交易核心信息 - 全球先进封装设备龙头ASMPT于4月30日宣布，以1.2亿美元现金将其美国子公司NEXX的全部股权出售给美国应用材料 [1][5] - 交易预计在2026年7月29日前完成交割 [1][5] - 此次剥离NEXX是公司首笔落地的海外高敏感资产清障动作，标志着其“剥离地缘风险、聚焦半导体主业”的战略转型从规划进入实质阶段 [1][5] 被剥离资产NEXX概况 - NEXX是ASMPT于2018年收购的业务板块，公司注册于美国特拉华州，总部、研发中心及生产基地均位于波士顿 [2][6] - 核心业务为先进封装电化学沉积、物理气相沉积设备 [2][6] - 收购初期曾是公司切入北美市场的抓手，但随着全球半导体出口管制及长臂管辖政策收紧，其逐渐成为公司全球化布局中的风险包袱 [2][6] 公司战略意图与业务聚焦 - 出售旨在整合业务布局，专注于后端封装业务 [2][6] - 战略内核是通过出售美国本土资产，收拢资金、研发、人力等核心资源，全力攻坚TCB、HBM、CPO等AI先进封装黄金赛道 [2][6] - 此举使公司业务更聚焦、更安全，同时为资本入局降低合规与地缘制裁风险 [2][6] 公司核心竞争力与行业地位 - ASMPT已构建覆盖亚、欧、美的全球化研发与产业协作体系，拥有超过1700项专利及超过2200名研发人员 [3][8] - 业务遍及全球30余个国家和地区，具备成熟渠道与客户资源，并深度参与先进封装技术路线与行业标准制定 [3][8] - 在TCB、HBM、CPO等先进封装领域技术领先，已获得头部企业HBM量产订单 [3][8] - 先进封装是决定芯片算力上限的核心赛道，公司经营稳健，入选摩根士丹利《中国最佳商业模式26股(BBMV2)》报告 [3][8] - 公司为港股上市主体，若未来实现“H转A”，有望进一步提升估值与融资能力 [3][8] 对中资及中国半导体产业的意义 - 中国半导体全球化面临“时间、技术、格局”三重枷锁，培育一家具备全球竞争力的半导体龙头需要30至50年的培育周期 [4][7] - 国内企业面临核心技术薄弱、信任难建立、跨境合规成本高等问题，独立出海困难 [4][7] - 通过入股ASMPT这类成熟全球化平台，国内产业可直接共享其研发、供应链与渠道体系，降低试错成本，高效融入全球分工 [4][7] - 借助该平台，国内产业可直接进入全球技术创新核心圈层，快速切入AI算力、高性能计算等高端场景，大幅缩短技术突破与市场验证周期 [3][8] - ASMPT主动出清海外高风险资产，已为中资入局扫清障碍，探索出“以退为进”的可行路径 [9] - 相比自主孵化全球龙头的高耗时与高不确定性，入股ASMPT能以更低成本、更高效率补齐全球化短板，快速掌握全球顶尖技术、海外渠道与行业话语权 [9][10] - 中资入局ASMPT并非被动“接盘”，而是一次精准卡位与战略升维，有助于国内半导体产业更好融入全球体系，实现高质量、可持续发展 [3][5][8][10]

报告行业投资评级 - 科技行业评级：增持 (维持) [6] - 半导体行业评级：增持 (维持) [6] 报告核心观点 - 报告看好 CoPoS 与玻璃基板将成为下一代先进封装方案，认为其是突破现有 CoWoS 封装横向发展极限的关键技术 [1][2] - 报告认为玻璃基板凭借其性能优势，不仅可用于替代硅中介层，在 IC 载板以及 CPO 载板等应用上也有较大落地空间，且落地节奏可能快于市场预期 [4][15] - CoPoS 技术将重塑产业链价值分布，带来从核心材料到关键设备的全新投资机遇 [5] 根据相关目录分别进行总结 CoPoS：先进封装新产业趋势 - CoPoS 作为 CoWoS 的下一代封装，长期替代趋势明确，其核心是将中介层材料由硅替换为玻璃，通过 TGV 通孔实现互联，以延展中介层面积并提高互联密度 [10] - 台积电计划将其封装面积从 2024 年的 3.3倍光罩尺寸、2026年的 5.5倍光罩尺寸和 2027年的 9.5倍光罩尺寸，分别提升至 2028-2029 年的 14倍光罩尺寸 [2] - 玻璃中介层的主要优势在于：1) 面积尺寸更大，支持面板级生产；2) 信号传输损耗低；3) 热膨胀系数 (CTE) 约为 3 ppm/℃，与硅材料 (约 2.6 ppm/℃) 匹配良好；4) TGV 通孔深宽比可达 50:1，高于 TSV 的 10:1，互联密度潜力更高 [14][15] - 玻璃基板的应用具备延展性，除中介层替代外，在 IC 载板替代、射频 FOPLP 封装及 CPO 领域均有落地空间 [15] - 在 CPO 领域，玻璃基板电气性能优异，TGV 通孔信号损耗低，且可通过离子交换等工艺制备低损耗光波导 (传输损耗可低至 0.05-0.1 dB/cm)，是潜在的理想载体 [16] - 台积电是 CoPoS 技术的引领者，据 Trendforce 信息，其计划在台南嘉义建立首条 CoPoS 试点产线，并于 2026年6月完成建设，预计大规模量产将在 2028年之后 [1][10][13] TGV 以及 RDL 是 CoPoS 工艺核心环节 - CoPoS 工艺本质是 CoWoS 技术的“面板化”延伸，其核心新增环节是玻璃通孔 (TGV) 工艺，通过激光诱导、刻蚀、电镀填充等步骤在玻璃基板上制作垂直导电通孔 [3][30] - TGV 通孔制作主要采用皮秒或飞秒级超短脉冲激光，以形成直径 5-50 微米、深宽比达 15:1 的高质量通孔，技术难点在于控制能量避免玻璃破裂 [34][37] - 通孔金属化是关键，通常采用 PVD 沉积种子层后用电镀铜填充，面板级电镀需采用水平传输方式以实现均匀镀铜，盛美上海是全球首家推出面板级水平电镀设备的厂商 [38] - 重布线层 (RDL) 是实现高密度互连的核心，其制作是一个多次重复的“光刻→刻蚀→电镀→CMP”循环过程，RDL 金属层数翻倍，铜凸点间距缩小至 5 μm [3][40] - CoPoS 工艺流程增加对 AOI 自动光学检测等测试设备的需求 [3][45] 产业链相关公司 - **玻璃基板与上游材料**： - 沃格光电：拥有 TGV 玻璃基板全制程工艺能力，已建成年产 10万平米产能并进入小批量供货阶段 [25] - 彩虹股份：具备“基板+面板”一体化布局，2025年基板玻璃业务收入 16.77 亿元，同比增长 10.99% [26] - 美迪凯：提供玻璃晶圆精密加工服务，用于半导体承载基板及先进封装玻璃基板 [27] - 戈碧迦：已开发出用于 TGV 封装的玻璃基板材料，玻璃载板产品累计获得订单 1.265 亿元 [28] - **设备**： - 帝尔激光：已推出 TGV 激光设备，覆盖晶圆级和板级，2025年半导体先进封装和下一代显示激光设备营收 35.40 万元 [46] - 大族激光：可提供 TGV 专用激光设备及半导体封装环节的精密激光加工设备，2025年营收 187.59 亿元 [37][47] - 芯碁微装：直写光刻设备领军企业，产品覆盖晶圆级与面板级 RDL 等核心制程，2026年1月其 WLP 系列产品在手订单金额已突破 1亿元 [54] - 华海清科：国内 CMP 设备龙头，产品用于先进封装平坦化工艺，2025年营收 46.48 亿元 [51] - ASMPT：全球半导体封装设备龙头，其 NFL 系列键合机是 AI 领域核心封装平台，2025年营收 145.2 亿港元 (约 131.2 亿元人民币)，归母净利润同比大幅增长 163.6% [53] - 盛美上海：全球首家推出面板级水平电镀设备 [38] - 芯源微：后道先进封装涂胶显影及清洗设备供应商，产品已批量应用于国内主流先进封装厂 [52] - **封装测试**： - 汇成股份：主营业务为显示驱动芯片全制程封装测试，2025年营收 17.83 亿元 [29] - 颀中科技：2025年通过战略投资涉足 TGV 等先进封装技术 [29]

文章核心观点 玻璃基板作为新一代先进封装核心材料，凭借其优异的热学、电学性能，有望在后摩尔时代解决先进封装产能瓶颈，并在AI算力、CPO光通信及6G射频等领域拓展应用。全球半导体巨头（如英特尔、台积电、苹果）正加速布局，推动产业化进程，为上游材料及设备环节带来明确的增量市场机会[3][5][7]。 玻璃基板：新一代封装材料，产业化加快 先进封装产能紧缺，推动封装方案迭代升级 - **后摩尔时代先进封装需求景气**：随着芯片制程突破空间有限，先进封装成为提升系统性能的关键。2024年全球先进封装市场规模达460亿美元，同比增长19%，预计2030年将突破794亿美元，2024-2030年CAGR为9.5%[3][4][11]。其中，服务于AI与数据中心的2.5D/3D先进封装增长最快，2024-2030年CAGR预计约19%，2030年规模将接近350亿美元[11]。 - **AI算力需求激增导致先进封装产能短缺**：台积电CoWoS是当前AI芯片主流封装方案，但其产能无法满足需求。台积电2024年月产能约3.5万片，计划2026年底提升至11.5万-14万片/月，2027年达约17万片/月[14]。因产能面临极限，台积电已将部分NVIDIA订单外包给日月光与Amkor，并积极推动封装方案向更大尺寸与Chiplet结构演进[4][14]。 - **先进封装带动IC载板需求增长**：2024年先进IC载板市场为142亿美元，同比增长1%。受AI/HPC等应用带动，预计2030年市场有望达到310亿美元[18]。 玻璃基板产业进展加快，英特尔、台积电、苹果等巨头持续加码 - **英特尔率先推进产业化**：已在亚利桑那州累计投入超10亿美元建设研发量产线，计划于2026-2030年实现大规模商用。2026年1月展示了首款搭载玻璃核心基板的Xeon 6+服务器处理器[7][34]。其支持的3DGS项目已动工，目标每年生产约7万个玻璃基板[7][34]。 - **苹果启动玻璃基板测试**：已启动代号为“Baltra”的AI服务器芯片的玻璃基板测试，由三星电机供应T-glass玻璃基板，三星电机目标2027年后实现量产[7][42]。 - **台积电布局CoPoS技术**：在2026年第一季度法说会中谈及玻璃基板CoPoS技术，预计未来几年内量产，并已启动试点产线[7][32][42]。 - **三星电机积极部署**：已将玻璃基板项目转至业务执行部门，目标2027年实现量产，并与住友化学成立合资公司生产“玻璃芯”[42]。 玻璃基板的要点梳理 玻璃基板的性能优势与应用场景 - **性能优势显著**：与传统有机基板相比，玻璃基板热膨胀系数（CTE）更接近硅（硅CTE为2.7ppm/°C，Low-CTE玻璃为3.8ppm/°C，有机材料FR-4为16ppm/°C），可有效避免大尺寸封装下的翘曲问题[5][21]。同时具备优异的电气绝缘性能，能减少信号损耗和串扰，适合高频应用[5][21]。 - **三大核心应用场景**： 1. **先进封装**：在台积电CoPoS方案中替代硅中介层。采用310×310mm方形面板，面积利用率可由45%提升至81%，未来扩展至515×510mm甚至750×620mm超大面板时，单次产出相当于12英寸晶圆的4-8倍，可大幅提升产能[6][27][32]。 2. **CPO光电共封装**：有望替代硅基光电集成。玻璃基板依托低介电损耗和接近硅的热膨胀系数，表现出更好的热稳定性和电气性能，降低寄生效应，并可实现光波导功能[6][31]。 3. **6G射频领域**：凭借低介电损耗优势，可降低高频传输损耗、提升器件Q值。长电科技的TGV射频IPD工艺验证显示，其3D电感Q值较同等电感值的平面结构提升接近50%[6][33]。 核心工艺与产业链增量环节 - **上游原片制造**：要求热膨胀系数接近硅且保持低介电损耗，主要以无碱硼硅玻璃为主。全球供应集中于美国、日本的康宁、旭硝子、电气硝子等公司，国内凯盛、旗滨等具备自研潜力[8][52]。 - **TGV通孔**：主流方法为激光诱导刻蚀（LIDE），涉及激光设备及与玻璃配方配套定制的刻蚀液[8][44]。 - **TGV通孔填充**：核心工艺包括金属化、电镀以及布线（RDL），难点在于实现无空洞、无缝隙的铜填充[8][49][54]。玻璃的绝缘特性使TGV工艺链较TSV缩短约40%，成本仅为硅基的1/8[54]。 核心材料标的梳理 - **玻璃原片及加工**： - **凯盛科技**：显示材料国产龙头，持续开展芯片封装用TGV通孔玻璃技术研发，并布局球形石英粉、MLCC配方粉等应用材料[53][57]。 - **旗滨集团**：国内浮法玻璃龙头，正与国内某著名自主芯片公司合作，针对性研发高性能芯片封装玻璃[59][65]。 - **戈碧迦**：已成功开发出玻璃基板材料并向多家半导体厂商送样，产品包含2.5D/3D先进封装应用，2025年目标完成1600万元销售[60][66]。 - **沃格光电**：具备TGV全制程技术，微孔孔径最小可至5μm，深径比高达100:1。已建成首条年产10万平米TGV产线，芯片用玻璃基板产品正推进客户验证[67]。 - **电镀液**：**天承科技**产品涵盖TGV等关键工艺的电镀液添加剂，已成为京东方、三叠纪等TGV客户的核心供应商，在AR=10～15的TGV填孔电镀加工效率和良率等关键指标获得较好反馈[68]。 - **蚀刻环节**：**江化微**主营湿电子化学品，现有产品已覆盖氢氟酸等TGV蚀刻相关关键品类，并已导入多家8-12寸半导体客户[69]。 - **键合胶**：**德邦科技**已启动玻璃基板等领域关键技术预研及样品送样，其晶圆划片膜已应用于CIS芯片的玻璃基板封装工艺[70]。

核心观点 - 华鑫证券维持ASMPT“买入”评级 认为公司在人工智能向AGI演进及外部技术管制常态化的背景下 其热压键合和混合键合设备将深度受益于国产算力与存储厂商的加速扩产趋势 [1][3] 行业趋势与市场机遇 - 人工智能向AGI演进及外部技术管制常态化 驱动国产算力与存储厂商扩产加速 [1][3] - 国产算力方面 华为昇腾950系列芯片出货量2026年将进一步提升 DeepSeek V4已率先向其开放 [1][3] - 据IDC数据 2025年中国AI加速卡国产厂商份额达41.3% [1][3] - 中芯国际2026年继续扩产 预计年底新增折合12英寸晶圆月产能约4万片 [1][3] - 海外存储方面 SK海力士和三星电子积极扩张HBM产能 SK海力士将龙仁集群首座晶圆厂投产时间提前至2027年2月 [2][4] - 三星计划投入110万亿韩元支持HBM4及混合键合技术 [2][4] 公司业务与市场地位 - ASMPT是全球领先的先进封装设备供应商 [1][3] - 在先进逻辑芯片领域 其C2S TCB设备在领先代工厂及其OSAT合作伙伴中保持工艺标准主导地位 已连续获多批次量产订单 [2][4] - C2W TCB解决方案搭载等离子AOR技术 通过领先客户认证并获量产订单 [2][4] - 在高端存储领域 ASMPT TCB设备已被SK海力士采购用于HBM4量产 [2][4] - 此前在12层HBM3E生产中获超30台批量订单 近期再获单价约40亿韩元的TCB设备共约300亿韩元 [2][4] - 混合键合方面 公司推出LithoBolt D2W设备 已获客户正式验收出货 第二代HB设备正与主要客户深入评估 [2][4] 财务预测与估值 - 华鑫证券预测公司2026-2028年收入分别为153.84亿元 177.20亿元 200.46亿元 [2][4] - 预测2026-2028年归母净利润分别为13.74亿元 18.60亿元 22.77亿元 [2][4] - 预测2026-2028年EPS分别为3.64港元 4.93港元 6.03港元 [1][3] - 以当前股价165.10港元计算 对应2026-2028年PE分别为45.35倍 33.51倍 27.27倍 [1][3]