报告行业投资评级 - 增持（维持）[2] 报告的核心观点 - 非对称下调传统险与分红险预定利率最高值，利好分红险销售能力较强的优质寿险公司进一步降低综合负债成本，看好寿险估值演绎，建议关注新华保险、中国平安、友邦保险、中国人寿、中国太保、中国人保[5] 根据相关目录分别进行总结 事件 - 中国保险行业协会组织召开人身保险业责任准备金评估利率专家咨询委员会 2Q25 例会，普通型人身保险产品预定利率研究值为 1.99%（前值 2.13%，同比下降 14bps），触发调整机制，各人身险公司调整新备案保险产品的预定利率最高值，传统/分红/万能险分别下调 50/25/50bps [5] 基本状况 - 研究值下调受 4Q24 单季度 10 年期国债到期收益率大幅下跌影响，2025 年年初金融监管总局下发《通知》建立预定利率与市场利率挂钩及动态调整机制，截止 2Q25 末，5 年期 LPR、5 年定期存款基准利率和 10 年期国债到期收益率均较 1Q25 下降 [5] 行业 - 市场走势对比 - 各人身险公司会下调产品预定利率上限，非对称下调传统险与分红险预定利率，主要头部公司普通型保险产品预定利率最高值降至 2.0%，分红型保险产品预定利率最高值降至 1.75%，万能型保险产品最低保证利率最高值降至 1.0%，若后续市场利率维持当前水平，不排除 2026 年不会出现预定利率再次调整 [5] 分红险预定利率降幅相对较小 - 分红险预定利率降幅相对较小，毛保费涨幅敏感性较传统险略低，以 30 岁男性为例，传统险预定利率从 2.5%下调到 2.0%后，年金险、终身寿险等产品毛保费涨幅分别为 18.9%、20.8%等，分红险预定利率从 2.0%下调到 1.75%后，上述产品毛保费涨幅分别为 9.1%、10.1%等 [5] 连续第三年“炒停季”对销售的刺激作用趋弱 - 连续第三年“炒停季”对销售的刺激作用趋弱，降本增效和产品转型是行业与监管共同课题，本次预定利率调整有望降低寿险公司负债成本，缓解利差损隐忧，夯实资产负债管理水平 [5]

报告行业投资评级 - 看好保险行业未来表现 [7][25] 报告的核心观点 - 预定利率研究值较上限差值连续两季度超25bps预定利率将下调 需在9月1日前完成产品切换 [4] - 预定利率调降节奏符合预期 分红险降幅低于普通型产品 有助于提升分红险吸引力 [5] - 重视新增负债成本优化及分红险产品转型对估值的正向催化 看好预定利率下调对新增负债成本压降的作用 [6] - 基于新增负债成本下降等因素 看好保险板块下阶段表现 推荐多家险企 [7] 相关目录总结 预定利率下调情况 - 7月25日公布普通型人身保险产品预定利率研究值为1.99% 较上限差值达51bps 连续两季度超25bps阈值触发下调要求 [4] - 一季度研究值为2.13% 较2.5%差值为37bps [4] 产品预定利率调整 - 7月25日 平安人寿、中国人寿将普通型/分红型/万能型产品预定利率最高值分别调至2.0%/1.75%/1.0% 较当前水平分别调降50bps/25bps/50bps 8月31日24时起执行 [5] 负债成本与估值影响 - 2024年上市险企NBV打平收益率部分下降 部分险企存量负债成本迎来向下拐点 [6] - 分红险核心价值是构建风险共担机制 对估值有类期权价值 [6] 投资分析意见 - 看好保险板块下阶段表现 持续推荐中国人寿(H)、新华保险、中国太保、中国人保（H）、中国平安、众安在线、中国财险 [7] 行业重点公司估值 | 股票代码 | 证券简称 | 收盘价 | 合并总市值 | 流通市值 | 25E PEV | PE(TTM） | PB（LF） | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 601628.SH | 中国人寿 | 41.50元 | 10,182亿元 | 8,642亿元 | 0.77 | 10.19 | 2.26 | | 601318.SH | 中国平安 | 58.08元 | 9,944亿元 | 6,251亿元 | 0.71 | 9.05 | 1.16 | | 601601.SH | 中国太保 | 37.49元 | 3,373亿元 | 2,566亿元 | 0.59 | 8.42 | 1.42 | | 601336.SH | 新华保险 | 63.79元 | 1,780亿元 | 1,330亿元 | 0.71 | 7.32 | 2.49 | | 601319.SH | 中国人保 | 8.47元 | 3,493亿元 | 3,007亿元 | - | 8.01 | 1.34 | | 2328.HK | 中国财险 | 16.28港元 | 3,621亿港元 | 1,123亿港元 | - | 10.42 | 1.30 | | 1299.HK | 友邦保险 | 70.55港元 | 7,410亿港元 | 7,410亿港元 | 1.30 | 14.13 | 2.36 | | 6060.HK | 众安在线 | 21.10港元 | 355亿港元 | 345亿港元 | - | 54.55 | 1.57 | | 0966.HK | 中国太平 | 17.02港元 | 612亿港元 | 612亿港元 | 0.28 | 8.23 | 0.86 | | 2628.HK | 中国人寿 | 22.75港元 | 11,191亿港元 | 1,693亿港元 | 0.39 | 5.16 | 1.17 | | 2318.HK | 中国平安 | 54.50港元 | 10,929亿港元 | 4,059亿港元 | 0.62 | 7.83 | 0.99 | | 2601.HK | 中国太保 | 31.95港元 | 3,707亿港元 | 887亿港元 | 0.47 | 6.62 | 0.98 | | 1336.HK | 新华保险 | 47.80港元 | 1,956亿港元 | 494亿港元 | 0.49 | 5.06 | 1.43 | | 1339.HK | 中国人保 | 6.13港元 | 3,840亿港元 | 535亿港元 | - | 5.43 | 0.93 | | 6963.HK | 阳光保险 | 3.85港元 | 443亿港元 | 134亿港元 | 0.33 | 7.53 | 0.66 | [16]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 本周非银金融（申万）指数涨幅为 3.52%，跑赢沪深 300 指数 1.83pct；银行（申万）涨跌幅 -2.87%，跑输沪深 300 指数 4.56pct [2][11] - 预定利率浮动机制下龙头集中趋势将增强，利好上市险企；看好资本市场趋势性向上和风险偏好提升下券商股的配置机会；银行板块长期上行趋势不变，但短期上扬斜率可能受情绪扰动 [2][3][4] 根据相关目录分别进行总结 周涨跌幅及各板块观点 - 本周沪深 300 指数涨跌幅为 +1.69%，非银金融（申万）指数涨幅 3.52%，证券Ⅱ（申万）、保险Ⅱ（申万）、多元金融指数涨跌幅分别为 4.82%、1.83%、 -0.62%；银行（申万）涨跌幅 -2.87%，国有行、股份行、城商行、农商行本周涨跌幅分别为 -2.70%、 -3.18%、 -2.38%、 -3.25% [11] - 保险板块：本周保险Ⅱ(申万)指数上涨 1.83%，跑赢沪深 300 指数 0.14pct；人身险产品预定利率下调，分红险将成主流，险企权益投资能力是胜负手，预定利率浮动机制利好上市险企 [12][13][14] - 券商板块：本周证券 II（申万）上涨 4.82%，跑赢沪深 300 指数 3.13pct；主动偏股型基金中券商板块仓位环比上升 0.22pct 至 0.64%，低配比例收窄；看好券商股配置机会，行业景气度将回升 [3][18] - 银行板块：本周银行（申万）跌 2.87%，跑输沪深 300 指数 4.56pct；中长期银行有上涨空间，短期或呈波动上行态势；选股短期关注基本面高弹性银行，中长期关注低估值、高股息银行 [20][21][24] 保险周度数据跟踪 - 保险板块细分表现：7 月 21 日至 25 日，新华保险、中国人寿等 A 股上市险企有不同涨幅，中国人寿 A/H 溢价率最高且环比上月下降，中国平安最低且环比上月下降 [25] - 债券及理财收益率表现：截至 7 月 25 日，10 年期国债到期收益率环比 +6.72bps；企业债（AAA）涨幅最大，商业银行债、公司债信用利差收窄，国债等期限利差走阔；余额宝 7 日和微信理财通年化收益率有变动 [27][31] 券商周度数据跟踪 - 券商板块细分表现：7 月 21 日至 25 日，东吴证券等个股涨跌幅居前，信达证券等靠后；证券板块 PB 估值靠前和靠后的券商有差异，A+H 股上市券商 AH 溢价率存在分化 [32][37][39] - A 股市场交投表现：7 月 21 日至 25 日，两市日均成交额环比 +19.6%，市场周度日均换手率 +0.43pct；两融余额和股票质押市值环比升高 [40][42] - A 股市场发行表现：7 月 21 日至 25 日，有 3 家首发 A 股，募集资金总额 17.73 亿元，环比 +55%，无新增再融资项目 [46] - 公募基金表现：7 月 21 日至 25 日，全市场新发基金规模 264.54 亿元，环比 +23%，偏股型新发基金规模 129.07 亿元，环比 +20%；非货币型 ETF 净申购额降低 [49][54] 银行周度数据跟踪 - 银行板块细分表现：7 月 21 日至 25 日，宁波银行等 A 股银行和招商银行等 H 股银行涨跌幅有差异；A 股和 H 股银行板块 PB 估值靠前的银行不同，A+H 股上市银行 AH 溢价率存在分化且呈收敛趋势 [56][57] - 央行公开市场操作及货币市场利率表现：本周央行流动性净投放 1095 亿元，环比上周少投放 1.09 万亿元；SHIBOR 7 天利差环比提升，质押式回购交易规模同比升幅扩大 [60][62] - 同业存单发行情况：本周同业存单发行 5167 亿元，环比 -45%，到期 1.08 万亿元，净融资 -5598 亿元；1 年期同业存单发行规模最大，城商行新发规模最大 [71][74][77] - 公司债、企业债发行情况：本周公司债发行规模 754 亿元，环比基本持平，加权平均票面利率环比 +11bps；企业债发行规模 9 亿元 [81] 行业新闻及重点公司公告 - 行业资讯：7 月 LPR 报价不变；央行联合外汇局发布资金池政策；上半年全国一般公共预算收入同比降 0.3%；上海数据交易所举办研讨会提出 RDA 新范式；外管局称外汇市场将平稳运行；香港金管局将公布稳定币指引；证监会部署重点任务 [85][88] - 重点公告：齐鲁银行等公布业绩快报；光大银行股东增持；常熟银行拟吸收合并村镇银行；多家银行任职资格获批；东方财富股东拟转让股份；陕国投 A 等预计半年度净利润增长；首创证券拟赴港上市 [88][94][95]

行业投资评级 - 超配（维持） [1] 核心观点 - 人身险产品预定利率再度下调，普通型人身保险产品预定利率从2.5%下调至2.0%，分红险保证利率上限从2%调整为1.75%，万能险从1.5%调整至1.0% [1] - 此次调整是利率下行趋势下的必然结果，市场利率持续走低，1年期定期存款利率下破1%，10年期国债收益率处于历史低位1.74% [2] - 预定利率动态调整机制挂钩5年期及以上LPR、5年期定期存款利率及10年期国债到期收益率，当前这些指标均呈下行态势 [2] - 短期可能引发产品停售潮，新单保费增长面临压力，长期有助于优化产品结构，缓解负债端刚性成本压力 [3] - 头部保险公司凭借品牌、投资能力及渠道优势，市场份额有望提升，行业集中度或进一步提高 [3] 投资策略 - 建议重点关注经营稳健的中国太保（601601）和中国平安（601318），以及资产端弹性较大的新华保险（601336） [3] 历史调整背景 - 2019年8月年金保险预定利率上限为3.5%，2023年7月降至3.0%，2024年9月进一步下调至2.5% [2] - 此次调整是继2024年后的又一次下调，反映行业对市场利率变化的逐步适应 [2] 行业影响 - 保险公司可能加大分红险、万能险等浮动收益型产品开发，并通过提高权益类、另类资产投资比例增强收益弹性 [3] - 中小保险公司或面临较大经营压力，需通过特色化经营及合作寻求突破 [3]

利率下调与保险产品调整 - 合资人身险公司同方全球人寿率先将两款新分红险产品预定利率从2%下调50BP至1.5%，引发市场关注 [2] - 公司认为下调利率可增强投资灵活性，长期或实现更高回报率，达到保险公司与客户"双赢" [2] - 10年期国债收益率2023年以来单边快速下行，2024年12月跌破1.7%，6月23日降至1.64%，持续低于寿险产品预定利率上限 [4][6] 低利率环境下的行业挑战 - 利率与产品预定利率长期倒挂导致保险公司投资端收益承压，利差损风险加大 [7] - 投资决策面临两难：投资长债无法覆盖负债成本，不投资长债则可能因利率继续下行缺乏稳定收益 [8] - 行业两年内第三次下调产品预定利率，普通型保险产品预定利率已从4.025%降至2.5% [6] 产品策略调整方向 - 公司采取平衡的多产品策略，包括分红险、非分红险、储蓄险、养老年金等 [13] - 重点发展"下有保底、上有弹性"的分红险，认为股票市场长期回报率通常高于固定收益类资产 [8] - 产品调整三大方向：风险共担型产品、保障型产品、养老产品 [13] 行业监管动态 - 金融监管总局2023年8月要求新备案普通型、分红型、万能型保险产品预定利率上限分别为2.5%、2.0%、1.5% [5] - 2024年1月建立预定利率与市场利率挂钩及动态调整机制，一季度普通型人身保险产品预定利率研究值为2.13% [9] - 行业预计8月左右将正式启动新一轮预定利率下调 [9] 产品创新建议 - 建议探索开发指数型万能险、指数型年金、保底型投连险等新型风险共担产品 [17] - 指数型万能险可设置封顶率(如10%)和保底率(如1%)，平衡市场收益与最低保障 [17] - 产品创新需要配套风险控制机制和金融工具对冲风险 [18] 细分市场布局 - 医疗险领域升级百万医疗险，研发中高端医疗险，推出失能、护理保险 [14] - 养老产品关注退休后现金流焦虑和失能风险，通过"产品+服务"满足不同需求 [14] - 强调养老年金应聚焦退休长期保障功能，避免高现价产品丧失保障意义 [15]

监管政策收紧 - 金融监管总局下发《关于分红险分红水平监管意见的函》，要求保险公司审慎确定分红水平，不得偏离账户实际资产负债和投资收益情况 [1] - 监管明确六种需特别论证的情形，包括拟分红水平超过过去3年平均收益率、账户特别储备为负值等 [3] - 监管部门将加强监测，对违规行为采取约谈、整改、评级扣分等措施 [3] 行业竞争格局 - 低利率环境下分红险成为保险公司主推产品，但竞争激烈导致部分公司盲目抬高分红水平 [2] - 去年开始头部公司已带头降低分红险红利实现率，监管窗口指导压降负债成本上限 [4] - 同方全球人寿率先下调分红险预定利率50个基点至1.5%，打响产品切换第一枪 [6] 负债成本压降趋势 - 监管持续推动压降负债成本以防范利差损风险，4月已允许万能险调整最低保证利率 [4] - 人身险预定利率动态调整机制建立，当前2.5%上限较研究值高37个基点，可能再次下调 [5] - 预计三季度传统险预定利率或下调50个基点，分红险和万能险或下调25个基点 [6] 市场影响与展望 - 二季度寿险新单销售好于预期，预计三季度新旧产品切换将带动新单放量 [6] - 新产品销售需关注演示收益水平和实际红利达成情况 [6] - 预定利率研究值预计持续下降，二季度已接近2.0%关口 [6]

利率下调与保险产品调整 - 一年期定期存款利率已跌破1% 银行存款利率全面下调 其中活期存款下调5BP 三个月至二年期整存整取利率均下调15BP 三年期和五年期利率均下调25BP [1][2] - 2.5%预定利率普通型人身保险产品已步入倒计时 最快可能在今年9月迎来新一轮下调 [1][5][6] - 预定利率调整机制要求连续两个季度高于研究值25个基点以上可能触发调整 一季度普通型人身保险产品预定利率研究值为2.13% 首次低于2.25%水平 [5][6] 保险产品结构变化 - 今年新上340款人寿保险产品中 分红型、万能型等浮动收益型产品占比接近五成 达157款 [1][8] - 年金保险新产品中 浮动收益型产品占比超四成 在248款新产品中有102款 [8] - 增额终身寿险吸引力下降 3.5%预定利率产品第10年实际收益率约3% 2.5%预定利率产品第10年实际收益率仅约1.5% [6] 保险公司战略调整 - 头部寿险公司将分红险转型提升至战略高度 中国人寿一季度浮动收益型业务首年期交保费占比达51.72% 同比大幅提升 [7] - 中国太保一季度新保规模保费中分红险占比18.2% 同比提升16.1个百分点 [7] - 新华保险计划二季度加大分红险销售力度 确保转型成功 [7] 行业发展趋势 - 分红险"锁定保底2.0%+浮动"的长期收益优势在利率下行背景下显现 [6] - 预计2025-2027年分红险新单增速分别为230%、47%和38% 规模将达4028亿元、5908亿元和8123亿元 合计增量18058亿元 [8] - 浮动收益型产品占比提升有助于压降刚性负债成本 改善利差损风险 [7]

事件概述 - 中国保险行业协会组织召开人身保险业责任准备金评估利率专家咨询委员会2025年一季度例会，讨论宏观经济形势、市场利率走势和行业发展情况 [7] - 当前普通型人身保险产品预定利率研究值为2.13% [7] - 参会保险公司表示将密切关注宏观经济形势和预定利率研究值走势，及时调整产品定价 [7] 预定利率调整机制 - 国家金融监督管理总局下发通知，建立预定利率与市场利率挂钩及动态调整机制 [8] - 中国保险行业协会定期组织专家咨询委员会，结合市场利率变化和行业资产负债管理情况，每季度发布预定利率研究值 [8] - 1月10日公布的预定利率研究值为2.34%，4月21日最新研究值为2.13%，较上期下降21BP [8] 未来利率调整预测 - 若普通型人身保险产品预定利率最高值连续2个季度高于研究值25BP以上，需要及时下调新产品预定利率最高值 [9] - 当前普通型人身保险产品预定利率为2.5%，较研究值高37BP [9] - 若7月公布的研究值仍低于2.25%，预计保险公司将在8-9月再次下调预定利率 [9][10] - 预计普通型人身保险产品预定利率最高值将下降50BP至2.0% [10] - 分红险和万能险预定利率最高值预计分别降至1.75%/1.5%、1.25%/1.0% [10] 产品结构变化影响 - 传统险预定利率将降至90年代以来的最低水平 [11] - 分红险等浮动收益型产品将更具发展空间 [11] - 浮动收益型产品占比提升有助于险企提高权益配置比例，加大入市力度 [11] - 新金融工具准则下险企将通过高股息策略系统性提升OCI股票占比 [11]

事件概述 - 中国保险行业协会于4月21日召开2025年一季度例会，讨论宏观经济形势、市场利率走势及行业发展情况，普通型人身保险产品预定利率研究值定为2.13% [2] - 保险公司表示将密切关注宏观经济和预定利率研究值变化，动态调整产品定价以提升负债质量 [2] 预定利率调整机制 - 国家金融监督管理总局1月10日下发通知，建立预定利率与市场利率挂钩的动态调整机制，由中保协每季度发布研究值 [3] - 1月10日首次公布的预定利率研究值为2.34%，4月21日下调21BP至2.13% [3] - 调整规则：当在售产品预定利率连续2季度高于研究值25BP以上时，需在2个月内下调新产品预定利率 [4] 未来调整预测 - 当前普通型人身保险产品预定利率为2.5%，较研究值高37BP，触发调整条件 [4] - 若7月研究值仍低于2.25%，预计8-9月再次下调预定利率 [4][5] - 调整幅度预测：普通型产品下降50BP至2.0%，分红险/万能险分别降25BP/50BP至1.75%/1.5%或1.25%/1.0% [5] 市场影响 - 短期可能提振产品销售，但"炒停售"效应减弱 [6] - 中长期传统险预定利率将降至90年代以来最低水平，浮动收益型产品（如分红险）吸引力增强 [6] - 险企可能提高权益配置比例，加大入市力度，并通过高股息策略增加OCI股票占比以对冲票息收入减少 [6]

人身保险产品预定利率动态调整机制 - 当前普通型人身保险产品预定利率研究值为2.13%，首次降至2.25%以下 [2][3] - 预定利率最高值取0.25%的整倍数，建立与市场利率挂钩的动态调整机制 [4] - 当在售产品预定利率最高值连续2季度比研究值高25个基点及以上时需下调新产品利率 [5] - 当在售产品预定利率最高值连续2季度比研究值低25个基点及以上时可适当上调新产品利率 [6] 当前预定利率上限与调整条件 - 普通型人身保险产品当前预定利率上限为2.5%，与研究值2.13%相比已超过25个基点 [8] - 传统险预定利率上限2.5%尚未连续2季度超过研究值25个基点，暂无需下调 [9] - 如下季度研究值继续低于2.25%，预定利率上限将至少下调25个基点 [10] - 如下季度研究值高于2.25%，则预定利率仍可不下调 [10] 行业发展趋势与应对措施 - 保险业专家建议加快浮动收益型产品发展转型，强化资产负债联动管理 [3] - 行业持续优化负债成本以降低利差损风险，建立动态调整机制 [3] - 保险公司将密切关注宏观经济和预定利率研究值走势，及时调整产品定价 [11] - 调整普通型产品利率时需按差值合理调整分红型和万能型产品利率 [7]