报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 在低利率常态化与利差损风险防范的双重压力下，我国寿险行业正从刚性兑付的增额终身寿向浮动收益型分红险全面转型，底层资配风格也发生重大变化，负债久期显著缩短，险企对超长债的“刚需”减弱，中长期高票息信用债、二永债、权益的需求或上升[1] 根据相关目录分别进行总结 保险开门红表现亮眼，分红险起主要支撑 - 2026 年保险行业开门红表现亮眼，寿险强于财险，1 - 2 月保费累计收入 16422 亿元，同比 +8.4%，人身险保费收入 14017 亿元，同比 +10.23%，财产险保费收入 2405 亿元，同比 -1.36% [2][17] - 分红险为开门红期间“C 位”产品，2025 年 10 月 - 2026 年 2 月，人寿保险上新产品中分红型占比 40% - 70%且呈抬升趋势 [2][23] - 政策与市场需求驱动下，未来分红险产品占比或持续提升，预计全行业分红险占比将达 50%以上 [3][25] 分红险转型的政策、历史脉络 政策引导寿险行业向着分红险转型 - 利差损预警期（2019 - 2022）：下调普通型年金保险评估利率上限，叫停高定价产品备案审批，防范存量风险 [27] - 负债成本压降期（2023 - 2024）：发布人身险产品“负面清单”，实施“报行合一”，下调普通型人身险预定利率，建立动态调整机制 [29] - 结构转型深化期（2024 下半年至今）：建立预定利率分层机制，规范分红险演示利率，推动行业向浮动收益形态迁移 [30] 分红险占比的提升多发生在利率下行、长期低利率阶段 - 2009 - 2010 年快速攀升：会计准则变革，分红险保费收入确认受影响小 [34] - 2011 - 2022 年显著回落：加息使分红险收益优势稀释，普通型产品竞争力增强 [34] - 2023 年至今重新提升：市场利率下行，分红险“保证 + 浮动”收益优势凸显 [34] 分红险资负特征 负债端 - 保证利率更低，通常为 1.5% - 1.75%，低于传统险的 2% [38] - “保证 + 浮动”双层收益架构降低利差损风险，将部分风险转移给客户 [39] - 负债端久期显著更短，平均 9 - 12 年，有助于压降久期缺口 [40] - 退保风险相对更高，收益不确定性使客户对分红敏感 [41] 资产端 - 底层 FVTPL 类资产占比提升，以分配非保证收益 [43] - 实行独立账户管理制度，有“分红特储”机制，平滑分红 [44] - 资产公允价值波动可通过 CSM 机制吸收摊销 [46] 保险 2026 年资配展望 - 大类资产配置：减配存款，增配债券、股票、基金，减配其他，股票增配意向最明确 [48] - 债市观点：多数保险机构持中性观点，预计 10 年期国债收益率 1.8% - 1.9%，30 年期国债收益率 2.2% - 2.4%，看好高等级产业债、银行永续债、二级资本债及可转债 [51] - 债券久期：60%机构倾向不变，25%倾向小幅减少，因负债端久期缩短 [55] - A 股市场：多数保险机构持乐观态度，看好科创 50、沪深 300 等相关股票及多个行业，计划小幅增配 [59] 分红险转型对债市影响 - 负债久期缩短，对超长债“刚需”减弱，资产可接受久期降至 10 - 15 年左右 [61] - 中长期高票息信用债需求上升，2026 年 Q1 险企对 3 - 5 年、10 年以上信用债净买入力度强 [65] - 利好二永债品种，分红险账户可平滑二永债公允价值变动对利润的冲击 [66] - 权益配置需求提高，2023Q4 - 2025Q4 险企底层投资股权权重显著提升 [70]

报告行业投资评级 - 行业评级：增持 [1][2] 报告核心观点 - 人身险：储蓄需求推动新业务价值（NBV）景气，资产负债联动重要性抬升 [2][4] - 财产险：预计保费规模稳健增长，头部险企综合成本率（COR）进一步改善 [2] - 投资建议：推荐中国平安、中国太保、新华保险、中国财险、中国人寿、中国人民保险集团 [2][3][77] 人身险业务分析 - **负债端增长与成本改善** - 预计2026年储蓄需求将推动NBV增长，银保渠道是重要驱动力 [3] - 预定利率调降及费用管控推动负债成本趋势下移，但存量负债成本压降仍然缓慢 [3] - 2025年上市险企NBV延续增长，例如中国平安2025年前三季度NBV增速达46.2%，中国人寿达41.8% [5] - 银保渠道逐渐成为NBV重要贡献来源，例如新华保险2025年上半年银保NBV占比达52.8%，中国太保达37.8% [5] - 行业加快分红险转型，例如中国人寿2025年上半年浮动收益型业务在首年期交保费占比同比提升超45个百分点，个险渠道分红险占百年期交保费比重超50% [5] - **“存款搬家”趋势与开门红预期** - 2024年以来存款在居民金融资产中的比重下降0.5个百分点至61.5%，存款增速回落至10.5% [18] - 居民资产配置向储蓄型保险尤其是分红险迁移，预计推动2026年开门红新单保费景气增长 [18] - 主要险企2026年开门红产品策略以分红险为主，例如中国平安推出“御享令成26”（分红型），中国人寿推出“鑫鸿福养老年金(分红型)” [17] - **“报行合一”与费用管控** - 预计2026年行业“报行合一”费用管控进一步强化，头部险企市场份额将进一步提升 [19][21] - 监管引导个险渠道压降费用，优化佣金激励分配机制，深化执行“报行合一” [19] - 头部险企银保渠道新单保费市占率提升，上市险企合计市占率从2023年的20.9%提升至2025年上半年的31.2% [19] - 预计头部险企银保渠道将回归平稳增长 [21] - **NBV增长预测** - 预计上市险企2026年NBV延续稳定增长，例如中国平安整体NBV增速预测为24.1%，中国人寿为23.3% [23] 财产险业务分析 - **承保盈利改善** - 2025年上半年头部财险公司承保利润显著增长，例如中国财险承保利润达180.16亿元，平安财险达110.03亿元 [51][60] - 2025年上半年财险COR整体显著改善，得益于严格费用管控带来费用率显著改善，以及巨灾赔付影响好于同期 [53] - 业务结构调整（如新能源车险、普惠型保险占比提升）对赔付率带来一定影响 [53] - **非车险监管强化** - 监管发布《关于加强非车险业务监管有关事项的通知》等政策，引导财险公司全面强化非车业务费率厘定及费用管理，规范业务经营 [54][55] - 政策内容包括优化考核机制、加强费率管理、强化保险中介管理、健全保费收入管理等 [54] - 预计“报行合一”将推动非车险费用率改善 [3] 资产负债管理与投资端展望 - **资负联动重要性抬升** - 负债成本难以下降而投资收益率不确定性提升，市场担忧保险公司盈利确定性 [3] - 资负管理要求提升，保险公司亟待将资负联动贯彻到各业务环节 [3] - 低利率环境下，预计保险公司进一步优化资产结构，提升长债配置以改善久期缺口，稳健提升权益资产配置 [3] - 保险资产配置的核心目标是实现资产负债匹配，包括期限结构匹配、收益成本匹配和现金流匹配 [28][29] - **监管强化资负管理** - 国家金融监管总局发布《保险公司资产负债管理办法（征求意见稿）》，设立监管指标和监测指标，全面强化资产负债管理要求 [31][32] - 基于2026年保险业将全面实施新会计准则，利率波动对资产和负债的影响显著增加，对资产负债管理提出更高要求 [32] - **权益资产配置预测** - 在中长期资金入市政策引导下，2025年保险公司显著提升“股票+基金”配置，股票资产规模从2024年的2.43万亿元增加至2025年的3.73万亿元，占比从7.5%提升至10.1% [63] - 预计2026年保险行业将增配约8000亿-9000亿权益资产 [62][64] 盈利与估值分析 - **盈利预测** - 预计上市险企2026年利润及内含价值（EV）稳健增长 [3] - 预计上市险企2025年净利润及净资产改善，NBV景气增长，COR改善，例如中国人寿2025年归母净利润预计同比增长43.3%至1532.9亿元，中国平安NBV预计同比增长34.5% [66] - **估值与市场表现** - 尽管EV增速提升，但保险股并未出现显著的估值修复或超额收益 [67][70] - 对于A股保险股，市盈率相对内含价值（P/EV）并未出现提升；对于H股保险股，P/EV提升更快的是此前最低估值的保险股，而非EV增速最快的保险股 [70] - 投资者认为企业可分配利润增速的不确定性提升，主要原因是存量负债成本相对刚性，以及投资收益率不确定性的提升 [27] - 从价值评估中有效业务价值（VIF）敏感性分析来看，国内上市保险公司EV增长的不确定性大幅提升，平均值从2020年的-19.1%扩大至2025年上半年的-40.2% [72][73]

行业投资评级 - 行业投资评级为“优于大市”，且评级维持不变 [2] 核心观点 - 保险板块正迎来资产端与负债端双向改善的黄金窗口期，板块配置正当时 [1][3] - 在估值具备充足安全边际的背景下，保险股攻守兼备的特性凸显，有望迎来估值修复与业绩增长的双重催化 [3][12][14] 资产端分析 - 长端利率企稳回升，截至2026年3月16日，10年期及30年期国债收益率稳定在**1.83%**及**2.39%**，较前期低点有所上行 [4] - 利率企稳有助于缓解险企再投资压力，动态缓解增量“利差损”风险，并对中长期内含价值（EV）的投资回报假设构成强支撑 [3][4] - 权益市场维持慢牛格局，2026年以来沪深两市日均成交额持续在**万亿**以上，为险资增厚收益奠定基础 [7][8] - 保险公司持续增配权益资产，尤其是OCI股票，在权益市场慢牛假设下，投资收益弹性将显著增强，为2026年一季度净利润增厚提供安全垫 [8][11] 负债端分析 - 居民储蓄迁移（“存款搬家”）趋势延续，带动负债端持续向好 [3][9] - 2026年1至2月银保渠道累计新单保费达**2814亿元**，同比增长**21.7%**，延续较高增长态势 [9] - 在存款利率下行背景下，居民对分红险、增额终身寿等储蓄类产品需求旺盛 [9] - 随着预定利率下调和“报行合一”深化，负债成本有效降低，进一步缓解利差损风险 [9] 估值水平 - 当前A股主要险企P/EV估值平均回落至**0.6-0.8倍**区间，处于历史低位 [3] - 截至2026年3月16日，A股保险股平均P/EV约为**0.74倍**（不含中国人保），处于2017年以来历史分位的**49.7%**，估值仍有较大提升空间 [10] - 具体公司估值：中国人寿(**0.81倍**)、新华保险(**0.78倍**)、中国平安(**0.73倍**)、中国太保(**0.65倍**) [10] 短期催化剂与业绩展望 - **3月底至4月**将迎来上市险企2025年报及2026年一季报的密集披露期 [3][11] - 得益于2025年权益市场回暖，预计上市险企**2025年净利润平均增速有望达到25%左右**，且股息派发有望保持平稳增长 [3][11] - 一季报有望验证“开门红”成效及投资收益改善情况，成为估值修复的催化剂 [3][11] - 高股息属性将增强保险股在震荡市场中的吸引力 [3][11] 投资建议 - 建议关注**中国平安、中国太保、中国人寿** [3][14]

行业背景与核心机遇 - 2026年中国银行业将迎来规模空前的定期存款集中到期潮，预计到期资金规模在50–75万亿元之间，其中1年期及以上长期限存款达67万亿元，较2025年同比增加10万亿元 [1][31] - 市场利率持续下行，三年期定存利率普遍跌破1.8%，2026年初中小银行三年期定存普遍回升至1.95%，国有大行仅1.25%，股份行在1.55%—1.85%之间，形成利率分层格局 [1][31] - 叠加居民风险偏好保守及国有大行吸储能力边际下降，中小商业银行迎来了前所未有的“存款搬家”战略窗口期 [1][31] 核心挑战与战略方向 - 对于资本与品牌处于劣势的中小银行，若盲目提高存款利率揽储，将显著抬升负债成本、压缩净息差，甚至引发流动性风险 [2][32] - 行业突破负债业务瓶颈的关键路径在于：依托数字化运营赋能精准营销、优化产品与渠道体系、联动财富管理提升客户黏性，且不大幅增加负债成本 [2][32] - 行业需从“高利率、粗放式”揽储模式，转向“低成本、精细化”的负债经营模式，其成功公式为：低成本负债增长 = 精准客户洞察 × 场景化产品设计 × 数字化运营效率 × 合规财富转化 [29][58] 数字化客户经营策略 - 行业需以数字客户经营为核心，构建“智能分层+场景嵌入”的客户画像体系，整合行内交易、理财、信贷等数据，并合规对接外部政务、消费、税务数据，实现精准营销 [4][34] - 重点识别三类“高价值低风险”客群：退休人群（超90%倾向“安全第一”）、小微企业主（资金沉淀性强）、县域年轻家庭（80后、90后需求多元），他们是低成本负债核心来源 [5][35][36] - 针对不同客群制定差异化服务策略：对保守型客群推送“智能存款+储蓄型保险”；对流动性需求强客群推荐“T+0理财+通知存款”；对有长期规划客群推出“阶梯利率存款+增额终身寿” [6][36] 本地化生态场景构建 - 行业核心优势在于本地化服务，应打造“本地生活+金融”生态闭环，将金融服务嵌入居民日常场景，以非利率权益降低客户对存款利率的敏感度 [7][37] - 具体做法包括联合本地商超、医疗、学校、公交等机构搭建区域性数字权益平台，客户存款或交易可获得积分兑换本地优惠，大额存款客户可获增值服务 [7][37] - 实践案例显示，某县域农商行推出“乡村振兴市民卡”，为存入10万元一年期智能存款的农户提供公交充值9折、体检套餐8折等权益，截至2025年末该行农户存款余额增长12%，低成本结算存款占比提升8个百分点 [8][38] 存款产品优化与成本控制 - 行业需优化产品结构，聚焦“灵活期限+智能定价”，推广“阶梯利率+自动转存”智能存款，产品按持有天数靠档计息（如满90天1.6%、满365天2.0%），并支持自动转存与部分提前支取 [9][10][40][41] - 此类产品优势在于“客户感知收益高、银行实际成本低”，某城商行试点数据显示，客户平均持有期限150天，实际付息成本1.75%，较同期限普通定存成本降低0.15个百分点，同时带动存款余额增长8% [11][42] - 行业可发行“区域专属大额存单”，采用“限量抢购+定向邀约”模式，利率设定略高于国有大行（如2.1%）、略低于同业，某城商行每月限量发行5亿元，产品1小时内售罄，大额存单平均付息成本仅为1.95%，较全面提高利率模式降低0.2个百分点 [12][13][43][44] 线上渠道与轻型网点建设 - 行业需强化线上渠道，依托AI技术构建“到期提醒+一键转存”自动化服务体系，在存款到期前30天和7天进行多通道提醒，并提供一键转存功能 [16][46] - 某农商行引入AI语音外呼系统并优化一键转存功能后，客户转存率从65%提升至85%，到期资金流失率下降20个百分点，每年节省运营成本约200万元 [17][47] - 行业可采用“轻型网点+智能终端+金融协理员”模式延伸服务触角，轻型网点运营成本仅为传统网点的1/5，三门农商行通过该模式柜面人员减少7%，年度降本约750万元，服务覆盖半径扩大20% [18][48] - 招募本地“金融协理员”进行市场渗透，某村镇银行给予引荐额0.1%的奖励，截至2026年二季度通过此渠道吸纳存款余额达12亿元，占存款总余额的25%，获客成本仅为传统线下获客的1/10 [19][50] 财富管理业务联动 - 在利率下行背景下，行业需合规联动财富管理业务，将到期存款客户导流至低风险理财、储蓄型保险等产品，通过提升AUM增强客户黏性 [21][51] - 可针对不同风险偏好客户推出组合产品包：对保守型客户推出“存款+增额终身寿”；对稳健型客户推出“存款+R2级固收+理财”（收益率2.8%–3.5%）；对进取型客户推出“存款+低风险基金” [22][52] - 联动财富管理可形成“资金闭环”，某城商行数据显示，通过此业务客户AUM较上年增长15%，客户留存率提升22个百分点，存款余额仍实现7%的增长，低成本结算存款占比提升10个百分点 [24][53][54] 合规与风险管理框架 - 行业拓展负债业务需坚守合规底线，严禁通过结构性存款、协议存款等产品变相高息揽储，严禁违规返还现金、赠送实物，确保存款定价符合央行“存款利率自律机制”框架要求 [26][56] - 需建立大额资金异动监控体系，防范短期套利资金流入与快速转出风险，并结合《存款保险条例》向客户明确50万元以内本息全额赔付，以降低客户风险顾虑 [27][57] - 需加强流动性风险管理，结合2026年存款到期情况制定详细计划，优化负债期限结构，并加强与同业合作建立流动性互助机制 [28][57] 预期成效与总结 - 通过上述系统性策略，行业可在控制付息成本增幅低于10个基点的前提下，实现负债规模5–10%的稳健增长 [30][59] - 行业需坚守本地化优势、深耕数字化转型、聚焦客户价值创造，方能在存款迁徙浪潮中实现负债业务的可持续发展 [30][59]

宏观与行业背景 - 央行持续引导市场利率下行 2026年1月19日起下调相关利率0.25个百分点 银行存款利率进入“1字头”时代 收益吸引力弱化 [1] - 2026年中国迎来史无前例的定期存款到期高峰 测算显示居民定存将有32万亿元到期 其中超六成集中在一季度 [1] - 利率市场化改革深化 长期利率下行成为新常态 居民财富管理意识提升 从“单一存款”向“多元配置”转型需求迫切 [4] 银行机构动态 - 银行存款收益下滑、息差压力凸显 其代销业务核心诉求从“留住存款”转向“盘活资金、提升中间收入” [1] - 银行逐步调整代销策略 将储蓄型保险作为存款到期资金的核心替代方案并加大推广力度 [2] - 银行凭借庞大的线下网点和广泛的客户基础 为保险产品提供了便捷的推广渠道与客群触达路径 [3] 保险行业与产品 - 保险行业转向高质量发展阶段 储蓄型保险产品结构持续优化 分红险、增额终身寿、年金险等产品不断迭代 更贴近居民稳健理财需求 [3] - 保险产品尤其是储蓄型保险 凭借长期锁定利率、兼具保障与储蓄的特性 与银行转型需求及居民稳健收益需求高度匹配 [1] - 分红型保险产品既区别于银行存款的单利模式 又规避了股市、债市的大幅波动 成为存款到期资金的重要配置方向 [2] 银保渠道表现与合作 - 2026年开年银保渠道迎来“开门红” 1月寿险业银保渠道期交保费1030亿元同比增长34% 趸交保费1096亿元同比增长24% 元旦假期新单保费规模突破700亿元 [2] - 保险端主动贴合银行客群需求 优化产品结构、强化渠道合作 将银保渠道作为保费增长的主引擎 [2] - 金融监管总局2025年3月21日印发《商业银行代理销售业务管理办法》 明确商业银行需坚持“了解产品”和“了解客户” 加强适当性管理 规范合作与产品准入 为银保合作规范化奠定政策基础 [3] 渠道案例与数据 - 北京市丰台区一家股份制银行客户经理称 从去年12月中旬到今年1月9日 其北京市分行就成交了50亿元保费 数据罕见 [2] - 保险产品此前被银行代销边缘化 现开始逐步取代部分存款续存推荐 进入银行代销视野 [1] 合作挑战与未来趋势 - 部分银保合作仅停留在产品代销层面 缺乏客户需求分析、产品定制化、服务一体化等深度合作 导致产品与客户需求适配性不足 [4] - 对于中小保险公司而言 过度依赖银保渠道可能导致渠道话语权失衡、渠道成本增加 同时产品同质化严重 难以形成差异化竞争优势 [4] - 展望未来 银保代销将呈现规范化、精细化、多元化、一体化的发展趋势 [4]

宏观背景与资金面 - 2026年中国将迎来史无前例的定期存款到期高峰，测算显示居民定期存款将有32万亿元到期，其中超过60%集中在一季度 [2][8] - 央行持续引导市场利率下行，于2026年1月15日宣布自1月19日起下调再贷款、再贴现利率0.25个百分点，银行存款利率进入“1字头”时代，收益吸引力持续弱化 [2][8] - 在利率市场化深化背景下，居民财富管理意识提升，需求正从“单一存款”向“多元配置”转型 [5][11] 银行业转型与策略调整 - 面对存款收益下滑和息差压力，银行代销业务的核心诉求已从“留住存款”转向“盘活资金、提升中间收入” [2][9] - 银行正逐步调整代销策略，将保险产品尤其是储蓄型保险作为存款到期资金的核心替代方案，并加大推广力度 [3][9] - 银行凭借庞大的线下网点和广泛的客户基础，为保险产品提供了便捷的推广渠道与客群触达路径 [4][10] 保险业发展与银保渠道表现 - 保险产品，特别是储蓄型保险，凭借长期锁定利率、兼具保障与储蓄的特性，与银行转型及居民稳健收益需求高度匹配 [2][9] - 2026年开年银保渠道迎来“开门红”，1月寿险业银保渠道期交保费达1030亿元，同比增长34%，趸交保费1096亿元，同比增长24%，元旦假期新单保费规模突破700亿元 [3][9] - 保险业正转向高质量发展，储蓄型保险产品结构持续优化，分红险、增额终身寿、年金险等产品不断迭代，更贴近居民稳健理财需求 [3][10] - 保险端主动贴合银行客群需求，优化产品结构、强化渠道合作，将银保渠道作为保费增长的主引擎 [3][9] 产品趋势与市场案例 - 分红型保险产品因区别于银行存款的单利模式，并能规避股市、债市的大幅波动，成为存款到期资金的重要配置方向 [3][9] - 市场案例显示，某股份制银行北京市分行在去年12月中旬至今年1月9日期间，通过推荐分红型保险产品成交了50亿元保费，数据表现罕见 [3][9] 监管政策与行业规范化 - 金融监管总局于2025年3月21日印发《商业银行代理销售业务管理办法》，明确银行需坚持“了解产品”和“了解客户”的理念，加强适当性管理，规范合作与产品准入 [4][10] - 该政策为银保合作的规范化发展奠定基础，推动银行代销从“重规模”向“重合规、重适配”转型 [4][10] 银保合作协同效应 - 银保合作形成协同效应：保险产品为银行丰富了代销产品体系，帮助银行提升中间业务收入并缓解息差压力 [4][10] 未来发展趋势 - 展望未来，银保代销将呈现规范化、精细化、多元化、一体化的发展趋势 [5][11]

行业整体业绩概览 - 2025年保险业实现原保险保费收入6.12万亿元，同比增长7.43%，增速较2024年的两位数增长有所放缓 [1] - 行业总资产在2025年8月和12月相继突破40万亿元和41万亿元关口，截至年底达到41.31万亿元 [3] 人身险业务分析 - 人身险是增长主力，2025年实现原保险保费收入4.65万亿元，同比增长9.05%，占行业总保费收入的75.97% [3] - 人身险公司全年实现原保险保费收入4.36万亿元，其中寿险业务收入3.56万亿元，同比增长11.4%，是主要驱动力 [3] - 意外险和健康险保费收入分别为368亿元和7699亿元，同比分别下降9.8%和0.41% [3] - 保户投资款新增交费（以万能险为主）为6009亿元，同比增长3.84% [4] - 投连险独立账户新增交费为0.02万亿元（200亿元），同比增长超16.07% [4] - 寿险保费高增长主要受居民储蓄需求驱动，低利率环境下增额终身寿等兼具保障与储蓄属性的产品受青睐 [4] - 自2025年9月起，普通型人身保险产品预定利率上限由2.5%下调至2%，政策落地前市场出现“抢购潮” [4] - 在固收吸引力下降背景下，人身险公司发力分红险以留住客户，其“保底收益+浮动分红”机制有助于在“存款搬家潮”中留存客户 [4] - 展望2026年，分红险预计将成为平衡储蓄需求与保障功能的核心产品 [5] 财产险业务分析 - 财产险领域2025年实现原保险保费收入1.47万亿元，同比增长2.6% [3] - 财产险公司全年实现原保险保费收入1.76万亿元，同比增长3.92% [6] - 车险业务保费收入9409亿元，同比增长2.98%，在财产险公司总保费中占比53.55%，增速和占比均持续下降 [6] - 2025年汽车产销创新高，新能源车产销分别同比增长12%和7%，其更高的单均保费将增强车险保费增长动力 [6] - 非车险业务原保险保费收入同比增长5% [7] - 责任险、农业保险、健康险、意外险原保险保费收入分别同比增长4.08%、4.78%、11.3%以及11.05% [7] - 财产险公司的健康险业务实现较快增长，贡献保费2274亿元 [8] - 财产险公司健康险业务增长得益于作为“惠民保”业务主力承保方带来的保费增量，以及短期医疗险通过互联网渠道销售放量 [8] 健康险业务综合分析 - 人身险公司和财产险公司合计实现健康险原保险保费收入9973亿元，同比增长2.04% [7] - 人身险公司与财产险公司的健康险保费增长呈现分化，人身险公司健康险保费同比略有下滑，而财产险公司则实现较快增长 [8] - 人身险公司健康险以长期重疾险和医疗险为主，受前期需求透支、产品费率调整及“惠民保”挤出效应影响 [8] - 财产险公司主要经营短期健康险，产品期限短、标准化程度高，更适配其风险核算与管理模式 [8] 机构观点摘要 - 国泰海通非银团队认为，2025年储蓄需求推动人身险保费景气增长，财险保费增速放缓，非车险占比提升，看好资负共振推动保险股估值修复 [3] - 东吴证券非银团队指出，新能源车渗透率提升将增强车险保费增长动力 [6] - 行业专家认为，分红险将在2026年扮演关键角色，满足长期保障与资产增值的双重需求 [5] - 法律专家分析，人身险与财产险公司健康险增长分化的核心原因在于两者经营的法律属性、产品结构和监管适应性不同 [8]

行业整体表现与格局 - 2025年人身险行业银保期缴保费同比增长10%，但增长呈现两极分化格局，并非全域普涨 [1][11] - 寿险“老七家”（平安人寿、中国人寿、新华保险、太平人寿、太保寿险、人保寿险、泰康人寿）银保期缴保费同比增长48%，市场份额加速向头部集中 [1][3][11][13] - 平安人寿以163%的同比增速登顶银保期缴保费榜单，其余6家头部公司合计同比增长31% [1][3][11][13] - 中小险企及部分银行系险企增长承压，多家银行系险企保费同比出现两位数下滑，行业“马太效应”加剧 [1][11] - 银行系险企期缴保费整体下滑7%，主要受中邮人寿下降27%拖累；小型中资寿险公司期缴保费同比降幅达14% [4][14] 增长驱动因素 - “报行合一”政策自2023年8月落地，统一了手续费标准（如十年期交产品手续费率18%），使行业费用竞争回归理性 [3][13] - “报行合一”后，全行业银保渠道平均佣金水平较之前降低约30%，渠道从费用驱动转向需求与产品驱动 [3][13] - 2024年5月，监管取消银行网点与保险公司合作的“1+3”数量限制，头部险企凭借综合实力加速抢占优质银行网点资源 [1][4][11][14] - 银行提高中收需求迫切，叠加增额终身寿等产品形态简单、现金价值高、销售费用高等特征，共同驱动银保期缴保费增长 [2][12] - 居民存款再配置需求持续释放，为2026年银保市场注入增长动能，低风险偏好资金可能流入安全属性高且有收益弹性的银保产品 [2][6][12][16] 头部公司具体表现与战略 - 2025年上半年，多家上市险企银保渠道新业务价值增速突破100%，其中平安同比增长168.6%，太保寿险增长155.97%，新华保险增长137.08% [4][14] - 2025年前三季度，平安银保渠道新业务价值同比增长170.9%，银保等渠道贡献了平安寿险新业务价值的35.1% [7][17] - 平安人寿合作银行网点数量由2025年初的1.2万个稳步增至1.7万个，并通过平安银行“独家代理模式”、专属产品矩阵和专业队伍建立竞争优势 [7][17] - 太保寿险2025年上半年银保渠道期缴举绩网点总数达1.3万个，同比增长28.9%，月均期缴举绩网点数同比增长70.2%，其中国有行增速达164.9% [5][15] - 太保寿险预设的网点增速目标在35%至40%，网点扩张很大程度上来自国有行的增长 [5][15] 其他代表性公司案例 - 中信保诚人寿2025年银保渠道新单规模保费突破115亿元，同比激增141%，增速显著跑赢行业，其中分红险保费贡献占比达56% [8][18] - 中信保诚人寿将银保分红险服务从“交易型”升级为“全周期价值陪伴型”，并通过专项赋能培训强化队伍能力 [8][18] - 非银行系的合资或外资公司银保表现整体较好，中宏人寿、汇丰人寿等普遍实现双位数增长，大都会人寿期缴保费增幅领跑 [8][9][18][19] - 大都会人寿已与国内20余家银行建立合作，持续深耕高客经营，并以“长期伙伴，价值共生”为核心构建高质量发展模式 [9][10][19] 历史数据与未来展望 - 2019年至2023年，银保渠道期缴保费复合增速为16.2%，同期银保、个险标准保费新单复合增速分别下降4.9%、10.9% [2][12] - 2023年“老七家”险企银保规保新单市占率较2019年提升15.6个百分点至23.8%，2024年其银保期缴新单份额进一步提升至26% [2][3][12][13] - 2025年“老七家”的市场份额进一步增加到36% [3][13] - 根据金管总局信息，全国银行网点数量约为22万家，其中拥有可投资资产50万以上客户的优质网点可能占20%（约4万至5万家），头部险企网点渗透仍有较大提升空间 [5][15] - 券商预计2026年上市险企银保渠道新单保费增速有望达到30%以上，增长驱动来自银行网点的持续渗透和高客开发 [6][16] - 国金证券测算，2026年银保渠道增量资金呈“前高后低”：1月、一季度、全年增量资金分别为3057亿元、5094亿元、11150亿元，对应增速分别为91%、59%、28% [6][16]

2026年险资举牌趋势展望 - 核心观点：在低利率环境与会计准则变化背景下，险资为优化资产配置、提升投资回报并降低利润波动，持续青睐高股息与高ROE资产，预计2026年举牌热潮将延续 [2][18] 举牌规模与趋势 - 2025年险资举牌次数达41次，较2024年的20次大幅增加，创近十年新高，仅次于2015年62次的历史峰值 [2][3] - 2026年1月12日，太保资产通过大宗交易增持上海机场7242.4万股至5%持股比例，成为2026年公布的险资“第一举” [2] 本轮举牌潮的驱动因素 - 低利率环境驱动：十年期国债利率持续下行，传统固收资产吸引力下降，险资为优化配置、提升回报率而更多投向权益市场 [5] - 负债端变化：2023年以来增额终身寿险热销带动保费高增长，形成较大资产配置需求；2025年起分红险成为新主力，其低保证、高浮动的特性赋予权益投资更大弹性 [5] - 会计准则影响：新金融工具准则下，股票投资需在FVTPL与FVOCI间选择，将高息股计入FVOCI或作为长期股权投资，有助于降低利润波动 [6][7] - 政策与市场支持：监管层鼓励长期资本入市，近两年落地下调股票投资风险因子、长周期考核、提高权益投资上限等政策，叠加2025年资本市场回暖，增加举牌吸引力 [7] 举牌参与方与策略 - 2025年41次举牌涉及15家险企与28家上市公司，参与方更加多元化 [8][11] - “平安系”在2025年举牌15次，独占鳌头，其举牌对象集中于5家银行股和保险股，遵循“经营可靠、增长可期、分红可持续”的“三可”原则 [11] - 除“平安系”外，长城人寿与瑞众人寿在2025年分别举牌4次及3次，中邮人寿及弘康人寿也均举牌4次 [12] 被举牌标的特征 - 行业分布：银行股最受青睐，2025年被举牌17次，在总次数中占比达41.5%；公用事业、保险、医疗健康、交运等行业也是被举牌较多的行业 [13] - 港股主导：2025年41次举牌中，H股占35次，占比高达85%，因港股估值较低、股息率较高，且通过港股通持有超12个月的股息收入可豁免企业所得税 [15] - 高股息特征：2024年至2025年一季度，20家被举牌公司上一年平均股息率约为5.0%，高于2015年的1.0%及2020年的3.3% [15] - 高ROE特征：险资在股权投资上偏好高ROE资产，如东航物流（2024年ROE为16%）、中国水务（2024年ROE为12%），以长期股权投资-权益法入表可提升险资自身ROE [17] 险资权益投资策略 - 采用“哑铃型”策略：一方面增配高股息股票并使用FVOCI计量模式，作为权益投资的“安全垫”，对冲低利率压力；另一方面在代表新质生产力的成长股中寻找超额收益 [18] - 举牌目的分类：主要分为获取稳定分红现金流的高股息股票投资（计入FVOCI），以及提升自身ROE水平的高ROE股权投资（计入长期股权投资） [14][17]

核心观点 - 预计2026年上市险企新单保费将实现双位数增长，主要驱动力来自银保渠道 [1] - 银保渠道直接受益于“存款搬家”，且大型险企在客户、账户、品牌和资源协同方面优势显著，预计其市占率将继续提升 [1][2] - 规模增长将摊薄固定成本，尤其在银保渠道更为显著，从而带来整体盈利提升 [1] 银保渠道发展趋势 - 自2020年起，头部险企重新重视银保渠道，从弥补规模转向追求价值，市占率同步抬升 [2][8] - 2023年“老七家”险企银保规保新单市占率较2019年提升15.6个百分点至23.8% [2][9] - 2023年8月“报行合一”政策推行，费用成本下降驱动价值率提升，叠加“1+3”网点限制放开，头部公司大力开拓银保渠道 [2][14] - 2024年“老七家”银保期缴新单份额提升2.6个百分点至26.0%，2025年第一季度行业银保新单规模保费同比下降约20%，但“老七家”同比增长约32% [2][14] - 展望2026年，分红险转型考验险企长期投资能力，叠加固有优势，预计头部集中趋势将继续深化 [2] 银行理财经理调研分析 - 调研了88位一线银行理财经理，其来自国有大行和股份制银行（合计占比90%），主要在一线城市（占比65%），从业年限多在5年以上 [21][23] - 预计2026年初居民存款大量到期，理财经理对接客户中，预计到期存款占比在10%-30%和30%-50%的占比分别为50.0%和27.3% [3][25] - 中长期大额存单下架叠加存款利率下调，银行难以承接续存需求，预计推动存款向银行理财、保险、基金转移 [3][25] - 理财经理对到期存款续存比例看法分散，预计续存占比在20-40%、40%-60%的占比分别为23.9%、22.7% [3][25] - 存款到期客户年龄整体偏高，45-60岁、60岁以上、30-45岁、30岁以下年龄段的综合得分分别为3.39、2.53、2.51、1.57分，预计风险偏好较低 [4][27] - 存款再配置时，客户最能接受的金融产品是银行理财（综合得分5.64分）和现金持有（4.31分），保险产品（3.14分）位居第二梯队，与债券型基金（3.31分）、固收+基金（3.24分）得分接近 [4][30] - 理财经理销售保险产品时最看重客户收益（综合得分5.5分）和保险公司品牌（4.56分），客户选择保险时同样最看重收益（3.51分）和品牌（2.98分） [5][33] - 分红险销售的核心优势是兼顾稳健与收益（综合得分4.36分）和本金安全有保障（4.05分），主要销售难点是分红收益不确定（4.0分）和产品期限长（3.64分） [36][40] 2026年银保渠道增长测算 - 测算2026年1月、第一季度、全年银保渠道增量资金分别为3,057亿元、5,094亿元、11,150亿元 [5][44] - 对应银保渠道增速分别为91%、59%、28%，增速前高后低主要因居民存款大多在第一季度到期，且2025年第一季度行业银保新单增速为-20%，基数较低 [5][44] - 核心测算逻辑基于上市银行披露的到期存款数据，预计2026年1月、第一季度、全年居民到期存款规模分别为20.38万亿元、33.96万亿元、74.33万亿元 [44][46] - 假设到期存款中2年、3年、5年期占比分别为25%、15%、5%，并保守假设其配置到保险的比例分别为1%、5%、10% [44] - 预计头部险企的增速会更高，银保渠道头部集中趋势将延续 [47] 头部险企业务表现 - 2025年上半年数据显示，主要上市险企银保渠道对新业务价值（NBV）和新单保费的贡献显著提升 [17] - 例如，中国太保2025年上半年银保渠道NBV贡献占比为38%，同比提升18.4个百分点；新单保费贡献占比为46%，同比提升16.3个百分点 [17] - 中国平安、中国人寿、新华保险2025年上半年银保渠道新单保费贡献占比分别为24%、22%、59%，同比分别提升11.6、11.6、11.7个百分点 [17] - 2024年至2025年，主要大型险企在银保渠道的趸交新单排名大多有所抬升 [48] 行业增长驱动因素 - 个险渠道自2018年进入深度调整期，保险公司为转移业务压力重新发力银保渠道 [8] - 2020年后，增额终身寿热销驱动银保渠道期缴保费增长，2019-2023年银保渠道期缴保费复合增速为16.2%，同期银保、个险标保新单复合增速为-4.9%、-10.9% [9] - 公共卫生事件后居民预防性储蓄增多，2021、2023、2024年居民新增人民币存款分别为9.9万亿、16.67万亿、14.26万亿元，早期高利率存款预计大量于2026年到期 [42] - 负债端进入量价齐升周期，量的方面受益于存款搬家及养老储蓄需求，价的方面存量成本下降、新增保单有利差益 [6] - 资产端股市、利率稳定或向好，负债端增长带来大保险公司扩表是行情强化的重要支撑 [6]