麻米错盐湖项目进展 - 麻米错盐湖项目于2023年7月取得环评批复 2024年6月23日获得立项核准批复 即将进入全面建设阶段 [1] - 公司计划2024年三季度启动一期工程建设 同步开展设备采购和施工团队进场 预计2025年10月完成土建工程并实现设备入厂 [1] - 项目建设前期准备工作已完成 包括20多公里公路及场地平整 建设周期预计9-12个月 [1] 项目资源与技术优势 - 麻米错盐湖已探明氯化锂资源量250.11万吨 折合碳酸锂当量217.74万吨 [1] - 项目采用卤水改性技术解决铝系吸附剂不适应问题 并创新使用连续床双系列吸附工艺 减少吸附剂用量30% [2] - 通过膜技术回收碳酸根 减少碳酸钠原料消耗 采用双极膜技术解决自用酸碱问题 [2] - 项目一次收率目标设定不低于95% 兼顾生产效能与成本优化 [2] 产能规划与成本优势 - 一期工程规划5万吨/年碳酸锂产能 达产后将论证启动5-8万吨二期项目 [2] - 远期规划总产能10万吨 西藏盐湖群远期锂盐总供给量预计30-40万吨 [3] - 项目具有显著成本优势 湖表卤水可直接采集 减少前期工序成本 提锂技术和工艺先进 提取率和回收率较高 [2] 公司资源布局 - 公司钾矿资源来自察尔汗盐湖和老挝钾盐项目 锂矿资源以察尔汗盐湖为基础 通过产业基金拓展西藏盐湖项目 [3] - 除麻米错盐湖外 参设基金2024年完成收购国能矿业39%股权 获得龙木错和结则茶卡两大盐湖采矿权 [3]

会议基本信息 - 会议时间为2025年6月25日，地点为“藏格矿业投资者关系”微信小程序，参与机构投资者达167位 [2][3] - 上市公司接待人员为藏格矿业副总裁兼总工程师张生顺和董事会秘书李瑞雪 [3] 项目建设与周期 - 计划今年三季度启动麻米错项目一期工程建设，同步开展设备采购和施工团队进场工作，预计2025年10月中旬完成土建工程并实现设备入厂，冬季推进室内设备安装作业，建设周期预计9 - 12个月 [3] 税收情况 - 资源税按销售售价的5%征收，所得税税率初步按15%测算 [3] 技术路线 - 借鉴察尔汗盐湖成熟工艺，增加卤水改性环节，解决铝系吸附剂不适应西藏盐湖卤水问题及淡水来源问题；吸附工艺采用连续床双系列吸附，减少吸附剂用量；采用膜技术回收碳酸根，减少碳酸钠原料消耗，用双极膜技术解决自用酸碱问题；大幅应用智能化控制系统，降低用人成本 [3][4] 股权收购 - 藏格矿业对藏青基金持有的麻米措矿业股权有优先收购权，首期项目建成投产后启动，具体收购时间及价格根据项目建设投产进度和估值情况推进 [5] 产能规划 - 麻米错盐湖一期规划建设5万吨碳酸锂产能及1.7万吨硼副产品产能，远期规划产能为10万吨；国能旗下两个盐湖资源远期规划锂盐产能为13万吨，未来西藏盐湖供给锂盐总量约30 - 40万吨 [5] - 一期工程5万吨/年碳酸锂项目建成并达产达标后，在论证供电可靠的情况下启动5 - 8万吨规模二期项目，二期只需获政府核准 [6][7] 吸附剂相关 - 吸附剂现阶段市场价为5.3万元/立方米，每年替换不超过5% [7] - 麻米错项目一次收率目标设定为不低于95% [7] 成本管控 - 资源禀赋优越，卤水中锂浓度高且以湖表卤水为主，可直接采集湖表卤水生产，减少前期工序成本；技术工艺优化，采用先进提锂技术和工艺，提高提取率和回收率，降低原材料消耗和能耗；产业链协同合作，与上下游合作降低采购和销售成本；精细化管理，优化生产流程，减少浪费，提高效率和资源利用率 [7] 低温应对 - 麻米错盐湖海拔4300米以上，改则县年平均温度 - 6～8℃，1 - 2月最冷，卤水温度低于0℃会使膜和吸附剂效率下降，产能设计阶段已考量该因素，规划1月停产检修，夏季气温回升后增加产能，若工艺优化可实现冬季常态化生产有望超产 [7][8]

募资计划 - 公司拟通过定向增发募集资金不超过10亿元，用于喀什市城北供水保障能力提升工程及污水处理厂建设项目、山西中煤平朔能源化工有限公司全厂水处理系统优化及浓盐水零排放项目EPC总承包项目以及补充流动资金[2] - 发行对象为不超过35名特定投资者，发行数量不超过1.226亿股（占发行前总股本30%），发行价格不低于定价基准日前20个交易日公司股票交易均价的80%[3] - 募集资金投向：喀什项目拟投入8亿元，山西项目拟投入1亿元，补充流动资金1亿元[3][4] 项目详情 - 喀什项目涵盖供水工程与污水处理厂建设，建成后将为喀什经济开发区和中亚南亚工业园区提供工业用水保障，供水项目与污水厂项目的财务内部收益率（税后）分别为10.02%和6.17%[3] - 山西项目通过EPC总承包模式实施全厂水处理系统优化及浓盐水零排放改造，解决循环水水质恶化导致的换热器损坏等生产安全隐患[4] - 募资完成后，公司股权结构将得以改善，总资产与净资产规模将同步扩大，资产负债率下降[4] 战略意义 - 募资契合国家"双碳"战略下水资源循环利用的产业导向，巩固公司在工业水处理领域的领先地位[2] - 喀什项目响应《喀什地区城镇污水再生利用实施意见》，山西项目针对煤化工行业高盐废水处理痛点，两大项目精准响应政策红利与产业需求[6] - 公司已累计获得85项发明专利、147项实用新型专利，掌握高含盐废水零排放分盐技术、中水高效回用工艺等核心技术[5][6] 第二增长曲线 - 公司利用核心技术快速切入盐湖提锂赛道，在西藏扎布耶盐湖包揽万吨级提锂项目核心设备标段，2024年实现盐湖提锂业务收入2.42亿元[7] - 公司竞得新疆和田地区146平方公里铜矿探矿权，延伸矿产资源开发链条，形成"提锂+伴生矿开发"的协同效应[7] - 募投项目将提升公司在有色矿业开发领域的技术攻关与资源拓展，进一步强化新能源赛道布局[7]

报告公司投资评级 - 行业为基础化工/塑料，6个月评级为买入（维持评级） [6] 报告的核心观点 - 蓝晓科技2024年年报和2025年一季报显示，2024年营收25.54亿元同比+2.6%，归母净利润7.87亿元同比+9.8%；2025年一季度营收5.77亿元同比-8.6%，归母净利润1.93亿元同比+14.2% [1] - 吸附材料业务增长弥补提锂项目下滑，提升盈利稳定性和质量；生命科学领域固相合成载体放量未来可期；超纯水实现突破，部分半导体企业有订单落地并启动最高等级树脂评价工作 [2][3] - 预计2025 - 2027年净利润分别为11.27/14.63/17.06亿元（25 - 26年前值为11.07/13.92亿元），维持“买入”评级 [3] 根据相关目录分别进行总结 业务表现 - 2024年吸附材料、系统装置、技术服务营收分别为19.86/4.69/0.64亿元，同比分别+27.61%/-43.13%/-1.61%；盐湖提锂系统装置营收0.99亿元，同比-80.96% [2] - 吸附材料按下游应用划分，金属资源等六大领域除节能环保收入略降外，其余均20%以上增长，金属资源等三板块增速超30% [2] 重点领域发展 - 生命科学板块2024年吸附材料销售收入5.68亿元，同比+28%，受益GLP - 1多肽药，固相合成载体业务快速增长 [3] - 超纯水领域2024年实现突破，部分半导体企业有订单，启动最高等级树脂评价；面板行业实现新建水线全线供货 [3] 财务数据 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|2,488.82|2,554.03|3,793.64|5,188.79|5,824.03| |增长率(%)|29.62|2.62|48.54|36.78|12.24| |归属母公司净利润(百万元)|717.03|787.24|1,127.00|1,463.41|1,706.09| |增长率(%)|33.40|9.79|43.16|29.85|16.58| |市盈率(P/E)|35.33|32.18|22.48|17.31|14.85| |市净率(P/B)|7.37|6.47|5.51|4.50|3.71| |市销率(P/S)|10.18|9.92|6.68|4.88|4.35| |EV/EBITDA|22.53|18.96|16.46|11.63|10.30|[5] 基本数据 - A股总股本507.67百万股，流通A股股本306.63百万股，A股总市值25,332.51百万元，流通A股市值15,300.68百万元 [7] - 每股净资产7.77元，资产负债率34.15%，一年内最高/最低68.02/36.48元 [7]

赣锋锂业 - 公司形成垂直整合的锂生态系统，涵盖上游资源开发、中游锂盐加工、下游电池制造及回收利用[1] - 冶炼端总产能达20万吨LCE，其中国内15万吨LCE，阿根廷Cauchari盐湖4万吨LCE[1] - 资源端完成Mt Marion锂辉石项目90万吨/年扩产，Cauchari盐湖产能爬坡至70%，2024年计划生产2-2.5万吨碳酸锂[2] - 电池端固态电池能量密度达420Wh/kg，循环寿命超700次，储能项目总规模超11000MWh[3] - 回收端处理能力20万吨/年，锂综合回收率90%以上，规划2024年建成2万吨碳酸锂及8万吨磷酸铁项目[4] 天齐锂业 - 公司掌握格林布什锂矿26.01%股权，现有锂精矿产能162万吨/年，规划2027年扩至266万吨/年[7] - 产品端射洪基地产能2.4万吨/年，奎纳纳氢氧化锂工厂2.4万吨/年已通过SK On等客户认证[8] - 投资端持有SQM 22.16%股权，SQM 2023年锂盐销量17万吨，净利润141.36亿元[9] - 锂盐加工总产能14.36万吨/年，张家港基地规划新增3万吨氢氧化锂产能[10] 盐湖股份 - 钾肥产能500万吨/年，2023年氯化钾销量560万吨[11] - 碳酸锂现有产能3万吨/年，沉锂母液锂回收率达95%，4万吨新项目计划2024年底建成[12] - 2023年碳酸锂产量3.6万吨，毛利率72.45%[13] 永兴材料 - 2024年上半年碳酸锂单吨成本降至5万元，同比降本10%以上[14] - 花桥矿业采矿权规模扩至900万吨/年，永诚锂业300万吨选矿项目进入设备安装阶段[15] 中矿资源 - Bikita矿山锂资源量增至288.47万吨LCE，200万吨选矿项目2023年11月达产[18] - 铯铷盐业务全球市占率80%，2020-2023年复合增速30%[19] - 收购纳米比亚Tsumeb冶炼厂及赞比亚Kitumba铜矿，铜金属量61.4万吨[19] 雅化集团 - 锂盐产能7.3万吨/年，雅安三期10万吨项目投产后总产能将达17万吨[21] - 李家沟锂矿资源量124万吨LCE，采选规模105万吨/年[21] - 津巴布韦卡玛蒂维锂矿2025年采选规模将达230万吨/年[22] 盛新锂能 - 四大锂资源布局包括业隆沟锂矿(7.5万吨精矿/年)、萨比星锂矿(20万吨精矿/年)等[24] - 五大生产基地总产能超14万吨，印尼盛拓6万吨项目2024年6月试生产[25][26] - 惠绒矿业拥有亚洲最大硬岩型锂矿，资源量98.96万吨Li2O[24]

公司基本信息 - 股票代码 000792，简称盐湖股份，2025 年 6 月 10 - 12 日接待投资者现场参观 [1] - 接待人员包括董事长侯昭飞、董事会秘书李舜等 [1] 钾肥业务 产能布局 - 构建 500 万吨/年钾肥产能体系，钾肥分公司承担约 400 万吨/年，占 80%；元通等 4 家子公司协同完成 100 万吨/年 [2] 价格展望 - 需求端：钾肥是农业重要肥料，2024 年我国氯化钾进口 1263 万吨，同比增 9%，进口依存度 67%，未来需求稳中有升 [2] - 供给端：2025 年全球钾肥供应收紧，价格上涨，未来市场规模有望扩大 [2] 国际产能影响 - 中资企业加快海外布局保障供应，公司 5 月 12 日签署合作意向书，评估加拿大和西班牙项目 [3][4] 开采工艺 - 全球钾盐矿分三类，公司掌握卤水提钾五大核心工艺，是唯一掌握全品类氯化钾加工技术企业 [5] 产量情况 - 氯化钾产能加速释放，新建 4 万吨/年锂盐一体化项目吸附提锂装置完成中交验收 [6] 锂盐业务 项目优势 - 工艺路线：采用“连续离子交换移动床 + 膜耦合”技术，锂收率提升约 25% [7] - 能源消耗：淡水消耗降 47.4%，综合能耗（标煤）降 50.6%，应用绿色技术 [7] - 数智化转型：各环节实施数智化改造 [7] 公司运营 成本控制 - 材料燃料：全方位压降各环节成本，建立标准化体系，提高能源效率 [9] - 销售物流：优化销售区域和渠道，降低销售、包装和运输成本 [10] - 劳务成本：减少业务外包和供应商数量 [11] - 费用管控：严控预算外行为，降低管理费用 [11] 股东回报 - 研究利用政策优化财务结构，待细则出台修订制度，探索多元化回报方式 [7][8][9] 大股东赋能 - 融入中国五矿管控体系，实现央企身份转变，业务协同，提升竞争力 [11] 战略规划 - 对接中国盐湖“三步走”战略，优化产业链布局，推动产业升级 [12][13]

公司控制权变更 - 无锡浩天一意投资有限公司将以3.61亿元收购*ST东晶控制权，交易完成后将直接持有19.97%股份并通过蓝海投控间接控制10.02%股份，合计控制29.99%表决权 [1][3][4] - 公司实际控制人变更为朱海飞，结束无控股股东状态 [3] - 朱海飞旗下管理8只基金，管理规模超百亿元，在民营私募领域具有显著影响力 [1][7] 市场反应与股价表现 - 公告披露后公司复牌涨停，6月5日报收6.57元/股，总市值15.99亿元，当日成交金额384万元 [5] - 停牌前（5月26日、27日）股价已连续两日涨停，复牌后累计斩获3个涨停板 [5] 新实控人背景与资产 - 朱海飞为拓海投资创始人，采用"产业+资本"模式，主导中国最大盐湖提锂项目股权并购基金"藏青基金" [7] - 其投资领域覆盖矿业（西藏阿里麻米措矿业）、生物科技（无锡扬基生物、江苏拓鑫生物）及半导体（无锡华力半导体）等 [8] - 曾系统性考察全球盐湖锂矿区，具备盐湖提锂核心技术及产业资源整合能力 [7] 公司经营现状 - 主营石英晶体元器件业务，产品应用于通讯、汽车电子、智能安防等领域，但受消费电子市场低迷影响，产品单价持续下降 [9][10] - 2022-2024年连续三年亏损，归属净利润分别为-6911万元、-6660万元、-7345万元，2024年营收2.17亿元仍低于3亿元退市警戒线 [10] - 2024年3月26日因财务指标不达标被实施退市风险警示 [10] 行业与业务挑战 - 电子元器件行业竞争激烈，主要产品销售单价未改善导致业绩持续承压 [10] - 石英晶体元器件下游需求受消费电子景气度拖累，需寻求新增长点扭转亏损 [9][10]

资产出售进展 - 西藏矿业再次调整白银扎布耶锂业100%股权挂牌价至17692.137万元 相比2022年9月首次挂牌价6.84亿元降幅达75% [1] - 白银扎布耶成立于2004年 注册资本3.2亿元 主要从事氢氧化锂及锂系列产品生产加工 2024年亏损扩大至1221.47万元 同比暴跌4290.18% [1] - 该子公司不拥有锂矿资源 生产线设备老旧 在碳酸锂价格跌破6万元/吨环境下 高成本低效率的生产设施导致转让困难 [1] 财务表现恶化 - 2024年公司营业总收入6.22亿元同比下降22.76% 归属净利润1.12亿元下降31.79% 扣非净利润7635.20万元降幅达41.75% [2] - 第四季度单季亏损4047.44万元 同比降幅179.77% 创近年新低 锂产品和铬铁矿两大核心业务均陷入困境 [2] - 锂产品营收占比52.46% 但收入同比下降40.76% 毛利率从75.53%大幅下滑至31.85% 同比减少43.68个百分点 [2] 业务困境分析 - 铬铁矿业务受不锈钢行业增长放缓影响 西藏罗布莎矿区产量销量双降 价格未能维持高位 [2] - 两大控股子公司均亏损 西藏日喀则扎布耶锂业亏损1001.61万元 白银扎布耶亏损1221.47万元 [3] - 环保整改未完成 扎布耶锂业存在野蛮开采问题 二期项目未能按时投产 存在2025年无碳酸锂精矿可销售风险 [3][4] 行业环境恶化 - 碳酸锂价格从2022年60万元/吨高点下跌近90% 5月30日电池级碳酸锂现货价61000元/吨 较年初下跌18.72% [4][5] - 阿根廷四个新锂矿项目将投产 使该国年产能增加近8成至20.2万吨 2024年锂需求量仅占供给量90% [5] - 公司"太阳池结晶法"生产工艺效率和经济性不足 扎布耶二期项目满产后全成本2.41万元/吨仍面临成本压力 [5] 财务风险加剧 - 2024年货币资金较上年末减少49.09% 占总资产比重下降12.33个百分点 应付票据及应付账款减少49.16% [5] - 经营活动现金流净额3.65亿元 投资活动现金流净额-5.17亿元 筹资活动现金流净额-5.83亿元 同比减少4.4亿元 [6] - 控股股东中国宝武集团带来资源优势 但在盐湖提锂领域仍面临技术和人才短板 [6]

碳酸锂价格走势 - 电池级碳酸锂价格持续下跌 5月28日报6 12万元 吨 较前一日跌1 64% 5月29日降至6 02万元 吨 较前一日再跌1 63% 同比降幅达44 97% 年初价格为7 88万元 吨 [1] - 当前价格已跌破7万元 吨的盈亏平衡线 众多碳酸锂加工企业或陷入减产停产困境 [3] 供需格局与行业影响 - 电池级碳酸锂处于降产能阶段 矿端减产仅是止跌信号 供过于求格局将长期压制价格反弹 预计短期价格震荡运行 [3] - 中上游锂盐 锂矿企业高成本者可能被迫减产停产 加速低效产能出清 推动行业集中度提升 [3] - 下游企业因电池成本下降 车企毛利率有望修复 终端消费或被刺激 储能项目经济性提升 商业化落地进程有望加速 [3] - 短期锂价大跌源于海外锂矿成本支撑崩塌 长期需更彻底的供给市场出清 预计6-8月供应稳定增长但需求进入淡季 整体维持过剩格局 [3] 锂盐企业业绩与战略调整 - 2024年A股8家锂相关上市公司营收全线下滑 除锦州永杉锂业外其余7家净利润同比下滑 [4] - 锂盐企业加速布局国内外盐湖产能 盐湖股份拟申请不超过18亿元贷款用于4万吨 年基础锂盐一体化项目 依托察尔汗盐湖资源 现有碳酸锂产能4万吨 计划2025年生产4 3万吨 [4] - 赣锋锂业阿根廷Mariana锂盐湖项目一期投产 优化其锂资源供应及成本结构 [4] - 盐湖提锂成本低 长期盈利确定性更强 全球60%锂资源在盐湖 我国青藏盐湖开发潜力大但面临基础设施薄弱 政策风险 投资周期长等挑战 [4]

报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“买入”评级 [5][9][90] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司作为国内钾肥龙头和盐湖提锂龙头，钾肥价格2025年有望企稳回升，锂盐新建4万吨产能释放有望贡献新增量，预计2025 - 2027年归母净利润分别为58.8/64.2/71.7亿元，同比增速分别为+26.2%/+9.0%/+11.7%，当前股价对应的PE分别为14/13/12倍，可比公司2025 - 2027年平均PE分别为32/17/13倍 [9][90] 根据相关目录分别进行总结 公司概况：钾肥和盐湖提锂龙头，盈利双轮驱动 - 公司依托青海察尔汗盐湖资源，是中国最大的钾肥生产企业和盐湖提锂企业，截至2024年年报，拥有氯化钾产能500万吨和碳酸锂产能4万吨，主营氯化钾、碳酸锂等产品，建立起“以钾为主、综合利用、循环经济”产业模式 [16] - 公司发展历经多个阶段，2020年重整后剥离亏损资产，聚焦钾锂主业，2022年子公司蓝科锂业2万吨碳酸锂扩建项目投产，同年投资新建4万吨/年基础锂盐一体化项目，未来将合力共建世界级盐湖产业基地 [17] - 2020 - 2024年锂价周期放大公司业绩波动，2024年氯化钾和碳酸锂营收分别为117和31亿元，占总营收77%和20%，毛利分别为62和16亿元，占总毛利80%和20%，氯化钾是盈利基石，碳酸锂盈利波动大 [21][26] - 公司费用率持续下降，主要费用为管理费用，2020 - 2024年四项费用平均费率为7.5%，2024年费用率上升受管理费用上升和营收下降影响 [36] - 察尔汗盐湖钾锂镁等资源禀赋高，盐湖股份拥有3700平方公里采矿权，实现战略资源自主可控 [38] 钾：国内钾肥龙头，产销利稳定 - 全球钾肥产能主要集中于加拿大、俄罗斯和白俄罗斯，中国产量占13%，生产商高度集中，CR5超过70%，中国钾肥长期依赖进口，进口依存度常年高于50%，2024年进口依存度达67% [41][43] - 钾肥需求相对刚性，全球需求量2024年在7000 - 7300万吨，2025年增至7100 - 7400万吨，中国需求居全球第一，约占25%，2021 - 2024年我国氯化钾表观消费量CAGR达12% [47] - 钾肥价格受供给端影响大，近年地缘政治冲突造成供应紧张，价格波动剧烈，2025年两俄减产计划预计形成至少160万吨供给减量，叠加春季需求旺季，价格有望企稳回升，国内氯化钾走势与国际市场基本一致 [51][52] - 公司拥有500万吨氯化钾产能，产销量稳定，2024年产量496万吨，销量467万吨，承担50万吨国家钾肥储备任务，氯化钾毛利率超50%，盈利能力强，还实施“走出去”战略，五矿入主有望赋能 [54][57][59] 锂：低成本盐湖提锂龙头，产能扩张可期 - 高锂价驱动行业2023和2024年资本开支达顶峰，预计后续减缓，2025年盐湖提锂新增产量主要由阿根廷贡献，预计产量59万吨，同比增9万吨，锂辉石提锂高成本澳矿出清，非洲有望贡献最大增量，预计产量折合84万吨LCE，同比增17万吨，云母提锂成本高，供给弹性大 [63][64][68] - 碳酸锂需求由传统工业需求向新能源需求转变，以旧换新等政策下国内电车需求或超预期，海外新能源车补贴取消或压制需求，预计2025年碳酸锂需求143万吨，同比增长19% [71][75] - 当前处于锂资本开支高峰期，需求端增速或放缓，预计锂价波动收窄，2025年碳酸锂需求量143万吨LCE，过剩12.6万吨LCE，价格预计在7 - 8万元/吨震荡 [77] - 公司拥有碳酸锂产能4万吨，近年来产销量稳步增长，盐湖提锂成本优势明显，4万吨锂盐扩产项目顺利推进，整体项目形象进度完成55%，2025年有望部分产能释放 [82][85][86] 盈利预测与评级 - 预计公司2025 - 2027年氯化钾销量分别为500/500/500万吨，销售均价分别为2750/2700/2650元/吨，锂盐销量分别为4.3/6/8万吨，销售均价分别为6.0/7.1/8.0万元/吨，单吨成本均为3.5万元/吨 [10][89] - 预计2025 - 2027年归母净利润分别为58.8/64.2/71.7亿元，同比增速分别为+26.2%/+9.0%/+11.7%，当前股价对应PE分别为14/13/12倍，可比公司2025 - 2027年平均PE分别为32/17/13倍，首次覆盖给予“买入”评级 [9][90]