"你见过凌晨四点仍在演练PPT的演讲者吗？"张国永分享道，"论坛上每一位大咖的成功，都始于对行 业毫不动摇的信念。"· "站在曼谷富杰论坛的讲台下，我第一次感受到保险行业的无国界力量——那些聚光灯下的全球顶尖同 行，用同样的热情讲述着不同的成功故事。"太平人寿滨州中心支公司的张国永在回顾泰国之行时，眼 神依然闪烁着光芒。这场汇聚行业精英的盛会，不仅让他收获了跨国友谊，更带来了关于信念深耕、关 系重构与服务创新的深度思考。 信念——所有伟大的起点都是'相信' 他特别提到了异国同行分享的的"咖啡厅沙龙"模式，将产品说明会升级为财富管理研讨会形式。张国永 坚定的说："未来的保险企业家，一定是'专业顾问+科技应用者'的复合型人才"。 "这次论坛不是终点，而是照亮前路的火炬。"张国永正在将感悟转化为具体行动：建立"信念晨会"制 度、设计客户关系评估表......他期待和所有伙伴一起，做保险行业的光，既温暖自己，也照亮他人。 这篇来自泰国的成长报告，没有炫目的数据，却藏着最朴素的真理：顶尖高手的核心竞争力，永远是对 初心的坚守、对客户的敬畏，以及应对创新的勇气。 他们相信保险不仅是产品，更是守护生命的承诺；相信每一次努力 ...

报告行业投资评级 - 保险Ⅱ行业评级为推荐 [1] 报告的核心观点 - 负债端一季报部分公司超预期的利润和价值表现缓解全年业绩大幅承压担忧，二季度险企加大分红险等浮动收益产品推动力度，降低利差损风险，银保渠道“报行合一”影响减弱后新单增长有望恢复，预计上市险企2025Q2 NBV延续正增，为估值修复提供支撑；资产端2025Q1保险行业增配权益资产，国内稳增长稳股市举措持续推出，若权益市场回暖，强β属性的保险股有望受益，随着公募新规强化业绩比较基准的约束作用，低持仓的保险板块有望受益，维持行业“推荐”评级，推荐新华保险、中国人寿、中国平安、中国太保和中国人保 [4] 根据相关目录分别进行总结 人身险 - 2025年1 - 4月人身险公司原保费收入19469亿元，同比+1.3%，其中寿险、意外险、健康险原保费收入分别为16061、153、3255亿元，分别同比+1.2%、 - 4.9%、+2.4%；4月单月人身险公司原保费收入2879亿元，同比+11.7%，其中寿险、意外险、健康险原保费收入分别为2229、36、614亿元，分别同比+16.8%、 - 6.1%、 - 2.9%；4月寿险增速环比2月、3月增速分别提升9.0pp、5.4pp [1] - 2025年1 - 4月保户投资款新增交费3076亿元，同比 - 4.8%，其中4月单月同比+16.0%；1 - 4月投连险独立账户新增交费49亿元，同比 - 0.6%，其中4月单月同比 - 10.6% [1] 财产险 - 2025年1 - 4月财产险公司原保费收入6486亿元，同比+5.2%，其中车险、非车险原保费收入分别为2967、3519亿元，分别同比+4.3%、+5.9%；车险在新车销售推动下保持稳健，前4月全国狭义乘用车零售销量687.2万辆，同比+7.9%；非车险增速贡献主要来源于意外险和健康险，分别同比+12.6%、+8.5% [2] - 4月单月财产险公司原保费收入1331亿元，同比+5.5%，其中车险原保费收入733亿元，同比+4.5%；非车险原保费收入598亿元，同比+6.8%，其中意外险、健康险、责任险、农险分别同比+26.9%、+14.6%、+9.2%、 - 5.3% [2] 投资 - 截至2025年一季度末，保险公司资金运用总额达34.93万亿元，较2024年末+5.0%，其中人身险公司、财产险公司资金运用总额分别为31.38、2.27万亿元，较2024年末分别+4.8%、+2.4% [3] - 2025Q1，人身险公司和财产险公司合计保险资金投资中，银行存款、债券、股票和基金、长期股权投资分别占8.8%、50.4%、13.3%、4.9%，较2024年末分别 - 0.2pp、+0.9pp、+0.5pp、 - 0.3pp；预计债券占比提升系一季度长端利率上行带来久期缺口拉大，险企加大长期债券资产配置；股票和基金占比提升预计系长期资金入市政策推动 [3] 盈利预测与估值 |股票代码|股票名称|收盘价（元）|投资评级|2023A EPS（元）|2024A EPS（元）|2025E EPS（元）|2026E EPS（元）|2023A P/E|2024A P/E|2025E P/E|2026E P/E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |601601.SH|中国太保|34.43|买入|2.83|4.67|4.73|4.80|12.17|7.37|7.28|7.17| |601318.SH|中国平安|53.28|买入|4.84|7.16|8.28|9.34|11.01|7.44|6.43|5.70| |601628.SH|中国人寿|38.29|买入|1.81|3.78|3.75|3.84|21.15|10.13|10.21|9.97| |601336.SH|新华保险|50.30|买入|2.79|8.41|8.41|8.55|18.03|5.98|5.98|5.88| |601319.SH|中国人保|8.27|买入|0.51|0.97|1.03|1.11|16.22|8.53|8.03|7.45| [6]

公司上市与融资 - 手回集团于2025年5月30日在港交所主板上市，股票代码2621 [2] - 本次IPO发行24,358,400股，香港公开发售获990倍认购，国际发售获1.13倍认购 [2] - 引入天津海泰集团和鹿驰资本作为基石投资者，累计认购4955万港元，募资总额1.97亿港元 [2] - 公司获得信天创投、红杉中国、经纬创投等知名机构投资，其中经纬创投自2017年B轮融资起持续陪伴 [5] 市场地位与业务模式 - 按2023年长期人身险总保费计算，公司是中国第二大线上保险中介服务机构，市场份额7.3% [3] - 旗下拥有小雨伞、咔嚓保和牛保100三大平台，覆盖不同销售场景 [7] - 累计分销超1900个产品，其中定制产品280种，2024年定制产品首年保费12.34亿元，占比40.5% [7] - 已与68家人身险公司和46家财产险公司建立合作，总计超过110家保险公司 [8] 财务表现 - 2022年至2024年营收分别为8.06亿元、16.34亿元和13.87亿元 [10] - 同期经调整后净利润分别为0.75亿元、2.53亿元和2.42亿元，净利润率从8.3%提升至17.4% [10] - 通过优化推广渠道和提高营销精准度实现成本管控 [10] 产品与技术创新 - 打造"超级玛丽"重疾险、"大黄蜂"少儿重疾险等明星产品 [8] - 建立数字化平台连接保险公司、代理人、投保人等各方 [8] - 计划加大研发投入，优化数字化平台，提升运营效率和客户体验 [11] 行业前景 - 线上中介占中国人身险中介市场总保费比例从2019年82.1%升至2023年89.1%，预计2028年达95.2% [11] - 线上中介总保费从2019年600亿元增至2023年2110亿元，复合年增长率36.9% [11] - 预计2028年线上中介总保费将达10310亿元，复合年增长率34.2% [11] - 长期保险总保费从2019年120亿元增至2023年880亿元，复合年增长率64.6% [12] - 预计2028年长期保险总保费将达6270亿元，复合年增长率24.5% [12]

报告行业投资评级 - 推荐（维持）[1] 报告的核心观点 - 复盘保险行业过去十年行情表现并归因，聚焦各时期具备阿尔法的个股 [7] - 行业经历从产品到渠道的全面深度价值转型，展现强贝塔效应，有望成为“牛市旗手候选人” [7] - 当前保险板块估值受长端利率下行“利差损”压力，多举措下“利差”压力有望减轻，带动板块估值修复 [7] - 从产品到渠道的全面转型深化预计驱动负债端经营质量逐步改善，资产端多措并举下利差风险或收敛，资负两端修复预期有望催化板块估值回升 [6] 根据相关目录分别进行总结 保险板块十年行情复盘 - 2015 - 2016 年：保险板块先升后降再低位调整，受股市波动影响，“杠杆牛”与去杠杆致股市泡沫破灭，险资举牌推动万能险扩张后监管收紧，保费增速下滑 [12][19][20] - 2017 年：保险板块显著跑赢大盘，134 号文推动价值转型，“保险姓保”驱动新业务价值率提升，长端利率回升缓解“利差”压力 [13][26] - 2018 - 2019 年：保险板块先跌后涨，2019 年涨幅跑赢大盘，贸易摩擦和去杠杆影响股市牵制险企投资端，预期扭转后政策红利驱动板块表现，投资端驱动为主，减税新政亦贡献业绩增速 [13][32][33] - 2020 - 2022 年：保险板块先涨后跌，2020 年疫情影响深刻，与大盘共振，2021 年华夏幸福暴雷引地产风险担忧，代理人改革清虚致人力规模缩减，NBV 增速承压 [34][35][37] - 2023 年至今：板块多数时期跑赢大盘，代理人改革兑现、监管推动压降负债成本等因素交叉影响，长逻辑看代理人规模企稳支撑 NBV 增长，监管推动降本增效，短逻辑新准则放大资产端影响，利率下行放大利差损担忧 [40][42][43] 阶段性行情中，哪些个股跑赢了行业？ - 年度来看，2017/2019/2024 年是保险板块“大年”，涨幅依次为 83%/52%/43%，跑赢大盘 61pct/16pct/28pct；2016/2022 年虽未实现板块绝对收益，但较大盘跑出相对收益，跑赢大盘 10pct/22pct [48] - 平安、国寿、新华轮番领涨 2017/2019/2024 年行情，太保在 2022H2 - 2024H1 跑出相对收益，财险近五年持续表现突出 [48][49] - 中国平安：2017 年价值转型领头羊，重疾险需求井喷，新业务价值增长来自死、费差，战略定位“金融 + 科技”驱动估值重估 [57][58][59] - 中国人寿：2019 年 NBV 增速领先，业绩爆发式增长，指标多面开花，估值洼地迎修复 [66] - 新华保险：2024 年弹性显著，资产布局风格进取，新准则下放大贝塔效应，“924”行情领涨 [72] - 中国太保：2022H2 - 2024H1 代理人改革标杆，NBV 增速率先转正，“长航”转型成效显著 [76] - 中国财险：利率下行背景下近五年表现突出，盈利模式稳定，市占率稳定，风险减量优化成本管理，高分红打造重要标签 [49][78][81] 投资建议：转型深化阵痛期，看好板块长期价值 - 保险板块贝塔属性增强，价值转型全面深化打造行业阿尔法，当前人身险板块 PEV 处于历史低位，短期受利率下行影响估值承压 [90] - 负债端经历全面转型深化，夯实长期发展基础，投资收益率审慎下降，多措并举有望走出“利差损”危机阴霾 [91][92] - 人身险标的首推中国平安、中国太保，短期利差验证或存争议，利率下行背景下中国财险攻守兼备，建议持续关注 [93][95]

阳光保险处罚情况 - 阳光财险因向监管部门提供不实资料被湖北金融监管局处以25万元罚款 [2] - 2025年以来阳光保险旗下阳光人寿与阳光财险合计收到近30张罚单，总金额超过500万元，涉及超40名责任人 [2] - 阳光财险2025年至今至少收到16张罚单，单张最高达179万元（重庆地区4家公司及13名责任人） [4][5] - 阳光人寿2025年至今至少收到13张罚单，单张最高23万元（遵义中心支公司虚列薪酬） [6][7] 违规事由分析 - 高频违规行为包括财务数据不真实、虚构保险中介业务、虚列薪酬、欺骗投保人、编制虚假材料 [2] - 典型案例：重庆分公司虚构中介业务套取费用（123万元）、广州分公司不实列支费用（108万元）、宁波分公司数据不真实（56万元） [4] - 涉假问题突出，涉及数据报送、费用列支、中介业务等环节，可能引发偿付能力误算和产品设计缺陷 [7] 行业监管态势 - 2025年一季度保险业罚单合计600张，处罚金额1.08亿元，涉及340家机构及562人次，出现千万级罚单（如泰康在线被罚1033万元） [9] - 监管持续强化数据治理要求，对虚假数据报送行为加大查处力度 [7] 公司整改回应 - 阳光保险称已通过业务流程优化、内控机制完善、系统权限升级等措施完成整改 [8] - 建立消保审查机制，2024年处理客户投诉31123件，理赔纠纷占比65.87% [14] 内部管理问题 - 许昌信保部原经理何庭含涉案7623万元骗贷案，暴露风控漏洞 [13] - 2024年消费者投诉中理赔纠纷占比近66%，承保纠纷占20.81% [14]

行业转型与政策推动 - 热播剧《蛮好的人生》引发社会对保险行业的关注，剧情反映了行业高速增长时期的痛点和转型过程 [2] - 金融监管总局发布《通知》，推动人身保险行业个人营销体制改革，加强对销售人员的约束和引导 [2] - 国务院印发"新国十条"，明确要求加快营销体制改革，行业从粗放式发展转向精细化管理的趋势明显 [3][4] 代理人队伍改革与提质 - 早期"人海战术"导致代理人门槛降低，存在虚增人力、销售不规范等问题，行业形象受损 [3] - 《通知》提出佣金递延、利益分配向一线倾斜等举措，推动代理人职业化转型 [4] - 中国人寿、新华保险等推出优增计划，如"种子计划"、"XIN一代"计划，代理人渠道新业务价值显著提升 [4] 产品创新与数字化转型 - 中国人寿、中国平安等大型险企布局养老社区建设，满足多样化养老需求 [5] - 行业加速数字化转型，利用AI技术核保与定价，通过卫星、无人机等实现精准定价与理赔 [5] - 中国太保启动大康养、"AI+"和国际化三大战略，泰康之家养老社区入住居民超1.6万人，预计2025年达2万人 [6] 行业定位与客户服务 - 保险业正从规模扩张转向价值创造，需回归保障本源，提升客户满意度 [6][7] - 行业需以客户为中心，推进代理人队伍专业化转型，探索柔性保险教育方式 [7] - 剧中案例直观体现保险的风险管理功能，如快速理赔80万元"救了一个家"，强化行业社会价值 [7]

分支机构撤销 - 今年以来泰康人寿撤销分支机构数量超百家，仅5月就新增15家撤销信息 [2][5][10] - 撤销机构涵盖多地支公司和营销服务部，包括宁夏吴忠盐池支公司、云南文山麻栗坡营销服务部等 [5][10] - 公司回应称撤销是出于优化三、四线城市分支机构布局的战略考虑 [11] 财务表现 - 2021-2024年营收分别为2285.74亿元、2062.66亿元、2388.37亿元、2814.2亿元 [15] - 同期净利润分别为228.35亿元、108.95亿元、130.52亿元、142.11亿元 [15] - 2024年营业支出达2670.78亿元，同比增长17.24% [11] 退保与投诉问题 - 2024年退保金额TOP10产品中，公司三款产品退保金额合计111.09亿元 [17] - 黑猫投诉平台相关投诉超六千条，"夸大宣传"是关键词 [17] - 在头部四大人寿企业中，公司客户投诉量名列前茅 [3][17] 违规处罚 - 江西九江中心支公司因编制虚假财务资料等被罚款15.5万元 [18][20] - 2024年四季度全系统累计受行政处罚10家次，罚款总额272.8万元 [20] 行业转型 - 保险行业加速向线上化、智能化转型，基层营销服务部功能被弱化 [22] - 低利率环境和市场竞争加剧促使行业通过"瘦身"降低成本 [22] - 监管强化迫使险企优化内部管理，裁撤低效分支机构 [22]

报告行业投资评级 - 看好丨维持 [12] 报告的核心观点 - 考虑到头部险企在生态建设、渠道发展等方面的优势，以及保险业本身“大数法则”的原理，看好行业集中度进一步提升，龙头险企的分红潜力将更值得关注，尤其关注偿付能力宽松、资产负债匹配良好、保单盈利能力较强的优质公司 [2][9] 根据相关目录分别进行总结 利润、现金流与偿付能力 - 保险属于强监管的金融行业，分红能力需接受更多维度监管，分红基础为净利润、现金流等基础会计指标；保险公司受偿付能力体系严格监管，核心偿付能力不足 50%或综合偿付能力不足 100%时，将被限制分红；分红会消耗净资产，导致偿付能力下降，分红时需考虑对偿付能力的影响 [6] 保单质量重要性提升 - 自 2026 年 1 月 1 日起，所有保险公司需执行“新金融工具准则”，新准则下减值计提更充足及时，更多资产以公允价值计量，保险公司波动性放大；财险或寿险税前利润可视为保险服务业绩+投资服务业绩，投资服务业绩不可控，保险服务业绩对未来分红能力更重要；现金流角度未受新准则影响，退保、赔付等反映业务质量的指标与保费收入值得关注 [7] 资产负债匹配能力决定上限与长期 - 偿付能力是当前保险业监管的核心体系，偿二代二期工程采取类似银行巴塞尔协议的资本金监管方式，计算实际资本与最低资本的比值，设定监管红线；偿付能力关系到保险公司各方面经营活动，维持其处于健康区间很重要；静态来看，当期理论最大分红水平接近于【净资产/核心偿付能力充足率*（核心偿付能力充足率 - 可以接受的核心偿付能力充足率下限）】 [8] - 净资产是偿付能力的核心，计算分子时，净资产是实际资本的核心；计算最低资本时，需考虑投资资产类型的风险进行资本折算，风险越高的资产所需最低资本越高；保险公司资产配置会对净资产造成较大影响，弹性与稳定不易兼得；针对寿险公司，负债对利率变化更敏感，在会计分类、资产配置和产品设计、销售上做好匹配对长期稳定分红能力至关重要 [8] 龙头险企将具备更佳分红潜力 - “新国十条”、报行合一的实施、个险新规等监管引导下，行业竞争趋于理性，费用有望降低，保单质量有望改善，行业整体的利润、净资产及分红表现都有望改善 [9]

涉及行业和公司 - **行业**：航空、快递、房地产、保险 - **公司**：春秋、顺丰、东航、国航、运达、人通、京东物流、中通、建法、绿城、华人之地、华人万象、健发国际、新华、平安、友邦、人保集团 核心观点和论据 航空行业 - **需求强劲**：五一假期休闲需求韧性高，航空需求双位数增长，国际增长超20%，高于市场预期；长航线需求强劲，国内裸票价中单位数上涨，含油票价因燃油附加费同比降低小幅下跌[2]。 - **新定价模式**：春秋航司探索新定价模式，前期低价销售使销售进度符合或超预期，再逐渐涨价，效果不错，未来旺季航司可能采用[4][6]。 - **OTA合作调整**：航司积极探索与OTA新合作模式，要求OTA及时反馈需求和出票信息；3月起航司APP功能优化，京沪线东航和国航合作，旅客可自由迁转，提高灵活性[6][7][8]。 - **合作意义**：航空与集运行业客户结构相似，可参考集运合作模式，降低销售和营销成本，改善成本和效率[9][10]。 - **市场担忧缓解**：需求侧休闲需求有韧性，商务需求与资本开支增速有关，贸易战摩擦降级；汇率方面，美金对人民币汇率不强，降低成本；油价难明显上涨；竞争层面有新探索，对航空行业信心更充足，价格拐点临近，端午和暑假是观察窗口[11][12]。 快递行业 - **短期竞争激烈**：行业价格竞争比想象激烈，运达、人通、京东物流业绩有负面压力，短期压制盈利展望和估值[13]。 - **中长期利好整合**：加速行业整合，看好中通中长期发展；顺丰短期盈利增长展望最强，得益于成本效率提升[13][14]。 房地产行业 - **取消预售制度**：短期内全国全面铺开可能性低，因会减慢开发商资产周转率，加剧流动性风险，减少购地和新开工投入，拖累宏观经济，增加地方政府财政压力；若实施，对开发商ROE有压力，影响行业估值，部分开发商可收获值下降，需平衡杠杆率和销售规模；对物管商部分收入有影响，案场销售管理等收入未来一两年可能下降[15][16][17]。 - **4月市场弱化**：4月房地产市场快速弱化，成交量和成交价加速下跌，二手房成交价环比下降加速；领先指标恶化，来访量下滑、挂牌量创新高、新访区划率下降，预计5、6月房价下跌速度进一步扩宽；政策端缺乏扶持，建议关注优质国企开发商，首选华人之地，也推荐健发国际[20][21][23]。 - **触底时间后移**：将房地产销售量触底时间从明年一二季度后移到明年下半年甚至27年一季度，因宏观经济波动和领先指标弱化，去库存时间可能更长；一线城市可能明年上半年、二线城市26年底或27年初稳住，一二线城市都稳住房地产市场才算触底[32][33][34]。 保险行业 - **负债端改善**：二季度延续改善态势，有分化，大部分公司比一季度好，风险产品调整速度加快，一季度增速一般的公司二季度增速提升，增速高的公司可能放缓[25]。 - **权益和利率表现**：一季度大盘小幅下跌，大部分保险公司权益投资仍取得正表现；二季度权益回升，利率从1.6出头底部回升至1.7左右，缓解了市场对利润和净资产的担忧[26]。 - **监管热点**：保险公司增配高股息股票受偿付能力制约，新华和平安一季度重分类债权资产提升核心偿付能力充足率；未来偿付能力规定可能修订；代理人暴行合一文件落地，相关利益可能受影响；传统险预定率可能下降，三季度销售有推动但力度较小[27][28][29]。 - **财险和友邦表现**：财险股价相对较弱，市场情绪好但估值未显便宜，基本面好但市场已充分定价；看好友邦股价未来表现，新业务价值增长超预期，汇率变动对内含价值和新业务价值有正向贡献，但需关注美元走势对香港保险业务的影响[29][30][31]。 其他重要但可能被忽略的内容 - 泰国航线受地震影响需求恢复停滞，票价同比下降但降幅收窄；日本航线需求旺盛，但因运力增加，运价同比下跌[3]。 - 全球很多国家采用新房预售机制且行之有效，原因是资金监管制度健全、执行严格，国内应优化开发商资金监管制度[19]。

保险行业高管变动概况 - 2025年以来已有二十余家保险机构发生高管变动，涉及中国人保、平安资管、国联人寿等多家机构 [1] - 行业人事调整涵盖头部机构到中小险企，反映行业对稳健经营与创新突破的双重追求 [1] - 高管变动为市场注入新的想象空间，是保险行业发展的缩影 [9] 平安资管人事变动 - 总经理罗水权因个人工作调整辞职，任职期间推动公司管理规模从3万亿增至5.8万亿 [2] - 董事长黄勇兼任临时总经理，其为平安集团资管老将，1996年加入平安集团 [2] - 2024年平安资管营业收入40.45亿元(同比下滑5.39%)，净利润24.51亿元(同比下降9.36%) [3] - 公司表示人事变动不会影响正常经营，正有序推进新任总经理聘任工作 [3] 中国人保人事调整 - 聘任拥有20余年银行从业经历的田耕为副总裁，或助力深化银保协同 [3] - 2025年已有两名高管离任，目前领导班子增至9人 [4] - 原副总裁李祝用调任中国人寿集团总裁，总裁助理韩可胜因年龄退休 [4] 中小险企变革动态 - 国联人寿董事长丁武斌退休，年初已更换第四任总经理赵雪军 [5][6] - 国联人寿拟增资30亿元，注册资本将从21亿元增至46.6亿元，股东增至16家 [7] - 光大永明人寿全球公开招聘副总经理，去年8月已任命新总经理张晨松 [7] - 生命保险资产迎来拟任董事长朱海马，其具有丰富富德系任职经历 [8] 行业发展趋势 - 头部机构老将交替与中小险企资本人才并重，旨在不确定性中夯实竞争力 [9] - 高管团队稳定性与战略前瞻性将成为险企能否穿越周期的关键因素 [9]