产品审批与市场表现 - 2025年4月甲钴胺片通过国家药品监督管理局审批，公司成为上市许可持有人，2023年中国公立医疗机构甲钴胺片销售额约14.31亿元 [1] - 2025年4月阿司匹林肠溶片(100mg)获批并通过仿制药一致性评价，2023年该产品在中国公立医疗机构销售金额约33亿元 [1] - 2025年1月盐酸曲马多缓释片获《药品补充申请批准通知书》，恩格列净片（10mg）获《药品注册证书》 [1] 研发布局与创新成果 - 公司围绕心脑血管类、解热镇痛类等六大方向开展研发，管线药物超100个 [2] - 已构建新型给药系统、小分子创新等大研发平台，在研1类创新药包括OAB-14（阿尔茨海默病治疗） [2] - 建成六大研发平台（新型给药系统、小分子创新与转化等）和多个小试/中试基地 [3] - 与50多家国内外科研机构合作，拥有国家企业技术中心、院士工作站等研发载体 [3] 公司基本面与财务数据 - 2025年一季度营业收入24.3亿元，归母净利润1.12亿元 [4] - 2024年营业总收入84.66亿元（同比+4.51%），归母净利润4.7亿元（同比微降） [4] - 2024年度拟每10股派现2.5元（含税），分红比例较高 [4] 行业地位与竞争优势 - 亚洲主要解热镇痛类药物生产出口基地，拥有七大原料药产品系列 [2] - 国内医药出口五强企业，与200多家跨国企业建立战略合作（包括拜耳、葛兰素史克等） [2] - 全国首批15家制剂国际化战略先导企业之一，制剂出口十强企业 [2] - 拥有80多年发展历史，山东省首家实施制剂国际化战略的企业 [2]

文章核心观点 - 贵州百灵2024年年报显示营收38.25亿元且扭亏为盈，主力产品、渠道建设、海外拓展及研发成果推动公司发展 [1][2][3][4] 公司业绩 - 2024年全年实现营收38.25亿元，净利润3362.19万元，扭亏为盈 [1] 主力产品 - 公司集苗药研发、生产、销售于一体，独家苗药和非苗药产品为主要盈利产品 [2] - 产品覆盖心脑血管等中医药优势领域，复方一枝黄花喷雾剂销售规模超亿元，3月申请中药品种保护初保获受理 [2] - 双羊喉痹通颗粒进入2024年前三季度中国零售药店终端咽喉中成药品牌TOP20，销售额增长超15% [2] - 拳头产品银丹心脑通软胶囊维持稳健增长，年销售额达15亿元，服务患者超数千万人次，市场需求有望扩容 [2] 渠道建设 - 推进营销模式改革，完成15个省区直营制调整，推动营销数字化转型升级，相关系统和平台已上线运营 [3] - 今年一季度医药物流园开园运营，可支撑年50亿元规模的药品等流通需求，强化全产业链布局 [3] 海外拓展 - 报告期内银丹心脑通软胶囊在巴西、新加坡获药品注册，即将获印度尼西亚、中国香港等注册 [3] - 今年3月与土库曼斯坦凯伊可可拉公司签订《中药产品代理销售合同》 [3] 研发成果 - 公司步入新药研发收获期，糖宁通络片进入Ⅲ期临床试验，新药上市步伐加快 [4] - 今年4月黄连解毒丸完成Ⅲ期临床试验，获批后将实现我国“证候类”中药新药零的突破 [4] - BD - 77等多项创新成果蓄势待发，有望未来1 - 2年内“井喷式”上新 [4] 行业态势 - 2024年在行业政策调整等多重因素作用下，中药行业整体呈现深度调整态势 [2]

市场表现 - 2025年4月25日医药板块涨跌幅-0 59% 跑输沪深300指数1 29pct 涨跌幅居申万31个子行业第30名 [1] - 医药子行业中医院(+1 58%)、其他生物制品(+0 91%)、医疗研发外包(+0 72%)表现居前 线下药店(-3 42%)、血液制品(-1 65%)、医疗耗材(-0 78%)表现居后 [1] - 个股涨幅榜前3位为伟思医疗(+15 99%)、何氏眼科(+15 08%)、赛力医疗(+10 04%) 跌幅榜前3位为苑东生物(-11 80%)、华纳药厂(-10 29%)、江苏吴中(-10 02%) [1] 行业要闻 - 艾伯维向FDA提交TrenibotE生物制品许可申请 用于治疗中重度眉间纹 临床研究覆盖2100名患者 [2] - TrenibotE达成所有主要和次要终点 最快8小时起效 持续时间2至3周 若获批将成为首款血清型E神经毒素 [2] 公司要闻 - 奥锐特2025年一季报营业收入4 02亿元(同比+19 78%) 归母净利润1 19亿元(同比+45 30%) 扣非净利润1 13亿元(同比+37 51%) [3] - 通策医疗2025年一季报营业收入7 45亿元(同比+5 11%) 归母净利润1 84亿元(同比+6 22%) 扣非净利润1 82亿元(同比+7 08%) [3] - 振德医疗2024年年报营业收入42 64亿元(同比+3 32%) 归母净利润3 85亿元(同比+94 14%) 扣非净利润3 16亿元(同比+66 89%) [3] - 片仔癀2024年年报营业收入107 88亿元(同比+7 25%) 归母净利润29 77亿元(同比+6 42%) 扣非净利润30 41亿元(同比+6 57%) [3]

核心观点 - 公司2024年实现营业总收入5.33亿元 同比增长37.91% 符合市场预期 业绩表现出色 [1] - 公司2024年扣非归母净亏损1.71亿元 较去年同期减亏1.78亿元 运营表现出色 [1] - 2025年多纳非尼和凝血酶等商业化产品有望进一步放量 持续带来新收入增长 [1] - 早期产品ZG005和ZG006有望公布新临床数据 疗效可期 [1] 财务表现 - 2024年营业收入5.33亿元 同比增长37.91% 增长主要因多纳非尼销售额增加 [2] - 扣非归母净亏损1.71亿元 较2023年同期减亏1.78亿元 主要因营业收入增长及营业总成本降低 [2] - 销售费用2.71亿元 同比增长8.37% 主要因销售人员业绩奖金增加及市场推广费用增加 [2] - 研发费用3.88亿元 同比减少21.83% 主要因创新药物处于不同阶段 [2] - 管理费用0.58亿元 同比增长251.35% 主要因上年冲减计提的股份支付费用 [2] - 截至2024年底货币资金21.54亿元 账上现金充足 [3] 产品管线进展 - 盐酸吉卡昔替尼片治疗骨髓纤维化处于上市审评阶段 有望2025年获批上市 [3] - 预计2030年国内骨髓纤维化年新发患者6.3万人 存量患者约30万人 [3] - 吉卡昔替尼在免疫炎症性疾病多个适应症进入III期临床 治疗重症斑秃III期临床达到终点 [3] - 注射用重组人促甲状腺激素术后辅助诊断适应症III期临床达到终点 2024年6月递交上市申请 [3] - 2022年我国甲状腺癌新发患者约46.61万人 发病率排名第三的恶性肿瘤 [3] - ZG006去年初步披露SCLC数据疗效优异 2025年有望在ASCO公布更多数据 [4] - ZG005此前披露宫颈癌数据疗效出色 2025年有望公布更多宫颈癌数据 [4] 2025年催化剂 - 重组人凝血酶已进入医保 产品有望实现进一步放量 [5] - 盐酸吉卡昔替尼片有望年内获批上市 [5] - ZG005更多宫颈癌和肝癌数据有望在ASCO等大会披露 [5] - ZG006早期实体瘤数据有望在ASCO等大会进一步披露 [5] 发展前景 - 多个不同治疗领域产品管线已进入或即将进入商业化阶段 后续管线持续推进 [6] - 预计2025-2027年收入分别为7.12亿元 15.40亿元 25.00亿元 [6] - 预计2025-2027年净利润分别为-1.27亿元 -0.77亿元和1.47亿元 [6]

财务业绩 - 2024年全年营业收入28.92亿元，同比增长17.74% [1] - 归母净利润4.03亿元，同比增长15.67%，扣非归母净利润4.10亿元，同比增长55.92% [1] - 2024年第四季度营业收入5.47亿元，同比增长32.63%，归母净利润-0.14亿元，同比下降131.51%，扣非归母净利润0.48亿元，同比增长119.52% [1] - 整体毛利率81.38%，同比下降2.15个百分点，期间费用率65.72%，同比下降7.37个百分点 [2] - 经营性现金流净额9.11亿元，同比下降0.33% [2] 费用结构 - 销售费用率37.82%，同比上升3.06个百分点 [2] - 研发费用率17.36%，同比下降8.70个百分点 [2] - 管理费用率9.30%，同比下降1.36个百分点，财务费用率1.25%，同比下降0.37个百分点 [2] - 公司通过预算管理、招投标管理和系统控制等机制优化费用开支 [2] 研发进展 - 2024年研发投入7.17亿元，占营业收入比例24.80% [4] - 恩沙替尼一线治疗适应症于2024年12月获美国FDA批准上市，2025年2月启动EMA审批程序 [3] - CDK4/6抑制剂BPI-16350的HR+/HER2-乳腺癌适应症注册申请于2025年4月获NMPA受理 [3] - 与EYPT合作的眼科缓释制剂EYP-1901治疗wAMD的II期临床试验达到所有终点，已推进III期临床 [3] - 多个在研项目按计划推进，包括贝美纳术后辅助、赛美纳术后辅助、MCLA-129、CFT8919和BPI-452080 [4] - 报告期内多款创新药IND获批，包括BPI-520105片、BPI-221351片、EYP-1901植入剂、CFT8919胶囊和BPI-452080片 [4] 产品管线与商业化 - 从凯美纳单品发展到五款产品在售，体现公司创新能力和新药开发实力 [3] - 恩沙替尼成为公司首个出海产品 [3] 战略合作与生态建设 - 与天广实、益方生物、EYPT和C4T等合作引进贝安汀、赛美纳、EYP-1901和CFT8919等多款新药 [5] - 2024年9月与禾元生物签署独家经销协议，负责植物源重组人血清白蛋白注射液在约定区域商业化，该产品上市申请已获NMPA受理并纳入优先审评 [5] - 2024年11月出资2000万元投资瑞普晨创，投后持股0.9390%，并签署战略合作协议开发干细胞治疗业务，合作开发人多能干细胞向胰岛细胞诱导分化技术 [5] - 瑞普晨创核心产品RGB-5088胰岛细胞注射液已获批开展临床试验 [5] 销售预测与估值 - 预计2025~2027年收入分别为36.9亿元、44.6亿元和52.4亿元，同比增长27.7%、20.6%和17.5% [6] - 预计2025~2027年归母净利润分别为6.1亿元、9.1亿元和12.1亿元，同比增长51.6%、48.2%和33.4% [6] - 对应2025~2027年估值分别为34倍、23倍和17倍 [6]

业绩表现 - 2024年公司实现收入10.78亿元，同比增长15.7%，归母净利润1.77亿元，同比下降3.98% [1] - 2024Q4公司实现收入1.62亿元，同比下降32.62%，归母净利润-0.30亿元，同比下滑较多 [2] 业务成长性 - 2024年大临床业务实现收入5.12亿元，同比增长41.19%，延续高增长趋势 [2] - OTC类权益产品吡美莫司乳膏分成贡献有限，但销量增长亮眼，看好2025年分成释放空间 [2] - 院内权益品种方面，随着第十批集采落地，看好2025年新增量 [2] 自研新药进展 - 多肽1类药核心品种STC007两个适应症已进入临床二期，STC008一个适应症进入临床一期 [3] - 与艺妙神州合作开发的CAR-T新药ZM001一个适应症进入临床一期 [3] - 在SiRNA、核药等领域与战略客户合作开发多个管线，看好2025年后新药管线转化弹性 [3] 盈利能力 - 2024年公司毛利率为50.18%，同比下降6.5个百分点，主要因仿制药药学研究市场竞争激烈及临床服务收入占比提升 [3] - 2024年研发费用率达到15.94%，同比提升2.67个百分点，因核心自研管线临床推进加速 [3] - 预计研发费用未来三年或持续保持较快增长 [3] 经营质量 - 2024年经营性净现金流为0.32亿元，同比减少较多，主要因应收周转率下滑 [4] - 2024年应收账款周转天数为123天，同比增长约27天 [4] 盈利预测 - 预计2025-2027年收入分别为12.80/15.01/17.56亿元，同比增速18.73%/17.19%/17.05% [5] - 预计2025-2027年归母净利润1.79/2.16/2.62亿元，同比增速0.72%/21.09%/21.05% [5] - 2025年EPS为1.60元，对应PE为27x [5]

政策动向 - 全国所有统筹地区已建立医保数据工作组，主要由医保部门、定点医疗机构代表组成，承担数据分析、政策答疑等工作，并按月或季度发布数据信息 [2] - 截至3月31日，除广西个别统筹地区外，全国其他统筹地区均已完成2025年第一季度发布 [2] - 国家医保局将指导地方健全完善数据工作组机制，常态化做好数据发布，不断提高数据发布质量 [2] 药械审批 - 天士力帝益药业递交2.3类新药PXT3003的上市申请，用于治疗腓骨肌萎缩症1A [3] - PXT3003是Pharnext公司开发的口服复方制剂，天士力拥有该药的大中华区权益 [3] 资本市场 - 睿健医药完成近亿元B+轮融资，由丰川资本领投，荷塘创投跟投，不到半年累计融资超2亿元人民币 [4] - 炜璨医疗完成数千万元天使轮融资，由元禾原点和诺庾资本联合领投，南京江北科投跟投 [5] - 诺华计划未来5年在美国投资230亿美元建设基础设施，包括新建7家工厂 [6] 行业大事 - 博雅生物拟通过上海联合产权交易所挂牌转让江西博雅欣和制药有限公司80%股权，首次挂牌金额为2.13亿元 [7] 财报披露 - 普门科技2024年营收11.48亿元同比增长0.20%，归母净利润3.45亿元同比增长5.12% [8] - 华熙生物2024年营收53.71亿元同比下降11.61%，归母净利润1.74亿元同比下降70.59% [9] - 沃森生物2024年营收28.21亿元同比下降31.41%，归母净利润1.42亿元同比下降66.10% [10] - 创新医疗2024年营收8.16亿元同比增长1.3%，归母净利润亏损9395.4万元 [11] - 人民同泰2024年营收100.48亿元同比下降3.29%，归母净利润2.13亿元同比下降27% [12] - 海思科2024年营收37.21亿元同比增长10.92%，归母净利润3.95亿元同比增长34% [13] - 海南海药2024年营收9.91亿元同比下降33%，归母净利润亏损15.25亿元 [14] - 万泰生物2024年营收22.45亿元同比减少59.25%，归母净利润1.06亿元同比减少91.49% [15] 舆情预警 - 星昊医药董事李慧曲因个人原因辞去董事职务 [16] - 昭衍新药股份价格近日出现不寻常变动，公司表示不知悉导致股价或成交量波动的任何原因 [17]

报告公司投资评级 - 维持优于大市评级，目标价HK$5.97 [2] 报告的核心观点 - 2024年石药集团业绩中，成药收入受集采影响承压，但授权收入有望贡献增量；神经系统板块稳健增长，抗肿瘤板块受集采影响下滑；维生素C价格回暖，抗生素需求减弱；2025年有望实现多个产品对外授权，BD收入会逐步成为常态化收入 [1][4][6] 根据相关目录分别进行总结 2024年业绩情况 - 实现收入290.1亿元（同比+1.7%），成药收入237.4亿元（同比-7.4%），原料药及功能食品52.7亿元（同比-9.3%）；毛利率70.0%（同比-0.5pcts），研发费用51.9亿元（同比+7.5%），研发费用率17.9%（同比+2.5pct）；管理费用率3.7%（同比-0.1pct）；销售费用率29.9%（同比+0.8pcts）；归母净利润43.3亿元（同比-26.3%），整体符合预期 [3] 各业务板块表现 - 神经系统板块收入96亿元（同比+6.1%），恩必普稳健增长，明复乐新适应症获批上市持续放量，预计2025年恩必普胶囊院外市场保持较好增长 [5] - 抗肿瘤板块收入44亿元（同比-28.3%），受省级联盟集采影响，津优力、多美素销售收入下滑，伊立替康脂质体、米托蒽醌脂质体、RANKL抑制剂保持增长 [5] - 抗感染板块收入41亿元（同比-3.5%），安复利克收入大幅增长，阿奇霉素、美罗培南受市场需求影响收入下滑 [5] - 心血管疾病板块收入21亿元（同比-14.8%），玄宁因集采丢标销售下滑，氯吡格雷、明复乐、硝苯地平收入保持稳健增长 [5] - 呼吸系统板块收入12亿元（同比-23.1%），流感药物奥司他韦、阿比多尔收入显著下滑，尼达尼布收入大幅增长 [5] - 消化代谢板块收入11亿元（同比+18.1%），奥美拉唑各剂型均有较好收入增长 [5] 原料及其他业务表现 - 维生素C原料收入19.9亿元（同比+3.4%），价格回暖带来收入增长；抗生素原料收入15.9亿元（同比-7.2%），受海外需求减弱影响；功能食品及其他收入16.9亿元（同比-22.2%），咖啡因价格稳定但同比显著下滑 [4] 研发及授权进展 - 2025年3月启动SYS6010（EGFR ADC）首个III期临床实验，管理层预计上半年启动其他适应症三期临床研究，海外与美国FDA沟通进展顺利 [6] - 2025年2月将ROR1 ADC授权给Radiance Biopharma，获1500万美元首付款，有潜在12亿美元里程碑；SYS6010数据读出后有望加速对外授权；慢病领域TG103（Fc - GLP1）和司美类似物有望2026年上市，长效GLP - 1有对外授权机会 [6] 估值调整 - 略微调整2025/26收入预测至314/327亿元（同比+8.2%/+4.1%），上调2025/26年归母净利润预测至58/53亿元（同比+34.7%/-8.5%）；给予2026财年13.2倍PE，目标价HKD5.97（-4%） [7]

报告公司投资评级 - 维持优于大市评级，目标价HK$5.97 [2] 报告的核心观点 - 2024年石药集团业绩中，成药收入受集采影响承压，授权收入有望贡献增量；预计2025年创新药产品增量超15亿元，成药板块有望实现个位数增长；2025年启动EGFR ADC三期临床，有望实现多个产品对外授权，BD收入将成常态化收入 [1][5][6] 根据相关目录分别进行总结 2024年业绩情况 - 实现收入290.1亿元（同比+1.7%），成药收入237.4亿元（同比-7.4%），原料药及功能食品52.7亿元（同比-9.3%）；毛利率70.0%（同比-0.5pcts），研发费用51.9亿元（同比+7.5%），研发费用率17.9%（同比+2.5pct）；管理费用率3.7%（同比-0.1pct）；销售费用率29.9%（同比+0.8pcts）；归母净利润43.3亿元（同比-26.3%），整体符合预期 [3] 各业务板块表现 成药业务 - 神经系统板块收入96亿元（同比+6.1%），恩必普稳健增长，明复乐新适应症获批上市持续放量，预计2025年恩必普胶囊院外市场保持较好增长 [5] - 抗肿瘤板块收入44亿元（同比-28.3%），受省级联盟集采影响，津优力、多美素销售收入下滑，伊立替康脂质体等保持增长 [5] - 抗感染板块收入41亿元（同比-3.5%），安复利克收入大幅增长，阿奇霉素、美罗培南受市场需求影响收入下滑 [5] - 心血管疾病板块收入21亿元（同比-14.8%），玄宁因集采丢标销售下滑，氯吡格雷等收入保持稳健增长 [5] - 呼吸系统板块收入12亿元（同比-23.1%），流感药物收入显著下滑，尼达尼布收入大幅增长 [5] - 消化代谢板块收入11亿元（同比+18.1%），奥美拉唑各剂型均有较好收入增长 [5] 原料药及其他业务 - 维生素C原料收入19.9亿元（同比+3.4%），价格回暖带来收入增长；抗生素原料收入15.9亿元（同比-7.2%），受海外需求减弱影响；功能食品及其他收入16.9亿元（同比-22.2%），咖啡因价格稳定但同比显著下滑 [4] 研发与授权进展 - 2025年3月启动SYS6010（EGFR ADC）首个III期临床实验，管理层预计上半年启动其他适应症三期临床研究，海外与美国FDA沟通进展顺利 [6] - 2025年2月将ROR1 ADC授权给Radiance Biopharma，获1500万美元首付款，有潜在12亿美元里程碑；SYS6010数据读出后有望加速对外授权，慢病领域产品有对外授权机会 [6] 估值调整 - 略微调整2025/26收入预测至314/327亿元（同比+8.2%/+4.1%），上调2025/26年归母净利润预测至58/53亿元（同比+34.7%/-8.5%）；给予2026财年13.2倍PE，目标价HKD5.97（-4%） [7]

报告公司投资评级 - 维持“优于大市”评级，目标价96.6港元/股（前值68.2港元/股） [2][13] 报告的核心观点 - 康方生物核心产品销售表现强劲，临床管线稳健推进，国内产品销售稳健且费用管理成效显著，2025年催化剂丰富，早期领域向ADC拓展，调整盈利预测后预计2025年扭亏为盈 [1][4][10][13] 报告具体内容总结 公司业绩情况 - 2024年营收21.3亿元（-53.1%），商业销售收入20.0亿元（+24.9%），授权费用收入减至1.2亿元致营收下滑；销售及营销开支10.0亿元（+12.5%），销售费用率50.0%（-5.5PCTs）；研发费用11.9亿元（-5.3%）；净亏损-5.0亿元，经营性净亏损-6.6亿（同期收窄16.7%） [3][18] 产品销售与费用管理 - 2024年产品收入整体20.0亿元（+24.9%），卡度尼利和依沃西纳入2025年国家医保，进入各省份双通道目录，与1000家医院合作，核心医院覆盖率80%、正式准入率30% [4][19] - 2024年各项费用率显著下降，研发费用降5.3%，因自建临床团队后部分外包服务转内部执行；销售费用增速低于商业销售额增速，销售费用率降5.5%；扣除一次性项目后经营性净亏损收窄17.0%至6.6亿元 [4][20] 核心管线临床进展 - 卡度尼利多项临床试验推进，如术后辅助肝细胞癌入组完成，联合仑伐+TACE治疗中期肝细胞癌等多项试验在入组中 [5][21] - 依沃西国内多项临床试验入组或启动，海外部分试验完成入组或在入组中；其他管线依若奇（IL - 12/IL - 23）和古莫奇（IL - 17）治疗中重度银屑病提交NDA [6][9][22][26] 2025年催化剂 - 依沃西多项NDA/sNDA有望获批，如国内单药头对头k药治疗1L PD - L1(+) NSCLC获批等；卡度尼利治疗1L宫颈癌获批、肝细胞癌术后辅助数据读出；依若奇治疗中重度银屑病获批；派安普利治疗1L鼻咽癌获批；曼多奇预计25H2读出治疗成人特应性皮炎关键3期临床数据 [10][27][31] 早期领域拓展 - 5款候选新药进入临床或IND申报阶段，如AK138D1在澳洲进行1期剂量爬坡，AK146D1在1期剂量爬坡，AK139、AK135、AK150即将进入临床研究 [11][32][35] 盈利预测及估值 - 预计2025 - 27年总收入为34.1/54.5/73.1亿元（2025 - 27E前值：38.8/48.6/65.1），同比+60%/+60%/+34%；2025年扭亏为盈，净利润0.5亿元 [13][36] - 采用DCF模型估值，基于FY25 - 32现金流测算，WACC 10.0%（不变），永续增长率3.0%（不变），假设汇率RMB:HKD = 1:1.10，调整目标价至96.6HKD/股 [13][36]