公司战略与资本运作 - 公司正在筹划发行H股并申请在港交所主板挂牌上市 目前正与相关中介机构进行商讨 发行细节尚未确定 [1] - H股上市是公司全球化战略的关键落子 通过政策红利、国际资本整合、资本运作灵活性等多重优势叠加 可更好地拓宽国际视野和整合全球资源 [1] - 港股市场对A+H公司上市申请优先处理 提供更便捷上市途径 且市场流动性持续提升 AH股折价风险减弱 [1] 业务结构转型 - 公司以代运营业务发家 近年开启品牌管理业务和自有品牌业务 [5] - 2024年代运营业务营收7.64亿元 同比下降18.95% 营收占比从68.98%降至43.25% [5][6] - 品牌管理业务2024年营收5.01亿元 同比增长212.24% 营收占比从11.75%升至28.38% [5][6] - 自有品牌业务2024年营收5.01亿元 同比增长90.28% 营收占比从19.28%升至28.37% [5][6] 财务表现 - 2024年营业收入总额17.66亿元 同比增长29.26% [6] - 境内营收12.56亿元 同比增长48.19% 占比71.14% 境外营收5.10亿元 同比下降1.69% 占比28.86% [6][10] - 线上销售占比97.11% 线下销售同比增长295.34%但占比仅2.89% [6] - 预计2025年上半年净利润6300万元-7800万元 同比增幅61.81%-100.33% [6] 自有品牌发展 - 自有品牌LYCOCELLE绽家2024年营收4.84亿元 同比增长90.09% [6][9] - 绽家全渠道销售额同比翻倍增长 天猫、抖音、小红书等渠道GMV同比增长均超100% 小红书销售同比增长109% [9] - 2025年一季度绽家全渠道销售额同比增长超150% [9] - 自有保健品牌FineNutri斐萃2024年9月上线 当年营收1212万元 2025年一季度天猫店铺访客流量稳居行业第一梯队 [9] 品牌管理业务 - 与宝洁、拜耳、强生、赛诺菲等超百个国际国内知名品牌深度合作 覆盖大健康、美妆个护、母婴、食品饮料等领域 [7] - 以拜耳康王为例 2024年全网销售同比增长283% 天猫GMV同比增长184% 抖音自营GMV同比增长706% 自播GMV同比增长738% 小红书店铺GMV同比增长365% [7] 全球化布局 - 计划以自有品牌绽家为主进军东南亚市场 [2][10] - 东南亚清洁用品复合年增长率不低于5% 2024年洗衣用品市场规模100亿美元（占52%） 家庭清洁市场规模40亿美元（占20%） [2][10] - 东南亚市场对香氛需求更高 目前主要以传统产品为主 为绽家提供发展潜力 [2][10] 运营优势 - 通过代运营200多个品牌积累的成交数据 形成国内不同城市对品类商品的价格敏感度模型 [8] - 经济下行周期下 通过限定款、渠道专供等策略帮助品牌维持正价 同时在抖音、小红书等平台打造自有品牌 [8]

公司上市计划 - 若羽臣正在筹划发行H股并在香港联交所主板上市，以提升资本实力和国际化形象 [1][2] - 本次H股发行不会导致控股股东和实际控制人发生变化，具体细节仍在商讨中 [3] 公司背景与业绩表现 - 若羽臣成立于2011年，2020年在深交所上市，最初以母婴代运营起家，后拓展至美妆、保健品等领域 [3] - 2025年上半年归母净利润预计为6300万元至7800万元，同比增长61.81%—100.33% [3] - 2024年营收17.66亿元（同比增长29.26%），归母净利润1.06亿元（同比增长94.58%） [4][6] - 2020-2024年营收整体呈增长趋势，2024年创上市以来新高，归母净利润在2024年达到峰值1.06亿元 [5][6] 行业地位与对比 - 若羽臣在2024年六家上市美妆代运营企业中营收与盈利均排名第一，总市值105.57亿元领跑行业 [6][7] - 行业整体下行，六家代运营商总营收从2022年99.9亿元下滑至2024年76.53亿元，累计下滑23.3% [4] 业务转型与增长驱动 - 公司从代运营商向品牌综合服务商转型，业务分类调整为品牌管理、自有品牌和代运营 [8] - 代运营业务持续收缩，2024年营收7.64亿元（占比43.25%），同比下滑18.95% [9] - 品牌管理业务2024年营收5.01亿元（占比28.38%），同比增长212.24% [9][10] - 自有品牌业务2024年营收5.01亿元（占比28.37%），同比增长90.28%，主力品牌绽家2024年营收4.84亿元 [11] 品类布局优化 - 美妆个护品类占比从2022年43.08%调整至2024年34%，家清品类提升至28%，母婴占21%，保健品占13%，形成均衡布局 [11] - 公司构建"自有品牌+品牌管理+代运营"三驾马车，成功抵御行业下行压力 [12]

公司自有品牌战略重启 - 永辉超市重启自有品牌战略 重点强打"永辉优选"品牌 包含红标和黑标系列 [2] - 自有品牌矩阵包括馋大狮(零食)、惠相随(生鲜食品)、优颂(家居用品)、欧馥芮(个护产品)及田趣等子品牌 [2] - 2023年自有品牌全年销售额已接近40亿元 [8] 战略目标与规划 - 五年规划目标：2029年实现500个自有品牌单品(2025年为60个) 自有品牌渗透率从5%提升至40% [5] - 打造大单品目标：2029年实现15个年销10亿元大单品(2025年为0个)及400个年销1亿元大单品(2025年为10个) [5] - 2025年计划推出至少60款自有品牌商品 [8] 战略实施路径 - 采用三板斧策略：学习胖东来、打造过亿销量大单品、抓住大单品核心价值 [4] - 核心价值公式：价值=(品质/价格)×UVP(独特价值主张) [4] - 品质定义：严谨的单品开发、核心性能与功能、优质原料溯源、全流程品控 [4] - 价格定义：严格BOM成本核算、优化工艺物流及上架成本 [4] - UVP定义：真实透明传达产品独特价值 以真诚赢得顾客信任 [4] 供应链变革 - 从KA渠道战略升级至CA渠道战略 建立长期简单真诚阳光共赢的供应商关系 [5] - 2024年2月成立浙江辉联供应链有限公司 总部位于杭州滨江 负责自有品牌开发与运营 [5] - 供应链现状：已建立101个厂家寻源合作、19个自有种养殖基地、27个源头直采项目 [9] - 实施裸价直采模式 砍掉中间环节 [9] 行业对标与借鉴 - 引用欧洲自有品牌市场份额数据：瑞士52.4%、西班牙45.8%、荷兰45.6%、英国44.0%、德国41.4% [3] - 对标山姆Member's Mark和开市客Kirkland Signature等国际零售品牌 [3] - 学习胖东来优质供应链 对标其商品品质和价格 [8] - 借鉴山姆大单品策略 如瑞士卷在部分门店贡献8%-10%日商业绩 [3] 经营理念转变 - 重视高周转率 从前端市场调研到后期门店销售全流程围绕高周转展开 [6] - 重新定义目标客群 围绕精准需求做消费升级 [6] - 重点布局制造模式 从ODM贴牌转向OEM自主开发 [6] - 调整利润结构 将最佳货架位置留给自有品牌而非付费品牌商 [7] 组织保障 - 叶国富(名创优品董事长)出任永辉超市改革领导小组组长 主导供应链变革 [9] - 设立廉政监督机制 对不良行为提供不低于10万元举报奖励 [5]

报告公司投资评级 - 买入（维持） [1] 报告的核心观点 - 公司发布25H1业绩预告，业绩符合预期，25Q2单季度延续高增韧性 [7] - 自有品牌+品牌管理双轮发力，驱动业绩高增，内部管理优化，效率提升显著 [7] - 绽家+斐萃在抖音+淘系双平台持续高速增长，推出保健品新品牌，看好斐萃品牌成长空间，新品牌有望打开新成长空间 [7] - 结合25H1公司业绩预告及公司新品牌推新节奏，上调25 - 27年盈利预测，维持“买入”评级 [7] 根据相关目录分别进行总结 市场数据 - 2025年07月16日收盘价52.15元，一年内最高/最低为82.50/10.72元，市净率10.7，股息率0.96%，流通A股市值82.57亿元，上证指数/深证成指为3503.78/10720.81 [1] 基础数据 - 2025年03月31日每股净资产6.49元，资产负债率35.75%，总股本/流通A股为2.19亿/1.58亿股，流通B股/H股为0 [1] 财务数据及盈利预测 |项目|2024|2025Q1|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入（百万元）|1766|574|3014|3739|4321| |同比增长率（%）|29.3|54.2|70.7|24.0|15.6| |归母净利润（百万元）|106|27|180|226|281| |同比增长率（%）|94.6|113.9|70.6|25.7|24.2| |每股收益（元/股）|0.65|0.17|0.82|1.04|1.29| |毛利率（%）|44.6|53.9|49.4|52.1|54.0| |ROE（%）|9.6|2.6|14.3|16.3|18.0| |市盈率|108|/|63|50|41|[6] 财务摘要 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入（百万元）|1366|1766|3014|3739|4321| |净利润（百万元）|54|106|180|227|281| |归属于母公司所有者的净利润（百万元）|54|106|180|226|281|[9]

行业现状与挑战 - 春节期间总体消费表现低于预期，导致渠道库存水平高于预期，对春节过后几个月的发货量造成影响 [1] - 价格倒挂侵蚀利润，高企的库存成为"堰塞湖"，高昂的经营成本与萎靡的单店盈利对传统酒商构成压力 [1] - 79.31%的酒类流通企业将价格倒挂视为侵蚀经营利润、影响企业增长的首要因素 [2] - 超过70%的企业自主开发产品占比低于20%，11%的企业未涉足自主产品开发 [2] 传统模式转型 - 传统酒类流通渠道曾高度依赖名酒或高端酒的高价差带来的丰厚毛利，但这一模式利润基础已被大幅削弱 [2] - 行业不再满足于充当名酒"搬运工"赚取微薄差价，而是寻求新的盈利模式 [1][2] - 1919董事长杨陵江表示，以前卖10瓶酒赚取的利润，现在需要卖100瓶酒才行 [2] 自有品牌战略 - 酒仙集团推出容大酱酒（全坤沙）新品，定位200元价格带，目标2025年实现GMV突破10亿元 [3] - 容大酱酒今年上半年销量同比增长70% [3] - 1919将盈利模式从"名酒价差驱动"转向"战略品牌驱动"，今年战略品牌产品在加盟商体系的销售额已达2亿元，全年预计可达到6亿元，转化率约6% [3] - 华致酒行与国内酒企合作开发多款产品并担任总经销，但成效尚不理想 [4] 商业模式创新 - 1919启动"餐+酒"融合新战略，以"即时零售+场景体验"为思路，已完成成都、上海首批50余家样板店的调改试点 [5] - 1919提出"中心店+卫星店"构想，每家中心店将与附近数十家餐厅或咖啡馆绑定合作，并配备多个作为"前置仓"的卫星点 [6] - 酒仙网探索电商直播，2019年入局抖音平台，2023年GMV已突破百亿元，直播业务增长速度最快 [6] 线上渠道增长 - 京东超市酒类业务GMV实现双位数增长，自营领跑增长达到35% [6] - 淘宝平台国产白酒增速超过了68%，增速位于全品类的第一名，且成交额是2019年的7倍 [6] - 抖音电商酒水行业市场规模的复合年增长率高达59% [6]

若羽臣 业绩表现 - 2025H1预计归母净利润0 63-0 78亿元 同比+62%-100% 扣非净利润0 6-0 75亿元 同比+58%-97% [3] - 2025Q2单季度归母净利润0 36-0 51亿元 同比+36%-94% 中枢0 43亿元 同比+65% [3] - 业绩增长主要源于自有品牌绽家、斐萃放量 [3] 自有品牌发展 - 绽家2024年推出香氛洗衣液切入常规赛道 带动品牌天花板提升 预计大单品持续放量深化香氛心智 [4] - 斐萃聚焦女性抗衰 以麦角硫因为核心成分 2024年9月上线后销售快速放量 [4] - 保健品赛道联手高校及医学机构推进共研 针对细分抗衰需求提供解决方案 [4] 品牌管理优化 - 深耕全链路运营 精细化能力撬动全渠道增量 引入新合作伙伴实现双赢扩张 [4] - 内部优化人才培养、技术应用及组织架构 跨部门协作提升人效 费用率显著下降 [4] 瀚蓝环境 业绩驱动因素 - 2025H1归属净利润9 67亿元 同比+9% 剔除一次性收益后同比+28% [9] - 增长主因：粤丰环保6月并表贡献归母净利润约5000万元 降本增效及业绩赔偿收入确认 [9] 战略布局 - 2025年6月完成收购粤丰环保52 44%股权 生活垃圾焚烧发电总规模达97 590吨/日 协同效应体现在资金、供应链及新业务拓展 [9] 业务拓展 - 2024年对外供热148万吨 2025H1新增4个供热协议项目（累计29个） 下半年南海、贵阳等项目将推进管道/移动供热 [10]

上市表现 - 颖通控股于6月26日登陆港交所主板，上市首日股价表现低迷，开盘价2.58港元较发行价2.88港元低10.42%，盘中最低跌至2.25港元，最终收报2.40港元，较发行价下跌16.67%，总市值为32亿港元 [1][3] - 全天成交额达4.41亿港元，换手率13.02%，成交量1.74亿股 [2][3] IPO募资情况 - 公司以每股2.88港元定价，全球发售3.334亿股，募集资金总额约9.6亿港元，净额约8.83亿港元 [3] - 联席保荐人为法国巴黎银行和中信证券，公司于2025年3月28日获得中国证监会境外发行上市备案通知书，6月9日通过港交所主板上市聆讯 [3] 业务概况 - 公司是中国香水行业领先企业，主营业务包括品牌授权产品的销售与分销以及市场部署服务，业务起源可追溯至1987年 [3] - 截至2025年3月31日，公司管理的外部品牌组合达72个，包括Hermès、Van Cleef & Arpels等奢侈品牌，并于1999年推出自有品牌Santa Monica [4] 财务数据 - 2023-2025财年，公司年收入分别为16.99亿元、18.64亿元和20.83亿元，年净利润分别为1.73亿元、2.06亿元和2.27亿元 [6] - 香水业务是核心收入来源，2023-2025财年收入分别为15.04亿元、15.23亿元和16.87亿元，占总收入比例分别为88.5%、81.7%和80.9% [6] - 截至2025年3月31日，公司渠道网络覆盖中国400多个城市，包含超100个自营线下POS及8000多个零售商客户经营的POS [6] 业务结构 - 2025财年，零售商渠道、分销渠道和直销渠道的年营收分别为10.13亿元、6.33亿元和4.31亿元，占比分别为48.6%、30.4%和20.7% [6] - 自有品牌Santa Monica香水收入占公司总收入比重不足1%，眼镜业务收入仅为1198万元，占总收入比例仅0.6% [8] 潜在挑战 - 公司高度依赖外部品牌授权，2022年12月某主要奢侈品牌授权协议到期未续约导致2023财年收入减少4.25亿元，占比25.5% [7] - 截至2025年3月，公司向五大供应商采购额占比77.8%，供应商集中度过高 [7] 发展战略 - IPO募集资金将主要用于发展自有品牌、收购或投资外部品牌、扩展直销渠道、加速数字化转型以及提升企业知名度 [8]

股价表现 - 汇通达网络(09878)股价上涨4.45%至18.3港元 成交额达3748.86万港元 [1] 自有品牌战略 - 公司首个家电自有品牌"阿尔蒂沙"推出风神系列节能空调新品 能效等级远超国家新一级标准 较普通机型省电15%以上 [1] - 该系列产品通过"节能补贴 渠道促销"策略 在618大促期间订单量同比增长超100% 其中旗舰款"风神P20"与"风神MAX"订单占比超40% [1] 市场拓展 - 阿尔蒂沙品牌已实现海外市场突破 累计海外订单超1万台 覆盖东南亚 中亚和俄罗斯市场 [2] - 公司计划进一步拓展东欧 中东国家市场 推动品牌国际化 [2] 战略落地 - 阿尔蒂沙品牌的快速增长验证了公司"一主两辅"战略(下沉市场to b服务为主 跨境出海和电商为辅)的有效性 [2] - 同时体现了公司供应链三大工程中"自有品牌生态群工程"的成功实施 [2]

行业整体表现 - 2024年商超行业面临严峻挑战，13家上市商超企业中8家营收同比下降，9家净利润同比下滑，仅2家在盈利基础上实现净利润增长 [1] - 2025年一季报显示行业仍处于深度调整期，转型变革迫在眉睫 [1] - 行业普遍采取"断臂求生"策略，包括关闭低效门店、缩减亏损业务，同时加速推进调改进程 [2] 企业业绩分化 - 永辉超市2024年营收675.74亿元（-14.07%），净利润-14.65亿元（亏损扩大10.26%），主因竞争压力、转型期毛利率下降及资产减值 [4] - 联华超市营收197.1亿元（-9.7%），三大业态营收全线下滑，净利润-3.59亿元（亏损收窄54.66%） [4] - 人人乐营收14.30亿元（-49.86%），降幅最大，因大规模关店 [4] - 步步高表现亮眼，营收34.31亿元（+11.14%），净利润12.12亿元（+164.16%），主要受益债务重组收益28.79亿元 [5] - 红旗连锁经营稳健，营收101.23亿元（-0.09%），净利润5.21亿元（-7.12%），净利润水平居行业前列 [5] 调改转型举措 - 闭店潮加速：步步高关闭69家门店，永辉超市闭店超200家，联华超市关闭超400家门店 [6] - 调改模式推广：步步高完成13家门店调改，单店产出显著提升；永辉41家"稳态调改店"单月盈利1470万元，计划2025年6月前完成124家调改 [7] - 中百集团自主推进业态创新，完成10家仓储大卖场调改，新开便利店163家，推出"中百芊爽小站"等新业态 [8] - 行业普遍学习"胖东来模式"，但同质化调改可能削弱长期效果 [9] 商品力与供应链建设 - 行业聚焦"宽SPU、窄SKU"策略，集中资源打造大单品以优化成本 [10] - 自有品牌成为重点方向：永辉计划2025年孵化10支亿元级单品，目标3-5年内自有品牌占比达40%；中百集团开发差异化"明星单品" [10] - 供应链建设被视为核心基建，需构建数字化、柔性化体系以支撑自有品牌战略，形成"商品力-供应链"良性循环 [11]

财务数据和关键指标变化 - 2025年第一季度净收入3570万美元，去年同期为4790万美元，主要受零售门店数量减少19家影响 [14] - 第一季度毛利润率增长至27.2%，同比和环比均有所上升，得益于产品组合优化以及采购和货运方面的严格执行 [10] - 第一季度净亏损940万美元，即每股亏损0.16美元，去年同期净亏损880万美元，即每股亏损0.14美元 [18] - 调整后EBITDA为负400万美元，去年同期为负290万美元，主要受销量下降影响，但部分被毛利率和费用结构的改善所抵消 [18] - 截至2025年3月31日，公司拥有现金、现金等价物和有价证券5260万美元，无债务 [11][19] 各条业务线数据和关键指标变化 - 种植和园艺业务第一季度净销售额为3090万美元，去年同期为4310万美元 [15] - 自有品牌产品销售额占总营收的32%，较去年同期增长22.6% [9] - MMI存储解决方案业务第一季度营收为480万美元，与去年同期持平，但本季度面临一定的利润率压力 [11] 各个市场数据和关键指标变化 - 行业在3月因关税相关不确定性出现波动，90天的暂停措施使采购行为恢复了一些稳定性，但由于宏观经济环境的持续影响，公司在预测时仍保持谨慎 [12] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司正从传统零售模式向以客户为中心、专注B2B的业务转型，不再将同店销售额作为主要指标，而是专注于与商业种植者建立长期关系、推广自有品牌和发展数字平台 [13] - 计划评估关闭额外10家门店，以进一步简化运营并提高利润率 [13] - 积极管理MMI存储解决方案业务的成本和定价策略，以保护利润率并为未来增长做好准备，同时增加产品多元化，拓展到酒店和娱乐等行业 [11] - 持续推进数字化转型，正式推出面向商业种植者、温室经营者和垂直农场的数字B2B平台GrowGen Pro门户 [9] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 由于关税问题，公司撤回了2025年全年指引，但仍专注于实现盈利 [13] - 预计第二季度净收入将超过400万美元，两个报告业务部门的收入都将高于第一季度 [13][19] - 公司有信心通过自有品牌创造价值、精简门店基础和强大的流动性状况，实现盈利并为股东创造长期价值 [14] 其他重要信息 - 公司新推出的移动高尔夫球袋系统将在佛罗里达州最大的会员制高尔夫设施Bonita Bay Club投入使用，该系统将提高俱乐部现有球袋室的运营效率 [12] 总结问答环节所有的提问和回答 问题1: 关于关税和自有产品，来自中国的产品比例以及已采取的缓解措施 - 自有品牌中来自中国的产品不到10%，公司正在将Drip的液体产品制造转移到美国，粉末产品从墨西哥进口 [25] - 采取的措施包括与供应商协商价格、采用“中心辐射”模式、利用大型门店作为配送中心以及必要时调整价格 [26][27] 问题2: 10家门店关闭计划是如何安排的 - 预计一半门店将在租约到期后不再续约，公司认为未来将更加注重自有品牌渗透和服务商业客户，减少对传统门店的依赖 [30][31] 问题3: 自有品牌近期的增量分销机会有哪些 - 公司正在与国外合作，将Drip和Tarkor产品运往国外，同时与国内大型商店合作进行分销，并且新的GrowJET产品每月都有推出 [36][37][38] 问题4: 如何向种植者推广自有品牌产品 - 公司拥有经验丰富的团队，会进入种植设施进行产品试用，并与其他产品进行对比，目前已有一些大型MSOs和单州运营商开始使用公司的产品 [40] 问题5: 关税对业务的潜在影响以及如何缓解 - 第一季度MMI业务受到的利润率压力大于GrowGen业务，公司通过与供应商协商、调整制造地点和优化分销等方式来缓解影响 [44][45] 问题6: 消费者市场近期的疲软表现及其驱动因素 - 过去几年大麻行业价格下跌，导致个体消费者和非法种植者减少，企业端业务仍保持强劲，但企业在管理资产负债表，耐用产品需求下降，而消耗品需求相对稳定 [50][51] 问题7: 公司在转型过程中如何看待资本状况 - 公司认为保持资产负债表上的资本很重要，同时也在积极寻找产品、分销以及草坪和园艺等领域的收购机会 [57]