公司概况 - 卧安机器人（深圳）股份有限公司于2024年6月8日向港交所提交上市申请书，联席保荐人为国泰君安国际和华泰国际 [2] - 公司成立于2018年，前身卧安科技成立于2015年1月，创始人为哈尔滨工业大学校友李志晨和潘阳，核心团队多位成员毕业于哈工大且合作超过17年 [3] - 公司定位为全球领先的AI具身家庭机器人系统提供商，聚焦家庭场景应用，构建以智能家庭机器人产品为核心的生态系统 [2] 核心技术 - 以机器人定位与环境构建技术、AI机器视觉控制技术、分布式神经控制网络技术三大核心技术为底座 [2] - 产品通过模仿"手"或"脚"的功能改造传统家具，例如门锁机器人可实现面部识别、NFC及语音开锁等功能 [6] 股东与投资背景 - 获得源码资本、高瓴资本、国调创新等知名机构投资，股东包括松山湖机器人研究院等与"大疆教父"李泽湘关联的机构 [3] - 李泽湘担任公司非执行董事并提供专业意见，其曾成功孵化大疆创新等科技企业 [4] 市场地位与业务表现 - 按2024年零售额计算，公司为全球最大AI具身家庭机器人系统提供商，市场份额达11.9% [5] - 产品覆盖智能操控、家务劳动、智慧管家等六大家庭场景，包括门锁机器人、窗帘机器人等品类 [5] - 2022-2024年营收从2.75亿元增长至6.10亿元，日本、欧洲及北美市场分别占比57.7%、21.4%和15.9% [6] 销售渠道 - 亚马逊为核心销售渠道，2024年通过Amazon SC和Amazon VC模式的收入占比分别为28.4%和35.8%，亚马逊为第一大客户 [6] 财务数据 - 毛利率从2022年37.3%提升至2024年53.5%，亏损额从8698.3万元收窄至307.4万元，2024年经调整后净利110.7万元 [7] - 流动负债总额从2022年1.09亿元增至2024年1.997亿元 [7] 募资用途 - 资金将用于研发能力提升、销售渠道扩展、品牌全球化及偿还银行贷款 [7]

市场表现 - 无人物流车、环卫车等无人驾驶概念股强势拉升，玉禾田涨超19%，博世科盘中一度"20CM"涨停，云内动力、通达电气斩获3连板，启迪环境、德邦股份、合兴股份等多股涨停 [1] - 无人驾驶概念股领涨，围绕Robovan、Robotaxi、Robosweeper、Robotruck等概念，博世科、玉禾田涨幅达20%，启迪环境、悦达投资、云内动力、星网宇达、通达电气、劲旅环境、合兴股份等涨停 [2] - 无人物流车概念股反复活跃，通达电气收获6天5板，云内动力6天4板，*ST惠程4天3板，德邦股份2连板 [2] 公司动态 - 博世科表示围绕环卫装备新能源化、智能化和小型化发展方向开发环卫车辆产品，正有序开展市场推广工作 [2] - 玉禾田旗下玉树智能在深圳光明区落地全场景立体化无人环卫项目，部署L4级无人驾驶扫路机器人、多功能清扫机器人及巡查无人机，实现人机协同作业，作业效率提升 [2] 政策支持 - 商务部等8部门联合印发《加快数智供应链发展专项行动计划》，将培育数智供应链领军企业，推动降低全社会物流成本，推广智能立体仓库、自动导引车、无人配送车等设施设备 [3] 市场规模与前景 - 低速无人物流车已从封闭场景拓展至开放式城配场景，预计市场规模将加速增长，有望超过千亿元 [1] - 可替代的商用车总销量达285万辆，存量商用车总量或超千万辆，2025年头部无人物流车公司总交付量规模或达万辆级别，渗透率不足可替代市场的1%，若无人车在末端配送市场渗透率达17%以上，市场规模有望超过千亿元 [4] - 2026年至2027年为Robotaxi销量爆发拐点，2030年Robotaxi市场规模有望达到2000亿元 [5] - 2030年国内市场自动驾驶卡车系统前装与自动驾驶卡车运力服务市场总规模合计超4000亿元 [6] 行业动态 - 小马智行与迪拜道路交通管理局达成战略合作，将在当地落地Robotaxi车队 [4] - 百度萝卜快跑覆盖全球15座城市，部署超1000辆无人车 [4] - 文远知行在阿布扎比开启纯无人驾驶Robotaxi试运营，打造中东地区第一支纯无人Robotaxi车队 [4] - 特斯拉将于6月底在美国得州奥斯汀推出自动驾驶出租车（Robotaxi）服务 [5]

指数表现 - 上证指数收盘3368点，1日涨跌0%，5日涨2.77%，1月跌0.05%；深证综指收盘1993点，1日涨0.33%，5日涨5.96%，1月跌0.55% [1] - 大盘指数昨日表现-0.3%，1个月表现2.96%，6个月表现-1.95%；中盘指数昨日表现-0.04%，1个月表现2.5%，6个月表现-6.81%；小盘指数昨日表现0.23%，1个月表现3.54%，6个月表现-0.89% [2] - 化学纤维行业昨日涨3.28%，1个月涨12.88%，6个月涨10%；橡胶行业昨日涨2.83%，1个月涨9.11%，6个月涨2.33%；航运港口行业昨日涨2.73%，1个月涨10.28%，6个月涨2.74%；休闲食品行业昨日涨2.71%，1个月涨5.29%，6个月涨20.97%；个护用品行业昨日涨2.52%，1个月涨17.98%，6个月涨34.18% [2] - 白酒Ⅱ行业昨日跌-1.92%，1个月跌-1.67%，6个月跌-4.97%；电机Ⅱ行业昨日跌-1.23%，1个月涨10.84%，6个月涨18.93%；乘用车Ⅱ行业昨日跌-1.12%，1个月涨6.43%，6个月涨11.61%；小金属Ⅱ行业昨日跌-0.97%，1个月涨6.89%，6个月涨0.29%；自动化设备行业昨日跌-0.78%，1个月涨7.84%，6个月涨7.08% [2] 新疆煤炭行业 - 新疆煤炭储量丰富，预测资源量2.19万亿吨，占全国总量39%，累计查明4500亿吨，低变质煤种占比高，已形成四大煤田，2024年产量5.4亿吨，占全国约11%，未来产能有望提升，埋藏浅、成本低催生能源区位优势，2024年外运1.4亿吨，疆内消耗约4.1亿吨，煤电、煤化工占比超70% [12] - 疆煤产量和消费量有望大幅增长，2030年产量将达9 - 10亿吨，预计出疆2.5亿吨，2027年临哈骨干通道建成后预计新增出疆能力2亿吨，新疆将推进坑口火电站建设，煤化工发展态势良好，全部煤制气项目投产后将增加煤炭消耗超9000万吨 [12] - 疆煤外运是国家能源安全体系重要组成，铁路通道呈“一主两辅”格局，兰新线是核心大动脉，北翼通道临哈线加速推进，主要公路通道包括G30连霍高速等，部分疆内能源企业已启动多式联运基地或煤炭前置仓布局 [12] - 建议关注在新疆地区有产能增长潜力的特变电工、湖北宜化、兖矿能源 [12] 公募基金行业 - 《推动公募基金高质量发展行动方案》强化业绩比较基准约束作用，如何调整投资策略成关注重点 [4][11] - 方案一参考量化指数增强，通过成分股比例、行业约束降低偏离，如沪深300在80%投资成分股时大概率三年内跑赢指数，投资比例降至50%时建议行业偏离在3%以内 [13] - 方案二是主动与被动分仓位投资，一部分跟踪指数，一部分主动管理，历史上用前50只成分股复制沪深300、中证800能战胜指数，复制比例不低于20%可三年不跑输10%，达到50%时有约90%概率三年不跑输指数，主动管理能力强则主动管理空间大，风格、行业偏离大则需提高复制比例 [13] - 海外绩优主动管理产品在行业上会在基准基础上偏离，个股偏离一般达3%，如富达Contrafund对Meta超配比例超10%，对伯克希尔超配比例超8% [18] 物流+机器人行业 - 物流自动化应用广泛，按场景、功能、上中下游有不同分类 [19] - 物流环节机器人及无人车应用水平持续提升，核心驱动力是提高效率、降低成本，快递行业应用潜力大，资本开支总量高且设备占比提升 [19] - 物流自动化+机器人空间巨大，技术突破使人形/轮式机器人等开始应用，头部企业引领行业趋势 [19] - 物流自动化相关标的有德马科技、兰剑智能等 [19] 计算机行业 - 算力当前关注巨头开支、真实需求、后续供给 [19][21] - 巨头25Q1资本开支中，腾讯Q1资本支出274.8亿元（同比 + 91%），GPU和服务器投资264亿元（同比近300%）；阿里资本性支出246.1亿元（同比 + 119.6%），阿里云收入同比增长18%，AI相关产品收入连续七个季度三位数增长，阿里以云业务为优先级，腾讯侧重ROI [19][20] - 真实需求扩张，2C快于2B，2C领域豆包大模型日均tokens使用量超12.7万亿，较2024年增长超106倍，多模态应用日活提升，2B端需求逐步释放，服务器厂商业绩高增印证算力需求旺盛，Agent时代日请求量达5亿次时对应H800等效算力需求或达42万张 [21] - 后续算力供给国产扛旗，尽管海外芯片主导市场，但国产替代趋势迅猛，2025年4月英伟达H20限售加速国产化，华为等将成中流砥柱 [21] - 重要公司更新涉及思看科技、能科科技、新大陆 [19][21]

物流自动化技术发展 - 物流自动化技术正在制造业、电商、零售等多领域快速渗透，核心驱动力来自效率提升与人力成本优化 [1] - 快递行业头部企业如顺丰已大规模部署机器人及无人车技术，未来AI具身智能、传感器等技术突破将进一步释放人形/轮式机器人、无人机等应用潜力 [1] - 快递行业资本开支增速放缓，但自动化设备占比持续提升，结构性机会显著 [1] 物流自动化应用领域 - 应用场景包括工厂物流自动化(制造业)、商业配送物流自动化(快递、电商等)、消费者端物流自动化(零售等) [1] - 功能分类包括自动化仓储、自动化运输、自动化分拣和控制等 [1] - 产业链分为核心零部件(电机、减速器等)、设备(分拣设备、运输设备等)、系统解决方案和终端应用场景(电商、快递、零售、制造业等) [1] 机器人及无人车应用驱动力 - 核心驱动力为提高运转效率和降低人力成本，劳动力成本上升且年轻劳动力供给减少促使机器人量产后成本快速下降 [2] - 机器人技术成熟后运行效率相比人工显著提升，增强企业竞争优势 [2] - 快递行业资本开支总量规模仍较高，设备占比提升，特别是机器人和无人车等自动化设备 [2] 物流自动化发展空间 - 物流场景仍有大量人工参与，包括搬运、分拣、质检、打包、运输、最后一公里配送等非标和复杂场景 [3] - 技术进步如AI具身智能、传感器、控制和驱动等突破推动人形/轮式机器人、无人车、无人机应用 [3] - 头部企业如亚马逊部署Digit机器人辅助仓库拣货，字节跳动、京东、阿里巴巴等巨头布局机器人引领行业趋势 [3] 物流自动化相关标的 - 德马科技：业务涵盖物流自动化部件、设备及系统解决方案，与鹿明机器人合作聚焦具身智能在物流及智造场景落地 [4] - 兰剑智能：聚焦工业机器人搬运及仓储领域，构建"全链条自研+多行业覆盖"竞争壁垒 [4] - 中邮科技：产品包括智能分拣系统、传输系统，依托邮政集团资源推进无人配送车商业化运营 [4] - 今天国际：提供智慧物流和智能制造系统综合解决方案，涵盖自动化生产线及物流系统规划设计 [4] - 中科微至：主要从事智能物流分拣系统，客户包括中通、顺丰、极兔等 [4] - 音飞储存：核心技术为智能物流机器人和高精度货架设备，提供智能物流系统解决方案 [4] - 昆船智能：立足烟草行业，业务覆盖智能物流系统和装备 [4] - 安徽合力：叉车头部公司，同时布局物流机器人AGV产品 [4] - 杭叉集团：业务涵盖叉车、仓储车、牵引车、自动导运小车(AGV)、智能搬运机器人等 [4]

报告行业投资评级 - 看好 [3] 报告的核心观点 - 物流自动化应用领域广泛，按应用场景、功能、产业链上中下游有不同分类 [4] - 物流环节机器人及无人车应用水平持续提升，核心驱动力是提高运转效率、降低人力成本，以快递物流行业为例，头部企业已部署大量机器人且未来应用潜力大 [4] - 物流自动化 + 机器人空间巨大，目前物流场景仍有大量人工参与，随着技术发展开始有人形 / 轮式机器人、无人车、无人机应用，头部企业引领行业趋势 [4] - 介绍了物流自动化相关标的，包括德马科技、兰剑智能、中邮科技等多家公司 [4] 相关目录总结 重点公司估值表 |公司代码|公司简称|2025/5/16收盘价（元/股）|24A EPS（元/股）|25E EPS（元/股）|26E EPS（元/股）|27E EPS（元/股）|24A PE|25E PE|26E PE|27E PE|PB| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |688360|德马科技|29.45|0.49|0.83|1.01|1.14|60|36|29|26|3| |688557|兰剑智能|25.23|1.10|1.70|2.12|/|23|15|12|/|2| |688648|中邮科技|36.00|-1.09|/|/|/|-33|/|/|/|2| |300532|今天国际|11.46|0.61|0.65|0.81|0.93|19|18|14|12|3| |688211|中科微至|27.88|-0.64|/|/|/|-43|/|/|/|1| |603066|音飞储存|11.46|0.17|/|/|/|67|/|/|/|2| |600761|安徽合力|16.56|1.48|1.64|1.85|2.03|11|10|9|8|2| |603298|杭叉集团|19.25|1.54|1.71|1.91|2.16|12|11|10|9|3| [5]

报告公司投资评级 - 报告对小鹏汽车-W的投资评级为“买入（维持）” [1] 报告的核心观点 - 电车业务为核心，长期或成为中国AI具身智能龙头，2025年或有7款新车或改款车发布，交付量或比2024年增长一倍以上达38万辆以上，未来10年海外销量占总销量比重或一半以上 [7] - 小鹏汽车智驾技术处于第一梯队，2025年计划实现百公里接管一次 [9] - Robotaxi或难以取代私家车，小鹏汽车或专注于产品而非运营，2025 - 2030年可带来197亿元累计营收增量 [11] - 长期市场空间广阔，小鹏汽车或在人形机器人市场有一席之地 [12] - 预计2025 - 2027年营收分别为789.13、1159.86、1393.70亿元，分别同比增长93%、47%、20%，维持“买入”评级 [13] 根据相关目录分别进行总结 基本情况 - 发展历程：2014年何小鹏联合创立小鹏汽车，团队核心在多领域经验丰富，历经组织架构调整、融资、产品发布及海外探索等阶段 [20][22] - 股价复盘：2020年纽交所上市，2021年港交所上市，期间交付量、财报表现等影响股价，2024 - 2025年部分车型表现亮眼提升信心 [24][25] - 管理层及股权结构：管理层融合互联网和传统汽车行业人才，股权信息截至2024/8/26 [28] - 业务框架：以电车业务为核心，包括汽车销售、服务收入、机器人等业务，未来有望靠智驾和出海带动销量、降低成本 [30] 汽车业务 - 交付量：逐年上行，2024年G6和MONA M03为主力 [33] - 新车规划：2025年预计有7款新车或改款车发布，含一款增程车，交付量或超38万辆 [35] - 造车平台：扶摇架构赋能平台化造车，可缩短研发周期、提高零部件通用化率、提升性能，长期有望推升毛利率 [38] - 与大众合作：大众购入4.99%股份成第三大股东，双方在车型联合开发、电子电气架构开发、供应链、超快充网络合作等方面合作 [42][47] - 中国市场：新能源汽车销量以纯电为主，增程车增速最高，小鹏汽车布局契合市场 [52] - 全球化布局：计划未来10年海外销量占比一半以上，已进入多个国家和地区，2025年研发全球XNGP [53] - 欧洲市场：电气化稳步推进但短期受补贴退坡影响，小鹏汽车产品性价比高，抓住高阶功能部署机会，2030年不同情形下欧洲市场营收有差异 [66][67][69] - 东南亚市场：新能源汽车市场快速增长但渗透率低，中国车企市占率高，小鹏汽车有合作和布局 [80] 智能驾驶 - 算法层面：小鹏汽车整体领先，感知侧技术和端到端大模型量产上车处于国内前列，2025年计划实现百公里接管一次 [83] - 算力&数据层面：云端算力和数据方面处于国内厂商领先位置，2025年底算力预计达10,000PFLOPS，数据训练里程多 [85][86] - 消费者意愿：消费者购买高阶智驾意愿较强，小鹏部分车型选装率高 [88] - 车型溢价：配备高阶智驾车型整体溢价2 - 2.6万元，全系标配高阶智驾为趋势 [89] Robotaxi业务 - 出行方式：网约车未改变私家车为主的出行方式，卖车市场规模大于共享出行市场 [97] - 市场空间：2030年中国一二线城市Robotaxi保有量或将达101万，2035年市场规模或达3526亿美元 [98] - 小鹏策略：小鹏汽车或不参与运营，专注造产品，不同定价和市占率下有不同营收增量 [103][105] 人型机器人 - 市场前景：全球人形机器人市场前景广阔，2030年规模达1095亿元 [12] - 小鹏情况：小鹏汽车Iron已进厂工作，未来或有较高市场占有率 [12] 财务分析 - 财务情况：营收显著增加，净亏损改善，服务收入占比提升，毛利率和净利率改善，费用率降低，单车营收18.9万元，单车净利润亏损缩小 [13][14] 估值模型 - 交付预测：预计2025年交付41.19万辆车，维持“买入”评级，给予2025年2倍PS估值，对应市值1698亿港元，目标价位90港元 [13]

文章核心观点 - 四足机械狗在工业、军事、消费等场景具备较强发展潜力，虽国内起步晚但商业化潜力大，应持续关注关键零部件、本体厂与应用场景三个方向 [1] 四足机器狗特点与潜力 - 外形与四足动物相似，可自主行走，能跨越崎岖复杂地形，兼顾灵活性、自动避障、多地形自适应等特点，可穿越人类无法抵达的环境，在多场景有发展潜力 [1] 行业参与者情况 - 海外主要参与者有波士顿动力、ANYbotics等，技术研发起步早；国内主要参与者有宇树科技、云深处科技、蔚蓝智能等，聚焦工业级和消费级场景研发落地，国内重视应用场景落地和成本管控，商业化潜力更大 [2] 软硬件架构与技术 - 主要软硬件架构分为感知端（传感器系统）、决策端（导航&规划系统）、运控端（运动控制系统），与人形机器人技术同源，可为其量产积累经验 [2] - 主流运控算法采用SLAM定位导航 + MPC运控/强化学习运控方案，AI具身智能引入有望打通感知 - 决策 - 执行壁垒，英伟达NaVILA采用VLA架构在宇树机器狗测试成功率达88% [3] 硬件情况 - 关节电机执行器是关键组成部分，单只机器狗搭载12个执行器，价值量占比较高，传感器朝多模态方向发展有望提升附加价值 [4] - 电机、减速器供应链相对稳定，重点关注部件供应商在本体厂的验证合作情况，后续供应链变量可能集中在模组厂参与，现阶段本体厂多自研执行器，后续模组厂可能加入做配套 [4]