科创板改革与投行转型 - 科创板开市六周年推动投行业务从"通道业务"向"价值发现"转型，投行人从"规则适应者"转向"扎根行业的研究者"[1] - 新一轮深化改革举措包括设置科创成长层、扩大第五套标准适用范围、试点引入资深专业机构投资者制度、试点IPO预先审阅机制[1] - 改革允许更多未盈利"硬科技"企业上市，拓宽投行业务边界，需构建全新价值评估体系，重点关注技术属性和长期潜力而非盈利指标[1] 投行能力提升方向 - 投行需提升三大核心能力：价值发现与项目筛选能力、全生命周期综合服务能力、定价与销售能力[2][7] - 需加强监管动态响应能力，适应资本市场改革要求[2] - 注册制下投行角色从"通道中介"向"价值伙伴"转型，核心命题包括发行人定位把握、项目筛选标准迭代、定价体系成熟度[7] 未盈利企业服务策略 - 政策支持未盈利科技型企业上市，科创板"1+6"新政及创业板第三套标准落地[4] - 投行布局重点：构建行业专家团队、完善"投资+投行+投研"联动服务、严守合规底线避免"伪科技"企业进入[4] - 需强化"硬科技"实力研判，构建适配未盈利企业的风险评估体系，加强信披要求[5] - 青睐具备"硬科技"底色和可验证成长曲线的未盈利企业[5] 资深专业机构协同作用 - 科创板试点引入资深专业机构投资者制度，改变单一市场参与结构[5] - 机构合作可提升项目筛选精准度（借助行业经验）和市场认可度（优化定价合理性）[6] 科技创新发展现状 - 科技企业处于上升期，政策支持（科创板、新"国九条"）、内需市场扩大（消费升级、数字经济、绿色转型）、研发投入增加[9] - 问题：资本过度扎堆热门领域，"冷门刚需"领域受冷落[10] - 建议：通过差异化制度强化"硬科技"审核，对工业软件等刚需领域给予特别支持[10] 公司战略规划 - 国联民生证券将锚定"产业投行"和"科技投行"双核心定位，深耕区域与行业，实现价值升级[7]

科创板科创成长层设立 - 上交所正式发布《科创板上市公司自律监管指引第5号——科创成长层》，提出12条具体举措，围绕明确定位、规定范围、细化调出条件、强化信息披露和风险揭示等方面 [1] - 科创成长层为技术有较大突破、商业前景广阔但未盈利的科技型企业提供过渡性上市平台，帮助其提早商业化并让投资者分享收益 [1] - 该举措丰富了科创板市场层次，满足不同风险偏好投资者的需求，提升市场包容性和吸引力 [1] 科创板支持未盈利企业成效 - 科创板设立以来已有54家未盈利企业成功上市，首发募集资金合计2027.31亿元，其中22家已实现盈利 [2] - 54家未盈利企业累计研发投入达1639.25亿元，持续加码核心技术攻关 [2] - 按第五套标准上市的20家生物医药企业中，19家已实现核心产品上市，印证资本市场对硬科技企业的助推作用 [2] 企业案例与行业影响 - 拓荆科技2022年上市时未盈利，上市首年即实现盈利，2024年营业收入达41.03亿元，同比增长51.70% [3] - 科创成长层重启未盈利企业适用第五套标准上市，为人工智能、商业航天、低空经济等领域开辟更畅通的IPO通道 [3] - 该举措带动风险投资、股权投资从互联网、大消费转向硬科技赛道，优化社会资源配置效率 [3] 投资者结构与资本流向 - 成长层通过差异化制度设计对接不同风险偏好资金需求，专业机构投资者参与审核注册形成实质背书，普通投资者通过强化风险揭示机制保护权益 [4] - 成长层引导长期资本向硬科技领域聚集，提供更清晰的退出预期，推动资本从模式创新转向技术攻坚 [5] - 该举措平衡创新包容与风险防控，提升科创板对优质公司和长期资本的吸引力，为科技创新提供精准资金支持 [6]

新股市场趋势变化 - 2024年上半年新股市场呈现"低发行价格+低发行市盈率+低超募"趋势，与往年"三高"发行形成鲜明对比 [1] - 2024年上半年51只新股平均发行市盈率18.83倍，较上年同期22.87倍下降17.66% [3] - 78.43%的新股发行市盈率不超过23倍，最高为胜科纳米42.64倍，最低为海博思创6.14倍 [3] 发行市盈率分析 - 上半年新股发行市盈率主要集中在10-20倍区间（29家），20-30倍区间（14家），超过40倍仅2家，低于10倍4家 [4] - 各板块发行市盈率差异明显：科创板28.25倍，创业板19.63倍，主板16.83倍，北交所11.73倍 [6] - 近三年上半年新股发行市盈率均值持续下滑：2023年43.37倍→2024年22.87倍→2025年18.83倍 [7] 新股表现与收益 - 2025年上半年51只新股无一破发，上市首日平均涨幅226.72%，较2024年同期136.05%显著提升 [9] - 41只新股单签浮盈过万元，占比80%，其中影石创新以6.49万元单签浮盈居首 [9][10] - 江南新材上市首日涨幅606.83%为最高，中策橡胶6.84%为最低 [9] 中签率变化 - 2025年上半年新股网上中签率平均值0.0289%，仅为2024年全年均值0.0497%的58% [14] - 中签率持续下滑：2022年0.6690%→2023年0.4867%→2024年0.0497%→2025年0.0289% [14] 募资情况 - 2025年上半年51家新上市公司首发募资总额377.21亿元，同比增长16.09% [17] - 超募情况减少：仅11家存在超募（21.57%），较2024年同期18家（40.91%）显著下降 [19] - 影石创新超募12.84亿元为最高，超募金额达原计划2.96倍 [19] IPO受理情况 - 2025年上半年177家企业IPO获受理，同比增长453%，其中北交所115家占比64.97% [21] - 6月单月受理150家，占上半年总量85%，主要受年报数据时效性影响 [21] - 科创板受理企业中未盈利企业占比近30%，创业板启用第三套标准支持未盈利企业上市 [22][23]

发行情况 - 25H1，A股发行新股48只，环比-5只，首发募资额380亿元，环比+5.5%；港股发行新股34只，首发募资额1007亿港元，已超24全年[3][11][18] - 25H1，A股新增受理150个IPO项目，6月集中受理123家；上会节奏加快，注册项目环比减少25%；审核周期拉长，存量IPO项目298个，拟募资2814亿元[27][34][40][43] 市场表现 - 25H1，沪深新股首发PE平均20倍，较可比公司折价41%；定价让利幅度收窄，超募情形增多，6月平均超募1%[53][59][64] - 沪深新股平均首日涨幅215.7%，环比-143pcts，连续12个月"零破发"；战配解禁近7成正收益，平均收益率78%[71][77] - 港股首发PE平均23.7X，环比+32%；首日涨幅平均15%，破发率33%[82][90] 参与情况 - 25H1，主板、创业板、科创板参与网下询价户数环比分别增加8%/14%/11%；入围率上升，优配对象获配比例降幅更大[95][99][105] - 北交所网上"中一签"所需资金创新高，网上有效申购户数创新高，中签率降至0.06%[112] 收益情况 - 25H1，2亿元规模优配对象双边打新收益率1.30%，非优配对象1.17%；1000万元现金账户网上打新收益率0.70%[117][123] 展望情况 - 预计25H2发行节奏略快，未盈利企业或上市；首发估值或提升，新股首日涨幅140%-180%；网下参与主体增加，获配比例稳中微降[131][133][135] - 中性预期25H2，2亿元优配/非优配对象收益率为2.77%/2.03%[3] 风险提示 - 需警惕新股发行审核节奏、制度调整、投资者参与度波动、申报项目质量/数量变化、产业结构导向调整、未盈利企业上市破发、系统性风险等[3]

科创板第五套上市标准重启进展 - 首家采用科创板第五套标准上市的企业禾元生物过会 [1] - 6月18日科创板新政后4家未盈利企业IPO申请获受理 占今年以来未盈利企业受理数的一半以上 [1] - 6月份沪深交易所共受理6家未盈利企业IPO申请 其中6家申报科创板 [2] 未盈利企业IPO政策影响 - 科创板"1+6"政策措施包括设置科创成长层 重启第五套标准 扩大适用范围等 [2] - 创业板启用第三套标准支持优质未盈利创新企业上市 [2] - 政策落地增强企业信心 有医疗器械企业正在筹备IPO [1] 一级市场投资格局变化 - 投资机构将不再只关注早期和成熟项目 修复一级市场投资生态断层 [1] - 未盈利企业IPO增加将改善投资机构信心 促进B轮后融资 [3] - 政策引导资金与人才向硬科技领域聚集 [3] 股权投资机构观点 - 希望科创板与创业板未盈利企业IPO保持一定比例 [1] - 建议加强对未盈利企业募集资金用途监管 明确风险揭示要点 [1] - 资深专业机构投资者制度将加速一级市场机构优胜劣汰 [6] 主板接纳未盈利企业可能性 - 主板定位与科创板/创业板不同 更偏重成熟企业 [5] - 短期全面推广可能性较低 [5] - 不同板块定位差异构成多层次资本市场 [5] 配套措施建议 - 期望出台具体资深专业投资机构选择标准和管理办法 [7] - 建议科创板与创业板未盈利企业IPO保持每年至少200家 [7] - 对基金自然人LP统一按20%计征个人所得税 [7] 未盈利企业上市风险管控 - 需考虑上市多年未盈利导致股价下跌的风险 [8] - 建议延续IPO前资深专业投资机构制度 限制个人投资者比例 [8] - 加强募集资金用途监管 优化信息披露和估值体系 [8]

未盈利企业上市现状 - 创业板第三套标准和科创板第五套标准开闸扩容，未盈利企业上市迎来新机遇 [1] - 近半月内4家未盈利企业IPO申请获受理，包括创业板的大普微和科创板的视涯科技、兆芯集成、上海超硅 [1][2][4] - 截至6月29日，正在排队的未盈利企业共14家，其中12家拟冲刺科创板，7家受理时间为2023年"827新政"前 [2] 未盈利企业上市趋势 - 证监会主席吴清明确支持未盈利企业上市，科创板"1+6"新政出台，创业板同步启用第三套标准 [4] - 新获受理的未盈利企业数量将增加，但大批上市短期不现实，因标准较高且需科技属性足够"硬" [5] - 6月新受理的4家企业均为半导体行业细分领域龙头，其中大普微2024年净利亏损收窄至1.91亿元（2023年亏损6.17亿元） [6] 未盈利企业上市标准与挑战 - 未盈利企业需满足高标准的科技属性要求，或能打破国际巨头垄断、解决"卡脖子"问题 [5] - 科创板"1+6"新政允许优质科技企业采用IPO预先审阅机制，实际递表企业数量可能有限 [7] - 头部券商投行目前缺乏明确符合科创板或创业板标准的储备项目，正尝试与监管沟通以把握尺度 [7] 港股未盈利企业回A可能性 - 2025年以来递表港交所的未盈利企业中，6家曾A股IPO败北，其中5家符合科创板第五套标准行业要求 [8] - 短期来看，港股未盈利企业回A动力有限，因港股IPO的"确定性"更高且A股上市时间难以准确判断 [9] - 已启动港股IPO的未盈利企业更可能继续推进，后续考虑"A+H"双重上市而非直接回归A股 [9]

资本市场改革举措 - 证监会发布《科创板意见》，重启科创板第五套标准通道，支持未盈利科技创新企业上市 [2] - 创业板启用第三套上市财务标准，为优质未盈利科技创新企业提供更多上市机会 [2] - 政策释放积极信号，硬科技企业在A股上市路径拓宽 [2] 投行动态 - 首家采用科创板第五套标准的企业禾元生物将于7月1日上会 [3] - 创业板首家未盈利企业大普微首发上市申请获深交所受理 [3] - 投行积极调整战略，聚焦人工智能、商业航天、低空经济等前沿科技领域 [4] 行业影响 - 科创板第五套标准和创业板第三套标准启用后，预计将有一批硬科技未盈利企业上市 [4] - 政策适用范围扩大至人工智能、商业航天、低空经济等领域，为投行带来增量业务 [4] - 投行项目开发重心向新一代信息技术、生物技术、新能源等战略新兴产业倾斜 [4] 创投市场反应 - 科创板第五套标准重启改善退出渠道预期，优化投资环境 [8] - 一级市场投资机构对未盈利科技企业的投资信心增强 [8] - 民营GP调整投资逻辑，更关注暂时不盈利但有成长潜力的项目 [9] 企业筛选标准 - 未盈利企业的评估重点包括赛道市场规模、技术领先性、研发方向与市场需求匹配性 [5] - 核心指标涵盖技术参数对比、发明专利数量、研发投向及规模等 [5] - 市场期待生物医药以外的行业有更细化的上市指引 [5] 政策持续性展望 - 试点初期政策不会大规模放松，赶得上红利期的企业将受益 [5] - 适用范围扩大是逐步过程，未来可能延伸至其他新兴产业 [5] - 政策主基调仍是"稳字当头、试点先行" [4]

港股IPO市场动态 - 2025年以来已有9家公司以"18C"上市规则递表港交所，而2023年新增该规则后至2025年前仅有4家公司递表 [1] - 2025年以"18A"规则递表的公司达18家，全年数量有望超过2024年的20家 [1] - 2025年5月推出"科企专线"后，5家"18C"公司首次递表，占全年9家中的55% [1][7] - 恒生指数2025年大涨约20%，72家已上市"18A"公司中62家上涨，占比86%，26家涨幅超100% [7] 上市企业特征 - "18C"规则针对未盈利但高潜力的科技企业，2025年递表的9家公司均未盈利 [2] - 2025年递表的27家公司中，6家曾冲击A股IPO未果，1家已在A股科创板上市 [3] - "18C"公司主要来自人工智能和机器人领域，包括车载雷达龙头承泰科技、酒店机器人龙头云迹科技等 [3] - 仙工智能连续两年全球机器人控制器销量第一，五一视界是中国数字孪生市场领导者 [3] 政策环境变化 - 港交所2018年推出"18A"规则允许未盈利生物科技公司上市，2023年新增"18C"规则覆盖科技企业 [2] - A股政策包容度提升，科创板将设科创成长层并重启未盈利企业第五套标准 [4] - 禾元生物成为证监会讲话后首家采用科创板第五套标准上会的未盈利企业 [5] - 港交所2025年5月推出"科企专线"，允许保密提交申请，保护企业商业秘密 [6] 市场驱动因素 - 港股市场成熟度高、政策可预期性强，吸引未盈利企业 [4] - "18A"规则使研发密集期的生物医药企业获得上市机会 [6] - 二级市场表现强劲带动投资者信心，海外资本涌入港股 [7]

公司概况 - 深圳大普微电子股份有限公司是深市首个未盈利企业首发申请获深交所受理的公司 [1] - 公司主要从事数据中心企业级SSD产品的研发和销售 具备企业级SSD全栈自研能力并实现批量出货 [1] - 企业级SSD按技术标准分为SAS/SATA SSD和PCIe SSD [1] 财务数据 - 2022年至2024年营业收入分别为5 57亿元 5 19亿元 9 62亿元 [1] - 2022年至2024年归母净利润分别为-5 34亿元 -6 17亿元 -1 91亿元 [1] - 2024年资产负债率(母公司)为50 69% 较2023年35 87%有所上升 [2] - 2024年扣非后归母净利润为-1 95亿元 较2023年-6 42亿元亏损收窄 [2] 上市情况 - 公司选择创业板上市标准为"预计市值不低于50亿元且最近一年营业收入不低于5亿元" [4] - 2024年最后一轮增资估值为68 1亿元 2024年营业收入9 62亿元 符合上市标准 [4] - IPO预计融资金额18 78亿元 发行不超过4362 16万股 发行后估值至少187 79亿元 [4] 股权结构 - 实际控制人杨亚飞通过大普海德和大普海聚合计控制公司16 71%股份 [4] - 特别表决权安排使杨亚飞合计控制公司66 74%的表决权 [4] 行业政策 - 证监会宣布创业板正式启用第三套标准 支持优质未盈利创新企业上市 [5] - 深交所已为未盈利创新企业上市预留空间并明确相关适用标准和行业范围 [5]

公司概况 - 深圳大普微电子股份有限公司首发上市申请获深交所受理 成为创业板首家获受理的未盈利企业 [1] - 公司主要从事数据中心企业级SSD产品的研发和销售 具备"主控芯片+固件算法+模组"全栈自研能力并实现批量出货 [1] - 产品代际覆盖PCIe3 0到5 0 企业级SSD累计出货量达3 500PB以上 其中搭载自研主控芯片的出货比例达70%以上 [2] 客户与市场地位 - 下游客户覆盖Google 字节跳动 腾讯 阿里巴巴等国内外头部互联网企业 以及三大通信运营商 金融 电力等行业知名企业 [2] - 2023年度国内企业级SSD市场份额排名第四 占比6 4% [2] - 2025年产品通过DeepSeek Nvidia xAI三家全球AI头部公司测试导入 后续有望逐步放量 [2] 财务与股权结构 - 2022-2024年营收分别为5 57亿元 5 19亿元 9 62亿元 净利润分别为-5 34亿元 -6 17亿元 -1 91亿元 [3] - 设置特别表决权机制 控股股东大普海德控制54 78%表决权 实际控制人杨亚飞合计控制66 74%表决权 [3] - 本次IPO拟募资18 78亿元 投向主控芯片研发 SSD模组量产测试基地及补充流动资金 [3] 创业板政策背景 - 创业板启用第三套标准支持优质未盈利创新企业上市 大普微成为首例落地案例 [4] - 公司选择"预计市值不低于50亿元且最近一年营业收入不低于5亿元"的上市标准 [4] - 未盈利企业上市后需添加特别标识"U"并持续披露盈利预期实现情况 [4] 行业影响 - 创业板改革增强对科技企业包容性 引导先进生产要素向科技领域聚集 [5] - 深交所表示将严格落实各套上市标准 为初盈利 未盈利企业提供更多包容性支持 [5]