报告行业投资评级 未提及 报告核心观点 7月资金面波动放大但中枢持稳，超储结构偏短，货币政策强调释放政策效应；8月流动性缺口约1.8万亿，资金中枢大概率维持1.5%附近，大幅收紧风险有限，需关注政府债发行和央行操作[1][4][69] 各部分总结 7月资金面和流动性回顾 - 资金面回顾：7月逆回购回收摩擦放大资金波动，隔夜和7D资金波动区间放大，7D与隔夜价差月末倒挂1天；月初资金宽松，月中、月末因逆回购回收和赎回摩擦波动，央行积极投放使资金中枢整体下行，DR001中枢1.4%附近，DR007在1.5%附近波动；资金分层压力短暂放大，利差处季节性低位；隔夜资金波动放大，7D资金随季节性变化，波动率均处季节性偏低水平；质押式回购日均成交额较6月小幅下行；国有大行净融出规模回落，股份行净融出处季节性低位，货币基金净融出震荡下滑[10][11][23] - 流动性回顾：7月基础货币减少6019亿，月末超储减少5161亿，超储率1.55%左右，扣除逆回购后狭义超储水平0.7%附近，仍偏低；逆回购当月净投放1880亿，7月末余额上升至2.33万亿；MLF投放4000亿，到期3000亿，余额5.25万亿；买断式逆回购净投放2000亿，余额4.8万亿；7月未重启国债买入操作；开展1M期限1000亿国库定存操作，当月到期1200亿[31][33][40] 7月货币政策追踪 - 政策基调：货币政策传导需时间，已实施政策效果将显现，央行将继续实施适度宽松货币政策，短期降息概率不高，在政府债发行高峰或保持配合性政策立场[48][51] - 中小行买债表态：央行对中小行买债行为表态温和，认为其适当增持债券合理[52] - 政策征求意见：央行出台“取消对债券回购的质押券进行冻结”征求意见，短期对债市影响有限，长期或提升抵押品使用效率，增加市场可流通债券供给[53] 8月缺口预判 - 刚性缺口：8月一般存款小幅增长，准备金释放吸收流动性约900亿；MLF到期3000亿；买断式逆回购到期0.9万亿，其中3M到期4000亿、6M到期5000亿[57] - 外生冲击：8月货币发行或小幅消耗超储577亿，非金融机构存款或小幅消耗超储723亿[61] - 财政因素：8月税期规模减小，政府债发行或1.5万亿左右，政府存款冻结流动性约2000亿[64] - 综合判断：8月流动性缺口约1.8万亿，资金缺口压力季节性偏大；央行短期化投放结构易造成资金预期不稳，但资金中枢大概率维持1.5%附近，大幅收紧风险有限；关注银行负债情况及央行重启买债可能，8 - 9月重启买债概率相对更高[67][69][72]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 6月超储率升幅弱于季节性，7月DR001中枢平稳波动加大，央行在现有框架内维持相对宽松；8月或仍维持相对宽松，需关注央行是否继续放松管控放大波动，降准降息8月落地并非基准预期，但央行倾向维持宽松流动性环境 [2][3] 根据相关目录分别进行总结 季末央行债权并未意外上升 6月超储率升幅弱于季节性 - 6月超储率升至1.3%，低于预期，因央行对其他存款性公司债权未额外上升以抵消前期下降影响，且央行对其他存款性公司债权与高频数据差值后续是否成常态待关注 [6] - 6月财政存款降幅低于预期，特殊再融资债支出进度或低于预期，国库现金定存回笼带来政府存款额外上升，货币发行、法定存款准备金和外汇占款与预期相差不大 [8] - 6月银行净融出规模回升，DR001中枢降至1.4%下方，显示央行支持银行融出实现资金价格正常化 [15] 7月DR001中枢平稳波动加大 央行在现有框架内维持相对宽松 - 预计7月政府存款上升约4500亿元，信贷投放回落使银行缴准规模下降约900亿元，货币发行增加约300亿元，外汇占款回笼约500亿元，央行对其他存款性公司债权环比上升约2600亿元，超储率约1.2%，较6月下行0.1pct [15][24] - 7月DR001均值未明显走低且波动放大，非银资金需求下降使DR007下行，反映央行政策正常化实现，希望维持流动性相对宽松，放松对银行行为约束致资金利率波动加大 [27][29] - 7月下旬资金面波动加大与北交所新股上市冻结资金有关，北交所打新可能在特定情况下冲击银行间流动性 [33] - 7月机构跨月进度整体偏缓，充裕资金供给下未影响月末资金面宽松 [37] 8月或仍在现有框架维持相对宽松 关注央行是否继续放松管控放大波动 - 预计8月政府存款环比下降约500亿元，缴准回笼约800亿元，货币发行增加约500亿元，外汇占款回笼约500亿元，央行对其他存款性公司债权环比下降约4300亿元，超储率约1.1%，较7月下降0.1pct [43] - 8月降准降息落地非基准预期，但央行倾向在现有框架内维持相对宽松流动性环境 [56][58] - 8月资金面或延续7月基调，关注月初DR001能否突破1.3%下限，若突破央行可能放松银行融出管控加大波动，税期等扰动下降使资金利率中枢或略有回落但幅度有限 [61]

成长因子共振 - 宏观量化与因子动量结合选择共振因子 成长因子成为沪深300和中证1000的共振因子 经济偏弱下沪深300和中证500侧重基本面 中证1000偏向低波 [1][4] - 7月沪深300成长因子维持强势 分析师预期因子表现回落 中证500低波动率和短期反转表现出色 [4] 经济前瞻指标 - 2025年8月经济前瞻指标处于下降周期底部 未来将小幅上升后再次下降 PMI和PMI新订单7月数据分别为49.3和49.4 [6] - 领先指标中乘用车销量同比 粗钢产量同比 M2同比 社会消费品零售总额同比均处于下降周期 预计分别在2026年1月 2月 2025年9月 2026年2月见底 [6][8][9] - 工业生产指标如粗钢产量同比预计10月将大幅下降 信贷指标如新增人民币贷款预计9月达到峰值 [8] 流动性环境 - 7月利率指标仍为明显宽松但趋势平稳 短端利率略低于均线 长期利率与均线有较大距离 [12] - 货币净投放数据回落但仍维持宽松信号 超储率处于较低水平 综合流动性指标略偏松 [12][14] 信用指标 - 信用量 结构指标近2个月有所回落 社融存量同比回落 信用结构转向偏弱 但综合信用指标仍维持正向 [15] - 信用价格指标宽松 信用总量指标中性 信用结构指标偏弱 [15] 大类资产配置 - 经济下行 流动性偏紧 信用较好环境下 明显提升股票仓位至65.12% 黄金配置14.88% 商品0% 债券20% [16][17] - 权益资产配置观点中性偏多 黄金偏多 商品偏空 债券中性 [17] 行业选择 - 选择对经济不敏感 对信用敏感的行业 电子 计算机 食品饮料 电力设备 美容护理等行业综合得分最高 [20] - 传媒 家用电器 有色金属 美容护理 环保等行业对信用敏感度最高 [20]

行业投资评级 - 银行业维持"买入"评级 [1] 核心观点 - 7月下旬股市走牛导致资金虹吸效应显著，叠加信贷冲量、政府债供给增加等因素，资金面明显转紧，呈现"股债跷跷板"现象 [3] - 8月信贷投放季节性增强，政府债供给放量，资金面扰动因素增多，市场利率存在上行压力 [4] - 商品价格上涨带动通胀预期升温，但需求不足仍是核心矛盾，经济基本面修复仍需数据验证 [26] - 央行通过逆回购和MLF超额续作稳定流动性，8月资金利率中枢预计与7月相当 [32] 市场表现分析 - 7月下旬国债利率全面上行：1Y/3Y/10Y/30Y期国债利率较6月末分别上行4bp/8bp/9bp/11bp至1.38%/1.48%/1.73%/1.97% [5] - 沪深300指数月内涨幅达4.9%，周期性行业领涨：钢铁/建材/有色涨幅分别为18.5%/16%/10.9% [5] - 商品期货表现突出：多晶硅/焦煤/玻璃/碳酸锂价格涨幅达52.2%/52.6%/32%/29.3% [5] - 7月下旬A股日均成交额1.83万亿，处于近三年95%分位水平；两融余额1.95万亿，处于近三年99%分位水平 [6] 流动性动态 - 7月25日DR001/DR007分别触及1.52%/1.65%高点，较月初低点上行21bp/23bp [4] - 央行7月25-31日累计净投放逆回购1.3万亿，MLF超额续作1000亿 [27] - 票据转贴现利率异常：1M期票据利率触及零利率，反映银行信贷冲量意愿强烈 [7] - 公募基金7月下旬现券净卖出3589亿，较中上旬周均净买入611亿显著逆转 [7] 历史行情复盘 - 2015年以来沪深300与10Y国债利率120天/180天/240天滚动相关系数达75%/78%/78% [19] - 典型"股牛债熊"阶段：2016年10月-2018年1月沪深300涨36.3%，10Y国债利率上行123bp；2020年4月-2021年2月沪深300涨44.8%，10Y国债利率上行69bp [22][23] 8月流动性展望 - 信贷投放预计环比多增5305亿至1.2万亿，政府债净融资规模或达1.6万亿 [32] - 存单利率预计维持在1.6-1.7%区间，到期量环比增加2000亿至3万亿 [33] - 财政存款增量预计1998亿，较7月少增4257亿，财政影响相对中性 [32] - 债券税收新规实施后，新老券价差预计约5bp，金融机构年化额外成本约162亿 [34] 银行业数据 - 7月国有大行存单净融资-2153亿，股份行净融资-1950亿，城商行净融资239亿 [56] - 1-7月商业银行累计发行二永债1.29万亿，信用利差处于近三年10%分位水平 [59] - 6月商业银行增持政府债强度回落，超短融等信用债增持力度加大 [63]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 7月三大行业指数景气度普遍回落，经济和企业盈利影响中性；宏观政策表述调整，影响中性偏多；海外因素方面双方交流并推动关税展期，影响中性；流动性偏多，A股融资买入额占比处于高位但短期股指上行或减缓 [3] - 投资观点为调整做多，今年期指行情多由估值扩张驱动，当前估值有支撑，如沪深300市盈率回归中位数但ERP仍处高位，叠加汇金托底流动性 [3] 根据相关目录分别进行总结 股指行情回顾 - 上周沪深300、上证50、中证500、中证1000分别下跌1.75%、1.48%、1.37%、0.54% [5] - 申万一级行业指数中，医药生物、通信等领涨，有色金属、房地产等领跌 [8] - 股指期货成交量方面，沪深300、上证50、中证500、中证1000期货变动分别为7.33%、6.13%、7.75%、14.10%；持仓量变动分别为0.65%、 -0.55%、 -2.36%、3.42% [12] - 截至8月1日收盘，各合约有不同程度的年化贴水或升水情况 [16] - 沪深300 - 上证50、中证1000 - 中证500等价差处于不同历史分位水平 [20] 股指影响因素——流动性 - 本周央行公开市场净投放69亿元，下周有16632亿元逆回购到期 [26] - 截至7月31日，A股两融余额为19785亿元，较上周增加372.7亿元；融资买入额占市场总成交额11.5%，处于近十年来的97.2%分位水平；上周日均成交量较前一周减少640.6亿元；截至8月1日，沪深300风险溢价率为5.92，处于近十年来的75.7%分位水平 [32] 股指影响因素——经济基本面和企业盈利 - 提供了中国宏观各项指标走势数据，如GDP、工业增加值等 [35] - 制造业PMI、非制造业PMI等指标7月有不同程度变化，生产经营活动预期上升 [42] - 展示了主要宽基指数和申万一级行业指数的归母净利润同比增长率、净资产收益率等盈利指标 [47][48] 股指影响因素——政策驱动 - 近期召开多个重要会议，如中央城市工作会议、中央财经委员会第六次会议等，部署了城市发展、治理企业竞争、货币政策等多方面任务和措施 [52][53] - 提及《人民日报》等发布的政策相关内容，包括财政、货币、消费等政策方向及储备政策 [55] 股指影响因素——海外因素 - 美国7月制造业PMI为48%，较前值下降1个百分点，非制造业PMI较前值下降50.8个百分点；7月消费者信心指数为61.7，较前值上升1；失业率为4.2%，前值为4.1%；新增非农就业人数为7.3万人，前值为1.4万人 [60][62] - 美国6月PCE、核心PCE、CPI、核心CPI当月同比均有增长 [63] - 特朗普团队有一系列关税相关言论及举措，中美双方也有相应反制和沟通行动 [69][71][73] 股指影响因素——估值 - 截至2025年8月1日，沪深300、上证50、中证500、中证1000的滚动市盈率分别为13.1倍、11.3倍、30.2倍、41倍，分别处于近十年以来的65.4%、79.5%、71%、63.3%分位水平 [76] - 展示了申万一级行业板块的净资产收益率、主营业务收入增长率等盈利和估值水平数据 [80]

分组1：品种观点参考 - 品种TL2509短期、中期观点为震荡，日内观点为震荡偏强，综合观点为震荡，核心逻辑是7月制造业PMI走弱，但短期内降息可能性较低 [1] 分组2：主要品种价格行情驱动逻辑 - 品种TL、T、TF、TS日内观点为震荡偏强，中期观点为震荡，参考观点为震荡，核心逻辑是上周五国债期货震荡整理，7月以来连续回调使1年期国债收益率回升至政策利率附近触发锚定效应，政策面强调落实落细适度宽松货币政策使国债期货触底回升，但央行公开市场操作转向净回笼流动性，股市成交金额处于高位投资者风险偏好偏强，国债上行动能不足，预计短期内国债期货区间震荡 [5]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 本周跨季资金面压力缓释 8月资金面或在阶段性扰动下波动加大 需关注存单到期、政府债发行和中长期流动性到期等因素 下周关注公开市场到期续作情况 月初资金面季节性宽松压力可控 [1][22] 各部分内容总结 月初资金季节性转松或占主导 - 本周跨季资金面压力缓释 央行呵护叠加政府债发行规模回落 资金利率下台阶 国有大行净融出回升 存单价格持稳 净融资为负 [1] - 8月流动性投放或精准滴灌 大幅收敛或宽松可能性小 资金面波动或加大 关注存单到期、政府债发行和中长期流动性到期等因素 [22] - 中上旬及中旬税期走款前后扰动或共振 下周公开市场到期规模大 关注央行续作 月初资金面季节性宽松压力可控 [2] 公开市场 - 7/28 - 8/1公开市场净投放69亿元 较前周回落 8/4 - 8/8到期16632亿元 [3] 政府债 - 本周政府债净缴款2876亿元 下周拟发行5785亿元 国债发行4130亿元、地方债发行1655亿元 国债净缴款3053亿元、地方债净缴款338亿元 [37] 超储跟踪预测 - 预测2025年7月超储率约为0.97% 环比回落约0.31pct 同比回落0.52pct [46] 货币市场 - 资金利率下行 隔夜利率下破1.4% 银行间质押式回购日均成交额减少 上交所新质押式国债回购日均成交额增加 [49][59] - 本周银行体系资金净融出平均3.02万亿元 较上周变动 - 1565亿元 国有大行净融出平均3.19万亿元 较上周变动 - 6776亿元 [64] 同业存单 一级市场 - 本周同业存单发行总额3867亿元 净融资额 - 162亿元 发行规模减少 净融资额增加 下周到期规模5838亿元 较本周增加1809亿元 [5][71] - 城商行存单发行规模和净融资额最高 1M存单发行规模最高 6M存单净融资额最高 [71] 二级市场 - 上半周二级收益率维持高位 跨月结束后下台阶 各期限和等级存单收益率下行 [92][93]

市场行情分析 - 近期市场行情呈现积极态势，上证指数多次创下年内新高 [1] - 本轮行情受到流动性和市场预期双重驱动 [1] - 融资余额自6月底以来持续上行，重返1.9万亿元上方 [1] 市场表现与反馈 - 股市上扬表现带动市场赚钱效应扩散，形成正向反馈 [1] - 后续关注市场在关键点位附近的支撑力度 [1] 未来市场展望 - 8月预计市场维持在震荡偏高中枢运行 [1] - 关注结构性配置机会 [1]

报告行业投资评级 未提及 报告核心观点 本周资金价格回落、票据利率创新低，央行公开市场净投放呵护跨月资金面；存单到期收益率下行、国债收益率曲线下移，存单净融资回升；下周政府债券净发行减少、净缴款规模增加；银行间回购交易量和杠杆率跨月前回落、跨月后回升 [1][2][3] 各部分总结 资金面 - 资金价格回落，票据利率再创年内新低，本周R001收于1.35%、DR001收于1.31%、R007收于1.49%、DR007收于1.42%，6M国股银票转贴利率收于0.79%，周内创0.40%的年内新低 [1] - 央行公开市场净投放资金呵护跨月资金面，本周逆回购净投放69亿元，前三个交易日大幅净投放7180亿元，后两个交易日净回笼7111亿元，还有1.2万亿元买断式逆回购到期 [1] 同业存单 - 存单到期收益率下行，国债收益率曲线下移，3M、6M、1Y存单收益率分别下行4.44bp、5.13bp、4.00bp，1Y-3M期限利差走阔，1年存单与R007利差走阔16.73bp；1年、10年、30年国债收益率分别下行1.01bp、2.65bp、2.35bp [2] - 存单净融资回升，大行存单发行利率上行，平均发行期限缩短，本周存单净融资100亿元，国有行、股份行、城商行、农商行1年存单发行利率有不同变化，加权平均发行期限5.9M [2] 机构行为 - 下周政府债券净发行减少，净缴款规模增加，本周政府债券合计净发行4033亿元、净缴款2947亿元，下周预计合计净发行3658亿元、净缴款3022亿元 [3] - 银行间回购交易量和杠杆率在跨月前回落，跨月后再回升，本周质押式回购交易量日均6.74万亿元，银行间市场杠杆率日均108.72% [3]

资金面与货币政策 - 跨月期间央行累计净投放1.32万亿元逆回购资金，隔夜利率回落至1.35%[1] - 政治局会议定调"货币政策保持流动性充裕"，央行明确继续实施适度宽松政策[2] - 8月4-8日将面临1.6万亿元逆回购到期和政府债净缴款3390亿元的资金缺口[3] 票据市场与信贷 - 7月末1M票据利率骤降82bp至0.20%，3M/6M票据利率均降至0.40%[4] - 大行7月累计净买入票据5928亿元，创历史单月最高，显示信贷需求偏弱[4] - 票据利率同比下行24bp，1M均值仅1.0%[15] 政府债与同业存单 - 8月4-8日国债净缴款环比增加3253亿元至3053亿元，地方债净缴款降至338亿元[5] - 同业存单加权发行利率触顶回落至1.63%，1年期存单利率下行4bp至1.69%[6] - 8月存单到期压力提升，单周到期5838亿元，全月到期规模达3.1万亿元[46] 市场流动性指标 - 银行体系日均融出规模增至3.71万亿元，股份行转为净融出2210亿元[16] - 6月末超储率回升至1.5%，对应超储规模4.2万亿元[24]