公司核心观点 - 公司通过“全民智驾”发布会将智能驾驶车型价格门槛大幅降低至6.98万元，意图在巩固平价市场基本盘的同时，利用智能驾驶功能作为关键差异化竞争工具，突破其在20万元以上中高端市场份额不足的瓶颈 [1][4][7][16] - 公司面临“偏科”挑战，即在电动化领域凭借DM系统和刀片电池取得领先地位和显著增长（如第二个500万辆新能源车下线仅用15个月），但智能化起步较晚，品牌形象集中于“价格屠夫”，急需通过智能化投入实现高端化突破 [2][4][19][22] - 公司的战略核心是高端化，通过将天神之眼智驾系统区分为A/B/C三套方案，并明确以20万元为分界线（B系统以上支持城市NOA），旨在提升中高端车型销量占比、品牌形象及单车利润（当前单车毛利约3万元，低于理想汽车的6万元） [9][11][13][16][20][21][22] 公司市场地位与业绩 - 公司已跻身全球前十大汽车制造商，新能源车销量增长迅猛，从第500万辆到第1000万辆仅用时15个月，毛利率从2022年初的15%左右一度上涨至25%，逼近30% [3][4] - 公司在平价车市场占据绝对优势，在10-15万元SUV市场份额达45%，15-20万元轿车市场份额高达64%，但其80%以上销量集中在20万元以下市场 [16][19] - 公司在中高端市场表现薄弱，20万元以上市场份额从2023年的10%下滑至不到7%，在20-30万元价格带的SUV份额仅为6%，轿车榜上无名 [15][16] 行业智能化趋势 - 智能驾驶功能正从高端车型的“增值服务”加速下探至平价车型，成为影响购车决策的关键因素，麦肯锡调研显示“更先进的智驾功能”是消费者放弃外资品牌选择本土品牌的首要原因 [5] - 智能驾驶零部件成本因规模效应大幅下降，激光雷达单价从2020年的上万美元降至约200美元，推动了智驾系统在更低价位车型的普及，加剧了行业军备竞赛 [6] - 高阶智驾功能在消费决策中的定位从“烤箱”（可有可无）转变为“冰箱”（直接影响生活质量），例如理想汽车AD Max车型在无图NOA发布后订单占比达到70% [5] 公司智能化战略与产品布局 - 公司推出天神之眼智驾系统，分为A/B/C三套方案：A系统（仰望品牌）配备双Orin X芯片和三颗激光雷达；B系统（腾势和比亚迪部分车型）支持城市NOA；C系统（比亚迪主品牌）主要提供高速NOA和通勤NOA，形成清晰的功能与价格区隔 [9][10][11][12] - 公司以20万元为明确分界线，B系统（激光雷达版）车型定价均在20万元以上以支持城市NOA，C系统（三目摄像头版）车型定价在19.98万元及以下，策略性地利用智驾功能差异推动品牌向上 [11][12][13][16] - 公司智能化研发投入激进，2023年第三季度单季研发费用暴增40%，此后每季度保持百亿以上开支，旨在弥补智能化起步晚的短板，并支撑高端化战略 [22] 公司高端化挑战与意图 - 公司品牌向上突破受阻，腾势品牌作为高端化关键一环销量不理想（2023年全年销售12.6万辆），比亚迪品牌销量占比超过95%，且新车成交单价约12万元，低于丰田的17万元 [19][20] - 公司通过将天神之眼B系统同时覆盖腾势和比亚迪顶配车型，意图让比亚迪品牌承担部分高端化任务，利用智驾能力“下放”提升单车均价和市场份额 [20] - 公司在20万元以下市场用智驾+低价巩固份额，在20万元以上市场则通过城市NOA功能寻求突破，其“智驾平权”发布会的深层目的是吹响高端市场冲锋号 [16][22]

机构评级概况 - 本周58家机构进行396次评级，246股获"买入型"评级，70股获2家及以上机构关注 [2] - 比亚迪获19家机构评级居首，海光信息以10家次之 [2] - 汽车板块最受关注，包括比亚迪、长城汽车等10股；电子行业7股位居第二 [3][4] 重点个股数据 - 比亚迪总市值10053亿元，1月以来涨幅26.09% [5] - 海光信息总市值3714亿元，涨幅6.68%；中兴通讯总市值1692亿元，跌幅7.7% [5] - 威胜信息市值199亿元涨幅11.6%，东方雨虹市值325亿元涨幅2.77% [5] - 长城汽车市值1850亿元跌幅4.75%，宇通客车市值570亿元跌幅2.46% [6][10] 汽车行业动态 - 比亚迪2月新能源车销量31.8万辆，同比增161.39%；特斯拉股价较高位跌超45% [8] - 比亚迪完成435亿港元H股配售，资金用于国际化及智能化业务 [9] - 长城汽车2月海外销量3.1万辆同比增1.6%，海外销售占比达39.9% [10] 电子与半导体行业 - 2024年全球半导体销售额6173亿美元同比增19.1%，逻辑电路和存储器为主要增量 [12] - 海光信息2024年营收净利增速均超50%，三年营收复合增长率58.29% [13] - 恒玄科技2024年营收32.63亿元同比增49.94%，净利润4.6亿元同比增271.7% [14] - 佰维存储营收67.04亿元同比增86.71%，净利润1.76亿元实现扭亏 [14] 潜力股与评级调整 - 21股机构预测上涨空间超30%，赢合科技目标价涨幅超120% [16] - 海光信息获财信证券上调评级至"买入"，目标市值4262亿元 [15] - 固态电池设备商赢合科技获天风证券首次"买入"评级，目标价47.4元 [16]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [6][9] 报告的核心观点 - 2月淡季不淡销量破30万辆海外销量再创新高 2025年1 - 2月乘用车销量61.5万辆同比+90.4% 智驾平权快速推进补齐智能化短板有望带来量价齐升 出海和高端化持续发力 技术与规模构建超越行业竞争力 预计2024 - 2026年公司归母净利润403、570、692亿元对应PE 26.1X、18.5X、15.2X [9] 根据相关目录分别进行总结 事件描述 - 比亚迪发布2月产销 2月整体销量32.3万辆同比+164.0%环比+7.4% 乘用车销量31.8万辆同比增长161.4%环比增长7.3% [2][4] 事件评论 - 分类型2月纯电销量12.5万辆同比增长127.5%环比 - 0.4% 混动销量19.3万辆同比增长189.2%环比+13.0% [2][9] - 分品牌2月王朝海洋销量约30.5万辆同比增长167.1%环比增长9.5% 腾势8513辆同比增长85.1%环比 - 27.4% 方程豹销量4942辆同比提升113.9%环比 - 20.5% [2][9] - 分区域2月出口销量6.7万辆同比增长187.8%环比增长1.0%再创历史新高 [2][9] - 比亚迪平价智能化大战略开启带领高速NOA下探至10万级别 增配智驾不加价定价超预期 10万以上全系标配天神之眼智驾 10万以下多数将搭载智驾 高速NOA下探至7万元 天神之眼首批上市覆盖21款车型价格区间从7万级至20万级以上 智驾大年有望复制2024年DM5强势新车周期带来份额和盈利提升 智驾升级助力高端市场拓展有利于积累海量数据反哺智驾水平提升 [9] - 海外市场开拓、本地化生产加速助力全球电动化转型 目前形成泰国、乌兹别克斯坦、巴西、匈牙利四大海外工厂 新进入越南、巴基斯坦、突尼斯等国家 后续随着海外车型矩阵持续丰富叠加插混车型海外上市 出口月销量有望提升 高端化上随着Z9GT、Z9、豹8等密集车型投放 业绩有望得到进一步的释放 [9] - 新技术、新产品大年 DM5.0技术加持下 王朝海洋网将迎来改款换代 持续升级产品力 站稳主流市场 腾势、仰望与方程豹车型储备丰富 加速布局高端市场 出海持续发力 海外渠道与车型矩阵将进一步完善 规模效应加持下 随着出海与高端化放量 盈利能力有望持续提升 [9] 财务报表及预测指标 |项目|2023A|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入（百万元）|602315|768309|1028212|1210865| |营业成本（百万元）|480558|607470|809147|946692| |毛利（百万元）|121757|160839|219066|264173| |营业税金及附加（百万元）|10350|13061|17480|20585| |销售费用（百万元）|25211|33037|44213|52067| |管理费用（百万元）|13462|17671|23649|27850| |研发费用（百万元）|39575|47635|63749|78706| |财务费用（百万元）|-1475|0|0|0| |营业利润（百万元）|38103|49440|69981|84971| |利润总额（百万元）|37269|49440|69981|84971| |所得税费用（百万元）|5925|7416|10497|12746| |净利润（百万元）|31344|42024|59484|72225| |归属于母公司所有者的净利润（百万元）|30041|40255|56981|69186| |少数股东损益（百万元）|1303|1769|2503|3040| |EPS（元）|10.32|13.84|19.59|23.78| |经营活动现金流净额（百万元）|169725|158058|219614|198947| |投资活动现金流净额（百万元）|-125664|-14781|-10000|-10000| |筹资活动现金流净额（百万元）|12817|12267|0|0| |现金净流量（不含汇率变动影响）（百万元）|56879|155544|209614|188947| |货币资金（百万元）|109094|264275|473890|662837| |交易性金融资产（百万元）|9563|9563|9563|9563| |应收账款（百万元）|61866|78916|105611|124372| |存货（百万元）|87677|110832|147627|172722| |预付账款（百万元）|2215|2800|3730|4364| |其他流动资产（百万元）|31706|37442|42181|45512| |流动资产合计（百万元）|302121|503827|/|/| |长期股权投资（百万元）|17647|17647|17647|17647| |投资性房地产（百万元）|83|83|83|83| |固定资产合计（百万元）|230904|191199|149994|107288| |无形资产（百万元）|37236|37236|37236|37236| |商誉（百万元）|4428|4428|4428|4428| |递延所得税资产（百万元）|6584|8039|8039|8039| |其他非流动资产（百万元）|80544|82617|82617|82617| |资产总计（百万元）|679548|/|/|/| |短期贷款（百万元）|18323|18323|18323|18323| |应付款项（百万元）|194430|245777|327374|383023| |预收账款（百万元）|0|0|0|0| |应付职工薪酬（百万元）|17139|21665|28858|33763| |应交税费（百万元）|7852|10016|13405|15786| |其他流动负债（百万元）|215922|272164|358072|416973| |流动负债合计（百万元）|453667|567946|746031|867868| |长期借款（百万元）|11975|11975|11975|11975| |应付债券（百万元）|0|0|0|0| |递延所得税负债（百万元）|3951|3312|3312|3312| |其他非流动负债（百万元）|59493|69836|69836|69836| |负债合计（百万元）|529086|653068|831154|952991| |归属于母公司所有者权益（百万元）|138810|178586|235566|304752| |少数股东权益（百万元）|11652|13421|15924|18963| |股东权益（百万元）|150462|192006|251490|323716| |负债及股东权益（百万元）|679548|/|/|/| |每股收益（元）|10.32|13.84|19.59|23.78| |每股经营现金流（元）|58.30|54.33|75.49|68.38| |市盈率|19.19|26.15|18.47|15.21| |市净率|4.15|5.89|4.47|3.45| |EV/EBITDA|6.58|8.44|5.18|3.19| |总资产收益率|4.4%|4.8%|5.3%|5.4%| |净资产收益率|21.6%|22.5%|24.2%|22.7%| |净利率|5.0%|5.2%|5.5%|5.7%| |资产负债率|77.9%|77.3%|76.8%|74.6%| |总资产周转率|1.03|1.01|1.07|1.03| [13]

吉利智驾战略整合 - 公司宣布全品牌线智驾方案统一为"千里浩瀚"系统，分为H1/H3/H5/H7/H9五个层级，采用新品标配+旧款逐步改款的策略落地 [2][3] - H1方案采用10V5R传感器配置，算力超100TOPs，实现高速NOA和自动泊车APA；H3增加城市通勤NOA能力；H5增加激光雷达实现城市无图NOA；H7升级泊车代驾VPD；H9面向L3级采用11V3R(X)L配置和双Thor芯片 [4] - 2025款极氪001、极氪7X已搭载H7方案，单激光雷达+双OrinX配置，即将实现车位到车位功能 [5] AI技术赋能 - 公司成立合资企业引入千里科技通用大模型能力，体现在超自然人机交互、自动驾驶全面落地和车联网大模型升维三个维度 [7][8] - 通过整合DeepSeek和阶跃星辰多模态大模型，星睿垂类大模型强化了场景理解、决策优化和持续学习能力 [8] - 星睿智算中心2.0算力达23.5 EFLOPS，为国内车企最高，对比华为7.5 EFLOPS、小鹏规划10 EFLOPS、理想8.1 EFLOPS、小米11.45 EFLOPS [10] 市场竞争策略 - 采用差异化产品节奏：新款车型先上智驾（如银河E8、星耀8标配H1方案），旧款车型下半年改款跟进，避免盲目全系改款 [13][15] - 银河全系3月推出限时优惠，部分车型降价1000-6000元，对比比亚迪智驾版车型经销商清库存降价7000-20000元 [17] - 翼真汽车并入银河形成高端MPV系列，银河升级为独立品牌与极氪科技集团并列，完善轿车/SUV/MPV/硬派越野产品矩阵 [20][22] 技术整合进展 - 极氪浩瀚系统成为集团智驾核心，极氪智能驾驶负责人陈奇兼任集团首席智驾科学家，体现技术路线统一 [11] - 需快速补足H5以下中低阶方案，同时验证H7以上高阶方案竞争力，避免路线偏差导致时间浪费 [23] - 3月开始推送车位到车位领航辅助功能，年内银河新车型及改款将搭载不同层级方案，下半年推出H7车型 [3][5]

比亚迪全民智驾战略发布 - 公司正式发布全民智驾战略，构建天神之眼技术矩阵，全系车型将搭载高阶智驾技术，首批21款天神之眼C系列车型覆盖7万至20万元主流价格带 [1] - 天神之眼技术分为三个版本：A版（仰望品牌顶级配置）、B版（腾势及高端车型平衡成本与性能）、C版（比亚迪品牌经济型智驾方案） [2] - 天神之眼C具备四大亮点：前视三目5R12V感知硬件、端到端控制算法、架构/传感器/算法/数据领先，未来通过OTA可解锁城市记忆领航功能 [3] 战略背景与行业定位 - 公司智驾装备率已超行业平均水平，过去两年快速普及，高阶功能逐步覆盖中高端车型，智驾成为销量增长关键抓手 [4] - 天神之眼C相当于新势力Pro版功能，A版对标Max版，B版介于两者之间，技术能力接近第一梯队的鸿蒙智行及蔚小理 [6] - 21款搭载车型覆盖全系序列，高阶智驾下探至10万以下市场，实现"技术普惠"与"智驾平权" [5] 行业竞争与市场影响 - 公司以"加配不加价"策略推动智驾普及，长安、吉利等自主品牌计划跟进10万元级智驾车型，2025年或成全民智驾元年 [8][10] - 智驾增配或引发新型价格战，对新势力品牌在10万元级市场的智驾优势形成压力 [8][10] - 公司通过规模化优势打破智驾价格壁垒，带动行业向智能化转型，智驾或成继刀片电池、DM-i后的新杀手锏 [10]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][7][22] 报告的核心观点 - 比亚迪56亿美元H股闪电配售彰显全球投资人对其发展前景的看好，以及对中国汽车工业和行业电动化、智能化趋势的认可 [7][8] - 2月销量32万辆，同环比+164%/+7%，出口持续强劲，预计25年销量550万辆，智驾占比80%+，出口翻番至80万辆+ [7][9] - 混份额维持近60%，豹5智驾版上市强化产品力，出口和高端化贡献增量 [7][16] - 2月电池装机同增150%，二代刀片发布在即，预计25年电池实际出货345GWh，同增30% [7][21] - 考虑天神之眼C超预期，上修24 - 26年归母净利润预期，给予25年25x，目标价456元 [7][22] 根据相关目录分别进行总结 市场与基础数据 - 收盘价344.84元，一年最低/最高价185.50/388.66元，市净率6.45倍，流通A股市值400,861.85百万元，总市值1,003,231.24百万元 [5] - 每股净资产53.44元，资产负债率77.91%，总股本2,909.27百万股，流通A股1,162.46百万股 [6] H股闪电配售 - 25年3月3日盘后，比亚迪配售129,800,000股H股新股，配售价335.2港元/股，此次56亿美元的H股闪电配售是过去十年全球汽车行业规模最大的股权再融资项目等，吸引众多投资者参与，认购订单多倍覆盖 [7][8] 销量情况 - 2月销32.28万辆，同环比+164%/+7%，含海外销6.7万辆；新能源乘用车2月销量31.82万辆，同环比+161.4%/+7.3%；新能源商用车2月产量4913辆，同环比+772.65%/+21.22% [9][13] - 2月插混乘用车销19.3万辆，同环比+189%/+13%，占比60.7%；纯电乘用车销12.5万辆，同环比+128%/-0.4%，占比39.3% [7][16] - 腾势2月销量8513辆，环降27%；仰望销量105辆，环降63%；方程豹销4942辆，环降21% [7][16] - 2月本土销量25.6万辆，同增164%，海外销6.7万辆，同增188%，高端销量1.35万辆，同增76% [7][16] - 预计25年比亚迪销量超550万辆，智驾占比80%+，出口翻番至80万辆+ [7][9][19] 新车规划 - 2025年有多款新车计划上市，包括汉L、唐L、新款秦PLUS DM - i等不同品牌和类型的车型 [20] 电池装机 - 2月累计装机16.7GWh，同环比 +150%/+8%，25年累计装机32.2GWh，同增79%；预计25年动力自供250GWh，动力外供25GWh，储能70GWh，电池实际出货345GWh，同增30% [7][21] 盈利预测与财务指标 |指标|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----| |营业总收入（百万元）|602,315|730,347|922,935|1,057,736| |归母净利润（百万元）|30,041|40,045|53,009|65,081| |EPS - 最新摊薄（元/股）|10.33|13.76|18.22|22.37| |P/E（现价&最新摊薄）|33.40|25.05|18.93|15.42| |每股净资产(元)|47.68|61.24|77.81|98.15| |ROIC(%)|17.08|15.52|18.70|20.32| |ROE - 摊薄(%)|21.64|22.46|23.40|22.78| |资产负债率(%)|77.86|75.89|74.27|72.22| [1][24]

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [4] 报告的核心观点 - 看好公司技术驱动产品力与品牌力向上，加速出海，维持盈利预测，预计2024 - 2026年营收为8,336.0/ 10,170.0/12,143.0亿元，归母净利润398.8/554.4/656.1亿元，EPS 13.71/19.05/22.55元，对应2025年3月4日344.84元/股收盘价，PE分别为25/18/15倍 [4] 根据相关目录分别进行总结 事件概述 - 3月4日早间，比亚迪股份在港交所发布公告，以每股335.2港元的价格发行1.298亿股股票，配售H股募资约435亿港元，发行折扣为7.8%，此次配售股份相当于现有已发行H股的约11.82%、公告日期已发行股份总数的约4.46%，募资用于集团研发投入、海外业务发展、补充营运资金以及一般企业用途 [1] H股配售情况 - 公司H股本次配售成功吸引全球众多长线、主权基金、中东战略投资人等机构投资者参与，认购订单多倍覆盖，彰显全球投资人对比亚迪发展前景看好，对中国汽车工业立足全球的信心，以及对全球汽车行业电动化、智能化发展趋势的认可，募集资金有助于海外投资设厂，加速全球化进程 [1] 出海表现 - 24 - 11/24 - 12/25 - 01/25 - 02公司披露出口销量分别3.1/5.7/6.6/6.7万辆，24 - 11/24 - 12/25 - 01海外上险销量分别2.6/3.5/2.5万辆，出海稳步增长，一方面是海外需求逐步提升，土耳其、巴西、欧洲等地销量快速增长，主要增量车型是seal U混动；另一方面受益滚装船投入，到2026年1月前，船队规模将扩展至8艘 [2] - 2025年公司将加大海外市场投入，同时加速出口，出海有望在欧洲、东南亚、澳新迎来快速发展，全年出海展望80万辆，出海亦有望提振盈利 [2] 智驾与高端化进展 - 2月公司发布王朝海洋全系智驾版车型，首次将高阶智驾下放到7万元，目前比亚迪智驾版车型的订单占比已达到25% - 30%，公司以“规模化”与“普惠性”为底层逻辑，开启中国汽车的智驾平权时代，带动产业链协同发展 [3] - 2025年为公司的高端化产品大年，王朝旗舰车型汉L/唐L将于3月上市，均搭载DiPilot 300 “天神之眼”高阶智驾系统，支持高速NOA和城市NOA等智能驾驶功能；腾势N9将于2025Q1上市，定位六座大型SUV，全系标配易三方技术，舒适度、豪华属性强，有望带动整体盈利向上 [3] 盈利预测与财务指标 | 项目/年度 | 2023A | 2024E | 2025E | 2026E | | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业收入（百万元） | 602,315 | 833,604 | 1,016,997 | 1,214,295 | | 增长率（%） | 42.0 | 38.4 | 22.0 | 19.4 | | 归属母公司股东净利润（百万元） | 30,041 | 39,884 | 55,435 | 65,610 | | 增长率（%） | 80.7 | 32.8 | 39.0 | 18.4 | | 每股收益（元） | 10.33 | 13.71 | 19.05 | 22.55 | | PE | 33 | 25 | 18 | 15 | | PB | 7.2 | 5.9 | 4.7 | 3.8 | [5] 海外建厂规划 | 区域 | 国家 | 投资规模 | 规划产能（万辆/年） | 投产时间 | | --- | --- | --- | --- | --- | | 欧洲 | 匈牙利 | - | 一期10（后续或调整至20） | 原计划2025年底，可能提前至2025年10月 | | | 土耳其 | 10亿美元（约70亿人民币） | 15 | 2026年底 | | 东南亚 | 泰国 | 178.91亿泰铢 （约34亿人民币） | 一期10（2025年），二期扩展至15 | 2024年7月 | | | 印尼工厂 | 13亿美元（约94亿人民币） | 15 | 2026年1月 | | 中亚 | 乌兹别克斯坦 （40%股比） | 1.6亿美元（12亿人民币） | 初期5，计划2027年扩展至30 | 2024年6月 | | 南美 | 巴西 | 最初计划30亿雷亚尔（约45亿人民币），后计划追加投资至55亿雷亚尔（约82亿人民币） | 一期15，二期扩展至30（2026年底） | 2025年上半年 | [8] 公司财务报表数据预测汇总 | [TABLE_FINANCE] 利润表（百万元） | 2023A | 2024E | 2025E | 2026E | 主要财务指标 | 2023A | 2024E | 2025E | 2026E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业总收入 | 602,315 | 833,604 | 1,016,997 | 1,214,295 | 成长能力（%） | | | | | | 营业成本 | 480,558 | 672,552 | 821,734 | 983,579 | 营业收入增长率 | 42.04 | 38.40 | 22.00 | 19.40 | | 营业税金及附加 | 10,350 | 14,171 | 17,289 | 20,643 | EBIT增长率 | 63.52 | 43.60 | 34.49 | 17.40 | | 销售费用 | 25,211 | 33,344 | 36,612 | 43,715 | 净利润增长率 | 80.72 | 32.77 | 38.99 | 18.35 | | 管理费用 | 13,462 | 17,506 | 20,340 | 26,714 | 盈利能力（%） | | | | | | 研发费用 | 39,575 | 49,183 | 56,952 | 63,143 | 毛利率 | 20.21 | 19.32 | 19.20 | 19.00 | | EBIT | 34,588 | 49,669 | 66,802 | 78,422 | 净利润率 | 4.99 | 4.78 | 5.45 | 5.40 | | 财务费用 | -1,475 | -864 | -1,909 | -2,953 | 总资产收益率ROA | 4.42 | 4.40 | 5.10 | 5.10 | | 资产减值损失 | -2,188 | -3,570 | -3,153 | -3,805 | 净资产收益率ROE | 21.64 | 23.57 | 26.06 | 25.07 | | 投资收益 | 1,635 | 1,667 | 2,034 | 2,429 | 偿债能力 | | | | | | 营业利润 | 38,103 | 48,630 | 67,592 | 79,998 | 流动比率 | 0.67 | 0.65 | 0.75 | 0.83 | | 营业外收支 | -834 | 0 | 0 | 0 | 速动比率 | 0.42 | 0.37 | 0.48 | 0.56 | | 利润总额 | 37,269 | 48,630 | 67,592 | 79,998 | 现金比率 | 0.24 | 0.22 | 0.35 | 0.43 | | 所得税 | 5,925 | 6,954 | 9,666 | 11,440 | 资产负债率（%） | 77.86 | 79.87 | 78.98 | 78.19 | | 净利润 | 31,344 | 41,676 | 57,926 | 68,558 | 经营效率 | | | | | | 归属于母公司净利润 | 30,041 | 39,884 | 55,435 | 65,610 | 应收账款周转天数 | 37.49 | 33.00 | 30.25 | 26.62 | | EBITDA | 78,141 | 102,503 | 132,558 | 153,626 | 存货周转天数 | 66.59 | 71.75 | 70.03 | 70.61 | | 资产负债表（百万元） | 2023A | 2024E | 2025E | 2026E | 每股指标（元） | | | | | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 货币资金 | 109,094 | 140,521 | 268,314 | 395,813 | 每股收益 | 10.33 | 13.71 | 19.05 | 22.55 | | 应收账款及票据 | 61,866 | 72,352 | 80,901 | 85,026 | 每股净资产 | 47.71 | 58.17 | 73.12 | 89.95 | | 预付款项 | 2,215 | 7,307 | 7,215 | 9,319 | 每股经营现金流 | 58.34 | 63.98 | 75.01 | 81.33 | | 存货 | 87,677 | 128,643 | 154,514 | 186,460 | 每股股利 | 3.10 | 4.11 | 5.72 | 6.77 | | 其他流动资产 | 41,269 | 66,682 | 70,401 | 85,172 | 估值分析 | | | | | | 流动资产合计 | 302,121 | 415,506 | 581,345 | 761,792 | PE | 33 | 25 | 18 | 15 | | 长期股权投资 | 17,647 | 19,314 | 21,348 | 23,777 | PB | 7.2 | 5.9 | 4.7 | 3.8 | | 固定资产 | 230,904 | 339,344 | 354,898 | 373,958 | EV/EBITDA | 13.04 | 9.94 | 7.69 | 6.63 | | 无形资产 | 37,236 | 40,455 | 40,942 | 41,400 | 股息收益率（%） | 0.90 | 1.19 | 1.66 | 1.96 | | 非流动资产合计 | 377,426 | 491,938 | 506,450 | 524,831 | | | | | | | 资产合计 | 679,548 | 907,444 | 1,087,795 | 1,286,623 | | | | | | | 短期借款 | 18,323 | 25,323 | 26,323 | 27,323 | 现金流量表（百万元） | 2023A | 2024E | 2025E | 2026E | | 应付账款及票据 | 198,483 | 276,798 | 338,596 | 405,125 | 净利润 | 31,344 | 41,676 | 57,926 | 68,558 | | 其他流动负债 | 236,860 | 339,678 | 409,770 | 488,142 | 折旧和摊销 | 43,553 | 52,834 | 65,756 | 75,203 | | 流动负债合计 | 453,667 | 641,799 | 774,690 | 920,590 | 营运资金变动 | 92,770 | 87,159 | 88,279 | 86,075 | | 长期借款 | 11,975 | 9,799 | 11,299 | 12,299 | 经营活动现金流 | 169,725 | 186,139 | 218,229 | 236,624 | | 其他长期负债 | 63,444 | 73,156 | 73,156 | 73,156 | 资本开支 | -121,623 -159,156 | | -76,451 | -89,373 | | 非流动负债合计 | 75,419 | 82,955 | 84,455 | 85,455 | 投资 | -16,089 | 4,700 | -1,400 | -1,900 | | 负债合计 | 529,086 | 724,754 | 859,145 | 1,006,045 | 投资活动现金流 | -125,664 -159,542 | | -77,851 | -91,273 | | 股本 | 2,911 | 2,909 | 2,909 | 2,909 | 股权募资 | 98 | -400 | 0 | 0 | | 少数股东权益 | 11,652 | 13,444 | 15,935 | 18,883 | 债务募资 | 18,073 | 6,964 | 2,540 |

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][7][22] 报告的核心观点 - 比亚迪56亿美元H股闪电配售彰显全球投资人对其发展前景看好，对中国汽车工业立足全球有信心，认可汽车行业电动化、智能化趋势 [7][8] - 2月销量32万辆同增164%出口强劲，预计25年销量550万辆智驾占比80%+出口翻番至80万辆+ [7][9] - 混份额维持近60%，豹5智驾版上市，出口和高端化贡献增量 [7][16] - 2月电池装机同增150%，二代刀片发布在即，预计25年电池实际出货345GWh同增30% [7][21] - 考虑天神之眼C超预期，上修24 - 26年归母净利润预期，给予25年25x目标价456元 [7][22] 根据相关目录分别进行总结 市场与基础数据 - 收盘价344.84元，一年最低/最高价185.50/388.66元，市净率6.45倍，流通A股市值400,861.85百万元，总市值1,003,231.24百万元 [5] - 每股净资产53.44元，资产负债率77.91%，总股本2,909.27百万股，流通A股1,162.46百万股 [6] H股配售情况 - 25年3月3日盘后，比亚迪配售129,800,000股H股新股，配售价335.2港元/股，此次56亿美元H股闪电配售是多个规模最大项目，认购订单多倍覆盖 [7][8] 销量情况 - 2月销32.28万辆，同环比+164%/+7%，含海外销6.7万辆，2月发布天神之眼C加配不加价叠加老款促销带动销量环比上升，汉L等车型3 - 4月上市预计销量保持强劲 [9] - 2月新能源乘用车销量31.82万辆，同环比+161.4%/+7.3%，产量32.9万辆，同环比+199.53%/+1.67%；新能源商用车2月产量4913辆，同环比+772.65%/+21.22% [13] - 2月插混乘用车销19.3万辆，同环比+189%/+13%，占比60.7%，同环比+5.8/+3.0pct；纯电乘用车销12.5万辆，同环比+128%/-0.4%，占比39.3%，同环比-5.8/-3.0pct [16] - 2月腾势销量8513辆环降27%，仰望销量105辆环降63%，方程豹销4942辆环降21%，豹5智驾版2月上市售价23.98万起 [16] - 2月本土销量25.6万辆同增164%，海外销6.7万辆同增188%，高端销量1.35万辆同增76% [16] - 25年高阶智驾向10万元车型下沉，预计销量超550万辆，智驾占比80%+，出口翻番至80万辆+ [19] 新车规划 - 2025年有多款新车规划，包括汉L、唐L、新款秦PLUS DM - i等不同类型和价格区间车型 [20] 电池情况 - 2月累计装机16.7GWh，同环比 +150%/+8%，二代刀片发布在即续航和快充有望提升，25年累计装机32.2GWh，同增79% [21] - 预计25年动力自供250GWh，动力外供25GWh，储能70GWh，电池实际出货345GWh，同增30% [21] 盈利预测与财务情况 - 上修24 - 26年归母净利润预期至400/530/651亿元，同增33%/32%/23%，对应PE 25/19/15x，给予25年25x，目标价456元 [7][22] - 给出2023A - 2026E资产负债表、利润表、现金流量表及重要财务与估值指标预测数据 [24]

纪要涉及的公司 比亚迪 纪要提到的核心观点和论据 - **销量增长**：2025年月销量显著提升，从2024年平均4万台增至6万台以上，二月达6.7万台；预计2025年单车销量提至40万辆，批发量冲击50万，年化600万辆，全年销量从550万向上修正；最近订单周度达85,000辆，若三月景气回升叠加智能化推进，单月销量或冲9 - 10万[1][3][12] - **海外市场突破**：2025年进入新周期，欧洲市场混动产品逆势增长超50%，墨西哥、印尼等市场全面突破，混动产品出海比例达40%；预计2025年海外销售80万辆，2026年达200万辆以上[1][3][13] - **混动产品优势**：DM5混动产品以低功耗和油耗优势在全球受欢迎，匈牙利工厂及潜在土耳其工厂体现全球布局决心[1][5] - **闪电配售影响**：配售规模约52亿美元，询价区间333 - 345港币，折价5% - 8%；短期因港股折价或对股价有压力，但基本面上升期或提供买入机会[2][6] - **“智驾平权”战略成效**：2月10日战略落地后，订单量改善30% - 40%，终端售价比例因区域在20% - 40%之间；提升车型配置，具备中长期升级潜力，增强消费者对智能驾驶期待[1][7] - **支架车型竞争力**：同等价格下提供超越竞争对手的产品线；老款清库后全系铺开，推动智捷车型，提升订单量和支架比例，单车利润至少持平，盈利有提升空间[1][8][9] - **智能座舱进展**：拥有超5,000人工程师团队，5个月实现全系标配智能网联汽车策略；高速公路接管率极低，可用性强，体现智能感知设备技术实力[1][10] - **领先优势体现**：通过智能化全民支架策略拉开行业领先优势，预计形成半年到一年先发优势，提升消费者对品牌技术和产品品质认知[4][11] - **盈利预期**：单车盈利维持在8,000元以上，一季度利润接近百亿，全年单车盈利预计1.1 - 1.2万元，总利润可能达600亿甚至更高；中长期总体规模800 - 1,000万辆，对应利润1,200 - 1,500亿[4][12][13] 其他重要但是可能被忽略的内容 - 支架成本约4,000元，考虑供应链降本3,000 - 4,000元及配置优化2000元左右，单车利润至少持平，公司季度调价机制和电子类产品降本有盈利提升空间[9] - 比亚迪具备强大产品延展能力，在机器人、地空等领域有广阔发展空间[13] - 本次融资募集56亿美元显示市场对比亚迪高度认可，公司即将发布E4.0平台及二代刀片电池技术[14]

01 事件概述 - 公司以每股335.2港元的价格发行1.298亿股H股，募资约435亿港元，发行折扣为7.8%（较前一日收盘价363.6港元/股）[1] - 配售股份占现有已发行H股的11.82%、已发行股份总数的4.46%[1] - 募资用途包括研发投入、海外业务发展、营运资金补充及一般企业用途[1] 02 分析判断 融资与全球化 - H股配售获全球长线基金、主权基金及中东战略投资人超额认购，反映国际资本对公司电动化、智能化战略的认可[1] - 资金将加速海外工厂布局，涉及巴西、乌兹别克、匈牙利、土耳其、印尼等地[1] 海外市场表现 - 2024年11月至2025年2月出口销量逐月攀升（3.1万→6.7万辆），土耳其、巴西、欧洲为主要增长区域，Seal U混动为核心增量车型[2] - 自建滚装船运力提升：2024年1月-2025年1月累计投入4艘，2026年前将扩展至8艘，直接推动出口效率[2] - 2025年海外销量目标80万辆，欧洲、东南亚、澳新为关键增量市场[2] 产品与技术进展 - 智驾版车型将高阶智驾功能下放至7万元价位，订单占比达25%-30%，开启"智驾平权"时代[3] - 2025年高端化产品集中上市：汉L/唐L搭载DiPilot 300系统（支持高速/城市NOA），腾势N9标配易三方技术，定位六座大型SUV[3] 03 财务预测 - 2024-2026年营收预计8,336亿/10,170亿/12,143亿元，CAGR 20.7%[3] - 同期归母净利润预测398.8亿/554.4亿/656.1亿元，2025年增速39%[3] - 每股收益13.71/19.05/22.55元，对应PE 25/18/15倍（2025年3月4日股价344.84元）[3] 04 海外产能规划 - 匈牙利工厂：一期产能10万辆（或扩至20万），投产时间或提前至2025年10月[5] - 土耳其工厂：投资10亿美元（70亿人民币），规划产能15万辆，2026年底投产[5] - 东南亚：泰国工厂一期产能10万辆（2024年7月投产），印尼工厂投资13亿美元（94亿人民币），2026年1月投产[5] - 巴西：总投资增至55亿雷亚尔（82亿人民币），二期产能将达30万辆（2026年底）[5]