行业投资评级 - 增持（维持）[5] 核心观点 - "反内卷"政策推动尿素行业景气度改善 老旧装置淘汰更新成为核心措施 煤制尿素20年以上产能占比达18.13% 供给端落后产能出清 需求端农业领域刚性需求支撑 尿素供需格局有望优化[7][11][25] 基础化工行业市场概况 - 2025年8月18日至8月22日周度上涨2.86% 申万一级行业涨跌幅排名第15位[5][10] - 周度涨幅前五股票：震安科技 飞鹿股份 奇德新材 杭州高新 *ST金泰[5][10] - 周度跌幅前五股票：上纬新材 唯科科技 新亚强 中欣氟材 美联新材[5][10] 细分行业尿素分析 - 2025年6月23日发布《关于开展石化化工行业老旧装置摸底评估的通知》 评估对象为设计适用年限届满或实际运行超20年装置[7][11] - 煤制尿素20年以上产能占比18.13%[7][11] - 供给端落后产能逐步出清 需求端农业氮肥需求刚性[7][11][25] - 尿素价差计算公式：尿素价格-无烟煤价格（单位：元/吨）[15]

国内资产PPI—流动性框架 - PPI决定大类资产风格 流动性决定资产方向 形成四象限框架对应不同经济周期场景 [2] - 第一象限流动性扩张加PPI上行对应经济过热 顺周期资产强势债券偏弱 [2] - 第二象限流动性收缩加PPI上行对应滞胀 短久期资产有结构性行情 [2] - 第三象限流动性收缩加PPI下行对应衰退 股弱债强哑铃型策略占优 [2] - 第四象限流动性扩张加PPI下行对应复苏 股债双牛仍侧重哑铃型策略 [2] - 2024年924之前处于第三象限 924至今年上半年处于第四象限 [2] - PPI周期领先A股盈利周期3个月 PPI回升阶段股优于债 PPI回落阶段债优于股 [2] 汇率与外资流动关系 - 沪深300与人民币实际有效汇率呈现趋势正相关 [3] - 美元偏强大于等于100叠加人民币贬值时外资或降低中国权益资产持有 [3] - 美元偏弱小于100叠加人民币贬值时外资保持观望 [3] - 美元偏弱小于100叠加人民币升值时外资大概率增持中国权益资产 [3] - 上半年美元跌破100推动DR007下移 强化股债双牛风格 [3] PPI走势与反内卷政策影响 - 全球库存周期对PPI同比有较强驱动性 预计明年Q2进入被动去库 Q3进入主动补库存 [4] - 明年Q2起油价对PPI至少零贡献甚至正贡献 国内PPI同比大概率已于今年6-7月触底 [4] - 反内卷政策推动金融资产通胀过渡到实体通胀 触发资产风格切换至第一象限 [4] - PPI转正至少要到明年中后期 但反内卷令市场提前聚焦PPI转正前景 [4] - 资产风格从哑铃型策略转向通胀和内需策略 顺周期资产获得确定性溢价 [4] 人民币汇率升值前景 - 美元贬值背景下存在人民币汇率升值意愿 因人均GDP与高收入国家仍有差距 [5] - 上半年出口超预期为人民币升值奠定基础 8月后欧日对美关税上调5%令中国出口获相对优势 [5] - 9月为人民币汇率升值观察窗口 若美联储降息且央行顺势而为则汇率升值 [5][6] - 中美货币政策周期错位改善 中美利差趋于收窄 隐含国债收益率回升与汇率升值前景 [6] - 人民币重回6时代叠加实际有效汇率升值将放大中国权益资产吸引力 [1][6] 资产重估与配置机会 - 反内卷政策推行落实将显著改善中国企业竞争格局 [1][6] - 外资大概率流入并强化通胀和内需策略 中国资产迎来全面重估 [1][6] - 龙头白马标的尤其是消费等内需资产或已迎来配置窗口 [1][6]

人民币汇率前景 - 9月或为人民币汇率升值的观察窗口 [1] - 若美联储如期降息且央行顺势而为 人民币汇率即会升值 [1] - 中美货币政策周期错位将改善 中美利差趋于收窄 [1] - 人民币重回6时代叠加实际有效汇率升值将放大中国权益资产吸引力 [1] 企业竞争格局与资产配置 - 反内卷政策陆续推行且有效落实 中国企业竞争格局将显著改善 [1] - 外资大概率流入并强化通胀及内需策略 [1] - 中国资产迎来全面重估 龙头白马标的尤其是消费等内需资产或已迎来配置窗口 [1] 历史背景与市场预期 - 去年9月美联储降息令人民币结汇规模大增 [1] - 市场对美联储重启降息的预期升温 [1] - 央行副行长邹澜7月14日表态隐含中国国债收益率回升与人民币汇率升值前景 [1]

行业投资评级 - 增持（维持）[5] 核心观点 - 多重资本过剩阶段奠定资本市场黄金期基础 工业化成熟期后资本开支时代远去 形成政府资本过剩、居民资本过剩、企业资本过剩三重资本过剩格局[2] - 六月份商品价格或为年内低点 反弹冲高后新低概率较低 四月份产业链主动清库导致商品价格超调[2] - 反内卷政策有望加速推进 供给端调控及转型升级预期升温 叠加需求改善趋势 钢材中长期基本面或持续好转[7][14] - 上半年经济表现强劲 GDP增速达5.3% 经常项目顺差约1650亿美元/季度 同比增约1100亿美元 出口贡献约1.6万亿人民币 对经济年化贡献约2%[2] - 财政政策靠前发力 上半年发债7.79万亿 同比增4.39万亿 财政前置事半功倍 宽财政推动经济持续反弹[2] 行情表现 - 中信钢铁指数报收1,818.55点 周涨1.89% 跑输沪深300指数2.29pct 位列中信一级行业第21位[1][90] - 板块内33家上涨 16家下跌 涨幅前五：五矿发展(+11.9%)、杭钢股份(+9.6%)、福然德(+9.1%)、包钢股份(+8.4%)、南钢股份(+8.2%)[91] 供给端分析 - 全国247家钢厂高炉产能利用率90.3% 环比+0.03pct 同比+4.4pct[3][18] - 日均铁水产量240.8万吨 环比+0.04% 同比+5.3%[18] - 91家电炉产能利用率54% 环比-0.2pct 同比+10.1pct[3][18] - 五大品种钢材周产量878.1万吨 环比+0.7% 同比+12.9%[3][18] - 螺纹钢产量214.7万吨 环比-2.6% 同比+29%[18] - 热卷产量325.2万吨 环比+3.1% 同比+7.9%[18] - 全球粗钢产量：7月1.5亿吨 同比-1.3%；1-7月10.86亿吨 同比-1.9%[4][7][14] 库存状况 - 钢材总库存周增1.8% 增幅较上周收窄1.2pct[3][25] - 社会库存1017.2万吨 环比+2.7% 同比-17.6%[3][27] - 钢厂库存423.8万吨 环比-0.3% 同比-8.8%[3][27] - 螺纹钢社会库存432.5万吨 环比+4.2% 同比-15.0%[27] - 热卷社会库存282.6万吨 环比+1.8% 同比-21.2%[27] 需求表现 - 五大品种钢材表观消费853.0万吨 环比+2.6% 同比+6.5%[3][52] - 螺纹钢表观消费194.8万吨 环比+2.6% 同比-0.6%[3][52] - 热卷表观消费321.3万吨 环比+2.1% 同比+11.5%[41] - 建筑钢材成交均值9.5万吨 环比-7.3%[42] 原料价格 - 普氏62%铁矿石价格指数100.4美元/吨 环比-1.4% 同比+2.5%[61] - 澳洲铁矿发运量1457.3万吨 环比-4.0% 同比-7.5%[61] - 巴西铁矿发运量936万吨 环比+28.2% 同比+32.4%[61] - 天津港准一级焦炭价格1540元/吨 环比持平 同比-21.0%[61] - 废钢价格2100元/吨 环比-5.0% 同比-0.9%[74] 盈利水平 - 247家钢厂盈利率64.9% 较上周降0.8pct[3] - 螺纹钢即期毛利-140元/吨 热卷即期毛利-243元/吨[73] - 螺纹钢滞后三周毛利-107元/吨 热卷滞后三周毛利-209元/吨[74] - 短流程螺纹毛利-234元/吨[74] 重点推荐标的 - 底部估值区域：华菱钢铁、南钢股份、宝钢股份、新钢股份[2][8] - 受益油气核电景气：久立特材[2][8] - 受益管网改造：新兴铸管[2] - 受益煤电新建及油气景气：常宝股份[2][8] - 受益需求复苏及镀镍钢壳业务：甬金股份[2][8] - 受益煤电新建及进口替代：武进不锈[2]

事件影响 - 福建大田煤矿发生井下作业人员伤亡事件 致7人遇难 [1] - 焦煤期货主力合约尾盘快速拉升 并带动焦炭等品种集体反弹 [1] - 焦煤期货多个合约大涨 主力合约涨6.18% 重回1200元/吨大关 [1] 期货价格表现 - 焦煤2509合约最新价1074.0元/吨 涨幅4.32% [2] - 焦煤2510合约最新价1099.5元/吨 涨幅4.76% [2] - 焦煤2511合约最新价1139.5元/吨 涨幅5.46% [2] - 焦煤2512合约最新价1174.5元/吨 涨幅5.72% [2] - 焦煤2601合约最新价1212.0元/吨 涨幅6.18% [2] - 焦煤2602合约最新价1227.5元/吨 涨幅6.00% [2] - 焦煤2603合约最新价1239.5元/吨 涨幅5.99% [2] - 焦煤2604合约最新价1248.0元/吨 涨幅6.03% [2] - 焦煤2605合约最新价1255.5元/吨 涨幅5.90% [2] - 焦煤2606合约最新价1263.5元/吨 涨幅5.91% [2] - 焦煤2607合约最新价1271.5元/吨 涨幅5.56% [2] - 焦煤2608合约最新价1275.0元/吨 涨幅5.46% [2] - 焦煤加权指数报1204.9元/吨 涨幅6.07% [3] - 焦煤主连合约报1212.0元/吨 涨幅6.18% [3] 供给端变化 - 前期矿山产量受超产核查影响下滑 近两周出现回升迹象 [4] - 蒙煤通关量明显增加 处于历史同期较高水平 [4] - 澳煤等海外货源进口窗口阶段性打开 预计后期到港量增加 [4] - 全国523家煤矿精煤日产量回升至77.13万吨 较8月第一周增长1.63万吨 [5] - 煤矿焦煤库存回升至275.64万吨 较8月初增加约30万吨 [5] 需求端状况 - 铁水产量维持在240万吨以上 总体变化不大 [4] - 焦炭进入第七轮提涨阶段 焦企单吨利润约20元 [4] - 8月为传统钢材消费淡季 需求走弱迹象明显 [5] - 五大品种钢材库存连续四周回升 累计增加104.59万吨 [5] - 北方地区钢厂可能阶段性限产 铁水日产量下行概率较高 [5] - 钢厂焦炭补库进度放缓 库存比值9.47 环比下降0.29 [5] 库存动态 - 钢厂及独立焦企焦煤库存大体持稳 矿山及港口库存重新增加 [4] - 钢厂及焦化厂焦煤库存为1778.72万吨 较8月高点下降17.86万吨 连续第二周下降 [5] 市场交易逻辑 - 前期围绕"反内卷"政策交易 宏观及政策预期较强但基本面改善有限 [6] - 焦煤9—1价差约-110元/吨 近月合约价格更低表明现货价格较低 [6] - 期货主力合约相对部分现货仓单成本存在升水 期现商正套意愿较强 [6] 后市展望 - 焦煤处于政策余温与弱现实博弈状态 安监措施升级或带动价格阶段性上行 [6] - 宏观政策真空期叠加基本面走弱 期现货价格短期有进一步下跌空间 [6] - 焦炭期货已提前反映前三轮现货价格下跌预期 [6] - 中长期双焦价格底部已现 四季度或重回上行通道 [6]

煤矿事故影响 - 福建大田煤矿发生井下作业人员伤亡事件致7人遇难[1] - 消息公布后焦煤期货主力合约尾盘快速拉升并带动焦炭等品种集体反弹[1] - 焦煤期货主力合约夜盘大涨6.18%重回1200元/吨大关[1] 期货市场表现 - 焦煤多个合约夜盘大幅上涨 其中主力合约2601报1212.0元/吨涨幅6.18%[2] - 焦煤2509合约涨4.32%至1074.0元/吨 焦煤2510合约涨4.76%至1099.5元/吨[2] - 焦煤2511合约涨5.46%至1139.5元/吨 焦煤2512合约涨5.72%至1174.5元/吨[2] - 焦煤2602合约涨6.00%至1227.5元/吨 焦煤2603合约涨5.99%至1239.5元/吨[2] - 焦煤2604合约涨6.03%至1248.0元/吨 焦煤2605合约涨5.90%至1255.5元/吨[2] - 焦煤2606合约涨5.91%至1263.5元/吨 焦煤2607合约涨5.56%至1271.5元/吨[3] - 焦煤2608合约涨5.46%至1275.0元/吨 焦煤加权指数涨6.07%至1204.9[3] 专家观点分析 - 东海期货刘慧峰认为焦煤和焦炭期货反弹主要受福建大田煤矿事故消息影响与基本面关系不大[3] - 中辉期货陈为昌指出反内卷政策带来的看多情绪有所降温期交所通过调整手续费降低市场波动[4] - 陈为昌表示随着供应改善焦煤基本面趋于宽松[4] 供需基本面状况 - 受超产核查等因素影响前期矿山产量有所下滑但近两周已出现回升迹象[4] - 自7月下旬以来蒙煤通关量明显增加目前已处于历史同期较高水平[4] - 澳煤等海外货源进口窗口阶段性打开预计焦煤后期到港量将增加[4] - 铁水产量维持在240万吨以上总体变化不大[4] - 焦炭进入第七轮提涨阶段焦企利润继续改善目前单吨利润在20元左右[4] - 钢厂及独立焦企的焦煤库存大体持稳矿山及港口库存重新增加[4] - 7月下游开启补库周期近期开始转入去库周期[5] - 钢厂及焦化厂焦煤库存为1778.72万吨与8月高点相比下降17.86万吨连续第二周下降[5] - 全国523家煤矿精煤日产量回升至77.13万吨与8月第一周相比增长1.63万吨[5] - 煤矿焦煤库存已回升至275.64万吨与8月初相比增加约30万吨[5] 下游需求状况 - 8月是传统钢材消费淡季需求走弱迹象明显[5] - 五大品种钢材库存连续四周回升累计回升104.59万吨[5] - 随着9月3日活动临近北方地区钢厂大概率会阶段性限产[5] - 铁水日产量阶段性下行的概率较高双焦需求可能会继续走弱[5] - 钢厂焦炭补库进度已经放缓[5] - 钢厂和焦化厂库存比值为9.47环比下降0.29为6月初以来首次下降[5] 市场交易逻辑 - 前期市场围绕反内卷政策进行交易宏观及政策预期较强但基本面整体改善有限[6] - 钢材终端需求仍然疲弱房地产行业数据未明显改善建筑钢材成交量持续走低[6] - 焦煤9—1价差仍在-110元/吨左右近月合约价格更低表明现货价格较低[6] - 期货主力合约相对部分现货仓单成本存在升水期现商正套意愿较强对期货盘面形成压制[6] 后市展望 - 考虑到处于宏观政策真空期焦煤和焦炭基本面持续走弱预计期现货价格短期都有进一步下跌空间[6] - 焦炭期货主力合约已经提前反映了前三轮现货价格下跌的预期[6] - 中长期双焦价格底部已现随着反内卷政策持续推进四季度或重回上行通道[6] - 若煤矿事故引发安监措施大范围升级或带动期货价格再次阶段性上行[6]

投资评级 - 维持"买入"评级 当前股价17.10元[1] 核心观点 - 油价下跌致业绩承压 2025年上半年营收1039亿元同比-7.7% 归母净利润30.5亿元同比-24%[4] - Q2单季度业绩显著下滑 营收469亿元同比-13.5%环比-17.8% 归母净利润9.99亿元同比-47%环比-51%[4] - 布伦特原油Q2均价66.76美元/桶同比-22%环比-11% PX价差-389元/吨同比-821元/吨[5] - "反内卷"政策持续推进 大炼化行业景气度有望迎来底部反转[7] - 新产能逐步投产 公司保持较高成长性 持续实施高分红政策[8] 财务表现 - 2025年上半年归母净利润30.5亿元[4] - 下调盈利预测 预计2025-2027年归母净利润分别为83.02亿元(下调10%)/97.08亿元(下调8%)/107.21亿元(下调8%)[8] - 对应EPS分别为1.18/1.38/1.52元[8] - 预计2025-2027年营收增长率5.64%/6.29%/6.88%[9] - ROE(摊薄)预计从2024年11.11%提升至2027年13.26%[9] 产能建设 - 大连长兴岛160万吨/年高性能树脂及新材料项目全面建成投产[6] - 恒力化纤年产40万吨高性能特种工业丝项目投产 工业丝总产能达80万吨/年[6] - 苏州汾湖基地12条线功能性薄膜生产线全面投产 年产高端功能性聚酯薄膜47万吨[6] - 南通基地12条线功能性薄膜项目和锂电隔膜项目稳步推进 预计2025年逐线投产[6] 行业环境 - 中共中央政治局会议首次提出"反内卷"概念[7] - 中央经济工作会议强调综合整治"内卷式"竞争[7] - 2025年政府工作报告及中央财经委会议再次强调"反内卷"[7] - 石化行业政策从"减油增化"转向明确高附加值转化方向[7] 估值指标 - 当前总市值1204亿元 总股本70.39亿股[1] - 2025-2027年预测P/E分别为14/12/11倍[9] - 2025-2027年预测P/B分别为1.8/1.6/1.5倍[9] - 股息率预计从2024年2.7%提升至2027年4.1%[15]

PPI-流动性框架与资产风格 - 国内资产采用PPI-流动性四象限框架：流动性决定资产方向，PPI决定资产风格[1][12] - 第一象限（流动性扩张+PPI上行）对应经济过热，顺周期资产强势债券偏弱[1][12] - 第二象限（流动性收缩+PPI上行）对应滞胀，短久期资产有结构性行情[1][12] - 第三象限（流动性收缩+PPI下行）对应衰退，股弱债强哑铃型策略占优[1][12] - 第四象限（流动性扩张+PPI下行）对应复苏，股债双牛但仍为哑铃型策略[1][12] - 2024年9月24日前处于第三象限，之后至2025年上半年处于第四象限[1][12] PPI周期与盈利关联 - PPI周期领先A股盈利周期约3个月，PPI回升对应经济从衰退转向复苏或过热[14] - PPI同比上行阶段权益资产侧重盈利逻辑，下行阶段侧重哑铃型风格[14] - PPI同比大概率已于2025年6-7月触底，但转正至少要到2026年中后期[42][53] - 全球库存周期驱动PPI：预计2026年Q2全球被动去库、Q3主动补库存推动PPI回升[41][42] 流动性、汇率与外资行为 - 流动性关键取决于美元指数及人民币实际有效汇率[32] - 美元偏弱（<100）叠加人民币实际有效汇率升值时，外资大概率增持中国权益资产[32] - 2025年上半年美元跌破100推动DR007下移，强化股债双牛风格[33] - 若人民币汇率重回6时代叠加实际有效汇率升值，将放大中国权益资产吸引力[67] 反内卷政策与资产重估 - 反内卷政策推动金融资产通胀向实体通胀过渡，触发资产风格切换至第一象限[53] - 反内卷加快产能去化并改善企业竞争格局，PPI或于2026年中后期转正[53] - 若政策有效落实，外资可能流入并强化通胀和内需策略，中国资产迎来全面重估[67] - 风险点：9月商品价格中枢若不上移可能引发市场波动和对政策的分歧[67]

财务表现 - 公司资产总额达3840.11亿元 [1] - 营业总收入1486.29亿元 同比下降7.83% [1] - 扣非净利润7.55亿元 同比增长12.28% [1] 战略转型 - 推进以国际化拓展、绿色化升级、数智化赋能为核心的"三化"转型战略 [1] - 精耕细作稳固现有核心产业基本盘 同时开拓高端化工新材料等高附加值新赛道 [2] - 与沙特阿美签署《谅解备忘录》及《合作框架协议》 战略合作逐步推进 [2] - 建立高效产供销协同机制 实现采购生产销售环节紧密衔接 提升资源配置效率 [3] 技术创新与运营 - 中金石化自主研发新型高性能歧化催化剂成功实现工业化应用 打破国外技术垄断 [2] - 浙石化炼化一体化项目保持安全稳定长周期高效运行 通过原料结构优化和生产流程改进降低单位成本和能耗 [2] - 坚持制度化建设 将数字化智能化标准化流程化规范化融于企业运作 [2] 股东行动与市场信心 - 完成第一期回购股份1.36亿股注销 占总股本1.3440% 累计耗资19.98亿元 [4] - 2022至2024年开展三期股份回购计划 合计回购5.53亿股占总股本5.46% 总金额69.88亿元 [4] - 控股股东2024年1月至2025年2月实施两期增持 累计金额约16.93亿元 [4] - 控股股东2025年4月抛出新一轮增持计划 拟增持10亿元-20亿元 [4] 行业展望 - 国内反内卷政策持续发力 石化产能加速出清 [4] - 供给端约束增强叠加海外产能增速放缓或退出 有望形成国内外供给侧共振 [4] - 行业有望步入新一轮景气周期 [4]

多晶硅价格走势 - 本周多晶硅N型复投料成交均价为4.79万元/吨，周环比上涨1.05% [1] - 本周多晶硅N型颗粒硅成交均价为4.60万元/吨，周环比上涨3.37% [1] - 价格上涨受企业减产控销缓解供应压力、成本增加及“买涨不买跌”心态导致下游囤货需求增加等因素支撑 [1] 多晶硅供应与库存 - 部分硅料厂家因价格提升规划复产提产，8月硅料产量预计达12.5万至13万吨 [3] - 行业硅料库存预计从8月开始累加，8月至9月合计新增库存约2万吨 [3] - 尽管存在库存压力，受减产控销及成本增加影响，多晶硅均价短期内仍有上涨动力 [3] 硅片市场状况 - 本周硅片价格持稳，183N、210RN、210N单晶硅片成交均价分别为1.2元/片、1.35元/片、1.55元/片 [3] - 硅片市场情绪积极但终端需求未明显回暖，上下游处于僵持博弈阶段 [3] - 部分硅片企业开始小幅提价探涨，后续价格是否落地取决于下游电池、组件接受程度 [4] 电池片与组件市场 - 本周电池片价格持稳，183N、210RN、210N成交均价分别为0.29元/W、0.285元/W、0.285元/W [4] - 电池片环节议价能力薄弱，受制于上下游压力传导，终端需求不足状态仍未消除 [4] - 组件方面终端需求疲软，新单成交规模较少，近期组件开标价格落在0.68元/W至0.75元/W不等的水平 [5] 行业政策与后市展望 - “反内卷”政策等因素推动硅料价格上涨，硅片产商看涨后市 [4] - 政策导向下价格有望获得支撑，但最终取决于终端项目方对价格上调的接受程度 [4] - 在成交量有限及政策不确定性背景下，短期内硅片价格大幅变动预计相对有限 [4]