纪要涉及的行业或公司 * 公司为中煤能源[1] * 行业涉及煤炭（动力煤、炼焦煤）、化工（尿素、聚烯烃、甲醇）及新能源[2][4][6][7][8][15] 核心观点和论据：公司生产经营 * 2025年前十个月商品煤产量1.13亿吨，同比减少63万吨，销量2.12亿吨，同比减少1837万吨[4] * 烯烃和聚烯烃产量112.2万吨，同比减少14.6万吨，销量110.7万吨，同比减少15.8万吨，主要受烯烃装置计划大修影响[2][4] * 尿素产量177.5万吨，同比增加27.4万吨，销量201.5万吨，同比增加35.9万吨，甲醇产量160万吨，同比大幅增加201.3万吨，销量161.8万吨，同比增加26吨[2][4] * 装备产值79亿元，同比下降6亿元[2][5] * 2026年资本支出预计维持高水平约200亿元，主要用于在建项目支持和设备更新改造维护[4][11] * 平朔安泰宝矿前十个月商品煤产量约700万吨，扩建手续推进中，预计2026年难以达到较高产能水平[2][9] 核心观点和论据：市场回顾与展望 动力煤市场 * 10月末港口5500大卡动力煤价格770元/吨，环比上涨65元/吨，同比增长9%[6] * 11月预计高位震荡，价格区间800-860元/吨，当前价格约831元/吨，环比上涨22元/吨，本月涨幅59元/吨，今年累计涨幅超60元[2][6] * 价格上涨因供应结构性偏紧、发运成本上升、大秦线检修及冬季预期增强[6] * 预计2026年动力煤中枢价格较2025年抬升，但波动空间不大，维持在750-850元/吨区间[2][9] 炼焦煤市场 * 10月末山西低硫主焦煤现货价格1600元/吨，环比上涨79元/吨，山西高硫主焦现货价格1374元/吨，环比上涨121元/吨[6] * 11月预计先抑后扬，受环保限产、蒙煤进口下降及冬储预期影响[2][6] 化工品市场 * 尿素：前十个月大颗粒尿素平均车板价1730元/吨，比去年全年下降320元/吨（降幅15%），10月价格下跌因农业播种推迟及库存上升，11月预计震荡偏弱，车板价1550-1650元/吨[2][7] * 聚烯烃：前十个月销售均价7360元/吨，比去年全年下降570元/吨（降幅7%），受国际油价下跌及供应过剩影响，11月预计偏弱运行[2][7][8] * 甲醇：前十个月价格上行因下游需求增加及库存偏低，11月预计偏弱运行，西北市场价格1800-2000元/吨[2][8] 其他重要内容 * 公司自有资源75%签订中长期合同，平朔煤为主要供应商，长协与现货比例变化不大[2][3][9][10] * 电煤订货会12月初召开，定价机制可能维持基准价加浮动价，并调整浮动参考指数以更快响应市场[3][10] * 煤炭价格上涨因供给端收缩、需求变化、进口煤影响及水电季节性下降，但长协价格维持在680元左右，对下游影响有限，预计不会出台新价格指导政策[4][12] * 未来两年煤炭供给端预计趋稳，行业周期性减弱，长期看国内煤炭供应可能达50亿吨平台期[4][14] * 公司在新能源领域布局基于自有资源发展风光新能源，研究废弃矿井用于储能储气储碳，并通过产业链结合发展新能源（如液态阳光项目）[4][15] * 公司目前没有煤电一体化运营的二级市场收购具体计划，但会积极跟进符合战略的协同机会[13]

内蒙华电电话会议纪要关键要点 涉及的行业与公司 * 行业为电力行业 特别是火力发电与新能源领域[2] 公司为内蒙华电[1] 核心业务与运营数据 * 截至2025年上半年末 公司总装机容量为1,300万千瓦 其中火力发电装机容量为1,140万千瓦[2][11] * 公司营收结构以火力发电为主 占比约76% 煤炭业务毛利率高但营收占比不高[2][7] * 2024年火力发电业务毛利为26亿元 占总毛利60% 煤炭业务贡献40%[2][7] * 公司煤炭产能持续增加 从2022年4月的100万吨增至2024年底的1,450万吨 占公司总采购量的40%以上[2][11] 煤电一体化优势与商业模式 * 公司具备煤电一体化优势 通过整合煤炭产能降低燃料成本波动 提高盈利稳定性[2][4] * 煤电一体化模式下 煤炭价格波动基本内部消化 成本端相对稳定 商业模式更接近水力发电[3][12] * 核心竞争力在于定价能力 公司拥有低廉的燃料成本 惠家堡露天煤矿吨煤成本远低于行业平均水平[3][15][18] * 惠家堡煤矿吨煤成本从2020年的170元/吨降至2024年的不到150元/吨[15] 新能源转型与资产收购 * 2025年2月公司完成对集团风电资产的收购 标志着积极向新能源转型的战略[2][5] * 收购的风电资产质地优良 2024年ROE超过20% 利用小时数达3,000小时 高于全国平均的2,200小时[22][23] * 此次收购预计将使公司基本每股收益增厚10%以上[2][22] * 截至2025年上半年末 公司总在建装机容量约为200万千瓦 项目投产后总新能源装机容量将翻倍[22] 财务表现与分红政策 * 2025年前三季度公司净利润同比下降10% 主要因火电竞争加剧和外销煤价下降[2][6] * 核心子公司威嘉宝公司2024年净利润为24亿元 占总净利润101% 2025年上半年净利润降至8.4亿元 同比下降36%[8] * 微电子公司2025年上半年净利润达6亿元 同比增长两倍 占总净利润31%[8] * 公司承诺高比例分红 自2019年以来分红比例不低于当年可分配利润的70% 实际分红比例约为60%[3][9] * 2022年至2024年度每股分红0.22元 股息率约为5.5% 在电力行业中具有较高吸引力[3][10] 区域市场与政策环境 * 内蒙古地区用电量增速高于全国平均水平 2025年8月和9月用电量增速接近10%[13] * 高耗能产业向内蒙古转移 2025年内蒙古规划重大项目投资总额达1万亿元 同比增长11% 其中高耗能产业投资金额达6,800亿元[13] * 蒙西地区电力供需紧张 电价不降反升 现货电价较高[2][14] * 2025年2月发布的136号文对新能源行业产生重大影响 区分存量和增量项目 存量项目保量保价20年[3][16] * 绿证交易量显著增加 2025年1至8月份绿色交易量已超过2024年全年水平 占整体交易量40%左右[3][19] * 绿证价格从年初的一两元涨至七八元一张[20] 发展前景与投资价值 * 公司所在蒙西及华北地区具有独特供求格局 确保了较高且稳定的电价预期[17] * 预计到2026年 由于风险资产注入 公司归母净利润将有显著提升[3][24] * 公司目前市盈率不到12倍 估值具备吸引力 未来具有较大的向上空间[3][24] * 内蒙古地区风能和光伏资源具有优势 2024年风电利用小时数比全国平均高150小时 达到2,270小时 光伏利用小时数高出200小时[21]

公司业务与财务表现 - 公司为安徽省火电龙头企业，截至2024年底控股在运装机容量1366万千瓦，其中煤电装机占比89% [1] - 公司营收从2019年的160.92亿元提升至2024年的300.94亿元，复合年增长率达到13.34% [1] - 2023-2024年，受益于煤价下跌，公司归母净利润显著修复，分别达到14.30亿元和20.64亿元，同比增长186.4%和44.4% [1] - 2025年上半年，公司实现营收131.85亿元，同比下降5.83%，实现归母净利润10.82亿元，同比增长1.05% [1] 安徽省电力市场格局 - 安徽省用电量增速持续高于发电量增速，省内电力供需格局较好，支撑公司火电利用小时数维持高位 [2] - 2025-2026年安徽省将迎来火电集中投产期，预计火电利用小时数和电价会有所下降，但降幅相对可控 [2] - 公司81%的火电机组位于安徽，有望受益于省内较好的供需格局 [2] 新疆业务布局与盈利贡献 - 公司19%的火电机组位于新疆昌吉准东，为疆电送皖配套电源，消纳有保障 [2][3] - 新疆江布电厂和英格玛电厂邻近准东煤田，通过廊道直接送煤，具备明显成本优势 [3] - 2024年江布电厂实现净利润5.52亿元，净利率达到31%，度电净利润为0.08元/千瓦时，盈利能力显著高于安徽火电 [3] - 预计新疆两座电厂2025年将贡献归母净利润5.94亿元，占公司2024年整体业绩的28.8% [3] 装机容量增长与项目储备 - 2025年一季度末，公司钱营孜二期电厂100万千瓦机组投产，为全年带来电量增量 [2] - 当前公司在建机组为160万千瓦新能源，2025年预计投产110万千瓦 [2] - 公司另有140万千瓦抽水蓄能和20万千瓦风电项目核准待建 [2] 参股投资与多元化布局 - 截至2024年底，公司参股权益装机容量达798.12万千瓦，其中火电权益装机720.86万千瓦，占比90.3% [1][4] - 参股的国能神皖能源和中煤新集利辛为煤电一体化运营公司，盈利稳定性强，投资收益已成为公司业绩压舱石 [4] - 截至2024年底，公司参股在建项目权益装机316.02万千瓦，其中火电权益装机190.48万千瓦，预计自2026年起贡献投资收益 [4] - 公司深度布局核电产业链，间接持有聚变新能约3.45%的股权 [4]

投资评级 - 首次覆盖皖能电力，予以“增持”投资评级 [1][8] 核心观点 - 公司为安徽省火电龙头，控股在运火电装机居省内第一，受益于省内较好的电力供需格局，利用小时数有望维持高位 [1][7] - 战略性拓展新疆市场，江布电厂和英格玛电厂具备显著成本优势，测算2025年将贡献归母净利润5.94亿元，占2024年整体业绩的28.8%，成为新增长点 [1][7] - 参股布局煤电、风电、抽蓄、核电等多类电源，投资收益已成为重要的业绩压舱石，2024年对联营合营企业的投资收益达12.22亿元 [1][7] - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为22.94、24.36、25.28亿元，同比增长11.2%、6.2%、3.8%，当前股价对应PE分别为8.0x、7.5x、7.3x [8] 公司概况与财务表现 - 截至2024年底，公司控股在运装机合计1366万千瓦，其中煤电/气电/新能源/垃圾焚烧发电/新型储能装机容量占比分别为89%/7%/1%/2%/1% [7] - 公司营收从2019年的160.92亿元提升至2024年的300.94亿元，复合年增长率达到13.34% [7] - 2024年归母净利润为20.64亿元，同比增长44.4%；2025年上半年归母净利润为10.82亿元，同比增长1.05% [7] - 公司期间费用率整体稳定，2024年毛利率为12.05%，净利率为9.95%，ROE为13.04% [34] 安徽省业务分析 - 公司81%的火电机组位于安徽，截至2023年底，公司控股在运省调火电机组装机容量占比达到23.7%，位居省内第一 [7][17] - 安徽省用电量增速持续高于发电量增速，2024年用电量同比增长11.94%，较全国平均高出5.1个百分点，电力供需偏紧支撑利用小时数 [46] - 2025年安徽省中长期电力交易均价为0.413元/千瓦时，较当地燃煤基准价上浮7%，电价降幅相对可控 [52] - 2025-2026年安徽将迎来火电集中投产期，预计利用小时数会下降但降幅可控 [52] 新疆业务布局 - 公司控股的新疆江布电厂和英格玛电厂位于昌吉准东，邻近准东煤田，坑口成本较低，燃料通过廊道直接送入电厂，具备明显成本优势 [7][61] - 2024年江布电厂实现净利润5.52亿元，净利率达到31%，测算度电净利润为0.08元/千瓦时，盈利能力显著高于安徽省内电厂 [7][62] - 新疆电厂是“疆电入皖”特高压吉泉线的配套电源，电价执行“基准价+上下浮动”机制，消纳有保障 [69] 电源结构多元化与投资收益 - 截至2024年底，公司参股权益装机容量达798.12万千瓦，其中火电权益装机720.86万千瓦，占比90.3% [7][75] - 参股的国能神皖能源和中煤新集利辛为煤电一体化运营公司，盈利稳定性强，2024年公司实现投资收益13.48亿元 [7][75] - 公司参股在建项目总装机1084万千瓦，权益装机316.02万千瓦，预计参股煤电项目将自2026年起贡献投资收益 [78] - 公司间接持有聚变新能约3.45%的股权，未来有望受益于核聚变技术突破带来的颠覆性机遇 [79] 未来发展展望 - 公司在建机组为160万千瓦新能源，2025年预计投产110万千瓦，另有140万千瓦抽蓄和20万千瓦风电核准待建 [7] - 公司积极参与“陕电入皖”、“蒙电入皖”项目，长期成长趋势明确 [71] - 资本开支有望于2025年达峰，后续分红比例有进一步提升的潜力，2023-202年公司分红比例稳定在35%左右 [37]

公司整体业绩 - 2025年前三季度公司实现营业收入2131.51亿元，同比下降16.6% [1] - 2025年前三季度归母净利润为390.52亿元，同比下降15.24% [1] - 2025年前三季度经营性现金流净额为652.53亿元，同比下降11.7% [1] - 2025年第三季度单季实现营收750.42亿元，同比下降13.1% [1] - 2025年第三季度单季净利润为144.11亿元，同比下降6.2% [1] 煤炭分部业绩 - 2025年前三季度商品煤产量2.51亿吨，同比下降0.4%，煤炭销量3.17亿吨，同比下降8.4% [1] - 年度长协与月度长协销售价格分别为452元/吨和553元/吨，同比分别下降8.1%和22.4% [1] - 自产煤单位生产成本为173.2元/吨，同比下降7.5%，销售合计成本同比下降21.66% [1] - 煤炭分部销售毛利率为30.4%，同比上升2.01个百分点 [1] - 煤炭分部实现营业收入1590.99亿元，同比下降21.1%，利润总额322.66亿元，同比下降16% [1] - 2025年第三季度商品煤产量8550万吨，同比增长2.3%，自产煤销量8680万吨，同比提升2.7%，为2025年以来首个季度转正 [1] 发电分部业绩 - 2025年1-9月总发电量1628.7亿千瓦时，同比下降5.4%，总售电量1530.9亿千瓦时，同比下降5.5% [1] - 平均售电成本为327.5元/兆瓦时，同比下降8% [1] - 发电分部毛利率为19.2%，同比上升3.5个百分点 [1] - 发电分部利润总额101.42亿元，同比上升20.4% [1] - 进入迎峰度夏阶段后，发电售电降幅收窄，预计第四季度有望继续保持回升态势 [1] 运输与煤化工分部业绩 - 2025年前三季度自有铁路运输周转量2341亿吨公里，同比下降0.3%，单位运输价格同比上涨1.21%至145.19元/千吨公里 [2] - 自有铁路业务前三季度利润总额103.07亿元，同比上升1.5% [2] - 航运分部完成货运量79.9百万吨，同比下降19.8%，利润总额1.70亿元，同比下降50.1% [2] - 港口分部毛利同比增长主要因航道疏浚费等成本下降，航运分部毛利同比下降主要因业务调整导致货运量及周转率下降 [2] - 煤化工分部聚烯烃产品销售量533.4千吨，同比增长13.97%，营业收入43.51亿元，同比上升6.1%，毛利率7.1%，同比上升0.2个百分点 [2] 未来展望与预测 - 煤炭行业底部在2025年上半年，业绩受煤价影响下滑，但行业中枢因供给约束正逐步向上修复 [3] - 公司凭借自产煤成本优势及煤电一体化发展展现较强韧性 [3] - 公司向国家能源集团及西部能源购买相关资产，同时在建矿井逐步投产，煤炭业务有望迎来产量外延增长 [3] - 公司持续高分红，构建成长与红利的双重价值 [3] - 预计公司2025至2027年归母净利润有望达到513.48亿元、535.11亿元、545.68亿元，对应EPS为2.58元、2.69元、2.75元 [3]

投资评级 - 报告对公司的投资评级为“强烈推荐”并维持该评级 [5][9] 核心观点 - 报告认为公司正构建“成长+红利”双重价值 煤炭业务底部在2025年上半年 业绩虽受煤价影响下滑 但行业供给约束推动价格中枢向上修复 公司凭借自产煤成本优势及煤电一体化模式展现较强韧性 [5] - 公司中期有望通过向国家能源集团及西部能源购买相关资产 以及在建矿井投产 实现煤炭产量外延增长 同时持续高分红 共同贡献业绩 [5][9] - 预计公司2025-2027年归母净利润有望达到513.48亿元、535.11亿元、545.68亿元 对应每股收益分别为2.58元、2.69元、2.75元 [9] 2025年前三季度整体业绩 - 2025年前三季度公司实现营业收入2131.51亿元 同比下降16.6% 归母净利润390.52亿元 同比下降15.24% 经营性现金流净额652.53亿元 同比下降11.7% [1] - 2025年第三季度单季实现营业收入750.42亿元 同比下降13.1% 净利润为144.11亿元 同比下降6.2% [1] 煤炭分部业绩 - 2025年前三季度商品煤产量2.51亿吨 同比下降0.4% 煤炭销量3.17亿吨 同比下降8.4% [2] - 年度长协和月度长协销售价格分别为452元/吨和553元/吨 同比分别下降8.1%和22.4% [2] - 自产煤单位生产成本为173.2元/吨 同比下降7.5% 销售毛利率为30.4% 同比上升2.01个百分点 [2] - 煤炭分部实现营业收入1590.99亿元 同比下降21.1% 利润总额322.66亿元 同比下降16% [2] - 2025年第三季度商品煤产量8550万吨 同比增长2.3% 自产煤销售量8680万吨 同比提升2.7% 为2025年以来首个季度转正 [2] 发电分部业绩 - 2025年1-9月总发电量1628.7亿千瓦时 同比下降5.4% 总售电量1530.9亿千瓦时 同比下降5.5% [3] - 平均售电成本为327.5元/兆瓦时 同比下降8% 毛利率达19.2% 同比上升3.5个百分点 [3] - 利润总额101.42亿元 同比上升20.4% [3] - 报告预计随着迎峰度夏期间全国电力负荷创新高 公司发电售电降幅将收窄 第四季度有望继续保持回升态势 [3] 运输及煤化工分部业绩 - 自有铁路运输周转量2341亿吨公里 同比下降0.3% 单位运输价格145.19元/千吨公里 同比上涨1.21% 利润总额103.07亿元 同比上升1.5% [4] - 航运分部完成货运量79.9百万吨 同比下降19.8% 利润总额1.70亿元 同比下降50.1% [4] - 煤化工分部聚烯烃产品销售量533.4千吨 同比增长13.97% 实现营业收入43.51亿元 同比上升6.1% 毛利率7.1% 同比上升0.2个百分点 [4] - 港口分部毛利同比增长主要因航道疏浚费等成本下降 航运分部毛利同比下降主要因业务调整导致货运量及周转率下降 [4]

投资评级 - 报告给予内蒙华电（600863.SH）“买入”评级，系首次覆盖 [9] 核心观点 - 市场部分参与者延续传统火电视角看待公司价值，但报告认为应充分理解其“煤电一体化”商业模式的降维竞争核心矛盾 [2] - 公司绿电战略在“十四五”期间保持克制，当前于行业触底阶段凭借内生发展与收购集团高质量资产，迎来新一轮成长周期 [2] - 公司火电业务依托区域供需偏紧格局与露天煤矿成本优势，长期展望在收入端和成本端均将占优 [6] - 公司承诺高比例分红，近三年平均分红比例达60.85%，按2024年末每股分红0.22元计算，股息率高达5.45%，回报具备吸引力 [5] 公司概况与业务结构 - 公司是内蒙古区域火电龙头，实际控制人为国务院国资委，形成跨区域送电、煤电一体化及新能源与常规能源并重的发展格局 [19] - 截至2025年上半年末，公司控股总装机容量达1327.62万千瓦，其中火电装机1140万千瓦，新能源装机187.62万千瓦，并控股一座年产能1500万吨的露天煤矿 [5][22] - 2024年，电力、煤炭、新能源业务营收占比分别为76.4%、13.1%和5.6%；毛利占比分别为61.2%、43.3%，煤炭业务毛利贡献显著 [23][28] - 2024年公司实现归母净利润23.25亿元，同比增长15.98% [29] 火电业务：“煤电一体化”优势分析 - 公司火电装机中，供蒙西电网消纳636万千瓦，外送华北电网504万千瓦 [6][38] - 经过魏家峁煤矿产能核增，2024年公司煤炭产量达1444.45万吨，占其煤炭采购量的42%，外销煤价与采购煤价同向变化可平滑煤价波动影响 [6][40] - “煤电一体化”商业模式更接近水电及核电，成本端风险敞口小，盈利核心受电价端影响，与传统火电存在底层逻辑差异 [6][43] - 内蒙古地区用电需求旺盛，2025年1-9月用电增速为4.67%，高于全国平均水平，且8、9月增速分别达7.72%和9.57%，加速上扬 [45] - 受益于区域偏紧供需，2025年上半年公司蒙西消纳火电电价同比上涨0.0246元/千瓦时至0.3531元/千瓦时，华北电网平均售电单价同比上涨0.008元/千瓦时至0.3692元/千瓦时 [49] - 魏家峁煤矿为露天矿，2024年吨煤成本仅146.96元/吨，远低于可比煤炭公司，成本优势显著 [57] - 2024年，公司华北地区火电点火价差达0.1751元/千瓦时，蒙西地区为0.1423元/千瓦时，均优于华能国际与国电电力等龙头公司 [61] 绿电业务：行业底部扩张与成长新周期 - 国家发改委、国家能源局发布“136号文”，推动新能源上网电量全面入市，并建立可持续发展价格结算机制，行业进入供给侧改革新周期 [68] - 政策通过约束可交易绿证供给（机制电量部分不重复获得绿证收益）与加强需求侧考核（如电解铝行业绿电消费比例考核），优化绿证市场供需，2025年8月全国单独交易绿证平均价格环比上涨22.77%至5.66元/个 [69][70][76] - 截至2025年上半年末，公司新能源装机188万千瓦，其中风电137.62万千瓦，光伏50万千瓦；在建新能源装机204万千瓦，投产后总装机将达392万千瓦，实现翻倍增长 [7][80][86] - 公司拟收购集团旗下正蓝旗风电（110万千瓦）70%股权及北方多伦风电（50万千瓦）75.51%股权，交易对价合计57.17亿元 [7][90] - 收购资产质量优异，2024年正蓝旗风电净利润6.5亿元，ROE达28.6%，收购PE为6.85倍；北方多伦净利润3.44亿元，ROE为18.8%，收购PE为10.08倍 [7][90][93] - 收购完成后，预计将增厚公司2024年归母净利润至30.4亿元，增幅30.72%；每股收益从0.34元增厚至0.40元 [90] 盈利预测与估值 - 假设资产注入于2026年年初完成，预计公司2025-2027年归母净利润分别为23.98亿元、31.27亿元和33.11亿元 [8][99] - 考虑资产注入后的股权增发，2025-2027年EPS预计分别为0.37元、0.39元和0.41元 [8][99] - 按2025年11月10日收盘价4.64元计算，对应PE分别为12.63倍、11.97倍和11.30倍 [8][99]

公司2025年三季度财务表现 - 2025年前三季度公司实现营业收入1180.8亿元，同比下降12.8%，实现归母净利润127.1亿元，同比下降27.2% [1] - 2025年第三季度公司实现营业收入401.0亿元，同比下降10.0%但环比增长6.0%，实现归母净利润50.7亿元，同比下降20.3%但环比大幅增长79.1% [1] - 2025年前三季度公司扣非后归母净利润为114.9亿元，同比下降31.9%，第三季度扣非后归母净利润为42.7亿元，同比下降17.3%但环比增长59.9% [1] 煤炭业务运营情况 - 2025年前三季度公司煤炭产量为13037万吨，同比增长2.0%，煤炭销量为18920.1万吨，同比增长0.4%，其中自产煤销量11938万吨，同比增长1.8% [1] - 2025年第三季度公司煤炭产量为4297万吨，环比下降1.1%但同比增长3.9%，自产煤销量为3851万吨，环比下降3.5%但同比增长2.7% [1] - 2025年前三季度公司吨煤收入为540.2元/吨，同比下降13.0%，吨煤销售成本为376.3元/吨，同比下降5.4% [1] 电力业务运营情况 - 2025年前三季度公司实现发电量315.5亿千瓦时，同比下降2.8%，售电量296.0亿千瓦时，同比下降2.0%，但同比降幅较上半年分别缩窄9.0和9.4个百分点 [2] - 2025年第三季度公司发电量和售电量分别为137.8亿千瓦时和129.8亿千瓦时，环比分别大幅增长52.6%和53.1% [2] 投资收益与战略聚焦 - 2025年前三季度公司实现投资净收益30.6亿元，同比增长30.5%，其中第三季度投资净收益为17.9亿元，环比大幅增长240.0% [2] - 投资收益大幅提升主要因第三季度出售信托产品增加收益，截至2025年中公司信托产品投资余额为7.57亿元，经过第三季度出售，公司或已清退大部分信托产品 [2] 行业市场环境 - 第三季度行业煤价回升较为明显，秦皇岛港5500大卡动力煤均价环比上涨6.5%，带动公司第三季度煤炭售价上涨 [1] - 考虑到长协煤履约比例同步改善，公司第三季度煤炭业务盈利或环比显著提升 [1] - 第三季度迎峰度夏，公司电力业务环比大幅回升 [2]

投资评级 - 投资评级为买入，且维持该评级 [5] 核心观点 - 报告认为公司具备煤电双轮驱动能力，第三季度业绩出现修复，建议关注其一体化运营优势及煤价弹性带来的投资机会 [5] - 公司优质丰富的煤炭资源奠定了其行业龙头地位，成本优势突出，煤电一体化运营前景广阔，分红稳定，并有望在煤价修复过程中具备较大的业绩弹性 [7] 公司基本数据 - 截至2025年11月05日，公司收盘价为24.00元，一年内股价最高/最低分别为25.65元/18.59元 [3] - 公司总市值为232,680百万元，流通市值也为232,680百万元，总股本为9,695百万股 [3] - 公司资产负债率为42.17%，每股净资产为9.74元/股 [3] 盈利预测与估值 - 预测公司2025年至2027年归母净利润分别为17,095百万元、18,008百万元、18,554百万元，同比增速分别为-23.55%、+5.34%、+3.03% [6] - 预测公司2025年至2027年每股收益分别为1.76元、1.86元、1.91元 [6] - 当前股价对应2025年至2027年的市盈率分别为13.61倍、12.92倍、12.54倍 [6] - 基于2024年58.5%的分红率，预测2025年至2027年股息率分别为4.3%、4.5%、4.7% [7] 2025年第三季度业绩表现 - 2025年前三季度，公司实现营业收入1,180.8亿元，同比下降12.8%；实现归母净利润127.1亿元，同比下降27.2% [7] - 2025年第三季度，公司实现营业收入401.0亿元，同比下降10.0%，环比增长6.0%；实现归母净利润50.7亿元，同比下降20.3%，环比大幅增长79.1% [7] 煤炭业务分析 - 2025年前三季度，公司煤炭产量为13,037万吨，同比增长2.0%；煤炭销量为18,920.1万吨，同比增长0.4%，其中自产煤销量为11,938万吨，同比增长1.8% [7] - 2025年第三季度，公司煤炭产量为4,297万吨，环比下降1.1%，同比增长3.9%；自产煤销量为3,851万吨，环比下降3.5%，同比增长2.7% [7] - 2025年前三季度，公司吨煤收入为540.2元/吨，同比下降13.0%，主要因煤炭市场中枢价格下行；吨煤销售成本为376.3元/吨，同比下降5.4% [7] - 第三季度秦皇岛港5500大卡动力煤均价环比上涨6.5%，叠加长协煤履约比例改善，推动公司第三季度煤炭业务盈利环比显著提升 [7] 电力业务分析 - 2025年前三季度，公司电力业务实现发电量315.5亿千瓦时，同比下降2.8%；售电量296.0亿千瓦时，同比下降2.0%，但同比降幅较上半年分别缩窄9.0和9.4个百分点 [7] - 2025年第三季度，公司发电量和售电量分别为137.8亿千瓦时和129.8亿千瓦时，环比分别大幅增长52.6%和53.1%，主要受益于迎峰度夏 [7] 投资收益与战略聚焦 - 2025年前三季度，公司实现投资净收益30.6亿元，同比增长30.5%；第三季度投资净收益为17.9亿元，环比大幅增长240.0%，主要因出售信托产品增加收益 [7] - 截至2025年中，公司信托产品投资余额为7.57亿元，经过第三季度出售，公司或已清退大部分信托产品，未来有望更加聚焦煤电主业，提高业绩稳定性 [7]

公司战略 - 公司通过坑口电厂方式推进煤电一体化 [2] - 公司通过上下游对口供应方式推进煤电一体化 [2]