代程度决定 遵循奇点型爆发原则 每一轮奇点爆发都会重塑格局和商业模式 [7][60] - 分阶段投资视角：阶段一关注数据 推理云/芯片和算力优化加速方向的"铲子股"及具有明确产品思路+能够保障投入的玩家 阶段二寻找率先兑现ROI或流程替代方向的玩家 阶段三关注具备流量入口与垂类Agent/工具优势的公司 [9] 前言：三大非共识观点 - 观点一：2024年9月OpenAI发布o1-preview推理模型 实现从静态知识检索向动态问题解决能力演进 标志Agent产品化探索落地开始 [7][26][27] - 观点二：AI Agent产品迭代速度取决于产品思路与投入能力 早期成功产品公司专注明确想法并快速试错调整 [7][56][57] - 观点三：AI Agent按智能等级分为L0-L5级 货币化程度由人力替代程度决定 预计在替代程度达到一定高度时产生奇点爆发 [7][60][62] 鉴往知来：从智驾落地范式展望AI Agent进阶之路 - 智能驾驶行业发展历程对AI Agent落地具有较强参考意义 从单点落地→端到端辅助驾驶→Robotaxi替代人工的发展路径可类比AI Agent从单点走向全局赋能 [8][80] - 智驾上半场（L1-L2阶段）：产品从易用到好用建立粘性 规则算法驱动下功能从ACC AEB等低阶向高速NOA升级 头部车企通过持续研发投入取得身位领先 [8][84][97] - 特斯拉FSD V12实现端到端自动驾驶 代码从30多万行精简到3000行 数据飞轮效应显著 截至2025年7月驾驶里程数据突破45亿英里 [8][103][108] - 端到端技术架构使算法 算力 数据成为核心竞争要素 产业链价值向头部车企集中 华为ADS3 0和理想汽车快速迭代跻身第一梯队 [8][120][126] 趋势掘金：如何把握AI Agent落地过程中投资机遇 - 2025年下半年AI应用迎来商业化拐点的核心原因：海内外应用渗透率指标向好 产品路径逐步清晰 国内模型使用成本下降带动产品向细节打磨 [9] - 阶段一投资重点：数据 推理云/芯片和算力优化加速方向的"铲子股" 以及具有明确产品思路+能够保障投入的玩家 [9] - 阶段二投资重点：创作 客服 电商 招聘 税务 多模态 司法等场景有望率先落地ROI或流程替代 [9] - 阶段三投资重点：具备流量入口与垂类Agent/工具优势的公司有望建立护城河 [9] - OpenAI 2025年7月ARR达130亿美元 Anthropic达40亿美元 海外垂直领域如Grammarly ARR达7亿美元 国内市场美图ARR达2 2亿美元 [68]

投资评级 - 维持"买入"评级，目标价48.17港币 [1][3][5] 核心观点 - Q2单季度收入同比增速提升至+24.4%，达4.6亿元，显示客户转向影响减弱 [1] - Q2单季度毛利率创三年新高，达27.7%，ADAS业务毛利率提升至19.4% [1] - 新一代产品EMX将于Q3量产，采用芯片化收发架构，预计下半年快速放量 [1] - 公司有望在Q4实现单季度盈亏平衡，受益于智驾和机器人需求增长 [1] - 机器人激光雷达出货量大幅增长至3.44万颗（去年同期0.5万颗），价格下探推动多领域应用 [2] - 盈利预测显示25/26/27年收入预计为24.0/37.3/51.4亿元，归母净利润改善至-1.5/1.9/5.1亿元 [3] ADAS业务 - 2Q25激光雷达出货量12.4万颗（去年同期11.8万颗），客户转向影响大幅减弱 [1] - 已获得30家主机厂和Tier1的119款车型定点，EM平台获全球8家主机厂45个车型定点 [1] - EM4已量产，EMX获全球头部新能源主机厂、吉利、日本TOP3之一等定点，预计Q3末大规模交付 [1] - 法规推动激光雷达配置率提升，EMX有望推动ADAS毛利率进一步上升 [1] 机器人业务 - 2Q25机器人激光雷达出货量3.44万颗，同比增长显著，主要因价格下探和应用领域扩展 [2] - Robotaxi客户包括小马、文远、滴滴等8家，割草机客户备货阶段，量产集中在下半年和明年初 [2] - 人形机器人合作超20个客户，包括宇树、国地中心等 [2] - AC系列市场反馈良好，Active Camera 2.0计划25下半年上市 [2] 盈利预测与估值 - 略下调25年收入预测，但看好26/27年智驾监管趋严和机器人应用拓宽，收入预计24.0/37.3/51.4亿元 [3] - 毛利率持续改善，25/26/27年归母净利润预测-1.5/1.9/5.1亿元，较前值提升1%/19%/6% [3] - 基于可比公司均值8.9X 25年PS，目标价上调至48.17港币（前值47.58港币） [3] - 25/26/27年收入增速预测45.71%/55.22%/37.72%，毛利率预计26.1%/28.4%/29.0% [8][11] 财务数据摘要 - 2Q25收入455.4百万元，1H25收入783百万元（同比增长7.72%） [1][10] - ADAS业务2Q25收入271.4百万元，机器人业务2Q25收入147.3百万元 [10] - 2Q25毛利润126.1百万元，营业利润-76.1百万元，归母净利润-51.4百万元 [11] - 25年预测归母净利润-147.38百万元，26年转正为189.60百万元 [8]

国内乘用车市场表现 - 8月1-17日全国乘用车零售86.6万辆 同比增长2% 环比增长8% [2] - 今年累计零售1361.1万辆 同比增长10% [2] 新能源汽车产业链扩张 - 河南7月新能源汽车产量4.21万辆 同比激增389.53% [3] - 河南锂离子电池产量增长99.3% 汽车制造业增加值增长25.8% [3] - 太蓝新能源在湖北签约全固态电池生产基地 形成全国多点制造网络 [15] 汽车产业技术升级与合作 - 深蓝汽车与斯达半导体合资公司投产 布局车规级功率半导体及SiC功率模块 [12] - 广东省推动卫星应用助力网联汽车等商业领域发展 [4] - 中国汽研与长春汽车检测中心签署深化技术合作协议 [13] 国际汽车产业动态 - 福特与SK On合资电池工厂在肯塔基州投产 初期供应F-150闪电 [5] - 日本7月对美汽车出口额下降28.4% 汽车零部件出口下降17.4% [7] - 美国将电动汽车零部件用钢铁铝制品关税提高至50% [8] 企业战略与资本运作 - 一汽集团被传拟收购零跑汽车10%股份 双方未予证实 [10] - 软银以20亿美元入股英特尔 成为第五大股东 [6] - 比亚迪与芬兰Veho集团战略合作 扩大在芬兰销售服务网点 [11] 机构观点与行业预期 - 国金证券维持小鹏汽车买入评级 预计2025年营收946.2亿元 [14]

投资评级 - 投资评级为买入，维持评级 [5] 核心观点 - 零跑汽车专注全域自研构造成本优势，产品覆盖5-20万价格带，2025Q2营收142.3亿元，毛利率13.6%，归母净利润1.6亿元 [2] - 国内新车周期推动销量增长，海外与Stellantis合作实现轻资产出海，预计2025-2027年销量分别为62、91、121万辆 [4] - 2025Q2销量13.4万辆，同比+151.7%，环比+53.2%，营收同比+165.5%，环比+42.0%，单车收入10.6万元 [6] 业绩表现 - 2025Q2毛利率13.6%，同比提升10.9pct，环比-1.2pct，主要受益于规模效应、降本增效及产品结构优化 [6] - 销售、行政及一般费用率8.5%，同比-5.9pct，研发费用率7.7%，同比-5.4pct [6] - 归母净利润1.6亿元，同比扭亏，利润率1.1%，单车盈利0.1万元 [6] 业务发展 - 国内坚持"1+N"渠道模式，截至2025年6月30日，共有806家销售门店，覆盖286个城市 [6] - 海外1-7月出口2.5万辆，覆盖24个国际市场，计划2026年实现欧洲本地化制造 [6] - 未来三年每年推出2-3款产品，2025年已上市B10和B01，后续计划推出10-15万元B系列车型 [6] 技术投入 - 智驾团队规模和算力资源投入提升近100%，计划2025年底前实现城市NOA组合辅助驾驶能力 [6]