报告公司投资评级 - 买入 [1] 报告的核心观点 - 公司发布2024年年度业绩，全年实现收入158.39亿元，同比+40.63%，归母净利润33.27亿元，同比+63.09% [2] - 公司基地市场持续深耕，深度全国化，2024Q4收入同比+25.12%，主要系东鹏特饮深度全国化、补水啦高速增长 [2] - 补水啦全年收入近15亿，第二曲线表现优秀，2024Q4“东鹏补水啦”收入同比+114.2%至2.84亿元，全年收入实现14.95亿 [2] - 规模效应明显，费用率下行，2024Q4公司归母净利润同比+61.21%至6.19亿元，全年归母净利润同比+63.09%至33.27亿元 [2] - 预计公司2025 - 2027年EPS分别为8.61、10.77、12.55元，对应2025年3月13日收盘价PE为26、20、18倍，维持“买入”评级 [2] 根据相关目录分别进行总结 主要财务指标 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入（百万元）|11,263|15,839|21,386|25,713|28,841| |同比(%)|32.4%|40.6%|35.0%|20.2%|12.2%| |归属母公司净利润（百万元）|2,040|3,327|4,475|5,599|6,529| |同比(%)|41.6%|63.1%|34.5%|25.1%|16.6%| |毛利率(%)|43.1%|44.8%|45.8%|46.8%|47.8%| |ROE(%)|32.3%|43.3%|49.2%|51.7%|50.8%| |EPS（摊薄）（元）|3.92|6.40|8.61|10.77|12.55| |P/E|56.18|34.45|25.61|20.47|17.55| |P/B|18.12|14.91|12.59|10.58|8.92| [3] 资产负债表 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |流动资产（百万元）|8,769|12,706|15,599|19,177|22,551| |货币资金（百万元）|6,058|5,653|6,978|9,051|11,122| |应收票据（百万元）|0|0|0|0|0| |应收账款（百万元）|66|81|118|142|159| |预付账款（百万元）|158|227|294|346|381| |存货（百万元）|569|1,068|1,221|1,441|1,586| |其他（百万元）|1,918|5,677|6,988|8,197|9,303| |非流动资产（百万元）|5,941|9,971|11,615|12,812|13,899| |长期股权投资（百万元）|0|0|0|0|0| |固定资产（合计）（百万元）|2,916|3,670|4,307|4,458|4,477| |无形资产（百万元）|485|746|920|1,036|1,116| |其他（百万元）|2,540|5,555|6,389|7,318|8,306| |资产总计（百万元）|14,710|22,676|27,214|31,989|36,450| |流动负债（百万元）|8,047|14,845|17,960|21,016|23,452| |短期借款（百万元）|2,996|6,551|7,551|8,551|9,551| |应付票据（百万元）|31|10|35|41|45| |应付账款（百万元）|884|1,255|1,631|1,924|2,118| |其他（百万元）|4,136|7,028|8,743|10,500|11,738| |非流动负债（百万元）|339|140|150|141|151| |长期借款（百万元）|220|0|0|0|0| |其他（百万元）|119|140|150|141|151| |负债合计（百万元）|8,386|14,985|18,110|21,157|23,603| |少数股东权益（百万元）|0|4|4|4|4| |归属母公司股东权益（百万元）|6,324|7,688|9,101|10,828|12,843| |负债和股东权益（百万元）|14,710|22,676|27,214|31,989|36,450| [5] 利润表 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入（百万元）|11,263|15,839|21,386|25,713|28,841| |营业成本（百万元）|6,412|8,742|11,584|13,670|15,045| |营业税金及附加（百万元）|121|160|216|259|291| |销售费用（百万元）|1,956|2,681|3,617|4,349|4,878| |管理费用（百万元）|369|426|573|689|773| |研发费用（百万元）|54|63|85|102|114| |财务费用（百万元）|2|-191|-57|-70|-91| |其他（百万元）|98|91|79|95|106| |营业利润（百万元）|2,588|4,145|5,576|6,963|8,111| |营业外收支（百万元）|-9|-37|-50|-50|-50| |利润总额（百万元）|2,579|4,107|5,525|6,913|8,061| |所得税（百万元）|539|781|1,050|1,314|1,532| |净利润（百万元）|2,040|3,326|4,475|5,599|6,529| |少数股东损益（百万元）|0|0|0|0|0| |归母净利润（百万元）|2,040|3,327|4,475|5,599|6,529| |EPS（当年）（元）|3.92|6.40|8.61|10.77|12.55| [5] 现金流量表 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |经营活动现金流（百万元）|3,281|5,789|6,503|7,684|8,247| |净利润（百万元）|2,040|3,326|4,475|5,599|6,529| |折旧摊销（百万元）|270|359|560|638|709| |财务费用（百万元）|58|-120|0|0|0| |投资损失（百万元）|-142|-95|-129|-155|-174| |营运资金变动（百万元）|1,118|2,451|1,547|1,552|1,133| |其它（百万元）|-62|-132|50|50|50| |投资活动现金流（百万元）|-758|-6,875|-3,125|-2,730|-2,672| |资本支出（百万元）|-916|-1,684|-1,204|-825|-776| |长期投资（百万元）|-52|-5,383|-2,040|-2,050|-2,060| |其他（百万元）|209|192|119|145|164| |筹资活动现金流（百万元）|-1,058|1,507|-2,084|-2,880|-3,504| |吸收投资（百万元）|0|4|0|0|0| |借款（百万元）|34|3,336|1,000|1,000|1,000| |支付利息或股息（百万元）|-811|-2,051|-3,094|-3,871|-4,514| |现金净增加额（百万元）|1,437|453|1,325|2,074|2,071| [5] 研究团队简介 - 张伟敬毕业于武汉理工大学，有金融和白酒行业工作经验，擅长分析次高端酒企竞争格局 [7] - 赵雷毕业于美国威斯康星大学麦迪逊分校，有乳制品和饮料研究经验，深度研究东鹏饮料 [7] - 程丽丽毕业于厦门大学王亚南经济研究院，有食品饮料研究经验，覆盖休闲食品和安徽区域白酒 [7] - 赵丹晨毕业于厦门大学经济学院，有食品饮料研究经验，覆盖白酒行业 [7] - 王雪骄毕业于康奈尔大学，覆盖啤酒、饮料和低度酒行业，深度研究东鹏饮料 [8]

产品经理工作效能最大化方法论 核心观点 - 产品经理的核心职责是筛选并解决高价值问题，而非被动应对所有问题，需通过15个关键问题系统评估问题价值与解决方案有效性 [1][10] 问题筛选框架 - **根本性验证**：使用5-Whys分析法区分表象与根源问题，例如新功能反响差可能源于价值不足而非流程缺陷 [3] - **三维影响评估**：量化问题影响=覆盖用户数×痛苦强度×用户权重，需结合客观数据与主观调研 [4] - **战略契合度**：即使问题具备商业价值，若偏离公司长期战略（如网页问题vs APP战略）则应放弃 [6] - **机会成本考量**：资源有限性要求评估解决当前问题所牺牲的其他机会 [7] - **无作为成本分析**：将问题分为火灾型（需立即解决）、屋顶漏水型（渐进恶化）或积水型（可容忍） [8] 高价值机会识别 - **JTBD框架应用**：挖掘用户真实需求（如Airbnb提供度假体验而非住宿），超越功能优化层面 [11] - **护城河构建**：通过规模效应（社交产品）、情感依赖或专利技术建立竞争壁垒 [12] - **自我颠覆意识**：警惕行业变革（如可再生能源崛起），避免成为被颠覆的"老牌企业" [13] 解决方案优化 - **可行性三角**：方案需同时满足用户期待、商业可持续及技术可实现 [18] - **临界点法则**：80%效果可能仅需50%资源，通过MVP验证避免过度开发 [21] - **红队挑战机制**：模拟竞争对手视角检验方案漏洞，用2×2矩阵优先处理高风险假设 [22] - **渐进式交付**：分阶段发布最小价值单元（如60%解决方案）降低市场变化风险 [23] 角色定位 - **责任边界**：产品经理应主导解决方案探索而非独断决策，整合跨部门智慧 [16] - **资源分配**：明确投入上限防止帕金森定律导致的效率损耗 [17] - **人才梯队建设**：资深成员需适时移交执行权，转向更高层级职责 [24]

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [5] 报告的核心观点 - 2024年京东物流营收和净利润显著增长，内外部客户收入皆稳健增长，外部客户收入占比稳定在70%左右 [3] - 规模效应逐步显现，成本收入比下降，毛利率提升，带动净利润显著增长 [4][5] - 2024年10月接入淘宝天猫平台，有助于拓宽客源，发挥一体化供应链优势 [5] - 随着规模效应释放，预计公司业绩未来几年处于增长期，预测25 - 27年归母净利润分别为66.33亿、73.58亿和79.40亿 [5] 根据相关目录分别进行总结 公司简介 - 京东物流是中国领先的技术驱动的供应链解决方案及物流服务商，使命是“技术驱动，引领全球高效流通和可持续发展”，致力于成为全球最值得信赖的供应链基础设施服务商 [6] 交易数据 - 52周股价区间为16.34 - 7.55港元，总市值876.99亿港元，流通市值876.99亿港元，总股本/流通股数为664,388/664,388万股，52周日均换手率为0.186 [6] 财务指标预测 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|166,624.7|182,837.6|198,166.7|211,337.9|225,387.9| |增长率（%）|21.27%|9.73%|8.38%|6.65%|6.65%| |归母净利润（百万元）|616.2|6,197.6|6,633.1|7,358.2|7,940.5| |增长率（%）|-144.11%|905.79%|7.03%|10.93%|7.91%| |净资产收益率（%）|1.28%|11.20%|10.70%|10.96%|10.93%| |每股收益（元）|0.10|1.00|1.00|1.11|1.20| |PE|122.44|12.24|12.26|11.05|10.24| |PB|1.68|1.47|1.31|1.21|1.12|[11] 附表：公司盈利预测表 - 包含资产负债表、利润表、现金流量表等多方面财务数据预测，如2025E营业收入198,167百万元，营业成本177,549百万元等 [13] 相关报告汇总 |报告类型|标题|日期| |----|----|----| |行业普通报告|政府工作报告点评：降低社会物流成本仍是主线，重点关注反内卷与新业态|2025 - 03 - 06| |行业普通报告|航空机场1月数据点评：春运旺季需求回升，上市航司国际线运力投放首次超过19年同期|2025 - 02 - 19| |行业普通报告|快递12月数据点评：国补带动需求增长，今年前三周件量大超预期|2025 - 01 - 21| |行业普通报告|航空机场12月数据点评：中型航司加大运力投放，三大航维持克制|2025 - 01 - 16| |行业深度报告|交通运输行业2025年投资展望：稳中求进，优选供需改善板块|2024 - 12 - 26| |行业普通报告|交通运输11月数据点评：双十一峰值淡化，旺季维持稳健增长|2024 - 12 - 23| |行业普通报告|航空机场11月数据点评：淡季量价难以兼得，航司客座率表现分化|2024 - 12 - 17| |行业普通报告|快递10月数据点评：双十一周期拉长推动业务量增速回升|2024 - 11 - 22| |公司普通报告|京东物流（02618.HK）：成本管控卓有成效，Q2业绩超预期|2024 - 08 - 19|[14] 分析师简介 - 曹奕丰，复旦大学数学与应用数学学士，金融数学硕士，9年投资研究经验，2015 - 2018年就职于广发证券发展研究中心，2019年加盟东兴证券研究所，专注于交通运输行业研究 [16]

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [5] 报告的核心观点 - 2024年京东物流营收和净利润显著增长，内外部客户收入皆稳健增长，外部客户收入占比稳定在70%左右 [3] - 规模效应逐步显现，成本收入比下降，毛利率提升，带动净利润显著增长 [4][5] - 2024年10月接入淘宝天猫平台，有助于拓宽客源，发挥一体化供应链优势 [5] - 随着规模效应释放，预计公司业绩未来几年处于增长期，预测25 - 27年归母净利润分别为66.33亿、73.58亿和79.40亿 [5] 根据相关目录分别进行总结 公司简介 - 京东物流是中国领先的技术驱动的供应链解决方案及物流服务商，使命是“技术驱动，引领全球高效流通和可持续发展”，致力于成为全球最值得信赖的供应链基础设施服务商 [6] 交易数据 - 52周股价区间为16.34 - 7.55港元，总市值876.99亿港元，流通市值876.99亿港元，总股本/流通股数为664,388/664,388万股，52周日均换手率为0.186 [6] 财务指标预测 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|166,624.7|182,837.6|198,166.7|211,337.9|225,387.9| |增长率（%）|21.27%|9.73%|8.38%|6.65%|6.65%| |归母净利润（百万元）|616.2|6,197.6|6,633.1|7,358.2|7,940.5| |增长率（%）|-144.11%|905.79%|7.03%|10.93%|7.91%| |净资产收益率（%）|1.28%|11.20%|10.70%|10.96%|10.93%| |每股收益（元）|0.10|1.00|1.00|1.11|1.20| |PE|122.44|12.24|12.26|11.05|10.24| |PB|1.68|1.47|1.31|1.21|1.12|[11] 公司盈利预测表 - 包含资产负债表、利润表、现金流量表等多方面预测数据，如2024 - 2027E流动资产合计从67740百万增长至82923百万，营业收入从182838百万增长至225388百万等 [13] 相关报告汇总 |报告类型|标题|日期| |----|----|----| |行业普通报告|政府工作报告点评：降低社会物流成本仍是主线，重点关注反内卷与新业态|2025 - 03 - 06| |行业普通报告|航空机场1月数据点评：春运旺季需求回升，上市航司国际线运力投放首次超过19年同期|2025 - 02 - 19| |行业普通报告|快递12月数据点评：国补带动需求增长，今年前三周件量大超预期|2025 - 01 - 21| |行业普通报告|航空机场12月数据点评：中型航司加大运力投放，三大航维持克制|2025 - 01 - 16| |行业深度报告|交通运输行业2025年投资展望：稳中求进，优选供需改善板块|2024 - 12 - 26| |行业普通报告|交通运输11月数据点评：双十一峰值淡化，旺季维持稳健增长|2024 - 12 - 23| |行业普通报告|航空机场11月数据点评：淡季量价难以兼得，航司客座率表现分化|2024 - 12 - 17| |行业普通报告|快递10月数据点评：双十一周期拉长推动业务量增速回升|2024 - 11 - 22| |公司普通报告|京东物流（02618.HK）：成本管控卓有成效，Q2业绩超预期|2024 - 08 - 19|[14] 分析师简介 - 曹奕丰，复旦大学数学与应用数学学士，金融数学硕士，9年投资研究经验，2015 - 2018年就职于广发证券发展研究中心，2019年加盟东兴证券研究所，专注于交通运输行业研究 [16]

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [2][5] 报告的核心观点 - 2024年京东物流营收和净利润显著增长，内外部客户收入皆稳健增长，外部客户收入占比稳定在70%左右 [3] - 规模效应逐步显现，成本收入比下降，毛利率提升，带动净利润显著增长 [4][5] - 2024年10月接入淘宝天猫平台，有助于拓宽客源，发挥一体化供应链优势 [5] - 随着规模效应释放，预计公司未来几年业绩处于增长期，预测25 - 27年归母净利润分别为66.33亿、73.58亿和79.40亿 [5] 根据相关目录分别进行总结 公司简介 - 京东物流是中国领先的技术驱动的供应链解决方案及物流服务商，使命是“技术驱动，引领全球高效流通和可持续发展”，致力于成为全球最值得信赖的供应链基础设施服务商 [6] 财务指标预测 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|166,624.7|182,837.6|198,166.7|211,337.9|225,387.9| |增长率（%）|21.27%|9.73%|8.38%|6.65%|6.65%| |归母净利润（百万元）|616.2|6,197.6|6,633.1|7,358.2|7,940.5| |增长率（%）|-144.11%|905.79%|7.03%|10.93%|7.91%| |净资产收益率（%）|1.28%|11.20%|10.70%|10.96%|10.93%| |每股收益（元）|0.10|1.00|1.00|1.11|1.20| |PE|122.44|12.24|12.26|11.05|10.24| |PB|1.68|1.47|1.31|1.21|1.12|[11] 公司盈利预测表 - 资产负债表、利润表、现金流量表等多方面财务数据预测，涵盖2023A - 2027E各年情况，包括流动资产、固定资产、营业收入、营业成本等项目 [13] 相关报告汇总 |报告类型|标题|日期| |----|----|----| |行业普通报告|政府工作报告点评：降低社会物流成本仍是主线，重点关注反内卷与新业态|2025 - 03 - 06| |行业普通报告|航空机场1月数据点评：春运旺季需求回升，上市航司国际线运力投放首次超过19年同期|2025 - 02 - 19| |行业普通报告|快递12月数据点评：国补带动需求增长，今年前三周件量大超预期|2025 - 01 - 21| |行业普通报告|航空机场12月数据点评：中型航司加大运力投放，三大航维持克制|2025 - 01 - 16| |行业深度报告|交通运输行业2025年投资展望：稳中求进，优选供需改善板块|2024 - 12 - 26| |行业普通报告|交通运输11月数据点评：双十一峰值淡化，旺季维持稳健增长|2024 - 12 - 23| |行业普通报告|航空机场11月数据点评：淡季量价难以兼得，航司客座率表现分化|2024 - 12 - 17| |行业普通报告|快递10月数据点评：双十一周期拉长推动业务量增速回升|2024 - 11 - 22| |公司普通报告|京东物流（02618.HK）：成本管控卓有成效，Q2业绩超预期|2024 - 08 - 19|[14] 分析师简介 - 曹奕丰，复旦大学数学与应用数学学士，金融数学硕士，9年投资研究经验，2015 - 2018年就职于广发证券发展研究中心，2019年加盟东兴证券研究所，专注于交通运输行业研究 [16]

报告公司投资评级 - 维持“优于大市”评级 [1][4][6][17][19] 报告的核心观点 - 2024年东鹏饮料收入同比增长40.63%，归母净利润同比增长63.09%，全国化进程稳步推进，在能量饮料行业份额逐年提升 [1][9] - 特饮加速全国化，第二曲线收入占比达16%，各品类和地区收入均有增长 [2][10] - 成本红利叠加规模效应，2024年公司盈利提升亮眼，但四季度毛利率因销售返利等因素下降 [3][11] - 考虑公司后续规模效益和成本费用优化空间，小幅下修未来3年收入预测，上修净利润预测，维持“优于大市”评级 [4][17] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 2024年实现收入158.39亿元，同比增长40.63%，归母净利润33.27亿元，同比增长63.09%；四季度营收32.81亿元，同比增长25.12%，归母净利润6.19亿元，同比增长61.21% [1][9] - 2024年销售商品收到现金约204.30亿元，同比+46.98%；四季度回款64.39亿，同比增长74.4% [1][9] - 2024年毛利率/净利率分别为44.81%/21.00%，同比增长1.74/2.89pcts；销售/管理/财务费用率分别为16.93%/2.69%/-1.20%，同比下降0.44/0.59/1.22pcts [3][11] - 四季度毛利率/净利率分别为43.89%/18.87%，同比下降1.01/增长4.24pcts；销售/管理/财务费用率分别为18.87%/3.64%/-1.70%，同比下降1.52/0.57/2.70pcts [3][11] - 预计2025 - 2027年实现营业收入201.70/248.81/295.30亿元，同比增长27.34%/23.36%/18.68%；归母净利润44.06/57.25/71.18亿元，同比增长32.43%/29.93%/24.33% [4][17] 品类与地区收入 - 2024年特饮/补水啦/其他饮料收入分别为133.04/14.95/10.23亿元，同比增长28.49%/280.37%/103.2% [2][10] - 2024年广东/华东/华中/广西/西南/华北/线上收入分别同比增长15.93%/45.13%/48.17%/17.41%/54.65%/83.85%/116.95% [2][10] 盈利预测调整 |项目|原预测（调整前）|现在预测|调整幅度| |----|----|----|----| |营业收入（百万元）|2025E：20,946；2026E：25,498；2027E：29,899|2025E：20,170；2026E：24,881；2027E：29,530|2025E：-776；2026E：-617；2027E：-369| |收入同比增速%|2025E：28.70%；2026E：21.70%；2027E：17.30%|2025E：27.30%；2026E：23.40%；2027E：18.70%|2025E：-1.40%；2026E：1.70%；2027E：1.40%| |毛利率%|2025E：44.64%；2026E：45.45%；2027E：46.89%|2025E：46.03%；2026E：46.79%；2027E：47.58%|2025E：1.39%；2026E：1.34%；2027E：0.69%| |销售费用率%|2025E：16.70%；2026E：16.51%；2027E：16.46%|2025E：16.64%；2026E：16.31%；2027E：15.98%|2025E：-0.06%；2026E：-0.20%；2027E：-0.48%| |净利率%|2025E：20.70%；2026E：21.77%；2027E：21.90%|2025E：21.84%；2026E：23.01%；2027E：24.10%|2025E：1.14%；2026E：1.24%；2027E：2.20%| |归母净利润（百万元）|2025E：4194；2026E：5309；2027E：6262|2025E：4406；2026E：5725；2027E：7118|2025E：212；2026E：416；2027E：856| |归母净利润同比增速%|2025E：30.40%；2026E：26.60%；2027E：18.00%|2025E：32.40%；2026E：29.90%；2027E：24.30%|2025E：2.00%；2026E：3.30%；2027E：6.30%| |EPS（元）|2025E：8.07；2026E：10.21；2027E：12.04|2025E：8.47；2026E：11.01；2027E：13.69|2025E：0.4；2026E：0.8；2027E：1.65| [18][19] 可比公司估值 |代码|公司简称|PE - TTM|股价（CNY）|EPS|PE|总市值（亿元）|投资评级| |----|----|----|----|----|----|----|----| | | | | |2025E|2026E|2025E|2026E| | | |605499.SH|东鹏饮料|35.4|226.67|8.47|11.01|27.02|20.80|1179|优于大市| |009633.HK|农夫山泉|29.8|33.645|1.29|1.47|26.10|22.83|3784|-| |000322.HK|康师傅控股|19.1|11.557|0.74|0.84|15.72|13.67|651|-| |000220.HK|统一企业中国|19.1|8.16|0.48|0.53|15.25|14.39|352|-| [19] 财务预测与估值 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|11263|15839|20170|24881|29530| |营业成本（百万元）|6412|8742|10885|13239|15480| |归母净利润（百万元）|2040|3327|4406|5725|7118| |每股收益（元）|5.10|6.40|8.47|11.01|13.69| |毛利率%|43|45|46.0|47|48| |净利率%|18.1|21.0|21.8|23.0|24.1| |ROE%|32.3|43.3|35.8|35.9|35.3| |P/E|44.5|35.4|27.02|20.80|16.7| |EV/EBITDA|38.1|32.4|23.6|18.8|15.5| |P/B|14.34|15.33|9.69|7.46|5.91| [5][21]

报告公司投资评级 - 评级为买入，评级变动为维持 [2] 报告的核心观点 - 公司发布2024年年报，营收和归母净利润同比大幅增长，东鹏特饮市场份额提升，补水啦成“十亿级单品”，全国化扩张成果显著，原材料成本下降和规模效应使毛利率上行，净利率创新高 预计2025 - 2027年营收和归母净利润持续增长，公司拓宽能力边界，拟发行H股有望打开新成长空间，看好2025年业绩高增，维持“买入”评级 [6][8] 根据相关目录分别进行总结 交易数据 - 当前价格228.95元，52周价格区间180.41 - 286.00元，总市值119056.98百万，流通市值119056.98百万，总股本52001.30万股，流通股52001.30万股 [2] 涨跌幅比较 - 2024年3月 - 2025年3月，东鹏饮料1M、3M、12M涨跌幅分别为 - 2.37%、3.60%、67.74%，饮料乳品1M、3M、12M涨跌幅分别为2.04%、 - 4.13%、4.51% [3] 财务预测 |预测指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |主营收入（亿元）|112.63|158.39|203.39|246.66|298.40| |归母净利润（亿元）|20.40|33.27|43.74|53.39|64.75| |每股收益（元）|3.92|6.40|8.41|10.27|12.45| |每股净资产（元）|12.16|14.78|17.31|20.39|24.12| |P/E|58.37|35.79|27.22|22.30|18.39| |P/B|18.83|15.49|13.23|11.23|9.49| [4] 事件及业绩情况 - 2024年公司实现营业收入158.39亿元，同比增长40.63%；归母净利润33.27亿元，同比增长63.09%；扣非归母净利润32.62亿元，同比增长74.48% Q4单季度营收32.81亿元，同比增长25.12%；归母净利润6.19亿元，同比增长61.21%；扣非归母净利润5.99亿元，同比增长62.97% [6] 产品情况 - 2024年主力大单品东鹏特饮营收133.04亿元，同比增长28.49%，占营收84.08%，在我国能量饮料市场销售量占比从43.0%提至47.9%，销售额份额占比从30.9%升至34.9% 电解质饮料营收14.95亿元，同比增长280.37%，占比从3.49%提至9.45%，迈入“十亿级单品”行列 其他饮料营收10.23亿元，同比增长103.19%，营收占比6.47% 2024Q4，东鹏特饮营收27.97亿，同比增长18.52%；电解质饮料营收2.84亿元，同比增长237.30%，环比下滑61.37%；其他饮料营收2.11亿元，同比增长22.20% [6] 渠道及区域情况 - 2024年经销/重客/线上渠道营收分别为136.06/17.44/4.45亿元，同比增长37.28%/57.59%/116.95% 截至2024年底，经销商数量3193个，同比增长7.11%，活跃终端销售网点近400万家，单经销商收入426万元，同比增长28.16% 广东区域营收43.60亿元，同比增长15.93%，占比从33.43%降至27.56%；其他销售区域营收增长49.57%，华东、华中、广西、西南和华北区域营收分别同比增长45.13%/48.17%/17.41%/54.65%/83.85% [6] 盈利情况 - 2024年公司毛利率44.81%，同比提升1.74%，销售/管理/财务费用率分别为16.93%/4.02%/ - 1.20%，同比下滑0.44/0.58/1.22pct，归母净利率提升2.89pct至21.00% 2024Q4，毛利率和净利率分别为43.89%和18.87%，分别同比 - 1.01pct/+4.22pct；销售/管理/财务费用率分别同比下滑1.52/0.61/2.70pct [8] 盈利预测和投资建议 - 预计2025 - 2027年营业收入分别为203.39/246.66/298.40亿元，同比增长28.41%/21.28%/20.98%；归母净利润分别为43.74/53.39/64.75亿元，同比增长31.49%/22.05%/21.28%；对应当前股价的PE分别为27/22/18倍 看好2025年公司业绩继续高增，维持“买入”评级 [8]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价下调1%至17.8港币 [1][5][8] 报告的核心观点 - 京东物流2024年业绩表现亮眼，收入和归母净利均实现增长，盈利大幅增长得益于业务量增长带动产能利用率提升和规模效应释放 [1] - 看好京东物流在一体化供应链的物流服务能力和产品竞争力的提升，将助力进一步获得业务增长，同时受益家电3C以旧换新政策 [1] - 公司为提升物流履约能力和竞争力，将进一步加强对物流基础设施建设和投入，新增资源投入或在短期影响利润率水平，因此小幅下调25/26年净利预测 [5] 根据相关目录分别进行总结 收入情况 - 2024年收入向好，总收入同比增长9.7%至1828亿元，其中来自外部客户收入1278亿元，同比增长9.6%，占比70%；来自京东集团收入551亿元，同比增长10.0%，占比30% [1][2] - 2024年外部客户数80,803，同比增长8.0%；平均单客收入（ARPC）400,156元，同比下降4.8% [2] - 预计2025年公司将受益物流资源投入带动的产能增加，进一步扩展其外部一体化供应链业务 [2] 盈利情况 - 2024年公司实现毛利/non - IFRS净利187.0亿/79.2亿元，同比增长47.4%/186.8%；毛利率/non - IFRS净利率10.2%/4.3%，同比提升2.6pct/2.7pct [3] - 利润显著提升主因业务规模增长，产能利用率提升带动单位成本下降 [3] - 2024年公司一体化供应链业务收入874亿元，同比增长7.2%；其他业务收入（快运/快递等）955亿元，同比增长12.1% [3] 海外业务情况 - 2024年以来，公司积极拓展海外一体化供应链业务，与中国出海品牌、海外本土客户及跨境电商平台加深合作 [4] - 截至2024年末，京东物流拥有超过100个保税仓、直邮仓库和海外仓，海外仓业务已覆盖19个国家和地区 [4] - 2025年公司将继续加大海外市场的布局，海外业务收入有望保持高增 [4] 盈利预测调整 - 下调2025/2026年净利预测5%/9%至71.4亿/81.0亿元，新增2027年净利预测93.8亿元 [5] 经营预测指标与估值 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入 (人民币百万)|166,625|182,838|205,131|226,119|247,781| |+/-%|21.27|9.73|12.19|10.23|9.58| |归属母公司净利润 (人民币百万)|616.00|6,198|7,140|8,103|9,384| |+/-%|NA|906.10|15.21|13.48|15.82| |EPS (人民币，最新摊薄)|0.10|1.00|1.07|1.22|1.41| |ROE (%)|NA|11.20|11.43|11.48|11.74| |PE (倍)|144.15|14.43|13.38|11.79|10.18| |PB (倍)|1.84|1.62|1.53|1.35|1.19| |EV EBITDA (倍)|8.89|5.60|4.78|4.20|3.60| [7]

报告公司投资评级 - 增持（维持）[6] 报告的核心观点 - 2024年极兔速递集团净利润实现1.1亿美元首次扭亏，业绩超预期，盈利能力大幅提升，经营活动现金流增加，自由现金流转正，货币资金充裕[1] - 考虑公司在东南亚市场保持竞争优势、新市场规模优势显现以及中国市场拓展电商合作，预计2025 - 2027年归母净利润分别为3.98/6.69/8.93亿美元，对应PE分别为18.3倍、10.9倍、8.2倍，维持增持评级[12] 根据相关目录分别进行总结 2024年年报业绩 - 收入102.6亿美元，同比增长15.9%；核心业务快递服务收入99.8亿美元，同比增长23.4%，占比从91.4%提升至97.3%；跨境服务收入0.75亿美元，同比下降89% [1] - 毛利10.8亿美元，同比+128%；集团净利润1.1亿美元，2023年亏损11.6亿美元，首次扭亏为盈；经调整EBITDA7.8亿美元，同比+430.5% [1] - 经营活动现金流8.1亿美元，同比+136%，自由现金流转正；集团货币资金16.4亿美元 [1] - 处理246.5亿件包裹，同比+31%；拥有约19100个网点，运营238个转运中心，超11900辆干线车辆，含超6600辆自有干线车辆，全球自动化分拣线279条，新增45条 [2] 东南亚市场 - 营业收入32.2亿美元，收入占比31.4%，同比+22.3%；经调整EBITDA为4.6亿美元，同比+21.3%，经调整EBITDA率为14.1%，同比基本持平 [3] - 处理包裹量45.6亿件，同比+40.8%；市占率28.6%，相较2023年+3.2pct，自2020年起排名第一 [3] - 单票收入0.71美元，同比下降0.1美元；单票成本0.57美元，相较2023年下降0.1美元；自有车辆1700辆，同比增加400辆；自动化分拣设备51套，同比+16套 [4] 中国市场 - 营业收入63.9亿美元，同比+22.2%；经调整EBITDA为4.3亿美元，首次转正，经调整EBITDA率为6.7%，2023年为0.6% [5] - 处理包裹量198亿件，同比+29.1%，超行业增速，市场份额11.3%，同比+0.7pct [5] - 单票收入0.32美元，同比下降0.02美元；整体单票成本从0.34美元下降到0.3美元；运营超7100辆干线车辆，超4900辆为自有，增加1100多辆；运营83个转运中心，扬州自建转运中心2024年Q4投入使用 [10] 新市场 - 营业收入5.76亿美元，同比+76.1%；经调整EBITDA为 - 0.4亿美元，2023年为 - 0.8亿美元；经调整EBITDA率由 - 25%改善到 - 7.5% [11] - 包裹量由2.3亿件增加22.1%至2.8亿件，市场份额6.1%，基本稳定 [11] - 单票收入2.05美元，2023年为1.42美元；单票成本1.94美元，2023年为1.41美元；新增网点900个，新增自动化分拣设备2套 [12] 盈利预测 - 预计2025 - 2027年归母净利润分别为3.98/6.69/8.93亿美元，对应PE分别为18.3倍、10.9倍、8.2倍 [12] 财务摘要 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万美元）|10259|11476|13246|14711| |(+/-)(%)|16%|12%|15%|11%| |归母净利润（百万美元）|101|398|669|893| |(+/-)(%)|109%|296%|68%|34%| |每股收益（美元）|0.01|0.04|0.08|0.10| |P/E|68.30|18.33|10.90|8.16|[14] 三大报表预测值 - 资产负债表、利润表、现金流量表各项目有相应预测值，涵盖流动资产、现金、应收账款等多项内容 [15] - 主要财务比率包括成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等指标有相应预测值 [15] - 每股指标包括每股收益、每股经营现金流等有相应预测值；估值比率包括P/E、P/B、EV/EBITDA有相应预测值 [15]

核心观点 - DeepSeek的出现打破了AI大模型研发需要巨额资金和技术积累的固有认知，由一家中国金融领域的初创企业开发出性能卓越的开源大模型[1][4][5] - DeepSeek的成功在于通过算法优化提升算力的边际产出，以技术进步突破规模定律的约束，这背后体现了中国在数字基础设施和人才规模方面的优势[1][8][11] - AI发展同时受规模定律和规模效应影响，规模定律带来后发优势，规模效应带来先发优势，中美在AI领域各有比较优势[15][16][22] - DeepSeek选择开源模式有利于构建更大规模的创新生态，加速AI应用层的渗透，发挥中国在应用端的规模优势[24][26][28] - 金融与科技存在天然联系，金融领域的创新本就是数字科技创新的一部分，金融科技与科技金融需要协同发展[36][38][39] AI经济学：规模定律与规模效应 - 规模定律指在给定算法框架下，增加数据、参数、算力投入可提升AI性能但边际收益递减，规模效应指规模扩大带来单位成本下降和效率提升[8][9][10] - DeepSeek通过算法优化提升算力边际产出，以技术进步突破规模定律约束，在算法框架改善下AI性能可呈现规模报酬递增[11][12][14] - 算法创新依赖于规模经济构建的创新生态，包括企业内部规模经济和上下游协同的外部规模经济[14] - 中国在数字基础设施和人才规模方面的优势为算法创新提供了支撑，体现大国规模经济效应[1][14][15] AI经济学：后发优势与先发优势 - 规模定律隐含后发优势，落后者要素投入边际产出更高，有利于差距收敛；规模效应隐含先发优势，规模报酬递增强化领先者地位[15][16][22] - 中美AI发展指数显示两国在研发端和应用端均具规模优势，美国研发端略强，中国应用端略强[16] - 中美发展路径分化：美国侧重算力优势，中国侧重算法优化和人才规模，2022年中国培养的AI优秀人才占比已达47%[18][19][21] - 美国限制算力出口可能促使中国更聚焦算法优化，强化比较优势，算法技术进步是AI发展的核心驱动力[19][22] 开源促进外部规模经济 - DeepSeek开源模式降低应用层商业壁垒，有利于加速"人工智能+"进程，2025年1月其APP在157个国家和地区下载排名第一[24][26] - 开源系统更依赖外部规模经济，闭源系统更依赖内部规模经济，如Android用户数近iOS三倍但开发者收入更低[25][28] - AI应用层潜在市场规模是算力层和模型层总和的两倍，开源加速渗透可释放大国规模优势，促进经济增长[27][28] - 开源将规模经济收益更多分配给生态伙伴，实现创新社会正外部性，弱化技术进步的贫富分化效果[28] 创新发展模式 - 科技创新与产业创新需要融合发展，中国需摆脱重供给轻需求、重资产轻人才的路径依赖[31][32] - 大市场需求优势是产业创新根本驱动力，如《黑神话悟空》《哪吒之魔童闹海》等成功案例[32] - 大企业擅长渐进式创新，小企业更具颠覆式创新活力，CVC模式可实现两者优势互补[33][34] - 知识产权保护与个人破产制度对激励人才创新创业至关重要[34] 金融与科技关系 - 金融活动尤其是资本市场关键在解决信息不对称，金融领域创新本就是数字科技创新的一部分[36][39] - 量化基金等金融科技是科技工具在金融领域的重要应用场景，AI大模型要素也是其竞争力所在[38] - 资本市场通过外部规模经济支持创新生态，与多样化创新生态更契合，大国资本市场更具优势[37] - 需平衡金融科技监管与包容"动物精神"，重点防范不当行为而非限制超额收益本身[39]